工程項目融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計1.項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價；2.項目融資結(jié)構(gòu)設(shè)計的基本原則；3.項目融資結(jié)構(gòu)的基本模式；15.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念1.項目融資結(jié)構(gòu)的含義項目融資結(jié)構(gòu)是指融通資金的諸組成要素的組合和構(gòu)成，如融資模式、資金來源、籌資渠道、融資成本、融資方式、融資期限、利率等的組合和構(gòu)成。2.項目融資來源項目融資的資金來源（FinancialSourcing）有很多種途徑，主要的資金來源有：商業(yè)銀行、出口信貸機構(gòu)、資本市場和多邊機構(gòu)，此外還有政策性銀行貸款、外國政府貸款、國際金融組織貸款、銀團貸款、企業(yè)債券、國際債券、融資租賃等。25.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念項目籌資渠道按項目融資的資金性質(zhì)，項目籌資渠道主要包括國家財政資金、企業(yè)自留資金、銀行信貸資金、非銀行金融機構(gòu)資金、其他企業(yè)資金、民間資金與國外資金。項目籌資方式項目籌資方式是指項目籌集資金所采取的具體形式。如直接投資、發(fā)行股票、銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃、BOT，以及資產(chǎn)證券化等方式。35.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念項目融資成本項目融資成本主要包括資金籌集成本和資金占用成本，要高于傳統(tǒng)公司貸款成本。其中資金占用成本就高于公司貸款成本，而且項目不同的資金來源，其資金成本也各不相同。項目融資模式項目融資模式是指項目法人取得資金的具體形式，是項目融資整體結(jié)構(gòu)組成中的核心部分，是對項目融資各要素的綜合。項目融資通常采用的融資模式包括：投資者直接融資、通過單一項目公司融資、利用“設(shè)施使用協(xié)議”型公司融資、生產(chǎn)貸款、杠桿租賃、產(chǎn)品支付、BOT模式等幾種方式。45.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.2項目融資結(jié)構(gòu)的策劃與評價融資組織方式的選擇根據(jù)融資主體不同，融資可分為企業(yè)融資和項目融資兩種方式，企業(yè)融資實際就是既有法人融資，而項目融資是新設(shè)法人融資。55.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.2項目融資結(jié)構(gòu)的策劃與評價融資渠道及方式的選擇1.項目資本金的融資渠道——項目總投資中由權(quán)益投資者提供的非債務(wù)資金。國家資本金投入國內(nèi)外各類企業(yè)對項目融資主體投入的各種資本金項目融資主體通過發(fā)行股票等65.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.2項目融資結(jié)構(gòu)的策劃與評價融資渠道及方式的選擇2.項目債務(wù)資金的融資渠道信貸融資債券融資融資租賃75.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.2項目融資結(jié)構(gòu)的策劃與評價資金來源可靠性分析既有法人內(nèi)部融資的可靠性分析項目資本金的可靠性分析項目債務(wù)資金的可靠性分析資金結(jié)構(gòu)合理性分析項目資本金與項目債務(wù)資金的比例要求項目資本金結(jié)構(gòu)要求項目債務(wù)資金結(jié)構(gòu)要求85.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.2項目融資結(jié)構(gòu)的策劃與評價資金成本分析資金成本分析應通過計算權(quán)益資金成本、債務(wù)資金成本及加權(quán)平均資金成本，分析項目使用各種資金所實際付出的代價及其合理性，為優(yōu)化融資方案提供依據(jù)。95.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.2項目融資結(jié)構(gòu)的策劃與評價融資財務(wù)杠桿結(jié)構(gòu)分析選擇什么樣的杠桿水平，是融資方案設(shè)計中應考慮的重要內(nèi)容。要根據(jù)融資主體的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)及信用狀況等因素，分析各種可能的融資渠道和融資方式，并根據(jù)項目本身的盈利能力及整個融資主體的財務(wù)狀況，分析應采用的財務(wù)杠桿水平，進行財務(wù)杠桿分析，選擇資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)比例及融資方案。105.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.2項目融資結(jié)構(gòu)的策劃與評價財務(wù)計劃及財務(wù)可持續(xù)性評價根據(jù)融資方案，計算融資成本，編制財務(wù)計劃現(xiàn)金流量表。該表除包含項目投資現(xiàn)金流量的預測結(jié)果外，還應包括建設(shè)期及生產(chǎn)運營期借款還本付息、股利分配、稅收支付等引起的項目融資主體本身完整的財務(wù)計劃現(xiàn)金流量，進行財務(wù)可持續(xù)性分析。115.1項目融資結(jié)構(gòu)的概念、策劃與評價5.1.2項目融資結(jié)構(gòu)的策劃與評價權(quán)益投資盈利能力評價融資方案的財務(wù)評價，應分析在既定融資方案下，股東所能獲得的投資回報，分析的重點是在項目EBIT預測的基礎(chǔ)上根據(jù)財務(wù)計劃現(xiàn)金流量的編制結(jié)果，計算財務(wù)費用和所得稅等因素，測算稅后現(xiàn)金流量，評價權(quán)益投資的盈利能力及對股東財富增值的影響。125.2項目融資結(jié)構(gòu)設(shè)計的原則5.2.1有限追索原則5.2.2項目風險分擔原則5.2.3成本降低原則5.2.4完全融資原則5.2.5近期融資與遠期融資相結(jié)合的原則5.2.6表外融資原則135.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.1投資者直接融資投資者直接融資的含義投資者直接融資是指由項目投資者直接安排項目的融資，并直接承擔起融資安排中相應的責任和義務(wù)的一種方式，從理論上講，它是結(jié)構(gòu)最簡單的一種項目融資模式。適用的范圍投資者直接融資的模式在投資者直接擁有項目資產(chǎn)并直接控制項目現(xiàn)金流量的非公司型合資結(jié)構(gòu)中比較常用。145.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.1投資者直接融資投資者直接融資模式的優(yōu)點采用直接融資模式，投資者可根據(jù)其投資戰(zhàn)略的需要，靈活地安排融資結(jié)構(gòu)及融資方式運用直接融資模式能在一定程度上降低融資成本債務(wù)比例安排比較靈活可以靈活運用發(fā)起人在商業(yè)社會中的信譽155.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.1投資者直接融資投資者直接融資模式的缺點如果組成合資結(jié)構(gòu)的投資者在信譽、財務(wù)狀況、市場銷售和生產(chǎn)管理能力等方面不一致，就會增加項目資產(chǎn)及現(xiàn)金流量作為融資擔保抵押的難度，從而在融資追索的程度和范圍上會顯得比較復雜。在安排融資時，需要注意劃清投資者在項目中所承擔的融資責任和投資者其他業(yè)務(wù)之間的界限，這一點在操作上更為復雜。通過投資者直接融資很難將融資安排成為非公司負債型的融資形式，也就是說在安排成有追索的融資時難度很大。165.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式投資者直接融資的操作思路由投資者面對同一貸款銀行和市場直接安排融資175.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式投資者直接融資的操作思路由投資者各自獨立地安排融資和承擔市場銷售責任185.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.2項目公司融資模式單一項目子公司形式195.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.2項目公司融資模式合資項目公司形式20

