證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告|2025年06月15日生態(tài)匯流，競合之勢——中國機(jī)構(gòu)配置手冊（2025版）之機(jī)構(gòu)合作篇行業(yè)研究wangdekun@.請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容核心觀點(diǎn)摘要?銀行理財(cái)、保險(xiǎn)資管和公募基金各具資源稟賦。銀行理財(cái)強(qiáng)在渠道客戶和穩(wěn)健體驗(yàn)，保險(xiǎn)資管勝在長期資金和另類配置，公募基金精于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)投研和工具提供。三方合作潛力巨大：公募基金可高效解決銀行理財(cái)和保險(xiǎn)資管在流動性管理和收益增強(qiáng)（尤其權(quán)益、指數(shù)化、特定策略）方面的需求。更重要的是，三者完全可以通過清晰的功能劃分和深度協(xié)作（產(chǎn)品互嵌、聯(lián)合方案、代銷、委外等），構(gòu)建起一個覆蓋客戶全財(cái)富生命周期和全風(fēng)險(xiǎn)收益需求的服務(wù)閉環(huán)，為客戶提供真正的一站式解決方案，同時在競爭與合作中實(shí)現(xiàn)共贏發(fā)展，提升中國大資管行業(yè)的整體服務(wù)能力。這種合作閉環(huán)是未來大資管市場發(fā)展的重要趨勢。?公募基金憑借其產(chǎn)品設(shè)計(jì)靈活、機(jī)制高效、工具豐富、投研專業(yè)等特點(diǎn)，為銀行理財(cái)子和保險(xiǎn)資管優(yōu)化投資組合，提供收益或流動性解決方案。在流動性管理方面，貨幣市場基金、短債基金、同業(yè)存單指數(shù)基金等憑借高流動性、低風(fēng)險(xiǎn)及便捷申贖機(jī)制，成為銀行理財(cái)管理短期現(xiàn)金頭寸、應(yīng)對客戶申贖需求的核心工具，也是險(xiǎn)資管理流動性資產(chǎn)的重要選項(xiàng)；在收益增強(qiáng)方面，公募基金為二者提供了關(guān)鍵工具化支持：股票型/混合型/行業(yè)主題基金填補(bǔ)其主動權(quán)益能力或策略空白；寬基/行業(yè)/策略ETF提供高效、低成本的指數(shù)化配置工具；公募REITs則開辟了參與不動產(chǎn)投資的新通道；此外，復(fù)雜策略委外（如MOM/FOF專戶）可利用公募特定領(lǐng)域的專業(yè)投研能力提升組合收益?？赊D(zhuǎn)債基金、量化對沖基金等特色策略也是有力補(bǔ)充。?三者優(yōu)勢互補(bǔ)可形成覆蓋客戶全生命周期和風(fēng)險(xiǎn)收益需求的服務(wù)閉環(huán)。銀行理財(cái)作為“主賬戶入口”，依托渠道觸達(dá)和信任，聚焦客戶中短期現(xiàn)金理財(cái)與穩(wěn)健增值需求（R1-R3產(chǎn)品），是財(cái)富生態(tài)核心基礎(chǔ)。；公募基金充當(dāng)“專業(yè)工具庫”，內(nèi)嵌于銀行理財(cái)或保險(xiǎn)資管組合，或通過銀行代銷直達(dá)客戶，提供標(biāo)準(zhǔn)化權(quán)益、指數(shù)、工具化等產(chǎn)品滿足中高風(fēng)險(xiǎn)配置及衛(wèi)星策略需求，是資產(chǎn)收益增厚來源；保險(xiǎn)資管定位“長期保障與安全支柱”，依托長久期資金和另類投資能力，提供年金、終身壽險(xiǎn)等長期儲蓄及風(fēng)險(xiǎn)保障解決方案，并開發(fā)服務(wù)于機(jī)構(gòu)客戶的絕對收益型產(chǎn)品。通過代銷互嵌、聯(lián)合方案、資金委外，多資管機(jī)構(gòu)可以共同打造“活期/理財(cái)需求-中長期保值增值-終身保障/養(yǎng)老傳承”的一站式產(chǎn)品生態(tài)鏈，實(shí)現(xiàn)客戶價(jià)值與機(jī)構(gòu)競爭力的共同提升。?風(fēng)險(xiǎn)提示：長端利率下行、投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好變化、經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期、監(jiān)管政策變化等。機(jī)構(gòu)金融市場縱覽機(jī)構(gòu)投基方法體系政策驅(qū)動新需求產(chǎn)品創(chuàng)新解需求產(chǎn)品篩選與銷售近年來銀行傳統(tǒng)信貸需求收縮從商業(yè)銀行整體數(shù)據(jù)來看，銀行業(yè)凈利潤增速回從上市銀行數(shù)據(jù)來看，2024年上市銀行合計(jì)營業(yè)收入同比增長0.1%，2025年一季度同比下降1.7%；2024年上市銀行合計(jì)歸母凈利潤同上市銀行合計(jì)營業(yè)收入同比（可比口徑）上市銀行合計(jì)資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理同時國有大行信貸份額提升，對其他銀行有顯著擠出效應(yīng)2025年4月末六大行總資產(chǎn)占據(jù)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的42.6%，股份行、城商行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)、其他金融機(jī)構(gòu)占縱向來看，近幾年六大行資產(chǎn)占比提升明顯，股份行資產(chǎn)占比下降，城商行其他,13.9%農(nóng)村金融機(jī)構(gòu),13.3%城商行,14.0%股份行,16.3%六大行,42.6%19.0%18.0%17.0%16.0%15.0%14.0%13.0%12.0%股份行城商行農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)六大行（右軸）2019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-0343.0%42.0%41.0%40.0%39.0%38.0%37.0%資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理不同類型銀行資產(chǎn)增速整體回落，大行回落幅度較慢2024年以來不同類型銀行資產(chǎn)增速均回落。這主要受同比基數(shù)較高、信貸需求較弱以及監(jiān)管引導(dǎo)銀行均衡投資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理“高收益資產(chǎn)驅(qū)動高成本負(fù)債”的模式愈發(fā)困難從監(jiān)管數(shù)據(jù)披露的分類型銀行凈息差來看，不同類型商業(yè)銀行凈息差資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理股份行/城農(nóng)商行息差壓力來自負(fù)債擴(kuò)張與信貸稀缺產(chǎn)生缺口從上市銀行數(shù)據(jù)來看，測算的上市銀行單季度凈息差、累計(jì)凈息差以及銀行披露的存貸款利差走勢中，各六大行平均存貸款利差城商行平均存貸款利差股份行平均存貸款利差農(nóng)商行平均存貸款利差六大行整體單季度凈息差城商行整體單季度凈息差六大行整體累計(jì)凈息差城商行整體累計(jì)凈息差股份行整體累計(jì)凈息差農(nóng)商行整體累計(jì)凈息差股份行整體單季度凈息差農(nóng)商行整體單季度凈息差六大行平均存貸款利差城商行平均存貸款利差股份行平均存貸款利差農(nóng)商行平均存貸款利差六大行整體單季度凈息差城商行整體單季度凈息差六大行整體累計(jì)凈息差城商行整體累計(jì)凈息差股份行整體累計(jì)凈息差農(nóng)商行整體累計(jì)凈息差2.30%2.20%2.10%2.00%1.90%1.80%2.30%2.20%2.10%2.00%1.90%1.80%1.70%1.60%1.50%1.40%1.30%2.30%2.20%2.10%2.00%1.90%1.80%1.70%3.20%3.00%2.80%2.60%2.40%2.20%1.60%2.00%1.50%1.40%1.30%1.40%1.30%2021/6/302021/12/312022/6/302022/12/312023/6/302023/12/312024/6/302024/12/311.60%2021/6/302021/12/312022/6/302022/12/312023/6/302023/12/312024/6/302024/12/312025/3/312024/12/312024/9/302024/6/302024/3/312023/12/312023/9/302023/6/302023/3/312022/12/312022/9/302022/6/302022/3/312021/12/312025/3/312024/12/312024/9/302024/6/302024/3/312023/12/312023/9/302023/6/302023/3/312022/12/312022/9/302022/6/302022/3/312021/12/312025/3/312024/12/312024/9/302024/6/302024/3/312023/12/312023/9/302023/6/302023/3/312022/12/312022/9/302022/6/302022/3/312021/12/312025/3/312024/12/312024/9/302024/6/302024/3/312023/12/312023/9/302023/6/302023/3/312022/12/312022/9/302022/6/302022/3/312021/12/31資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理銀行資產(chǎn)質(zhì)量隨著區(qū)域化債有所改善，但資產(chǎn)收益下行不同類型銀行2023年以來的不良率均走勢有所分化，其中農(nóng)商行不良率有所不過從上市銀行數(shù)據(jù)來看，各類型銀行的不良生成率同比均保持穩(wěn)定（環(huán)比變化主要是季節(jié)性波動引起）。