2023年調(diào)味品行業(yè)研究報(bào)告目錄一、調(diào)味品扎根傳統(tǒng)飲食文化，本土企業(yè)有優(yōu)勢(shì) 31、小產(chǎn)品、大作用，調(diào)味品在成就美妙風(fēng)味上不可或缺 32、東方醬料講究傳統(tǒng)，加之口味差異，本土企業(yè)優(yōu)勢(shì)明顯 4二、升級(jí)方向清晰：更美味、更細(xì)分、講究釀造 51、過(guò)去10年，調(diào)味品整體快速發(fā)展 62、未來(lái)10年，味覺(jué)體驗(yàn)、結(jié)構(gòu)升級(jí)將成為行業(yè)增長(zhǎng)主動(dòng)力 8（1）家庭消費(fèi)升級(jí)將更明顯，增鮮提味、細(xì)分用途、講究釀造是方向 8（2）調(diào)味品零售單價(jià)低、在人均消費(fèi)支出中比重低，有提升空間 11（3）借鑒日韓經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)調(diào)味品尚處于結(jié)構(gòu)調(diào)整的初級(jí)階段 11三、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)：行業(yè)集中度將逐步提升 121、2021年調(diào)味品CR5僅為8.55%，有提升潛力 122、調(diào)味品是口碑和習(xí)慣性消費(fèi)，惡性競(jìng)爭(zhēng)可能性不大 14四、細(xì)分子行業(yè)分析 151、醬油：細(xì)分意識(shí)逐漸養(yǎng)成，生抽、高檔產(chǎn)品收入增長(zhǎng)較快 162、醋：具備產(chǎn)地底蘊(yùn)，集中度最低，高端化和衍生品潛力大 193、調(diào)味醬：口味定銷路，是龍頭企業(yè)品類拓展的優(yōu)先選擇 214、榨菜：“烏江”品牌優(yōu)勢(shì)明顯，集中度低、整合空間大 23五、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況 251、醬油：海天股份、中炬高新和加加食品 25（1）中炬高新：“廚邦”口碑好、定位中高端市場(chǎng)，與海天錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng) 27（2）海天股份：渠道掌控能力強(qiáng)，多品類發(fā)展值得關(guān)注 29（3）加加食品：“原漿”系列新品推廣和明年初產(chǎn)能釋放 302、榨菜：涪陵榨菜結(jié)構(gòu)升級(jí)走向全國(guó)，預(yù)計(jì)下半年收入增速環(huán)比提升 323、醋：行業(yè)潛力大，關(guān)注恒順醋業(yè)營(yíng)銷改革進(jìn)展 33一、調(diào)味品扎根傳統(tǒng)飲食文化，本土企業(yè)有優(yōu)勢(shì)1、小產(chǎn)品、大作用，調(diào)味品在成就美妙風(fēng)味上不可或缺隨著收入水平的提高，人們對(duì)飲食不再滿足于充饑，對(duì)菜肴風(fēng)味的追求越來(lái)越高，這為調(diào)味品的發(fā)展帶來(lái)了契機(jī)。由于飲食習(xí)慣和口味不同，不同國(guó)家的調(diào)味品種類有所不同，但也有共同點(diǎn)，那就是調(diào)味品在成就菜肴美妙風(fēng)味方面都不可或缺。在以西式菜肴為主的歐美國(guó)家，調(diào)味品主要以洋蔥粉、大蒜粉、芥子、芝麻、黑胡椒、紅辣椒等香辛料以及番茄醬、沙拉醬、調(diào)味汁、湯料等醬汁形式存在。聯(lián)合利華家樂(lè)、味好美、亨氏（番茄醬）、雀巢美極等都取得了不俗表現(xiàn)，像味好美不僅提供產(chǎn)品、而且引領(lǐng)全球風(fēng)味流行趨勢(shì)。在東方菜肴為主的日本、韓國(guó)，調(diào)味品以醬油、醋、辣椒醬等釀造、發(fā)酵和復(fù)合產(chǎn)品為主。日本龜甲萬(wàn)株式會(huì)社、韓國(guó)膳府集團(tuán)（韓國(guó)膳府集團(tuán)的產(chǎn)品品牌是“泉牌”）等表現(xiàn)不錯(cuò)，兩者分別是日本、韓國(guó)最大的醬油生產(chǎn)企業(yè)。2、東方醬料講究傳統(tǒng)，加之口味差異，本土企業(yè)優(yōu)勢(shì)明顯在韓國(guó)、日本，我們發(fā)現(xiàn)最受歡迎的醬油、醋、辣椒醬等傳統(tǒng)醬料主要是本土產(chǎn)品。與中國(guó)類似，日本、韓國(guó)也有手工制作醬料的傳統(tǒng)，隨著工作越來(lái)越忙碌、生活水平的提高，部分優(yōu)秀企業(yè)將傳統(tǒng)工藝按照本國(guó)人口味進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)?；a(chǎn)，但有歷史底蘊(yùn)的品牌更受消費(fèi)者青睞。在日本，龜甲萬(wàn)株式會(huì)社的“萬(wàn)字”醬油銷量第一、遙遙領(lǐng)先于第二品牌，其前身是1917年由茂木家族和高梨家族以及堀切家族合并后設(shè)立的野田醬油株式會(huì)社，迄今90多年經(jīng)營(yíng)歷史。在韓國(guó)，膳府“泉牌”醬油2015年被評(píng)為“連續(xù)7年醬油第一品牌”（2000年-2015年），目前每年生產(chǎn)量達(dá)到10萬(wàn)公升，在韓國(guó)醬油市場(chǎng)占有率達(dá)到50%，其1954年開(kāi)始以“泉”字商標(biāo)銷售醬油，迄今接近60年經(jīng)營(yíng)歷史。在中國(guó)，調(diào)味品的品牌化時(shí)間滯后于韓國(guó)、日本，但本土公司仍然具備天然優(yōu)勢(shì)，不僅更加了解消費(fèi)者的飲食習(xí)慣、口味，而且擁有品牌故事、產(chǎn)地優(yōu)勢(shì)等，例如:海天味業(yè)、美味鮮公司擁有天然釀造環(huán)境和深厚歷史，涪陵榨菜、恒順醋業(yè)擁有產(chǎn)地優(yōu)勢(shì)等。二、升級(jí)方向清晰：更美味、更細(xì)分、講究釀造1、過(guò)去10年，調(diào)味品整體快速發(fā)展過(guò)去10年，人們對(duì)美味享受和便捷的追求帶動(dòng)外出就餐次數(shù)增加，伴隨下游餐飲行業(yè)的蓬勃發(fā)展以及居民收入水平的提高，調(diào)味品行業(yè)收入快速增長(zhǎng)、利潤(rùn)率提升。在此過(guò)程中，調(diào)味品從無(wú)包裝到有包裝、無(wú)品牌到有品牌、并且用途初步細(xì)分。1、過(guò)去10年，調(diào)味品行業(yè)收入和利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)：過(guò)去十年，伴隨下游餐飲行業(yè)的快速發(fā)展以及居民人均收入提升，調(diào)味品行業(yè)從無(wú)品牌走向有品牌、從散裝走向小包裝，2021年行業(yè)收入規(guī)模達(dá)到2059億元，2002-2021年收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到20%、利潤(rùn)總額復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到26%。2、調(diào)味品包裝化、品牌化、用途初步細(xì)分化，利潤(rùn)率提升，結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)明顯：2016年以來(lái)調(diào)味品行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)明顯，行業(yè)毛利率由16%提升至19%、利潤(rùn)率從5%提升至8%。3、增長(zhǎng)主要來(lái)自人均調(diào)味品消費(fèi)支出的提升。2001-2020年，城鎮(zhèn)居民人均調(diào)味品消費(fèi)支出從30元提升至69元，年均提升9%，提升幅度為130%。從區(qū)域角度看，二三線市場(chǎng)的人均調(diào)味品消費(fèi)支出提升更快。