“設(shè)施使用協(xié)議”融資模式p193“設(shè)施使用協(xié)議”（TollingAgreement）是指在某種工業(yè)設(shè)施或服務(wù)性設(shè)施的提供者和使用者之間達成的一種具有“無論使用與否均需付款”性質(zhì)的協(xié)議。利用這種協(xié)議安排項目融資，要求項目設(shè)施的使用者無論是否真正利用了項目設(shè)施所提供的服務(wù)，都要無條件地在融資期間定期向設(shè)施的提供者支付一定數(shù)量的預先確定下來的項目設(shè)備的使用費。此承諾合約與完工擔保一起構(gòu)成項目信用保證結(jié)構(gòu)的主要組成部分。項目設(shè)施的使用費在融資期間應能夠足以支付項目的生產(chǎn)經(jīng)營成本和項目債務(wù)還本付息。215.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.3“設(shè)施使用協(xié)議”融資模式應用范圍設(shè)施使用協(xié)議融資模式主要應用于如石油、天然氣管道、發(fā)電設(shè)施、某種專門產(chǎn)品的運輸系統(tǒng)以及港口、鐵路設(shè)施等項目。從國際市場上看，20世紀80年代以來，由于國際原材料市場的長期不景氣，使原材料的價格與市場一直維持在較低的水平上，導致與原材料有關(guān)的投資風險增高，以原料生產(chǎn)為代表的一些工業(yè)項目也開始嘗試引入“設(shè)施使用協(xié)議”這一融資模式，并取得了良好的效果。225.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.3“設(shè)施使用協(xié)議”融資模式操作程序在生產(chǎn)型工業(yè)項目中，“設(shè)施使用協(xié)議”又稱為委托加工協(xié)議，其具體操作程序為，項目產(chǎn)品的購買者提供或組織生產(chǎn)所需要的原材料，通過項目的生產(chǎn)設(shè)施將其加工成為最終產(chǎn)品，然后由購買者在支付加工費后將產(chǎn)品取走。以委托加工協(xié)議為基礎(chǔ)的項目融資在結(jié)構(gòu)上與以“設(shè)施使用協(xié)議”為基礎(chǔ)的項目融資安排是基本一致的。235.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.3“設(shè)施使用協(xié)議”融資模式設(shè)施使用協(xié)議融資模式的特點在投資結(jié)構(gòu)的選擇上比較靈活適用于基礎(chǔ)設(shè)施項目必須有“無論提貨與否均需付款”性質(zhì)的設(shè)施使用協(xié)議24以“設(shè)施使用協(xié)議”為基礎(chǔ)的項目融資案例A、B、C三個投資者以非公司型合資結(jié)構(gòu)的形式在澳大利亞昆士蘭州的著名產(chǎn)煤區(qū)投資興建了一個大型的煤礦項目。該項目與日本、歐洲等地公司訂有長期的煤炭銷售協(xié)議。但是由于港口運輸能力不夠，影響項目的生產(chǎn)和出口，該項目的幾個投資者與主要煤炭客戶談判，希望能夠共同參與港口的擴建工作，以擴大港口的出口能力，滿足買方的需求。然而，買方是國外的貿(mào)易公司，不愿意進行直接的港口項目投資，而A、B、C三家公司或者出于本身財務(wù)能力的限制，或者出于發(fā)展戰(zhàn)略上的考慮，也不愿意單獨承擔起港口的擴建工作。最后，煤礦項目投資者與主要煤炭客戶等各方共同商定采用“設(shè)施服務(wù)協(xié)議”作基礎(chǔ)安排項目融資來籌集資金進行港口擴建。25第一步，煤礦項目投資者與煤炭客戶達成協(xié)議，由煤炭客戶聯(lián)合提供一個具有“無論提貨與否均需付款”性質(zhì)的港口設(shè)施使用協(xié)議，在港口擴建成功的前提條件下，定期向港口的所有者支付規(guī)定數(shù)額的港口使用費作為項目融資的信用保證。由于簽約方是日本和歐洲主要的實力雄厚的大公司，因而這個港口設(shè)施使用協(xié)議能夠為貸款銀行所接受。第二步，A、B、C三家公司以港口設(shè)施使用協(xié)議以及煤炭的長期銷售合約作為基礎(chǔ)，投資組建了一個煤炭運輸港口公司，由該公司負責擁有、建設(shè)、經(jīng)營整個煤炭運輸港口系統(tǒng)。因為港口的未來吞吐量及其增長是有協(xié)議保證的，港口經(jīng)營收入也相對穩(wěn)定和有保障，所以煤礦項目的投資者成功地將新組建的煤炭運輸港口公司推上股票市場，吸收當?shù)卣C構(gòu)投資者和公眾的資金作為項目的主要股本資金。26第三步，港口的建設(shè)采用招標的形式進行。中標的公司必須具備一定標準的資信和經(jīng)驗，并且能夠由銀行提供履約擔保(PerformanceGuarantee)。第四步，新組建的港口公司從煤礦項目投資者手中轉(zhuǎn)讓過來的港口設(shè)施使用協(xié)議，以該協(xié)議和工程公司的承建合同以及由銀行提供的工程履約擔保作為融資的主要信用保證框架。這樣，一個以“設(shè)施使用協(xié)議”為基礎(chǔ)的項目融資就組織起來了。27圖1運用“設(shè)施使用協(xié)議”組織項目融資的運礦港口項目28案例總結(jié)對于日本、歐洲等地的煤炭客戶來說，這樣的安排比直接參與港口擴建投資，節(jié)約了大量的資金，也避免了投資風險，只是承諾了正常使用港口設(shè)施和支付港口使用費的義務(wù)；對于煤礦項目的投資者，既避免了大量的資金投入，又有效地將港口項目的風險分散給了與項目有關(guān)的用戶、工程公司以及其它投資者，完成了港口的擴建工作，更重要的是通過這一安排保證了煤礦項目的長期市場。從這一個案例中，也可以進一步看到市場安排在項目融資中所起到的關(guān)鍵性和主導性作用。29以“設(shè)施使用協(xié)議”為基礎(chǔ)安排的項目融資具有以下特點：（1）投資結(jié)構(gòu)的選擇比較靈活。（2）項目的投資者可以利用與項目利益有關(guān)的第三方（即設(shè)施使用者）的信用來安排融資，分散風險，節(jié)約資金投入。因而特別適用于資本密集，收益較低但相對穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施類型項目。