因此前述不良率的變化或200%180%160%140%120%100%80%六大行貸款減值損失/不良生成城商行貸款減值損失/不良生成股份行貸款減值損失/不良生成農(nóng)商行貸款減值損失/不良生成2021/12/312022/6/302022/12/312023/6/302023/12/312024/6/302024/12/31大行股份行城商行農(nóng)商行（右軸）10%90%70%50%10%90%70%50%30%10%90%70%50%..2.1.90%1.80%1.70%1.60%1.50%1.40%1.30%2020/12/312021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/311.20%2020/12/312021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理股份行和城商行FVPL增加，交易持續(xù)活躍30%25%20%15%10%5%0%圖：25家上市銀行金融投資中FVPL占比大行股份行城商行農(nóng)商行20202021202220232024H1202445%40%35%30%25%20%15%10%5%0%圖：25家上市銀行金融投資中FVOCI占比大行股份行城商行農(nóng)商行20202021202220232024H1202475%70%65%60%55%50%45%40%35%30%圖：25家上市銀行金融投資中AC占比大行股份行城商行農(nóng)商行20202021202220232024H12024資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理區(qū)域中小銀行債券投資占比持續(xù)提升從銀行持有的債券品種來看，2023年以來主要是國債和地方政府債券比從各類債券持有者結(jié)構(gòu)來看，國債由商業(yè)銀行持有的比例持續(xù)提升；2022-2023年政策銀行債和企業(yè)債由銀行持有的比例也略有提升，但2024年都略有回落；地方政府債由銀行持有圖：銀行持有的債券品種結(jié)構(gòu)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021-122022-122023-122024-05國債地方政府債政策性銀行債商業(yè)銀行債券企業(yè)債券ABS2021-122022-122023-122024-052.5%3.5%3.3%2.9%2.5%3.5%3.3%48.0%48.3%48.0%47.6%47.2%47.6%27.7%25.9%25.3%28.7%27.7%25.9%25.3%90%80%70%60%50%40%30%20%圖：不同類型銀行債券投資占資金運(yùn)用比重大型銀行中小型銀行25%20%15%10%5%0%22222222222222222222222222222000000000000000000000000000001111111111111111112222222222211223344556677889900112233445-----------------------------0000000000000000000000000000017171717171717171717171717171資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：各類銀行間債券由商業(yè)銀行持有的比例2021-122022-122023-122024-05國債地方政府債政策性銀行債商業(yè)銀行債券企業(yè)債券ABS資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理邊際增量：農(nóng)商行加大長債配置據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，2024年4月份華東某省央行地方分行對部分農(nóng)商行進(jìn)行窗口指導(dǎo)，要求降低債券久期研農(nóng)商行參與債市情況。農(nóng)商行加大債券投資力度“資產(chǎn)荒”也加?。欢寝r(nóng)商行整體信用風(fēng)險(xiǎn)壓力更大，而債券投資的風(fēng)險(xiǎn)相對低一些，貸款中的票據(jù)貼現(xiàn)占比10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%六大行股份行城商行農(nóng)商行中國:銀行家問卷調(diào)查:貸款需求指數(shù)（4季度移動平均）80.0075.0070.0065.0060.0055.002020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-1150.002020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-11邊際增量：農(nóng)商行加大長債配置(續(xù))二是農(nóng)商行整體資產(chǎn)質(zhì)量壓力更大，而債券投資的風(fēng)險(xiǎn)相對低一些，可以一2.00%1.90%1.80%1.70%1.60%1.50%1.40%1.30%1.20%大行股份行城商行農(nóng)商行（右軸）2025/3/312024/12/312024/9/302024/6/302024/3/312023/12/312023/9/302023/6/302023/3/312022/12/312022/9/302022/6/302022/3/312021/12/312021/9/302021/6/302021/3/312020/12/312025/3/312024/12/312024/9/302024/6/302024/3/312023/12/312023/9/302023/6/302023/3/312022/12/312022/9/302022/6/302022/3/312021/12/312021/9/302021/6/302021/3/312020/12/314.10%3.90%3.70%3.50%3.30%3.10%2.90%2.70%2.50%大行撥備覆蓋率股份行撥備覆蓋率城商行撥備覆蓋率農(nóng)商行撥備覆蓋率300%250%200%150%100%50%2021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/310%2021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國家低利率環(huán)境下商業(yè)銀行金融市場條線價(jià)值增強(qiáng)除傳統(tǒng)的流動性管理之外，金融市場條線對銀行的收入貢獻(xiàn)也在增加。尤其上市銀行平均公允價(jià)值變動和投資收益（不含聯(lián)營合營企業(yè)收益）占營業(yè)收入比重16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2019/12/312020/12/312021/12/312022/12/312023/12/312024/12/31債券交易帶來的投資收益成為商業(yè)銀行業(yè)績增長核心抓手2024年上市銀行金融市場條線的稅前利潤占公司稅前利潤總額的比重平均值超過20%，絕大部分銀行在1金融市場業(yè)務(wù)稅前利潤貢獻(xiàn)45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%銀行1銀行2銀行3銀行4銀行5銀行6銀行7銀行8銀行9銀行10銀行11銀行12銀行13銀行14銀行15銀行16銀行17銀行18銀行19銀行20銀行21銀行22銀行23銀行24銀行25銀行26銀行27銀行1銀行2銀行3銀行4銀行5銀行6銀行7銀行8銀行9銀行10銀行11銀行12銀行13銀行14銀行15銀行16銀行17銀行18銀行19銀行20銀行21銀行22銀行23銀行24銀行25銀行26銀行27金融市場條線具有資本消耗低、批發(fā)屬性強(qiáng)、中收潛力大等特點(diǎn)二是金融市場業(yè)務(wù)的信用風(fēng)險(xiǎn)相對較低。上市銀行信100%80%60%40%20%0%-20%-40%瑞豐銀行江陰銀行無錫銀行紫金銀行渝農(nóng)商行齊魯銀行西安銀行青島銀行重慶銀行成都銀行杭州銀行寧波銀行上海銀行浙商銀行平安銀行民生銀行興業(yè)銀行招商銀行郵儲銀行農(nóng)業(yè)銀行工商銀行貸款減值損失非信貸減值損失瑞豐銀行江陰銀行無錫銀行紫金銀行渝農(nóng)商行齊魯銀行西安銀行青島銀行重慶銀行成都銀行杭州銀行寧波銀行上海銀行浙商銀行平安銀行民生銀行興業(yè)銀行招商銀行郵儲銀行農(nóng)業(yè)銀行工商銀行商業(yè)銀行金融市場業(yè)務(wù)和部門構(gòu)成銀行從業(yè)務(wù)條線劃分來講，一般按客群分為三個條線，即針對企事業(yè)單位的公司金融條線、針對個人的零售金融金融市場條線的劃分則根據(jù)產(chǎn)品不同，一般分為金融市場部、金融同業(yè)部、資產(chǎn)管理部、），理財(cái)產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)和理財(cái)資金投資。其中部分銀金融市場條線的組織架構(gòu)：上市銀行統(tǒng)計(jì)√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√金融市場條線的組織架構(gòu)：國有行示例金融市場條線的組織架構(gòu)：股份行示例金融市場條線的組織架構(gòu)：城商行示例我們從國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行中各選了一家金融市場條線的組織架構(gòu)：農(nóng)商行示例部門內(nèi)部組織架構(gòu)拆分：以金融市場部為例商業(yè)銀行的金融市場部通常具有綜合性職能，其架構(gòu)設(shè)計(jì)旨在覆蓋廣泛的金融市場活金融市場部門門門門部門內(nèi)部組織架構(gòu)：以投資銀行部為例不同銀行的投資銀行部業(yè)務(wù)職能類似，主要是通過資本市場為企業(yè)提供融資服務(wù)，除貸款外的其他投資銀行部門門門01機(jī)構(gòu)金融市場縱覽02機(jī)構(gòu)投基方法體系政策驅(qū)動新需求產(chǎn)品創(chuàng)新解需求產(chǎn)品篩選與銷售銀行金融市場業(yè)務(wù)中基金投資發(fā)揮重要作用從公募基金的持有人結(jié)構(gòu)來看，債券型基金大部分由機(jī)構(gòu)持有，貨幣基金也有相當(dāng)一部分由機(jī)構(gòu)持有，其中除自營資金外，表外理財(cái)也有一部分資金投向基金。