中國(guó)銀河證券|CGS2026年添加劑行業(yè)展望：供不應(yīng)求分析師：曾韜、段尚昌證券研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)2026年添加劑行業(yè)展望：供不應(yīng)求2025年12月07日核心觀點(diǎn)●漲價(jià)通道打開(kāi)，彈性空間廣闊。VC(碳酸亞乙烯酯)于11月中旬接力六氟磷酸鋰迎來(lái)快速上漲，截至2025年11月28日平均價(jià)格23.5萬(wàn)元/噸，較底部已上漲408%,最高27萬(wàn)元/噸；同時(shí)FEC平均價(jià)來(lái)到5.4萬(wàn)元/噸，較底部已上漲30%。本次VC等添加劑上漲主要系短期下游排產(chǎn)超預(yù)期快速上行，庫(kù)存被動(dòng)消耗，供不應(yīng)求。我們測(cè)算了添加劑折算到電芯全成本占比不到1%,價(jià)格敏感性極低，結(jié)合歷史價(jià)格走勢(shì)(VC最高47.5萬(wàn)元/噸),考慮六氟磷酸鋰等原料受碳酸鋰波動(dòng)，以VC為代表的添加劑實(shí)際彈性空間更大?！裥枨髠?cè)：結(jié)構(gòu)性差異帶來(lái)“增長(zhǎng)雙擊”。為分析未來(lái)供需走勢(shì)，我們自下而上測(cè)算了全球VC添加劑的需求情況，在一定的背景&假設(shè)下我們得出如下判斷：1)動(dòng)力穩(wěn)增長(zhǎng)，2026年全球動(dòng)力電池總出貨量有望達(dá)到1447GWh,增速穩(wěn)定在20%左右。2)國(guó)內(nèi)外需求共振，儲(chǔ)能需求有望持續(xù)超預(yù)期。我們預(yù)計(jì)2026年全球儲(chǔ)能電池出貨量將同比增長(zhǎng)62%至822GWh。3)整體看2026年鋰電池市場(chǎng)(動(dòng)力+儲(chǔ)能+消費(fèi))規(guī)模將擴(kuò)大31%,全市場(chǎng)擴(kuò)容將直接帶動(dòng)電解液添加劑市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，此為“需求增長(zhǎng)一擊”。4)結(jié)構(gòu)上由于儲(chǔ)能增速更快，同時(shí)海外動(dòng)力磷酸鐵鋰占比不斷提升，疊加技術(shù)升級(jí)帶來(lái)添加比例提升，最終2026年VC需求有望實(shí)現(xiàn)超64%需求增速，這即是結(jié)構(gòu)帶來(lái)的“需求增長(zhǎng)雙擊”。FEC則主要受益于未來(lái)快充技術(shù)和硅基負(fù)極技術(shù)的進(jìn)一步推廣，除了3C鋰電池帶來(lái)的成長(zhǎng)外，半固態(tài)電池/固態(tài)電池的趨勢(shì)同樣利好FEC需求增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)FEC2026年需求增速將達(dá)到29.5%?！窆┙o側(cè)：擴(kuò)產(chǎn)有限，高負(fù)荷生產(chǎn)制約瓶頸。自2022年初至今添加劑行業(yè)已經(jīng)歷三年+的下行，非理性擴(kuò)產(chǎn)使行業(yè)發(fā)生“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)價(jià)格快速下滑，2024年上市公司相關(guān)業(yè)務(wù)均進(jìn)入虧現(xiàn)金狀態(tài)，目前看龍頭企業(yè)現(xiàn)金儲(chǔ)備均已下滑至歷史低點(diǎn)。在目前盈利狀態(tài)以及資本基礎(chǔ)上，企業(yè)難再有擴(kuò)產(chǎn)意愿，行業(yè)更趨于理性，同時(shí)低價(jià)格帶加速行業(yè)落后產(chǎn)能出清。疊加事件擾動(dòng)加劇價(jià)格波動(dòng)，我們認(rèn)為下游電解液企業(yè)的備貨供應(yīng)需求或形成更強(qiáng)的搶購(gòu)補(bǔ)庫(kù)存需求，因此價(jià)格彈性空間有望更大。統(tǒng)計(jì)行業(yè)供需后我們認(rèn)為2026年行業(yè)VC產(chǎn)能缺口將達(dá)到-1.6萬(wàn)噸，該口徑下缺口/供給約為15.1%,這意味著VC供給緊張的局面有望貫穿全年。而FEC相對(duì)保持緊平衡，若下游快充、硅基負(fù)極、半固態(tài)電池等超預(yù)期，F(xiàn)EC也有望迎來(lái)快速上行。我們測(cè)算一定條件下，若VC中樞15萬(wàn)元/噸、FEC中樞6萬(wàn)元/噸，行業(yè)代表企業(yè)最新估值均在12x以下，具備較強(qiáng)的安全效應(yīng)?！裢顿Y建議：本輪市場(chǎng)邊際變化核心原因在于需求端超預(yù)期，而添加劑能充分受益于量&結(jié)構(gòu)成長(zhǎng)紅利，疊加供給有限，行業(yè)有望觸底回升，上行勢(shì)能核心取決于價(jià)格彈性，相關(guān)企業(yè)均將受益。建議關(guān)注華盛鋰電、?？菩履?、富祥藥業(yè)、永太科技、孚日股份、泰和科技等，其中龍頭在技術(shù)、規(guī)模、成本等方面均具備一定領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，其彈性空間或更大?！耧L(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期、新技術(shù)發(fā)展過(guò)快導(dǎo)致產(chǎn)品失去市場(chǎng)、原材料價(jià)格電力設(shè)備行業(yè)推薦維持評(píng)級(jí)分析師窗：zengtao_yj@分析師登記編碼：S0130525030001段尚昌筐uanshangchang_yj@分析師登記編碼：S0130524090003相對(duì)滬深300表現(xiàn)圖2025年12月05日50%0%-50%資料來(lái)源：中國(guó)銀河證券研究院中國(guó)銀河證券|CGS行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)一、漲價(jià)通道打開(kāi)，彈性空間廣闊 二、“增長(zhǎng)雙擊”,供需偏緊貫穿26年 5(一)需求側(cè)：結(jié)構(gòu)性差異帶來(lái)“增長(zhǎng)雙擊” 5(二)供給側(cè)：擴(kuò)產(chǎn)有限，高負(fù)荷生產(chǎn)制約瓶頸 6 9(一)全球鋰電需求高增，儲(chǔ)能有望持續(xù)超預(yù)期 9(二)鐵鋰/儲(chǔ)能電池需要更多的VC (三)FEC響應(yīng)快充、硅碳等技術(shù)趨勢(shì) (四)添加劑行業(yè)集中度高，擴(kuò)產(chǎn)難度大 24五、風(fēng)險(xiǎn)提示 253請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。3一、漲價(jià)通道打開(kāi)，彈性空間廣闊接力六氟磷酸鋰，添加劑快速上漲。2025年國(guó)慶節(jié)前，電解液行業(yè)醞釀漲價(jià)情緒，節(jié)后核心原材料六氟磷酸鋰率先迎來(lái)爆發(fā)式上行，截至2025年11月28日，鑫欏鋰電統(tǒng)計(jì)六氟磷酸鋰均價(jià)18萬(wàn)元/噸，較9月底翻了近三倍，11月中旬增速放緩。而作為電解液重要添加劑的VC(碳酸亞乙烯酯)于11月中旬接力六氟磷酸鋰迎來(lái)快速上漲，截至2025年11月28日平均價(jià)格23.5萬(wàn)元/噸，較底部已上漲408%,最高27萬(wàn)元/噸；同時(shí)FEC平均價(jià)來(lái)到5.4萬(wàn)元/噸，較底部已上漲30%。本次VC等添加劑上漲主要系短期下游排產(chǎn)超預(yù)期快速上行，庫(kù)存被動(dòng)消耗，供不應(yīng)求。而相較于原材料的上漲，電解液漲幅相對(duì)溫和，以動(dòng)力三元電解液為例，9月底至11月28日漲幅僅22.6%。