（優(yōu)于大市，維持）行穩(wěn)致遠(yuǎn)，進(jìn)而有為——非銀行金融行業(yè)2024年中期投資策略2024年6月15日概要1.

保險(xiǎn)：短期波動(dòng)不改長(zhǎng)期向好趨勢(shì)1.1

2023年及2024Q1經(jīng)營(yíng)回顧：投資收益、新單保費(fèi)冰火兩重天1.2

行業(yè)中長(zhǎng)期展望：產(chǎn)品服務(wù)創(chuàng)新+渠道轉(zhuǎn)型升級(jí)賦能長(zhǎng)期增長(zhǎng)1.3

低利率環(huán)境下，資負(fù)并舉防范“利差損”風(fēng)險(xiǎn)1.4

投資策略：板塊估值與公募持倉(cāng)低位，攻守兼?zhèn)?.

券商：嚴(yán)監(jiān)管夯實(shí)基礎(chǔ)，建設(shè)世界一流投行風(fēng)險(xiǎn)提示：1）長(zhǎng)端利率持續(xù)趨勢(shì)性下行，2）權(quán)益市場(chǎng)大幅下跌，3）新單保費(fèi)增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期。21.2024年保險(xiǎn)板塊明顯跑贏大盤(pán)

2024年以來(lái)，保險(xiǎn)股價(jià)大幅震蕩，整體顯著跑贏大盤(pán)主要指數(shù)。

2024年以來(lái)股票市場(chǎng)先跌后升，截止6月13日，萬(wàn)得全A、滬深300指數(shù)分別-5.3%、+2.8%。受經(jīng)濟(jì)預(yù)期、長(zhǎng)端利率、當(dāng)期業(yè)績(jī)及宏觀政策等多重因素影響，保險(xiǎn)指數(shù)漲跌互現(xiàn)，累計(jì)上漲5.0%，顯著跑贏大盤(pán)。

個(gè)股漲跌幅明顯分化。截至6月13日，中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)、中國(guó)人保分別+7.8%、+2.5%、+18.2%、-0.2%、+5.6%圖：2024年初以來(lái)保險(xiǎn)指數(shù)明顯跑贏大盤(pán)圖：中國(guó)太保股價(jià)表現(xiàn)好于同業(yè)20%15%10%5%%%%%%%0%2023-122024-012024-022024-032024-042024-05%-5%-10%-15%-20%2023-122024-012024-022024-032024-042024-05%%%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保萬(wàn)得全A滬深300指數(shù)保險(xiǎn)Ⅱ指數(shù)資料：Wind，證券研究所31.124Q1上市險(xiǎn)企歸母凈利潤(rùn)合計(jì)同比下滑9.2%

隨著國(guó)壽自2024年起正式實(shí)施新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，上市險(xiǎn)企已全面進(jìn)入新準(zhǔn)則時(shí)代。國(guó)壽、平安、太保、新華、人保一季度歸母凈利潤(rùn)分別同比-9.3%、-4.3%、+1.1%、-28.6%、-23.5%，我們認(rèn)為主要是由于資本市場(chǎng)波動(dòng)導(dǎo)致的投資收益下滑所致。

上市險(xiǎn)企Q1末凈資產(chǎn)合計(jì)較年初+8.7%，其中國(guó)壽增速最高達(dá)46.6%，主要受會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變動(dòng)以及綜合收益總額共同影響；而新華則較年初-10.5%，是唯一出現(xiàn)下滑的上市險(xiǎn)企，主要是由于利率下行導(dǎo)致的保險(xiǎn)合同金融變動(dòng)負(fù)向影響。表：

2023年及24Q1保險(xiǎn)公司的歸母凈利潤(rùn)（億元）2022666.81110.1373.8215.0253.72619.42023461.8856.7272.687.1同比2023Q1227.7383.5116.369.22024Q1206.4367.1117.649.4同比-9.3%-4.3%1.1%-30.7%-22.8%-27.1%-59.5%-10.2%-27.2%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保合計(jì)-28.6%-23.5%-9.2%227.71905.9117.2913.989.6830.2資料：上市保險(xiǎn)公司財(cái)報(bào)，證券研究所注：上表中中國(guó)人壽數(shù)據(jù)采用新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則口徑41.1.1新單保費(fèi)：24Q1出現(xiàn)短期結(jié)構(gòu)調(diào)整

24Q1上市險(xiǎn)企新單保費(fèi)出現(xiàn)短期結(jié)構(gòu)調(diào)整。

從新單保費(fèi)來(lái)看，國(guó)壽（首年期交）、平安（個(gè)人業(yè)務(wù)新單）、太保（個(gè)險(xiǎn)新單期繳）、新華（個(gè)險(xiǎn)首年期繳）、人保（壽險(xiǎn)長(zhǎng)險(xiǎn)首年期繳）24Q1分別同比+4.7%、-4.8%、+25.4%、+23.0%、-4.9%。

我們認(rèn)為，部分公司新單下滑主要是由于銀保“報(bào)行合一”下躉交業(yè)務(wù)縮量影響，但是預(yù)計(jì)個(gè)險(xiǎn)長(zhǎng)期期交業(yè)務(wù)仍然向好。圖：2019-2024Q1上市險(xiǎn)企新單保費(fèi)增速圖：24Q1上市險(xiǎn)企首年期交保費(fèi)及其增速60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%80000700006000050000400003000020000100000748257147890%70%50%30%10%-10%-30%-50%474764521225.4%23.0%4.7%-4.9%-4.8%201920202021202220232024Q1-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%130541241710585844350934139中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)人保壽險(xiǎn)2023Q1（百萬(wàn)元，左軸）2024Q1（百萬(wàn)元，左軸）同比（%，右軸）資料：上市險(xiǎn)企財(cái)報(bào)，證券研究所。備注：國(guó)壽為首年期交數(shù)據(jù)，平安為個(gè)人業(yè)務(wù)新單數(shù)據(jù)，太保、新

個(gè)險(xiǎn)新單期繳數(shù)據(jù)，人保為壽險(xiǎn)長(zhǎng)險(xiǎn)新單期繳數(shù)51.1.1產(chǎn)品：以增額終身壽為代表的傳統(tǒng)型長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄產(chǎn)品熱銷(xiāo)

以增額終身壽為代表的長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄險(xiǎn)熱銷(xiāo)，基本以傳統(tǒng)型產(chǎn)品為主。

從行業(yè)規(guī)模保費(fèi)結(jié)構(gòu)來(lái)看，近三年壽險(xiǎn)保費(fèi)收入占比持續(xù)提升，萬(wàn)能險(xiǎn)則持續(xù)下降，而健康險(xiǎn)保費(fèi)則處于相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。

2023年以來(lái)行業(yè)新單保費(fèi)增長(zhǎng)基本上以增額終身壽險(xiǎn)和普通年金險(xiǎn)為核心，我們認(rèn)為主要是由于利率下行和其他資產(chǎn)收益率下降背景下，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，具有“保本保息”特點(diǎn)的傳統(tǒng)型長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄險(xiǎn)可以更好地滿(mǎn)足投資者保值增值的需求，因此獲得市場(chǎng)的追捧，但與此同時(shí)也帶來(lái)了對(duì)保險(xiǎn)公司利差損風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂(yōu)。圖：人身險(xiǎn)行業(yè)規(guī)模保費(fèi)分險(xiǎn)種結(jié)構(gòu)圖：中國(guó)平安規(guī)模保費(fèi)分險(xiǎn)種結(jié)構(gòu)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1.7%2.7%15.8%17.6%3.4%9.1%14%

14%21%13.7%19.3%18%13%17%

16%19.9%

20.4%20.7%

20.9%18.3%22%8%22%

22%15%

18%23%9%13.9%16.6%31%10%11.8%13.7%34%12%22%61%17.5%19.5%16.7%20%

21%18.2%27.2%24.8%

20.8%38.6%

39.4%19.6%17.0%19.5%20.4%

22.3%15.9%66%65%63%63%58%

57%

59%

58%54%50%15.6%

19.2%36.4%201829.3%201921.5%202014.7%202112.9%202210.4%2023201620172013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023壽險(xiǎn)

意外傷害險(xiǎn)

健康險(xiǎn)

萬(wàn)能險(xiǎn)

投連險(xiǎn)分紅險(xiǎn)

萬(wàn)能險(xiǎn)

傳統(tǒng)壽險(xiǎn)

長(zhǎng)期健康險(xiǎn)

意外及短期健康險(xiǎn)

年金

投資連結(jié)險(xiǎn)6資料：金監(jiān)總局，中國(guó)平安歷年年報(bào)，證券研究所。1.1.2NBV：連續(xù)三年下滑后迎來(lái)全面正增長(zhǎng)