202機(jī)構(gòu)持有占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%貨幣市場型基金中長期純債型基金短期純債型基金債券基金整體權(quán)益類公募基金3%3%拆放同業(yè)及買入返售6%權(quán)益類公募基金3%3%拆放同業(yè)及買入返售6%非標(biāo)債權(quán)5%債券44%同業(yè)存單14%現(xiàn)金及銀行存款24%資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理銀行金融市場業(yè)務(wù)中基金投資發(fā)揮重要作用近幾年隨著監(jiān)管加強(qiáng)，銀行表內(nèi)投資的信托及資管計(jì)劃投資減少，更多將資金配置到基金上面。目前基金已從基金投資占比來看，股份行和城農(nóng)商行是基金投資主力，大行3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%基金信托及資管計(jì)劃ABS企業(yè)債2020/12/312021/12/312022/12/312023/12/312024/6/302024/12/31基金占金融資產(chǎn)比重14%12%10%8%6%4%2%0%大行股份行城商行農(nóng)商行資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理稅收規(guī)避、增強(qiáng)資產(chǎn)流動性成為銀行投基驅(qū)動力主要是節(jié)省企業(yè)所得稅風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)不體現(xiàn)為信用減值損失，而是表現(xiàn)為公允價(jià)值變動或投資收益，可以優(yōu)化報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)攤余成本法產(chǎn)品、貨幣基金采用攤余成本法估值，收益更加穩(wěn)定估值公募基金在銀行委外中投研公募基金投研能力強(qiáng)，銀行可以借助基金提升投資能力投研性公募基金流動性在各類資管產(chǎn)品中相對更好以稅收為例看公募基金優(yōu)勢以債券類資產(chǎn)投資為例，公募基金具備顯著的稅收優(yōu)勢。其中，公募所投資料來源：國家稅務(wù)總局，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國家稅務(wù)總局，國信證券經(jīng)濟(jì)研究以杠桿為例看公募基金優(yōu)勢01機(jī)構(gòu)金融市場縱覽02機(jī)構(gòu)投基方法體系03政策驅(qū)動新需求產(chǎn)品創(chuàng)新解需求產(chǎn)品篩選與銷售踏準(zhǔn)機(jī)構(gòu)資管業(yè)務(wù)的新風(fēng)口區(qū)域銀行合并銀行理財(cái)凈值化產(chǎn)品轉(zhuǎn)型新資本管理辦銀行理財(cái)凈值化產(chǎn)品轉(zhuǎn)型債券指數(shù)化產(chǎn)區(qū)域銀行財(cái)富債券指數(shù)化產(chǎn)中小銀行改革進(jìn)入快車道,“超級區(qū)域銀行”將形成同業(yè)新勢力表：8省市省聯(lián)社改革落地情況銀行最新進(jìn)展浙江農(nóng)村商業(yè)聯(lián)合銀行2022年4月掛牌開業(yè)遼寧農(nóng)村商業(yè)銀行2023年9月掛牌開業(yè)河南農(nóng)村商業(yè)聯(lián)合銀行2023年11月掛牌開業(yè)山西農(nóng)村商業(yè)聯(lián)合銀行2023年11月掛牌開業(yè)四川農(nóng)村商業(yè)聯(lián)合銀行2024年1月掛牌開業(yè)廣西農(nóng)村商業(yè)聯(lián)合銀行2024年2月掛牌開業(yè)海南農(nóng)村商業(yè)銀行2024年5月掛牌開業(yè)江西農(nóng)村商業(yè)聯(lián)合銀行2025年2月掛牌開業(yè)“超級區(qū)域銀行”：改制后帶來委外和財(cái)富業(yè)務(wù)想象力表：2024年資產(chǎn)規(guī)模超過2000億元的頭部農(nóng)商行共29家“超級區(qū)域銀行”：農(nóng)商行將提級管理，投基額度擴(kuò)張表：農(nóng)村合作金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)監(jiān)管政策梳理在（1）的基礎(chǔ)上，增加（22）AA+）：），銀行理財(cái)：資管新規(guī)后理財(cái)子是委外新“資金方”公司名稱成立日注冊資本(億元)公司名稱成立日注冊資本(億元)中銀理財(cái)有限責(zé)任公司2019-07-01100.00青銀理財(cái)有限責(zé)任公司2020-09-1610.00建信理財(cái)有限責(zé)任公司2019-05-24150.00渝農(nóng)商理財(cái)有限責(zé)任公司2020-06-2820.00交銀理財(cái)有限責(zé)任公司2019-06-0680.00華夏理財(cái)有限責(zé)任公司2020-09-1730.00農(nóng)銀理財(cái)有限責(zé)任公司2019-07-29120.00信銀理財(cái)有限責(zé)任公司2020-07-0150.00工銀理財(cái)有限責(zé)任公司2019-05-28160.00廣銀理財(cái)有限責(zé)任公司2021-12-0150.00招銀理財(cái)有限責(zé)任公司2019-11-0155.56浦銀理財(cái)有限責(zé)任公司2022-01-1150.00光大理財(cái)有限責(zé)任公司2019-09-2550.00貝萊德建信理財(cái)有限責(zé)任公司2021-05-1310.00中郵理財(cái)有限責(zé)任公司2019-12-1880.00民生理財(cái)有限責(zé)任公司2022-06-2450.00興銀理財(cái)有限責(zé)任公司2019-12-1350.00施羅德交銀理財(cái)有限公司2022-02-1410.00杭銀理財(cái)有限責(zé)任公司2019-12-2010.00渤銀理財(cái)有限責(zé)任公司2022-09-0620.00寧銀理財(cái)有限責(zé)任公司2019-12-2415.00高盛工銀理財(cái)有限責(zé)任公司2022-08-0110.00徽銀理財(cái)有限責(zé)任公司2020-04-2620.00恒豐理財(cái)有限責(zé)任公司2022-08-1820.00南銀理財(cái)有限責(zé)任公司2020-08-2020.00上銀理財(cái)有限責(zé)任公司2022-03-1530.00蘇銀理財(cái)有限責(zé)任公司2020-08-2020.00北銀理財(cái)有限責(zé)任公司2022-11-2520.00匯華理財(cái)有限公司2020-09-2710.00法巴農(nóng)銀理財(cái)有限責(zé)任公司2023-07-0110.00平安理財(cái)有限責(zé)任公司2020-08-2550.00浙銀理財(cái)有限責(zé)任公司2023-12-29（獲批日）20.00銀行理財(cái)：監(jiān)管政策持續(xù)完善，凈值化轉(zhuǎn)型基本完成理財(cái)產(chǎn)品體系持續(xù)進(jìn)化。隨著資管新規(guī)落地，銀行理財(cái)開啟全面凈值化轉(zhuǎn)型。此次中央金融工作會議強(qiáng)調(diào)推動我國金融高質(zhì)量發(fā)展，圖：理財(cái)產(chǎn)品體系進(jìn)化進(jìn)程201820192020202120222023政策線資管新規(guī)理財(cái)新規(guī)攤余成本法標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則現(xiàn)金新規(guī)銷售新規(guī)流動性風(fēng)險(xiǎn)管理資本新規(guī)過渡結(jié)束I9新會計(jì)準(zhǔn)則現(xiàn)金新規(guī)過渡結(jié)束債+非標(biāo)為主著手權(quán)益另類投研構(gòu)建多資產(chǎn)多策略儲備存款大額存單特色權(quán)益策略低波資產(chǎn)穩(wěn)規(guī)模特色權(quán)益/另類布局未來產(chǎn)品線老產(chǎn)品壓降攤余成本法產(chǎn)品布局短債建設(shè)固收+、權(quán)益品牌貨幣產(chǎn)品轉(zhuǎn)為T+1全面轉(zhuǎn)向市價(jià)法產(chǎn)品銀行理財(cái)：“假凈值”，還是“真攤余”圖：理財(cái)子產(chǎn)品規(guī)模及數(shù)量（單位：億元、只）圖：理財(cái)產(chǎn)品凈值型規(guī)模mm最新存續(xù)規(guī)模總計(jì)（億元）存續(xù)產(chǎn)品總量(款)300000250000200000150000100000500002022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/3102022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31300002500020000150001000050000凈值型理財(cái)規(guī)模300,000250,000200,000150,000100,00050,0002022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31-2022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容理財(cái)產(chǎn)品體系逐步完整，短端富余但長端缺失權(quán)益類現(xiàn)金產(chǎn)品：攤余成本估值無回撤，支持靈活取用短期理財(cái)：收益性和靈活性兼?zhèn)錂?quán)益類現(xiàn)金產(chǎn)品：攤余成本估值無回撤，支持靈活取用短期理財(cái)：收益性和靈活性兼?zhèn)淦苫旌掀珎旌夏繕?biāo)收益中波固收+低波固收+偏股混合、權(quán)益類:相比一些目標(biāo)收益中波固收+低波固收+寶金金寶金金朝朝日朝朝日低預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)—心高請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容理財(cái)產(chǎn)品線持續(xù)完善中，但仍以固收類與現(xiàn)金管理類為主圖：理財(cái)公司固收類產(chǎn)品占絕對主流（單位：萬億元）），理圖：理財(cái)公司現(xiàn)金管理類產(chǎn)品占比較高（單位：萬億元）），資管產(chǎn)品逐步匹配大類資產(chǎn)的有效前沿圖：基礎(chǔ)資產(chǎn)收益和風(fēng)險(xiǎn)匹配情況股票股票基金高信托高財(cái)收益收益存款低高低高理財(cái)產(chǎn)品配置：權(quán)益類相關(guān)的高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置處在低位圖：2025年一季度末理財(cái)產(chǎn)品配置情況金融衍生品及其他0%3%權(quán)益類金融衍生品及其他0%3%拆放同業(yè)及買入返售6%非標(biāo)債權(quán)5%債券44%同業(yè)存單14%現(xiàn)金及銀行存款24%），理財(cái)實(shí)現(xiàn)收益穩(wěn)定驅(qū)動同業(yè)新合作?