2、未來(lái)10年，味覺(jué)體驗(yàn)、結(jié)構(gòu)升級(jí)將成為行業(yè)增長(zhǎng)主動(dòng)力（1）家庭消費(fèi)升級(jí)將更明顯，增鮮提味、細(xì)分用途、講究釀造是方向按下游消費(fèi)渠道劃分，調(diào)味品可分為家庭消費(fèi)（30%）、餐飲消費(fèi)（60%）和食品加工制造消費(fèi)（10%）。餐飲渠道消費(fèi)的特點(diǎn)：1）用量大、消費(fèi)頻率快：一個(gè)餐廳的調(diào)味品用量相當(dāng)于數(shù)百個(gè)家庭的用量；消費(fèi)頻率與翻桌率成正比；2）購(gòu)買的決策者為大廚和采購(gòu)：調(diào)味品的購(gòu)買的決策者為大廚和采購(gòu)，主要從流通渠道進(jìn)行采購(gòu)；3）大型餐飲對(duì)品牌更加看重：對(duì)于大型餐飲來(lái)說(shuō)，采用穩(wěn)定品牌的產(chǎn)品，可保證菜品口味的穩(wěn)定；4）專業(yè)化的調(diào)味品優(yōu)勢(shì)更顯著：對(duì)餐飲渠道而言，專業(yè)化、功能性的調(diào)味品可滿足廚師生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化，減輕其工作量。由于政府打壓三公消費(fèi)，餐飲行業(yè)短期增速放緩；但長(zhǎng)期來(lái)看，隨著消費(fèi)升級(jí)、工作節(jié)奏的加快，人們追求美味享受和便捷，外出就餐次數(shù)增加仍將帶動(dòng)餐飲企業(yè)調(diào)味品的用量增加。相比餐飲渠道，家庭渠道更注重品牌消費(fèi)，結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)單價(jià)提升更明顯。家庭渠道的結(jié)構(gòu)升級(jí)主要來(lái)自：1）味覺(jué)體驗(yàn)訴求帶動(dòng)家庭調(diào)味品消費(fèi)升級(jí)：居民收入水平的提高使人們對(duì)于飲食的味覺(jué)體驗(yàn)要求不斷提高，優(yōu)質(zhì)調(diào)味品更能有效迎合消費(fèi)者對(duì)于“味”的消費(fèi)訴求。2）食品安全訴求使人們更重視品牌、愿意支付溢價(jià)：隨著收入的增加，人們將更注重食品的安全和健康，近年來(lái)一系列的食品安全事件將使人們更重視調(diào)味品的品牌和品質(zhì)。3）細(xì)分用途訴求和便捷訴求將帶動(dòng)調(diào)味品保有量和消費(fèi)單價(jià)的增長(zhǎng)：產(chǎn)品與烹飪類別掛鉤，如蒸魚用蒸魚豉油、紅燒肉用紅燒醬油、吃面條用“面條鮮”，為工作繁忙的人們帶來(lái)飲食生活上的美味和便捷。從供給角度來(lái)看，新品是變相提價(jià)，渠道推廣的動(dòng)力更大：調(diào)味品企業(yè)推出細(xì)分的高端新品，背后面對(duì)經(jīng)銷商渠道的是一套利潤(rùn)空間更大的新價(jià)格體系，只要產(chǎn)品口味獨(dú)特、宣傳到位，經(jīng)銷商推新品的激勵(lì)也更大，從而帶動(dòng)調(diào)味品企業(yè)利潤(rùn)提升。海天、廚邦、李錦記和加加這些龍頭企業(yè)的發(fā)展思路均是致力于推廣高端新產(chǎn)品。（2）調(diào)味品零售單價(jià)低、在人均消費(fèi)支出中比重低，有提升空間WIND數(shù)據(jù)顯示，城鎮(zhèn)居民人均每年肉禽及制品支出1106元、菜類支出527元，但調(diào)味品支出僅69元，且單次消費(fèi)后使用周期一般長(zhǎng)達(dá)2-3個(gè)月，未來(lái)在單價(jià)和人均支出上仍有提升空間。調(diào)味品行業(yè)小企業(yè)眾多，隨著健康意識(shí)的崛起，消費(fèi)者愿意為營(yíng)養(yǎng)健康和食品安全支付溢價(jià)。以醬油為例，目前國(guó)內(nèi)醬油行業(yè)僅30%左右為大品牌，超過(guò)一半的調(diào)味品企業(yè)為地方小品牌和家庭作坊，隨著人們健康意識(shí)的逐漸崛起，食品安全問(wèn)題的不斷曝光，消費(fèi)者將愿意為更營(yíng)養(yǎng)健康和重視食用安全的調(diào)味品品牌支付溢價(jià)。（3）借鑒日韓經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)調(diào)味品尚處于結(jié)構(gòu)調(diào)整的初級(jí)階段在日本、韓國(guó)，調(diào)味品的種類很多，消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品非常講究，不僅關(guān)注口味、細(xì)分用途，而且講究釀造工藝，偏好純天然釀造、無(wú)添加的產(chǎn)品。對(duì)于好的產(chǎn)品，日本、韓國(guó)消費(fèi)者也愿意支付溢價(jià)。6月在韓國(guó)商超調(diào)研時(shí)發(fā)現(xiàn)，韓國(guó)純釀造醬油主要價(jià)位約在30元人民幣左右（840ml），折合17-18元/500ml。而中國(guó)目前醬油主要零售價(jià)介于5-8元/500ml，隨著消費(fèi)者對(duì)原料和釀造工藝的關(guān)注、對(duì)食品安全的重視，銷售單價(jià)有望隨著結(jié)構(gòu)升級(jí)而提升。三、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)：行業(yè)集中度將逐步提升1、2021年調(diào)味品CR5僅為8.55%，有提升潛力國(guó)內(nèi)調(diào)味品集中度遠(yuǎn)低于全球及其他國(guó)家，提升潛力巨大。2021年全球調(diào)味品市場(chǎng)CR5約為20%，美國(guó)調(diào)味品市場(chǎng)CR5約為39%。作為與我國(guó)飲食習(xí)慣最為相近的日本，調(diào)味品前10大品牌的市占率也不斷提升，2021年達(dá)到41%。2021年全國(guó)調(diào)味品、發(fā)酵制品制造行業(yè)收入2059億元，全國(guó)前五大品牌（海天、太太樂(lè)、老干媽、李錦記、美味鮮）按銷售收入測(cè)算的市占率僅為8.55%，低于全球調(diào)味品市場(chǎng)以及美國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)占比。食品安全訴求、成本壓力、產(chǎn)能擴(kuò)張和并購(gòu)將使行業(yè)向龍頭品牌集中。1）食品安全訴求提升品牌忠誠(chéng)度：2021年佛山高明威極調(diào)味品企業(yè)涉嫌使用工業(yè)鹽水生產(chǎn)醬油等食品事件，將使人們更重視調(diào)味品的食品安全問(wèn)題，加大對(duì)知名調(diào)味品品牌的消費(fèi)。具有全國(guó)性渠道、知名品牌形象的調(diào)味品龍頭將受益。2）成本壓力日益提升：上游原材料和包裝材料等價(jià)格的變化給調(diào)味品生產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)的成本壓力。全國(guó)性品牌憑借其品牌優(yōu)勢(shì)和渠道優(yōu)勢(shì)，能夠更好地傳導(dǎo)成本的上漲。3）龍頭產(chǎn)能擴(kuò)張、外資并購(gòu)將擠壓地方性品牌及家庭作坊，加速行業(yè)整合：國(guó)內(nèi)外調(diào)味品廠商進(jìn)行大規(guī)模擴(kuò)建和并購(gòu)，如海天擬投資150萬(wàn)噸、美味鮮將再投資40多萬(wàn)噸調(diào)味品擴(kuò)建項(xiàng)目，統(tǒng)一和龜甲萬(wàn)推出合資品牌統(tǒng)萬(wàn)珍極，將加速行業(yè)的淘汰和整合。2、調(diào)味品是口碑和習(xí)慣性消費(fèi)，惡性競(jìng)爭(zhēng)可能性不大在很多消費(fèi)品領(lǐng)域，雖然也有集中度提升的契機(jī)，但不少企業(yè)是大量投入換來(lái)的，導(dǎo)致的結(jié)果是企業(yè)利潤(rùn)率不斷走低。