基于市場法的非上市銀行股權(quán)評估摘要：本文以XX農(nóng)商銀行股權(quán)評估項目為案例，采用市凈率倍數(shù)法，對基于市場法的非上市銀行股權(quán)評估問題進行探討，對市場法在非上市銀行股權(quán)評估的應(yīng)用進行分析，并結(jié)合我國目前資產(chǎn)評估發(fā)展現(xiàn)狀，給出建議。關(guān)鍵詞：市場法；非上市銀行；股權(quán)評估；流動性折扣率1.引言經(jīng)過多年的金融體制改革，我國金融體制進一步向市場化、國際化方向前進，近年來，銀行為補充資本金紛紛進行股份制改造或增資擴股，銀行上市將有助于其優(yōu)化激勵機制，資本市場中的融資規(guī)則使股價表現(xiàn)與經(jīng)營者的收益聯(lián)系在一起。非上市銀行增資擴股是補充資本金，改善資本狀況，消化不良資產(chǎn)，提高資產(chǎn)質(zhì)量，減少風(fēng)險，滿足規(guī)模擴張，精選股東，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，促進法人治理日趨完善，增強防范能力的一個重要途徑。資本市場上的這些關(guān)系將激勵管理層更加積極地改善銀行的經(jīng)營管理，優(yōu)化銀行的資產(chǎn)質(zhì)量，提高銀行的經(jīng)營業(yè)績。面對上市后巨大財富效應(yīng)的利益驅(qū)動，其股份的市場追逐度較高，主要體現(xiàn)在不斷增加的非上市城商行的股權(quán)交易與質(zhì)押活動上。在這樣的背景下，如何評估非上市城商行的股權(quán)價值，有效維護交易各方合法權(quán)益，為委托方提供公平、合理的價值參考，成為大眾十分關(guān)注的問題。結(jié)合銀行業(yè)所處的資本市場環(huán)境，本文以江蘇XX農(nóng)村商業(yè)銀行股份有限公司的股權(quán)評估為例，對市場法在非上市銀行股權(quán)評估的應(yīng)用進行了分析。2.相關(guān)理論2.1市場法市場法是指將評估對象與參考企業(yè)、在市場上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進行比較以確定評估對象價值的評估思路。按照我國現(xiàn)行的規(guī)定，對非上市公司股權(quán)評估，首先需要了解具體投資形式、收益獲取方式和占被投資企業(yè)的比重，根據(jù)不同情況采取不同方式進行評估。對于我國銀行類企業(yè)價值的評估，目前主要采用收益法和市場法，一般不采用成本法。雖然銀行類企業(yè)價值評估最常用的是收益法，但鑒于非上市銀行股權(quán)轉(zhuǎn)讓評估的現(xiàn)實約束，基于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的非上市銀行的公允市場價值很難采用收益法決定，評估人員采用收益法進行非上市銀行價值評估存在很大的不確定性。在實際評估過程中，市場法比收益法更為實用。市場法是成熟市場經(jīng)濟國家進行企業(yè)價值評估最常用的方法，在有交易事項的相對完善的市場中是較為快捷且結(jié)論準(zhǔn)確度較高的價值評估方法。進行市場法評估需滿足兩個前提條件：一是存在一個充分發(fā)育的、活躍的、公平的交易市場；二是評估對象的市場參照物及其相比較的指標(biāo)、技術(shù)參數(shù)等資料可獲得。結(jié)合目前我國商業(yè)銀行的發(fā)展，銀行業(yè)所處的資本市場各項法規(guī)已較為完善，銀行市場較為規(guī)范，資本市場雖較之國外相關(guān)市場略有不足，但在我國目前的資本市場中，銀行類企業(yè)，特別是競爭激烈的城市商業(yè)銀行的交易活動已經(jīng)充分市場化，證券市場基本可以反映當(dāng)前銀行企業(yè)的價值動態(tài)。隨著市場經(jīng)濟與金融體制改革的深化，銀行業(yè)市場競爭愈加激烈。