2023年中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)、人保壽險(xiǎn)NBV分別為369億元、311億元、110億元、30億元和37億元，在不考慮假設(shè)調(diào)整的情況下，分別同比+2.4%、+7.8%、+19.1%、+24.8%和+37.3%，在連續(xù)三年行業(yè)NBV普遍下滑后重新迎來(lái)全面正增長(zhǎng)。

24Q1可比口徑下國(guó)壽、平安、新華、人保壽險(xiǎn)一季度NBV分別同比+26.3%、+20.7%、+51%、+81.6%，非可比口徑下太保同比+30.7%，大部分公司實(shí)現(xiàn)近年來(lái)最高增速。我們認(rèn)為，NBV實(shí)現(xiàn)單季快速增長(zhǎng)與NBV

margin提升有較大關(guān)系。圖：上市保險(xiǎn)公司2007-2024Q1NBV增速情況圖：可比口徑下中國(guó)平安單季NBV增速100%80%60%40%20%0%1600014000120001000080006000400020000100.0%90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%86.2%13702128901225876145688-20%-40%-60%-80%28.6%21.1%23Q120.7%24Q113.9%23Q223Q323Q4中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)人保壽險(xiǎn)N資料：上市險(xiǎn)企歷年年報(bào)，證券研究所注：2022及2023年數(shù)據(jù)分別采用當(dāng)年精算假設(shè)，未進(jìn)行追溯調(diào)整；24Q1除中國(guó)太保外均為可比口徑71.1.2新業(yè)務(wù)價(jià)值率：受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動(dòng)，NBVmargin觸底反彈

2023年中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)、人保壽險(xiǎn)的NBV

margin分別為17.5%、18.7%、13.3%、6.7%和7.1%，分別同比-2.0pct、-5.4pct、+1.7pct、+1.2pct和+1.4pct。

24Q1平安可比口徑下NBV

margin同比+6.5pct至22.8%，我們分析主要由于①產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、中長(zhǎng)期期交保費(fèi)占比提升，②預(yù)定利率下調(diào)以及③銀保渠道“報(bào)行合一”后渠道費(fèi)用率下降等多方面因素影響。圖：2023年上市保險(xiǎn)公司NBV

Margin企穩(wěn)甚至回升表：中國(guó)平安分渠道NBV及NBV

margin情況（百萬(wàn)元）60.0%新業(yè)務(wù)價(jià)值率業(yè)務(wù)類(lèi)型新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增速同比變動(dòng)47.9%

47.9%43.7%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%個(gè)人業(yè)務(wù)389003216936.8%40.3%29.1%-2.9pct-4.3pct代理人渠道銀保渠道32.0%20.1%18.7%3643308736277.7%-10.7%-4.7%+0.9pct-2.4pct-0.1pct-0.4pct17.5%13.3%7.1%11.4%社區(qū)網(wǎng)格、電銷(xiāo)及其他渠道20.5%1.1%6.7%團(tuán)險(xiǎn)業(yè)務(wù)新業(yè)務(wù)價(jià)值合計(jì)3926236.2%23.7%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)人保壽險(xiǎn)資料：上市險(xiǎn)企歷年年報(bào)，證券研究所81.1.3渠道：24Q1銀保受報(bào)行合一影響縮量

儲(chǔ)蓄險(xiǎn)熱銷(xiāo)背景下，23年銀保渠道業(yè)務(wù)快速放量，但24Q1受報(bào)行合一影響大幅收縮躉交業(yè)務(wù)。

國(guó)壽、平安、太保、新華、人保2023年個(gè)險(xiǎn)渠道首年期交分別同比+12.6%、+27.9%、+32.3%、+9.8%、+19.9%，銀保渠道首年期交分別同比+39.4%、+36.9%、+170.2%、+60.5%、+53.7%。

受報(bào)行合一政策影響，銀保渠道新單規(guī)模顯著收縮，躉交業(yè)務(wù)受影響更為明顯。24Q1太保銀保新單同比-21.8%，新華銀保新單同比-63.7%，其中期交同比-26.5%。圖：2023年上市險(xiǎn)企銀保渠道新單期交保費(fèi)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)圖：上市公司新單保費(fèi)分渠道結(jié)構(gòu)情況170.2%180%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%6%5%5%6%160%140%120%100%80%60%40%20%0%19%10%21%40%28%

27%8%25%40%31%61%

61%15%

19%65%

65%60.5%72%53.7%19.9%65%54%

52%39.4%12.6%36.9%27.9%32.3%39%35%34%

33%29%

29%9.8%2022

2023

2022

2023

2022

2023

2022

2023

2022

2023中國(guó)人壽

中國(guó)平安

中國(guó)太保

新華保險(xiǎn)

中國(guó)人保中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)人保壽險(xiǎn)個(gè)險(xiǎn)新單期交增速銀保新單期交增速個(gè)險(xiǎn)

銀保

其他資料：上市險(xiǎn)企2022-2023年年報(bào)，證券研究所91.1.3渠道：“報(bào)行合一”與放開(kāi)“1+3”限制共促行業(yè)健康發(fā)展

“報(bào)行合一”管理意在管控費(fèi)差損，1+3管控放開(kāi)利好行業(yè)有序競(jìng)爭(zhēng)。

2023年監(jiān)管持續(xù)推進(jìn)保險(xiǎn)銷(xiāo)售“報(bào)行合一”，嚴(yán)格費(fèi)用管理。2023年10月20日金監(jiān)總局新聞發(fā)布會(huì)披露，初步估算銀保渠道的傭金費(fèi)率較之前平均水平下降了約30%左右。我們預(yù)計(jì)“報(bào)行合一”之下銀保合作將更加規(guī)范健康，有利于降低費(fèi)差損風(fēng)險(xiǎn)。

2024年5月9日金監(jiān)總局發(fā)布《關(guān)于商業(yè)銀行代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，取消銀行網(wǎng)點(diǎn)與保險(xiǎn)公司合作的數(shù)量限制，此前政策要求商業(yè)銀行每個(gè)網(wǎng)點(diǎn)只能與不超過(guò)3家保險(xiǎn)公司合作。我們認(rèn)為，放開(kāi)銀行網(wǎng)點(diǎn)與險(xiǎn)企合作數(shù)量的限制，可以為保險(xiǎn)公司提供更廣泛的合作銷(xiāo)售渠道，有助于促進(jìn)保單銷(xiāo)售。此外，保險(xiǎn)公司在渠道側(cè)的競(jìng)爭(zhēng)或?qū)⒅鸩接少M(fèi)用競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)，利好具有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)的險(xiǎn)企。表：銀保合作數(shù)量要求的歷史政策發(fā)文時(shí)間2010年2014年2024年文件名規(guī)定內(nèi)容商業(yè)銀行每個(gè)網(wǎng)點(diǎn)原則上只能與不超過(guò)3家保險(xiǎn)公司開(kāi)展合作，銷(xiāo)售合作公司的保險(xiǎn)產(chǎn)品。如超過(guò)3家，應(yīng)堅(jiān)持審慎經(jīng)營(yíng)，并向當(dāng)?shù)劂y監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu)報(bào)告。《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)商業(yè)銀行代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)合規(guī)銷(xiāo)售與風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》商業(yè)銀行的每個(gè)網(wǎng)點(diǎn)在同一會(huì)計(jì)年度內(nèi)不得與超過(guò)3家保險(xiǎn)公司（以單獨(dú)法人機(jī)構(gòu)為計(jì)算單位）開(kāi)展保險(xiǎn)業(yè)務(wù)合作。《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)銷(xiāo)售行為的通知》商業(yè)銀行代理互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)、電話銷(xiāo)售保險(xiǎn)業(yè)務(wù)和其他保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，各級(jí)分支行及網(wǎng)點(diǎn)均不限制合作保險(xiǎn)公司數(shù)量?！蛾P(guān)于商業(yè)銀行代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》資料：原銀監(jiān)會(huì)，原保監(jiān)會(huì)，金監(jiān)總局，證券研究所101.1.3渠道：個(gè)險(xiǎn)渠道人力規(guī)模仍下滑，但隊(duì)伍質(zhì)態(tài)顯著改善

上市險(xiǎn)企人力規(guī)模仍呈現(xiàn)收縮趨勢(shì)，但降幅已經(jīng)逐漸收窄。

2023年上市險(xiǎn)企人力合計(jì)同比-13.6%。國(guó)壽、平安、太保、新華、人保人力規(guī)模分別為3.4萬(wàn)人、34.7萬(wàn)人、19.9萬(wàn)人、15.5萬(wàn)人、8.9萬(wàn)人，分別較年初-5.1%、-22.0%、-17.4%、-21.3%、-8.8%。