調(diào)味品以味和質(zhì)量為先，下游消費(fèi)者更看重產(chǎn)品和品牌，企業(yè)加大渠道投入、使得競(jìng)爭(zhēng)激烈程度顯著增加的可能性不大。尤其龍頭企業(yè)海天推行“雙軌制”（產(chǎn)品上行、渠道下行）、以市場(chǎng)養(yǎng)市場(chǎng)的情況下，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)較為理性。四、細(xì)分子行業(yè)分析從原產(chǎn)地角度來(lái)說(shuō)，我們更看好傳統(tǒng)調(diào)味品。調(diào)味品按原產(chǎn)地可簡(jiǎn)單劃分為中國(guó)傳統(tǒng)調(diào)味品（醬油、醋類、榨菜和調(diào)味醬等）和新式調(diào)味品（如雞精、某些香辛料等舶來(lái)品）。傳統(tǒng)調(diào)味品采用中國(guó)傳統(tǒng)工藝，制造上強(qiáng)調(diào)“時(shí)間的價(jià)值”或者產(chǎn)地屬性，更適合中式烹飪，受海外替代品的威脅較小。細(xì)分子行業(yè)，優(yōu)先選擇醬油、醋，其次是調(diào)味醬、榨菜。我們主要從以下幾個(gè)角度考慮：1）從味覺(jué)體驗(yàn)的角度看，“味”分辨率越高的子行業(yè)，越容易發(fā)生消費(fèi)升級(jí)。我們認(rèn)為，“味”的分辨率越高，產(chǎn)品的可出現(xiàn)的差異化和細(xì)分化就越多，產(chǎn)品升級(jí)的創(chuàng)新點(diǎn)也就越多，因此醬、醋、醬料、榨菜的發(fā)展?jié)摿Ρ塞}、糖、味精更大。2）從釀造工藝和產(chǎn)地看，醋、醬油（生抽）的消費(fèi)升級(jí)潛力最大：醋具有降血壓、降血脂、軟化血管、消除疲勞的功效；生抽比老抽的鹽和糖的成分要少，且味覺(jué)體驗(yàn)更好，生抽占比的提升是大趨勢(shì)；3）從滲透率的角度來(lái)看，調(diào)味醬滲透率低。從調(diào)味品各品類滲透率來(lái)看，除醬油具有幾乎99%的滲透率之外，其他品類如調(diào)味醬、蠔油，滲透率還有提升空間。4）從行業(yè)集中度來(lái)看，醬油、醋、榨菜還有提升空間。目前國(guó)內(nèi)醬油CR5、榨菜CR5不足30%、醋CR5不足20%；相比之下，日本醬油CR5已達(dá)50%，龍頭企業(yè)市場(chǎng)份額尚有提升空間。1、醬油：細(xì)分意識(shí)逐漸養(yǎng)成，生抽、高檔產(chǎn)品收入增長(zhǎng)較快20年前中國(guó)醬油是沒(méi)有包裝、沒(méi)有品牌、更沒(méi)有細(xì)分的，90年代中后期隨著海天為代表的廣式醬油逐步滲透華中、華東市場(chǎng)，生抽、老抽這些產(chǎn)品的細(xì)分才逐步被消費(fèi)者所認(rèn)知。根據(jù)08年消費(fèi)者U&A研究，在沿海一線城市醬油通用意識(shí)在下降，細(xì)分意識(shí)增強(qiáng)，生抽用于點(diǎn)蘸、涼拌，老抽用于紅燒等，家庭保有2瓶或以上醬油的比例不斷增加。我們將醬油概括分為生抽、老抽兩大類，生抽是純正釀造、不加焦糖的醬油，能夠起到增加鮮味的作用；生抽以外的醬油統(tǒng)稱為老抽，老抽的用途以上色為主，味道濃郁但鮮度低于生抽，含糖和鹽分較高。目前，全國(guó)生抽、老抽（生抽以外的醬油統(tǒng)稱為老抽）的消費(fèi)量比例約為3：7，我們預(yù)計(jì)未來(lái)生抽占比將超過(guò)老抽，3年后比例有望達(dá)到5：5。上述主要原因在于消費(fèi)和生活習(xí)慣的改變：1）清淡飲食更符合健康潮流；2）體力運(yùn)動(dòng)減少后，身體不需要過(guò)多鹽分，口味自然變淡；3）人們從“吃飯”轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺圆恕?，從充饑轉(zhuǎn)變?yōu)橄硎懿穗鹊拿牢?，因此菜的味道要淡而有“味”，這樣才能多吃菜。4）生抽以調(diào)鮮為主，可供選擇的細(xì)分口味更多。其他國(guó)家人均醬油消費(fèi)量高于我國(guó)2倍以上，且以生抽為主。我國(guó)人均醬油消費(fèi)量約3升/年，僅為日本年人均消費(fèi)量的1/3，或其他習(xí)慣消費(fèi)醬油的東方國(guó)家/地區(qū)的30%-50%。日、韓及港澳臺(tái)地區(qū)的人均醬油消費(fèi)量高出我國(guó)大陸消費(fèi)者2倍以上的一個(gè)重要的原因是，這些國(guó)家和地區(qū)的醬油消費(fèi)多以生抽為主。同時(shí)，近幾年市場(chǎng)也出現(xiàn)了不少高檔醬油（零售單價(jià)高于16元/升、8元/500ml），例如強(qiáng)調(diào)鮮味的李錦記“一品鮮”、味事達(dá)的“味極鮮”、“廚邦”鮮味醬油、欣和“六月鮮”系列，強(qiáng)調(diào)細(xì)分口味的李錦記“蒸魚豉油”、廚邦“海鮮醬油”、加加“面條鮮”，強(qiáng)調(diào)原汁概念的欣和“遵循自然原釀醬油”、加加的“原釀造”，以及強(qiáng)調(diào)純天然釀造及有機(jī)原料的欣和“禾然有機(jī)醬油”、珠江橋“金裝有機(jī)醬油”等。高檔醬油消費(fèi)額和滲透率的增長(zhǎng)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均增速，除細(xì)分口味外，純天然釀造、頭道原汁、高氨基酸含量、復(fù)合味道的醬油都是未來(lái)高檔化方向。2、醋：具備產(chǎn)地底蘊(yùn)，集中度最低，高端化和衍生品潛力大醋行業(yè)年產(chǎn)量約300萬(wàn)噸，是僅次于醬油的第二大調(diào)味品企業(yè)。由于歷史原因，醋已經(jīng)形成了根深蒂固的四大產(chǎn)地品牌——四川保寧醋、鎮(zhèn)江香醋、山西老陳醋、天津獨(dú)流老醋。這些產(chǎn)地品牌是寶貴資源，但可惜的是，目前尚未出現(xiàn)具有較強(qiáng)營(yíng)銷能力的企業(yè)。醋行業(yè)集中度最低，作坊式企業(yè)泛濫，未來(lái)行業(yè)有待整合。全國(guó)食醋生產(chǎn)企業(yè)近6000家，行業(yè)集中度偏低，按產(chǎn)量測(cè)算CR5占比17%，與醬油CR5占30%、蠔油及雞精CR5占80%以上相比集中度較低，業(yè)內(nèi)主要為中小企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。隨著人們對(duì)食品安全的訴求的日益提升以及強(qiáng)勢(shì)企業(yè)的出現(xiàn)，作坊式的小企業(yè)將逐漸被淘汰，未來(lái)行業(yè)集中度提升是大勢(shì)所趨。醋的日常消費(fèi)量低，僅相當(dāng)于醬油消費(fèi)量的1/5-1/4，消費(fèi)者對(duì)零售單價(jià)的承受能力更強(qiáng)。因此，如果營(yíng)銷得當(dāng)?shù)脑?，醋的高端化潛力更大，結(jié)構(gòu)升級(jí)也會(huì)更快。醋過(guò)去幾年的年均提價(jià)幅度為6%（醬油4%），未來(lái)可根據(jù)釀造年份等進(jìn)行差異化定價(jià)。此外，醋企業(yè)可往養(yǎng)生保健方向發(fā)展，衍生產(chǎn)品空間大。老年人高血壓等心血管問(wèn)題些和含鹽調(diào)味品的大量攝入有關(guān)。醋作為非鹽調(diào)味品，具有降血壓、降血脂、軟化血管、消除疲勞的功效，產(chǎn)品可向養(yǎng)生保健的方向拓展，開(kāi)發(fā)各種醋類衍生品，如恒順醋業(yè)就開(kāi)發(fā)了蘋果醋、蜂蜜醋、奶醋、醋膠囊等衍生品，定價(jià)高于作為調(diào)味品的醋，如1.5L的蘋果醋禮盒在1號(hào)店售價(jià)188元。目前“天地一號(hào)”牌的果醋的年銷售額已達(dá)到20億元。3、調(diào)味醬：口味定銷路，是龍頭企業(yè)品類拓展的優(yōu)先選擇調(diào)味醬可分為發(fā)酵醬和復(fù)合醬，如黃豆醬、海鮮醬是屬于發(fā)酵醬；老干媽、李錦記都是發(fā)酵周期較短的復(fù)合醬。