圖1:VC均價(jià)更新至2025年11月28日(單位：萬(wàn)元/噸)圖1:VC均價(jià)更新至2025年11月28日(單位：萬(wàn)元/噸)VC50.0Max=47.550.0Max=47.5萬(wàn)/噸40.0Max=34萬(wàn)/噸32.030.0+408%24.0+30%20.010.0底部=4.63萬(wàn)/噸8.0底部=4.15萬(wàn)/噸0.00.0圖3:六氟磷酸鋰均價(jià)更新至2025年11月28日(單位：萬(wàn)元/噸)圖4:電解液均價(jià)更新至2025年11月28日(單位：萬(wàn)元/噸)70.056.042.09.028.06.03.00.00.0第三方報(bào)價(jià)或存在滯后性但趨勢(shì)確定。其余權(quán)威報(bào)價(jià)方面，上海有色SMM統(tǒng)計(jì)11月28日六氟磷酸鋰/VC/FEC平均價(jià)格分別為16.75/17.3/7.2萬(wàn)元/噸，百川統(tǒng)計(jì)11月28日六氟磷酸鋰/VC平均價(jià)格分別為17/16.3萬(wàn)元/噸。實(shí)際上第三方報(bào)價(jià)因統(tǒng)計(jì)方法、渠道等差異會(huì)出現(xiàn)明顯差異，在價(jià)格行情變化迅速時(shí)期一般滯后于真實(shí)一線銷售市場(chǎng)，但我們認(rèn)為從趨勢(shì)一致性上已能判斷當(dāng)前添加劑進(jìn)入了價(jià)格上升通道，后續(xù)動(dòng)力依舊強(qiáng)勁。圖5:SMM統(tǒng)計(jì)2025年11月28日?qǐng)?bào)價(jià)電罐液(三元?jiǎng)恿τ?電解液(軟擅動(dòng)力用)電解液(磷酸供理用)也解液(枯齡理電解度(4ZV-4AV))元電解液(鉆險(xiǎn)鏢電解液(4.5V及以上))電解衰(區(qū)酸管用)級(jí)齡三甲酯DMC(電地級(jí)送到應(yīng)交價(jià))該齡二乙脂DEC(電地酸送到旅交價(jià))0聯(lián)解甲乙秦EMC(電熱設(shè)送封成交價(jià))0張醒乙博薪EC(電地噴還測(cè)旅交價(jià))萬(wàn)0酯乙解新EC(電池酸出廠齡)元0占比偏高)我們測(cè)算了鋰電池中各項(xiàng)材料成本占比，電解液成本占電芯成本約10~20%,而添加劑在電解液中的添加比例不超過(guò)5%,折算后其占電芯全成本不到1%,價(jià)格敏感性極低。結(jié)合21-22年價(jià)格走勢(shì)，VC最高價(jià)格沖至47.5萬(wàn)元/噸，考慮了六氟磷酸鋰等原料受碳酸鋰波動(dòng)的因素，以VC為代表的添加劑實(shí)際彈性空間更大。圖7:三元鋰電池成本構(gòu)成(以2025年11月28日價(jià)格為準(zhǔn))圖8:磷酸鐵鋰鋰電池成本構(gòu)成(以2025年11月28日價(jià)格為準(zhǔn))請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。4行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)二、“增長(zhǎng)雙擊”,供需偏緊貫穿26年(一)需求側(cè)：結(jié)構(gòu)性差異帶來(lái)“增長(zhǎng)雙擊”我們認(rèn)為2026年添加劑漲價(jià)核心動(dòng)力來(lái)自于供需之間的矛盾；同時(shí)短期內(nèi)事件性影響也會(huì)加劇價(jià)格側(cè)的波動(dòng)甚至增強(qiáng)電解液企業(yè)的備貨預(yù)期使需求支撐更強(qiáng)勁。為分析未來(lái)供需走勢(shì)，我們自下而上測(cè)算了全球VC添加劑的需求情況，在一定的背景&假設(shè)下(詳見(jiàn)第三章論述),我們得出如下判斷：1)動(dòng)力穩(wěn)增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)新能源汽車政策退坡將沖擊銷量，海外亦存在北美政策壓力，但得益于單車帶電量的穩(wěn)步提升以及新興市場(chǎng)的貢獻(xiàn)，以及對(duì)于國(guó)內(nèi)商用車、出口、技術(shù)升級(jí)帶來(lái)的增量新興，我們認(rèn)為全球電動(dòng)化趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)，2026年全球動(dòng)力電池總出貨量有望達(dá)到1447GWh,增速穩(wěn)定在20%左右。2)國(guó)內(nèi)外需求共振，儲(chǔ)能需求有望持續(xù)超預(yù)期。國(guó)內(nèi)容量電價(jià)政策支持力度強(qiáng)，電力市場(chǎng)化改革加速推進(jìn)將持續(xù)改善國(guó)內(nèi)電站盈利性，從而帶來(lái)招投標(biāo)/裝機(jī)數(shù)據(jù)的持續(xù)火熱；海外預(yù)期一致，AI帶來(lái)的全球數(shù)字新基建帶來(lái)儲(chǔ)能澎湃動(dòng)力，我們預(yù)計(jì)2026年全球儲(chǔ)能電池出貨量將同比增長(zhǎng)62%至822GWh。3)整體看2026年鋰電池市場(chǎng)(動(dòng)力+儲(chǔ)能+消費(fèi))規(guī)模將擴(kuò)大31%,全市場(chǎng)擴(kuò)容將直接帶動(dòng)電解液添加劑市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，此為“需求增長(zhǎng)一擊”。4)結(jié)構(gòu)上看，由于儲(chǔ)能(基本全為磷酸鐵鋰體系)增速更快，同時(shí)我們認(rèn)為海外磷酸鐵鋰性價(jià)比也將逐漸被接受，高競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)品也會(huì)帶動(dòng)海外磷酸鐵鋰占比不斷提升。而技術(shù)升級(jí)同樣帶來(lái)VC添加比例提升，最終看其需求的增長(zhǎng)速度將更快于下游，2026年VC需求有望實(shí)現(xiàn)超64%需求增速，這即是結(jié)構(gòu)帶來(lái)的“需求增長(zhǎng)雙擊”。5)FEC則主要受益于未來(lái)快充技術(shù)和硅基負(fù)極技術(shù)的進(jìn)一步推廣，除了3C鋰電池帶來(lái)的成長(zhǎng)外，半固態(tài)電池/固態(tài)電池的趨勢(shì)同樣利好FEC需求增長(zhǎng)，我們做出綜合添加比例提升的假設(shè)測(cè)算出FEC2026年需求增速將達(dá)到29.5%。2026E(偏悲觀)2026E(中性)2026E(偏樂(lè)觀)66動(dòng)力鐵鋰VC添加比例3.3%3.3%3.6%4.0%動(dòng)力電池VC添加需求/萬(wàn)噸5.4國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能裝機(jī)/GWh247280296海外儲(chǔ)能裝機(jī)/GWh88全球儲(chǔ)能裝機(jī)/GWh253371411438儲(chǔ)能出貨量/GWh506822YoY46.5%62.3%73.0%儲(chǔ)能VC添加比例4.5%4.5%5.0%5.5%儲(chǔ)能電池VC添加需求/萬(wàn)噸3.0全球消費(fèi)電池出貨量/GWh消費(fèi)電池VC添加比例消費(fèi)電池VC添加需求/萬(wàn)噸0.1動(dòng)儲(chǔ)VC采購(gòu)系數(shù)消費(fèi)VC采購(gòu)系數(shù)全球VC需求量/萬(wàn)噸YoY45.8%29.2%64.5%FEC動(dòng)力添加比例FEC消費(fèi)添加比例FEC采購(gòu)系數(shù)全球FEC需求量/萬(wàn)噸2.02.23.0YoY26.8%29.5%48.0%當(dāng)前行業(yè)大面積虧損，龍頭25H1僅不虧現(xiàn)金。