國有商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、村鎮(zhèn)銀行的快速發(fā)展以及合資銀行、外資銀行等的相繼進入，使整個銀行體系已基本處于充分競爭的市場環(huán)境之中。同時，已經(jīng)上市的銀行也為非上市銀行價值評估提供了很好的參考價值。綜上所述，運用市場法對非上市銀行進行價值評估具備可行性。在采用市場法評估時需要注意以下幾點：（1）可比較數(shù)據(jù)的收集。當(dāng)然，最好是在市場上能收集到涉及非上市公司少數(shù)股權(quán)交易的數(shù)據(jù)，但是，在實踐中，由于非上市公司的信息不如上市公司的信息容易收集，而且許多非上市公司的信息并不公開，因此，很難獲得這方面的資料。如果無法取得有效的非上市公司少數(shù)股權(quán)交易的數(shù)據(jù)，評估師也并不是束手無策，因為上市公司的股票市場還是很活躍的，上市公司的股票交易實際上就是少數(shù)股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，其股票價格可以認(rèn)為是其少數(shù)股權(quán)的市場價值。但由于上市公司股票交易速度快，即其市場變現(xiàn)能力強，因此，以此為參照物時，需要考慮被評估少數(shù)股權(quán)的市場變現(xiàn)能力折價。（2）風(fēng)險和市場變現(xiàn)能力的調(diào)整。正如前面所提到的，當(dāng)采用公開上市的股票價格作為評估參照物時，需要對風(fēng)險及其他相關(guān)因素進行調(diào)整。這些因素中最重要的當(dāng)屬市場變現(xiàn)能力。由于上市股票的交易非常方便且快速，而非上市公司及其股權(quán)的交易則需要相當(dāng)長的時間，變現(xiàn)能力與上市股票相比要慢得多。因此，有必要對被評估股權(quán)進行市場變現(xiàn)能力折價。來自國外的經(jīng)驗數(shù)據(jù)表明，非上市公司少數(shù)股權(quán)的公平市場價值，在其他條件不發(fā)生變化的情況下，與變現(xiàn)能力較快的非上市公司及上市公司的少數(shù)股權(quán)相比，平均要低35%到50%（引自桑努’普拉特：《企業(yè)評估》第十章，1993年第二版）。2.2市凈率市凈率指的是每股股價與\o"每股凈資產(chǎn)"每股凈資產(chǎn)的比率。市凈率倍數(shù)法是以參照企業(yè)的市凈率作為乘數(shù)（倍數(shù)），以此乘數(shù)與被評估企業(yè)相同口徑的凈資產(chǎn)相乘估算被評估企業(yè)價值的方法。通過市凈率定價法估計\o"股票發(fā)行價格"股票發(fā)行價格時，首先應(yīng)根據(jù)審核后的\o"凈資產(chǎn)"凈資產(chǎn)計算出發(fā)行人的每股凈資產(chǎn)；然后，根據(jù)\o"二級市場"二級市場的平均市凈率、發(fā)行人的行業(yè)情況、發(fā)行人的經(jīng)營狀況及其凈資產(chǎn)收益率等擬定發(fā)行市凈率；最后，依據(jù)發(fā)行市凈率與每股凈資產(chǎn)的乘積決定發(fā)行價。以市凈率法確定股票的定價不僅應(yīng)當(dāng)考慮公平市值，而且還需考慮市場所能11光大銀行2.90.58342.821.0283687944,043,479.001,893,479.0012建設(shè)銀行4.670.77273.771.2387267925,001,097.75959,365.7613中國銀行2.880.49952.950.97627118627,914,752.4919,552,524.8514中信銀行3.940.66334.240.9292452834,678,732.703,190,516.4115平安銀行18.792.616216.551.135347432819,736.07496,857.3916寧波銀行9.631.41077.671.255541069288,382.05248,435.79待估對象的市凈率等于待估對象評估基準(zhǔn)日收盤價乘