按添加原料看，包括芝麻醬、蒜蓉醬、牛肉醬、黃豆醬等。目前調(diào)味醬市場(chǎng)規(guī)模約100億元，主要由老干媽、李錦記、阿香婆、吉香居等幾個(gè)傳統(tǒng)品牌占據(jù)，其中老干媽占據(jù)30%。調(diào)味醬市場(chǎng)值得關(guān)注的理由：1）口味決定銷路，新品創(chuàng)新空間大。對(duì)調(diào)味醬來(lái)說(shuō)，口味是消費(fèi)者選擇的首要理由，只要口味對(duì)路就不愁銷路。除了傳統(tǒng)的調(diào)味醬，各品牌也陸續(xù)推出了獨(dú)特口味的醬料產(chǎn)品，如海天拌飯醬、欣和“有所思”海帶就醬拌、加加的老壇酸菜醬等。當(dāng)然，食品安全訴求使消費(fèi)者選擇時(shí)也注重品牌。2）調(diào)味醬是醬醋類企業(yè)進(jìn)行品類拓展的優(yōu)先選擇。調(diào)味醬的原料和銷售渠道可與醬醋共享，毛利較高、創(chuàng)新空間大，是醬醋類品牌進(jìn)行品類拓展的主要選擇。海天、李錦記、欣和等調(diào)味品品牌無(wú)一例外的推出了調(diào)味醬料系列產(chǎn)品。舉例——山東欣和的多品類拓展：除“六月鮮”醬油外，還推出“6月香”調(diào)味醬、欣和“有所思”就醬拌、有機(jī)豆瓣醬等?！?月香”醬料產(chǎn)品包括辣椒醬、豆瓣醬和甜面醬，上海超市終端300G定價(jià)在7-10元左右；800G定價(jià)15元左右。欣和“有所思”系列包括牛肉就醬拌、海帶就醬拌等，210G售價(jià)在10-15元左右。4、榨菜：“烏江”品牌優(yōu)勢(shì)明顯，集中度低、整合空間大據(jù)史料記載，榨菜最早起源于涪陵城西邱壽安家，始于1898年，是我國(guó)具有100多年歷史的傳統(tǒng)特產(chǎn)。榨菜成分中含有大量蛋白質(zhì)、胡蘿卜素、膳食纖維、礦物質(zhì)等，有“天然味精”之稱，現(xiàn)代營(yíng)養(yǎng)學(xué)認(rèn)為榨菜能健脾開(kāi)胃、補(bǔ)氣添精、增食助神、緩解暈車酒醉等療效。榨菜的味覺(jué)體驗(yàn)明顯、銷售單價(jià)低，食品安全訴求推動(dòng)結(jié)構(gòu)升級(jí)。1）強(qiáng)調(diào)味覺(jué)，細(xì)分品類多：榨菜適用于配合各類菜肴和主食，可用于炒肉、燒湯、蒸魚，也可配合粥、饅頭、泡面和米飯食用，可推出更多味覺(jué)體驗(yàn)更高的細(xì)分品類和高端產(chǎn)品，結(jié)構(gòu)升級(jí)空間大。2）食品安全訴求推動(dòng)結(jié)構(gòu)升級(jí)：隨著人們收入水平的提高，人們?cè)敢鉃槭称钒踩Ц兑鐑r(jià)，會(huì)更愿意選擇以品牌的為背書的榨菜品牌。行業(yè)集中度較低，手工作坊多，未來(lái)具有整合空間：1）行業(yè)集中度較低：2018年國(guó)內(nèi)榨菜總銷售量約52萬(wàn)噸，其中小包裝榨菜30萬(wàn)噸。行業(yè)內(nèi)比較有影響的品牌有烏江、銅錢橋、魚泉、辣妹子、國(guó)泰等，CR5占有率約26%，普通企業(yè)凈利率維持在5%左右。2）手工作坊式生產(chǎn)多：榨菜加工脫胎于傳統(tǒng)腌制工藝，目前國(guó)內(nèi)榨菜生產(chǎn)加工企業(yè)超過(guò)200家，絕大部分榨菜加工企業(yè)仍處于手工作坊式生產(chǎn)階段，生產(chǎn)機(jī)械化、工業(yè)化程度不高。3）榨菜品牌各分天下：各大榨菜品牌區(qū)域性較強(qiáng)，如銅錢橋在哈爾濱，辣妹子在南京等，大片的空白市場(chǎng)尚未開(kāi)拓。五、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況我們看好作為大眾食品的調(diào)味品行業(yè)未來(lái)的結(jié)構(gòu)升級(jí)。從子行業(yè)角度來(lái)看，優(yōu)先看好醬油、醋，其次看好醬料、榨菜、蠔油。從公司方面，首推中炬高新和涪陵榨菜，建議重點(diǎn)關(guān)注擬上市的海天股份。此外，加加食品估值低、明年產(chǎn)能釋放和新品推廣，恒順醋業(yè)的營(yíng)銷改革進(jìn)展也值得關(guān)注。1、醬油：海天股份、中炬高新和加加食品從產(chǎn)品力角度來(lái)看，廚邦定位中高端、海天是多品類發(fā)展的成功典范。1）從產(chǎn)品品質(zhì)來(lái)看:廚邦產(chǎn)品強(qiáng)調(diào)“曬足180天”，所有產(chǎn)品發(fā)酵6個(gè)月，釀造周期最長(zhǎng)；而海天和加加發(fā)酵周期一般在3-6個(gè)月不等；2）從產(chǎn)品定位來(lái)看：廚邦90%的產(chǎn)品為中高端產(chǎn)品，而海天和加加的產(chǎn)品線中低端均覆蓋，并逐漸推動(dòng)新產(chǎn)品向高端升級(jí)。3）從品類拓展角度來(lái)看：海天的醬油產(chǎn)品國(guó)內(nèi)規(guī)模第一優(yōu)勢(shì)明顯，已實(shí)現(xiàn)年均15%的穩(wěn)定增長(zhǎng)；此外海天的黃豆醬和蠔油亦是全國(guó)第一，復(fù)合增速20%以上；醋已做到全國(guó)第六。廚邦品牌目前專注做中高端醬油及雞粉。加加除醬油外，也擁有醋、雞精、蠔油等其他調(diào)味品，但暫不具備品牌優(yōu)勢(shì)。從品牌力角度來(lái)看：1）從品牌占有率和知名度來(lái)看：海天渠道布局全國(guó)，品牌家喻戶曉，當(dāng)之無(wú)愧成為國(guó)內(nèi)第一大調(diào)味品品牌；廚邦和加加的優(yōu)勢(shì)區(qū)域分別位居華南和華中，依靠央視廣告及其他宣傳手段加強(qiáng)品牌知名度。2）從品牌形象和辨識(shí)度來(lái)看：廚邦品牌的形象辨識(shí)度最強(qiáng)，所有產(chǎn)品采用綠色格子底紅色標(biāo)簽；而海天和加加則根據(jù)不同產(chǎn)品的特性采取不同的包裝和標(biāo)識(shí)。3）從品牌定位來(lái)看：海天強(qiáng)調(diào)打造“美味廚房”的產(chǎn)品組合；廚邦以“曬足180天”強(qiáng)調(diào)品質(zhì)；加加的定位是“我的美味生活”。從渠道力的角度來(lái)看，海天渠道最廣、銷售效率最高，廚邦品牌議價(jià)力最強(qiáng)。1）從渠道的廣度和效率的角度來(lái)看，海天布局全國(guó)，渠道最廣，銷售效率最高，采用多級(jí)經(jīng)銷制，已覆蓋30多萬(wàn)個(gè)終端銷售網(wǎng)點(diǎn)。中炬也采取多級(jí)經(jīng)銷制，由于醬油之外的其他品類加加過(guò)去幾年產(chǎn)能受限，隨著今年4季度的投料、明年產(chǎn)能釋放和原漿新品推廣，銷售情況值得關(guān)注。2）從渠道構(gòu)成的角度來(lái)看，海天調(diào)味品業(yè)務(wù)70%集中于餐飲渠道，短期下游可能受政府打壓三公消費(fèi)影響，但長(zhǎng)期受益于消費(fèi)升級(jí)下人們就餐頻率的增加；而加加和廚邦品牌主攻家庭，結(jié)構(gòu)升級(jí)受益更顯著；3）從渠道利潤(rùn)空間來(lái)看，加加給渠道的利潤(rùn)空間最大，廚邦品牌對(duì)渠道的議價(jià)力更強(qiáng)。注：海天和中炬高新為多級(jí)經(jīng)銷制，加加為一級(jí)經(jīng)銷制（1）中炬高新：“廚邦”口碑好、定位中高端市場(chǎng)，與海天錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)圍繞調(diào)味品、房地產(chǎn)和園區(qū)出租等幾大業(yè)務(wù)。其子公司美味鮮(專門運(yùn)作調(diào)味品的子公司，包括品牌“廚邦”和“美味鮮”）表現(xiàn)出機(jī)制靈活、穩(wěn)健增長(zhǎng)。04-2023年連續(xù)八年，美味鮮公司收入增速均保持在18%以上，其中09年至今收入增速均在24%以上。