自2022年初至今添加劑行業(yè)已經(jīng)歷三年+的下行，非理性擴(kuò)產(chǎn)使行業(yè)發(fā)生“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)價(jià)格快速下滑，2024年上市公司相關(guān)業(yè)務(wù)均進(jìn)入虧現(xiàn)金狀態(tài)，而富祥藥業(yè)更是投產(chǎn)即虧損，在折舊壓力下22年毛利率僅-32%,龍頭企業(yè)華盛鋰電2024年VC、FEC業(yè)務(wù)毛利率分別下滑至-7.0%、-48.4%。盡管2025年H1華盛鋰電VC業(yè)務(wù)毛利率轉(zhuǎn)正，但是FEC毛利率仍為負(fù)，整體歸母凈利潤(rùn)已連續(xù)近3年虧損。極低的價(jià)格區(qū)間破壞行業(yè)良性發(fā)展，但同時(shí)也加速了低端產(chǎn)能以及真實(shí)投產(chǎn)節(jié)奏、投產(chǎn)意愿的下滑，目前看龍頭企業(yè)現(xiàn)金儲(chǔ)備均已下滑至歷史低點(diǎn)。結(jié)合第三章分析，在目前盈利狀態(tài)以及資本基礎(chǔ)上，企業(yè)難再有擴(kuò)產(chǎn)意愿，行業(yè)更趨于理性。77行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)圖9:添加劑相關(guān)上市公司業(yè)務(wù)毛利率情況圖10:華盛與?？茪w母凈利(左軸/億元)與現(xiàn)金(右軸/億元)2025H1實(shí)際生產(chǎn)要考慮安全邊界。添加劑行業(yè)作為高危精細(xì)化工生產(chǎn)項(xiàng)目，自然生產(chǎn)規(guī)律下行業(yè)每年生產(chǎn)均需面對(duì)定期檢修，高負(fù)荷狀態(tài)下極易爆發(fā)安全事故，政府也會(huì)行使有效監(jiān)督。根據(jù)華盛鋰電招股說(shuō)明書(shū)，張家港保稅區(qū)安全環(huán)保局曾通報(bào)其BOB項(xiàng)目超產(chǎn)并要求整改。一般來(lái)說(shuō)，添加劑合理產(chǎn)能利用率區(qū)間應(yīng)在80%+。事件擾動(dòng)加劇價(jià)格波動(dòng)。添加劑的生產(chǎn)特性也決定了企業(yè)的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理、應(yīng)急情況響應(yīng)等能力將影響企業(yè)盈利能力，極端情況下也會(huì)造成供應(yīng)鏈波動(dòng)。2024年10月24日山東省威海市文登經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)的山東亙?cè)詣?dòng)化車間發(fā)生爆炸事故；而僅2個(gè)月后的2025年1月3日山東亙?cè)獙?shí)驗(yàn)室再發(fā)生泄漏；反復(fù)的生產(chǎn)事故也影響了亙?cè)略霎a(chǎn)能的投放節(jié)奏。2025年11月12日山東亙?cè)l(fā)布設(shè)備故障停產(chǎn)檢修公告，引發(fā)市場(chǎng)連鎖反應(yīng)，當(dāng)日VC散單上漲4.5萬(wàn)元/噸。我們認(rèn)為在供應(yīng)鏈本身就偏緊的背景下，此類擾動(dòng)更會(huì)加強(qiáng)下游電解液企業(yè)的備貨供應(yīng)需求而形成更強(qiáng)的搶購(gòu)補(bǔ)庫(kù)存需求，因此價(jià)格彈性空間有望更大。最后，結(jié)合各家企業(yè)生產(chǎn)情況，我們統(tǒng)計(jì)了2025年在運(yùn)行的添加劑產(chǎn)能情況，結(jié)合合理的產(chǎn)能利用率，我們做出研判：2026年行業(yè)VC產(chǎn)能缺口將達(dá)到-1.6萬(wàn)噸，該口徑下缺口/供給約為15.1%,這意味著VC供給緊張的局面有望貫穿全年。而FEC相對(duì)保持緊平衡，若下游快充、硅基負(fù)極、半固態(tài)電池等超預(yù)期，F(xiàn)EC也有望迎來(lái)快速上行。同時(shí)我們對(duì)華盛鋰電、江蘇富祥、?？菩略?、孚日股份四家企業(yè)的成本水平按照規(guī)模效應(yīng)、技術(shù)水平等考量做出一定假設(shè)。另外在此基礎(chǔ)上我們測(cè)算出不同價(jià)格水平下四家企業(yè)VC單噸盈利，在VC中樞15萬(wàn)元/噸、FEC中樞6萬(wàn)元/噸的背景下，四家最新估值均在12x以下，華盛鋰電估值僅5x,具備較強(qiáng)的安全效應(yīng)，后續(xù)空間值得期待。供需平衡測(cè)算全球動(dòng)力GWh20%全球儲(chǔ)能GWh506821.64462%全球消費(fèi)GWhVC需求6.464%FEC需求2.120%VC采購(gòu)需求7.064%FEC采購(gòu)需求2.02.630%VC供需供給短缺VC供給缺口-1.1%FEC供需緊平衡52%0.5%3.3%4.5%52%0.5%3.3%4.5%58%0.6%3.6%5.0%儲(chǔ)能VC添加3CVC添加 行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)9請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。9三、關(guān)鍵假設(shè)分析中國(guó)：25年以舊換新等政策支持力度較大，同時(shí)小米SU7Ultra、YU7等新車型的爆發(fā)使車市維持高熱度，上半年爆發(fā)性增長(zhǎng)后Q3維穩(wěn)，盡管9月未出現(xiàn)“金九銀十”高增現(xiàn)象，但整體仍交出亮眼成績(jī)單：據(jù)中汽協(xié)，25年1-9月中國(guó)新能源汽車銷量為1122.8萬(wàn)輛，同比高增35%,高于去年同期2pcts。展望后續(xù)，短期看年末存在26年購(gòu)置稅減免取消的政策窗口紅利效應(yīng)，全年增速有望維持30%+;而26年及以后，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)電動(dòng)化率或邁入50%+(盡管Q3增速平穩(wěn)但滲透率持續(xù)攀升至49.7%),多年的市場(chǎng)培育、補(bǔ)能網(wǎng)絡(luò)建設(shè)已形成良好的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力，補(bǔ)貼減弱的負(fù)面影響邊際遞減，同時(shí)在固態(tài)電池、智駕等技術(shù)加速落地的背景下，新能源汽車市場(chǎng)長(zhǎng)期增長(zhǎng)可期，兩大邊際變化值得關(guān)注：1)出口態(tài)勢(shì)向好，前三季度累計(jì)出口同比+89%,電動(dòng)化加速外溢至海外市場(chǎng)；2)商用車有望復(fù)刻乘用車軌跡，9月商用車電動(dòng)化率24%,年初至今+9pcts,漲速近乘用車領(lǐng)域一倍，電池降本等積極因素促進(jìn)商用車電動(dòng)化進(jìn)入快車道對(duì)成長(zhǎng)性形成較強(qiáng)支撐。圖12:近年中國(guó)新能源汽車銷售同比增速情況2023YoY2025YoY2023YoY2025YoY200%2024YoY—50%0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-50%圖13:出口和商用車成為中國(guó)新能源汽車兩大發(fā)展方向累計(jì)出口YoY累計(jì)出口YoY80%60%40%20%0%美國(guó)：據(jù)MarkLines統(tǒng)計(jì)，25Q1-3美國(guó)新能源汽車銷量達(dá)133.0萬(wàn)輛，同比+14.1%,其中Q3銷量53.6萬(wàn)輛，同/環(huán)比+33%/+32.8%貢獻(xiàn)主要增量，主要系特朗普政府“大而美”法案規(guī)定9月30日后取消此前7500美元稅收抵免政策，Q3出現(xiàn)搶購(gòu)效應(yīng)同時(shí)透支后續(xù)需求。