1、第六章第六章 國際風險投資國際風險投資第一節(jié)第一節(jié) 風險投資的含義及特點風險投資的含義及特點一、一、風險投資的含義風險投資的含義 按照美國風險投資協(xié)會的定義，風險投資（Venture Capital）是指由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、具有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本。二、二、風險投資的特點與作用風險投資的特點與作用（一）風險投資的特點：（1）高風險、高收益 風險投資是冒著九死一生的巨大風險進行技術(shù)創(chuàng)新投資的，雖然失敗的可能性遠大于成功的可能性，但技術(shù)創(chuàng)新一旦成功，便可獲得超額壟斷利潤，進而彌補其它項目失敗帶來的損失。據(jù)一些國外風險投資公司估計，風險投資的失敗率高達80-90，成功

2、率僅為10-20。與高風險相聯(lián)系的則是高收益性。根據(jù)對美國218家風險企業(yè)的調(diào)查，投資完全損失的占14.7%，部分損失的占24.8%。但在成功項目中，有60%的項目收益率可超過100%。（2）風險投資是一種長期投資 風險投資將一項科研成果轉(zhuǎn)化為新技術(shù)產(chǎn)品，要經(jīng)歷研究開發(fā)、產(chǎn)品試制、正式生產(chǎn)、擴大生產(chǎn)、進一步擴大生產(chǎn)和銷售等階段，直到企業(yè)股票上市，或通過出售等其它方式兌現(xiàn)才能取得收益。這一過程少則3-5年，多則7-10年，而且在此期間通常還要不斷的對有成功希望的高新技術(shù)項目進行增資。因此，風險投資也被譽為“耐心的投資”。（3）風險投資是一種組合投資 為了分散風險，風險投資通常投資于一個包含10個

3、項目以上的高新技術(shù)項目群，以成功項目所獲取的高回報來抵償失敗項目的損失并取得利益。（4）風險投資是一種權(quán)益資本投資 風險投資是一種權(quán)益資本投資，而不是一種借貸資本投資，因此其著眼點并不在于投資對象當前的盈虧，而在于它們的發(fā)展前景和資產(chǎn)的增值，以便能通過上市或出售來獲取高額回報。（5）風險投資是一種分階段的投資 風險資本家通常把風險企業(yè)的成長過程分成幾個階段，并相應的把資金分幾次投入，上一階段發(fā)展目標的實現(xiàn)成為下一階段資金投入的前提。這是風險資本家降低風險的一種重要手段。（6）風險投資資金主要投向從事高新技術(shù)的中小企業(yè) 風險投資向來是以冒高風險為代價并追求高收益為特征的。傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)無論是勞動密集

4、型的輕紡工業(yè)，還是資金密集型的重化工業(yè)，由于其技術(shù)、工藝的成熟性和產(chǎn)品市場的相對穩(wěn)定性，其風險相對較小，因而收益也就相對穩(wěn)定和平均。而高科技產(chǎn)業(yè)，由于其風險大，產(chǎn)品附加值高，因而收益也高，適應了風險投資的特點，理所當然地成為風險投資者選擇的對象。（7）風險投資是一種主動參與管理型的專業(yè)投資 風險投資不僅向創(chuàng)業(yè)者提供資金，其管理者即風險投資家用他們長期積累的經(jīng)驗、知識和信息網(wǎng)絡幫助企業(yè)管理人員更好的經(jīng)營企業(yè)。風險投資者一旦將資金投入到高技術(shù)風險企業(yè)，它與風險企業(yè)就形成了一種“風險共擔，利益共享”的共生關(guān)系，這種“一榮俱榮、一損俱損”的關(guān)系，要求風險投資者必須參與風險企業(yè)的全過程管理，從產(chǎn)品的開發(fā)

5、到商業(yè)化生產(chǎn)，從機構(gòu)的設立到人員的安排，從產(chǎn)品的上市到市場的開拓，以及企業(yè)形象的策劃、產(chǎn)品的廣告宣傳等等都離不開風險投資者的積極參與和管理。（8）風險資本具有再循環(huán)性 風險投資是以“投入回報再投入”的資金運行方式為特征的，而不是以時斷時續(xù)的階段方式進行投資。風險投資者在風險企業(yè)的創(chuàng)業(yè)階段投入資金，一旦創(chuàng)業(yè)成功，他們即在證券市場上轉(zhuǎn)讓股權(quán)或拋售股票，收回資金并獲得高額利潤。風險資本退出風險企業(yè)后，并不會就此罷休，而是帶著更大的投資能力和更大的雄心，去尋找新的風險投資機會，使高新技術(shù)企業(yè)不斷涌現(xiàn)，從而推進高科技產(chǎn)業(yè)化的進程。（二）風險投資的作用：（1）風險投資是高科技產(chǎn)業(yè)化的助推器 風險投資是在高