24Q1末中國(guó)人壽個(gè)險(xiǎn)人力62.2萬(wàn)人，較年初-1.9%，同比-6.0%，隊(duì)伍規(guī)模企穩(wěn)態(tài)勢(shì)進(jìn)一步鞏固。中國(guó)平安人力33.3萬(wàn)人，較年初-4.0%。圖：2014-2023年上市保險(xiǎn)公司人力規(guī)模（萬(wàn)人）50045025.634.839.150.724.637.04003503002502001501005041.460.618.932.887.484.779.065.374.914.225.948.218.638.9138.6116.717.5141.7111.1102.452.560.09.734.463.687.019.724.18.919.934.715.544.5157.82017161.3201933.362.2149.52016143.92018137.8202097.974.382.066.863.40201420152021202220232024Q1中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保資料：上市險(xiǎn)企歷年年報(bào)，證券研究所注：中國(guó)太保2022-2023年為年末代理人數(shù)，其他為月均代理人數(shù)111.1.3渠道：個(gè)險(xiǎn)渠道人力規(guī)模仍下滑，但隊(duì)伍質(zhì)態(tài)顯著改善

轉(zhuǎn)型改革顯效+把握市場(chǎng)儲(chǔ)蓄需求，上市險(xiǎn)企人均產(chǎn)能顯著提升。

2023年國(guó)壽代理人月人均首年期交保費(fèi)同比+28.6%；平安可比口徑下人均NBV同比+89.5%；太保核心人力月人均首年規(guī)模保費(fèi)同比+26.6%；新華代理人月均人均綜合產(chǎn)能同比+94.4%。

2024Q1國(guó)壽個(gè)險(xiǎn)板塊月人均首年期交保費(fèi)同比+17.7%，平安代理人渠道人均NBV同比+56.4%；太保人力月人均首年規(guī)模保費(fèi)同比+33.7%，人均首年傭金收入同比+14.1%。表：2023年上市險(xiǎn)企代理人渠道產(chǎn)能指標(biāo)同比顯著改善公司主要指標(biāo)20202021202220232023同比代理人人均NBV（元/人均每年）代理人收入（元/人均每月）4068857934629-3903157584651-476397051539034376413632379028598137402435036051629489.5%39.2%37.3%26.6%46.3%94.4%中國(guó)平安代理人壽險(xiǎn)收入（元/人均每月）核心人力月人均首年規(guī)模保費(fèi)（元）中國(guó)太保新華保險(xiǎn)核心人力月人均首年傭金收入（元）--月均人均綜合產(chǎn)能（元）26172725資料：上市險(xiǎn)企歷年年報(bào)，證券研究所121.1.4產(chǎn)險(xiǎn)：24Q1保費(fèi)低速增長(zhǎng)，綜合成本率整體提升

人保、平安、太保2024年一季度產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)收入分別同比+3.8%、+2.8%、+8.6%，整體保持低速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

三大險(xiǎn)企Q1車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)分別同比+1.9%、+3.5%、+2.2%，我們預(yù)計(jì)伴隨新能源車(chē)滲透率的提升，車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)動(dòng)力將有所加強(qiáng)。

Q1非車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)分別同比+5.0%、+1.3%、+13.8%，其中人保增速明顯放緩，我們預(yù)計(jì)主要是由于農(nóng)險(xiǎn)等政策性業(yè)務(wù)招標(biāo)節(jié)奏延后所致。表：人保產(chǎn)險(xiǎn)分險(xiǎn)種保費(fèi)增速及占比情況圖：2023-2024Q1三大險(xiǎn)企產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)分季度增速20.0%保費(fèi)（百萬(wàn)元）占比16.8%變化（pct)2023Q12024Q1增速2023Q12024Q115.0%10.0%5.0%11.5%7.0%機(jī)動(dòng)車(chē)輛險(xiǎn)意健險(xiǎn)6793353506193511144955196924056813199641160361421.9%6.2%3.2%1.3%11.3%-7.6%9.4%5.2%3.8%40.5%31.9%11.5%6.8%39.8%32.7%11.5%6.7%-0.70.7-0.1-0.20.2-0.10.00.1-9.9%1.7%10.2%8.6%3.8%6.5%4.1%農(nóng)險(xiǎn)5.4%23Q1責(zé)任險(xiǎn)4.6%23Q22.8%24Q10.0%企業(yè)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)信用保證險(xiǎn)貨運(yùn)險(xiǎn)3.3%3.5%23Q3-4.6%23Q40.3%188517411.1%1.0%-5.0%-10.0%140015320.8%0.9%其他險(xiǎn)種合計(jì)659869423.9%4.0%人保財(cái)險(xiǎn)平安產(chǎn)險(xiǎn)太保產(chǎn)險(xiǎn)167641173977100.0%100.0%資料：上市險(xiǎn)企歷年財(cái)報(bào)，證券研究所131.1.4產(chǎn)險(xiǎn)：24Q1保費(fèi)低速增長(zhǎng)，綜合成本率整體提升

人保、平安、太保一季度綜合成本率分別為97.9%、99.6%、98.0%，分別同比+2.2pct、+0.9pct、-0.4pct。

人保和平安綜合成本率同比提升主要是受雨雪冰凍等災(zāi)害事故以及交通出行增長(zhǎng)影響，而太保同比改善主要是由于加強(qiáng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和品質(zhì)費(fèi)用管理。圖：2024年一季度人保、平安綜合成本率同比提升100.0%99.60%99.6%99.0%98.0%97.0%96.0%95.0%94.0%93.0%98.7%98.4%98.00%97.90%96.7%96.6%95.7%人保財(cái)險(xiǎn)平安產(chǎn)險(xiǎn)太保產(chǎn)險(xiǎn)2022Q12023Q12024Q1資料：上市險(xiǎn)企2022-2024年一季報(bào)，證券研究所141.1.5資產(chǎn)配臵：2023年上市險(xiǎn)企增配債券、減配非標(biāo)，股票+基金占比整體穩(wěn)定

近年來(lái)保險(xiǎn)公司持續(xù)增配債券，2023年尤為顯著。

2023年末保險(xiǎn)資金債券投資占比為45.4%，較年初+4.5pct。國(guó)壽、平安、太保、新華、人保債券資產(chǎn)占總投資資產(chǎn)比重分別為51.6%、58.1%、51.7%、50.4%和43.6%，分別同比+3.1pct、+3.5pct、+8.7pct、+8.8pct、+2.2pct，平均+5.3pct

。

我們認(rèn)為，保險(xiǎn)公司2023年大幅增配長(zhǎng)久期債券，一方面是在利率下行、權(quán)益下跌以及非標(biāo)供給不足的背景下，通過(guò)拉長(zhǎng)久期獲得更高收益溢價(jià)，另一方面也是因?yàn)樨?fù)債端主銷(xiāo)產(chǎn)品增額終身壽險(xiǎn)具有剛性成本、長(zhǎng)久期的特點(diǎn)，需要在資產(chǎn)端匹配對(duì)應(yīng)資產(chǎn)，并且縮短久期缺口以降低利率風(fēng)險(xiǎn)。圖：保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用結(jié)構(gòu)變化圖：上市保險(xiǎn)公司的大類(lèi)資產(chǎn)配臵100.0%90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%100%80%60%40%20%0%6.7%6.1%8.4%11.6%