以可比對象市凈率，此處可比對象取16家可比銀行市凈率的平均值，由上表可得，16家可比對象的市凈率的平均值為1.51，而待估對象評估基準(zhǔn)日收盤價為2.37元，則待估對象的市凈率為：2.37×1.51=3.28關(guān)于流動性折扣率，完全流通股權(quán)與存在一定期限限制流通股權(quán)相比兩者之間差異僅為一個可流通的時間限制，如果限制流通股股東在持有限制流通股股權(quán)的同時還擁有一個與限制期限長度相同的股票賣出期權(quán)并且限制期期滿后執(zhí)行價格X與現(xiàn)實股票轉(zhuǎn)讓價格一致，則可以認(rèn)為上述持有限制流通股權(quán)加一個期權(quán)的效果與持有現(xiàn)實完全流通的股權(quán)的效果是相當(dāng)?shù)?，因此我們可以理解，限制流通股實際上相當(dāng)于股東放棄了一個賣期權(quán)，因此該賣期權(quán)價值代表限制流通股價值與完全流通股價值之間的差異。我們可以通過估算一個時間長度與限制股權(quán)限制期相同，并且期滿后執(zhí)行價格與現(xiàn)實股價相同的賣期權(quán)的價值來估算由現(xiàn)實完全流通到存在一定期限限制流通股權(quán)之間的價值差異以估算流通性折扣率。我們采用Black-Scholes

期權(quán)定價模型計算上述賣出期權(quán)，在將其計算值代入公式（2），可得流動性折扣率。流動性折扣率=非流通股每股支付對價折合股份/流通股股票交易收盤價公式（2）

通過計算，得出金融、保險行業(yè)的流動性折扣率為25.56%，則本文中XX農(nóng)商銀行的流動性折扣率參照金融、保險行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，取值25.56%，再由公式（1）可得XX農(nóng)商銀行的每股市價為：3.28×（1－25.56%）=2.44（元）則XX市新港化肥有限公司在評估基準(zhǔn)日持有的江蘇XX農(nóng)村商業(yè)銀行股份有限公司15,581,150.00股的股權(quán)的評估值為：15581150×2.44=38018006（元）4.結(jié)論與建議結(jié)合XX農(nóng)商銀行的案例，我們可以發(fā)現(xiàn)，在實際生活中，運用市場法對非上市銀行的股權(quán)價值進行評估較為方便，也比較有說服力。市場法是一種最簡單、有效的方法，因為評估過程中的資料直接來源于市場，同時又為即將發(fā)生的資產(chǎn)行為評估。但是，市場法的應(yīng)用與市場經(jīng)濟的建立和發(fā)展、資產(chǎn)的市場化程度密切相關(guān)。市場法在具體運用過程中仍存在很多問題。資產(chǎn)評估師采用市場法評估股權(quán)時往往存在方法適用性、交易案例的背景情況了解不充分、選取的價值比率不恰當(dāng)、調(diào)整比較相關(guān)指標(biāo)不合理等問題。第一，資產(chǎn)評估師應(yīng)根據(jù)收集到的可比企業(yè)數(shù)量及其經(jīng)營和財務(wù)數(shù)據(jù)的充分性和可靠性，恰當(dāng)考慮市場法的適用性。不存在可比企業(yè)或交易案例的情況下，不應(yīng)使用市場法。對被評估企業(yè)和參考企業(yè)所屬的行業(yè)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營模式、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)配置和使用情況、企業(yè)所處經(jīng)營階段、成長性、經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險等因素進行分析、比較，合理選擇可比企業(yè)或交易案例。第二，對股權(quán)交易的對象、交易背景、交易條件和交易時間等進行調(diào)查，恰當(dāng)選擇交易案例或?qū)灰變r格進行相應(yīng)的修正。