預(yù)計(jì)理財(cái)短久期產(chǎn)品（如日度開放、最短持有期、定期開放產(chǎn)品）通過基金專戶、信托平滑、保險(xiǎn)資管嵌套等方式，一方面實(shí)現(xiàn)負(fù)債端穩(wěn)定，另一方面實(shí)現(xiàn)了收益增厚，起到了“低?但相關(guān)產(chǎn)品涉及到了同業(yè)套利行為，在壓降存款成本下降環(huán)境下，相關(guān)策略的使用日漸狹窄，銀行理財(cái)最終要直面資產(chǎn)價(jià)格的波動。信托信托?收益平滑??收益平滑?“削峰填谷”?協(xié)存增厚保險(xiǎn)資管 基金?流動管理?波動交易資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理實(shí)施維度具體解釋實(shí)施分三類1、表內(nèi)外資產(chǎn)規(guī)模高于5000億的銀行全部執(zhí)行；2、100億-5000億的簡化執(zhí)行；3、100億以內(nèi)的進(jìn)一步簡化執(zhí)行。同業(yè)資產(chǎn)將所有交易對手商業(yè)銀行劃分為A+級（核心一級資本充足率不低于14%）、A級、B級、C級四檔，與新巴3略有差異。對A+及A級銀行債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，原始期限三個月及以內(nèi)為20%，跟目前一樣；三個月以上則分別為30%、40%。對B及C級銀行債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重明顯上升。按認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，大多數(shù)資產(chǎn)規(guī)模5000億以上的銀行為A級。債券投資對地方政府債券的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重一般債為10%，專項(xiàng)債為20%，降低了地方一般債的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。國債及政策性銀行債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重仍為0；商業(yè)銀行普通債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由原先25%提升至40%,對銀行及券商二級資本債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重均調(diào)整為150%，TLAC債也是150%。二級資本債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重提升符合預(yù)期，增量影響可控，后續(xù)關(guān)鍵看理財(cái)規(guī)模增長情況。對金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為250%，與目前一致，銀行永續(xù)債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重仍將為250%。企業(yè)金融對企業(yè)債權(quán)的規(guī)定與新巴3有較大的差異，不與外部評級掛鉤。商業(yè)銀行對一般公司風(fēng)險(xiǎn)暴露的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為100%，與目前一致，但對投資級公司的債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為75%。投資級標(biāo)準(zhǔn)為上市公司或有存續(xù)債券的企業(yè)且同時符合近三年無債務(wù)逾期、資產(chǎn)負(fù)債率不高于70%、近三年盈利。資管產(chǎn)品明確了商業(yè)銀行投資資產(chǎn)管理產(chǎn)品的資本計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)銀行落實(shí)穿透管理要求。參照國際標(biāo)準(zhǔn)，提出三種計(jì)量方法，分別是穿透法、授權(quán)基礎(chǔ)法和1250%權(quán)重。如能夠獲取底層資產(chǎn)詳細(xì)情況，可穿透至相應(yīng)底層資產(chǎn)，適用相應(yīng)權(quán)重，穿透后的基礎(chǔ)資產(chǎn)要進(jìn)行賬簿劃分并且在穿透法下放松對獨(dú)立第三方的認(rèn)定；如不滿足穿透計(jì)量要求，可適用授權(quán)基礎(chǔ)法，利用產(chǎn)品募集說明書等信息劃分底層資產(chǎn)大類，適用相應(yīng)權(quán)重；如前述兩種方法均無法適用，則適用1250%的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。風(fēng)險(xiǎn)分層銀行賬簿的資產(chǎn)計(jì)提信用風(fēng)險(xiǎn)資本，交易賬簿的計(jì)提市場風(fēng)險(xiǎn)資本。交易賬簿包括以交易目的或?qū)_交易賬簿其它項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)而持有的金融工具、外匯和商品頭寸及經(jīng)國家金融監(jiān)督管理總局認(rèn)定的其他工具。以交易為目的的公募基金投資可以放入交易賬簿，計(jì)提市場風(fēng)險(xiǎn)資本；不以交易為目的的基金投資放入銀行賬簿，計(jì)提信用風(fēng)險(xiǎn)資本。資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：《商業(yè)銀行資本管理辦法》正式稿相較于“征求意見稿”的變化ll下調(diào)存在幣種錯配情形的個人風(fēng)險(xiǎn)暴露的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重l對房地產(chǎn)開發(fā)貸款的資本金比例要求有所下降l整體下調(diào)居住用房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，且LTV分檔更加細(xì)化l下調(diào)工商企業(yè)股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重l下調(diào)開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)和政策性銀行次級債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重l表外項(xiàng)目中，基于服務(wù)貿(mào)易的國內(nèi)信用證的信用轉(zhuǎn)換系數(shù)由100%下調(diào)至50%。信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)計(jì)量ll在穿透法下，商業(yè)銀行所獲取的基礎(chǔ)資產(chǎn)信息能夠被獨(dú)立第三方確認(rèn)，其中獨(dú)立第三方是指應(yīng)獨(dú)立于資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理人的其他機(jī)構(gòu)，特定情況下，包括資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理人（特定情況是指商業(yè)銀行投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品是公開募集證券投資基金）l商業(yè)銀行需要對穿透后的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行賬簿劃分，并根據(jù)其風(fēng)險(xiǎn)類別分別納入相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)框架計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)計(jì)量規(guī)則過渡期安排過渡期安排l對計(jì)入資本凈額的損失準(zhǔn)備設(shè)置2年過渡期，其間逐步提高非信貸資產(chǎn)損失準(zhǔn)備最低要求，這一安排有助于銀行平穩(wěn)過渡l對信息披露設(shè)置5年過渡期。過渡期內(nèi)商業(yè)銀行根據(jù)所屬檔次、系統(tǒng)重要性程度和上市情況，適用不同的信息披露要求，穩(wěn)妥開展信息披露工作，穩(wěn)步提高信息透明度和市場約束力資本新規(guī)影響：加零售，優(yōu)企業(yè)，增標(biāo)債，減投資，促分層l投資端：次級債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重上調(diào)，地方政表：同業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重7.