2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

1財務(wù)管理其他專題

基本原理本章學(xué)習(xí)要點(diǎn)：企業(yè)合并的基本形式以及合并價值評估國際財務(wù)管理的環(huán)境和基本內(nèi)容資本運(yùn)營的基本概念和形式2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

2[課前閱讀材料]寶武集團(tuán)收購馬鋼集團(tuán)究竟有什么動機(jī)？馬鋼股份2019年6月2日晚間公告，中國寶武對馬鋼集團(tuán)實(shí)施重組，安徽省國資委將馬鋼集團(tuán)51%股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)至中國寶武。通過本次收購，中國寶武將直接持有馬鋼集團(tuán)51%的股權(quán)，并通過馬鋼集團(tuán)間接控制馬鋼股份45.54%的股份，并成為馬鋼股份的間接控股股東。本次劃轉(zhuǎn)前，馬鋼集團(tuán)直接持有馬鋼股份A股35.06億股，占公司總股本比例約為45.54%，為公司直接控股股東；安徽省國資委持有馬鋼集團(tuán)100%股權(quán)，為公司實(shí)際控制人。公告指出，本次合并一方面將帶動馬鋼實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，壯大安徽省國有經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)鋼鐵及相關(guān)產(chǎn)業(yè)聚集發(fā)展，助推安徽省產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級，實(shí)現(xiàn)更高質(zhì)量發(fā)展，另一方面將推動中國寶武成為“全球鋼鐵業(yè)的引領(lǐng)者”的遠(yuǎn)大愿景，進(jìn)一步打造鋼鐵領(lǐng)域世界級的技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)投資和資本運(yùn)營平臺。思考題：1．寶武集團(tuán)收購馬鋼集團(tuán)的目的是什么？2．本次收購采用股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)的方式，且通過收購馬鋼集團(tuán)而不是證券市場收購馬鋼股份的股票方式完成，其原因是什么？參考答案問題1：通過同行并購，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同和管理協(xié)同問題2：避免證券市場收購的程序限制和高額的并購對價，降低并購成本，提高并購效率2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

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413.1企業(yè)合并企業(yè)合并是當(dāng)今企業(yè)發(fā)展的重要方式，也是經(jīng)濟(jì)生活中經(jīng)常出現(xiàn)的事項(xiàng)。所謂企業(yè)合并，是指一個企業(yè)通過市場方式獲得另外一個企業(yè)的控制權(quán)，從而使兩個企業(yè)在同一管理層控制下協(xié)同經(jīng)營，成為一個整體2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

513.1企業(yè)合并企業(yè)合并的動機(jī)協(xié)同效應(yīng)理論協(xié)同作用(Synergy)是指兩個公司合并后，其實(shí)際價值將會大于合并前兩個公司單獨(dú)價值的和。協(xié)同作用產(chǎn)生有三種途徑：管理協(xié)同、經(jīng)營協(xié)同和財務(wù)協(xié)同。管理協(xié)同是指如果A企業(yè)的經(jīng)營管理比B企業(yè)更有效率，在A企業(yè)并購了B企業(yè)后，B企業(yè)的經(jīng)營管理水平被提高到A企業(yè)水平，從而使合并后企業(yè)效率增加。管理協(xié)同發(fā)揮效應(yīng)的前提是兩個企業(yè)在管理風(fēng)格和企業(yè)文化方面比較類似，行業(yè)差異比較小。經(jīng)營協(xié)同是指企業(yè)并購后經(jīng)濟(jì)效益隨著資產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大而得到提高。實(shí)現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同有4個方面的原因：（1）獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)；（2）降低交易費(fèi)用；（3）分散經(jīng)營風(fēng)險；（4）增加市場壟斷。當(dāng)然，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的產(chǎn)生需要合并前兩個企業(yè)處于相同行業(yè)，各自具有自身的競爭優(yōu)勢。財務(wù)協(xié)同理論認(rèn)為，并購起因于財務(wù)目的，主要是利用企業(yè)多余的現(xiàn)金尋求投資機(jī)會（多余資金的投放）和降低資本成本（如果目標(biāo)企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險大，資本成本高）。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