（3）“設(shè)施使用協(xié)議”具有“無論提貨與否均需付款”性質(zhì)，使用費的確定上至少需要考慮：“設(shè)施使用協(xié)議”融資模式股權(quán)式合資結(jié)構(gòu)——基礎(chǔ)設(shè)施項目契約型合資結(jié)構(gòu)——資源開發(fā)項目(a)生產(chǎn)運行成本和資本再投入費用；(b)融資成本，包括項目融資的本金和利息的償還；(c)投資者的收益30“杠桿租賃”項目融資模式一、概念P194：具體解釋：杠桿租賃是一種承租人可以獲得固定資產(chǎn)使用權(quán)而不必在使用初期支付其全部資本開支的一種融資結(jié)構(gòu)。一般形式為：當項目公司需要籌資購買設(shè)備時，由租賃公司向銀行融資并代表企業(yè)購買或租入其所需設(shè)備，然后租賃給項目公司。項目公司在項目營運期間以營運收入向租賃公司支付租金，租賃公司以其收到的租金向貸款銀行還本付息。31二、杠桿租賃融資模式的參與者1、項目資產(chǎn)出租人。（1）界定：至少由兩個“股本參加者”組成的合伙制結(jié)構(gòu)作為項目資產(chǎn)的法律持有人和出租人。合伙制結(jié)構(gòu)是專門為某一個杠桿租賃融資結(jié)構(gòu)組織起來的。（2）組成：參加者一般為專業(yè)租賃公司、銀行和其它金融機構(gòu)，也可以是一些工業(yè)公司。（3）作用：合伙制結(jié)構(gòu)為杠桿租賃結(jié)構(gòu)提供股本資金（一般為項目建設(shè)費用或者項目收購價格的20%—40％），安排債務(wù)融資，享受項目結(jié)構(gòu)中的稅務(wù)好處（主要來自項目折舊和利息的稅務(wù)扣減），出租項目資產(chǎn)收取租賃費，在支付到期債務(wù)、稅收和其它管理費用之后取得相應的股本投資收益“杠桿租賃”融資模式的參與者322、債務(wù)參加者（1）組成：債務(wù)參加者為普通的銀行和金融機構(gòu)。（2）作用：債務(wù)參加者以對股本參加者無追索權(quán)的形式為被融資項目提供絕大部分的資金（一般為60%—80％）。由債務(wù)參加者和股本參加者所提供的資金應構(gòu)成被出租項目的全部或大部分建設(shè)費用或者購買價格。（3）權(quán)利：債務(wù)參加者的債務(wù)被全部償還之前在杠桿租賃結(jié)構(gòu)中享有優(yōu)先取得租賃費的權(quán)利。（4）貸款性質(zhì)：對于債務(wù)參加者來說，為杠桿租賃結(jié)構(gòu)提供貸款和為其它結(jié)構(gòu)的融資提供貸款在本質(zhì)上是一樣的?！案軛U租賃”融資模式的參與者333、項目資產(chǎn)承租人（1）組成：項目資產(chǎn)承租人是項目的主辦人和真正投資者。（2）作用：項目資產(chǎn)承租人通過租賃協(xié)議的方式從杠桿租賃結(jié)構(gòu)中的股本參加者手中獲得項目資產(chǎn)的使用權(quán)，支付租賃費作為使用項目資產(chǎn)的報酬。（3）責任：與其它模式的項目融資一樣，需要為杠桿租賃融資提供項目完工擔保、長期的市場銷售保證、一定形式和數(shù)量的資金投入（作為項目中真正的股本資金）以及其它形式的信用保證。項目資產(chǎn)承租人本身的資信狀況是“杠桿租賃”融資模式的一個關(guān)鍵的評判指標?！案軛U租賃”融資模式的參與者34項目資產(chǎn)出租人合伙制結(jié)構(gòu)項目資產(chǎn)承租人需要資金建設(shè)or收購一個項目債務(wù)參加者提供項目成本60-80%的資金杠桿租賃經(jīng)理人作為融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計者；負責項目的運行。監(jiān)管NCF股本參加者提供項目成本20-40%的資金資產(chǎn)使用權(quán)支付租賃費對股本參加者無追索貸款合伙制中的股本資金利息本金償還利潤/虧損及剩余租賃費收入圖2在杠桿租賃項目融資結(jié)構(gòu)中各個組成部分之間的關(guān)系“杠桿租賃”融資模式的參與者35杠桿租賃融資模式的參與者項目融資參與者在杠桿租賃模式中的角色投資者————承租人借款方————股本參與者（出租人）貸款銀行————債務(wù)參與者融資顧問————杠桿租賃經(jīng)理人36四、杠桿租賃項目融資的優(yōu)缺點P1941、優(yōu)點：可以利用項目的蔽稅收益降低融資和投資成本。應用范圍比較廣泛，既適合于大型項目融資，也適合于專項設(shè)備融資。2、缺點：融資結(jié)構(gòu)比較復雜杠桿租賃融資模式一經(jīng)確定，重新安排融資的靈活性較小。4、成功的關(guān)鍵：

