目錄金融期權市場概況 3金融期權市場規(guī)模再次擴容 3金融期權數(shù)量大擴容，新品種市占比例高 3市場偏好成交和持倉看漲期權，持倉PCR與市場行情正相關性較強 5期權合成期貨與股指期貨年化基差率差異較小，難以獲得更高超額 6期權波動率指數(shù)與隱含波動率 6波動率指數(shù)與股指走勢呈現(xiàn)負相關性，新品種上市不是波動率指數(shù)上升的主要原因 6主力平值隱含波動率波動跨度較大，新品種波動范圍差異明顯 8隱含波動率大部分呈現(xiàn)溢價狀態(tài)，折價狀態(tài)下隱波變化敏感性可能變得更高 9偏度與期限結構 9偏度基本處于負偏結構，極端負值區(qū)間占比增加 9高波動率環(huán)境下期限結構不穩(wěn)定，跨品種期限結構變化經(jīng)常不一致 11跨市場同指數(shù)系列期權隱波與偏度差異小，差值的均值回歸特性明顯 11商品期權市場概況 市場持續(xù)擴容，品種完善開放 13農(nóng)產(chǎn)品期權接連上新，廣期所值得期待 13鄭商所期權合約規(guī)則調整 13境外交易者允許參與范圍持續(xù)擴大 14成交量維持高速增長，市場投機度上升 14商品期權相較于期貨持倉量占比基數(shù)高，成交量占比增速快 18期權波動率指數(shù)與隱含波動率 19波動率指數(shù)受宏觀驅動影響較大，近期受品種分化影響呈現(xiàn)震蕩 19波動率變化范圍廣，宏觀及事件性因素影響顯著 19波動率特征改變，低位或有反彈 22金融期權常用策略跟蹤 對沖套保類和方向性多頭類策略降低虧損，牛市看漲價差策略收益效果最佳 23波動率交易策略存在獲利機會 24新品種常見策略表現(xiàn) 25期權市場交易機會 金融期權跨市場交易機會 26跨市場波動率交易 26跨市場偏度交易 27跨市場期限結構交易 28期權跨品種交易 29潮汐指數(shù)在期權上的表現(xiàn) 30商品期權跨品種套利 30市場展望 金融期權市場展望 32商品期權市場展望 33場內期權與場外衍生品聯(lián)動加強 332（正文）金融期權市場概況金融期權市場規(guī)模再次擴容金融期權數(shù)大擴，品種市占比例高2年金期市經(jīng)了一大容新個新權種分是2年7月2日市證0股指，2年9月9上的南證F期權、實證F期權易板期權及2年2月2日上的方深F期權和2年2月9日上的證0期權。截至2年1月0，2年全年金融期權場日均成交量和日持量都相較1年有所，存量種F期F期與0股期日均交倉較1年有萎。表1近年融權種的均交、均倉量日成額萬億元）012截至）成量持量額成量持量成額成量持量成額證F瑞30ETF實F深0指權資料源i、國君期研究截到2年5月1，存品的均交模持都于1均規(guī)，此下年場規(guī)模下較，品的市使金期市規(guī)分流但，由新種的出金期品的覆度更全，及場與對金期品的知應用益深金期市場體模舊現(xiàn)年穩(wěn)發(fā)展上的勢（于達深F權上證0股指權上時短，篇告不行據(jù)統(tǒng)計與分，文的品均不含兩期品）表2新種市來均成量日持量日均交月表（/元）期品種0股期權板TF南中50ETF嘉中證50ETF成交量持倉量成交額成交量持倉量成交額成交量持倉量成交額成交量持倉量成交額7月---------8月---------9月0月10251月到112)資料源、國君期研究今年下半年新上市個融期權品種穩(wěn)步發(fā)，場規(guī)模呈現(xiàn)逐月緩上趨勢。其從均交和日均持量看創(chuàng)板F期權南證F期權先另兩品，日成持量過0萬張。3圖1存品的均交量持量勢 圖2新日成量和倉走勢資料源、國君期研究 資料源、國君期研究從金期各的2年日成額比看，前舊證F期權華瑞F期權占主份，者成交上占部融市成的，較于一的有顯下。新品的交占到。其，證0指期和方證F期權成額比到，在新種相比活。股期品（深0股指權證0指期）由新種加入，總成額從1的增至2的。圖3金期的交走勢 圖4金期各種交額比資料源、國君期研究 資料源、國君期研究新品上之，融權市持規(guī)緩上，但品的市分了存品的倉值模。2年金期市持規(guī)模均市達4億元金市持模日總值各種均市值總和其新種均法按市際數(shù)均下同。察品日倉市占，品日持倉值占金期市總倉值的為1元。品市比較這一象也現(xiàn)了場對品種極的注。按標類來，指權品（深0指權與證0指）的均倉與F期權品種日持市占分為與，當前于指權易額等因響投者偏好易F期權種從同易所行期品持市值比看上所種更市歡，倉值占融期權持市的主要證F期華泰瑞F權獻較比，達，可能因證F上時早，累更投者資金量。4圖5近年融權均持市規(guī)模 圖62022年品日持倉值比資料源、國君期研究 資料源、國君期研究從近年融權交倉比察場機動中一維在1附且無顯行下趨，意味著融權場交頻率定。圖72022年均倉按類比 圖8近年融權交持比化資料源、國君期研究 資料源、國君期研究市場偏好成交和持看期權，持倉R與市場行情正相關性較強我們過全金期品種成量持量行加來得市的R指標反整金權市場投者看看偏，計公為成量R=∑看期成∑看期成量持量R=∑看期持量看期權倉。從金期看期和跌期成持交情來看市大分間更偏于交持看期權，中倉R市行情勢持度相關系成量R行走勢相性不顯。