6企業(yè)合并的動機(jī)所謂企業(yè)價值低估是指企業(yè)的權(quán)益（股票）的現(xiàn)行市場價值低于其內(nèi)在價值。價值低估的原因，一是由于目標(biāo)企業(yè)的管理層沒有充分發(fā)揮經(jīng)營管理潛力，二是資本市場對目標(biāo)企業(yè)信息缺乏了解。企業(yè)如果能在市場上發(fā)現(xiàn)某企業(yè)價值低估，就可能收購該公司，通過改進(jìn)管理層、向資本市場充分披露信息等手段，促使目標(biāo)企業(yè)價值上升，從而實(shí)現(xiàn)收購的價值增值。青島海爾的快速發(fā)展：大魚吃小魚，收購各地虧損家電企業(yè)2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

7企業(yè)合并的動機(jī)管理層利益驅(qū)動理論這種觀點(diǎn)認(rèn)為，并購企業(yè)合并目標(biāo)企業(yè)，有時并不是因?yàn)楹喜⒛繕?biāo)企業(yè)能夠給并購企業(yè)帶來價值增值，而是滿足管理層利益增長的需要。企業(yè)管理層通過并購目標(biāo)企業(yè)，可以獲得如下利益：（1）管理范圍擴(kuò)大，尋租機(jī)會增多；（2）管理企業(yè)增加，工薪增加；（3）獲得更大的個人影響力。因此，為實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)，管理層可能會隨意選擇一個目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合并，以實(shí)現(xiàn)自己的個人利益。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

8企業(yè)合并的動機(jī)謀求快速進(jìn)入一個新市場或新行業(yè)企業(yè)要進(jìn)入一個新市場或新行業(yè)，可以通過在新的地區(qū)設(shè)立經(jīng)營機(jī)構(gòu)開始經(jīng)營，但這種做法時間長，而且人力資源的儲備也存在一定的不確定性。合并一個已經(jīng)正常營業(yè)的企業(yè)，可以快速達(dá)到上述目的，且相對風(fēng)險比較小。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

9企業(yè)合并的形式橫向合并中，合并雙方的主營業(yè)務(wù)相同或基本相似。從這一點(diǎn)來看，橫向合并更有利于并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)在采購、生產(chǎn)和銷售方面進(jìn)行重新整合，進(jìn)行優(yōu)勢互補(bǔ)；也可以利用雙方在采購和銷售方面的規(guī)模擴(kuò)大，提高市場的壟斷程度，增加企業(yè)獲利能力。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

10企業(yè)合并的形式所謂縱向合并，是指并購公司和目標(biāo)公司屬于同一行業(yè)的上下游企業(yè)，比如鋼鐵企業(yè)收購礦山企業(yè)或煤炭企業(yè)。并購企業(yè)選擇同行業(yè)上下游企業(yè)進(jìn)行合并，其主要目的是降低企業(yè)與上下游行業(yè)的交易成本，擴(kuò)大合并后企業(yè)的價值鏈，提升企業(yè)整體價值。例如，為降低冶煉用煤炭價格，寶鋼集團(tuán)從2005年開始先后在河南、山西兩省多地收購煤炭企業(yè)；此外為降低未來生產(chǎn)用鐵礦石價格，寶鋼集團(tuán)曾設(shè)想收購全球產(chǎn)量第三的澳大利亞力拓礦石公司。這些都是縱向合并的做法。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

11企業(yè)合并的形式所謂混合合并，是指并購公司和目標(biāo)公司所經(jīng)營行業(yè)相關(guān)度很低。并購企業(yè)選擇本相關(guān)行業(yè)企業(yè)進(jìn)行合并，可能處于未來發(fā)展方向考慮，也可能是利用多余資金進(jìn)行投資，實(shí)施資本運(yùn)營戰(zhàn)略?；旌虾喜⒅饕谏鲜兰o(jì)70年代比較流行，自上世紀(jì)90年代開始，混合合并逐漸減少。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