資產(chǎn)出租人的收入主要來自蔽稅收益和租賃費，融資成功的關(guān)鍵在于稅務(wù)安排的有效性以及蔽稅收益的數(shù)額。3、對項目發(fā)起人的優(yōu)勢：（1）項目公司仍擁有對項目的控制權(quán)。（2）可實現(xiàn)百分之百的融資要求。（3）較低的融資成本。（4）可享受稅前償租的好處。37“生產(chǎn)支付”融資模式p198一、含義：以產(chǎn)品來還本付息二、特點：生產(chǎn)支付（ProductionPayment）融資安排是建立在由貸款銀行購買某一特定礦產(chǎn)資源儲量的全部或部分未來銷售收入的權(quán)益的基礎(chǔ)上，即提供融資的貸款銀行從項目中購買到一個特定份額的生產(chǎn)量，這部分生產(chǎn)量的收益成為項目融資主要償債資金的來源。因此，生產(chǎn)支付是通過直接擁有項目的產(chǎn)品和銷售收入，而不是通過抵押或權(quán)益轉(zhuǎn)讓的方式來實現(xiàn)融資的信用保證。生產(chǎn)支付融資所能安排的資金數(shù)量等于生產(chǎn)支付所購買的那一部分礦產(chǎn)資源的預期未來收益在一定利率條件下貼現(xiàn)出來的資產(chǎn)現(xiàn)值。38

例：產(chǎn)品支付的結(jié)構(gòu)

開發(fā)階段（融資中介機構(gòu)）39產(chǎn)品支付的結(jié)構(gòu)

經(jīng)營階段（融資中介機構(gòu)）40圖3以“生產(chǎn)支付”為基礎(chǔ)的項目融資結(jié)構(gòu)41二、運作方式與思路1．貸款人建立一個“融資的中介機構(gòu)”，與項目公司簽署協(xié)議購買一定比例項目資源的儲量，作為項目融資的基礎(chǔ)。2．融資中介機構(gòu)根據(jù)生產(chǎn)支付協(xié)議將資金注入項目公司，項目公司則承諾按照一定的價格計算公式安排產(chǎn)品支付。3．在項目進入生產(chǎn)期后，項目公司作為融資中介機構(gòu)的代理，銷售其產(chǎn)品，銷售收入將直接進入融資中介機構(gòu)用來償還債務(wù)。42（1）信用保證結(jié)構(gòu)較其他融資方式獨特（2）融資容易被安排成為無追索或有限追索的形式（3）融資期限將短于項目的經(jīng)濟生命期（4）貸款銀行只為項目的建設(shè)和資本費用提供融資，而不承擔項目生產(chǎn)費用的貸款（5）融資中介機構(gòu)在生產(chǎn)支付融資中發(fā)揮重要作用三、“產(chǎn)品支付”融資模式的特征“生產(chǎn)支付”融資模式用所購買的資源儲量及其銷售收益來作為償債資金，可靠；融資的數(shù)量取決于所購買儲量未來收益的現(xiàn)值。如何計算？p96生產(chǎn)支付是通過直接擁有項目的產(chǎn)品和銷售收入，而不是通過抵押或權(quán)益轉(zhuǎn)讓的方式來實現(xiàn)融資的信用保證。若項目有20年開采期，生產(chǎn)支付融資的貸款期限必將短于20年；p96：利用融資中介機構(gòu)，有利于貸款銀行將一些由于直接擁有產(chǎn)品而引起的責任義務(wù)限制在融資中介機構(gòu)內(nèi)，且信用保證結(jié)構(gòu)簡單。當然，貸款銀行將也可以直接安排融資，而不利用融資中介機構(gòu)。43一個關(guān)鍵性的問題：如何計算所購買的資源儲量的現(xiàn)值？為了計算資源儲量現(xiàn)值，需要列出一系列假設(shè)條件，而每一個條件都有可能成為借貸雙方談判中的爭議焦點。一些主要的假設(shè)條件包括：①項目已證實資源總量(這個條件將決定最大的生產(chǎn)支付融資的可能性)；②資源價格；③生產(chǎn)計劃(包括年度開采計劃和財務(wù)預算)；④通貨膨脹率、匯率、利率和其它一些經(jīng)濟因素；⑤資源稅和其它有關(guān)政府稅收。