2年一季市震走時持倉R持1以下交R在1附震蕩能是場弱，方傾向持有看期空等時價值減隨二度場穩(wěn)漲交R下降倉R上超過，投資偏好所轉投者能進短的漲權入開并速倉作行趨套交，且能持賣出看期以持的場行里獲間值下半隨市行持走弱交R與倉R同步下行，易量中看期權，機作于保操。5圖9期全場交與交PCR走勢 圖1：權市持與倉PCR走勢資料源、國君期研究 資料源、國君期研究期權合成期貨與股期年化基差率差異較，以獲得更高超額期權成貨格用值（離日盤最的一）平上各檔共三行價在合成期貨均。比深0股指貨深0指期近合的化差率勢兩數(shù)基維持一致，權期基差較小幾不在利間。于上的證0股指權中證0股指貨兩者月約差間是同的況因無當基走或弱，指期與指權間乎不在基差利會且期捕捉水以得高額收。圖1：IO與IF近合年化差率 圖1：MO與IM近合年化差率資料源國君期研究 資料源國君期研究期權波動率指數(shù)與隱含波動率波動率指與股指勢現(xiàn)負相關性，新品上不是波動率指數(shù)上的要原因金融權動與指勢呈負關系我參照證F波指數(shù)制案中證F波動指的算法別計了部融權種的動指，且據(jù)各種天持市進行權平均到融權權動率數(shù)由掛深0指數(shù)品持市占全金期品的，我們采深0指作代表數(shù)觀波率數(shù)與指勢相關。經(jīng)相性算，2年度加權波率數(shù)股相系數(shù)達呈負關性。6圖1：融權市值權動指與深300指走勢資料源、國君期研究今年權動共五較為顯沖，部與行下有，前次沖后動在位持的時間較在9后現(xiàn)一區(qū)的升勢第一波率數(shù)幅行在1春假前主要美股市引行下和節(jié)假擔情有。股見，場為通下美儲年幣策迅速鷹派，場始價息表，且節(jié)近使波動溢較，場波從近行節(jié)最后個交日。春，隨市企，憂緒減，動指落至附近穩(wěn)，與前震蕩樞致平第次發(fā)在3月波率數(shù)上的要因俄沖突中股市起市下跌導避情上。后中中政局員國務副理鶴會釋對臺濟民經(jīng)濟政策利，場彈波率指也之但，緊著海情步，場開下，動率數(shù)迎來三上，到2年全波率數(shù)點為。5市見底升國一列議加穩(wěn)增長且海情制預期善波率市上行持震回在5月至9月達個下行間里，8有個暫起即四波率主是波率期行并達偏分的候，動率對情感增。國經(jīng)擔下“退易”美儲策緊致的緊交”后導市引起市下，動隨上升波率五上在新種市后與四次所同持時長，升速度，是新種是導波率數(shù)持升趨的要因。雖然品上使之金融權動加指有小跳升，影輕微行波導投者避險情逐加才驅波動指持上的要原。2年9月9日，個動相較的新種上市當相存品加權動指比量種波率數(shù)了。由新種值模比較少，波率數(shù)升響輕。新種至1月8日間全加權動指與量種加波動率數(shù)差平為，最大為。但在一期加波動指從9月0區(qū)間最低點持震上至1月1日區(qū)最點，上了，在輪升程，考慮新品種動影，量種波率升度已達到二后外流、馬殺引起行情波這因導投者恐情逐加才波動指持上的要原。7主力平值隱含波動波跨度較，新品種動圍差異明圖1：量種力隱含動與三全種分數(shù)資料源國君期研究觀察品的值含波率022年勢三年位位，以出存品的值波波動跨度大蓋10分至90分之，多于10分及于90分的極情。品期隱含動率波區(qū)各種異顯。中證100期權波動上之較為定波區(qū)為0分位至90位間在7月市至10月，證10股期的波存品種波高些在11消彼，存品波區(qū)間本同水。9月上的品中創(chuàng)板ETF期隱較在90位數(shù)附近動00TF期波偏在25分與50分位間動。圖1：品主平含波率近年品分位數(shù)資料源國君期研究8隱含波動大部分現(xiàn)價狀態(tài)，折價狀態(tài)隱變化敏感性可能變更高我們過含動與史波率間差來察隱波率折價平。歷波率參系，隱含動通比史動率高呈溢狀，且價平波率數(shù)的升增；波率指在快速升回時隱波動通會現(xiàn)價況，因隱往隨事件結投者緒散較，而歷波率在后，其值落慢在品種市，于動指數(shù)出了幅漲回落情況，部品的波出現(xiàn)從價折的態(tài)變，前留折狀態(tài)需要注意的，價狀態(tài)的隱含波動率不一定上（參考五月份折價態(tài)也有可能是歷史波率隱含波動率回歸，折狀態(tài)下由于隱波基于歷史動的定價較為不合理隱變化敏感性可能會得高，需要謹慎進行動空頭交易。圖1：力值含率與0歷波率值資料源國君期研究偏度與期限結構偏基本處于負偏構極端負值區(qū)間占比加偏度是過算值跌期和值漲權差值到，以化含波率線傾程，判斷看期和跌權間的含動高，而推市情。度的計方為5看漲期權隱與5看跌期隱的值以值隱波率。從主力波動率偏度構布來看，在2年市場長期震蕩偏弱以及波次沖高的影響下，場下跌的擔憂使得偏度長無回歸，所有品種基處負偏結構。們合年金期全種度均值位數(shù)分，年有種有過的易都于歷偏統(tǒng)的位）下新市種中證0股指權南方F期權嘉實F期權有過交處歷偏統(tǒng)的位數(shù)以下。9圖1：量種走勢近年品分數(shù)資料源國君期研究今年偏度處于極端值間的占比增加。，量品有均交日都于0位下證0期權上后有的交日于0位，看期與漲權波動差較，能由于市場長處震下趨中，資的觀緒避險緒往更濃。目隨市止企，負情緒減，度逐向0回歸處中數(shù)近。