6、技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵時刻，即中或小批量生產(chǎn)階段切入的，它填補了高科技產(chǎn)業(yè)化過程中研究與開發(fā)階段的政府撥款或企業(yè)自籌與工業(yè)化大生產(chǎn)階段的銀行貸款之間的空白，使高科技產(chǎn)業(yè)化的各個環(huán)節(jié)由于有了資金的承諾而成為可能。（2）風險投資為高科技中小企業(yè)開辟了新的融資渠道 融資渠道對于從事風險投資的企業(yè)的發(fā)展十分重要，限制了企業(yè)的融資渠道就等于降低了企業(yè)的增長能力和競爭能力。與傳統(tǒng)大企業(yè)相比，高科技中小企業(yè)具有很高的風險，主要表現(xiàn)在：高科技中小企業(yè)的市場是需要開拓的潛在市場；現(xiàn)金流量存在巨大的不確定性，往往不是巨大成功就是完全失??；企業(yè)在成長初期一般既沒有資產(chǎn)可抵押，也很難找到合適的擔保，同時往往還沒有得到社會的

7、承認。（3）風險投資有利于提高全社會資源的利用率 從宏觀角度講，風險投資優(yōu)化了資源配置。傳統(tǒng)的銀行在資源配置上存在一個逆向選擇的問題，即最需要資金、資金生產(chǎn)率最高的項目往往因為風險較高而得不到貸款，而發(fā)展成熟、收入趨于穩(wěn)定的企業(yè)因風險較小而成為銀行追逐的對象。而風險投資看重的卻是企業(yè)的成長性，只有最具成長性的項目才可能吸引風險投資。另外，風險資本的目的是取得最大的預期資本增值，而不是保本付息。三、風險投資的產(chǎn)生與發(fā)展三、風險投資的產(chǎn)生與發(fā)展 風險投資產(chǎn)生的歷史最早可以追溯到15世紀的歐洲，英國、荷蘭等國的一些富商為了到海外開拓市場和尋找新的商業(yè)機會，開始投資于遠洋探險，由此首次出現(xiàn)了“Vent

8、ure Capital”這一術(shù)語。 自1992年以后，隨著全球高科技產(chǎn)業(yè)的興起、新經(jīng)濟模式的提出和美國經(jīng)濟的持續(xù)景氣，美國風險投資更加繁榮，使美國成為目前世界上最大的、機制最完善的風險投資。 步美國的后塵，以英國為首的歐洲資本主義國家也在20世紀70年代末至80年代初紛紛建立起本國的風險投資產(chǎn)業(yè)。 繼美國和歐洲之后，日本、加拿大、澳大利亞、以色列、我國臺灣、香港等國家和地區(qū)的風險投資產(chǎn)業(yè)也相繼建立，并對全球風險投資市場產(chǎn)生了一定的影響。四、風險投資與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的關(guān)系四、風險投資與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的關(guān)系（一）高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的含義 高新技術(shù)一詞起源于美國，對于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，目前國內(nèi)國外在其基本概念的定

9、性上是一致的，在界定高科技時一般考慮兩個因素，一是資金投入的產(chǎn)業(yè)是否屬于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)；二是考慮資金投入開發(fā)和生產(chǎn)產(chǎn)品的技術(shù)含量，按要求高新技術(shù)產(chǎn)品必須達到一定的技術(shù)含量，對于技術(shù)含量的要求和哪些算作技術(shù)因素各國或機構(gòu)標準不一。（二）風險投資與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的關(guān)系 首先，風險投資可以實現(xiàn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)重要的資金來源。 其次，風險投資者分擔了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)運營者的高風險。 再次，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)能夠給予風險投資者帶來高收益。 此外，風險投資增加了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的數(shù)量并推動了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。第二節(jié)第二節(jié) 風險投資的運作風險投資的運作一、一、風險投資運行的主體風險投資運行的主體（一）投資者 資本是在流動中增值

10、的，不論是富裕的家庭和個人，還是大企業(yè)、保險公司、養(yǎng)老基金和其它一些基金會等，他們手里掌握著大量的閑置資金急需尋求投資出路，他們就構(gòu)成了風險資本的提供者。（二）風險投資機構(gòu) 風險投資機構(gòu)既是風險投資的運作者，也是風險投資流程中的中心環(huán)節(jié)。事實上，風險投資機構(gòu)并不是資金的最終使用者，其主要職能是辨認和尋找投資機會；篩選投資項目；決定投資方向，獲益后退出投資。即資金經(jīng)由風險投資機構(gòu)的篩選，流向創(chuàng)業(yè)企業(yè)，取得收益后，在經(jīng)風險投資機構(gòu)回流至投資者。（三）創(chuàng)業(yè)企業(yè) 創(chuàng)業(yè)企業(yè)才是風險資金的最終使用者。風險資金需求量往往隨著風險投資的進程而不斷加大，尤其當創(chuàng)業(yè)企業(yè)家從事新技術(shù)、新發(fā)明等創(chuàng)新活動進入到最后階段