12企業(yè)合并的價值評估目標(biāo)企業(yè)價值評估方式-未來現(xiàn)金流量折現(xiàn)法2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

13目標(biāo)企業(yè)價值評估方式-市盈率法2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

14支付方式企業(yè)合并時，并購公司可以采取現(xiàn)金支付、交換股票以及現(xiàn)金+股票的支付方式。并購公司向目標(biāo)公司采用什么樣的支付方式，受多種因素影響。我們可以從并購公司和目標(biāo)公司兩個方面進(jìn)行討論。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

15企業(yè)合并的融資渠由于企業(yè)合并時并購公司需要支付巨額并購資金，因此除換股支付方式外，并購企業(yè)需要籌集資金用于支付目標(biāo)公司股東。通常并購企業(yè)會通過以下籌資渠道籌集資金：長期借款發(fā)行證券籌資回收投資，出售應(yīng)收賬款2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

1613.2國際財務(wù)管理一般來說，企業(yè)進(jìn)行跨國投資和經(jīng)營，所涉及到的國際財務(wù)管理問題主要有：1．外匯管理外匯管理的主要原因是企業(yè)跨國經(jīng)營存在外匯風(fēng)險。所謂外匯風(fēng)險是指由于匯率變動而對公司的資產(chǎn)、負(fù)債價值產(chǎn)生變動以及公司獲利能力產(chǎn)生影響的可能性。企業(yè)的外匯風(fēng)險包括經(jīng)濟(jì)風(fēng)險、交易風(fēng)險和折算風(fēng)險。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

1713.2國際財務(wù)管理國際融資管理所謂國際融資是指國際經(jīng)營企業(yè)跨越國界在國際金融市場上籌集資本。例如，我國H股上市公司在香港發(fā)行H股上市以及我國上市公司在美國紐約證券交易所發(fā)行證券籌集資金等，都屬于國際融資。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

1813.2國際財務(wù)管理國際投資管理所謂國際投資，是指國際經(jīng)營企業(yè)在本國以外進(jìn)行投資的行為。國際經(jīng)營企業(yè)進(jìn)行跨國投資，需要考慮如下內(nèi)容：（1）國際投資方式（2）國際投資區(qū)域選擇（3）國際投資的項(xiàng)目選擇2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

1913.2國際財務(wù)管理國際營運(yùn)資本管理國際經(jīng)營企業(yè)需要在國際經(jīng)營的情況下進(jìn)行資金統(tǒng)一管理，而各國的外匯管理制度存在不同，這就需要國際經(jīng)營企業(yè)設(shè)計(jì)出一個適應(yīng)自己特點(diǎn)和所在國家的外匯管理制度的資金管理方法。2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

2013.3資本運(yùn)營所謂資本運(yùn)營，是指對企業(yè)可以支配的資源和生產(chǎn)要素等進(jìn)行運(yùn)籌和優(yōu)化配置，以實(shí)現(xiàn)最大限度資本增值目標(biāo)。企業(yè)實(shí)行資本運(yùn)營，其必要性在于：資本為獲取超額收益，必然要求在其流動的范圍內(nèi)進(jìn)行優(yōu)化配置（行業(yè)、地區(qū)、產(chǎn)品等方面）；其可行條件是資本能夠在一定的范圍內(nèi)合理流動，這就需要一個比較發(fā)達(dá)的資本市場，使資本所有者可以在這個市場內(nèi)對資本進(jìn)行優(yōu)化配置，從而獲得更高的效益2025/2/26財務(wù)管理原理（第4版）-

2113.3資本運(yùn)營資本運(yùn)營的內(nèi)容極為豐富。從資本運(yùn)營形態(tài)的角度，可以將資本運(yùn)營劃分為實(shí)業(yè)資本運(yùn)營、產(chǎn)權(quán)資本運(yùn)營、金融資本運(yùn)營和無形資本運(yùn)營等