生產(chǎn)支付融資所能安排的資金數(shù)量等于生產(chǎn)支付所購買的那一部分礦產(chǎn)資源的預期未來收益在一定利率條件下貼現(xiàn)出來的資產(chǎn)現(xiàn)值。P96：445.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.5“生產(chǎn)支付”融資模式生產(chǎn)支付融資模式的含義該模式以項目生產(chǎn)的產(chǎn)品及其銷售收益的所有權(quán)作為擔保品，而不是采用轉(zhuǎn)讓和抵押方式進行融資，也不是以項目產(chǎn)品的銷售收入來償還債務(wù)，而是直接以項目產(chǎn)品來還本付息。455.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.5“生產(chǎn)支付”融資模式生產(chǎn)支付融資模式的特點信用保證結(jié)構(gòu)較其他融資方式獨特融資容易被安排成為無追索或有限追索的形式融資期限將短于項目的經(jīng)濟生命期貸款銀行只為項目建設(shè)和資本費用提供融資融資中介機構(gòu)在生產(chǎn)支付融資中發(fā)揮重要的作用465.3項目融資結(jié)構(gòu)的多種模式5.3.5“生產(chǎn)支付”融資模式操作過程在具體操作中,一般由貸款銀行或者項目投資者建立一個融資的中介機構(gòu)（專設(shè)公司），并從項目公司購買一定比例項目資源的生產(chǎn)量作為融資的基礎(chǔ)；然后由貸款銀行為融資中介機構(gòu)安排用以購買這部分項目資源生產(chǎn)量的資金，融資中介機構(gòu)再根據(jù)生產(chǎn)支付協(xié)議將資金注入項目公司作為項目的建設(shè)和資本投資資金。作為生產(chǎn)支付協(xié)議的一個組成部分，項目公司承諾按照一定的公式（購買價格加利息）來安排生產(chǎn)支付，同時，以項目固定資產(chǎn)抵押和和完工擔保作為項目融資的信用保證。在項目進入生產(chǎn)期后，根據(jù)銷售代理協(xié)議，項目公司作為融資中介機構(gòu)代理銷售其產(chǎn)品，銷售收入將直接劃入融資中介機構(gòu)來用償還債務(wù)。47

BOT項目融資模式

P200含義

BOT是Build（建設(shè)）、Operate（經(jīng)營）和Transfer（轉(zhuǎn)讓），代表著一個完整的項目融資的概念。

基本思路：指國家或者地方政府部門通過特許經(jīng)營協(xié)議，授予簽約方的外商企業(yè)或本國企業(yè)組建項目公司，由項目公司承擔項目的融資、建造、經(jīng)營和維護；在協(xié)議規(guī)定的特許期限內(nèi)，項目公司擁有項目設(shè)施的使用權(quán)，允許向設(shè)施使用者收取適當?shù)馁M用，由此回收項目投資、經(jīng)營和維護成本并獲得合理的回報；特許期滿后，項目公司將設(shè)施無償?shù)匾平唤o簽約方的政府部門。主要用于公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的項目融資模式?！皶簳r私有化”“特許權(quán)融資”BOT模式的參與者（融資結(jié)構(gòu)分析）P2021、項目的最終所有者（項目發(fā)起人）項目發(fā)起人是項目所在國政府、政府機構(gòu)或政府指定的公司。從項目所在國政府的角度，采用BOT融資結(jié)構(gòu)的主要吸引力在于兩點：第一，可以減少項目建設(shè)的初始投入，政府部門可以將有限的資金投入到更多的領(lǐng)域；第二，可以吸引外資，引進新技術(shù)，改善和提高項目的管理水平。

在BOT期間，項目發(fā)起人在法律上既不擁有項目，也不經(jīng)營項目，而是給予項目某些特許經(jīng)營權(quán)和融資安排的支持。在融資期間結(jié)束后，項目的發(fā)起人通常無償?shù)孬@得項目的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)。由于特許權(quán)協(xié)議在BOT模式中占據(jù)關(guān)鍵性地位，所以有時BOT模式也被稱為“特許權(quán)融資”。2、項目的直接投資者和經(jīng)營者（項目主辦人）項目經(jīng)營者是BOT融資模式的主體。項目經(jīng)營者從項目所在國政府獲得建設(shè)和經(jīng)營項目的特許權(quán)，負責組織項目的建設(shè)和生產(chǎn)經(jīng)營，提供項目開發(fā)所必需的股本資金和技術(shù)，安排融資，承擔項目風險，并從項目投資和經(jīng)營中獲得利潤。

項目經(jīng)營者的角色一般由一個專門組織起來的項目公司承擔。項目公司的組成以在這一領(lǐng)域具有技術(shù)能力的經(jīng)營公司和工程承包公司作為主體，有時也吸收項目產(chǎn)品（或服務(wù)）的購買者和一些金融性投資者參加。因為在特許權(quán)協(xié)議結(jié)束時，項目要最終交還給項目發(fā)起人，所以從項目所在國政府的角度，選擇項目經(jīng)營者要有一定的標準和要求：第一，項目經(jīng)營者要有一定的資金、管理和技術(shù)能力，保證在特許協(xié)議期間能提供符合要求的服務(wù)；其次，項目經(jīng)營要符合環(huán)境保護標準和安全標準；第三，項目產(chǎn)品（或服務(wù)）的收費要合理；第四，項目經(jīng)營要保證做好設(shè)備的維修和保養(yǎng)工作，保證特許權(quán)協(xié)議中止時項目發(fā)起人接收的是一個運行正常保養(yǎng)良好的項目，而不是一個千瘡百孔的爛攤子。

3、項目的貸款銀行

BOT模式中的貸款銀行組成較為復雜。除了商業(yè)銀行組成的貸款銀團之外，政府的出口信貸機構(gòu)和世界銀行或地區(qū)性開發(fā)銀行的政策性貸款在BOT模式中通常也扮演很重要的角色。貸款的條件取決于項目本身的經(jīng)濟強度、項目經(jīng)營者的經(jīng)營管理能力和資金狀況，但是在很大程度上主要依賴于項目發(fā)起人和所在國政府為項目提供的支持和特許權(quán)協(xié)議的具體內(nèi)容。

BOT模式的利弊（1）利：

1）通過BOT方式，各國政府能夠深入挖掘私營部門的能動性和創(chuàng)造性，以利益驅(qū)動機制提高效率，解決普遍存在的基礎(chǔ)設(shè)施運營效率不高的問題。

2）基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)固定成本太高，建設(shè)周期過長。政府在財政狀況惡化、投資能力下降的情況下，通過BOT方式可以在一定程度上解決資金不足的問題，能減少政府的直接財政負擔，減輕政府的借款負債義務(wù)。