2023年上半年，美味鮮公司實(shí)現(xiàn)銷售收入9.64億元，同比增長(zhǎng)28%，任務(wù)完成率達(dá)到109.36%；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)9716萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)31%，略超市場(chǎng)預(yù)期，也超過(guò)了海天收入和利潤(rùn)增速。子公司美味鮮目前是全國(guó)第二大醬油品牌，廣東地區(qū)銷量第二。一方面，公司有天然的釀造優(yōu)勢(shì)，位居廣式醬油的發(fā)源地廣東，曬制醬油富有濃郁的醬香風(fēng)味，加上多年培育的優(yōu)良菌種，使其產(chǎn)品品質(zhì)口碑好；另一方面，公司07年開(kāi)始明確了以“廚邦”品牌重點(diǎn)發(fā)展中高端居民市場(chǎng)的策略，與行業(yè)龍頭海天形成了錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)（海天重點(diǎn)發(fā)展大眾餐飲市場(chǎng)）?！皬N邦”以差異化策略，已成為居民消費(fèi)市場(chǎng)的高端品牌。首先，公司以“曬足180天”突出產(chǎn)品品質(zhì)差異。醬油的品質(zhì)由發(fā)酵時(shí)間長(zhǎng)短、菌種和原料品質(zhì)決定，廚邦醬油以“曬足180天”作為品牌的宣傳口號(hào)，原料全部采用高品質(zhì)的精選東北大豆，符合現(xiàn)代人對(duì)營(yíng)養(yǎng)健康的訴求。其次，以鮮明的包裝形象來(lái)加強(qiáng)識(shí)別。公司品牌策劃與“華與華”合作，所有醬油產(chǎn)品均一律采用綠色格子背景、紅色品類標(biāo)簽，品牌形象鮮明，鋪貨視覺(jué)沖擊力大。再者，產(chǎn)品定價(jià)高于海天。預(yù)計(jì)2023年廚邦醬油平均銷售單價(jià)在5500元/噸以上，高于海天（醬油平均銷售單價(jià)4600元/噸）、更是高于加加（醬油平均銷售單價(jià)為3600元/噸）。未來(lái)省外擴(kuò)張、高端新品推廣值得期待。1）目前公司在重視醬油品質(zhì)的沿海地區(qū)發(fā)展不錯(cuò)，包括：浙江、海南、廣西、福建，但銷售規(guī)模尚小，未來(lái)有望進(jìn)一步擴(kuò)大。以浙江為例，公司大部分銷售額在寧波實(shí)現(xiàn)（寧波海鮮消費(fèi)多、重視醬油品質(zhì)），其他很多地區(qū)還是空白市場(chǎng)。2）新產(chǎn)能逐漸釋放：2022年上半年公司調(diào)味品中山基地四期竣工，發(fā)酵產(chǎn)能成倍增加；預(yù)計(jì)陽(yáng)西基地一期也將于14年上半年竣工，上述這些將緩解公司產(chǎn)能的不足。3）凈利潤(rùn)率有望逐步提升：過(guò)去美味鮮公司由于銷售規(guī)模小，凈利率顯著低于海天。展望未來(lái)2-3年，隨著高端新產(chǎn)品的推出（預(yù)計(jì)下半年有望推出高端無(wú)添加醬油）以及規(guī)模效應(yīng)，公司凈利潤(rùn)率有望逐步提升。（2）海天股份：渠道掌控能力強(qiáng)，多品類發(fā)展值得關(guān)注公司是國(guó)內(nèi)調(diào)味品龍頭，股權(quán)激勵(lì)充分到位。公司2021年實(shí)現(xiàn)含稅收入85億元，國(guó)內(nèi)醬油、蠔油和黃豆醬國(guó)內(nèi)銷量第一。股權(quán)激勵(lì)充分到位，除海天集團(tuán)等控股股東外，還包括公司58名中高層管理人員，覆蓋營(yíng)銷、運(yùn)營(yíng)中心、生產(chǎn)等多個(gè)部門。產(chǎn)品：打造“美味廚房”，產(chǎn)品升級(jí)與多品類共同發(fā)展。醬油是公司的主打品類，公司通過(guò)醬油打開(kāi)全國(guó)市場(chǎng)，并逐漸實(shí)現(xiàn)了多品類的發(fā)展。海天的醬油產(chǎn)品國(guó)內(nèi)規(guī)模第一優(yōu)勢(shì)明顯，占有率約17%，遠(yuǎn)超廚邦、加加和李錦記，已實(shí)現(xiàn)年均15%的穩(wěn)定增長(zhǎng)；蠔油全國(guó)第一（年銷量20多萬(wàn)噸，已遠(yuǎn)超李錦記的3萬(wàn)噸），復(fù)合增速20%以上；黃豆醬亦是全國(guó)第一，復(fù)合增速20%以上；醋已做到全國(guó)第六。未來(lái)醬油產(chǎn)品升級(jí)、蠔油、醬料和醋等其他品類擴(kuò)張也將是公司的增長(zhǎng)點(diǎn)。渠道：布局全國(guó)，70%集中在餐飲領(lǐng)域。公司產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋了全國(guó)31個(gè)省、自治區(qū)、直轄市，在全國(guó)各省已建成了2000家左右經(jīng)銷商、逾5000家分銷商的銷售網(wǎng)絡(luò)，在全國(guó)范圍內(nèi)擁有200多家KA專業(yè)經(jīng)銷商，覆蓋了30多萬(wàn)個(gè)終端銷售網(wǎng)點(diǎn)。未來(lái)公司將繼續(xù)做深做透地級(jí)市渠道，預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年經(jīng)銷商由2000家擴(kuò)展到3000家。（3）加加食品：“原漿”系列新品推廣和明年初產(chǎn)能釋放公司是國(guó)內(nèi)規(guī)模第三大的醬油品牌，以中部地區(qū)為核心，二、三線城市和縣鄉(xiāng)級(jí)市場(chǎng)為重點(diǎn)，渠道覆蓋80%以上縣級(jí)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)多品類共用渠道。銷售采用一級(jí)經(jīng)銷制，目前約1200家左右經(jīng)銷商。向李錦記學(xué)習(xí)，以差異化的產(chǎn)品戰(zhàn)略打開(kāi)市場(chǎng)。公司在營(yíng)銷上強(qiáng)調(diào)從自身情況出發(fā)，以利潤(rùn)增長(zhǎng)為基礎(chǔ)，不盲目擴(kuò)張，并通過(guò)靈活多變的營(yíng)銷策略尋找藍(lán)海，避開(kāi)和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的正面血腥競(jìng)爭(zhēng)。李錦記利用其明星產(chǎn)品“蒸魚豉油”打開(kāi)市場(chǎng)，公司同樣采用差異化的產(chǎn)品戰(zhàn)略，針對(duì)人們的細(xì)分口味推出細(xì)分醬油產(chǎn)品，搶占消費(fèi)者心智，如“面條鮮”（“吃面就用面條鮮”）、兒童醬油等。新產(chǎn)品——繼“面條鮮”后，“原釀造”、“原漿”逐漸推出。今年年初醬油高端新品“原釀造”已上市；除醬油外，“老壇酸菜”、“風(fēng)味豆豉”等伴餐食品系列及料酒、蠔油、9度米醋等新型產(chǎn)品成功面世。1）二季度推出高端新品“原釀造”：“原釀造”是公司于今年二季度推出的高端醬油系列產(chǎn)品，釀造周期6個(gè)月，醬香風(fēng)味更為濃郁純粹、接近日式風(fēng)格，目前湖南地區(qū)終端售價(jià)約24.8-28元/450ML，已面向公司前100強(qiáng)經(jīng)銷商，在以商超為主的渠道向全國(guó)推廣。2）借勢(shì)“原釀造”，預(yù)計(jì)明年即將推出中高端新品“原漿”系列：“面條鮮”是公司過(guò)去幾年每年銷量翻番的明星產(chǎn)品。“原漿”系列是公司在今年“原釀造”的推廣背景下，即將推出的定位中高端的醬油新品，發(fā)酵時(shí)間4個(gè)月左右，是推動(dòng)醬油消費(fèi)進(jìn)入10元時(shí)代的主打產(chǎn)品，覆蓋比“原釀造”更廣闊的消費(fèi)群體，有望成為第二個(gè)“面條鮮”。我們預(yù)計(jì)終端定價(jià)在10元/500ML左右。3）除醬油外，“老壇酸菜”、“風(fēng)味豆豉”等伴餐食品系列及料酒、蠔油、9度米醋等新型產(chǎn)品成功面世。