2022年文娛行業(yè)專題研究萬代南夢宮：從垂直領域玩家到日本文娛巨頭公司簡介：“玩具+游戲”雙輪發(fā)展，股價大幅跑贏同行萬代南夢宮（BandaiNamco）是日本頭部的綜合性文娛集團，業(yè)務涵蓋游戲、玩具及線下娛樂等多類型。公司成立于2005年，由玩具公司萬代和游戲公司南夢宮合并而成。萬代擁有高達、奧特曼、龍珠等諸多知名IP的版權或開發(fā)權，而南夢宮則開發(fā)出“吃豆人”、“鐵拳”等熱門游戲IP，兩者聯(lián)合使得公司在上游充分享受IP福利，下游的IP變現(xiàn)呈現(xiàn)出多樣的融合特點。經過合并早期的磨合后，公司迎來十余年黃金增長期。2007年8月26日~2010年8月26日期間，公司股價整體走低，CAGR-20.1%。隨著2010年5月公司啟動“IP軸”戰(zhàn)略，數十年的IP庫迸發(fā)強大生命力與商業(yè)價值，公司股價與PE估值水平亦隨之走高。2010年8月26日~2022年8月26日，12年間公司股價漲幅超過14倍，CAGR高達25.4%。萬代的股價走勢顯著跑贏同期日本文化產業(yè)公司、美股頭部文化公司，以及日本大盤指數（日經225指數）。2010年8月26日~2022年8月26日，萬代南夢宮股價CAGR25.4%，而同期任天堂/三麗鷗/索尼/迪士尼股價CAGR分別為7.7%/8.0%/9.9%/12.5%，日經225指數CAGR為10.2%。萬代股價的強勢表現(xiàn)，背后邏輯在于其通過成熟的IP全產業(yè)運營策略“IP軸”戰(zhàn)略。財務表現(xiàn)：營收穩(wěn)步提升，海外收入連續(xù)增長萬代南夢宮近年營收穩(wěn)步提升，2020財年（公司2020財年區(qū)間為2019年3月~2020年3月，下同）與2021財年受影響增速放緩，但仍然保持正增速。2022財年年收入達8,892億日元（YoY+20%），歸母凈利潤928億日元（YoY+89.7%）。公司已形成游戲和玩具收入為主的營收結構，游戲部分收入3,782億元，玩具部分總收入3,736億元。萬代南夢宮近年來毛利率與凈利率穩(wěn)中有進。與公司營收增長同步的是公司利潤率整體穩(wěn)中有進的趨勢，2022財年公司毛利率達到40.1%，凈利率達到10.4%，均創(chuàng)造近10年來的最優(yōu)成績。IP影響力強大，海外收入占比近30%。公司近年海外積極拓展海外渠道，在多地開設子公司，海外（日本以外）營收占比從2012財年的16.7%提升至2022財年的29.7%，其中美國/歐洲/亞洲分別占比11.2%/9.3%/9.3%，海外市場的開發(fā)夯實了公司IP的全球影響力，多元化的分發(fā)渠道進一步提升收入與營業(yè)利潤。歷史回顧：兩強合并，成就日本文化產業(yè)巨頭萬代是日本大型玩具供應商之一，成立于1950年，創(chuàng)業(yè)者為山科直治。萬代主要以生產高達、《圣戰(zhàn)士丹拜因》等日昇（Sunrise）系列動畫的角色模型聞名。萬代1969年收購了陷入經營危機的模型廠商“今井科學”，布局塑膠玩具。萬代在東映特攝片以及Sunrise的高達系列作品當中，通常在企劃早期就以出資或共同角色設計等方式介入作品，并同時進行角色商品化的工作，以便與作品同步推出。1980年代后期，萬代從設計并銷售任天堂紅白機的相關游戲開始進入電子游戲產業(yè)，主要的游戲類別以動漫畫角色為主。隨著任天堂等公司的迅速擴張，玩具行業(yè)的份額逐漸被電子游戲蠶食，萬代開始嘗試與蘋果公司合作開發(fā)游戲主機，但表現(xiàn)遠不及預期，造成嚴重的經營壓力。