對境內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)暴露風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重7.1對境內(nèi)外其他商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露（不含次級債權(quán)）7.1.1對A+級商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露對A+級商業(yè)銀行原始期限三個月（含）以內(nèi)，或因跨境貨物貿(mào)易而產(chǎn)生的原始期限六個月（含）以內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)暴露20%對A+級商業(yè)銀行的其他風(fēng)險(xiǎn)暴露30%7.1.2對A級商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露對A級商業(yè)銀行原始期限三個月（含）以內(nèi)，或因跨境貨物貿(mào)易而產(chǎn)生的原始期限六個月（含）以內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)暴露20%對A級商業(yè)銀行的其他風(fēng)險(xiǎn)暴露40%7.1.3對B級商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露對B級商業(yè)銀行原始期限三個月（含）以內(nèi)，或因跨境貨物貿(mào)易而產(chǎn)生的原始期限六個月（含）以內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)暴露50%對B級商業(yè)銀行的其他風(fēng)險(xiǎn)暴露75%7.1.4對C級商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露150%7.2對境內(nèi)外其他金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)暴露（不含次級債權(quán)）7.2.1對投資級其他金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)暴露75%7.2.2對一般其他金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)暴露100%表：政府債券投資風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重3.對我國公共部門實(shí)體的風(fēng)險(xiǎn)暴露風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重3.1視同我國主權(quán)的公共部門實(shí)體風(fēng)險(xiǎn)暴露3.1.1對我國中央政府投資的金融資產(chǎn)管理公司為收購國有銀行不良貸款而定向發(fā)行的債券03.1.2對省級（自治區(qū)、直轄市）及計(jì)劃單列市人民政府的風(fēng)險(xiǎn)暴露一般債券專項(xiàng)債券對除財(cái)政部和中國人民銀行外，其他收入主要源于中央財(cái)政的公共部門實(shí)體的風(fēng)險(xiǎn)暴露20%3.2對經(jīng)國家金融監(jiān)督管理總局認(rèn)定的我國一般公共部門實(shí)體風(fēng)險(xiǎn)暴露50%嚴(yán)肅監(jiān)管套利行為投資公司債投資地方債投資商行發(fā)行債券風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重調(diào)整以債券為例，若以短期交易獲利為目的歸入交易賬簿時，應(yīng)計(jì)提市場風(fēng)險(xiǎn)資本；若以流動性管理為目的購入，需歸入銀行賬簿并計(jì)提信用風(fēng)險(xiǎn)資本。由于引入“投資級”要求，公司發(fā)行的債券和非銀金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重有明顯下降（75%）。對于第二檔銀行，不要求識別“投資級”客戶。將地方政府一般債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由20%下降至10%，地方政府一般債資本占用將節(jié)約（20%-10%）*目標(biāo)ROE(15%)*最低CAR要求（10.5%）=16BP。由于國內(nèi)商業(yè)銀行大多數(shù)處在A級，期限在3個月以上的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由25%提高至40%，持有商業(yè)銀行債權(quán)的資本成本將顯著增加。征求意見稿中將對開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)、政策性銀行、商業(yè)銀行、其他金融機(jī)構(gòu)的次級債（未扣除部分）以及TLAC債務(wù)工具的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重均由現(xiàn)行的100%提高至150%，正式稿中將我國開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)和政策性銀行次級債權(quán)（未扣除部分）的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重重新確定至100%，其他維持150%不變。中債商業(yè)銀行同業(yè)存單到期收益率(AAA):1年中債商業(yè)銀行二級資本債到期收益率(AAA-):1年3.503.002.502.001.501.000.502022-01-042022-02-082022-01-042022-02-082022-03-102022-04-122022-05-132022-06-152022-07-152022-08-162022-09-162022-10-212022-11-222022-12-222023-01-282023-02-272023-03-292023-04-282023-06-012023-07-042023-08-032023-09-042023-10-102023-11-092023-12-112024-01-102024-02-082024-03-152024-04-172024-05-202024-06-202024-07-222024-08-212024-09-232024-10-282024-11-272024-12-272025-02-052025-03-062025-04-082025-05-12監(jiān)管賬簿會計(jì)準(zhǔn)則監(jiān)管賬簿產(chǎn)信息，可滿足資本計(jì)量頻率要求;“獨(dú)立第三資本新規(guī)如何影響銀行委外基金在資管產(chǎn)品的計(jì)量規(guī)則上，資本新規(guī)鼓勵商業(yè)銀行“應(yīng)穿透盡穿透”，盡可能獲取足夠、充分的基礎(chǔ)資產(chǎn)信息，以便能夠采用資本消耗圖：資管產(chǎn)品RWA計(jì)量分三步走能能能不能能不能能能不能不能若商業(yè)銀行獲取了足夠、充分的基礎(chǔ)資產(chǎn)信息，且獲取的信息能夠被獨(dú)立第三方確認(rèn)，則商業(yè)銀行可視同直接持有資產(chǎn)管理產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)，采用與直接持有基礎(chǔ)資產(chǎn)一致的方式計(jì)量資管產(chǎn)品RWA。倘若商業(yè)銀行缺乏足夠信息計(jì)算資管產(chǎn)品RWA，可以通過第三方進(jìn)行計(jì)量，但第三方所采用的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重應(yīng)為商業(yè)銀行直接持有資產(chǎn)管理產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)適用的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的1.2倍。若銀行不滿足采用穿透法的條件，可以利用資產(chǎn)管理產(chǎn)品募集說明書、定期報(bào)告等公開資料披露的授權(quán)投資范圍，按照風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由高到低的順序，依次投資對應(yīng)資產(chǎn)至最高投資額度，以此進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)計(jì)量。如果同類風(fēng)險(xiǎn)暴露擁有多個風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重時，商業(yè)銀行應(yīng)采用最高的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。授權(quán)基礎(chǔ)法優(yōu)先向高資本占用的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)劃分更高的投資比例，依該方法所計(jì)算的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重相較穿透法更高，是無法實(shí)現(xiàn)穿透法的次優(yōu)選擇。若穿透法、授權(quán)基礎(chǔ)法均無法使用，或資產(chǎn)管理產(chǎn)品的嵌套層級在三層以上的，直接采用1250%風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重資本新規(guī)如何影響銀行委外基金l大型銀行（郵儲除外）基金投資規(guī)模較低，資本新規(guī)對其資本占用沖擊最小。部分銀行基金投資規(guī)模較大，且資本充足的銀行或許會調(diào)整基金配置機(jī)構(gòu)。指數(shù)型和定制型基金由于能夠完全穿透金融投資中配置基金比例25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設(shè)銀行中國銀行郵儲銀行興業(yè)銀行招商銀行浦發(fā)銀行中信銀行民生銀行光大銀行華夏銀行平安銀行上海銀行北京銀行寧波銀行江蘇銀行17家樣本行整體工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設(shè)銀行中國銀行郵儲銀行興業(yè)銀行招商銀行浦發(fā)銀行中信銀行民生銀行光大銀行華夏銀行平安銀行上海銀行北京銀行寧波銀行江蘇銀行17家樣本行整體利率債基中性信用債基利空貨幣基金利空基金專戶利好利率債基是以公允價(jià)值計(jì)量，進(jìn)入到銀行的交易性金融資產(chǎn)賬戶的資產(chǎn)，主要受公允價(jià)值變動影響。同時根據(jù)資本新規(guī)下公募基金計(jì)量規(guī)則可知，利率債基風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重基本不受影響，因此在資本新規(guī)實(shí)施后，利率債基所受影響最小。