第十一章證券投資管理【學習目標】1．掌握證券投資者的類型、證券投資者的心理及其行為特征。2．掌握投資組合理論。3．了解證券投資的策略與技巧?！局R結構圖】案例導入A經過前面的學習，已經基本了解了證券及證券市場，也掌握了證券基本分析和技術分析的基礎知識。同時，他還閱讀了一些投資傳記，了解了很多偉大投資家總結的經驗，如沃倫·巴菲特獲得成功的兩條法則：第一條是“永不虧損”，第二條是“永遠牢記第一條法則”。A還了解到，進行證券投資還需要掌握投資市場中投資者的心理和行為分析、證券投資收益與風險的計算、證券投資的操作策略等。A在證券市場中進行了幾次操作，收獲頗豐，并總結出一些經驗，從而有了自己的策略。至此，A終于成為一名合格的證券投資者。永不虧損巴菲特證券證券投資行為分析第一節(jié)思政：豐富學識證券投資者分析證券投資者多種多樣，而要研究證券投資者的投資行為，就要先對其進行科學的分類。（一）證券投資者的類型證券投資者多種多樣，而要研究證券投資者的投資行為，就要先對其進行科學的分類。1．按投資目的分類按投資目的，證券投資者可分為套利型投資者、參股型投資者和經營型投資者。概念目標步驟證券投資者分析2．按投資者對風險的態(tài)度分類按投資者對風險的態(tài)度，證券投資者可分為穩(wěn)健型投資者、激進型投資者和溫和型投資者。3．按投資時間長短分類按投資時間長短，證券投資者可分為長期投資者、中期投資者和短期投資者。4．按投資的行為特征分類按投資的行為特征，證券投資者可分為投資者、投機者和賭博者。5．按投資額分類按投資額的大小，證券投資者可分為大戶、中戶和散戶。概念目標步驟證券投資者的心理證券投資者的心理，可分為以下幾種類型。概念目標步驟1．盲目跟風心理當看到別人搶購某種證券時，便立即聞風而動，唯恐落后；而當看到別人拋售某種證券時，即使不了解緣由也會緊隨其后。2．猶豫不決心理猶豫不決心理是指投資者在證券市場上總是擔心自己會成為交易的犧牲品，不時因證券市場的價格漲落而擔驚受怕。3．貪婪心理貪婪心理是指投資者的心理期望值特別高，甚至到了“貪得無厭”的地步。證券投資者的心理證券投資者的心理，可分為以下幾種類型。概念目標步驟4．賭博心理而是抱著僥幸心理企圖鉆證券市場的空子。5．驚慌心理初涉證券市場的投資者，由于缺乏必要的心理準備和證券投資的實踐經驗，往往會對證券市場產生莫名其妙的驚慌。證券投資者的心理證券投資者的心理，可分為以下幾種類型。概念目標步驟6．偏執(zhí)心理對證券投資的片面理解，從而產生偏頗心理，要么只愿賺不敢賠，要么失去信心認定自己只賠不賺7．嫌貴貪平心理持有嫌貴貪平心理的投資者，一心只想著購入一些價格便宜的股票，投資行為分析個人投資者往往在專業(yè)技能水平上存在很大不足，并且存在不良心理，導致自己的正常投資行為受到嚴重影響。（一）過度自信的投資行為過度自信的人在作決策時，會過高估計那些突出而能引人注意的信息，尤其會過高估計與自己已有信念一致的信息，并傾向于搜集那些支持其信念的信息，而忽略那些不支持其信念的信息。1．過度交易行為過度自信使投資者對自身的判斷能力確信無疑，過分相信自己能獲得高于平均水平的投資回報率，從而傾向于做出過度交易行為。概念目標步驟投資行為分析個人投資者往往在專業(yè)技能水平上存在很大不足，并且存在不良心理，導致自己的正常投資行為受到嚴重影響。2．愛冒風險行為過度自信還會影響投資者的冒險行為。理性的投資者會在收益與風險之間找到一個均衡的投資組合3．賭場資金效應股票市場的繁榮催生了更多的過度自信者，他們會認為自己很精明，投資獲取的較高收益往往得益于自己的精明判斷，概念目標步驟心理賬戶與資產組合1．心理賬戶心理賬戶由芝加哥大學行為科學教授理查德·塞勒（RichardThaler）提出，是行為經濟學中的一個重要概念。由于心理賬戶的存在，投資者在作決策時往往會違背一些簡單的投資法則，從而做出許多非理性的投資行為。由于認知偏差的存在，人們傾向于用局部賬戶而非綜合賬戶進行評價，即將不同的財富分開考慮。概念目的作用心理賬戶與資產組合2．