12.9%

11.6%

11.1%12.5%18.8%11.1%22.2%12.0%14.3%11.4%11.2%

11.5%11.2%14.6%10.1%6.0%

13.7%15.0%12.3%22.3%11.4%15.1%13.9%15.6%

14.2%25.5%50.4%41.6%48.5%12.9%51.6%

54.6%

58.1%43.0%

51.7%41.4%43.6%7.7%21.2%

20.9%12.8%11.1%10.0%

8.7%8.8%7.0%2022

2023

2022

2023

2022

2023

2022

2023

2022

2023中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保銀行存款債券股票和基金其他（非標(biāo)、另類(lèi)等）現(xiàn)金與定期存款債券其它固收投資股票和基金其他資料，Wind，：國(guó)家金融監(jiān)督管理總局、上市險(xiǎn)企2022、2023年年報(bào)證券研究所151.1.5資產(chǎn)配臵：2023年上市險(xiǎn)企增配債券、減配非標(biāo)，股票+基金占比整體穩(wěn)定表：上市險(xiǎn)企2023年股票+基金資產(chǎn)規(guī)模及占比情況股票規(guī)模（億元）4327435943022288282529211821189618858229871062556472455基金規(guī)模（億元）145316622068255928112515613合計(jì)較年初增年份股票占比基金占比合計(jì)占比較年初變動(dòng)速-4.2%10.2%-16.3%12.1%-2.9%3.1%-10.9%12.7%--8.6%-7.4%20222023H1202320222023H1202320222023H1202320222023H120238.5%8.0%7.6%5.3%6.1%6.2%9.0%9.0%8.4%7.1%7.8%7.9%4.3%3.4%3.2%2.9%3.1%3.6%5.9%6.1%5.3%3.0%2.9%2.8%7.5%7.1%6.3%9.4%8.2%8.2%11.4%11.1%11.2%11.2%12.2%11.5%12.0%11.8%11.1%14.6%14.9%14.3%13.7%11.6%11.4%-中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保-0.3pct-0.2pct-+1.0pct+0.3pct--0.2pct-0.9pct-+0.3pct-0.3pct-60862487189084620222023H12023120311351174-2.0pct-2.3pct表：上市險(xiǎn)企2023年股票資產(chǎn)會(huì)計(jì)分類(lèi)情況規(guī)模（億元）占比公司年份FVOCI較年中增速FVOCI較年中變動(dòng)合計(jì)FVTPLFVOCIFVTPLFVOCI20222023H1202320222023H1202320222023H1202320222023H12023228828252921182218961885822987106255657393111700.11629161382929100944325295171518941751182226727174058--25.1%33.0%40.1%0.0%85.9%85.6%9.9%94.2%95.0%8.0%68.8%64.8%74.9%67.0%59.9%100.0%14.1%14.4%90.1%5.8%--中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保-7.5%-7.1pct----1.5%--+0.3pct--54-7.2%5.0%-0.8pct512148160--92.0%31.2%35.2%--4724558.6%+4.0pct資料：上市險(xiǎn)企財(cái)報(bào)，證券研究所注：除中國(guó)平安外的各險(xiǎn)企2022年FVOCI實(shí)際為AFS類(lèi)別161.1.524Q1上市險(xiǎn)企凈、總投資收益率均有所下降

2024Q1上市險(xiǎn)企凈投資收益率（不含人保、新華）、總投資收益率（不含平安、人保）平均分別同比-0.3pct、-0.7pct，而新華年化綜合投資收益率同比+1.0pct。

我們認(rèn)為，上市險(xiǎn)企總投資收益率下降主要是受股市整體偏弱影響，而新華保險(xiǎn)綜合投資收益率的提升主要是劃分為FVOCI的債券在利率下行背景下公允價(jià)值增加所致。圖：

2024Q1上市險(xiǎn)企年化凈投資收益率情況圖：

2023年上市險(xiǎn)企投資收益率情況4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%3.6%3.2%3.20%3.1%3.00%5.0%2.82%4.5%4.5%4.2%4.0%4.0%

3.8%3.5%3.6%3.0%3.4%3.4%3.3%3.2%2.7%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%2.7%2.6%中國(guó)人壽中國(guó)太保中國(guó)平安2023Q12024Q11.8%1.8%圖：

2024Q1上市險(xiǎn)企年化總投資收益率情況5.6%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%5.20%5.2%4.60%4.2%3.23%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保凈投資收益率總投資收益率綜合投資收益中國(guó)人壽中國(guó)太保新華保險(xiǎn)資料：上市險(xiǎn)企2016-2023年年報(bào)，證券研究所注：中國(guó)平安、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)和中國(guó)人保2023年數(shù)據(jù)為新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則口徑，其余年份為舊會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，不完全可比；中國(guó)人壽2023年為舊會(huì)計(jì)準(zhǔn)則口徑；中國(guó)太保2024Q1數(shù)據(jù)為簡(jiǎn)單年化口徑2023Q12024Q1171.2.1產(chǎn)品創(chuàng)新的重要性提高，但價(jià)值新支柱尚未建立

隨著競(jìng)爭(zhēng)加劇、信息傳播速度加快、客戶(hù)認(rèn)知提升，雖然銷(xiāo)售渠道仍然重要，但產(chǎn)品設(shè)計(jì)的重要性將持續(xù)提升。

從美國(guó)保險(xiǎn)產(chǎn)品的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，經(jīng)歷了從“保險(xiǎn)保障”到“儲(chǔ)蓄投資”再到“健康管理”的全過(guò)程。

未來(lái)壽險(xiǎn)行業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)靠什么？

我們預(yù)計(jì)，未來(lái)國(guó)內(nèi)產(chǎn)品將加大“帶有一定保障功能的儲(chǔ)蓄類(lèi)產(chǎn)品”的開(kāi)發(fā)力度，如近期的增額終身壽險(xiǎn)，并提高長(zhǎng)期醫(yī)療險(xiǎn)、護(hù)理險(xiǎn)等產(chǎn)品重視程度。圖：美國(guó)人壽保險(xiǎn)主要險(xiǎn)種變遷資料：好望角海外微信公眾號(hào)，證券研究所181.2.2發(fā)力健康管理，帶動(dòng)壽險(xiǎn)獲客及黏客

目前部分保險(xiǎn)公司已通過(guò)打通保險(xiǎn)、體檢、康復(fù)、養(yǎng)老、藥品、醫(yī)院等產(chǎn)業(yè)鏈條，建立“健康管理+醫(yī)療服務(wù)+保險(xiǎn)”的一站式健康生態(tài)系統(tǒng)。

中國(guó)平安醫(yī)療養(yǎng)老生態(tài)圈實(shí)現(xiàn)全國(guó)百?gòu)?qiáng)醫(yī)院、三甲醫(yī)院全覆蓋，擁有近5萬(wàn)醫(yī)生、10萬(wàn)+健康管理機(jī)構(gòu)和23萬(wàn)家合作藥店，可提供69項(xiàng)具體服務(wù)，涵蓋醫(yī)療健康全階段。2023年使用醫(yī)養(yǎng)服務(wù)的用戶(hù)客均保費(fèi)和加保率分別是不使用用戶(hù)的1.5倍和3.9倍。

中國(guó)太保2023年上半年發(fā)布了“352”大健康施工藍(lán)圖，圍繞保險(xiǎn)支付、服務(wù)賦能和生態(tài)建設(shè)三大能力圈層，形成覆蓋未病、已病、康復(fù)、養(yǎng)老的全場(chǎng)景健康養(yǎng)老服務(wù)體系，為客戶(hù)提供全生命周期的高品質(zhì)、一體化的服務(wù)。圖：中國(guó)平安醫(yī)養(yǎng)服務(wù)對(duì)NBV貢獻(xiàn)持續(xù)提升圖：中國(guó)太保“保險(xiǎn)保障+健康管理”布局資料推介材料，：中國(guó)平安2023年業(yè)績(jī)材料、中國(guó)太保2023年中期業(yè)績(jī)證券研究所191.2.3加快布局保險(xiǎn)+養(yǎng)老服務(wù)，構(gòu)建未來(lái)新增長(zhǎng)空間

目前各險(xiǎn)企積極布局保險(xiǎn)+養(yǎng)老服務(wù)建設(shè)，培育未來(lái)新的增長(zhǎng)方向。

養(yǎng)老社區(qū)：中國(guó)人壽采用“一主多輔”養(yǎng)老發(fā)展模式，以城心為重點(diǎn)，集中資源優(yōu)先滿(mǎn)足客戶(hù)剛需，并通過(guò)多種模式供給滿(mǎn)足客戶(hù)多層次養(yǎng)老需求。目前中國(guó)人壽養(yǎng)老項(xiàng)目已覆蓋13個(gè)城市，計(jì)劃到十四五末覆蓋約30城。

居家養(yǎng)老：中國(guó)平安推出“平安管家·一站式居家養(yǎng)老服務(wù)”，于2022年1月上線，截至2024年3月末，居家養(yǎng)老服務(wù)已覆蓋全國(guó)

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個(gè)城市，累計(jì)近10萬(wàn)人獲得居家養(yǎng)老服務(wù)資格，2024年3月平安聯(lián)合合作伙伴共同組建“平安管家安全享老服務(wù)聯(lián)盟”，發(fā)布“573居家安全改造服務(wù)”。表：中國(guó)人壽養(yǎng)老項(xiàng)目布局圖：中國(guó)平安“金融+醫(yī)療養(yǎng)老”服務(wù)內(nèi)容目前啟動(dòng)項(xiàng)目（覆蓋13個(gè)城市）養(yǎng)老業(yè)態(tài)杭州人壽大廈、青島長(zhǎng)者公寓、深圳報(bào)春大廈、昆明嘉絲特項(xiàng)目城心養(yǎng)老公寓城郊養(yǎng)老社區(qū)