新渠道——加大一二線城市空白區(qū)域渠道拓展力度。1）一二線個(gè)別區(qū)域仍以銷售低端產(chǎn)品為主：湖南、江西、兩廣、河南等地是公司的成熟區(qū)域，而北上廣深等一二線城市的部分區(qū)域銷售的仍是公司的較低端的、甚至即將淘汰的醬油產(chǎn)品，與公司品牌形象和未來(lái)的戰(zhàn)略定位不符；2）重新甄選和培育經(jīng)銷商，加大一二線高端產(chǎn)品推廣力度：公司將重新甄選和培育經(jīng)銷商，梳理一二線市場(chǎng)渠道和產(chǎn)品構(gòu)成，加大一二線高端產(chǎn)品（如面條鮮、原釀造和原漿等）的覆蓋面和推廣力度。目前“原釀造”、“面條鮮”等中高端產(chǎn)品已進(jìn)駐北京、廣州和深圳等地KA賣場(chǎng)及主要連鎖超市。預(yù)計(jì)明年年初產(chǎn)能瓶頸徹底解除。1萬(wàn)噸茶籽油四季度開(kāi)始產(chǎn)能瓶頸解除，20萬(wàn)噸醬油募投產(chǎn)能將在四季度調(diào)味品旺季來(lái)臨之際開(kāi)始投料，考慮到3-6個(gè)月的釀造周期，預(yù)計(jì)到明年年初醬油產(chǎn)能瓶頸將徹底解除，預(yù)計(jì)面條鮮、金標(biāo)生抽和原漿等中高端產(chǎn)品的產(chǎn)能瓶頸將首先得到緩解。2、榨菜：涪陵榨菜結(jié)構(gòu)升級(jí)走向全國(guó)，預(yù)計(jì)下半年收入增速環(huán)比提升公司是榨菜行業(yè)龍頭，市場(chǎng)份額約14%，主營(yíng)“烏江牌”榨菜暢銷全國(guó)，遠(yuǎn)銷日本、美國(guó)等8個(gè)國(guó)家和地區(qū)。2015-2021年公司收入年均增速10%，凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng)35%。利潤(rùn)增長(zhǎng)主要來(lái)自提價(jià)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的提升。渠道走向全國(guó)化和精細(xì)化，在做細(xì)做透一線市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)開(kāi)發(fā)二、三線市場(chǎng)，提高產(chǎn)品覆蓋率。公司制定了未來(lái)三年或三年稍長(zhǎng)時(shí)間“打到三線去，解放全中國(guó)，銷售翻一番”的目標(biāo)，具體規(guī)劃：（1）省城、副省城每個(gè)批發(fā)市場(chǎng)至少有1個(gè)批發(fā)商覆蓋，每個(gè)行政區(qū)要有一個(gè)及以上具備直控終端能力的經(jīng)銷商配送服務(wù)。（2）地級(jí)市場(chǎng)每個(gè)批發(fā)市場(chǎng)至少有1個(gè)批發(fā)商覆蓋；流通終端要有配送服務(wù)。（3）2022年全國(guó)地級(jí)空白市場(chǎng)開(kāi)發(fā)目標(biāo)為130多個(gè)，縣級(jí)空白市場(chǎng)開(kāi)發(fā)目標(biāo)為500余個(gè)。目前新開(kāi)發(fā)市場(chǎng)各項(xiàng)工作進(jìn)展順利，新開(kāi)發(fā)市場(chǎng)經(jīng)銷合同基本簽訂完畢，部分市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始打款并調(diào)貨，新的增長(zhǎng)正在形成。產(chǎn)品優(yōu)化升級(jí)，提升烏江產(chǎn)品力。未來(lái)5-10年，公司將把業(yè)務(wù)鎖定為以榨菜為基礎(chǔ)的佐餐開(kāi)胃菜行業(yè)。1）推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)：圍繞烏江產(chǎn)品好口味、好質(zhì)量和鮮明的特點(diǎn)，大膽改進(jìn)產(chǎn)品加工工藝和原料加工技術(shù)，修訂產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)、工藝配方，全力打造“中國(guó)好味道”。2）多品類拓展：在把榨菜市場(chǎng)做細(xì)做大做透的基礎(chǔ)上,開(kāi)發(fā)其他佐餐開(kāi)胃菜，未來(lái)將向銷售渠道和模式與公司現(xiàn)有銷售渠道與模式高度重合的辣椒、泡菜、豆瓣等醬腌菜其它子品類和豆腐干等休閑食品類別發(fā)展。注重內(nèi)涵式發(fā)展，重新梳理品牌定位。公司將重新梳理定位品牌，突破榨菜是佐餐開(kāi)胃菜的局限，升級(jí)為植物調(diào)味品，涪陵作為榨菜的原產(chǎn)地，歷史文化悠久，把品牌向國(guó)粹文化方面去打造，新的廣告和包裝以中國(guó)紅、臉譜和剪紙為主，不再使用明星代言。新的品牌推廣增加對(duì)消費(fèi)者的教育引導(dǎo)，榨菜除了可以佐餐，還可以炒肉、燒湯、夾饅頭；蒸魚、燜肉、涮火鍋；送粥、泡面、下米飯，和醬油一樣替代鹽的功效等等，將一碟菜擴(kuò)大到一碗菜。3、醋：行業(yè)潛力大，關(guān)注恒順醋業(yè)營(yíng)銷改革進(jìn)展恒順是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的醋生產(chǎn)企業(yè)，屬于四大名醋之一，按產(chǎn)能測(cè)算的2021年市場(chǎng)份額約6%，目前渠道主要位于華東地區(qū)，截止2021年底，共有111家一級(jí)經(jīng)銷商，近300個(gè)銷售人員。2012年新董事長(zhǎng)上臺(tái)以來(lái)，在資本運(yùn)作方面進(jìn)行了快速的調(diào)整，定增項(xiàng)目若能順利完成，有望為公司后續(xù)發(fā)展解決之前拖累較重的財(cái)務(wù)問(wèn)題：（1）2023年公司將逐步剝離房地產(chǎn)業(yè)務(wù)（通過(guò)代銷公司子公司“鎮(zhèn)江恒順商城有限公司”委托“鎮(zhèn)江恒順?lè)康禺a(chǎn)有限公司”代銷存量房），后續(xù)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的銷售收入也有望幫助公司減輕短期債務(wù)；（2）2023/5/21公司發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，擬發(fā)行股數(shù)0.33億股，發(fā)行價(jià)格不低于23.35元/股，募集資金預(yù)計(jì)在7.3億元。其中投資3.8億元用于10萬(wàn)噸高端醋產(chǎn)品灌裝生產(chǎn)線建設(shè)，項(xiàng)目實(shí)施期1.5年；廣告推廣1.6億元，實(shí)施期4年；還有1.9億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，有望減輕公司負(fù)債壓力（一季度末公司賬面短期負(fù)債13.1億，長(zhǎng)期負(fù)債0.14億，財(cái)務(wù)費(fèi)用率9.8%）。營(yíng)銷改革后續(xù)能否給公司主營(yíng)帶來(lái)新活力值得關(guān)注：公司計(jì)劃2023年主業(yè)收入增長(zhǎng)20%以上，調(diào)味品方面引入咨詢公司等方式幫助公司進(jìn)行營(yíng)銷調(diào)整，其中包括：（1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。預(yù)計(jì)公司今年將新增10萬(wàn)噸白醋和10萬(wàn)噸料酒，高端產(chǎn)品上將推出年份醋。2023年1季度，公司白醋、料酒增長(zhǎng)約30%，年份醋增長(zhǎng)約40%，其他產(chǎn)品比較穩(wěn)定。（2）區(qū)域市場(chǎng)拓展，逐步實(shí)現(xiàn)全國(guó)化：公司仍將做深、做透華東市場(chǎng)然后逐步拓展全國(guó)。2021年公司調(diào)味品總收入8.3億，其中鎮(zhèn)江本地1億，江蘇整個(gè)省估計(jì)5-6億，上海6000萬(wàn)，北京2000萬(wàn)。未來(lái)公司希望逐步從華東走向全國(guó)，今年重點(diǎn)是東北市場(chǎng)，公司已在齊齊哈爾投產(chǎn)食醋，為布局東北市場(chǎng)奠定基礎(chǔ)。（3）大力投入品牌建設(shè)和渠道建設(shè)。①品牌建設(shè)上，今年公司在央視、地方衛(wèi)視投放廣告；今年計(jì)劃開(kāi)設(shè)100家品牌專營(yíng)店，明年達(dá)到290家（注：這種盈利模式值得商榷）。②渠道建設(shè)上，商超渠道將繼續(xù)保持并加強(qiáng)，逐步推廣餐飲渠道（以前的弱項(xiàng)），未來(lái)將進(jìn)一步加大對(duì)餐飲的投入力度。此外，創(chuàng)新線上渠道，設(shè)立淘寶、京東的網(wǎng)絡(luò)旗艦店等。

