證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告|策略研究投資策略研究投資策略研究投資要點(diǎn) 2023年08月08日 投資要點(diǎn)

【粵開策略】2023年下半年盈利展望：去庫(kù)U型磨底，盈利修復(fù)有望提速分析師：陳夢(mèng)潔執(zhí)業(yè)編號(hào)：S0300520100001電話箱：chenmengjie@研究助理：程嘉儀郵箱：chengjiayi@研究助理：孟之緒郵箱：mengzhixu@近期報(bào)告《【粵開策略周觀點(diǎn)】積極跟隨確定性》2023-07-09中報(bào)行情》2023-07-1623H1預(yù)告，高景氣細(xì)分行業(yè)前瞻》2023-07-23積極因素逐步積聚》2023-07-30全》2023-08-06

我們?cè)谶^去幾年的年度/半年度投資策略報(bào)告當(dāng)中反復(fù)提示關(guān)注經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)，并以此研究A股的盈利增長(zhǎng)及變化趨勢(shì)。2022年投資策略中提到“2022（設(shè)備投資周期20222023年投資策略中提到“從庫(kù)存周期中灰色藍(lán)色部分更寬也顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，預(yù)計(jì)2023一篇，我們會(huì)在接下來繼續(xù)梳理流動(dòng)性及行業(yè)配置的情況，并對(duì)下半年的資做展望。下半年周期展望：需求拖累去庫(kù)，四季度至明年一季度前后有望見庫(kù)存底（庫(kù)存周期（庫(kù)存周期（科技創(chuàng)新周期402-3節(jié)發(fā)力，需求端回暖，我們認(rèn)為最早在四季度前后有望見到本輪的庫(kù)存底：時(shí)間：20225（對(duì)比20006）空間：62.2%61.3%，最近兩輪底部區(qū)域的產(chǎn)成品存貨同比增速分別為-1.8%0.3%)；特征：45下半年經(jīng)濟(jì)展望：擴(kuò)內(nèi)需“雙引擎”仍需加力，出口體現(xiàn)韌性45.5%。展望下半年，我們預(yù)計(jì)逆周期調(diào)節(jié)有望進(jìn)一步加力，地產(chǎn)在政策調(diào)整托底下拖累有望顯著減弱，此外，在需求端回暖的情況下，產(chǎn)資本開支意愿有望上行，投資增速仍有進(jìn)一步上行空間。出口端：上半年出口表現(xiàn)超預(yù)期韌性，主要系“一帶一路”沿線國(guó)家拉動(dòng)所致。今年上半年，受外需疲軟以及單邊主義的影響，出口如預(yù)期下行，但總策略研究體表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。結(jié)構(gòu)上有兩點(diǎn)變化：一是，出口的拉動(dòng)從傳統(tǒng)的美歐日向“一帶一路”沿線國(guó)家轉(zhuǎn)移；二是，單邊貿(mào)易以及主要出口拉動(dòng)國(guó)家的變策略研究展望下半年，外需回暖的背景下，出口的上行動(dòng)能有望增強(qiáng)或?qū)⒗^續(xù)保持強(qiáng)勁韌性，一帶一路有望受益于產(chǎn)業(yè)互補(bǔ)和政策紅利驅(qū)動(dòng)繼續(xù)成為出口的亮點(diǎn)，中美周期緩和外需提振有助于高新技術(shù)產(chǎn)品出口的壓制解除，也將帶動(dòng)出口回暖。供需失衡導(dǎo)致通脹水平持續(xù)低位，需求不足下企業(yè)“以價(jià)換量”PPI再次下行筑底。展望下半年，刺激政策密集出臺(tái)，預(yù)計(jì)下游需求有望持續(xù)回暖。下半年盈利展望：盈利加速修復(fù)，預(yù)期上修2023（2023Q1AA-6%457月通脹數(shù)據(jù)有望回升向好，帶來利潤(rùn)端的修復(fù)。A類似2012-2013年呈U型磨底、弱A在四季度前后到來。13有明顯擴(kuò)張、供給偏緊有一定關(guān)系；下游消費(fèi)制造結(jié)構(gòu)分化，勞動(dòng)密集型行業(yè)情況相對(duì)更好；中游設(shè)備制造受到政策重點(diǎn)扶持的影響去化進(jìn)程被拉長(zhǎng)，建議優(yōu)先關(guān)注上游及下游的去庫(kù)進(jìn)度。2、庫(kù)存周期來看，有前述相似的結(jié)論：1）上游的采礦業(yè)普遍去庫(kù)較為充分（煤炭除外2）制造業(yè)中設(shè)備制造業(yè)普遍去存并不充分：其中，通用、專用及儀器儀表設(shè)備制造業(yè)的庫(kù)存維持相對(duì)平穩(wěn)，庫(kù)存周期或被拉長(zhǎng)；計(jì)算機(jī)、電氣設(shè)備的去庫(kù)相對(duì)較好，有望進(jìn)入復(fù)在部分上游制造行業(yè)已見到營(yíng)收端的回升，率先進(jìn)入復(fù)蘇；下游消費(fèi)中食品酒飲的周期好于其他。風(fēng)險(xiǎn)提示經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期、數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)誤差等。