蘇州雅境、天津樂(lè)境、成都錦瑭、廈門(mén)樂(lè)境旅居康養(yǎng)公寓

三亞逸境、項(xiàng)目社區(qū)養(yǎng)老居家養(yǎng)老深圳4個(gè)普惠性社區(qū)項(xiàng)目北京、上海、杭州、廣州、成都資料：中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)、21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道、中國(guó)平安官網(wǎng)，證券研究所201.2.4壽險(xiǎn)改革持續(xù)推進(jìn)，隊(duì)伍轉(zhuǎn)型不斷深化

中國(guó)人壽推出個(gè)險(xiǎn)營(yíng)銷(xiāo)體系改革方案“種子計(jì)劃”，布局新型營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍發(fā)展，“種子計(jì)劃”試點(diǎn)已在江蘇、廣東、深圳等省級(jí)機(jī)構(gòu)啟動(dòng)；提出“金融保險(xiǎn)規(guī)劃師”的專(zhuān)業(yè)化銷(xiāo)售定位，推動(dòng)架構(gòu)從多層次向扁平化轉(zhuǎn)變。

2021年初太保壽險(xiǎn)推出五年“長(zhǎng)航行動(dòng)”計(jì)劃，一期工程自2022年起開(kāi)始全面落地推廣，于2023年6月末正式收官，從多項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)數(shù)據(jù)表現(xiàn)來(lái)看，轉(zhuǎn)型成效已初步顯現(xiàn)，二期工程將聚焦于內(nèi)勤組織系統(tǒng)升級(jí)。圖：中國(guó)人壽個(gè)險(xiǎn)營(yíng)銷(xiāo)體系改革內(nèi)容圖：中國(guó)太保長(zhǎng)航行動(dòng)二期組織變革藍(lán)圖資料：中國(guó)太保投資者關(guān)系微信公眾號(hào)，證券研究所211.3.1保險(xiǎn)行業(yè)面臨長(zhǎng)期利率下行風(fēng)險(xiǎn)

保險(xiǎn)行業(yè)面臨長(zhǎng)期利率下行的風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)利差損的擔(dān)憂(yōu)。

近年來(lái)伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速換擋，以及后疫情時(shí)代弱復(fù)蘇、寬政策環(huán)境的影響，國(guó)內(nèi)長(zhǎng)端利率水平呈現(xiàn)波動(dòng)下行趨勢(shì)，截至2024年5月31日為2.28%。我們預(yù)計(jì)伴隨長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)潛在增速放緩，未來(lái)利率中樞進(jìn)一步下行是大概率事件。

固收類(lèi)資產(chǎn)是險(xiǎn)企資產(chǎn)配臵的基本盤(pán)，利率下行將會(huì)導(dǎo)致新增和再配臵的固收類(lèi)資產(chǎn)未來(lái)長(zhǎng)期收益水平下降，擠壓利差空間。近年來(lái)保險(xiǎn)公司凈投資收益率已經(jīng)呈現(xiàn)顯著的下降趨勢(shì)，從而引發(fā)市場(chǎng)對(duì)險(xiǎn)企利差損的擔(dān)憂(yōu)。圖：中國(guó)10年期國(guó)債到期收益率中樞下行（%）圖：利率波動(dòng)周期對(duì)險(xiǎn)企利差水平的影響6.05.55.04.54.03.53.02.52.0利率下行初期利率下行末期利率上行初期利率上行末期利差水平資料：wind，證券研究所221.3.1近年來(lái)NBV對(duì)投資收益率敏感性提升

自2021年以來(lái)，上市險(xiǎn)企NBV對(duì)投資收益率敏感性明顯提高，我們認(rèn)為主要是由于儲(chǔ)蓄類(lèi)業(yè)務(wù)對(duì)新單保費(fèi)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)提升，NBV中利差部分占比提高。根據(jù)2023年年報(bào)數(shù)據(jù)，平安、太保、新華、人保在投資回報(bào)率下調(diào)50bps的情景下，NBV降幅分別為-24.2%、-36.3%、-86.0%、-73%，國(guó)壽在投資回報(bào)率降低10%的情景下NBV減少29%。表：2021年以來(lái)保險(xiǎn)公司NBV對(duì)投資收益率敏感性明顯提升2011201220132014201520162017201820192020202120222023中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)人保壽險(xiǎn)-6.5%

-6.6%

-6.3%

-7.1%

-9.1%

-17.1%

-14.2%

-15.1%

-16.3%

-16.9%

-18.8%

-23.6%

-29.2%-6.2%

-6.5%

-6.5%

-9.8%

-11.1%

-9.5%

-9.7%

-9.3%

-10.3%

-8.6%

-10.4%

-11.9%

-24.2%-11.7%

-10.6%

-10.4%

-11.1%

-12.6%

-14.1%

-11.4%

-13.0%

-13.6%

-12.0%

-22.6%

-15.2%

-36.3%-17.1%

-16.4%

-16.5%

-22.5%

-24.9%

-15.6%

-13.5%

-11.4%

-14.0%

-18.2%

-24.8%

-48.5%

-86.0%-22.5%

-36.3%

-46.5%

-54.0%

-39.5%

-10.2%

-33.1%

-36.4%

-56.2%

-53.9%

-73.3%資料：上市險(xiǎn)企歷年財(cái)報(bào)，證券研究所注：上圖為各險(xiǎn)企投資收益率假設(shè)下調(diào)50bps后NBV降幅情況，其中中國(guó)平安2020年及之后為投資回報(bào)率和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率同時(shí)-50bps；由于中國(guó)人壽、中國(guó)太保2015年及之前分別僅披露-100bps、-25bps，我們采取簡(jiǎn)單線性方式進(jìn)行調(diào)整；2023年中國(guó)人壽為投資收益率降低10%。231.3.2海外經(jīng)驗(yàn)：降低負(fù)債成本，合理調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)

面對(duì)低利率環(huán)境，海外發(fā)達(dá)保險(xiǎn)市場(chǎng)均采取措施控制負(fù)債成本。

日本：上世紀(jì)末日本泡沫經(jīng)濟(jì)后至今，金融廳多次下調(diào)預(yù)定利率水平。并且，日本壽險(xiǎn)業(yè)的業(yè)務(wù)重心從儲(chǔ)蓄理財(cái)型產(chǎn)品轉(zhuǎn)向純保障型產(chǎn)品，第三領(lǐng)域保險(xiǎn)產(chǎn)品（健康保險(xiǎn)/醫(yī)療保險(xiǎn)）快速發(fā)展，死差益占比顯著擴(kuò)大。

美國(guó)：在21世紀(jì)初利率快速下降的階段，美國(guó)壽險(xiǎn)行業(yè)積極開(kāi)發(fā)創(chuàng)新型壽險(xiǎn)產(chǎn)品，增加非保本型負(fù)債占比，負(fù)債結(jié)構(gòu)中獨(dú)立賬戶(hù)（變額年金、萬(wàn)能險(xiǎn)等）的占比由1987年的12%快速提高至1999年的38%。圖：日本多次下調(diào)保單預(yù)定利率圖：日本壽險(xiǎn)業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)年份1976年-1992年1993年1994年-1995年1996年-1998年1999年-2000年2001年-2012年2013年-2016年2017年至今平均預(yù)定利率5.00%-6.25%4.75%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%7.6%6.4%12.6%14.0%

13.1%13.6%8.8%19.0%20.6%3.75%2.75%2.00%1.50%1.00%0.25%10.1%25.2%5.6%13.5%35.4%5.1%8.5%35.2%1.5%8.0%14.4%3.9%7.7%13.6%14.7%21.2%33.3%27.8%12.3%23.0%5.5%33.8%17.7%13.5%10.8%圖：美國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)獨(dú)立賬戶(hù)占比37.8%22.5%12.5%31.5%16.4%10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%45%40%35%30%25%20%15%10%5%73.8%23.0%15.9%23.2%12.2%23.8%12.5%13.6%47.0%198036.6%19859.8%12.6%201015.3%2.4%202017.7%19909.8%8.4%2015其他4.6%20051975199520000%兩全保險(xiǎn)定期壽險(xiǎn)終身保險(xiǎn)醫(yī)療保險(xiǎn)年金保險(xiǎn)十年期國(guó)債收益率（%，左軸）獨(dú)立賬戶(hù)負(fù)債占比（%，右軸）24證券研究所資料：萬(wàn)峰《日本壽險(xiǎn)業(yè)研究》，

wind，

ACLI，1.3.2海外經(jīng)驗(yàn)：調(diào)整資產(chǎn)配臵策略，增配海外資產(chǎn)與權(quán)益資產(chǎn)