圖1：品主偏勢與三全種位數(shù)資料源國君期研究10高波動率環(huán)境下期結不穩(wěn)定，跨品種期結變化經(jīng)常不一致期限構值近隱變化現(xiàn)顯負關。一來，權月的隱波率現(xiàn)近遠高的特，距到時越長期的含動會越，月月值般維在值。2年場受俄烏沖、股政、情發(fā)等素動近合約動對場情化更敏，月含動率次沖高導近隱高次月波波率限構呈倒狀。圖1：量動限結構資料源國君期研究相于2年陡近遠波率構說目前場波中分震蕩近月?，F(xiàn)正負轉，限構穩(wěn)，但于月波時沖高度大期結也較平。于品來說由于市風不致例中證0指權他幾品，?，F(xiàn)限結變不致情。圖2：品波率結構資料源國君期研究跨市場同指數(shù)系列期權隱波與偏度差異小，差值的均值回歸特性明顯在各種含動差方面掛同數(shù)期之間波值小創(chuàng)板F期和證0股指11期權其品之的波差較。據(jù)2年的波值位統(tǒng)，對掛相指的權品來說，同權間隱差值小例華瑞（）期權嘉實（期權與滬深0指期權間隱差中數(shù)的對都于，方（）期與嘉實（期權間波值位的絕值于因這些種可考以0為多閾值的市波率利作。于種間在動差，如業(yè)和證0標之波大，此掛鉤兩的權跟他品波率間在大差，板F期與華瑞F期之間波差值位的對達，但于板F期上市間短樣數(shù)較少統(tǒng)功較。表32022年品之主力值含動差中位數(shù)資料源國君期研究我們取組較代性的種察波值化，是鉤一的產(chǎn)也較躍兩品：華泰瑞F期與深0股期；是場成持量大兩品種證F期華泰瑞F期權。組據(jù)呈現(xiàn)較的值歸性，證F期華泰瑞F權年初存在較時不歸情，因在掛不品之間跨場動回交易，注不市之間風格轉影。圖2：51300與0000期權波值 圖2：51050與50300期權波值資料源國君期研究 資料源國君期研究在跨場品偏差方面證F期滬深0指權其品種間偏差較，掛鉤相指的權種間的度值小據(jù)2年的度值位統(tǒng)計證（）期權與證0指）期偏差中的絕達，同的市走分導樂或悲觀情緒一。是于鉤相指的權種說，緒偏一，則可在有的場行對或者套操。如當深0指下，華柏瑞（期權深0股）期12權偏結不致數(shù)差異大，深0股指權度有泰瑞F期偏那極端就可以慮入深0指看期為F行下保操，可行兩場低高待構回。表42022年品主偏度值位數(shù)偏差位數(shù)(橫品)--2.6-0.62.5-2.4-1.90.7-0.4--5.0-1.91.23.24.54.7-1.2-5.6-2.12.51.0-0.62.42.3-4.0-2.12.50.4--2.6-0.01.5-資料源國君期研究我們是察樣組種觀跨場度值歸特，鉤一數(shù)兩個種間度值歸性較好華瑞F期權深0股期在偏差上隱差一樣呈出強均回歸特性，證F期華泰瑞F權偏度值在期回的情，此做鉤同品之間的市波率歸易中要意同場間的格換響。圖2：51300與00300期權度值 圖2：51050與50300期權度資料源國君期研究 資料源國君期研究商品期權市場概況市場持續(xù)擴容，品種完善開放農(nóng)產(chǎn)品期權接連上，期所值得期待截止2年1月，品期已上五品，集于產(chǎn)板。連商交所豆1、黃大豆2號豆期期自2年8月8起市交；月6，油和生權鄭商交易上市；州貨易工硅期合于2年2月3正掛牌而上期交于2月9白銀貨權約螺鋼期期合公征意見。鄭商期權合約規(guī)調整鄭商擬《州品易所權約本以《鄭商交所權易管辦辦》行訂，13主要括下點：.整期行價掛方，將權格量漲停板度鉤鄭所各品種期權約本的權格修為權格蓋的期合上交日算價下動5當漲跌停板幅對的格圍與大所上所持致。.將期合最易日度后鄭所各品種期權約本的后易日訂為標期合交割份一第5日歷之（該）倒數(shù)第3個交日以交規(guī)定其日，現(xiàn)期權約期間后5至6交日修可使得權行權格效蓋的貨價波范，保中有定量虛期供投者易更滿投資的避險求有于業(yè)業(yè)降套成，升合利期、貨行保的果修擬權1合約起行。境外交易允許參范持續(xù)擴大大商將續(xù)大定放品范，升國貨價影力包推在豆、二豆和油期貨、權引境交者參，境外業(yè)險管提更便，監(jiān)在2月9日布品種為境內定種于2年2月6日入境易者與易無有2月2日鄭商關就菜籽油、籽、生期及期引境交者關業(yè)規(guī)修公征意見為外易參相關種提供確規(guī)依和度保。舉有于外企及資參國衍生市交，升國期期權市的動和效。成交量維持高速增長，市場投機度上升農(nóng)產(chǎn)品能源化工黑色金屬豆粕天然橡膠鐵礦石貴金白糖甲醇動力煤玉米PTA棉花液化石油氣菜籽粕聚丙烯棕櫚油聚乙烯豆一PV豆二豆油花目前國內品權上市5個品農(nóng)產(chǎn)品能源化工黑色金屬豆粕天然橡膠鐵礦石貴金白糖甲醇動力煤玉米PTA棉花液化石油氣菜籽粕聚丙烯棕櫚油聚乙烯豆一PV豆二豆油花資料源國君期研究統(tǒng)計據(jù)示至2年1月5日，2商品權場計量1手，同增長，日均倉量4手，比加。在1成量翻倍基上今年商期權市場依舊實現(xiàn)了以上的增長率，市場整體舊于高速發(fā)展階段。的上為交倉貢一定增量，五品于8上市目占較，此成量持量增主要存品貢。14圖2：品權交比 圖2：品權倉比萬手 202年 202年 202年303020201010500