1996年，萬代推出電子寵物“拓麻歌子”，取得極佳熱度。南夢宮成立于1955年，最初是投幣式游樂設施的運營商。1959年重組為后，與華特迪士尼的合作為公司提供了擴大業(yè)務的資源。1960年代，南夢宮主要生產街機游戲，例如1965年的熱門游戲Periscope。1974年南夢宮收購日本雅達利分公司后，進入了電子游戲行業(yè)。1978年公司發(fā)布第一款原創(chuàng)電子游戲GeeBee，1980年推出有史以來最暢銷的街機游戲《吃豆人》。1984年南夢宮進入家用游戲機市場，將其街機游戲轉換為MSX和NintendoFamilyComputer。1990年代，南夢宮制作多款熱門游戲，包括RidgeRacer、Tekken和TaikonoTatsujin等。由于日本經濟陷入困境和街機市場萎縮，不少日本電子游戲公司都面臨生存危機，萬代與南夢宮走向聯(lián)合。2002年PS2的發(fā)售普及了家用游戲機，對于南夢宮的街機業(yè)務造成擠壓，公司在1990年代后期~2000年代初經歷較大的財務困難。與此同時，萬代想進軍游戲業(yè)但缺少引路人，后以“ProjectPegasus”與南夢宮成立共同持股子公司，開發(fā)高達M系列游戲。2005年9月，萬代與南夢宮正式合并。合并后迎來磨合期，面臨改革拐點。萬代在項目推進上更加迅捷，而南夢宮則注重項目細節(jié)的打磨。由于萬代與南夢宮在企業(yè)管理風格上的差異性，合并后的公司經歷較長時間的磨合。2005~2010年，公司業(yè)務及股價均遇冷，改革迫在眉睫。2010年，公司計提127億日元子公司商譽減值和55億游樂設施和店鋪減值損失，裁員8%。隨后，公司推出“IP軸”戰(zhàn)略，在多個方面進行大刀闊斧的改革。成功核心：IP為軸，開啟公司新生戰(zhàn)略初探：打破傳統(tǒng)豎向分割，以IP為軸展開業(yè)務萬代南夢宮的“IP軸”戰(zhàn)略是指打破公司傳統(tǒng)業(yè)務部門的豎向分割，各部門以IP為軸心橫向聯(lián)手協(xié)作，基于IP本身的特色、受眾等特征，共同企劃、開發(fā)、執(zhí)行，向市場推出多元的產品和服務，從而實現(xiàn)IP商業(yè)價值的最大化。2010年開始，萬代南夢宮持續(xù)的在架構、人事、IP上游（IP創(chuàng)作）、IP中游（衍生產品）、IP下游（品宣）上貫徹IP軸戰(zhàn)略，取得了顯著成效。架構改革：數次架構變動，組織模式以IP為核心萬代南夢宮啟動“IP軸”戰(zhàn)略后，進行了大規(guī)模的架構變動。公司原本設有玩具與興趣品部、游戲內容部、視覺音樂內容部和娛樂設施部。2010年4月，公司保留娛樂設施部與玩具和興趣品部，而將游戲內容部與視覺音樂內容部合并成為內容部。合并而成的內容部打破了傳統(tǒng)的事業(yè)部門各司其職的規(guī)矩，開啟了橫向化的架構戰(zhàn)略，部門協(xié)同化運作旨在改善特定IP衍生作品的產出。2015年6月，公司再次進行人事變動，保留玩具與興趣品部，將另外兩個部門改為視覺與音樂產品部和網絡娛樂部。娛樂設施部被納入了網絡娛樂部，視覺與音樂產品部被再次單獨劃分出來。娛樂設施部屬于線下部門，而網絡娛樂部本專注于線上內容，兩者的合并的目的是結合線上線下內容，對觀眾體驗的一體化進行開發(fā)；視覺與音樂產品部則更專注于賦能內容創(chuàng)作上的進步，被賦予更多上游內容的角色。2018年，公司將網絡娛樂部拆分為了IP創(chuàng)作部、網絡娛樂部與娛樂設施部。此次架構調整后，IP的價值被公司重新定義與認知，IP創(chuàng)作部強調的是IP所帶來的額外附加價值（如授權收入），是公司長期豐富IP資源儲備和耕耘后的變現(xiàn)渠道。