在資產(chǎn)配臵方面，通過(guò)增配海外資產(chǎn)與權(quán)益資產(chǎn)對(duì)抗低利率。

日本：隨著日本壽險(xiǎn)公司不良貸款增多和房地產(chǎn)泡沫破滅，保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)作從貸款轉(zhuǎn)向有價(jià)證券。1998-2022年日本壽險(xiǎn)業(yè)有價(jià)證券投資占比從

52.2%增加到

82.3%，其中外國(guó)債券投資占有價(jià)證券比重持續(xù)提升，從2008年的17.4%增加到2022年的29.0%。

美國(guó)：減配受利率影響的資產(chǎn)，提升權(quán)益?zhèn)}位。美國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)債券配臵總規(guī)模占比經(jīng)歷了從40%增至60%、再降至50%的過(guò)程，而配臵股票的規(guī)模占比由1980年的10%顯著增至2021年的31%。圖：日本保險(xiǎn)業(yè)有價(jià)證券的配臵分布圖：美國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)投資組合結(jié)構(gòu)占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%國(guó)債地方債券公司債券股票外國(guó)證券其他債券股票抵押貸款房地產(chǎn)保單貸款其他資產(chǎn)資料：ACLI、LIAJ，證券研究所251.3.3負(fù)債端：預(yù)定利率下調(diào)有助于緩解利差損壓力

從歷史上看，通過(guò)下調(diào)預(yù)定利率防范利差損風(fēng)險(xiǎn)是監(jiān)管的常用手段。

1996-1999年，由于利率下降，險(xiǎn)企利差損嚴(yán)重，1999年6月原保監(jiān)會(huì)將壽險(xiǎn)保單的預(yù)定利率調(diào)整為不超過(guò)年復(fù)利2.5%，保險(xiǎn)業(yè)進(jìn)入預(yù)定利率期。

2016年萬(wàn)能險(xiǎn)評(píng)估利率上限從3.5%調(diào)整至3.0%，2019年普通型養(yǎng)老/長(zhǎng)期年金責(zé)任準(zhǔn)備金評(píng)估利率上限由4.025%下調(diào)至3.5%。

2023年人身險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率全面調(diào)整，保險(xiǎn)公司已于7月31日前下架定價(jià)利率大于3.0%的傳統(tǒng)險(xiǎn)、預(yù)定利率2.5%的分紅險(xiǎn)和最低保證利率2%的萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品。我們認(rèn)為，隨著投資端壓力的持續(xù)，未來(lái)不排除進(jìn)一步下調(diào)預(yù)定利率的可能。圖：人身險(xiǎn)預(yù)定利率與存款利率走勢(shì)10%8.80%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%6.50%5.67%6.50%5.22%6.50%4.77%5.00%4.77%5.00%3.78%5.00%5.67%3.50%3.00%3.00%2.50%2.50%1.98%2.25%2.25%1.50%1997.10.23

1997.12.1

1998.3.251998.7.11998.10.1

1998.12.7

1999.6.10

1999.6.11

2002.2.21一年存款利息

傳統(tǒng)險(xiǎn)預(yù)定利率2013.8.52023.8.1資料：ACLI，wind，證券研究所261.3.3負(fù)債端：預(yù)定利率下調(diào)有助于緩解利差損壓力

分紅、萬(wàn)能等產(chǎn)品結(jié)算利率亦下調(diào)，全面降低負(fù)債成本。

根據(jù)《中國(guó)證券報(bào)》報(bào)道，3月監(jiān)管部門(mén)已要求部分中小險(xiǎn)企的萬(wàn)能險(xiǎn)結(jié)算利率上限下調(diào)至3.3%，而大型險(xiǎn)企的結(jié)算利率上限進(jìn)一步下調(diào)至3.1%，同時(shí)分紅險(xiǎn)的分紅水平也要參照萬(wàn)能險(xiǎn)執(zhí)行。

我們認(rèn)為，萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)算利率不僅影響增量業(yè)務(wù)，還會(huì)影響存量保單，實(shí)際結(jié)算利率的下調(diào)對(duì)于整體負(fù)債成本的影響是顯著的，目前各公司典型產(chǎn)品實(shí)際結(jié)算利率已經(jīng)按照監(jiān)管引導(dǎo)進(jìn)行了規(guī)范下調(diào)，對(duì)投資端壓力預(yù)計(jì)也有所緩解。圖：主要險(xiǎn)企典型萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)算利率普遍下調(diào)5.44.94.43.93.42.9平安穩(wěn)贏一生兩全保險(xiǎn)太保財(cái)富贏家年金保險(xiǎn)平安聚財(cái)寶(2021)終身壽險(xiǎn)國(guó)壽鑫賬戶(hù)兩全保險(xiǎn)國(guó)壽鑫尊寶終身壽險(xiǎn)A款太保傳世慶典終身壽險(xiǎn)友邦增利寶(2020)終身壽險(xiǎn)資料：wind，證券研究所271.3.3負(fù)債端：預(yù)定利率下調(diào)有助于緩解利差損壓力

未來(lái)應(yīng)當(dāng)積極調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低對(duì)利差的依賴(lài)。

提升分紅、萬(wàn)能等非保本產(chǎn)品占比，降低負(fù)債成本壓力。分紅/萬(wàn)能可通過(guò)浮動(dòng)收益，吸收利差損風(fēng)險(xiǎn)，避免了普通壽險(xiǎn)固定利率剛性?xún)陡兜那闆r。在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，分紅險(xiǎn)和部分萬(wàn)能險(xiǎn)可以采用VFA模型進(jìn)行計(jì)量，其資產(chǎn)端和負(fù)債端變化鏡像反映，亦有利于降低險(xiǎn)企資產(chǎn)負(fù)債管理難度。

重視保障型產(chǎn)品銷(xiāo)售，提供死差益貢獻(xiàn)。長(zhǎng)期保障型業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的NBV中的利差占比較小，以平安2019年年報(bào)為例，壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)利差占比為35.1%，而長(zhǎng)期保障型NBV中利差占比僅為24.9%，因而加大保障型占比是應(yīng)對(duì)利率下行的有效手段。圖：分紅萬(wàn)能險(xiǎn)對(duì)投資收益率的敏感性較低圖：長(zhǎng)期保障型業(yè)務(wù)死差貢獻(xiàn)更高投資收益率+50BP的新業(yè)務(wù)價(jià)值變動(dòng)百分比市場(chǎng)利率持續(xù)下降公司下調(diào)分紅水平和結(jié)算利率典型傳統(tǒng)

典型分紅18%11%分紅萬(wàn)能險(xiǎn)負(fù)債現(xiàn)金流具有部分浮息債的特性，投資收益率敏感性較低9%2%保障型儲(chǔ)蓄型資料：2017年中國(guó)平安開(kāi)放日資料《平安壽險(xiǎn)價(jià)值深度證券研究所28解析（二）》、2019年年報(bào)，1.3.4

資產(chǎn)端：縮短久期缺口，關(guān)注長(zhǎng)久期債券、低估值股票等

縮短久期缺口，防范再投資風(fēng)險(xiǎn)。

國(guó)內(nèi)長(zhǎng)久期資產(chǎn)相對(duì)海外匱乏，資產(chǎn)負(fù)債久期錯(cuò)配使得險(xiǎn)企面臨的再投資風(fēng)險(xiǎn)上升。因此險(xiǎn)企必須加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債管理，制定投資策略需與負(fù)債端賬戶(hù)特點(diǎn)匹配，資產(chǎn)端也要介入產(chǎn)品定價(jià)和開(kāi)發(fā)，以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債久期缺口不斷收窄。

資產(chǎn)配臵上建議關(guān)注長(zhǎng)久期債券與低估值股票。

我們認(rèn)為，長(zhǎng)久期利率債一方面可以作為險(xiǎn)企長(zhǎng)期收益的基石，另一方面也是久期匹配的理想資產(chǎn)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模仍大，是可以關(guān)注的合適資產(chǎn)。

我們認(rèn)為，險(xiǎn)資應(yīng)把握低估值周期，關(guān)注A股、H股高股息資產(chǎn)。特別是H股金融股仍是優(yōu)質(zhì)品種。這類(lèi)標(biāo)的的共性包括：一是估值較低，盈利有一定確定性，尤其是龍頭公司；二是分紅比例高，股息率優(yōu)于債券；三是盈利能力較強(qiáng)，資產(chǎn)回報(bào)率與市凈率匹配度高，適合作為股權(quán)投資長(zhǎng)期持有。291.4公募基金對(duì)保險(xiǎn)股持倉(cāng)處于歷史低位