萬手 202年 202年 202年4040303020201010500 資料源上所大所鄭、國君期研究 資料源上所大所鄭、國君期研究值得注是近年品期市的交保高速長而倉的速穩(wěn)在之，成交量除持量得數(shù)衡量場機，中由0初的2右上至6右峰突破，這也味商期市的日交量顯增，市投度升。圖2：品權場度變化成交持比121080604022222//222//222//222//222//222//222//222//222//222/0222/1222/2222//222//222//222//222//222//222//222//222//222/0222/1222/2222//222//222//222//222//222//222//222//222//222/0222/12資料源上所大所鄭、國君期研究今年上的權種交量處快上期合計比漸至左右而倉占自9月下旬后漸于定目在左。15圖2：202新市品種交占比 圖3：202新市品種交占比手 新品種 存量品種 占比303030030006200082000510006200041000410003100025000250001000022//822//822/0822/1822//822//822/0822/18

01401201

萬手 新品種 存量種 占比404030

009008007資料源上所大所鄭、國君期研究 資料源上所大所鄭、國君期研究分品來，油權菜籽期得于脂業(yè)鏈成和櫚期的市培基，上后活躍度高花的倉也增平，豆、二受于關業(yè)對生品場參度期活躍較低，權場交和倉量長力足。圖3：202新市品種交量 圖3：202新市品種倉量手 豆一 豆二 豆油 菜籽油 花生12

萬手 豆一 豆二 豆油 菜籽油 花生1410 12108866424220022//822//822/0822/1822//822//822/0822/18資料源大所鄭所國安期研究 資料源大所鄭所國安期研究我們新市種日成交和均倉按際交日行計至1月5日今商權市場日成量列五的品分為豆、鐵石甲和米和1年比成躍度五名的種有化而2年上場現(xiàn)成交集度升象由于個品的市所緩解，五占總為，前名比總為，已下至低于1年年的平在均持倉量面豆依居首位但由下降至，米鐵石、棉分其而動力煤由市流性減，交和倉出顯著滑。16表5商期日成量、均倉分(至11月25日)品種成交量占比品種日均持倉量占比PTA268,82116.35豆粕577,23919.53豆粕231,55614.08玉米500,79016.95鐵礦石167,26810.17鐵礦石283,0379.58甲醇155,7569.47PTA225,4407.63玉米130,6137.94棉花215,0687.28棕櫚油110,2946.71白糖212,2087.18白糖84,2275.12棕櫚油165,0615.59棉花70,0044.26甲醇132,3454.48銅50,3133.06菜粕72,0712.44鋁47,5092.89豆油65,8052.23鋅34,3552.09橡膠65,7862.23菜粕32,0121.95銅55,9621.89豆油30,7631.87PVC55,6781.88菜籽油30,4491.85鋁50,8151.72花生28,2911.72花生47,3361.60原油25,1231.53黃金37,0291.25PVC24,6301.50豆一33,9911.15橡膠22,0481.34鋅28,4550.96液化石油氣21,9211.33聚乙烯27,9120.94聚乙烯21,1141.28聚丙烯26,5620.90黃金17,2261.05菜籽油26,1110.88豆一15,3570.93原油20,4500.69聚丙烯15,3250.93液化石油氣18,8180.64豆二9,0570.55豆二7,8720.27動力煤5690.03動力煤3,4530.12合計1,644,601100.00合計2,955,295100.00資料源上所大所鄭、國君期研究從成持比看原、鋅、、醇菜、液石氣豆的值均過市參交易頻率高。圖3：場機度成交持比14121080604020資料源上所大所鄭、國君期研究17商品期權相較于期貨持倉量占比基數(shù)高，成交量占比增速快商品權成量標活躍和動平響高，此了商期的成量持量行立分析，們對品權對應標期品的例進分。從成量比度期成交占貨交的例在1的均為，高為，進到2年截至1月5平均達，最值為速超商期市流動性的好和機的升得短交趨活，動成量比速展而在倉占角，均水由上升至依舊持數(shù)、速的特，和力約期時表出顯相性。圖3：權期成和持量占比 202年成交量 202年持倉量 202年成交量 202年持倉量0302502015010050資料源上所大所鄭、國君期研究分品來，聚和，各種權交比今實增，中米、糖銅增明，期權交占貨交的比過。之倉量比現(xiàn)較分，農(nóng)品各種表出不幅度的倉比漲能化工種橡和油占比普出回，權持量增速不期貨倉量增，礦和屬持倉占方?jīng)]明變化。圖3：權交占比 圖3：權倉占比占比 202年 202年030250201501005玉玉豆粕菜粕棕櫚白糖棉花PA橡聚乙聚丙甲醇液化石油氣PC原鐵礦動力黃金銅鋅鋁