現(xiàn)代資產組合理論現(xiàn)代資產組合理論是由美國經濟學家哈里·馬科維茨于1952年創(chuàng)立的，他認為最佳投資組合應當是具有風險厭惡特征的投資者的無差異曲線和資產的有效邊界線的交點。概念目的作用資本資產定價模型指出無風險資產收益率與風險資產組合收益率之間的連線代表各種風險偏好的投資者組合。心理賬戶與資產組合3．心理賬戶影響下的資產組合構建投資者并非完全按照資產組合理論的方式進行投資組合，由于受到心理賬戶的作用，他們常常為每一個投資目標分別設立心理賬戶，為每一個投資目標設定不同的風險，通過發(fā)現(xiàn)與該心理賬戶的預期收益和風險相配備的資產來為每一個心理賬戶選擇投資。例如：“養(yǎng)老賬戶”，這顯然屬于另一個心理賬戶，投資者會購入債券或支付高股息的股票。概念目的作用稟賦效應與投資行為1．稟賦效應的投資行為表現(xiàn)特征經典金融理論將投資者的決策行為視為黑箱，抽象為一個投資者追求預期效用最大化的過程，不會受主觀心理及行為因素左右。以期望理論為代表的行為金融理論修正了經典金融理論中的假設，認為投資者并不具有完全理性，而只具有有限理性，并對人們很多偏離理性的投資決策行為進行了更貼近實際的合理解釋。稟賦效應導致在證券市場上的交易不足，最典型的投資行為表現(xiàn)為過早出售贏利的資產，而過長持有虧損的資產，這種現(xiàn)象也被稱為“處置效應”。概念目的作用稟賦效應與投資行為2．處置效應的案例假如投資者甲持有某只股票，買入價為每股10元，投資者乙持有同一只股票，買入價為每股20元。該股昨日收盤價為每股16元，今天跌到每股15元。請問：甲、乙兩位投資者，誰的感覺更差？再假如有一位投資者，由于需要現(xiàn)金，必須賣出所持有兩種股票中的一種。其中，一只股票賬面贏利，另一只股票賬面虧損（贏利和虧損均相對于買入價格而言），該投資者會賣出哪只股票？概念目的作用稟賦效應與投資行為3．處置效應中理性因素的分析處置效應的基本結論是投資者更愿意賣出贏利股票和繼續(xù)持有虧損股票，與此相關的有以下兩個推論。（1）賣出贏利股票的比率超過賣出虧損股票的比率。（2）持有虧損股票的時間長于持有贏利股票的時間。市場的種種缺陷，又讓這種錯誤不僅不被糾正反而被強化。這里需要強調的是，股票或權證的價值與其絕對價格高低并沒有多少關系。有些市場上的低價股其實估值并不便宜，有時還會產生離譜的高估。概念目的作用框定偏差與投資行為行為金融學幫助人們了解“框定偏差與投資行為”是如何影響自己和他人的投資行為的，有助于投資者制定正確的投資策略，有效地規(guī)避投資風險，保證金融市場的健康運行。1．貨幣幻覺貨幣幻覺是貨幣政策的通貨膨脹效應。它指人們只是對貨幣的名義價值作出反應，而忽視其實際購買力變化的一種心理錯覺?！柏泿呕糜X”一詞由美國經濟學家歐文·費雪（IrvingFisher）于1928年提出，它告訴人們理財?shù)臅r候不應該只盯著哪種商品價格降了或是升了、花的錢多了還是少了，而應把大腦用在研究“錢”的購買力、“錢”的潛在價值還有哪些等方面。概念目的作用框定偏差與投資行為2．房產投資的貨幣幻覺人們在購物時，常常會忽視那些明顯已經被通貨膨脹扭曲的信息，而沖動地把心理價位抬高到實際價位之上，這也是貨幣幻覺。例如，貨幣幻覺可能會使?jié)撛谫I家相信房價會一直上漲，從而認為購買房產是不錯的投資選擇。3．股市上的貨幣幻覺股市上也存在類似貨幣幻覺的現(xiàn)象，姑且稱之為“絕對價格”貨幣幻覺。當一只股票或者投資品種的絕對價格較低時，投資者總會認為其是便宜的。概念目的作用投資行為中的錨定效應錨定效應的存在使投資者在預測某一交易對象的未來價值時，不可避免地會受到被投資者視為初始值的那個變量的影響。1．以交易價作為參照價的投資行為投資者最經常“錨定”的就是某一只股票的買入／賣出價格。例如，投資者是以10元／股的價格買入股票A的，那么他容易在12元的時候作出賣出的決定；而如果股價在8元/股，拋售時就會猶豫不決。