截至2024年Q1末，主動(dòng)權(quán)益公募基金對(duì)保險(xiǎn)板塊持倉(cāng)為0.14%，較2023年末下降0.19pct。2024年Q1末保險(xiǎn)動(dòng)態(tài)估值為0.45x

PEV，較2023年末下降0.04pct。

公司方面，從持股數(shù)量上看，2024年Q1公募基金對(duì)五家上市險(xiǎn)企均有所減持，其中新華、國(guó)壽減持較少，分別為294萬(wàn)股、417萬(wàn)股，人保、太保減持較多，分別為5572萬(wàn)股、5303萬(wàn)股；從持倉(cāng)比例上看，五家上市險(xiǎn)企均有所下降，其中平安和太保降幅最為明顯，均為-0.08pct，新華、國(guó)壽降幅較小，均為-0.01pct。2024年Q1末國(guó)壽、平安、太保、新華、人保的持倉(cāng)分別為0.01%、0.08%、0.04%、0.001%、0.01%。圖：公募基金對(duì)保險(xiǎn)股持倉(cāng)及估值情況7.006.005.004.003.002.001.00-6.005.004.003.002.001.00-持倉(cāng)：0.14%估值：0.45xPEV公募基金持倉(cāng)保險(xiǎn)市值占持倉(cāng)總市值比（%，左軸）四家險(xiǎn)企A股動(dòng)態(tài)PEV均值(倍，右軸）資料：wind，證券研究所301.4投資建議：負(fù)債端仍有韌性，資產(chǎn)端邊際改善，維持“優(yōu)于大市”

投資建議：負(fù)債端有韌性，資產(chǎn)端邊際改善，安全邊際高，攻守兼?zhèn)洹?/p>

1）2024年一季度上市險(xiǎn)企NBV延續(xù)較快增長(zhǎng)，人力規(guī)模逐步企穩(wěn)，當(dāng)前市場(chǎng)儲(chǔ)蓄需求依然旺盛，在其他資產(chǎn)收益率下行背景下，保險(xiǎn)產(chǎn)品相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力仍顯著。2）5月31日十年期國(guó)債收益率企穩(wěn)于2.28%左右，我們預(yù)計(jì)，未來(lái)伴隨國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，長(zhǎng)端利率若繼續(xù)修復(fù)上行，則保險(xiǎn)公司新增固收類(lèi)投資收益率壓力將有所緩解。

2024年5月31日保險(xiǎn)板塊估值0.36-0.67倍2024E

P/EV，我們認(rèn)為，估值水平與公募基金持倉(cāng)均處于歷史低位，安全邊際高，行業(yè)維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。圖：上市險(xiǎn)企PEV歷史估值情況（倍）9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)友邦保險(xiǎn)（H）：wind，證券研究所31資料1.4投資建議：負(fù)債端仍有韌性，資產(chǎn)端邊際改善，維持“優(yōu)于大市”風(fēng)險(xiǎn)提示：1）長(zhǎng)端利率持續(xù)趨勢(shì)性下行，2）股市大跌，3）新單保費(fèi)增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期。證券簡(jiǎn)稱(chēng)價(jià)格人民幣元41.3030.5531.0728.115.11EV（元）20231YrVNB（元）A股202278.1843.5481.9354.016.412024E81.5848.7886.4060.687.682025E87.5253.3692.9366.878.6220221.581.270.780.960.0820231.711.300.971.140.152024E2025E2.041.651.231.460.23中國(guó)平安-A中國(guó)人壽-A新華保險(xiǎn)-A中國(guó)太保-A中國(guó)人保-A證券簡(jiǎn)稱(chēng)A股76.3444.6080.3055.046.921.831.471.111.330.21價(jià)格P/EV（倍）VNBX（倍）人民幣元41.3030.5531.0728.115.1120220.530.700.380.520.8020230.540.680.390.510.742024E0.510.630.360.460.672025E0.470.570.330.420.592022-23.31-10.19-65.48-27.07-15.472023-20.53-10.77-50.79-23.63-12.332024E-21.97-12.36-49.63-24.43-12.372025E-22.69-13.86-50.45-26.60-15.54中國(guó)平安-A中國(guó)人壽-A新華保險(xiǎn)-A中國(guó)太保-A中國(guó)人保-A證券簡(jiǎn)稱(chēng)A股價(jià)格EPS（元）BVPS（元）人民幣元41.3030.5531.0728.115.1120224.601.143.152.560.5520234.700.752.792.830.512024E5.060.813.103.040.542025E5.680.923.473.640.68202247.1515.4332.9823.755.01202349.3716.2833.6825.945.482024E51.8916.9932.4027.745.792025E55.8417.7831.0529.926.18中國(guó)平安-A中國(guó)人壽-A新華保險(xiǎn)-A中國(guó)太保-A中國(guó)人保-A證券簡(jiǎn)稱(chēng)A股價(jià)格P/E（倍）P/B（倍）人民幣元41.3030.5531.0728.115.1120228.9826.919.8710.999.2620238.782024E8.162025E7.2733.328.967.727.5020220.881.980.941.181.0220230.841.880.921.080.932024E0.801.800.961.010.882025E0.741.721.000.940.83中國(guó)平安-A中國(guó)人壽-A新華保險(xiǎn)-A中國(guó)太保-A中國(guó)人保-A40.9011.139.9237.8110.019.249.929.40資料：WIND，證券研究所。截至2024年6月13日收盤(pán)。32概要1.保險(xiǎn)：短期波動(dòng)不改長(zhǎng)期向好趨勢(shì)2.券商：嚴(yán)監(jiān)管夯實(shí)基礎(chǔ)，建設(shè)世界一流投行2.1

2024年來(lái)經(jīng)營(yíng)情況：市場(chǎng)大幅波動(dòng)，個(gè)股走勢(shì)分化2.2

新“國(guó)九條”出臺(tái)，推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展2.3

內(nèi)生發(fā)展+外延并購(gòu)，打造世界一流投行2.4

行業(yè)發(fā)展政策積極，估值低位風(fēng)險(xiǎn)提示：資本市場(chǎng)大幅波動(dòng)帶來(lái)業(yè)績(jī)和估值的雙重壓力。332.12024年以來(lái)券商股表現(xiàn)弱于大市且分化明顯

截至2024年6月13日，2024年以來(lái)券商股累計(jì)下跌9.42%，跑輸滬深300指數(shù)的+2.77%以及上證綜指的+1.81%。

券商股價(jià)表現(xiàn)分化明顯，并購(gòu)重組概念股累計(jì)上漲明顯。首創(chuàng)證券、西部證券、浙商證券、國(guó)信證券等并購(gòu)重組概念股領(lǐng)漲，年初至今漲幅分別為25%、1%、6%、13%。前期漲幅較大或經(jīng)營(yíng)不佳的的錦龍股份、華林證券、信達(dá)證券下跌明顯，分別下跌45%、30%、15%。圖：券商股漲跌分化明顯圖：2024年以來(lái)券商指數(shù)表現(xiàn)10.00%5.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%-50.00%-5.00%-10.00%-15.00%首創(chuàng)證券國(guó)信證券西部證券華林證券浙商證券錦龍股份滬深300上證指數(shù)券商指數(shù)資料：WIND，證券研究所（截止至2024/6/13）342.12024Q1業(yè)績(jī)回顧：市場(chǎng)大幅波動(dòng)，高基數(shù)下利潤(rùn)同比下滑

券商一季報(bào)披露完畢，51家上市券商凈利潤(rùn)同比下滑23%。2024年一季度51家上市券商合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1146億元，同比下滑10%，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)同比下滑9%，投行業(yè)務(wù)同比下滑36%，資管業(yè)務(wù)同比下滑2%，自營(yíng)業(yè)務(wù)同比下滑32%。實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)319億元，同比下滑23%。