占比 202年 202年07060504030201玉玉豆粕菜粕棕櫚白糖棉花PA橡聚乙聚丙甲醇液化石油氣PC原動力黃金銅鋅鋁資料源上所大所鄭、國君期研究 資料源上所大所鄭、國君期研究18期權波動率指數(shù)與隱含波動率波動率指數(shù)受宏觀動響較大，近期受品分影響呈現(xiàn)震蕩參考X數(shù)編方，我構國商期市場波率數(shù)反各品的體動況考慮到各種上時和動性我選中5品種照權倉值行加合商期市波動率指數(shù)。圖3：動指數(shù)商品指數(shù) 國泰君安期貨商品指數(shù) 波動率指數(shù) 波動1001501001501001501001501001502資料源?，攬龈邤?shù)同順i、泰安期研究地緣治新疫、朗核判展美儲息進等給2的商市帶了大動。二月烏爭發(fā)動宗商快上，權場波率行于月達到年點隨地沖突緩和，場險緒降進入至月美收率和元數(shù)高動品市多現(xiàn)勢局美聯(lián)議息會將邦準率調，體合場期，疫持對需端造負影，勢行情暫緩，品權場動整體為穩(wěn)而二波動的漲現(xiàn)六下旬宏利持發(fā)，美通脹和濟勢續(xù)為注焦，場憂聯(lián)陡峭加以全經(jīng)衰退商大下，含波率維持位美儲月息會較場期鴿商品場緒暖期市場含動回，險情緩慢回。起品場趨性情弱整呈現(xiàn)幅蕩局商期權場波勢現(xiàn)化，動率指變幅減。波動變化范圍廣宏及事件性因素影響著棕櫚期延上以的強表，初產(chǎn)低庫支標偏運，主國尼策變市場產(chǎn)生為著響隱波動從初點右水單上，達，年中尼策整再引發(fā)市大波，后次峰出在慶前避險緒漲波超。南干天壓量預期，類初格波率齊，面動烈動期市交活，含波率刷上高，七市場交美產(chǎn)天憂，價波偏，波持高。半波率蕩中顯下的花在六七月受疆禁、聯(lián)加息諸外風事影響續(xù)低隱上超，二峰同國避險情推。19圖3：產(chǎn)隱波走勢一） 圖3：產(chǎn)隱波走勢二）率 豆粕 菜粕 棕櫚油 豆油 菜籽油 花生07060504030201

率 玉米 豆一 豆二 白糖 棉花0605040302010 0 資料源?，攬龈邤?shù)國泰安貨究 資料源?，攬龈邤?shù)國泰安貨究能源工種價和動率面持和油強相性上年油地緣治復伊核判進展的響現(xiàn)高動全年高出在月連續(xù)日停平隱波動盤一破，十月連續(xù)跌發(fā)場險緒急上，權動和標價的關發(fā)改變。A六受本X影響持強勢跨種動交機會顯在次的跌停間期市表出較的動和格現(xiàn)功。動力全成量于5系列權約在5力到后市動性速竭。圖4：源工含率走勢 圖4：礦、力含波率勢波動率 PA 橡膠 聚乙烯12 聚丙烯 甲醇 液化石油氣PPC原油080604020