概念目的作用投資行為中的錨定效應錨定效應造成的最常見后果如下。（1）如果是牛股，那么在拋售后，股票繼續(xù)一路上漲，由于不愿意用比自己賣出價高的價格再買回來，（2）如果是熊股，則由于股價不斷下跌，他不愿意拋售股票，甚至通過加碼買入來試圖降低成本，因為他認為股價已經更低了。2．受預測估值影響的投資行為研究結論往往會與實際的變化情況相脫離，使得按照其預測估算值進行交易的投資者遭受風險和損失。概念目的作用投資行為中的錨定效應3．“心理錨”的投資行為心理學研究發(fā)現(xiàn)，股票市場中有很大一部分比例的投資者傾向于過高估計所謂的“利好消息”可能出現(xiàn)的概率，這是一種普遍存在的“心理錨”。大牛市背景中介入且渴望盡快致富的年輕投資者，投資知識的相對缺乏加上擁有過于樂觀自信的心態(tài)，最終往往會使其遭受一定程度的虧損。而作為一個成熟的投資者，應該有意識地避免這種情況的發(fā)生，盡可能做到謀定而后動，時刻保持謹慎與客觀的態(tài)度來對待自己的每一個交易決策。概念目的作用羊群效應在投資學中經常用羊群效應來描述投資個體的從眾行為。（一）從眾行為的基本概念指個人在社會群體的壓力下，放棄自己的意見，轉變自己原有的態(tài)度，采取與大多數(shù)人一致的行為，這種現(xiàn)象被稱為從眾現(xiàn)象或“羊群效應”。從眾行為從心理上可以分為兩種不同的形式：一種為表面上順從，另一種為內心真正接受。在證券市場中，從眾行為是普遍存在的，常常被稱為“跟風行為”或“羊群行為”。它表現(xiàn)為投資者在觀測到其他投資者的決策和行為之后改變原來的想法，追隨那些被觀察者的決策和行為。概念目的作用羊群效應（二）羊群效應的理論分析羊群效應是指管理學中一些企業(yè)市場行為的常見現(xiàn)象。在經濟學中，經常用“羊群效應”來描述經濟個體的從眾跟風行為。羊群組織散亂，平時在一起也是盲目地左沖右撞，而一旦有一只頭羊動起來，其他的羊就會不假思索地一哄而上，全然不顧前面可能有狼或者不遠處可能有更好的草。在資本市場上，“羊群效應”是指在一個投資群體中，單個投資者總是根據(jù)其他同類投資者的行動而行動，即在他人買入時買入、在他人賣出時賣出。這就是牛市中慢漲快跌，而殺跌又往往一次到位的根本原因。我們必須牢記，一般情況下急速殺跌不是出局的時候。概念目的作用證券市場的異象行為大量的實證研究和觀察結果更表明，股票市場并不是有效的，存在收益異常的現(xiàn)象。這些現(xiàn)象無法用有效市場假說和現(xiàn)有的定價模型來解釋，因此被稱為“異象”。（一）股票溢價之謎股票溢價是指股票相對債券所高出的那部分資產收益。所謂的“謎”是指理論模型在定量分析中難以解釋現(xiàn)實中如此高的股票溢價，即理論模型的數(shù)值模擬和實際經濟數(shù)據(jù)間存在著難以解釋的差距。概念目的作用證券市場的異象行為（二）封閉式基金之謎研究發(fā)現(xiàn)，封閉式基金單位份額交易的價格并不等于其凈資產現(xiàn)值。雖然有時候封閉基金單位份額交易價格與資產凈值比較是溢價交易，但實證表明，折價10%～20%已經成為一種普遍的現(xiàn)象。（三）動量效應與反轉效應動量效應亦稱慣性效應，是指在較短時間內表現(xiàn)好的股票將會持續(xù)其好的表現(xiàn)，而表現(xiàn)不好的股票也將會持續(xù)其不好的表現(xiàn)。在一段較長的時間內，表現(xiàn)差的股票有強烈的趨勢在其后的一段時間內經歷相當大的好轉，而表現(xiàn)好的股票則傾向于在其后的一段時間內出現(xiàn)差的表現(xiàn)，這就是反轉效應概念目的作用證券市場的異象行為（四）過度反應和反應不足過度反應是指投資者對最近的價格變化賦予過多的權重，對近期趨勢的外推導致與長期平均值不一致。反應不足是指證券價格對影響公司價值的基本面消息沒有作出充分、及時的反應。（五）日歷效應股票收益率與時間有關，即在不同的時間內，投資收益率存在系統(tǒng)性的差異，這就是所謂的日歷效應。概念目的作用證券市場的異象行為1．