展望后續(xù)，政策退坡對(duì)美新能源車市影響較大，疊加公共設(shè)施不足等因素，美國(guó)銷量市場(chǎng)或進(jìn)入持續(xù)低迷期。歐洲：據(jù)MarkLines統(tǒng)計(jì)，25Q1-3歐洲新能源汽車銷量達(dá)282.1萬(wàn)輛，同比+30.3%,其中Q3銷量95.9萬(wàn)輛，同/環(huán)比+37%/-3.7%,經(jīng)歷24年低谷期后25年歐洲新能源車市場(chǎng)重新進(jìn)入緩慢增長(zhǎng)期，英國(guó)等地區(qū)成為中國(guó)車企出海的先頭陣地，在整體車市低迷背景下電動(dòng)化率持續(xù)提升至Q3的13%。展望后續(xù)，26年碳排放法規(guī)趨嚴(yán)將刺激電動(dòng)車推廣，但本土車企電動(dòng)化節(jié)奏不及預(yù)期影響市場(chǎng)成長(zhǎng)性，同時(shí)基礎(chǔ)設(shè)施的不完善等拖累轉(zhuǎn)型，預(yù)計(jì)維持10~20%左右增長(zhǎng)。全球：全球來(lái)看，25Q3新能源汽車銷量約585.5萬(wàn)輛，同比+28.2%,環(huán)比+9.9%;滲透率25%,同比+4.4pcts,環(huán)比+2.2pcts。中國(guó)依舊是電動(dòng)化領(lǐng)軍者，在歐美市場(chǎng)前景相對(duì)不明朗背景下，中國(guó)市場(chǎng)份額將進(jìn)一步擴(kuò)大。而另一方面，國(guó)內(nèi)較高的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)亦倒逼國(guó)內(nèi)車企出海尋求新興的、高爆發(fā)的市場(chǎng)，南美、中東、東南亞等市場(chǎng)潛力較大。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。歐洲美國(guó)中國(guó)YoY歐洲YoY美國(guó)YoY500200%400150%30020050%0%0-50%21Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3中國(guó)歐洲美國(guó)全球50%40%30%20%0%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3需求帶動(dòng)下全球動(dòng)力電池裝機(jī)維持較高增速。據(jù)SNEResearch統(tǒng)計(jì)，25Q1-3全球動(dòng)力電池裝車量812GWh,同比+34.7%,增速較去年同期+10.5pcts,主要是海外成長(zhǎng)性體現(xiàn)，中國(guó)裝車量472.8GWh,同比+38.7%超預(yù)期，增速+5.1pcts,海外裝車量同增29.6%,增速+16pcts。25Q3全球新增裝車量307.3GWh同比+31%,環(huán)比+9%,其中國(guó)內(nèi)177.6GWh同比+25%,環(huán)比+3%,海外129.7GWh同比+40%,環(huán)比+17%,海外(尤其北美)階段性高增長(zhǎng)以彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)增速退坡。圖圖17:全球季度動(dòng)力電池裝車量數(shù)據(jù)(單位：GWh)中國(guó)裝車量海外裝車量250中國(guó)YOY——海外YOY75%20060%15045%10030%5000%23Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3資料來(lái)源：SNEResearch,中國(guó)銀河證券研究院中國(guó)裝車量海外裝車量600中國(guó)YOY——海外YOY480120%36080%24040%1200-40%資料來(lái)源：SNEResearch,請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。需求結(jié)構(gòu)：鐵鋰持續(xù)領(lǐng)先。據(jù)中國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟統(tǒng)計(jì)，25Q3動(dòng)力電池裝車量中磷酸鐵鋰裝車量占比提升至81.6%,同比+7.4pcts,環(huán)比-0.2%,磷酸鐵鋰滲透率進(jìn)入平臺(tái)期。我們認(rèn)為當(dāng)前新能源汽車市場(chǎng)仍在成長(zhǎng)期，滲透率加速上行重要驅(qū)動(dòng)力之一仍是強(qiáng)大的成本優(yōu)勢(shì)，海外接受度亦逐漸提高，此外頭部車企陸續(xù)推出磷酸鐵鋰高能量密度、超快充產(chǎn)品逐步提升電池性能，高性價(jià)比下磷酸鐵鋰市占率預(yù)計(jì)仍將維持高位，而三元材料未來(lái)機(jī)會(huì)更多是在高能量密度需求場(chǎng)景如低空經(jīng)濟(jì)、人形機(jī)器人等的崛起。此外2024/2025年是高壓實(shí)密度磷酸鐵鋰爆發(fā)元年，我們認(rèn)為2026年將延續(xù)趨勢(shì)，同時(shí)快充成為新的角力點(diǎn)。單車裝車量：受益于今年各價(jià)位段純電車型增長(zhǎng)更快、電池技術(shù)的迭代進(jìn)步，電車帶電量逐步提升，據(jù)中國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟統(tǒng)計(jì)，25年9月國(guó)內(nèi)新能源汽車單車平均帶電量同比提升20%至55kWh,跨過(guò)23Q4低點(diǎn)后增長(zhǎng)趨勢(shì)維持。我們認(rèn)為純電市場(chǎng)熱度不減，神行2代等技術(shù)帶來(lái)的電量提升也將帶動(dòng)單車帶電量持續(xù)上行。0%20Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1磷酸鐵鋰■三元■其他資料來(lái)源：中國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，中國(guó)銀河證券研究院?jiǎn)诬噹щ娏縔oY5525%4911%464%43-3%40-10%22/923/123/523/924/124/524/925/125/525/9資料來(lái)源：中國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，中國(guó)銀河證券研究院海外儲(chǔ)能熱度高，中東頻現(xiàn)大單。由于海外電網(wǎng)建設(shè)薄弱，儲(chǔ)能在新能源并網(wǎng)過(guò)程成為剛需角色、新能源存量項(xiàng)目及一體化項(xiàng)目拉動(dòng)明顯，同時(shí)AI浪潮帶來(lái)的缺電效應(yīng)以及新興地區(qū)電力保障為儲(chǔ)能發(fā)展提速。據(jù)儲(chǔ)能與電力市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)，25Q1-3中國(guó)企業(yè)海外儲(chǔ)能合作簽約累計(jì)超208.9GWh,其中中東、澳洲、歐洲、東亞合計(jì)占比超76%,如阿聯(lián)酋RTC光儲(chǔ)項(xiàng)目含19GWh儲(chǔ)能系統(tǒng)(寧德作為首選供應(yīng)商)、比亞迪與沙特電力公司簽約的12.5GWh超級(jí)儲(chǔ)能項(xiàng)目。圖20:2025年1-9月中國(guó)企業(yè)海外儲(chǔ)能簽約項(xiàng)目分區(qū)域6.2%6.2%7.0%資料來(lái)源：儲(chǔ)能與電力市場(chǎng)，中國(guó)銀河證券研究院705642705642280資料來(lái)源：儲(chǔ)能與電力市場(chǎng)，中國(guó)銀河證券研究院國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能超預(yù)期，容量電價(jià)適時(shí)出臺(tái)促進(jìn)發(fā)展。