11、時，由于缺乏后繼資金和管理的經(jīng)驗和技能，必須尋求風險投資家的幫助。二、二、風險投資的資金來源風險投資的資金來源（一）一些基金 基金主要包括養(yǎng)老基金、退休基金和捐贈基金，其中養(yǎng)老金占的比重最大。例如；美國的養(yǎng)老基金、退休基金和捐贈基金分別占風險資本來源的21.46%、50.23%和10.04%，三者之和構(gòu)成了資本總額的81.73%，由此可見，基金是美國風險資本的最大來源。（二）銀行控股公司 銀行控股公司是風險資本市場的早期投資者。由于受有關(guān)銀行法律的限制，銀行控股公司一般通過資本分離的銀行控股公司的附屬機構(gòu)向風險資本投資，直接投資則需通過特許的小型商業(yè)投資公司進行，對有限合伙人的投資則通過獨立的

12、分支機構(gòu)進行。據(jù)統(tǒng)計，在最大的向私人資本投資的20家銀行控股公司中，前5家占了投資總額的60%以上。（三）富有階層 風險投資的早期，資金主要來自富有家庭和個人，除了消費以外，他們手上擁有大量的閑置資金，并繼續(xù)尋找投資渠道來使其資本增值。他們除了購買風險相對較低的債券、股票或直接辦企業(yè)以外，還把部分資金投向了風險投資領(lǐng)域。但是隨著各類基金投資的增長，富有階層對風險投資的重要性已經(jīng)大不如以前。（四）保險公司 保險公司的風險投資業(yè)務是從公司的私募業(yè)務中衍生出來的。多年來，保險公司通過購買那些具有資產(chǎn)特性的債務為風險更大的公司客戶提供資金。在公共的垃圾債券市場出現(xiàn)之前，保險公司通過麥則恩（Mevcan

13、ine）債務方式為一些早期的杠桿收購業(yè)務提供資金（既麥則恩投資方式，也稱次級債務投資和半層樓投資，它屬于一種中期投資，是一種介于傳統(tǒng)風險投資和一般商業(yè)貸款之間的投資行為）。（五）投資銀行 投資銀行通常通過投資于自身就是合伙人的合伙公司，特別是通過風險投資合伙公司方式介入到風險投資。這一點與商業(yè)銀行不同，它的業(yè)務目的是為大型收購項目提供融資和相應的服務。投資銀行支持的合伙公司的業(yè)務方向是對已設立公司的發(fā)展后期的投資和風險小或無風險性投資，同時合伙公司的融資活動與投資銀行的其他業(yè)務活動處于同一經(jīng)營范圍。（六）非銀行金融機構(gòu) 非銀行金融機構(gòu)大約從60年代開始稱為風險資本的來源之一，它們通常通過一些專

14、設附屬機構(gòu)，主要是通過自己的直接風險投資計劃進行投資。三、三、風險投資的進入與退出風險投資的進入與退出（一）風險投資的進入 分為三個階段： 第一階段：投資項目的產(chǎn)生與初步篩選 第二階段：投資項目的調(diào)查、評價與選擇 第三階段：投資項目的談判與協(xié)議（二）風險投資的退出 風險投資的退出的主要方式：公開上市、收購、回購、破產(chǎn)清算。四、四、風險投資的運作與評估風險投資的運作與評估（一）風險投資的運作 一個完整意義上的風險投資運作模式，一般涉及風險資本供給方（投資者）、風險資本運作方（風險投資公司）和風險資本需求方（風險企業(yè)）三方。具體而言，從風險資本的投入到退出，基本要經(jīng)歷如下幾個階段或程序：籌措資本，

15、建立投資公司或基金；選擇投資項目；洽談、評估、達成投資協(xié)議；投入資本并進行經(jīng)營、監(jiān)管和輔導；成功后退出。（二）評估與定價 風險投資項目的定價方法主要有：簡單投資收益率、靜態(tài)投資回收期、動態(tài)投資回收期、凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值比率、內(nèi)部收益率等。五、五、風險投資的運作過程風險投資的運作過程高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展階段大致可以劃分為五個階段：（一）種子期 種子期是指技術(shù)的醞釀與發(fā)展階段，這一階段僅有產(chǎn)品的構(gòu)想，沒有產(chǎn)品的原型，所以難以確定產(chǎn)品在技術(shù)上和商業(yè)上可行性，它的失敗概率超過了70%，即風險投資中的大部分風險企業(yè)在“種子期”就被淘汰了。（二）導入期 導入期一般也被稱為初創(chuàng)期，它是技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品試銷階段。在