一月效應：一月份的收益率明顯高于其他11個月收益率的現(xiàn)象稱為一月效應。2．周一效應：股票市場周一的平均回報率比其他交易日要低得多，我們稱之為“周一效應”。3．中國股市的春節(jié)效應：所謂“春節(jié)效應”，是指A股特有的一種現(xiàn)象，即春節(jié)前1個交易周（5個交易日）市場上漲的概率遠大于下跌的概率。玄與不難之間的區(qū)別在于：一個總是在定性上折騰，所以聽起來比較玄（實際上做起來更玄）；另一個則試圖通過定量的手段統(tǒng)計、歸納，所以實證起來不難。概念目的作用證券投資策略與技巧第二節(jié)思政：進取精神投資組合理論證券投資中有一句諺語就是“不要把所有的雞蛋放進一個籃子里”，這說明了證券組合的重要性。（一）投資組合理論概述美國經濟學家馬科維茨于1952年首次提出投資組合理論（portfoliotheory），并進行了系統(tǒng)、深入和卓有成效的研究，他因此獲得了諾貝爾經濟學獎。該理論包含兩個重要內容，分別是均值-方差分析方法和投資組合有效邊界模型。在成熟的證券市場中，馬科維茨投資組合理論早已在實踐中被證明是行之有效的，并且被廣泛應用于組合選擇和資產配置。概念目的作用投資組合理論人們進行投資，本質上是在不確定性的收益和風險中進行選擇。投資組合理論用均值-方差來刻畫這兩個關鍵因素。所謂均值，是指投資組合的期望收益率，它是所有證券的期望收益率的加權平均，權重為相應的投資比例。當然，股票的收益還包括分紅派息和資本增值兩部分。所謂方差，是指投資組合的收益率的方差。我們把收益率的標準差稱為波動率，它刻畫了投資組合的風險。概念目的作用投資組合理論（二）投資組合理論的應用投資組合理論為有效投資組合的構建和投資組合的分析提供了重要的思想基礎和一整套分析體系，其對現(xiàn)代投資管理實踐的影響主要包括幾下兩項內容。1．是分散投資的理論依據(jù)2．應用于證券投資的最優(yōu)配置概念目的作用（三）投資組合理論的局限1．計算量大、有誤差2．不穩(wěn)定、重配成本高證券投資的操作策略證券投資策略是我們基于對市場規(guī)律和人性的理解認識，根據(jù)投資目標而制定的指導我們投資的規(guī)則體系和行動計劃方案。常用證券投資的基本策略包括以下幾種。（一）投資組合策略投資組合策略是指投資者在某一時期內按自己的投資理念制訂的符合市場和自己操作規(guī)律的操作對象和操作方法的組合。概念目的作用（二）消極型投資策略消極型投資策略可以應用于資產分配過程和證券選擇過程中。在決定資產分配時，投資者不管對不同市場預期有何變動，并不改變其投資組合中各資產的投資比例。只有隨著時間的推移，由于投資者的年齡和財富出現(xiàn)變化而引起其風險承受能力也發(fā)生變化時，資產組合的投資比例才會被加以調整。證券投資的操作策略（三）積極型投資策略某些投資者相信自己具有超出市場上其他投資者的能力，相信市場是有效的，市場上的某些證券定價不合理，其價值被高估或低估，他們通過賣出價值高估的證券和買進價值低估的證券，來獲得超過市場平均收益的超額收益。這種投資操作策略即為積極型投資策略。概念目的作用（四）行為金融學下的投資策略下面介紹幾種典型的行為金融策略。（1）小公司效應。（2）反向投資策略。（3）動量交易策略。（4）成本平均策略和時間分散化策略。證券投資的操作技巧（一）順勢投資法對于小額股票投資者來說，由于投資能力有限，無法控制股市行情，只能跟隨股價走勢采取順勢投資法。當整個股市大勢向上時，宜買進股票持有；而當股市不振或股市大勢向下時，則宜賣出手中持有的股票，以持現(xiàn)待機而動。概念目的作用（二）攤平投資法投資者在買進股票后，如遇股市行情急劇下跌，便會在價格上遭受虧損，但在未賣出了結之前，就意味著還沒有完全失敗，只要經濟發(fā)展前景仍有希望，耐心地持股等待，總會有挽回損失的時候，甚至還有可能扭虧為盈。如果投資者希望早日收回成本或賺取利潤，就可運用攤平投資法。證券投資的操作技巧（一）順勢投資法對于小額股票投資