2021年，萬代南夢進一步調整組織架構，當前公司架構主要分為3個模塊：娛樂模塊（網絡娛樂和玩具），實景娛樂模塊，以及IP產品事業(yè)部（視覺音樂和IP創(chuàng)作）。最新的架構糅合了游戲和玩具高度重合的衍生品產出環(huán)節(jié)，并將偏創(chuàng)作類的視覺、音樂和IP創(chuàng)作相綁定，滿足了新時代消費者娛樂的新形態(tài)。管理變動：子公司總裁自動成為董事會成員除了整體架構的改革，公司也在管理層上進行變動，加強公司管理層與實際經營的聯(lián)動。從2010年起，公司各SBU（事業(yè)部）的總裁兼任董事會的董事，以增強管理決策和實際運營的聯(lián)系，避免管理層與各事業(yè)部脫離關系，提高各部門之間的響應速度。該舉措體現(xiàn)了IP軸中的協(xié)同效應，各部門以IP價值最大化為目的開展合作。詳解“IP軸”：基于IP的體系化打法通過不斷的戰(zhàn)略、內部架構、管理模式等嘗試，并在上中下游積極落實IP軸戰(zhàn)略，萬代南夢宮在不同的市場環(huán)境下積極求變。目前萬代南夢宮內部已經形成了一個IP價值為核心，搭配數字化內容和玩具內容，并結合線下娛樂設施體驗的完整架構。當一個IP進入萬代南夢宮的生態(tài)后，公司完整的體系化運作會將IP價值最大化，通過不同事業(yè)部的通力合作，從最初環(huán)節(jié)的玩具、電影、扭蛋，再到二度創(chuàng)作的實景表演、游戲等，萬代南夢宮覆蓋了全產業(yè)鏈，平臺化的運作下實現(xiàn)了IP的長期生態(tài)化發(fā)展。上游：大力投入研發(fā)，授權+原創(chuàng)內外兼修在上游的版權獲取上，萬代南夢宮以獲得授權為主，配合部分自有版權和原創(chuàng)版權。從萬代南夢宮玩具銷量頭部IP分布來看，主要為在日本具有極大影響力的常青動漫及游戲IP。2022財年，公司“玩具及興趣產品”業(yè)務銷售額Top10的IP主要包括龍珠（動漫IP）、機動戰(zhàn)士高達（動漫IP）、航海王（動漫IP）、假面騎士（特攝片IP）、奧特曼（特攝片IP）等。從IP類目分布來看，Top10中主要IP均源自常青的動漫或特攝片內容，如機甲戰(zhàn)士高達、假面戰(zhàn)士、龍珠等。由于日本常青IP多以漫畫、動畫、游戲多品類開發(fā)，因此萬代旗下玩具所依托的IP通常具有廣泛的外延。1971年，東映為解決特攝片《假面騎士》的制作虧損問題，將IP商品化衍生權授予萬代。萬代隨后推出的“假面騎士腰帶”大獲成功，成為日本角色玩具發(fā)展史上的里程碑事件。此后，東映一切作品優(yōu)先授予萬代進行商品化衍生，這一深度合作關系一直延續(xù)至今。萬代與日本東映株式會社（日本五大電影制片公司之一）建立了近半個世紀的深度合作關系，后者為萬代的玩具開發(fā)提供了重要的IP資源。萬代南夢宮除了維持現(xiàn)有的外部授權IP的運營以外，也在積極的推進自有IP和內容的創(chuàng)作。2018年8月，萬代南夢宮旗下的動畫企劃、制作公司BANDAINAMCOPictures成立大阪工作室；2018年9月，日昇（SUNRISE）宣布對CG動畫工作室Sublimation出資，增強CG制作的布局；2018年11月，萬代南夢宮成立內容基金有限責任事業(yè)組合（BNCF），設立階段出資金額為5億日元，隨后追加投資預計在50億日元，給公司旗下的影像內容關聯(lián)企業(yè)進行出資；2020年9月，萬代南夢宮宣布收購加拿大游戲開發(fā)商ReflectorEntertainment以及其子公司ReflectorInteractiveProductions。