16、這一階段，企業(yè)已經(jīng)掌握了新產(chǎn)品的樣品、樣機或較為完善的生產(chǎn)工藝和生產(chǎn)方案，但還需要通過與市場的結(jié)合對產(chǎn)品和生產(chǎn)技術(shù)進行改進和完善。這一階段的經(jīng)費投入顯著增加，約是種子期的10倍。這個階段的資金要想讓銀行提供借貸是十分困難的，其資金主要來源于原有風險投資機構(gòu)增加的資本投入。（三）成長期 成長期是指技術(shù)發(fā)展和生產(chǎn)擴大階段。它是在經(jīng)歷了初創(chuàng)期的考驗后，風險企業(yè)在生產(chǎn)、銷售、服務等方面基本上有了成功的把握。新產(chǎn)品的設計和制造方法與工藝已經(jīng)定型，并具備了批量生產(chǎn)的能力。這一階段的主要工作是市場開拓，隨技術(shù)不確定因素風險的減少和新產(chǎn)品被市場的逐漸接受，技術(shù)風險和市場風險將相對降低。而管理卻成為這一時期最突

17、出的風險。（四）擴張期 這一時期，風險企業(yè)由研發(fā)、試驗和把產(chǎn)品拖入市場階段走進營銷階段。在擴張期，創(chuàng)新企業(yè)已經(jīng)開始出售產(chǎn)品和服務，但支出仍大于收入。在最初的試銷階段獲得成功后，企業(yè)需要投資以提高生產(chǎn)和銷售能力。在這一階段，公司的生產(chǎn)、銷售、服務已經(jīng)具備成功的把握，公司可能希望組建自己的銷售隊伍，擴大生產(chǎn)線、增強其研究發(fā)展的后勁，進一步開拓市場，或拓展其生產(chǎn)能力和服務能力。（五）成熟期 成熟期是指技術(shù)成熟和產(chǎn)品進入大工業(yè)生產(chǎn)階段，這一階段的資金稱作成熟資本（Mature Capital）。該階段資金需要量很大，但風險投資資家已很少再增加投資了。一方面是因為企業(yè)產(chǎn)品的銷售本身已能產(chǎn)生相當?shù)默F(xiàn)金流入

18、，另一方面是因為這一階段的技術(shù)成熟和市場穩(wěn)定，而且企業(yè)這時已有足夠的資信能力去吸引銀行借款、發(fā)行債券或發(fā)行股票。第三節(jié)第三節(jié) 國際風險投資發(fā)展的制約因素國際風險投資發(fā)展的制約因素一、法律法規(guī)的完整性及契約的有效性一、法律法規(guī)的完整性及契約的有效性 與一般資本市場相比較，風險投資具有較高的不確定性和信息不對稱性，在這種高風險環(huán)境中，需要有一整套相應的法律法規(guī)來界定和規(guī)范各市場參與者的資格、行為及其相互之間的關(guān)系，這樣才有可能有效地保護投資者的權(quán)益，增強投資者的信心，降低投資風險。二、政府的政策措施扶持二、政府的政策措施扶持 各國的實踐都證明，政府的政策措施在風險投資的發(fā)育和發(fā)展過程中具有十分重要

19、的作用。盡管各國的實踐各不相同，但總結(jié)起來，以下幾方面的政策措施被證明在風險投資發(fā)展過程中是至關(guān)重要的：（1）增加風險資本的供給（2）降低投資者風險（3）增加流動性（4）促進企業(yè)化三、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化基礎與成熟的企業(yè)制度三、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化基礎與成熟的企業(yè)制度 理論上講，市場的發(fā)展總是依賴于供求雙方的增長。從供給方面看，風險投資的發(fā)展需要一定的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化基礎。只有存在一定數(shù)量的投資機會，風險資本才有足夠的選擇空間，才有可能產(chǎn)生與高風險相對應的超額利潤，從而刺激風險投資。 有了一定的產(chǎn)業(yè)化基礎，還必須具備較成熟的企業(yè)制度。從企業(yè)組織制度的歷史發(fā)展過程看，經(jīng)歷了個人業(yè)、合伙制企業(yè)和股份制企業(yè)三種基本企業(yè)制度的演變。風險資本作為一種長期的權(quán)益資本，當然要求股份制的企業(yè)組織制度與之相對應。四、文化的適宜性四、文化的適宜性 作為創(chuàng)新的市場形態(tài)，風險投資要在一個適宜的文化環(huán)境中才能順利發(fā)展。文化因素從多個方面制約影響著風險投資的發(fā)展。首先，風險投資的發(fā)展需要一種勇于冒險的創(chuàng)業(yè)文化第二，風險投資的發(fā)展需要“以人為本”的文化氛圍第三，風險投資的發(fā)展需要