波動率 鐵礦石 動力煤0908070605040302010 資料源?，攬龈邤?shù)國泰安貨究 資料源?，攬龈邤?shù)國泰安貨究在非數(shù)和多家放鷹貨政交產(chǎn)影響背下黃在初波較。俄沖態(tài)勢升級，險緒漲金價，的際動大，加權場險價上推隱波率速走。七月加進隨六議息議要公和聯(lián)儲員發(fā)再分，黃波率幅行地緣治和天氣缺致供端擾推有板于月開波率行勢隨后鎳件定度導致塊波動大而的動走出波為立行，4月3日受期E注銷單例劇升升水位影響倫擠風發(fā)，滬當沖回，權平隱波率日漲約維高，供應張預期滬價在8月5日上近實波放大漲權場含動率。20圖4：屬含動勢波動率 黃金 銅 鋁 鋅045040350302502015010050資料源?，攬龈邤?shù)國泰安貨究從今的含動走來看波率變特和市流性投者供了好交機。計數(shù)據(jù)顯，年含動變化圍廣品包原油鐵石液石氣、力、櫚、花、，除花均隱值于以的種符合動較的種動率化圍廣特，而花在隱均為的情況表出大隱變化性波區(qū)覆，。表6隱波率計據(jù)品種均值標準差最小值25分位數(shù)50分位數(shù)75分位數(shù)最大值現(xiàn)分位數(shù)玉米11.921.698.2710.7911.6813.0419.2364.52豆粕24.024.6216.5520.9522.9726.0238.7433.64菜粕30.264.4921.7426.9429.0033.0745.9010.60棕櫚油37.407.9921.1832.0935.7944.2563.937.83豆油24.403.5217.3921.4423.5127.6232.324.05菜籽油27.344.3122.6124.9426.6428.0744.2925.00花生23.892.8517.9222.1623.6625.2530.093.33豆一15.582.1411.1713.7216.4117.0120.661.35豆二24.043.5516.9322.3124.1525.3636.345.41白糖12.041.518.9810.9512.0113.0917.104.15棉花22.987.8411.6417.2820.9927.2357.0925.35PTA35.527.0819.8630.2134.6739.5062.982.30橡膠22.133.1715.7119.8320.9324.0530.3937.79聚乙烯21.973.3016.6319.8221.3323.3236.710.46聚丙烯21.913.4916.6419.8221.3522.8638.910.46甲醇32.085.2319.7728.2231.1234.5452.768.29液化石油氣39.508.4526.1032.7239.2843.7564.203.69PVC26.434.0419.5723.3226.2927.9839.8442.86原油44.4112.4423.7934.7741.6650.63103.1152.07鐵礦石44.998.8929.7937.6344.3550.6965.3123.50動力煤51.248.1041.4346.5348.2752.6078.880.00黃金14.693.079.7312.7214.0716.4632.7114.29銅20.125.9311.1516.0919.7622.4342.2732.26鋅25.194.4415.0822.2424.7327.4740.7810.60鋁22.413.8615.3419.4022.3724.8035.971.38資料源?，攬龈邤?shù)國泰安貨究21圖4：202波率相關性玉米豆粕菜粕棕櫚油白糖棉花PTA橡膠甲醇原油鐵礦石黃金銅鋅鋁玉米100.00豆粕57.17100.00菜粕59.8491.51100.00棕櫚油69.5974.1684.72100.00白糖35.3532.4544.1943.20100.00棉花69.6326.4321.1622.509.27100.00PTA63.4170.7581.8886.2359.3328.59100.00橡膠3.2931.5739.4428.7762.59-1.2255.47100.00甲醇37.5157.2573.0870.9373.231.1181.5971.42100.00原油42.9465.6277.2179.7254.88-1.3480.4944.7472.86100.00鐵礦石39.7848.9464.3976.1551.38-4.0979.1153.7175.3567.27100.00黃金27.8859.0973.3268.2366.98-12.6975.3658.8280.1886.2370.08100.00銅75.8347.8742.4045.3227.3382.1949.6116.1522.3827.2521.5813.80100.00鋅64.0946.2953.5658.9641.7838.2054.2113.1839.3960.0042.0352.6063.57100.00鋁48.4648.7663.4165.4973.6415.4581.1868.6779.5576.2572.6478.8843.1363.51 資料源?，攬龈邤?shù)國泰安貨究波動率特征改變，位有反彈正如們半所及的部品的動特征所變從動的絕水來，粕上市至1年波率要運區(qū)為但在2上年了波率蕩樞移現(xiàn)象進入到下年波率均平和位小降，但波期在以上且V差期為。從波率線形來，7月場幅整多品波率線長期偏態(tài)變長負偏市場對看期和跌權的險好現(xiàn)變對于計利資而，需謹市特變導致隱波、歷、度月等指統(tǒng)特的變引發(fā)略效。波動下空有，注尾風保和買策略目玉和油隱含動均于年位數(shù)以上平而粕橡、C和則處，區(qū)余多隱波率經(jīng)國之后震蕩下行后處今以來偏位，考史隱波率化圍我們?yōu)椴ㄔ谖恍械目赡?，下空較有。在觀驅、本無沖、的明趨性行的景，資可在好尾部險護情下注偏權策；分種雖現(xiàn)幅蕩情但日波偏，合于買倉位提對頻行ag策略；同可輕布波率對相對平低種買倉位應對下輪勢行和波上。金融期權常用策略跟蹤期權場用的沖保策有兌略保性看策以領策；常的動交策有賣跨式略賣跨策以及式計利略常用方性頭略牛市漲差略賣跌策。為了測同情各策略表，們深0股指權和F權及2年上中證股指權證F期權創(chuàng)板F權設置同期交參對述8常期策進行期跟蹤不品由其的風略差而得不同策表。22表7期存品策表現(xiàn)202年1月4日-2022年1月5策略類型基于上證50TF期權基于滬深3股指收益最大回撤收益最大回撤基準-20.3928.15-20.0525.68備兌-9.4613.37-7.6610.72保護性看跌-11.2814.66-10.2911.72領口-7.039.3-5.286.4跨式回歸利-1.232.680.71.08賣跨式1.241.390.862.41賣出最大倉位寬式1.90.940.112.52賣看跌-11.916.79-9.6915.21牛市看漲差-4.446.04-3.533.97資料源國君期研究對沖套保類和方向性多頭類策略降低虧損，牛市看漲價差策略收益效果最佳由于今年年初至1月底市場總體處于下跌行中在指數(shù)多頭上疊加權保的策略相對指數(shù)到較為明顯的降低虧損效，其中領口策略表最。備策在有的頭同賣虛看期賺取利金收，保性跌略在有的頭同買入值跌權支權利成對跌間行保。由于動入跌權權利成較，在慢下的情起的護效有，以期表現(xiàn)果相對兌略差些而領策則持標多頭同賣虛看期權取利并入值看期權，下行中入看跌權賣的漲權均夠得向益因此口略現(xiàn)于兌策和保護看策。由于們蹤期策中沒使杠，對權頭也用的金進交，期價變動僅為的值的a倍（值權虛權的a一不過，所含標現(xiàn)或期貨的期組策受標資產(chǎn)跌度影較，而看策和市漲價策則于杠操作小了虧幅不考慮杠的影響，期權方向多策略的絕對虧損也小基準。對比兩個期權方向多策略可以看到，賣跌略的收益回撤更大而市看漲價差策略的益現(xiàn)更加穩(wěn)定。看策在場緩下時管正a敞口暴產(chǎn)損，是a口和a敞口可能來收彌下?lián)p失但快下的情中產(chǎn)更的險所以期的益動能相標的更。快上的情中出跌權夠積到權金益限因此對的數(shù)上幅度受限，從期角看震蕩情緩下行中累的額益得終體出低損效。?？礉q價策在入值漲期的時出值漲期，震下的情下多損賣權權利差額成，在蕩行小波中賺正收，因累收相指起到低損波的果。23圖4：深30指對沖保策略 圖4：深30指方向多策略凈值 滬深30股指期貨 備兌 保護性看跌 領口105