策略研究策略研究目 錄一、周期展望：需求拖累去庫(kù)，最早四季度前后有望見庫(kù)存底 4二、2023年下半年經(jīng)濟(jì)展望：擴(kuò)內(nèi)“雙引擎”仍需加力，出口體現(xiàn)韌性 6三、2023年下半年盈利展望：盈利加速修復(fù)，預(yù)期上修 （一）庫(kù)存角度：哪些行業(yè)去化充分，“包袱”較輕？ 12（二）庫(kù)存周期：周期視角下哪些行業(yè)已率先復(fù)蘇？ 14四、風(fēng)險(xiǎn)提示 17圖表目錄圖表1：1個(gè)朱格拉周期嵌套23個(gè)基欽周期 5圖表2：去庫(kù)尾聲，四季度至明年一季度有望見到庫(kù)存底 5圖表3：中美基欽周期共振 5圖表4：庫(kù)存去化加速，即將迎來上行周期 6圖表5：上半年同比增長(zhǎng)5.5%，三產(chǎn)拉動(dòng)作用突出 6圖表6：上半年主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)一覽 7圖表7：中下游制造業(yè)產(chǎn)能利用率下行，需求回暖有望支撐制造業(yè)投資增速上行 8圖表8：出口拉動(dòng)從美歐日向“一帶一路”沿線轉(zhuǎn)移，高新技術(shù)產(chǎn)品出口承壓 9圖表9：消費(fèi)端主要由餐飲、出行鏈帶動(dòng)，商品及與地產(chǎn)后周期消費(fèi)品表現(xiàn)一般 10圖表10：供需失衡導(dǎo)致PPI-CPI剪刀差持續(xù)擴(kuò)大，需求不足下企“以價(jià)換量” 10圖表11：一致預(yù)測(cè)顯示PPI大概率觸底回升 圖表12：一致預(yù)測(cè)顯示CPI即將觸底回升 圖表13：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)示A股盈利拐點(diǎn)漸進(jìn)，但修復(fù)時(shí)長(zhǎng)或被拉長(zhǎng) 圖表14：2012年至今，各行業(yè)產(chǎn)成品存貨歷史分位值及變化趨勢(shì) 12圖表15：上游加工冶煉制造業(yè)和下游消費(fèi)制造業(yè)庫(kù)存增長(zhǎng)放緩顯著 13圖表16：庫(kù)存周期與美林時(shí)鐘 14圖表17：統(tǒng)計(jì)局各行業(yè)庫(kù)存周期情況 15圖表18：部分行業(yè)庫(kù)存周期變化情況 16策略研究策略研究我們?cè)谶^去幾年的年度/以此研究A股的盈利增長(zhǎng)及變化趨勢(shì)。在2022年投資策略中提到“2022（設(shè)備投資周期2022A2023情況，并對(duì)下半年的投資做展望。（庫(kù)存周期（庫(kù)存周期）以及長(zhǎng)周期的康德拉耶夫周期（科技創(chuàng)新周期40102-3個(gè)基欽周期嵌套構(gòu)成。從經(jīng)濟(jì)周期的角度來看，當(dāng)前國(guó)內(nèi)基欽周期和朱格拉周期均為下行期尾段（2019122016。當(dāng)下，隨著逆周期調(diào)節(jié)發(fā)力，需求端逐步回暖，我們認(rèn)為在今年四季度至明年一季度前后有望見到本輪的庫(kù)存底：時(shí)間：2022515（2000617；空間：62.2%6-1.8%特征：45圖表1：1個(gè)朱格拉周期嵌套2、3個(gè)基欽周期固投完成額:第二產(chǎn)業(yè):累計(jì)同比固投完成額:設(shè)備工器具購(gòu)置:累計(jì)同比(%)朱格拉周期Ⅰ（1999~2009）朱格拉周期Ⅰ（1999~2009）朱格拉周期Ⅱ（2009~2016）朱格拉周期Ⅲ（2016~至今）基欽周期Ⅶ45個(gè)月基欽周期Ⅵ41個(gè)月基欽周期Ⅴ35個(gè)月基欽周期Ⅳ49個(gè)月基欽周期Ⅲ41個(gè)月基欽周期Ⅱ44個(gè)月基欽周期Ⅰ41個(gè)月500-50403020100-101999-02 2003-11 2008-09 2013-07 2018-05 2023-03中國(guó):工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:同比(%)資料來源：Wind、粵開證券研究院圖表2：去庫(kù)尾聲，四季度至明年一季度有望見到庫(kù)存底序號(hào)起始日期截止日期跨度時(shí)間-月跨度時(shí)間-季11999年7月2002年10月411422002年11月2006年5月441532006年6月2009年8月401342009年9月2013年8月491652013年9月2016年7月351262016年8月2019年11月411472019年12月2023年7月4515平均值4114資料來源：Wind、粵開證券研究院圖表3：中美基欽周期共振52.202.2-5