對于中長期信用債基而言，由于主力資產(chǎn)多是按照100%權(quán)重計(jì)提的信用債，而在新規(guī)下應(yīng)采用基金管理人報(bào)送系數(shù)乘以1.2的權(quán)重進(jìn)行計(jì)算，中長期信用債基利空。同時需要注意的是，若不采取穿透法，此類信用債基需要通過募集說明書等渠道限制二永債投資比例，以免買方銀行按照授權(quán)基礎(chǔ)法計(jì)算時，風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重系數(shù)提升至150%（新規(guī)下二永債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由100%提升至150%）。然而資本新規(guī)中列明商業(yè)銀行對投資級公司的債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為75%，較一般公司債權(quán)而言下降25%，因此高等級信用債的持有成本是下降的。銀行可能會增加高等級信用債的投資偏好。貨幣基金配置底層資產(chǎn)，主要是銀行存款、同業(yè)存單、買入返售(債券質(zhì)押回購)、國債、政金債、企業(yè)債、資產(chǎn)支持證券，久期在397天以內(nèi)，資本新規(guī)整體上使得貨幣基金底層資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)權(quán)重顯著提升，商業(yè)銀行配置貨基的動力減弱。資本新規(guī)明確了三類資管產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量規(guī)則，根據(jù)可獲取的信息情況分別采用穿透法、授權(quán)基礎(chǔ)法及1250%?；饘粼瓌t上能實(shí)現(xiàn)穿透計(jì)量，或受資本新規(guī)影響較小，銀行將增加基金專戶等委外投資偏好。銀行增加基金專戶等委外投資偏好，對基礎(chǔ)資產(chǎn)的配置方向和比例進(jìn)行明確約定，可提高底層資產(chǎn)可穿透性，更好的適應(yīng)資本新規(guī)的落地。銀行投資金融資產(chǎn)需要綜合考量圖：銀行投資金融資產(chǎn)需要綜合考量總結(jié)：貨幣基金剛需仍強(qiáng)，機(jī)構(gòu)會擇時配置；2、利率指數(shù)產(chǎn)品需求需培育；3、定制信用債指數(shù)基金后續(xù)值得關(guān)注。收益水平估值調(diào)整資本占用同業(yè)關(guān)系監(jiān)管約束資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理被動指數(shù)債基概覽2018年以來，隨著資管產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型，指數(shù)產(chǎn)品類型日漸豐富，越來越多的機(jī)構(gòu)投資者參與到被動指數(shù)基金的投資中來，規(guī)?？焖偕仙汲钟腥私Y(jié)構(gòu)：除了同業(yè)存單指數(shù)基金以個人投資者持有為主，其他持有者結(jié)構(gòu)均以機(jī)構(gòu)持有為主。2023年機(jī)構(gòu)mm被動債基——占債基比重02025Q12025Q1資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2025Q102025Q1資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理被動指數(shù)債基將成發(fā)展新趨勢圖:被動指數(shù)債基收益率較好金2024-0基債純期金2024-0基債純期長2023-0中金基債純期2021-0短基2020-0債動被%%%%%%%%0000000050505050332211資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理信用債ETF可質(zhì)押回購帶來增量配置空間質(zhì)押融資：機(jī)構(gòu)投資者（如券商自營、保險(xiǎn)資管）可將持倉信用債ETF質(zhì)押給銀行/交易對手，融入低成），信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移工具：當(dāng)持倉信用債出現(xiàn)負(fù)面輿情時，投資者可快速賣出信用債ETF（T+0交易）避免踩雷，而傳?信用債ETF質(zhì)押功能實(shí)質(zhì)打通了"信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)→流動性溢價(jià)→杠桿收益"的傳導(dǎo)鏈，其業(yè)務(wù)機(jī)會已從單純產(chǎn)品需求延伸到金融市場基礎(chǔ)設(shè)施重構(gòu)（如擔(dān)保品管理、跨市場清算）。在我國信用債市場規(guī)模超40萬億元的背景下，相關(guān)業(yè)務(wù)延申價(jià)值較大，比如銀行理財(cái)子就可以配置信用債ETF并質(zhì)押融資，實(shí)現(xiàn)"持有收益+杠桿收益"雙增強(qiáng)。01機(jī)構(gòu)金融市場縱覽02機(jī)構(gòu)投基方法體系03政策驅(qū)動新需求04產(chǎn)品創(chuàng)新解需求產(chǎn)品篩選與銷售機(jī)構(gòu)競爭：銀行理財(cái)子、公募基金、信托產(chǎn)品比較（現(xiàn)階段）預(yù)期收益信托類產(chǎn)品權(quán)益型公募基金債券型預(yù)期收益信托類產(chǎn)品權(quán)益型公募基金債券型基公募金貨幣型公募基金銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)（波動率）機(jī)構(gòu)競爭：銀行理財(cái)子、公募基金、信托產(chǎn)品比較（進(jìn)化階段）預(yù)期收益預(yù)期收益固收+類銀行理財(cái)產(chǎn)品固收+類銀行理財(cái)產(chǎn)品權(quán)益型公募基金債券類銀行理財(cái)產(chǎn)品信托類產(chǎn)品債券型債券型基公募金貨幣型公募基金貨幣型公募基金現(xiàn)金管理類銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)（波動率）機(jī)構(gòu)合作：銀行表內(nèi)委外需求下降，理財(cái)子將是委外新“資金方”銀行理財(cái)代持、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)代持、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)新資產(chǎn)構(gòu)建新資產(chǎn)構(gòu)建限于私募屬性權(quán)益、FOF、指數(shù)限于私募屬性權(quán)益、FOF、指數(shù)等產(chǎn)品新渠道再造新渠道再造新場景探討新場景探討“蹺蹺板”：面向零售端客戶需求，基于產(chǎn)品收益率來競爭對于零售端客戶，收益率體驗(yàn)的差異形成了一種“蹺蹺板”效應(yīng)，在某幾類場景的規(guī)模上，理財(cái)子公司和公募基金$$$公募基金收益率下降$$$公募基金收益率下降資金流向 資金流向 理財(cái)產(chǎn)品收益率上升“蹺蹺板”：現(xiàn)金管理類此消彼長，未來場景繼續(xù)拓展產(chǎn)品數(shù)量上看，凈值型現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的數(shù)量一度超過貨幣型基金，截至2025年Q1末貨幣型基金370只，同期現(xiàn)金管規(guī)模上來看，凈值型現(xiàn)金管理類產(chǎn)品規(guī)模增加至6.6萬億；貨幣型基金規(guī)模同期上升0資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn)，Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理“放大器”：銀行表內(nèi)委外需求下降，理財(cái)子將是委外新客戶從海外機(jī)構(gòu)經(jīng)驗(yàn)看，委外仍是配置型機(jī)構(gòu)的核心解決方案。參考耶魯基金2020年的資產(chǎn)配置計(jì)劃，其配置了近4括風(fēng)險(xiǎn)投資基金和并購基金）。耶魯基金依靠主動管理+委外的模式在近10年獲得了超過11%的年化收益率，而美股平截至2020年8月，存續(xù)的FOF型理財(cái)產(chǎn)品總共88只，理財(cái)子公司發(fā)行的FOF產(chǎn)品共74只絕對收益對沖基金,杠桿收購28%風(fēng)險(xiǎn)投資34%杠桿收購28%自然資源房地產(chǎn)22%“放大器”：公募基金為理財(cái)子公司產(chǎn)品提供資產(chǎn)解決方案策略等.“放大器”：公募基金為理財(cái)子公司產(chǎn)品提供資產(chǎn)解決方案考慮到客戶投資有試錯成本，資管機(jī)構(gòu)需安排設(shè)立分析團(tuán)隊(duì)參與委外產(chǎn)機(jī)構(gòu)委外業(yè)務(wù)的發(fā)展目標(biāo)應(yīng)是深入理解客戶需求，機(jī)構(gòu)客戶方案的輸出方案的輸入方案的輸出方案的輸入不同客戶不同監(jiān)管要求不同市場環(huán)境發(fā)展目標(biāo)資產(chǎn)解決方案客戶銀行不同客戶不同監(jiān)管要求不同市場環(huán)境發(fā)展目標(biāo)資產(chǎn)解決方案客戶銀行委外方案設(shè)計(jì)委外方案設(shè)計(jì)戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置優(yōu)質(zhì)管理人遴選優(yōu)質(zhì)管理人遴選競爭終局：短期靠監(jiān)管規(guī)模，長期提供解決方案考慮到客戶投資有試錯成本，資管機(jī)構(gòu)需安排設(shè)立分析團(tuán)隊(duì)參與委外產(chǎn)機(jī)構(gòu)委外業(yè)務(wù)的發(fā)展目標(biāo)應(yīng)是深入理解客戶需求，機(jī)構(gòu)客戶資管部/理財(cái)子資金中心資管部/理財(cái)子資金中心?ABS?ABS+債券借貸?貨幣基金?利率債/信用債指數(shù)產(chǎn)品?CRMW專戶?ABS專戶?