凈值 滬深30股指期貨 賣看跌 牛市看漲價差10510950908508075

109509085080750722-104 22-404 22-704 22-004

0722-104 22-404 22-704 22-004資料源國君期研究 資料源國君期研究波動率交易策略存在獲利機會在所有波動率交易略，上證F期權和中證F期權的賣出最大倉位寬跨式策略收表高，從初至1月，證F期波率標的情動來次波后落做交機，因此累積益多而證F期權波率在市后續(xù)現(xiàn)弱已由上初于F期權的隱含動數(shù)走到于證F期隱因此期有證F賣出跨策累得正收益，賣跨策的撤相較。波動率交易策略中式歸套利策略的回歸數(shù)不同品種中設置得同最終在不同品種上表也不一樣。中F期的0日歷波率隱動率值置絕值之外在歸交會，而滬深0指權的0日歷波率隱波率設在對值存在歸易會今年初情下跌，波漸升并在3月上到破，0日史動的漲速跟上權場恐慌緒的蔓速，此式歸套策提了空含波率信，隱繼續(xù)行行中現(xiàn)損。經(jīng)歷三月兩下行后，波漸落為穩(wěn)隨0日史動走勢跨統(tǒng)回套策略累積正益，F(xiàn)期的跨回套策由閥值間小在期跌行中損度大沒能在1月底前全復，而深0指權的跨回套策則撤相較，在1月成功復完前虧，終現(xiàn)正收狀。圖4：50TF權動交易略 圖4：50ETF期波交易略波動0605040302

凈值IV 寬跨式右軸) 跨式(右軸) 賣跨式右軸1031021011099098097096

波動率 IV 寬跨式（右軸）05 跨式（右軸） 賣跨式（右軸）045040350302502015

凈值10310210110990980970122-104 22-404 22-704 22-004

095

0122-919 22-019

096資料源國君期研究 資料源國君期研究243.3新品種常見策略表現(xiàn)策略類型1000股指500ETF期權收益 最大回撤 收益最大回5.552.7創(chuàng)業(yè)板ETF期權收益-表8期新種略現(xiàn)（市日-策略類型1000股指500ETF期權收益 最大回撤 收益最大回5.552.7創(chuàng)業(yè)板ETF期權收益-基準-2.7716.223.02備兌-0.327.71.69保護性看跌-0.533.691.13領口0.361.90.跨式回歸利-0.490.76賣跨式-0.22賣寬跨式0.2賣看跌牛市看資料源國君期研究新品證0指期的市為2年7月2日自市到1底，的數(shù)下跌后彈情策中用的準證0指期，上到1月5，跌。權套類策略保性跌略領口略到比好保護用而向多策略的市漲差為沒期貨持，緩上的段中積收，下行情虧相有，以凈表出小波與更的收益。南方F權嘉實F期權及業(yè)板F期權市為2年9月9日以交方F期權和交創(chuàng)板F期為，上日到1月底證F震蕩行創(chuàng)板F震蕩收跌，于個品上時間處下周中看跌權價對高賣出跌權略上以及蕩區(qū)間累到多權金收，在跌情的回也大。一般說使期空對沖效相上提的三期對套策更加分因很中策略的管人偏于單使用貨對貨F相關攬股進對保護但因為目前未市創(chuàng)業(yè)板相關期貨合約，所可用創(chuàng)業(yè)板F期權合成貨頭寸來更加充分對貨進行對沖保護。兌策、保護看策以領策略合期幾實了收和險全對。我們設持創(chuàng)板F現(xiàn)貨同，別虛值創(chuàng)板F期權建兌略買虛值的業(yè)板F看權構保性跌略買入值看期賣出值看期建領口策略買平看期并賣平看期構合成貨沖略從下對效來，于杠桿作用使所的沖略收益動降，是護性跌略于期入值的跌權持有到期的程行來震會導虛程改，重要下行中到保護用限且損間價，因此終沖果佳而備策在蕩行行情最起的強果較明，口略合了護性看策和兌略表現(xiàn)般平合期策略乎到完對的效。25圖4：業(yè)板TF期向性頭略 圖4：業(yè)板TF期沖策略值 創(chuàng)業(yè)板TF 賣看跌 牛市看漲價差1061041021098096094

凈值 創(chuàng)業(yè)板TF 備兌 保護看跌106 領口 合成貨對沖1041021098096094092 0920922-919 22-019 22-119