中美庫(kù)存周期共振下行5.72.2-0.8-2.2-0.8-1.80.3策略研究策略研究中國(guó):工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存:同比美國(guó):庫(kù)存總額:季調(diào):同比資料來源：Wind、粵開證券研究院策略研究策略研究圖表4：庫(kù)存去化加速，即將迎來上行周期去庫(kù)周期：中國(guó)去庫(kù)周期：美國(guó)序號(hào)起始日期截止日期跨度時(shí)間-月序號(hào)起始日期截止日期跨度時(shí)間-月12001年7月2002年10月1612000年8月2002年2月1922004年12月2006年5月1822003年4月2003年9月632008年8月2009年8月1332005年1月2005年8月842011年5月2013年8月2842006年8月2007年8月1352014年8月2016年7月2452008年7月2009年8月1462018年10月2019年11月1462011年5月2013年9月29中位數(shù)1772014年8月2016年10月2772022年5月2023年7月已15個(gè)月82019年5月2020年7月15中位數(shù)1592022年6月2023年7月已14個(gè)月資料來源：Wind、粵開證券研究院二、2023年下半年經(jīng)濟(jì)展望：擴(kuò)內(nèi)需“雙引擎”仍需加力，出口體現(xiàn)韌性一季度經(jīng)濟(jì)恢復(fù)超預(yù)期，GDP4.5%，4GDP6.3%,上半年，GDP同比增長(zhǎng)5.5%，其中第三產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)較好，消費(fèi)的復(fù)蘇對(duì)GDP的拉動(dòng)作用突出。圖表5：上半年同比增長(zhǎng)5.5%，三產(chǎn)拉動(dòng)作用突出2520151050-5中國(guó):GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比(%) 中國(guó):GDP:不變價(jià):第一產(chǎn)業(yè):當(dāng)季同比(%) 中國(guó):GDP:不變價(jià):第二產(chǎn)業(yè):當(dāng)季同比(%) 中國(guó):GDP:不變價(jià):第三產(chǎn)業(yè):當(dāng)季同比(%)資料來源：Wind、粵開證券研究院從上半年國(guó)內(nèi)主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)情況來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路呈現(xiàn)分化特征，地產(chǎn)投資持續(xù)收縮拖累總需求。具體來看，作為今年擴(kuò)內(nèi)需的“雙引擎”——投資和消費(fèi)，在前期積壓的需求集中性釋放后，二季度其修復(fù)斜率開始放緩。策略研究Dec-22Jan-23策略研究Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23May-23Jun-23上半年趨勢(shì)增長(zhǎng)GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比2.90.00.04.50.00.06.3穩(wěn)步回升工業(yè)增加值:累計(jì)同比3.6-穩(wěn)步回升其中:制造業(yè):累計(jì)同比3.00.04.04.2穩(wěn)步回升高技術(shù)產(chǎn)業(yè):累計(jì)同比7.40.01.41.7穩(wěn)步回升汽車制造業(yè):累計(jì)同比6.30.0-1.04.411.814.213.1略有回落投資固投完成額:累計(jì)同比5.10.04.03.8靠前發(fā)力其中:制造業(yè):累計(jì)同比9.10.08.17.06.46.06.0靠前發(fā)力基建投資:累計(jì)同比11.50.010.110.7靠前發(fā)力房地產(chǎn)業(yè):累計(jì)同比-8.40.0-5.1-5.1-5.3-6.0-6.7低迷拖累消費(fèi)社零總額:累計(jì)同比-0.20.09.38.2略有回落其中:餐飲收入:累計(jì)同比-6.30.09.213.919.822.621.4高位回落商品零售:累計(jì)同比0.50.07.96.8略有回落除汽車消費(fèi)品:累計(jì)同比-0.40.05.06.89.09.48.3略有回落進(jìn)出口進(jìn)口金額:累計(jì)同比1.0-20.9-9.9-7.0-7.3-6.7-6.7需求不足出口金額:累計(jì)同比6.3-11.6-8.0-1.50.7-1.0-3.2體現(xiàn)韌性價(jià)格CPI:當(dāng)月同比0.0持續(xù)低位PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比-0.7-0.8-1.4-2.5-3.6-4.6-5.4加速下滑金融社會(huì)融資規(guī)模存量:同比10.010.09.59.0略有回落M2:同比11.812.612.912.712.411.611.3略有回落生產(chǎn)指數(shù)制造業(yè)PMI47.050.152.651.949.248.849.0收縮區(qū)間非制造業(yè)PMI:服務(wù)業(yè)39.454.055.656.955.153.852.8擴(kuò)張區(qū)間非制造業(yè)PMI:建筑業(yè)54.456.460.265.663.958.255.7擴(kuò)張區(qū)間資料來源：Wind、粵開證券研究院610.7%+0.6pct（66.7%，環(huán)比-0.7pct（8.1%持續(xù)66.0%策略研究化學(xué) 