絕對收益策略?FOF策略?績優(yōu)權(quán)益基金?績優(yōu)債基?攤余成本法產(chǎn)品?轉(zhuǎn)債專戶?高流動性貨幣基金??利率債基金?攤余成本法基金?貨幣基金?定制債基?績優(yōu)債基?標(biāo)準(zhǔn)化票據(jù)“固收+”本質(zhì)是對傳統(tǒng)非標(biāo)債權(quán)等資產(chǎn)的替代資管新規(guī)的執(zhí)行下，過去資金和資產(chǎn)錯配的兩方從“錯配”到“正配”的過程，這體現(xiàn)抓住資產(chǎn)輪動的投資機(jī)抓住資產(chǎn)輪動的投資機(jī)降低組合風(fēng)險(xiǎn)中資美元債、權(quán)益、黃金、原油、商品等產(chǎn)為主體運(yùn)用基金品種工具產(chǎn)為主體如科創(chuàng)板打新、轉(zhuǎn)債策略、高收益?zhèn)?、高股息策略?2.不依靠單一資產(chǎn)3.追求平穩(wěn)的波動和回測特征為什么“固收+”：凈值化轉(zhuǎn)型與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整共振圖：銀行理財(cái)收益率下行（單位：%）圖：銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行2004年11月2005年10月2006年9月2007年2004年11月2005年10月2006年9月2007年8月2008年7月2009年6月2010年5月2012年3月2014年1月2015年11月2016年10月2017年9月2018年8月2019年7月2020年6月2021年5月2023年3月0資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理為什么“固收+”：低利率環(huán)境下資產(chǎn)類別需要創(chuàng)新資產(chǎn)端：低利率市場環(huán)境下債券資產(chǎn)票息空間壓縮，收益波動增加，倒逼產(chǎn)業(yè)和資居民財(cái)富增長和人口老齡化提供了長期資金，隨著注冊制全面推開，直接融資等多52021-01-042022-01-0422020年2月2020年4月2020年6月2020年8月2020年10月海外機(jī)構(gòu)試水“固收+”：貝萊德提供多資產(chǎn)解決方案貝萊德核心產(chǎn)品線分為三條：共同基金、ETF和封閉式基金。根據(jù)產(chǎn)品特性，我們認(rèn)為固收類型（income）和多資產(chǎn)類目標(biāo)配置型（TargetAllocationB類A類B類C類及以下資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理海外機(jī)構(gòu)試水“固收+”：嘉信理財(cái)模式核心是匹配零售場景需求嘉信理財(cái)作為綜合性金融服務(wù)機(jī)構(gòu)也擔(dān)任資產(chǎn)組合配置的職能，其核心資管產(chǎn)品線分為7類：Index（指海外機(jī)構(gòu)試水“固收+”：橋水模式挖掘大類資產(chǎn)輪動中超額收益橋水基金（Bridgewater）公司目前總管理規(guī)模約為1600億美元，旗下有兩大基金品種，分別是1991年成立的Alpha）和1995年成立的全天候基金（AllWeather），規(guī)模權(quán)益資產(chǎn)6%3%黃金6%3%55%中國上市公司55%23%中國權(quán)益市場ETF23%其他國內(nèi)機(jī)構(gòu)探索“固收+”：在有限資產(chǎn)內(nèi)形成多策略解決方案公募基金中混合債券型一級基金是“固收+”的典型代表，而混合債券型二級基金、偏債混合型基金和率為考核，嚴(yán)格來說不能算是“固收+”產(chǎn)品。但從資產(chǎn)投資范圍上看，未來這三類基金長期的風(fēng)險(xiǎn)收益現(xiàn)金及銀行存款現(xiàn)金及銀行存款債券債券金融衍生品金融衍生品另類資產(chǎn)另類資產(chǎn)同業(yè)存單同業(yè)存單非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)QDIIQDII公募基金公募基金拆放同業(yè)及債券拆放同業(yè)及債券買入返售權(quán)益類投資權(quán)益類投資商品類資產(chǎn)商品類資產(chǎn)私募基金私募基金資產(chǎn)管理產(chǎn)品其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品其他公募基金的“固收+”在于策略實(shí)現(xiàn)國內(nèi)機(jī)構(gòu)探索“固收+”：銀行理財(cái)是未來“固收+”市場最大增量銀行理財(cái)子公司在“固收+”策略實(shí)踐中較公募基金更為保守，從投資比例來看，固收類資產(chǎn)占比一般高于80%，“2019/12/172020/1/172020/2/172020/3/172020/4/172020/5/172020/6/172020/7/172020/8/172020/9/172020/10/172019/12/172020/1/172020/2/172020/3/172020/4/172020/5/172020/6/172020/7/172020/8/172020/9/172020/10/17產(chǎn)品凈值中證全債指數(shù)滬深300指數(shù)國內(nèi)機(jī)構(gòu)探索“固收+”：信托最大機(jī)遇在于非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)公募基金、銀行理財(cái)、信托三類機(jī)構(gòu)在“固收+”領(lǐng)域的拓展歸納“固收+”熟固收資產(chǎn)端，“固收”新資產(chǎn)：政策紅利下多資產(chǎn)助力“固收+”收益預(yù)期高于傳統(tǒng)債券平均水平，形成較好的“+”的作用； 區(qū)域銀行財(cái)富需求上升城商行及農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)的存款規(guī)模增長持續(xù)，整體銀行中，城商行及農(nóng)村商業(yè)機(jī)構(gòu)的總負(fù)債占商業(yè)銀行總2014-112014-112016-112018-112020-112022-112024-11066%65%64%63%62%61%60%59%40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000農(nóng)商行存款總額占比20162017201820192020202120222023202479%78%77%76%75%74%73%72%區(qū)域銀行需要財(cái)富產(chǎn)品多元化調(diào)整銀行理財(cái)子大規(guī)模設(shè)立之前，城商行及農(nóng)商行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模占南銀理財(cái)及青銀理財(cái)成立，2022年北銀理財(cái)及上銀理財(cái)成立，因此2015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-0912.47%8.85%8.15%6.51%3.85%3.68%3.93%3.85%3.68%3.11%財(cái)富畫像：經(jīng)營企業(yè)獲利、房地產(chǎn)，有較深傳承需求經(jīng)營企業(yè)一直是國內(nèi)高凈值客戶最主要的財(cái)富來源，金融市場投資和房地產(chǎn)對財(cái)富影響波動性城商行及農(nóng)商行多分布于低能級城市及縣域或村鎮(zhèn)，當(dāng)?shù)鼐用褙?cái)富主要來源于經(jīng)營公司獲利、房地產(chǎn)市場等。201置推動全國房價(jià)快速上行，期間不少居民通過拆遷等方式致富，現(xiàn)金流較為充沛，成為當(dāng)?shù)爻巧绦谢蚴挟a(chǎn)業(yè)密集，時代發(fā)展浪潮造就了一批先富的企業(yè)主，也是2019年科創(chuàng)板開市以來，企業(yè)上市也成為一種重要創(chuàng)富方式。我們統(tǒng)計(jì)了各年度新上市企業(yè)中，企業(yè)屬性為民企的勢較為明顯。非一線城市的企業(yè)上市為當(dāng)?shù)仄髽I(yè)2011財(cái)富畫像：老年占比提升，老年客戶平均學(xué)歷更低高凈值客戶中的老年客戶占比呈逐步提升趨勢。一方面，我國經(jīng)濟(jì)增速放緩使得創(chuàng)業(yè)成功率年輕一代的高凈值客戶普遍受教育水平更高，80、90后高凈值客戶擁有本科或大專以上學(xué)歷的比例，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超代高凈值人士當(dāng)中既有通過新的技術(shù)、發(fā)掘新的商業(yè)機(jī)遇從而實(shí)現(xiàn)個人財(cái)富增長的年輕創(chuàng)一代，也有通過繼承上考慮到年輕創(chuàng)富一代更多誕生于互聯(lián)網(wǎng)、新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，這些行業(yè)往往更多集中于一線城市等能級較高的城市財(cái)富需求轉(zhuǎn)化：金融資產(chǎn)配置趨穩(wěn)健，服務(wù)加成增粘性產(chǎn)品配置角度，高凈值人群超過一半的境內(nèi)可投資資產(chǎn)配置于較低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，包括現(xiàn)金類(28%)和固收類(27%)產(chǎn)品。類(34%)和固收類(22%)的配置比例變化不大。高凈值人群仍看泛金融類/非金融類需求廣泛，包括財(cái)富傳承當(dāng)前養(yǎng)老體系主要靠第一和第二支柱，縣域第二和第三支柱缺失我國三支柱養(yǎng)老體系第一支柱公共養(yǎng)老金第二支柱職業(yè)養(yǎng)老金第三支柱個人養(yǎng)老金養(yǎng)老金：第三支柱待勃興我國當(dāng)前養(yǎng)老金體系以基本養(yǎng)老金（即第一支柱）為主。