3）政府可以通過BOT方式為公用事業(yè)、公用設(shè)施提供足夠的資金，促進公用事業(yè)的進一步發(fā)展。

4）有利于轉(zhuǎn)移和降低風險。(風險分攤不對稱)P203優(yōu)缺點BOT模式的利弊（2）弊：

1）增加融資的機會成本。在BOT項目融資中，項目通常必須占用土地，而隨著科技的進步，土地資源的價值會逐步提高。

2）可能導致大量的稅收流失。在國際項目融資中，項目公司多有一個或者一個以上的外方發(fā)起人，許多國家對于外資有一定的稅收優(yōu)惠條件。

3）可能造成設(shè)施的掠奪性經(jīng)營。當特許期滿，項目資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給政府部門時，已經(jīng)沒有多大的潛力可以挖掘，在一定程度上失去了采用BOT融資的意義。

項目經(jīng)營要保證做好設(shè)備的維修和保養(yǎng)工作，保證特許權(quán)協(xié)議中止時項目發(fā)起人接收的是一個運行正常保養(yǎng)良好的項目，而不是一個千瘡百孔的爛攤子。BOT項目融資的結(jié)構(gòu)BOT模式取得成功的關(guān)鍵因素（1）選擇合適的特許經(jīng)營者首先政府要制定具體的招標文件，規(guī)定出中標人需要具備的條件；考察投標人給出的融資方案、政府和社會可獲得的利益、項目的技術(shù)方案、承辦人在類似項目上的相關(guān)經(jīng)驗和專有技術(shù)、對環(huán)境影響的程度、特許期和特許價格、建設(shè)成本、風險分擔等方面。（2）合理分擔風險（3）確定合理的特許期（4）確定合理的特許價格3、BOT模式取得成功的關(guān)鍵因素（2）合理分擔風險3、BOT模式取得成功的關(guān)鍵因素（3）確定合理的特許期

特許期（ConcessionPeriod）是政府特許私人部門建設(shè)和運營基礎(chǔ)設(shè)施項目的期限，包括建設(shè)期和經(jīng)營期的BOT項目執(zhí)行期限；（4）確定合理的特許價格

需要解決兩個問題第一是如果確定基礎(chǔ)特許價格第二是如何確定價格調(diào)整機制1）基礎(chǔ)特許價格（BaseTarifforBaseTollRate）是在分析項目運營初期定價要素和相應風險之后確定出來的，能夠同時滿足政府社會福利目標和私人利潤目標的，為提供項目產(chǎn)品或者服務(wù)所執(zhí)行的初始價格。2）特許價格調(diào)整主要從調(diào)整因素、調(diào)整幅度和調(diào)整頻率展開。3、BOT模式取得成功的關(guān)鍵因素P216馬來西亞南北高速公路BOT融資ABS項目融資模式p205一、歷史背景二、資產(chǎn)證券化的概念三、資產(chǎn)證券化的參與人（合約主體）四、資產(chǎn)證券化的運作過程五、資產(chǎn)證券化的特點六、資產(chǎn)證券化的風險分析七、資產(chǎn)證券化的信用增級方式一、歷史背景

你買房子，從銀行貸款，銀行為什么會把錢帶給你？銀行的利益？（1）收利息（2）再投融資——住房抵押貸款證券化“住房抵押貸款支持的證券化”（mortgage-backedsecuitization:MBS）“資產(chǎn)支持的證券化”（asset-backedsecuitization：ABS）一、歷史背景

資產(chǎn)證券化興起于美國的住宅抵押貸款證券化。20世紀60年代末，承擔美國住宅抵押貸款業(yè)務(wù)的聯(lián)邦國家抵押協(xié)會（FederalNationalMortgageAssociation,FNMA），在投資銀行和共同基金的沖擊下，儲蓄資金被大量提出，利差收入不斷減少。為了提高競爭力，改善經(jīng)營狀況，F(xiàn)NMA1970年首度發(fā)行的住宅抵押貸款轉(zhuǎn)付證券（Mortgagepassthrough，MPT），正式揭開抵押貸款債權(quán)證券化的序幕。到2001年，美國資產(chǎn)擔保證券的總發(fā)行額達到21078億美元，在美國資產(chǎn)證券化市場分布中，住宅抵押貸款的相關(guān)證券規(guī)模最大，占市場的70%左右。以資產(chǎn)擔保證券（ABS）而言，在短短16年間，其整體規(guī)模由1985年的零增長到2001年的12800多億美元規(guī)模。二、資產(chǎn)證券化的概念P205資產(chǎn)證券化：是指發(fā)起人將缺乏流動性但能在未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的可預見性資產(chǎn)（如公路收費權(quán)、租約、抵押貸款等）或者資產(chǎn)集合出售給SPV，由其通過一定的機構(gòu)安排，轉(zhuǎn)化為由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔保的可自由流通的證券，銷售給投資者的過程。

圖例：通俗解釋“資產(chǎn)證券化”

B把A（資產(chǎn)）轉(zhuǎn)移給C，C以證券的方式銷售給D貸款銀行B（擁有抵押貸款A）房屋購買者（借款者）一次性貸款給按月還本付息SPV受托機構(gòu)C把資產(chǎn)真實出售給一次性支付購買價格證券投資者D以證券方式銷售給一次性支付購買價格舉例簡單通俗地了解一下資產(chǎn)證券化：A：在未來能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)（如貸款）B：上述資產(chǎn)的原始所有者；信用等級太低，沒有好的融資途徑C：樞紐（受托機構(gòu)）SPVD：投資者資產(chǎn)證券化——B把A轉(zhuǎn)移給C，C以證券的方式銷售給D。

B低成本（不用付息）拿到了現(xiàn)金；D在購買以后可能會獲得投資回報；C獲得了能產(chǎn)生可見現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。投資者D之所以可能獲得收益，是因為A不是垃圾，而是被認定為在將來的日子里能夠穩(wěn)妥地變成錢的好東西。

SPV是個中樞，主要是負責持有A并實現(xiàn)A與破產(chǎn)等麻煩隔離開來，并為投資者的利益說話做事。SPV進行資產(chǎn)組合，將不同的A在信用評級或增級的基礎(chǔ)上進行改良、組合、調(diào)整，設(shè)計成各種期限不等、利率高低不一的證券，目的是吸引投資者購買證券適合證券化的資產(chǎn)種類