該工作室代表作品為《未知9號：覺醒》；2021年2月，萬代南夢宮宣布收購開發(fā)商Limbic的部分股份，Limbic曾開發(fā)《海島大亨6》、《魔法門英雄無敵7》、《MemoriesofMars》等多類型的游戲。中游：多環(huán)節(jié)聯(lián)動，深度挖掘IP價值高達模型一直是高達動畫周邊系列最為核心的主導產品，模型將動畫里的巨大的機械人在現(xiàn)實中以立體化形式進行展現(xiàn)。1980年，萬代玩具公司將出現(xiàn)在高達動畫中的MS兵器做成了PVC材質模型。高達模型設計新穎，富于動感，受到世界各地不同年齡階層消費者喜愛。高達模型的發(fā)展歷程可以大致分為三個階段，簡單的縮放→提高精細化程度→高端化，不同階段之間有著巨大的技術變革和設計更新。1）簡單縮放：早期的高達模型是對影片中出現(xiàn)的形象進行基礎的縮放。從第一臺高達（RX-78-2）開始，萬代推出了1:60，1:100，1:144，1:250，1:480等不同比例的模型。早期的高達因為種類有限，所以主要從比例和作品上加以區(qū)分。2）提高精細化程度：1990年，萬代首次推出了HG（HighGrade）系列的首款模型144RX-78，該模型的關節(jié)采用內藏骨架技術，多種顏色，無需模型膠即可組合，上手程度高。此后HG系列成為高達模型的普及產品。3）高端化：1994年，萬代推出1:100的新版MG（MasterGrade）系列高達模型，該系列集成了前作的優(yōu)點，并將當時最新技術和材料加以應用。從價格上看，1:100的MG系列售價是1980年發(fā)售的同尺寸模型的3倍，是當時高端化的模型產品。1998年，萬代推出PG（PerfectGrade）系列高達模型，PG系列1:60的尺寸上推出，模型為全骨架化，精密度大幅度提高，模型可以實現(xiàn)高難度造型。高達模型的長青熱度得益于動畫作品的持續(xù)更新。以TV動畫為例，從1979年第一部TV動畫推出以來，高達系列累計推出了25部作品。此外還包括大量的OVA及劇場版作品。旺盛的作品產出為高達系列帶來了源源不斷的新觀眾，也維持了老觀眾的熱情。IP內容的高頻更新，是高達模型長盛不衰的重要基礎。高達多年來穩(wěn)居萬代南夢宮單IP營收榜單前列。在30余年的開發(fā)中，高達系列IP始終保持著旺盛的生命力。除了通過模型產品進行衍生變現(xiàn)，萬代南夢宮還負責開發(fā)上游的影視和游戲內容，在多個事業(yè)部的共同努力下，實現(xiàn)高達IP的長盛不衰。下游：因地制宜，IP軸戰(zhàn)略下全球化宣傳提前介入衍生內容開發(fā)，配套動畫、節(jié)目同步推出。在開發(fā)某一個角色的周邊產品時，萬代南夢宮會制作不同的商品種類并作為一個系列成套推出，此外，萬代南夢宮還通過與海外IP之間的聯(lián)動，將優(yōu)勢產品融入當地市場。例如，在北美市場萬代推出拓麻歌子與星球大戰(zhàn)IP的聯(lián)名產品，在中國市場萬代與騰訊《王牌戰(zhàn)士》IP推出聯(lián)名拼裝模型，均獲得了較高的市場反響。品宣全方位覆蓋：以“吃豆人”為例。作為史上最經典的街機游戲之一，首發(fā)于1980年開發(fā)的“吃豆人”游戲于2020年迎來40周年紀念，期間萬代南夢宮以“成為我們的伙伴”為主題開展全球性活動，通過游戲、音樂、實物周邊、演唱會等多形式的宣傳活動，使得“吃豆人”形象更加深入人心。在不同IP中進行有效聯(lián)動，這是萬代南夢宮“IP軸”戰(zhàn)略和豐富IP資源的優(yōu)勢體現(xiàn)。