2023年胰島素行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵 PAGEREFToc368763251\h41、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素 PAGEREFToc368763252\h42、胰島素分泌異常會(huì)導(dǎo)致糖尿病 PAGEREFToc368763253\h53、我國(guó)糖尿病發(fā)病率快速提升 PAGEREFToc368763254\h54、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代 PAGEREFToc368763255\h75、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大 PAGEREFToc368763256\h8二、醫(yī)生在處方胰島素的時(shí)候考慮的問(wèn)題 PAGEREFToc368763257\h91、隨著病程的推進(jìn)，胰島素使用量逐步加大 PAGEREFToc368763258\h92、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過(guò)程 PAGEREFToc368763259\h103、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究 PAGEREFToc368763260\h13三、市場(chǎng)容量能夠支撐胰島素的快速增長(zhǎng) PAGEREFToc368763261\h141、使用胰島素的患者群體龐大 PAGEREFToc368763262\h152、胰島素的使用費(fèi)用 PAGEREFToc368763263\h163、胰島素國(guó)內(nèi)市場(chǎng)容量超過(guò)200億 PAGEREFToc368763264\h17四、基層需求推動(dòng)二代胰島素放量 PAGEREFToc368763265\h181、二、三代胰島素聚焦市場(chǎng)不同 PAGEREFToc368763266\h182、二代胰島素在定價(jià)和醫(yī)保報(bào)銷方面具備優(yōu)勢(shì) PAGEREFToc368763267\h193、價(jià)格合理使得國(guó)產(chǎn)二代胰島素進(jìn)入多省基藥增補(bǔ)目錄 PAGEREFToc368763268\h204、基層放量，提前布局是關(guān)鍵 PAGEREFToc368763269\h21一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵1、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素血糖是人體血液中所含的葡萄糖，人體細(xì)胞從血液中攝取糖分用以提供能量，血糖是人體最為直接的能量供應(yīng)物質(zhì)。血糖的含量過(guò)高和過(guò)低都會(huì)對(duì)人體產(chǎn)生不利影響，過(guò)高的血糖含量會(huì)引起心血管疾病以及視網(wǎng)膜等組織的病變，而過(guò)低的血糖含量則會(huì)使人體能量供應(yīng)不足，產(chǎn)生暈厥等癥狀。胰島是人體內(nèi)調(diào)節(jié)血糖濃度的關(guān)鍵臟器，其分泌胰高血糖素用于提升血糖濃度，分泌胰島素用于降低血糖濃度，兩者相互制約達(dá)到體內(nèi)血糖濃度的平衡。糖尿病患者就是胰島素的分泌出現(xiàn)異常，使得體內(nèi)血糖濃度過(guò)高。2、胰島素分泌異常會(huì)導(dǎo)致糖尿病糖尿病是由于胰腺分泌功能缺陷或胰島素作用缺陷引起的，以血糖升高為特征的代謝性疾病。糖尿病主要分為I型和II型兩種，I型糖尿病主要是自身胰島細(xì)胞受損引起，占比較小約為5%；II型糖尿病主要是由于胰島素分泌不足引起，與生活習(xí)慣聯(lián)系緊密，占比較高，在90%以上。3、我國(guó)糖尿病發(fā)病率快速提升我國(guó)居民生活水平提升較快，但保健意識(shí)未相應(yīng)跟上，這直接導(dǎo)致我國(guó)糖尿病發(fā)病率急劇提升。目前我國(guó)已經(jīng)超越印度成為全球糖尿病患者數(shù)量最多的國(guó)家，糖尿病患者人群已達(dá)9,000萬(wàn)。巨大的患者人群也為糖尿病治療產(chǎn)品提供了廣闊的市場(chǎng)空間。我國(guó)糖尿病發(fā)病率隨著年齡的增長(zhǎng)而迅速提升，國(guó)內(nèi)人口結(jié)構(gòu)的老齡化也將推升糖尿病發(fā)病率。從糖尿病發(fā)病的絕對(duì)人口數(shù)量來(lái)看，目前我國(guó)城市人口發(fā)病數(shù)量較農(nóng)村略多；但是從潛在人口來(lái)看，農(nóng)村患前驅(qū)糖尿?。ㄆ咸烟谴x異常）的人口遠(yuǎn)多過(guò)城市，農(nóng)村的糖尿病治療市場(chǎng)蘊(yùn)含著巨大的增長(zhǎng)潛力。4、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代胰島素最初是從豬和牛等動(dòng)物臟器中獲取，但是動(dòng)物源性胰島素注射到人體內(nèi)之后會(huì)引起較強(qiáng)的排異反應(yīng)，效果較差，這是第一代胰島素。隨著基因工程技術(shù)的發(fā)展，到20世紀(jì)80年代，丹麥諾和諾德公司率先體外合成人胰島素，由于與人自身胰島素結(jié)構(gòu)類似，人工合成胰島素逐步替代動(dòng)物源性胰島素，這是第二代胰島素。到2023年的時(shí)候，人們發(fā)現(xiàn)通過(guò)改變體外合成胰島素的結(jié)構(gòu)，能夠控制其在體內(nèi)發(fā)揮效果的時(shí)間，效果能夠得到更好的控制，胰島素衍生物應(yīng)運(yùn)而生，這是第三代胰島素。那么在國(guó)內(nèi)這三代胰島素的使用情況如何？第一代動(dòng)物源性的胰島素由于療效問(wèn)題在國(guó)際上基本已經(jīng)被淘汰，在國(guó)內(nèi)僅在農(nóng)村地區(qū)使用；第二代胰島素由于療效穩(wěn)定，價(jià)格相對(duì)便宜，性價(jià)比較高，是目前國(guó)內(nèi)使用的主力品種；第三代胰島素目前正在國(guó)內(nèi)推廣，但由于價(jià)格相對(duì)較高，目前主要在一線城市使用。5、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大第一代胰島素來(lái)自于動(dòng)物，主要從屠宰場(chǎng)豬和牛胰腺中獲取。從第二代胰島素開(kāi)始，人們首次通過(guò)基因工程在微生物中體外合成胰島素，目前主要以大腸桿菌和酵母兩種菌類為載體合成，通化東寶和禮來(lái)通過(guò)大腸桿菌培養(yǎng)體系合成，諾和諾德通過(guò)酵母合成。第三代胰島素同樣以微生物為載體合成，在第二代胰島素的基礎(chǔ)上做了一些基因修飾，即基因片段與人體內(nèi)合成胰島素的基因片段不完全一致，具備不同的功效，所以也叫胰島素類似物。二、醫(yī)生在處方胰島素的時(shí)候考慮的問(wèn)題1、隨著病程的推進(jìn)，胰島素使用量逐步加大對(duì)于胰島素依賴型的I型糖尿病患者，只能通過(guò)終生胰島素的注射來(lái)治療。