大多數(shù)流動性較差但能夠在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流量的資產(chǎn)，經(jīng)過特別組合后都能證券化。

1）住房抵押貸款。

2）應收帳款。

3）汽車抵押貸款和其他消費貸款。

4）高速公路收費、版權(quán)專利費等項目。我國，1995年鐵道部門利用年收入超過300億元現(xiàn)金流量的“鐵路建設(shè)基金”作為償債擔保發(fā)行的鐵路建設(shè)債券就類似于這種類型。資產(chǎn)證券化可能會導致次貸危機的產(chǎn)生三、資產(chǎn)證券化模式的參與人（合約主體）p2071、發(fā)起人或原始權(quán)益人。即擁有一定權(quán)益資產(chǎn)的當事人。2、服務(wù)人。通常由發(fā)起人自身或指定的銀行來承擔。3、發(fā)行人or特殊目的機構(gòu)（SPV）。它可以是中介公司，也可以是發(fā)起人的附屬公司或參股公司或者投資銀行。4、受托管理人。作為SPV的代理人，向投資者發(fā)行證券；將債券本息支付給投資者。在資產(chǎn)證券化的操作中，受托管理人充當著服務(wù)人與投資者的中介，也充當著信用強化機構(gòu)與投資者的中介。5、證券承銷商。ABS由證券商承銷。公募發(fā)行；私募發(fā)行。包銷；代銷6、投資者。ABS的購買者7、信用評級機構(gòu)。是評定ABS等級的專門機構(gòu)。投資人依賴信用評級機構(gòu)為其評估ABS的信用風險和再融資風險。證券的發(fā)行人要為評級機構(gòu)支付服務(wù)費用。

國家開發(fā)銀行，等級評定分為AAA級、AA級、A級、BBB級、BB級、B級、C級七級。

8、信用增級機構(gòu)。信用增級機構(gòu)可以是母公司、子公司或者其他金融機構(gòu),它也可以是擔保公司或者保險公司。信用增級機構(gòu)通常按比例收取一定的服務(wù)費用，如按擔保金額的0.5%收取。

BBB級以上才可以進入高檔資本市場四、資產(chǎn)證券化的運作過程1、確定擬證券化的資產(chǎn)，組建資產(chǎn)池。原則上，投資項目所附的資產(chǎn)只要在未來一定時期內(nèi)能帶來穩(wěn)定可靠的現(xiàn)金收入，都可以進行ABS融資。2、設(shè)立SPV。SPV一般是由較高資信等級的投資銀行、信托投資公司、信用擔保公司等金融機構(gòu)組成。

SpecialPurposeVehicle作用：實現(xiàn)破產(chǎn)隔離

SPV都必須以經(jīng)營資產(chǎn)證券化為唯一目的，法律上是一個“破產(chǎn)隔離”載體3、實現(xiàn)項目資產(chǎn)的“真實出售”。SPV成立之后，與原始權(quán)益人簽訂買賣合同，原始權(quán)益人據(jù)此將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)過戶給SPV。這一交易必須以真實出售方式進行，買賣合同中應明確規(guī)定：一旦原始權(quán)益人發(fā)生破產(chǎn)清算，資產(chǎn)池不列入清算范圍，從而達到“破產(chǎn)隔離”的目的。無論采取何種形式，資產(chǎn)的出售均要由有關(guān)法庭判定其是否為“真實出售”，以防范資產(chǎn)證券化涉及的發(fā)起人違約破產(chǎn)風險的產(chǎn)生。4、進行證券信用增級。

信用增級的渠道：利用信用證，開設(shè)現(xiàn)金擔保賬戶，直接進行金融擔保，等。5、進行信用評級（包括初評和發(fā)行評級）。SPV聘請信用評級機構(gòu)對ABS進行發(fā)行評級，并對外發(fā)布。投資者據(jù)此對投資風險進行判斷。在信用增級之前，SPV已聘請信用評級機構(gòu)進行過初步評級。6）SPV發(fā)行債券，進行證券銷售?？刹捎冒N或委托銷售的方式由證券承銷商負責銷售。由于ABS進行了信用增級，已具備較高的信用等級，因此能以較好的條件售出。7）SPV獲取證券發(fā)行收入，向原始權(quán)益人支付購買價格，向聘用機構(gòu)付費。8）資產(chǎn)管理服務(wù)與回收資產(chǎn)收益。SPV可以委托專門的第三方or原發(fā)起人，負責對基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)督、管理服務(wù)。補：原始權(quán)益人或其服務(wù)人對證券化的資產(chǎn)進行管理，負責收取、記錄由該資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，全部存入設(shè)在受托管理機構(gòu)的SPV收款專戶。SPV向服務(wù)人支付服務(wù)費用。9）還本付息，清償證券。每一個本息償付日，由受托機構(gòu)向投資者支付本金和利息。期滿結(jié)束時，由資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量在扣除支付本息和各項服務(wù)費用后若有剩余，將按協(xié)議規(guī)定在SPV與發(fā)起機構(gòu)之間進行分配處理。ABS具體的流程ABS中的核心問題——SPV1、SPV的組織形式政府、發(fā)起人、第三方組建（1）由發(fā)起人專門為證券化交易而組建的子公司。（公司）（2）由獨立第三方組建并擁有，而不為發(fā)起人所控制，且其組建不以盈利為目的。（基金）