0922-919 22-019 22-119資料源國君期研究 資料源國君期研究期權市場交易機會金融期權跨市場交易機會2年是今止權品種市多年，金所上所及交于7份始陸上了6個期新種由不交易一會步市同品不標資的權合，不交所合約則和活度況有同所以市的權約間存套交機。見的市套交策有跨場波動交、市偏交易及市期結交易?？缡袌霾▌勇式灰滋桌硗讙煦^同數(shù)期之盡管用標不樣但是標走均到一個指數(shù)影，上的F期權的的方，而的F期權標為實，但其者走都與證0數(shù)度關，以二的動理論應保一。兩個場上波率交情傳速度影而生大距，會著間逝漸回，此在計歸套交易機。套利策略構建方式兩個易相指相標的權月約含動率相高，兩市場的波率現(xiàn)離，空隱波率高近平值式權做隱波動較的月值式期。上交和交年9份同上的證F期權自市至1底的動差中數(shù)約為，兩個場動回歸性高所于計所的個場值期的含動，捉套交易機。由深的F期權的動相較差投者到前會考提換，此要在到期前天為月約隱波行比。由于交的F權的期間晚中所深0股期的期時，所F期權的隱波率論略于中所深0指權的含動，們其二差的數(shù)作為差值回值進統(tǒng)分析當所F期權隱波率深0股指權隱波率差大于時，出所F期的值式組并入金深0股指權平跨組合當上交所F權隱波動與深0指權的含動差于時，買上所F期權的值式合賣中金深0股期的平跨組，外由于交的F權與金所的深0指權到期間一，要更早期深0股期權最交日進換倉。策略回測今新的個F期市上，置為0萬交易為0組即買入0低波場跨約，出0高市跨式約同地在續(xù)時較的所26（）期權金所深0指H）期權進波率套交，于F期權股指期的約數(shù)面不同在金樣為0萬的況F期權跨合頭為0組，而滬深0指權跨合約寸為1組：圖5：50ETF期跨波動套策表現(xiàn) 圖530ETF期與30股指權市波率套利策表現(xiàn) 資料源國君期研究 資料源國君期研究回測果看在考資金用交摩等本的況，交和交所個F權波動率相高的易以得一的收。以盤價據(jù)行易擬套利會限盤實監(jiān)測套利交可會積多收益但易本會步增。由于證F權市時較，市波率在期不歸情出現(xiàn)少而存品滬深0指數(shù)關期市上進的動套策表現(xiàn)以到大回。因為所F期和深0股期的含波率上年歸較明，下年波率差值較時維不歸情況所這個種波動套在半累正收，在半在付成的同時以得歸益并在差大時策出現(xiàn)撤?？缡袌銎冉灰滋桌矶扔昧客皆潞现袧q期和跌權易緒相強的標不市場相似種期間度標的離明場價不一，此以行市場度歸利交。根上文的度算式通我們用a為5的虛看期的波動代看期的易積極度，應以a5的虛看期隱含動代看期的交積度所可通過應虛值權買交來行不期市上度空的易并在一市場進偏交時要對沖a敞口險一選擇成貨買平看漲權賣平看期權對行a沖。套利策略構建方式兩個易相指相標的權月約度的相高，合偏值相對較的場，空a值接近5近看跌權同多a值近5的月期權，并使平合期行a中性沖在偏度相較的場，多a值5的近月看跌權同空a值近5的月期權并用值成貨行a中對。策略回測對交深交的F權度套策，置為0萬，定次賣0組偏度值合并于度虛組的a成期的a算買賣成貨數(shù)進中性對沖，所F期和深0股期偏套利略測設本為0萬固每買賣0組上交所F權和1中金深0股期偏度值合并于度虛組的a成期的27a計算到賣期貨數(shù)進中對，回表如：圖5：50ETF期跨偏度利略現(xiàn) 圖530ETF期與30股指權市偏套利策略現(xiàn)資料源國君期研究 資料源國君期研究兩個同品種的跨市偏套利策略的回測結均示，相同品種不同場的偏度值偏離持續(xù)大概較低，即回撤較小且夠通過偏離回歸套累正收益。證F權跨場度利略化收率約為回為；上所F期中金的深0指權的市偏套策年化收益為，大約。跨市期限結構交易套利原理同的到期間期合隱波動水之的系為期結。論來，兩個標高相的權場，期結具回的性。此個場的限構現(xiàn)離，我可以利期限結差回的特性捕套的會。套利策略構建方式，我將某市中入近平跨期（時買平看和跌權、賣出近平跨期構成組稱為多限結組；后算個市中近隱波率與月隱含動的值為動率限構差最做多期限結構價差的合、做空期限結構差的組合。由于近約a于近約，月均計，月a本保約近約a的2倍，此制a口、化建度降對沖本角出，們照1的例易月合和次近合，如買賣遠作，入2張月合，出1張近合約。為了可地高略實操，以T收時產(chǎn)的差為號以1日盤開，以日開價倉。策略回測金置為0萬，多0組期結價差的合入0近月值式合賣出0組次月式合做空0組期結價的組（出0近值跨組，入0近月跨式合，測現(xiàn)：28圖5：50ETF期跨期限構利略現(xiàn) 圖530ETF期與30股指權市期結構套利略現(xiàn) 資料源國君期研究 資料源國君期研究回測果示上所F期權中所深0股期的市期限構利略現(xiàn)為穩(wěn)定，2截至1月年化約，大撤為。期權跨品種交易除了品不交所約之存統(tǒng)回的利交機，品的權市可也在定統(tǒng)計規(guī)律我以交的F期權和F為例策本均為0萬元每策的位均置為每品各0，跨品的利略現(xiàn)況：圖5：交所0EF和30ETF期跨種表現(xiàn)累計收益 跨品種波動率套利 跨品種偏度套利 跨品種期限結構套利13001200110010009000900090009000資料源國君期研究從回結來，交的F期與F期權波率差有定的歸性但偏與期限結的值歸相較弱所波率差計回累的益高因為兩品的度值盡較少回到0值近但差值常持相合的范內所偏回套利略最回較。29表9跨種利略現(xiàn)跨種類型期結利資料源國君期研究潮汐指數(shù)在期權上的表現(xiàn)我們據(jù)主發(fā)股期貨向擇因“汐指結期的性收特，慮期賣方的時價收和方向波的桿益以日潮指中出負作為權保沖號進行貨+期權對操。以0萬為始，F(xiàn)持上與權倉上分設為0和0手并潮數(shù)倉位數(shù)值整倉例期主要賣看期和入看期相合方，待汐數(shù)現(xiàn)頭號，建期權略現(xiàn)進空對沖作。對沖略建，不單純用成貨頭行對，出漲權手數(shù)買看期并相等，體易量據(jù)汐指的值確。果潮指數(shù)絕值低，明頭量強那么權總倉較，賣看期權位于入跌權倉，靠獲多間價收對下?lián)p；如潮汐指數(shù)絕值高證明頭量強那期權倉較，買看跌權位于出漲期倉位，靠跌權杠收益沖跌失。圖5：于汐數(shù)權對交表現(xiàn) 圖5：于汐數(shù)權多交表現(xiàn) 資料源國君期研究 資