有 黑策略研究化學(xué) 有 黑原 色 色 電料 金 金 氣和屬非 屬化冶金化冶學(xué)煉屬學(xué)煉制和礦纖和器汽品壓物維壓材制制延制制延制造造加品造加造業(yè)業(yè)工業(yè)業(yè)工業(yè)計(jì)算機(jī)、通信和其他電 專子 用設(shè) 設(shè)備 備制 制造 造業(yè) 業(yè)通用設(shè) 醫(yī) 食備 藥 品制 制 紡 制造 造 織 造業(yè) 業(yè) 業(yè) 業(yè)1.00 100%100%100% 100%92%0.50100%80%78%76%80%0.0058%53%60%-0.5026%40%21%20%-1.0020%-1.500%Δ資本支出/折舊和攤銷(算術(shù)平均)(22A-21A) 近5年分位數(shù)水平制造業(yè)：加工冶煉設(shè)備制造消費(fèi)制造0%0%資料來源：Wind、粵開證券研究院出口端：上半年出口表現(xiàn)超預(yù)期韌性，主要系“一帶一路”沿線國(guó)家拉動(dòng)所致。今（1-63.2%月高新技術(shù)產(chǎn)品出口金329.4%24.2%，5.2pct回暖的背景下，出口的上行動(dòng)能有望增強(qiáng)或?qū)⒗^續(xù)保持強(qiáng)勁韌性，一帶一路有望受益于產(chǎn)業(yè)互補(bǔ)和政策紅利驅(qū)動(dòng)繼續(xù)成為出口的亮點(diǎn)，此外，中美周期緩和外需提振有助于高新技術(shù)產(chǎn)品出口的壓制解除，也將帶動(dòng)出口回暖。圖表8：出口拉動(dòng)從美歐日向“一帶一路”沿線轉(zhuǎn)移，高新技術(shù)產(chǎn)品出口承壓美歐日出口金額占-右軸 “一帶一路”沿線出口金額占比-右軸美歐日出口金額:同比增長(zhǎng) “一帶一路”沿線出口金額:同比增長(zhǎng)

80%70%60%50%40%30%20%10%0%

41%39%37%35%33%31%29%27%25%23%策略研究策略研究高新技術(shù)產(chǎn)品/出口額占-軸 高新技術(shù)產(chǎn)品:出口計(jì)同比資料來源：Wind、粵開證券研究院（上半+21.4%6.8%，對(duì)總的拉動(dòng)作用不強(qiáng)（+6.3%。此20們預(yù)計(jì)下游需求有望持續(xù)回暖。策略研究圖表9：消費(fèi)端主要由餐飲、出行鏈帶動(dòng)，商品及與地產(chǎn)后周期消費(fèi)品表現(xiàn)一般策略研究社零及限額以上分行業(yè)商品累計(jì)增速變化總值8.2%商品零售6.8%總值8.2%商品零售6.8%餐飲收入-10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 15%10%15%10%-5%2022年12月 2023年月資料來源：Wind、粵開證券研究院圖表10：供需失衡導(dǎo)致PPI-CPI剪刀差持續(xù)擴(kuò)大，需求不足下企業(yè)“以價(jià)換量”PPI-CPI%(下同)PPI:5 PPI:業(yè)，%品類，%-10-15資料來源：Wind、粵開證券研究院三、2023年下半年盈利展望：盈利加速修復(fù)，預(yù)期上修2023（2023Q1A+1.9%，A-6%，A股盈利修復(fù)趨勢(shì)持續(xù)向好。此457圖表11：一致預(yù)測(cè)顯示PPI大概率觸底回升 圖表12：一致預(yù)測(cè)顯示CPI即將觸底回升50-102011-012013-072016-012018-072021-012023-07

765432102011-012013-072016-012018-072021-012023-07中國(guó):PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比(%) 萬得一致預(yù)測(cè):中國(guó)

中國(guó):CPI:當(dāng)月同比(%) 萬得一致預(yù)測(cè):中國(guó)策略研究策略研究資料來源：Wind、粵開證券研究院 資料來源：Wind、粵開證券研究院2010AA但受制于逆全球化、AV型反轉(zhuǎn)2012-2013U或被拉長(zhǎng)，我們認(rèn)為全A盈利的向上拐點(diǎn)或在四季度前后到來。圖表13：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)預(yù)示A股盈利拐點(diǎn)漸進(jìn)，但修復(fù)時(shí)長(zhǎng)或被拉長(zhǎng)502023E050-19.2-9.4-11.0-42.5-6.011-2010-112011-052010-112011-052011-092012-022012-062012-102013-032013-072013-112014-042014-082014-122015-052015-092016-022016-062016-102017-032017-072017-112018-042018-082018-122019-052019-092020-022020-062020-102021-032021-072021-112022-042022-082022-122023-05中國(guó):工業(yè)企業(yè):利潤(rùn)總額:累計(jì)同比(%)萬得全A:歸屬母公司股東的凈利潤(rùn):同比萬得全A(非金融、石油石化):歸屬母公司股東的凈利潤(rùn):同比資料來源：Wind、粵開證券研究院策略研究注：2023E為2023年萬得一致預(yù)測(cè)的萬得全A歸母凈利潤(rùn)增速，截至2023年7月30日策略研究結(jié)構(gòu)上，去庫(kù)后段往往對(duì)應(yīng)到利潤(rùn)的顯著修復(fù)。