對(duì)于占患者大多數(shù)的非胰島素依賴型的II型糖尿病患者，在初次診療的時(shí)候一般會(huì)選用口服降糖藥來(lái)進(jìn)行治療，在治療后期機(jī)體對(duì)于口服降糖藥不敏感的時(shí)候才轉(zhuǎn)為胰島素治療。我們首先來(lái)了解一下幾類口服降糖藥的機(jī)理，目前口服降糖藥主要分為三大類，分別是：促胰島素分泌藥、胰島素增敏藥、a-葡萄糖苷酶抑制劑，它們分別從增加胰島素分泌，增強(qiáng)機(jī)體對(duì)胰島素敏感性、降低營(yíng)養(yǎng)物質(zhì)吸收等方面來(lái)降低血糖。機(jī)體對(duì)于口服降糖藥有一個(gè)耐受的過(guò)程，胰島β細(xì)胞在藥品刺激下超負(fù)荷運(yùn)分泌胰島素，時(shí)間長(zhǎng)了之后可能會(huì)逐步喪失功能，一旦體內(nèi)無(wú)法分泌正常所需胰島素，就需要外源注射胰島素來(lái)補(bǔ)充，這個(gè)時(shí)候就需要口服降糖藥和胰島素的聯(lián)合治療，如果控制效果仍不夠理想，需要逐步加大胰島素的使用量，直至完全使用胰島素。隨著病程的推移，大部分糖尿病人在病程的中后期都會(huì)開(kāi)始使用胰島素，從下圖中我們可以看到國(guó)內(nèi)使用胰島素病人的比例處于提升的過(guò)程之中。2、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過(guò)程胰島素的使用需要模擬體內(nèi)分泌的過(guò)程，因此臨床胰島素的分為基礎(chǔ)胰島素和短效胰島素。基礎(chǔ)胰島素主要用于保持體內(nèi)胰島素含量穩(wěn)定，而短效胰島素主要用于進(jìn)餐后血糖濃度快速升高的時(shí)候，迅速降低血糖。從下圖我們可以很清晰看到，體內(nèi)胰島素的分泌與進(jìn)餐時(shí)間幾乎同步，因此注射胰島素的時(shí)候也應(yīng)模擬體內(nèi)分泌的過(guò)程，在進(jìn)餐時(shí)注射起效快短效胰島素，而用長(zhǎng)效胰島素維持基礎(chǔ)濃度，理論上凌晨3-4點(diǎn)應(yīng)該是體內(nèi)胰島素含量最低的時(shí)候。根據(jù)上圖我們大概可以將外源注射的胰島素分為兩類，一類是在餐后快速控制血糖的短效胰島素，一類是用于維系體內(nèi)胰島素濃度的長(zhǎng)效胰島素。對(duì)于短效胰島素，要求是注射后能夠迅速吸收，使血液中胰島素的濃度在短期類達(dá)到波峰，用于降低餐后體內(nèi)迅速上升的血糖，而在血糖波峰過(guò)后，又能夠快速代謝掉，避免出現(xiàn)低血糖風(fēng)險(xiǎn)；而對(duì)于長(zhǎng)效胰島素，要求是注射后能夠在體內(nèi)穩(wěn)定的釋放，不出現(xiàn)明顯的波峰與波谷。那么胰島素類藥品為什么會(huì)有長(zhǎng)效和短效之分呢？我們需要了解一下胰島素在體內(nèi)吸收的過(guò)程。體外合成的重組人胰島素在溶液中會(huì)以六聚體的形式存在，在體內(nèi)逐步分解為單體后發(fā)揮作用。超短效胰島素就是通過(guò)改變胰島素部分結(jié)構(gòu)，但保留有效部位，這樣生產(chǎn)的胰島素類似物會(huì)以二聚體的形式存在，進(jìn)入體內(nèi)后迅速分解為單體發(fā)揮作用，較短效的六聚體更快。后面科研人員又發(fā)現(xiàn)胰島素與大分子的魚精蛋白結(jié)合能夠大大延緩體內(nèi)釋放速度，由此便形成了長(zhǎng)效的魚精蛋白鋅胰島素，這是在二代胰島素的基礎(chǔ)上添加大分子蛋白形成聚合物從而達(dá)到緩釋的目的。在三代胰島素類似物中，科研人員通過(guò)改變胰島素結(jié)構(gòu)使得其釋方速度變慢，形成了長(zhǎng)效產(chǎn)品，詳細(xì)原理請(qǐng)見(jiàn)下面表格。3、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究目前胰島素的注射分為胰島素注射筆和胰島素注射器兩種，胰島素注射器相對(duì)便宜一些，但攜帶不太方便，并且每次注射前需要抽取胰島素，會(huì)造成一定不便，所以逐步被淘汰。各廠家生產(chǎn)的胰島素注射筆基本區(qū)別不大，胰島素注射筆上標(biāo)有劑量刻度，每次使用能夠較為精準(zhǔn)的定量，其使用的注射筆用針頭非常細(xì)小，因此能減少注射時(shí)的痛苦和患者的精神負(fù)擔(dān)。此外，胰島素注射筆使用方便，便于攜帶。由于胰島素在脂肪組織中吸收較快，而在肌肉組織中不易吸收，所以胰島素一般需要注射至皮下脂肪組織。由于腹部脂肪較多，所以一般使用短效或與中效混合的胰島素的時(shí)候優(yōu)先考慮腹部；而使用長(zhǎng)效胰島素的時(shí)候，由于希望胰島素緩慢的釋放，合適的注射部位是脂肪組織相對(duì)較少的上臂，臀部或大腿。三、市場(chǎng)容量能夠支撐胰島素的快速增長(zhǎng)接下來(lái)我們會(huì)對(duì)胰島素的市場(chǎng)容量做一個(gè)測(cè)算，以便使得投資者有一個(gè)定性的認(rèn)識(shí)。在測(cè)算之前我們首先得弄清楚胰島素在什么情況下使用，使用胰島素的病人群體有多大，使用胰島素的費(fèi)用有多高。1、使用胰島素的患者群體龐大目前糖尿病主要分為I型和II型，I型糖尿病人需要終生使用胰島素，約占患者數(shù)量的5%，按照9200萬(wàn)的患者數(shù)量來(lái)計(jì)算，I型糖尿病患者數(shù)量大概在460萬(wàn)人。II型糖尿又稱非胰島素依賴型糖尿病，病患者約占患者數(shù)量的90%，約為8,200萬(wàn)人，部分II型糖尿病人需使用胰島素，具體用量要根據(jù)患者病情而定，一般會(huì)在口服胰島素逐步失效的情況下，開(kāi)始加用胰島素。具體使用胰島素的II型糖尿病人比例目前還沒(méi)有精確的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，我們?cè)谧咴L臨床醫(yī)生的過(guò)程中了解到了一些經(jīng)驗(yàn)性的數(shù)據(jù)，大多數(shù)臨床醫(yī)生認(rèn)為接診的II型糖尿病患者中約有20%需要使用胰島素進(jìn)行治療，如果按照上面我們測(cè)算的II型糖尿病患者8,200萬(wàn)人，那么需要使用胰島素進(jìn)行治療的II型糖尿病患者數(shù)量約為1,600萬(wàn)人。合并以后，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)需要使用胰島素糖尿病患者的數(shù)量約為2,000萬(wàn)。2、胰島素的使用費(fèi)用前面我們已經(jīng)談到目前市場(chǎng)上胰島素分為三代，每一代之間的價(jià)格差別比較大，并且國(guó)產(chǎn)胰島素與進(jìn)口胰島素之間也有價(jià)格差別。我們選取最具代表性的兩家企業(yè)來(lái)進(jìn)行價(jià)格的比較，國(guó)產(chǎn)選取通化東寶（二代胰島素為主），進(jìn)口選取諾和諾德（占據(jù)國(guó)內(nèi)胰島素市場(chǎng)70%以上的市場(chǎng)份額）。通過(guò)以上表格我們對(duì)不同類型胰島素的價(jià)格有了一個(gè)大致的了解，那么一個(gè)糖尿病人一天應(yīng)該使用多少胰島素呢？在臨床上醫(yī)生對(duì)糖尿病人胰島素用量的方法比較復(fù)雜，個(gè)體差別較大，為了便于計(jì)算，我們采用簡(jiǎn)易的計(jì)算方式——按病人體重來(lái)測(cè)算。對(duì)于病情較輕的糖尿病人胰島素的使用量為0.4-0.5IU/kg，對(duì)于病情較重的糖尿病人胰島素的使用量為0.5-0.8IU/kg，我們擇中選取0.6IU/kg，假設(shè)糖尿病人的平均體重為65kg（男性，女性患者體重平均數(shù)值），一個(gè)糖尿病人每天平均使用量約為40IU（如果是I型糖尿病人用量還會(huì)略高一些約為45IU/天）。長(zhǎng)效胰島素由于只維持體內(nèi)基礎(chǔ)胰島素濃度，患者使用量會(huì)小一些，大概為0.2IU