136號(hào)文出臺(tái)后取消強(qiáng)制配儲(chǔ)推升Q2搶裝潮，同時(shí)一定程度壓制了市場(chǎng)預(yù)期。而后多因素共同發(fā)力實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能熱度高漲超預(yù)期：1)容量電價(jià)或?qū)⑼ㄐ校瑑?yōu)化獨(dú)立儲(chǔ)能盈利性；2)電芯價(jià)格低位進(jìn)一步改善收益率；3)新能源場(chǎng)站面對(duì)負(fù)電價(jià)風(fēng)險(xiǎn)有儲(chǔ)能剛需；4)運(yùn)營(yíng)改善調(diào)用頻次提升；5)市場(chǎng)化交易、調(diào)峰調(diào)頻等多元化收益提升，儲(chǔ)能內(nèi)生性發(fā)展動(dòng)力漸漸形成。表2:2025年國(guó)內(nèi)重要儲(chǔ)能政策時(shí)間文件名相關(guān)內(nèi)容《關(guān)于深化新能源上網(wǎng)電價(jià)市場(chǎng)化改革促進(jìn)新能源高質(zhì)量發(fā)展的通知》不得將配置儲(chǔ)能作為新建新能源項(xiàng)目核準(zhǔn)、并網(wǎng)、上網(wǎng)等的前置條件《新型儲(chǔ)能制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》到2027年，我國(guó)新型儲(chǔ)能制造業(yè)全鏈條國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)凸顯，優(yōu)勢(shì)企業(yè)梯隊(duì)進(jìn)一步壯大，產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新力和綜合競(jìng)爭(zhēng)力顯著提升，實(shí)現(xiàn)高端化、智能化、綠色化發(fā)展《新型儲(chǔ)能規(guī)?；ㄔO(shè)專項(xiàng)行動(dòng)方案(2025-2027年)》到2027年，全國(guó)新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模達(dá)到1.8億千瓦以上，帶動(dòng)項(xiàng)目直接投資約2500億元；推動(dòng)完善新型儲(chǔ)能等調(diào)節(jié)資源容量電價(jià)機(jī)制，有序建立可靠容量補(bǔ)償機(jī)制《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議》全面提升電力系統(tǒng)互補(bǔ)互濟(jì)和安全韌性水平，科學(xué)布局抽水蓄能，大力發(fā)展新型儲(chǔ)能，加快智能電網(wǎng)和微電網(wǎng)建設(shè)《關(guān)于促進(jìn)新能源消納和調(diào)控的指導(dǎo)意見(jiàn)》提出“創(chuàng)新促進(jìn)新能源消納的價(jià)格機(jī)制”,并明確“健全完善煤電、抽水蓄能、新型儲(chǔ)能等調(diào)節(jié)性資源容量電價(jià)機(jī)制”資料來(lái)源：中國(guó)政府網(wǎng)，中國(guó)銀河證券研究院省份寧夏(征求意見(jiàn)稿)固定容量電價(jià)。2025年10月至12月按100元/千瓦年，2026年遞增至165元/千瓦年。容星電費(fèi)由區(qū)內(nèi)全體工商業(yè)用戶月度用電量和發(fā)電企業(yè)月度外送電量按比例分?jǐn)?。山?征求意見(jiàn)稿)采用“容量供需系數(shù)”調(diào)整的容量電價(jià)(參考數(shù)據(jù)：煤電機(jī)組容量電價(jià)2425年標(biāo)準(zhǔn)為100元/千瓦年含稅)甘肅(征求意見(jiàn)稿)固定容量電價(jià)。年度暫定330元/千瓦·年。試行2年山東(正式)參與電力現(xiàn)貨市場(chǎng)的發(fā)電機(jī)組0.0991元/千瓦時(shí)(含稅),示范項(xiàng)目按煤電容量補(bǔ)償?shù)?倍執(zhí)行。遼寧(征求意見(jiàn)稿)采用固定容量電價(jià)補(bǔ)償，對(duì)電網(wǎng)側(cè)新型儲(chǔ)能提供的系統(tǒng)容量按貢獻(xiàn)予以補(bǔ)償；后期探索建立容星市場(chǎng)，通過(guò)供需確定價(jià)格。河北(正式)固定容量電價(jià)。年度容量電價(jià)標(biāo)準(zhǔn)為100元/千瓦，月度標(biāo)準(zhǔn)按8.3333元/千瓦執(zhí)行。已按退坡執(zhí)行的追補(bǔ)至100元/千瓦。內(nèi)蒙古(正式)固定容星電價(jià)按放電量補(bǔ)償。2025年0.35元/千瓦時(shí)，2026年調(diào)整為0.28元/千萬(wàn)時(shí)上海(正式)對(duì)納入本市年度建設(shè)計(jì)劃，未與新能源項(xiàng)目開(kāi)發(fā)企業(yè)運(yùn)成租賃容星服務(wù)協(xié)議的獨(dú)立儲(chǔ)能電站，可階段性給子容星補(bǔ)貼，容量補(bǔ)貼水平將綜合獨(dú)立儲(chǔ)能電站充放電次數(shù)，參與市場(chǎng)化交易收益等情況明確。廣東(正式)可獲得的電費(fèi)補(bǔ)償金額根據(jù)補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)和月度可用最大容量確定，其中年度補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一為100元/千瓦(含稅)浙江(正式)2024-2026年分別按200元/千瓦年，180元/千瓦年、170元/千瓦年的補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)發(fā)放補(bǔ)償(新疆(正式))固定容星電價(jià)。按放電量補(bǔ)償。2025年底前，補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)按放電量計(jì)算：2023年為0.2元/千瓦時(shí)，2024年起逐年遞增20%,2024年0.16元/千瓦時(shí)，2025年0.128元/千瓦時(shí)。參與調(diào)蜂輔助服務(wù)市場(chǎng)享受電量補(bǔ)償?shù)模辉傧硎苋萘侩妰r(jià)補(bǔ)償。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。中國(guó)銀河證券|CGS行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)日均等效充放電次數(shù)一60%3.5平均利用率指數(shù)日均等效充放電次數(shù)一60%3.52.856%48%0.744%0.70.0Q1Q240%0.0Q1Q2圖24:國(guó)內(nèi)新型儲(chǔ)能裝機(jī)(單位：圖24:國(guó)內(nèi)新型儲(chǔ)能裝機(jī)(單位：GWh)新增儲(chǔ)能裝機(jī)YoYQoQ70300%56220%42140%2860%140-100%23Q123Q324Q124Q325Q125Q3資料來(lái)源：CNESA,中國(guó)銀河證券研究院資料來(lái)源：CNESA,中國(guó)銀河證券研究院圖23:國(guó)內(nèi)新型儲(chǔ)能項(xiàng)目招投標(biāo)項(xiàng)目落地規(guī)模(單位：GWh)453645362790內(nèi)蒙古新疆廣東山東河北江蘇寧夏資料來(lái)源：CNESA,中國(guó)銀河證券研究院12002h系統(tǒng)均價(jià)—4h系統(tǒng)均價(jià)960720480240024/124/324/524/724/924/1125/125/325/525/725/9資料來(lái)源：CNESA,中國(guó)銀河證券研究院電解液添加劑是優(yōu)化鋰電池性能的關(guān)鍵。