另外，萬代南夢宮還發(fā)售各類紀念品，與阿里魚、美素佳兒、新百倫等品牌展開服裝鞋履、母嬰用品、日化用品等多領域的聯(lián)名合作。經驗：多元+長線開發(fā)，最大化IP價值1）產品品類：單一走向多元不同時期下，抓住產業(yè)動向和行業(yè)機會對于公司的發(fā)展至關重要。萬代與南夢宮分別作為玩具與游戲領域的頭部玩家，合并而成立綜合性娛樂集團，體現(xiàn)了公司對于IP全產業(yè)開發(fā)的戰(zhàn)略布局的前瞻性。此外，在業(yè)績不佳的情況下進行的IP軸戰(zhàn)略改革，圍繞IP為核心打造的團隊架構和策略，都是萬代南夢宮順應時代背景，勇于創(chuàng)新和變革的標志。作為IP產業(yè)企業(yè)發(fā)展的重要因素，在IP形象創(chuàng)作和獲取這一點上，企業(yè)需要結合自身情況來選擇模式。自主開發(fā)和購買授權有著完全不同的風險和機會。萬代南夢宮前期主要采用授權模式和部分投資獲取IP，后期開始進行自我創(chuàng)作和全權購買IP，是出于公司在不同時期不同實力的綜合考量。2）管理架構：匹配公司戰(zhàn)略萬代南夢宮啟動“IP軸”戰(zhàn)略后，進行了大規(guī)模的架構變動，打破傳統(tǒng)的事業(yè)部各司其職的規(guī)矩，開啟了橫向化的架構戰(zhàn)略，推動IP跨部門開發(fā)的便利性。這樣的組織架構調整，對于國內的IP產業(yè)玩家具有重要的借鑒意義。隨著公司對于IP的開發(fā)從單一品類走向多元布局，各業(yè)務線對于IP的理解以及挖掘，需要有更強的協(xié)同效應，這對于公司內部的管理架構提出了挑戰(zhàn)。3）IP形象：傳遞正向價值觀IP形象所蘊含的價值觀是重要成功線索，創(chuàng)作者在創(chuàng)造IP形象的初期，需要考慮的是如何用虛構的人物形象去表達性格。而每一個經典形象的背后，往往都是一種讓人振奮的精神或者一段值得讓人回憶的故事。這一點可以從世界最賺錢的前10大IP中獲得印證，根據Statista數據，2021年最賺錢的前10大IP中，只有HelloKitty為單純的禮品形象IP，其余9個IP均為動畫、游戲、漫畫和小說，它們都被賦予了除了外觀形象以外的文化內涵和故事情節(jié)。萬代南夢宮所運營的IP形象，多數表達了令觀眾喜愛的品質或價值觀。以萬代南夢宮旗下前10大IP“奧特曼”為例，它代表了觀眾對于正義力量、和平的向往，這種正向傳播的品質使得奧特曼形象除了在熒幕上的存在，也會讓觀眾對于角色產生更強的認同感，往往容易帶來更高的衍生品價值。選擇運營此類IP，也是萬代南夢宮在衍生品市場取得成功的重要線索。4）技術創(chuàng)新：助力產品迭代萬代南夢宮的高達產品連續(xù)創(chuàng)作了數十年，從簡單的縮放到可玩性極強，進行了持續(xù)性的精進。其產品的創(chuàng)新性和高端化是高利潤率和高流水的保證。我們認為，衍生品需要為IP形象帶來好口碑而非單純的消耗形象價值，以形成良好IP形象-超預期的體驗-好口碑-良好IP形象的三角循環(huán)。以高達為例，其IP內容所吸引的消費者需要在高達模型等周邊上獲得良好的產品體驗，從而獲得高達粉絲群體的高粘性和優(yōu)質的產品口碑，進而反哺IP形象在粉絲群體心中的地位，加深IP的影響力。啟示：國內IP運營產業(yè)有望加速成熟1）閱文集團閱文集團是中國最大數字閱讀平臺，聚力“IP升維”戰(zhàn)略。閱文旗下?lián)碛衅瘘c中文網、QQ閱讀、言情小說吧、悅讀網、紅袖添香等18個線上閱讀或文學類網站品牌。