因此，我們可以從庫(kù)存去化、產(chǎn)能利用率修復(fù)和庫(kù)存周期等維度出發(fā)，為行業(yè)的利潤(rùn)修復(fù)提供一定的指引和前瞻。（一）庫(kù)存角度：哪些行業(yè)去化充分，“包袱”較輕？3有：0%（.理業(yè)（2913（0%26575%（39%（.大類行業(yè)二級(jí)行業(yè)大類行業(yè)二級(jí)行業(yè)細(xì)分行業(yè)絕對(duì)值同比值產(chǎn)成品存貨，億(2023.6)歷史分位點(diǎn)(2012至今)產(chǎn)成品存貨(2023.6)歷史分位點(diǎn)(2012至今)采礦業(yè)石油和天然氣開采業(yè)78674%-16.8%5%黑色金屬礦采選業(yè)8641%-10.8%34%有色金屬礦采選業(yè)22064%-2.9%25%非金屬礦采選業(yè)13935%3.1%26%開采專業(yè)及輔助性活動(dòng)218100%7.8%69%其他采礦業(yè)增長(zhǎng)2596%66.7%83%制造業(yè)加工冶煉石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)29293%-15.0%4%化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)122598%-0.5%11%有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)326898%2.6%32%非金屬礦物制品業(yè)68695%5.3%22%化學(xué)纖維制造業(yè)415026%-13.2%0%橡膠和塑料制品業(yè)253199%0.0%11%黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)172594%-12.2%6%造紙及紙制品業(yè)51296%-1.3%13%紡織業(yè)11001%1.7%23%木材加工及木、竹、藤、棕、草制品業(yè)96492%7.2%41%廢棄資源綜合利用業(yè)增長(zhǎng)80311%23.2%80%設(shè)備制造電氣機(jī)械及器材制造業(yè)396895%6.2%37%計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)71792%0.7%11%儀器儀表制造業(yè)566698%12.2%55%通用設(shè)備制造業(yè)223698%2.6%14%專用設(shè)備制造業(yè)251495%12.0%59%金屬制品業(yè)306524%-4.5%0%鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造3698100%9.4%63%金屬制品、機(jī)械和設(shè)備修理業(yè)11013%31.3%88%消費(fèi)制造醫(yī)藥制造業(yè)181295%11.3%36%汽車制造347599%5.7%41%農(nóng)副食品加工業(yè)170%5.4%49%食品制造業(yè)5877139%6.8%56%酒、飲料和精制茶制造業(yè)2700100%6.8%41%紡織服裝、服飾業(yè)18964%-3.7%0%皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業(yè)193120%2.8%24%策略研究策略研究煙草制品業(yè)89596%19.1%71%家具制造業(yè)44497%-1.8%1%印刷業(yè)和記錄媒介的復(fù)制36891%-3.1%2%文教、工美、體育和娛樂用品制造業(yè)73594%6.6%37%其他制造業(yè)增長(zhǎng)648296%-0.5%9%電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)電力、熱力的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)46898%36.9%86%燃?xì)馍a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)4298%-8.6%8%水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)25015%14.0%57%資料來源：Wind、粵開證券研究院2%0%業(yè)（0.1%（..5%（8%（9（.16（.（.