電解液添加劑為改善電解液電化學(xué)性能而加入的少量添加物，特點(diǎn)是“定向改善、微量高效”:1)基礎(chǔ)鋰鹽+溶劑配方無(wú)法滿足電池系統(tǒng)日漸提升的需求，針對(duì)不同應(yīng)用場(chǎng)景需添加劑改善、增強(qiáng)性能，如廣泛應(yīng)用的成膜添加劑有助于快速形成高質(zhì)量SEI膜，提首效和壽命，未來(lái)將向更復(fù)合多元化、定制化方向發(fā)展；2)添加劑質(zhì)量占比僅電解液2-10%,成本占比約10-30%,折算至電池端成本占比極低，但卻提供了差異化競(jìng)爭(zhēng)的重要作用。而據(jù)中國(guó)化學(xué)與物理電池行業(yè)協(xié)會(huì)，成膜添加劑使用份額最高，代表產(chǎn)品即為VC、FEC。表4:2025年我國(guó)固態(tài)電池相關(guān)政策類型主要功能代表產(chǎn)品主要應(yīng)用電池體系成膜添加劑在負(fù)極或正極表面優(yōu)先反應(yīng)，形成穩(wěn)定、致密的固體電解質(zhì)界面膜(SEI膜),保護(hù)電極，提升循環(huán)壽命碳酸亞乙烯酯VC、氟代碳酸乙烯酯FEC等磷酸鐵鋰電池、高壓3C電池、三元鋰電池高電壓添加劑在高壓下優(yōu)先氧化，在正極表面形成正極電解液界面膜(CEI膜),保護(hù)正極材料，抑制電解液分解和過(guò)渡金屬溶出二草酸硼酸鋰LiBOB、二氟草酸硼酸鋰LiDFOB等鈷酸鋰、三元鋰、高鎳三元鋰電池安全型添加劑主要包括阻燃添加劑和過(guò)充保護(hù)添加劑。前者降低電池放熱和自熱率，避免電池過(guò)熱燃燒或爆炸；后者在正常充電時(shí)不參與反應(yīng)，過(guò)充時(shí)在正極被氧化，再擴(kuò)散到負(fù)極被還原。磷酸三甲酯TMP、三氟代甲基碳酸乙烯酯CF3-EC、聯(lián)苯、環(huán)己基苯等對(duì)安全性要求高的動(dòng)力和儲(chǔ)能電池其他解決特定問(wèn)題，如高低溫性能改良劑、改善導(dǎo)電性、除酸除水、提升浸潤(rùn)性等硫酸乙烯酯DTD、甲烷二磺酸亞用于提升電池綜合性能，根據(jù)需求添加資料來(lái)源：中國(guó)化學(xué)與物理電池行業(yè)協(xié)會(huì)等，中國(guó)銀河證券研究院eorooeoroo圖29:成膜添加劑VC與FEC構(gòu)成添加劑市場(chǎng)的主體VC添加劑主要作用于負(fù)極側(cè)，其核心原理是擁有不飽和雙鍵使其比溶劑有更高的還原電位，即在充電時(shí)VC會(huì)率先在負(fù)極發(fā)生反應(yīng)形成SEI膜，這與溶劑分子反應(yīng)形成的SEI膜要更厚更穩(wěn)定，這直接提升了電池容量的保持率和循環(huán)穩(wěn)定性。三元體系對(duì)VC需求少主要系副反應(yīng)、性能追求等因素。一方面，三元體系工作電壓一般在4.2V以上(高鎳體系更高),而VC添加劑的抗氧化能力差，因此VC也會(huì)在正極側(cè)分解反應(yīng)同時(shí)加劇產(chǎn)氣，這反而加劇三元體系的安全風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，VC在正極表面形成高阻抗的CEI膜將大幅影響電池的倍率性能，隨添加濃度的提升(超過(guò)1wt%)阻抗將明顯提升同時(shí)循環(huán)性能亦有下滑，負(fù)面影響將超過(guò)對(duì)負(fù)極SEI改善帶來(lái)的好處。VC在三元材料中的使用一般需要復(fù)配其他添加劑使用，如1,3-PS能有效緩解其在正極側(cè)的負(fù)面作用，因此我們認(rèn)為三元體系下VC添加比例未來(lái)將小幅提升但仍保持低水平。---CO---COvcvc Potential[VvsLi/Li] 一一0wL%VC4208101214161820Re(Z)[ohmcm2]a)Graphite86ncreaslng—0.09wt%vc0246303025202520ncreasing5551015202530354045505560Re(Z)[ohmcm2]VC完美適配磷酸鐵鋰體系，添加比例數(shù)倍于三元體系。在實(shí)現(xiàn)能量密度的不斷突破后，磷酸鐵鋰憑借更低的成本、更長(zhǎng)的壽命及更強(qiáng)的安全性成為市場(chǎng)主流選擇。VC在磷酸鐵鋰體系下除了能發(fā)揮本身在負(fù)極的側(cè)的作用外，其適配性還體現(xiàn)在：1)磷酸鐵鋰體系的工作電壓一般在3.6V左右，該水平下VC不會(huì)在正極側(cè)發(fā)生氧化反應(yīng)而非常穩(wěn)定，因此不會(huì)有正極負(fù)面效應(yīng)帶來(lái)的限制；2)磷酸鐵鋰正極存在老化機(jī)制，尤其在高溫環(huán)境下容易發(fā)生Fe離子析出并在負(fù)極反應(yīng)破壞SEI膜穩(wěn)定性，從而持續(xù)形成更厚的膜層，加速了容量衰減和阻抗，而VC可以有效抑制Fe離子析出，因此可以明顯改善申池在高溫環(huán)境下的循環(huán)性能。但VC在硅基材料中的提升并不明顯甚至?xí)绊懫浔热萘考白杩?。根?jù)文獻(xiàn)記錄和華盛鋰電公司公告，磷酸鐵鋰電池中VC添加比例要高于3wt%,該水平是三元體系(0.5wt%)數(shù)倍。LFPLFP請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。中國(guó)銀河證券|CGS行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)圖33:VC可以明顯提升磷酸鐵鋰電池的高溫循環(huán)壽命100下60-40-200-100200300400500600 CyclenumbernperformanceofLiFePO4/graphitecellatelevatedtemperature,Song圖34:VC可以降低磷酸鐵鋰電池的高溫阻抗--12廠BeforecyclingwithoutVC—10—AftercyclingwithVC0L0.030.060.090.120.15Z'Ω-4performanceofLiFePO4/graphitecellatelevatedtemperature,Song二次注液&儲(chǔ)能對(duì)VC添加比例需求更高。二次注液是補(bǔ)充化成期消耗電解液、提升浸潤(rùn)性和循環(huán)壽命的關(guān)鍵工藝，傳統(tǒng)一次注液考慮到阻抗等問(wèn)題往往控制3%以內(nèi)，而二次注液的電解液則更高，根據(jù)《二次注液技術(shù)對(duì)磷酸鐵鋰電池性能的影響》以及天賜材料專利CN116315077A,二次注液電解液中VC含量范圍5-20%,一定條件下總注液VC占比提升至4%可明顯提升性能。二次注液對(duì)大電芯產(chǎn)品尤為重要，而當(dāng)前儲(chǔ)能電芯為規(guī)模降本已逐漸向大型化發(fā)展；此外相較于動(dòng)力磷酸鐵鋰電芯，儲(chǔ)能磷酸鐵鋰電芯的循環(huán)壽命要求更高，若按日充放電1次計(jì)算25年內(nèi)電池要循環(huán)9000次以上，犧牲一定倍率等性能而追求更高的循環(huán)壽命則對(duì)VC的添加量需求更高。