目前基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的累計(jì)結(jié)余約6萬億余元，相比之下，職業(yè)年金約2.56萬億元，企業(yè)年金約2.19萬億元，商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)約1000億養(yǎng)老金：長期資金擴(kuò)張帶來委外機(jī)會個人養(yǎng)老金制度的全面推行，將帶動規(guī)模的進(jìn)一步提升，從而有望為銀行、基金、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)帶來一定2030年，個人養(yǎng)老金規(guī)模或?qū)⑦_(dá)1.45萬億元，分別為銀行、銀行理財(cái)子、基金、保險(xiǎn)帶來增量資金0.63萬億元、0.15萬2024202520262027202820292030基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保人數(shù)（億人）10.810.911.011.111.311.411.5個人養(yǎng)老金開戶率6.7%9.7%13.7%17.7%21.7%25.7%29.7%個人養(yǎng)老金繳費(fèi)率70.0%62.0%64.0%66.0%67.0%68.0%69.0%年均繳費(fèi)金額（元）2664306435234052465953586162合計(jì)（億元）20073404527376311066614542銀行存款占比61%58%55%52%49%46%43%基金占比26%27%28%29%30%31%32%保險(xiǎn)占比9%銀行理財(cái)占比4%5%6%7%8%9%銀行存款資金（億元）8222745374349126260基金資金（億元）347538946227432844623保險(xiǎn)資金（億元）2013746329912180銀行理財(cái)資金（億元）56210378623978非銀與區(qū)域銀行構(gòu)建財(cái)富生態(tài)01機(jī)構(gòu)金融市場縱覽02機(jī)構(gòu)投基方法體系03政策驅(qū)動新需求04產(chǎn)品創(chuàng)新解需求05產(chǎn)品篩選與銷售套利型：保險(xiǎn)協(xié)議存款銀行理財(cái)資金通過投資保險(xiǎn)資管計(jì)劃進(jìn)而投資協(xié)議存款的套利模式，被認(rèn)為在資金分類上不夠恰當(dāng)，部分區(qū)域監(jiān)管部門要求將這部分資從銀行存款和存單的規(guī)模及增速來看，2023年定期存款和活期存款規(guī)模增長突出，分別增長36.76%、119.8%；協(xié)議存款和大額存單規(guī)模圖：協(xié)議存款套利模式分析保險(xiǎn)資管計(jì)劃保險(xiǎn)資管計(jì)劃套利模式協(xié)議存款同業(yè)存款合規(guī)模式高高定價(jià)低2500020000150001000050000投行型：非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)——保債計(jì)劃債權(quán)投資計(jì)劃（保債計(jì)劃指保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司發(fā)起設(shè)立的投資產(chǎn)品，通過發(fā)行投資計(jì)劃受益憑證，向保險(xiǎn)公司等委托人募集資金，以債權(quán)方式投資主要包括交通、通訊、能源、市政、環(huán)境保護(hù)等國家級重點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施或其他不動產(chǎn)項(xiàng)目，為非標(biāo)準(zhǔn)化類產(chǎn)品。相對于私募、信托等非標(biāo)債務(wù)產(chǎn)品，保債計(jì)劃的準(zhǔn)入要求更高、期限更長。近年來，為控制信用風(fēng)險(xiǎn)，保債計(jì)劃對于發(fā)行企業(yè)的資質(zhì)要求也趨于2023年以來，受制于優(yōu)質(zhì)非標(biāo)資產(chǎn)下降等因素影響，保債計(jì)劃發(fā)行規(guī)模有所收縮。根據(jù)債權(quán)投資計(jì)劃440只，登記規(guī)模為7334.33億元,同比下降15.81%。2024年，共登記債權(quán)投資計(jì)劃375只，登記規(guī)模為6177.33億元，同比2022年投資資產(chǎn)規(guī)模（億元）2023年投資資產(chǎn)規(guī)模（億2022年投資資產(chǎn)規(guī)模（億元）2023年投資資產(chǎn)規(guī)模（億內(nèi)圈：2022外圈：20230債權(quán)支持計(jì)劃集合資金信托計(jì)劃資產(chǎn)支持計(jì)劃（險(xiǎn)資發(fā)行）資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃（券商發(fā)行）商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品信貸資產(chǎn)支持債券（銀行發(fā)行）債權(quán)支持計(jì)劃集合資金信托計(jì)劃資產(chǎn)支持計(jì)劃（險(xiǎn)資發(fā)行）資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃（券商發(fā)行）商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品信貸資產(chǎn)支持債券（銀行發(fā)行）資料來源：中國保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理投行型：非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)——資產(chǎn)支持計(jì)劃在優(yōu)質(zhì)非標(biāo)資產(chǎn)供給下降的背景之下，保險(xiǎn)資管資產(chǎn)支持計(jì)劃發(fā)展勢態(tài)良好。保險(xiǎn)資管資產(chǎn)支持計(jì)劃（以下簡稱“保險(xiǎn)ABS”）是金融創(chuàng)新產(chǎn)品，以保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)作為管理人、以基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流為償付來源，面向合格投資者發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。其優(yōu)勢在于盤活存量近年來，隨著監(jiān)管政策的放開及規(guī)范，保險(xiǎn)ABS業(yè)務(wù)進(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展階段。2023年，共登記保險(xiǎn)ABS計(jì)劃93只，規(guī)模超450.9%。2024年，共登記保險(xiǎn)ABS計(jì)劃103只，規(guī)模為4186.82億元，同比下降8.9%。登記產(chǎn)品數(shù)量持續(xù)增長，總體規(guī)模出現(xiàn)了04,5964,1873,0401,5627131原保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資有關(guān)金融產(chǎn)234原銀保監(jiān)會下發(fā)《資產(chǎn)支持計(jì)劃業(yè)務(wù)管理暫行支持計(jì)劃業(yè)務(wù)的交易結(jié)構(gòu)、基礎(chǔ)資產(chǎn)、風(fēng)控管都提出了明確的要求。自此，保險(xiǎn)ABS進(jìn)入5原銀保監(jiān)會發(fā)布《中國銀保監(jiān)會辦公廳關(guān)于資），實(shí)行注冊制管理，由中保保險(xiǎn)資產(chǎn)登記交易系6劃注冊辦法（試行）》，對保險(xiǎn)資管ABS注冊申報(bào)與評議、注冊管理、信息披露、特殊情形處理、78），9資管型：“固收+”產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)“固收+”仍是險(xiǎn)資主要資產(chǎn)配置策略，其次為權(quán)益類資產(chǎn)、貨幣類資產(chǎn)、另類投資（FOF等）。其中，固收部分因久期較長、風(fēng)險(xiǎn)相對較低、收益穩(wěn)健等特點(diǎn)，更好的匹配險(xiǎn)資資產(chǎn)負(fù)債管理需求。同時，險(xiǎn)資全牌照模式利好“2023年，受整體行情催化，險(xiǎn)資純債類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)較好收益，其中五家險(xiǎn)資平均投資回報(bào)率超過4%?！肮淌?”產(chǎn)品方面，生命保險(xiǎn)資財(cái)富型：FOF匹配長線資金需求基金中基金（FundofFunds，F(xiàn)OF）是一種以基金為主要投資對象的共同基金，通過在一個委托賬戶下持有多個不同基金來分散投資，證監(jiān)會發(fā)布《公開募集證券投資基金運(yùn)行管理辦法》，首次明確了FOFOF是險(xiǎn)資最早參與權(quán)益投資的形式。險(xiǎn)資資金具備規(guī)模較大、久期較長、風(fēng)險(xiǎn)偏好偏低等特點(diǎn)，因此FOF相對匹配險(xiǎn)資資金需求。截至2023年末，保險(xiǎn)資管業(yè)FOF投資規(guī)模達(dá)12.9億元，占基金投資規(guī)模的0.1%，未來0.10%4.87%6.63%0.06%25.58%41.74%43.58%37.91%13.66%25.87%內(nèi)圈：2022外圈：2023債券型股票型混合型貨幣型FOF054694203381732103246321013756676116構(gòu)建區(qū)別于公募基金的委外評價(jià)體系根據(jù)中國保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會資管業(yè)務(wù)調(diào)查，72%的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在開展權(quán)益投資時采用委托模式，其四個維度的評價(jià)模式①投資業(yè)績好不好？拆分五維打分排名收益、業(yè)績穩(wěn)定性擇股、擇時、風(fēng)控拆分五維打分排名收益、業(yè)績穩(wěn)定性擇股、擇時、風(fēng)控解釋超額=擇時+行業(yè)+擇股+交易解釋選股邏輯好賽道、好公司選股邏輯好賽道、好公司好股票、好趨勢形成體系預(yù)期收益(勝率、賠率)