閱文集團由原騰訊文學與原盛大文學于2015年1月合并而成，合并后騰訊是其控股股東。在CEO程武、總裁侯曉楠等管理層的推動下，2020年10月騰訊影業(yè)與新麗傳媒、閱文影視宣布結成影視內容聯(lián)合生產的“三駕馬車”，并共同發(fā)布了影視內容的片單。此外，公司提出“IP升維”戰(zhàn)略，第一層升維通過漫畫、影視、游戲等形式將網文作品視覺化；第二層升維通過潮玩、實景娛樂等消費品拓展消費者觸達，提升貨幣化能力；第三層升維通過長期陪伴提升IP與消費者之間的情感聯(lián)結，獲得持久生命力?！稇c余年》與《贅婿》開啟網文IP系列化、精細化開發(fā)的新時代。騰訊影業(yè)與閱文集團基于網文作品共同打造的劇集《慶余年（第一季）》和《贅婿（第一季）》均取得巨大成功，其中《慶余年》于2019年11月上線后云合數據有效播放量累計超過百億，位列2020年年度熱播劇第一名；《贅婿》于2021年2月上線后成為愛奇藝史上熱度值最快破萬劇集，播放期間持續(xù)蟬聯(lián)播放榜單首位。兩部作品的巨大成功彰顯了閱文旗下的優(yōu)質IP影視化改編的巨大潛力及騰訊影業(yè)與閱文集團強強聯(lián)合的優(yōu)質創(chuàng)作水準。目前《慶余年（第二季）》、《贅婿（第二季）》均在籌備中，兩部作品均有望維持第一季的主創(chuàng)與演員團隊。我們認為，從業(yè)務的長期發(fā)展空間來看，閱文集團有望沿著萬代南夢宮的道路，成長為一個集IP創(chuàng)意、產品輸出與品牌宣發(fā)為一體的文化娛樂公司。2）騰訊控股騰訊在行業(yè)內首先提出“泛娛樂”概念，并全面布局文娛領域，目前處于行業(yè)領先低位。作為中國互聯(lián)網龍頭公司，騰訊依托其在社交網絡等領域的強大影響力，通過內部孵化與外部投資積極布局泛文娛板塊，在網絡文學、動漫、在線音樂、影視制作、視頻平臺、網絡游戲等領域均成為細分賽道翹楚。2011年，騰訊首次提出以IP為核心的“泛娛樂”概念，并將此概念逐步由游戲領域推向網絡文學、在線視頻等全賽道，通過打通其文娛領域的布局，變革并完善文化產品的生產方式。2018年4月，在騰訊新文創(chuàng)生態(tài)大會上，騰訊副總裁程武先生提出“新文創(chuàng)”概念，指出騰訊希望能夠以IP構建為核心，打造全新的文化生產方式。目前騰訊泛文娛產業(yè)鏈在各細分領域均處于領先地位。IP跨媒開發(fā)經驗打磨，多點開花。依托騰訊的泛文娛資源，其旗下多款頭部游戲產品已展開IP化運營，聯(lián)動游戲、動畫、真人劇集、漫畫、文學等多種內容形式。例如《英雄聯(lián)盟》、《王者榮耀》、《和平精英》等均推出衍生動畫或劇集內容，豐富游戲的故事線與世界觀，提升IP的影響力。3）泡泡瑪特泡泡瑪特是當前國內潮玩行業(yè)龍頭，已形成藝術家發(fā)掘、IP運營、消費者觸達與粉絲和潮玩文化推廣的全產業(yè)一體化平臺。公司通過自研IP以及獲取頂級藝術家的一流IP，形成了國內領先的IP矩陣，通過對IP進行商業(yè)化創(chuàng)作，以潮玩等多種類型的產品觸達消費者，進而建立潮玩的粉絲社區(qū)，推廣潮玩文化。泡泡瑪特主要產品包括1）盲盒，各IP產品系列數量通常包含12種不同的設計，以及一款特殊設計的“隱藏款”；2）普通手辦，產品相比于盲盒尺寸更大、設計更精致且價格也更為昂貴；3）BJD或球關節(jié)玩偶，可活動肢體的玩偶，主要供收藏；4）Mega系列，1000%系列高度約70厘米，具有藝術性與收藏價值；5）潮玩衍生品，包括毛絨玩具、蓬松吊墜等。泡泡瑪特的優(yōu)質IP資源助力其穩(wěn)固潮玩