圖35:一定條件驗(yàn)證下，總質(zhì)量分?jǐn)?shù)4%的二次注液方案效果最好圖36:比亞迪推出2710Ah超級(jí)大電芯表1總VC質(zhì)量分?jǐn)?shù)為3%的一次注液的電解液方案%表1總VC質(zhì)量分?jǐn)?shù)為3%的一次注液的電解液方案%63表2總VC質(zhì)量分?jǐn)?shù)為3%的二次注液的電解液方案電解液方案ECPCEMCLiPF6VcFEC一注電解液方案24655.20.5二注電解液方案24646表3總VC質(zhì)量分?jǐn)?shù)為4%的二次注液的電解液方案%66表4總VC質(zhì)量分?jǐn)?shù)為5%的二次注液的電解液方案%614.5MWh比亞迪儲(chǔ)能浩瀚全球首發(fā)會(huì)球晶本2710Ah■資料來(lái)源：《二次注液技術(shù)對(duì)磷酸鐵鋰電池性能的影響，楊天翔等》,中國(guó)銀河資料來(lái)源：比亞迪官網(wǎng)，中國(guó)銀河證券研究院證券研究院表5:不同應(yīng)用領(lǐng)域的電芯產(chǎn)品側(cè)重性能不同，儲(chǔ)能電芯(以億緯鋰能公司產(chǎn)品為例)標(biāo)稱容量(Ah)標(biāo)稱電壓(V)標(biāo)準(zhǔn)循環(huán)/次能量密度Wh/kg8000(0.5P/0.5P)8000(0.5P/0.5P)8000(0.5P/0.5P)6000(1C/IC)5000(0.5C/0.5C)行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)5000(0.5C/0.5C)4500(3C/3C)4000(0.5C/0.5C)4000(0.5C/0.5C)4000(0.5C/0.5C)4000(0.5C/0.5C)4000(0.5C/0.5C)3500(1C/1C)2000(Fch/1C)2000(Fch/1C)1500(0.5C/0.5C)(三)FEC響應(yīng)快充、硅碳等技術(shù)趨勢(shì)FEC與VC的主要差異在于形成的SEI膜不一致。FEC與VC同屬于作用于負(fù)極側(cè)的成膜添加劑，但FEC的還原起始電位更高因此會(huì)被率先還原，更重要的是FEC被還原后形成的SEI膜富含LiF等無(wú)機(jī)組分，這意味著其SEI膜要更致密，同時(shí)機(jī)械強(qiáng)度、韌性均會(huì)更出色。另一方面，F(xiàn)EC具有比VC更強(qiáng)的“正極穩(wěn)定性”,主要系其氧化起始點(diǎn)位更高更耐高壓，且其反應(yīng)形成的CEI能抑制金屬溶出，更穩(wěn)定且低阻，因此FEC可適配三元體系甚至高鎳環(huán)境。表6:VC與FEC形成的SEI膜對(duì)比FEC形成的SEI膜VC形成的SEI膜組成成分主要為L(zhǎng)iF、Li2COs、Li2C2Q;等無(wú)機(jī)物，無(wú)機(jī)相占主導(dǎo)，輔以少量有機(jī)聚合物主要為Poly(VC)等長(zhǎng)鏈聚合物，輔以Li2CO3等無(wú)機(jī)物機(jī)械性能剛性強(qiáng)，機(jī)械模量高。LiF本身具有極高的剪切模量和楊氏模量，賦予SEI膜優(yōu)異的機(jī)械強(qiáng)度和硬度柔性好，彈性佳。聚合物鏈的存在使得SEI膜更具柔韌性，能夠適應(yīng)電極材料一定程度的形變，但當(dāng)體積變化過(guò)大時(shí)會(huì)出現(xiàn)間相裂紋而影響SEI整體穩(wěn)定性。離子電導(dǎo)率較高。LiF具有更低的界面阻抗和更高的Li傳輸能力另外LiF的納米晶結(jié)構(gòu)可能提供了高效的離子傳輸通道。相對(duì)較低。聚合物層會(huì)導(dǎo)致電流分布不均、鋰嵌入不均，導(dǎo)致界面阻抗偏高。厚度與致密性通常形成更薄、更致密的SEI層SEI厚度依賴于濃度和化成條件，但聚合物特性可能導(dǎo)致其相對(duì)較厚或結(jié)構(gòu)不均熱穩(wěn)定性LiF等無(wú)機(jī)物具有很高的熱穩(wěn)定性，有助于提升電池在高溫下的安全性和循環(huán)性能。相對(duì)較差。有機(jī)聚合物在較高溫度下更容易分解。propertiesformedfromvinylenecarbonateandfluoroethylenecarbonate,PaulG.Kitz,et.al》,《Review-SEI:Past,PresentandFutureE.PeledandS.Menkin》,中國(guó)銀請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。中國(guó)銀河證券|CGS行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)300△BE-FEC-4.25V▽BE-FEC-4.6V20050050100150200250300350400450500Cyclenumber資料來(lái)源：《EfectofFluoroethyleneCarbonateElectrolyteAdditivesontheElectrochemical3EFECBEPerformanceofNickel-RichNCMTernaryCathodes,She,et.al>,中國(guó)銀河證券研究院FEC可明顯提升鋰電池快充性能。在研究論文《UnderstandingtheImprovedFastChargingPerformanceofGraphiteAnodeswithaFluoroethyleneCarbonateAdditivebyInSituNMRandEPR》中，Kang等人指出，F(xiàn)EC的關(guān)鍵作用在于能改善Li離子的界面?zhèn)鬏斝阅?，能使Li均勻沉積在石墨材料的表面，從而均勻得傳導(dǎo)電流同時(shí)顯著的減少了危險(xiǎn)的鋰枝晶(快充核心卡點(diǎn)之一),此外，LiF無(wú)機(jī)相本身作為L(zhǎng)i離子良好介質(zhì)以及提供相缺陷使得Li離子能更快得嵌入負(fù)極材料。目前實(shí)現(xiàn)快充性能的主要途徑即為調(diào)整溶劑組分，而主流的添加劑方案即為FEC,FEC的添加比例在2-10%左右。a)innera)innerkinetics0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.00.4+dilutestagedensestage0.30.2LiC180.1LiC?2Litmobilityingraphitegraphiteconductivityhighlowhigh→lowlow→highhighb)rate-determiningstepsduringXFCsurface-controlledbulk-controlledwithoutFECwithFECc)SEIandLiplatingbehaviorwithoutFECSEIGICCu一surface-controlledLiF-richSEIxinLiC?withFEC資料來(lái)源：《UnderstandingtheImprovedFastChargingPerformanceofGraphiteAnodeswithaFluoroethyleneCarbonateAdditivebyInSituNMRandEPR,Kang,et.al》,中國(guó)銀河證券研究院請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。中國(guó)銀河證券|CGS行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)硅基負(fù)極更需要FEC。硅基負(fù)極的核心挑戰(zhàn)是充放電時(shí)巨大的體積變化率，這會(huì)使SEI膜在充放電過(guò)程中反復(fù)破壞、形成，從而消耗電解液及活性物質(zhì)。此外Si與Li反應(yīng)形成的深度鋰化相Li??Si4會(huì)造成Li離子不可逆的捕獲，使容量衰減更大。而FEC恰好能解決這兩大問(wèn)題：1)FEC形成的SEI膜機(jī)械強(qiáng)度更大同時(shí)更“貼合”Si顆粒表面，在體積變化過(guò)程中不易破壞而具有更強(qiáng)穩(wěn)定性。2)LiF相能有效抑制深度鋰化相的生成而大大減少了容量衰減。此外，硅基負(fù)極本身目標(biāo)為追求更高的能量密度，因此往往與三元或高鎳正極體系配合.因此FEC較VC的適用性決定其在硅基負(fù)極中使用量更大。