%294323%204%（.6%圖表15：上游加工冶煉制造業(yè)和下游消費(fèi)制造業(yè)庫(kù)存增長(zhǎng)放緩顯著100%100%80%60%40%20%0%50%分位數(shù)水平資料來源：Wind、粵開證券研究院策略研究策略研究綜合來看，與3（二）庫(kù)存周期：周期視角下哪些行業(yè)已率先復(fù)蘇？（、被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存營(yíng)（）庫(kù)存周期營(yíng)收庫(kù)存美林時(shí)鐘庫(kù)存周期營(yíng)收庫(kù)存美林時(shí)鐘被動(dòng)去庫(kù)存↑↓復(fù)蘇期主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存↑↑過熱期被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存↓↑滯脹期主動(dòng)去庫(kù)存↓↓衰退期資料來源：粵開證券研究院站在當(dāng)下，我們看到和前述相似的結(jié)論：煤炭除外初期；于其他。策略研究大類行業(yè)二級(jí)行業(yè)細(xì)分行業(yè)庫(kù)存周期策略研究大類行業(yè)二級(jí)行業(yè)細(xì)分行業(yè)庫(kù)存周期美林時(shí)鐘采礦業(yè)—煤炭開采和洗選業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期石油和天然氣開采業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期有色金屬礦采選業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期黑色金屬礦采選業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期非金屬礦采選業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期開采專業(yè)及輔助性活動(dòng)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期其他采礦業(yè)被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存滯脹期制造業(yè)加工冶煉石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期非金屬礦物制品業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期化學(xué)纖維制造業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期橡膠和塑料制品業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期造紙及紙制品業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期木材加工及木、竹、藤、棕、草制品業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期廢棄資源綜合利用業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期設(shè)備制造電氣機(jī)械及器材制造業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期金屬制品業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期儀器儀表制造業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期通用設(shè)備制造業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期專用設(shè)備制造業(yè)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存過熱期鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存過熱期金屬制品、機(jī)械和設(shè)備修理業(yè)被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存滯脹期消費(fèi)制造醫(yī)藥制造業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期汽車制造被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期農(nóng)副食品加工業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期食品制造業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期酒、飲料和精制茶制造業(yè)被動(dòng)去庫(kù)存復(fù)蘇期紡織服裝、服飾業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存衰退期資料來源：粵開證券研究院策略研究圖表18