51家上市券商中，中原證券（+39%）、南京證券（+37%）增幅靠前，錦龍股份（-88%）、天風(fēng)證券（-87%）、國(guó)聯(lián)證券（74%），下滑較多。凈利潤(rùn)方面，中原證券（+86%）、方正證券（41%）增幅較高，其中錦龍股份、天風(fēng)證券及國(guó)聯(lián)證券出現(xiàn)虧損。表：部分上市券商2024Q1經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)）13755798372146105568049494762429942943882387436113362319525392456237722252204198515951483141014041332凈利潤(rùn)（百萬(wàn)）2024Q1杠桿率2023Q1杠桿率營(yíng)業(yè)收入同比-10%凈利潤(rùn)同比-8%2024Q1ROE2023Q1ROE（倍）（倍）中信證券49591.88%1.55%1.30%1.37%1.37%1.16%0.56%1.87%1.31%1.64%0.00%1.11%1.12%0.66%0.82%2.69%0.56%0.00%1.01%1.72%0.70%1.12%1.31%1.33%1.17%2.07%2.01%2.36%1.86%2.09%1.87%1.47%2.09%3.15%1.85%2.50%1.87%1.87%1.75%3.15%3.07%1.57%1.51%1.57%1.28%1.32%1.90%1.49%1.56%2.50%4.524.44-14%-17%-32%-1%2489163122911388153891121571228447123988612293503311954328456682784196367456-18%-27%-29%-31%-29%-63%-5%4.804.503.965.254.503.694.414.164.454.983.233.654.113.532.543.453.572.734.263.002.553.453.223.024.985.054.225.464.293.964.164.404.885.643.233.134.423.522.303.343.592.983.693.012.783.183.123.71中國(guó)銀河證券申萬(wàn)宏源廣發(fā)證券證券-24%-44%-10%-36%-21%-38%-19%-19%-14%-29%-13%-43%-1%-20%12%-12%-24%-21%-9%中信建投浙商證券中金公司東方證券國(guó)信證券國(guó)投資本中泰證券東方財(cái)富興業(yè)證券東吳證券光大證券方正證券西部證券國(guó)金證券財(cái)通證券國(guó)元證券長(zhǎng)江證券-50%-8%-45%-38%-31%-60%-71%-4%-60%-22%-29%41%-45%-39%-8%-11%-47%......-23%463402-38%合計(jì)114643-10%318870.78%1.62%3.353.46資料：WIND，證券研究所352.1.1日均成交量小幅回升，兩融余額下滑

2024年以來(lái)，日均成交量小幅回升，兩融余額下滑。

截至2024年5月31日，日均成交量9886億元，較2023年全年的9625億元+2.7%。

兩融余額較2023年末的16509億元下滑7.5%至15265億元。圖：日均交易額較2023年全年小幅回升（億元）圖：2024年以來(lái)兩融余額有所下滑（億元）25000120001000080006000400020000102271038110030

98869625200001500010000500008921518545803689520021802242171612853011194818761079兩融余額日均交易額資料：WIND，證券研究所（截止至2024/5/31）362.1.2

IPO數(shù)量及規(guī)模同比下降；再融資亦承壓

2024年1-5月，IPO發(fā)行公司數(shù)量及募資規(guī)模同比均大幅下降。

2024年1-5月共發(fā)行38家IPO，較2023年1-5月下滑72%，募資規(guī)模272億元，同比下滑83%；其中89%。發(fā)行6家，募資規(guī)模66億元，同比分別下滑78%和

各項(xiàng)再融資規(guī)模同比均下滑。

2024年1-5月，增發(fā)募集資金906億元，較去年下滑73%；未發(fā)行配股，上年同期為22億元；可轉(zhuǎn)債214億元，同比下滑71%。圖：2023年IPO募集數(shù)量及規(guī)模同比均下滑圖：2023年以來(lái)再融資規(guī)模同比下滑（億元）700060050040030020010001800016000140001200010000800060004000200006000500040003000200010000募資規(guī)模（億元，左軸）募資規(guī)模（億元，左軸）家數(shù)（家，右軸）增發(fā)配股優(yōu)先股可轉(zhuǎn)債可交換債資料：WIND，證券研究所（截止至2024/5/31）372.1.3資管轉(zhuǎn)型趨勢(shì)顯現(xiàn)

資管新規(guī)以來(lái)，通道類(lèi)資管規(guī)模持續(xù)下滑。集合資管規(guī)模占比持續(xù)提升，主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型趨勢(shì)明顯，隨著資管新規(guī)過(guò)渡期結(jié)束，我們預(yù)計(jì)券商資管規(guī)模有望企穩(wěn)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有望優(yōu)化。

截止2024年一季度末券商資管規(guī)模5.98萬(wàn)億元，同比下滑7.3%。其中，集合類(lèi)資管規(guī)模2.69萬(wàn)億元，同比下滑3.6%。圖：券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模16000014000012000010000080000600004000020000060%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%2014201520162017201820192020定向（億元，左軸）證券公司私募子公司私募基金（億元，左軸）202120222023

2024Q1集合（億元，左軸）專(zhuān)項(xiàng)（億元，左軸）總規(guī)模同比（右軸）資料：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，證券研究所382.1.4權(quán)益市場(chǎng)邊際回暖，公募發(fā)行小幅回升

權(quán)益市場(chǎng)邊際回暖，低基數(shù)下預(yù)計(jì)券商自營(yíng)收入將持續(xù)恢復(fù)。表：主要股、債指數(shù)漲跌幅中債總創(chuàng)業(yè)板指

上證綜指

萬(wàn)得全A

全價(jià)指數(shù)滬深300指數(shù)日期2023年

-11.38%

-19.41%

-3.70%

-5.19%

1.66%

2024年1-5月滬深300指數(shù)上漲4.34%，萬(wàn)得全A下跌3.04%；2023年同期滬深300下跌1.89%，萬(wàn)得全A上漲1.46%。2023年1-5-1.89%

-6.53%3.73%3.76%1.46%

0.59%-3.04%

1.51%月2024年1-54.34%-4.56%月圖：公募基金發(fā)行份額

2024年1-5月公募基金發(fā)行規(guī)模小幅回升。2023年以來(lái)，市場(chǎng)波動(dòng)較大，公募基金發(fā)行遇冷。2023年全年發(fā)行份額11383億份，較2022年下滑23%。2024年1-5月，公募基金發(fā)行規(guī)模4849億元，同比+20%。35000300002500020000150001000050000150%100%50%0%-50%-100%發(fā)行份額(億份，左軸)同比增速（右軸）資料：WIND，證券研究所（截止至2024/5/31）392.2新“國(guó)九條”出臺(tái)，推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展

2024年4月12日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》。聚焦加強(qiáng)監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防范，充分體現(xiàn)資本市場(chǎng)的政治性、人民性，充分體現(xiàn)強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促高質(zhì)量發(fā)展的主線，充分體現(xiàn)目標(biāo)導(dǎo)向、問(wèn)題導(dǎo)向，解決資本市場(chǎng)長(zhǎng)期積累的深層次矛盾，推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展。

國(guó)務(wù)院曾于2004年、2014年先后發(fā)布兩次“國(guó)九條”：1）2004年1月發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》，核心是擴(kuò)大直接融資、積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分臵問(wèn)題。2）2014年5月發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》，核心是擴(kuò)大市場(chǎng)雙向開(kāi)放、鼓勵(lì)并購(gòu)重組、混合所有制、鼓勵(lì)私募投資基金發(fā)展。表：三次“國(guó)九條”對(duì)比發(fā)布時(shí)間文件名稱(chēng)2004.1.312014.5.82024.4.12《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》擴(kuò)大市場(chǎng)雙向開(kāi)放、鼓勵(lì)并購(gòu)重組、混合所有制、放松私募發(fā)行審批。加強(qiáng)監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防范，解決資本市場(chǎng)長(zhǎng)期積累的深層次矛盾。核心內(nèi)容擴(kuò)大直接融資、積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分臵問(wèn)題。1、充分認(rèn)識(shí)大力發(fā)展資本市場(chǎng)的重要意義。

1、拓展市場(chǎng)，提高直接融資比重。2、推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的指1、明確未來(lái)資本市場(chǎng)主要任務(wù)。2、嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)。2、發(fā)展多層次股票市場(chǎng)。導(dǎo)思想和任務(wù)。3、進(jìn)一步完善相關(guān)政策，促進(jìn)資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展3、規(guī)范發(fā)展債券市場(chǎng)。3、嚴(yán)格上市公司持續(xù)監(jiān)管。4、加大退市監(jiān)管力度。4、健全資本市場(chǎng)體系，豐富證券投資品種。

4、培育私募市場(chǎng)。5、進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量，推進(jìn)上市公主要內(nèi)容5、推進(jìn)期貨市場(chǎng)建設(shè)。5、加強(qiáng)證券基金機(jī)構(gòu)監(jiān)管。6、加強(qiáng)交易監(jiān)管，增強(qiáng)資本市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定性。司規(guī)范運(yùn)作。6、促進(jìn)資本市場(chǎng)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)規(guī)范發(fā)展，提高執(zhí)業(yè)水平。6、提高證券期貨服務(wù)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。7、擴(kuò)大資本市場(chǎng)開(kāi)放。7、加強(qiáng)法制和誠(chéng)信建設(shè)，提高資本市場(chǎng)監(jiān)管水平。7、大力推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市，持續(xù)壯大長(zhǎng)期投資力量。8、進(jìn)一步全面深化改革開(kāi)放，更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展。8、加強(qiáng)協(xié)調(diào)配合，防范和化解市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。8