中介在開展評估工作之前，都會要求待評估對象提供一系列相關(guān)資料，在這些評估資料的基礎(chǔ)上，評估人員通過自身的專業(yè)分析能力，對資料進行整理分析，選擇合適的方法進行估值。但待估對象提供的資料的真實性、完整性不在評估人員可控范圍內(nèi)，這也就成為評估中的一個風(fēng)險。第三，對被評估企業(yè)所在行業(yè)的價值驅(qū)動因素進行分析，結(jié)合證券市場、產(chǎn)權(quán)交易市場股權(quán)定價規(guī)律，選擇有利于合理確定評估對象價值的價值比率和差異調(diào)整方法。在本案例中，我們選取了市凈率倍數(shù)法，這種方法不僅考慮了公平市值，而且還考慮了市場所能接受的溢價倍數(shù)，是一種市場定價法，其定價結(jié)果一般是比較合理的，與定價標(biāo)的真是價值比較接近，在國內(nèi)外也是運用的較多的一種方法。第四，可比對象的選取要有參考價值。選取的可比對象，應(yīng)在資本規(guī)模、經(jīng)營理念、市場定位上與待估對象基本一致，在償債能力、運營能力、盈利能力和發(fā)展能力上有很大的可比性。在XX農(nóng)商銀行股權(quán)評估案例中，選取的16家上市銀行在以上各個方面綜合來看，與XX農(nóng)商銀行較為接近，并且為了保證選取數(shù)據(jù)的可供參考性，本案中選取了16個可比對象，擴大了樣本范圍，目的是使評估值更接近其真實價值。第五，相關(guān)部門應(yīng)加強監(jiān)督管理。相關(guān)部門包括四大主體，一是監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)督，二是非上市銀行股東的監(jiān)督，三是中介機構(gòu)的監(jiān)督，四是社會輿論的監(jiān)督。監(jiān)管部門應(yīng)加強對非上市銀行增資擴股和股權(quán)改造活動的指導(dǎo)，通過完善的信息披露制度，以社會的力量來約束非上市銀行股權(quán)評估的公正性和合理性。評估機構(gòu)也要加強內(nèi)部管理，建立內(nèi)部質(zhì)量控制制度，完善職業(yè)程序，建立包括評估業(yè)務(wù)受理、評估前期準(zhǔn)備、具體評定估算、出具評估報告以及評估檔案管理在內(nèi)的整個評估過程的質(zhì)量控制，最大限度降低風(fēng)險。第六，提高評估人員的綜合素質(zhì)。對評估人員而言，不僅需要具備過硬的專業(yè)素質(zhì)，還需要具備靈活的社會處事能力。面對不同的主體，不同的委托人評估動機不同，往往會給評估人員施加壓力，影響評估項目的公正性和合理性。此時，對評估人員提出了很高的職業(yè)道德要求。除此之外，對評估人員的專業(yè)素養(yǎng)的要求也越來越高。在具體的操作中，評估方法的選取、經(jīng)濟參數(shù)的確定等都需要評估人員豐富的評估經(jīng)驗和精準(zhǔn)的分析能力。因此，評估人員要不斷內(nèi)強素質(zhì)，必要時可聘請專家顧問，就資產(chǎn)評估中的難點、疑點問題進行咨詢。定期接受資產(chǎn)評估法律法規(guī)、職業(yè)規(guī)范等方面的培訓(xùn)、教育和專業(yè)指導(dǎo)。在資產(chǎn)評估協(xié)會的指導(dǎo)下，建立評估爭議調(diào)解委員會，處理有評估依據(jù)、評估方法及評估結(jié)果等方面產(chǎn)生的爭議。參考文獻[1]趙強.股權(quán)缺少流通性減值折扣研究[J].北京岳華德威資產(chǎn)評估有限公司[2]張勇兵.農(nóng)信社在增資擴股中股權(quán)如何定價[J].中國農(nóng)村金融，2012，（10）[3]嚴(yán)紹兵.非上市公司少數(shù)股權(quán)的評估[J].中國資產(chǎn)評估，2000，（6）[4]陳艷利,殷翠微.基于市場法的非上市城商行股權(quán)轉(zhuǎn)讓價值評估[J].中國資產(chǎn)評估，2013，（6）[5]盧廣林.城市信用社清產(chǎn)