“真實出售”不明顯，認定為擔保融資，會計上表內(nèi)處理“真實出售”明顯，會計上允許表外處理案例：莞深高速公路案例（ABS）P222ABS融資模式ABS融資模式的特點出售資產(chǎn)收入并非負債，而是有未來現(xiàn)金流入做保障，故融資不在資產(chǎn)負債表上體現(xiàn)，資產(chǎn)負債表中的資產(chǎn)經(jīng)過改組后，成為市場化的投資品，從而提高資產(chǎn)的質(zhì)量，使公司的資產(chǎn)成為高質(zhì)量資產(chǎn)。投資者的風險取決于可預測的現(xiàn)金流量，即雖然有關(guān)資產(chǎn)成為資產(chǎn)證券的抵押品，但清償債券本息的資金僅限于項目資產(chǎn)的未來現(xiàn)金收入，而不是企業(yè)自身的資產(chǎn)狀況和信用等級，又由于有擔保公司的介入，使得投資的安全性大為提高。77ABS融資模式的特點不以發(fā)起人的信用保障投資者的回報，而是有現(xiàn)存和未來可預見現(xiàn)金流量支撐回報，故避免了企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的限制；通過證券市場，尤其是國際著名證券市場發(fā)行債券籌集資金，債券利息一般較低，降低了籌資成本，特別適合大規(guī)模地籌集資金。利用了SPV增加信用等級的措施，從而能夠進入國際高檔證券市場，發(fā)行那些易于銷售、轉(zhuǎn)讓以及貼現(xiàn)能力強的高檔債券。該方式操作流程規(guī)范，將有助于培養(yǎng)東道國在國際項目融資方面的專門人才，規(guī)范國內(nèi)的證券市場。78定義：PPP模式：Public—Private—Partnership的字母縮寫，即公私合營，是指政府與社會資本之間，為了提供某種公共產(chǎn)品或服務(wù)，以特定的合作模式為基礎(chǔ)，彼此之間形成一種伙伴式的長期合作關(guān)系。

通過引入市場競爭和激勵約束機制，利益共享和風險共擔，發(fā)揮雙方優(yōu)勢，提供數(shù)量保證、優(yōu)質(zhì)和高效的產(chǎn)品或服務(wù)。PPP融資模式P211典型架構(gòu)參與方式及風險承擔參與方式及風險承擔交易結(jié)構(gòu)投融資方案運營方案設(shè)計施工建設(shè)方案合作協(xié)議PPP融資模式的特征（1）伙伴關(guān)系（2）利益共享（3）風險共擔特點一：PPP針對的是政府主導投資的基礎(chǔ)設(shè)施與公用事業(yè)類項目。

辦法提到：能源、交通運輸、水利、環(huán)境保護和市政工程等。特點二：PPP是一種廣泛的合作模式，合作模式需根據(jù)項目設(shè)計。特點三：PPP模式是一種融資模式，更是一種持續(xù)的運營管理模式。特點四：政府主導進行，以保證公共屬性，政府：授權(quán)、監(jiān)管、考核評價、或補償；社會投資者：設(shè)計、投資、建設(shè)、運營或移交。特點五：提高資產(chǎn)運營效率。（物有所值評價）特點六：合作周期長，至少不低于10年。特點七：利益共享機制。1、收益保障機制，達到預期收益。2、當社會資本方超出預期收益，政府方引入收益分成機制。PPP模式的特點和深刻理解特點八：風險共擔機制，風險分攤架構(gòu)如下：

PPP模式的特點和深刻理解政府或平臺參與方式參與方式職責資產(chǎn)作價注資直接現(xiàn)金注資政府授權(quán)（特許經(jīng)營權(quán)）政府付費購買服務(wù)資源性補償：土地開發(fā)權(quán)或優(yōu)先開發(fā)權(quán)可行性缺口補助：1、補貼：財政補貼、費用補貼等各種補貼2、稅費優(yōu)惠3、貼息4、提供經(jīng)營權(quán)作為質(zhì)押與抵押5、政府回購6、提供擔保7、建立償債基金8、政府引導基金等原則上只承擔政策法規(guī)變動、合約變動或管制、回收、最低需求保障、不可抗力風險。制定監(jiān)管標準運營的監(jiān)督和管理突發(fā)事件處置或適度參與后期運營管理或分取投資收益社會資本方的參與方式參與方式職權(quán)直接現(xiàn)金注資資產(chǎn)作價注資負責項目的設(shè)計、建設(shè)、運營、移交及日常決策和經(jīng)營管理承擔設(shè)計、建造、財務(wù)和運營的等風險分取投資收益負責項目的后期運營負責投資融資運作達到政府要求的服務(wù)質(zhì)量和價格要求突發(fā)事件處理PPP融資模式的特征（1）伙伴關(guān)系（2）利益共享（3）風險共擔

PPP案例解析—國家體育場項目名稱：國家體育場項目位置：北京奧林匹克公園中心區(qū)南部建設(shè)用地：工程總占地面積21公頃，建筑面積25.8萬平方米座位數(shù)量：場內(nèi)觀眾坐席約為91000個，其中臨時坐席約11000個開工時間：2003.12.24竣工時間：2008.6.28項目法人單位介紹：國家體育場有限責任公司負責國家體育場的投融資和建設(shè)工作，北京中信聯(lián)合體體育場運營有限公司負責30年特許經(jīng)營期內(nèi)的國家體育場賽后運營維護工作。PPP模式案例項目投資：35億元人民幣聯(lián)合出資+特許經(jīng)營（BOT）PPP模式案例出資方出資額出資比例北京市國資公司（政府出資不要回報）5.95億元58%中信集團聯(lián)合體中信集團公司3.18億元27.30%北京城建集團1.47億元12.60%美國金州集團0.24億元2.10%國家體育場項目公司出資結(jié)構(gòu)，股本總計11.67億元：

融資方式包括股權(quán)融資與債務(wù)融資兩種。股權(quán)融資占項目總投資的1/3，北京市政府和投標聯(lián)合體之出資人按58%:42%的比例出資。債務(wù)融資占項目總投資的2/3，其中，外部融資由北京市政府和投標聯(lián)合體以出資人按51%:49%的比例協(xié)助解決或者提供資金支持，剩余部分由流動負債解決。北京國資公司5.95億元股本11.67億元外資25%聯(lián)合體公司24%國家體育場項目公司債務(wù)融資18.4億元預收現(xiàn)金4.95億元信托收益憑證3億元銀行貸款6.0