圖39:FEC通過(guò)形成更穩(wěn)定的SEI膜、抑制深度鋰化相來(lái)助力硅基負(fù)極的應(yīng)用Lithiationw/oFECLi+KPF?EC人人人DMC人EMCFECWithFECLF-dopedLiSi資料來(lái)源：《NewInsightintotheRoleofFluoro-ethyleneCarbonateinSuppressingLi-TrappingforSiAnodesinLithium-IonBatteries,Li,et.al》,中國(guó)銀河證券研究院添加劑上游覆蓋多種化工原料，下游為電解液生產(chǎn)企業(yè)。電解液添加劑(精細(xì)化工)上游是基礎(chǔ)化工原材料企業(yè)，主要有石大勝華、海科新源等企業(yè)，涵蓋添加劑原材料種類有氯化亞砜、碳酸乙烯酯、碳酸二甲酯、氟化鉀等產(chǎn)品。上游有一定大宗屬性但同樣會(huì)區(qū)分電池級(jí)/工業(yè)級(jí)產(chǎn)品，一般電池級(jí)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)更高，以碳酸乙烯酯(EC)為例電池級(jí)合格級(jí)產(chǎn)品≥99.97%而工業(yè)級(jí)高純級(jí)≥99.95%。下游則是電解液生產(chǎn)企業(yè)，客戶通過(guò)采購(gòu)鋰鹽、溶劑及添加劑等，結(jié)合自身配方工藝生產(chǎn)出性能差異化的電解液；在進(jìn)行產(chǎn)品開(kāi)發(fā)時(shí)，添加劑企業(yè)除了開(kāi)發(fā)標(biāo)品外還會(huì)針對(duì)性地自主開(kāi)發(fā)新型添加劑向下推廣，且電芯企業(yè)在采購(gòu)電解液時(shí)，偏向于具有穩(wěn)定供應(yīng)鏈、技術(shù)水平高的電解液企業(yè)，驗(yàn)證周期也長(zhǎng)，向上傳導(dǎo)使上下游合作關(guān)系緊密。從格局上看，F(xiàn)EC集中度更高，VC集中度降低，上下游核心原材料市場(chǎng)集中度據(jù)處于較高水平，龍一市場(chǎng)份額明顯領(lǐng)先。上游：基礎(chǔ)化工原料上游：基礎(chǔ)化工原料鹽酸氟化金屬相轉(zhuǎn)移催化劑鹽MMDS下游：電解液電解液電解質(zhì)無(wú)機(jī)無(wú)機(jī)離子磺酸酯類PSBS環(huán)狀碳酸酯類VCFEC新型鋰鹽LiBOB有機(jī)酯酸DTD中游：添加劑LiDODFPLiFSI資料來(lái)源：中國(guó)化學(xué)與物理電池行業(yè)協(xié)會(huì)，中國(guó)銀河證券研究院■石大勝華■?？菩略磰W克化學(xué)■中科宏業(yè)遼寧港隆■其他2121行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)■天賜材料比亞迪新宙邦■國(guó)泰華榮珠海賽緯■昆侖新材■石大勝華■威海財(cái)金■永太科技■中化藍(lán)天■其他添加劑屬于危險(xiǎn)化工產(chǎn)業(yè)，新建產(chǎn)能選址是第一道坎。據(jù)華盛鋰電招股說(shuō)明書(shū)，VC生產(chǎn)流程通常以碳酸乙烯酯EC為原料，通入氯氣得到氯代碳酸乙烯酯CEC,以碳酸二甲酯為溶劑，在三乙胺作為縛酸劑，回流下得到碳酸亞乙烯酯產(chǎn)品，通過(guò)精餾得到工業(yè)級(jí)碳酸亞乙烯酯產(chǎn)品。對(duì)得到的工業(yè)級(jí)碳酸亞乙烯酯產(chǎn)品，經(jīng)過(guò)自主開(kāi)發(fā)的系列純化方法進(jìn)一步精制得到電子級(jí)碳酸亞乙烯酯產(chǎn)品。而FEC傳統(tǒng)制備方法(以氟氣直接與EC反應(yīng)制備)需要面對(duì)極危險(xiǎn)的氟氣且反應(yīng)難控制、回收成本高，華盛鋰電創(chuàng)新了氟化鉀的液相反應(yīng)以及系列純化方法，通過(guò)ClCE→KF→FEC的路徑實(shí)現(xiàn)安全的生產(chǎn)。但總體來(lái)看，生產(chǎn)流程中依舊涉及氯氣等危險(xiǎn)化學(xué)品，各類廢氣廢水對(duì)環(huán)境影響大，政策約束下建廠必須進(jìn)化工園區(qū)使用化工用地。而從經(jīng)濟(jì)性出發(fā)，靠近產(chǎn)業(yè)集群有利于縮短危險(xiǎn)化學(xué)品的運(yùn)輸半徑同時(shí)副產(chǎn)物也能產(chǎn)生一定經(jīng)濟(jì)價(jià)值。但國(guó)內(nèi)頂層設(shè)計(jì)方面已收緊化工用地審批并強(qiáng)化監(jiān)管，擴(kuò)產(chǎn)選擇直接受限。(1)前道工序(工業(yè)級(jí)產(chǎn)品制備)吸收吸收氧氣Solv.ECCIECTEA三乙胺鹽酸堿中和回收(2)后道工序(電子級(jí)產(chǎn)品制備)Solv.VC工業(yè)級(jí)VC母液精餾精餾殘?jiān)然c鹽盜額過(guò)濾鹽酸VCVC工業(yè)級(jí)VC工業(yè)級(jí)精餾冷凍結(jié)晶脫色除水VC低含量VC電子級(jí)精餾殘?jiān)Y料來(lái)源：華盛鋰電招股說(shuō)明書(shū)，中國(guó)銀河證券研究院(1)前道工序(工業(yè)級(jí)產(chǎn)品制備)酸的吸收鹽撤氯化鉀混合鹽FEC母液次氯(2)后道工序(電子級(jí)產(chǎn)品制備)FECFEC工業(yè)級(jí)FEC工業(yè)級(jí)精餾除水精餾殘?jiān)麱EC低含量FEC電子級(jí)冷凍結(jié)晶 注：圖中代碼EC指碳酸乙烯酯，CIEC指氯代碳酸乙烯酯，KF指氟化鉀，Solv.指溶劑文件要點(diǎn)《五部門關(guān)于推進(jìn)化工園區(qū)規(guī)范建設(shè)和高質(zhì)量發(fā)展有關(guān)工作的通知》暫停與復(fù)核：要求各省級(jí)認(rèn)定管理細(xì)則完善前暫停認(rèn)定新的化工園區(qū)，并對(duì)所有已認(rèn)定的園區(qū)在2025年底前依據(jù)更嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)完成全面復(fù)核整改限批：對(duì)于復(fù)核中發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題園區(qū)，在整改期間將依法依規(guī)停止辦理新建、改擴(kuò)建化工項(xiàng)目的相關(guān)手續(xù)。行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。22動(dòng)態(tài)退出：逾期整改不達(dá)標(biāo)的園區(qū)，將被依法依規(guī)取消化工園區(qū)認(rèn)定資格《四川省化工園區(qū)建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)和認(rèn)定管理辦法》嚴(yán)禁在地震活動(dòng)斷層、生態(tài)保護(hù)紅線、永久基本農(nóng)田等環(huán)境敏感區(qū)等地段、地區(qū)選址。化工園區(qū)安全風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)估結(jié)果達(dá)到較低風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)(D級(jí))(最高)環(huán)保要求高，此前無(wú)基礎(chǔ)項(xiàng)目周期更長(zhǎng)。在國(guó)家環(huán)保限產(chǎn)背景下，相關(guān)管理部門對(duì)涉及危險(xiǎn)化學(xué)品的項(xiàng)目開(kāi)工建設(shè)、投產(chǎn)、運(yùn)行等諸多方面都有嚴(yán)格的要求，添加劑生產(chǎn)企業(yè)被視為各地區(qū)重點(diǎn)排污單位，環(huán)保能力已成為行業(yè)重要壁壘，即使行業(yè)龍頭也面臨環(huán)保挑戰(zhàn)。據(jù)華盛鋰電招股說(shuō)明書(shū)，其環(huán)保支出占營(yíng)業(yè)成本比例從2019年5%提升至14%。綜合看，我們認(rèn)為新產(chǎn)能投建周期1年以上，若前期無(wú)備案等基礎(chǔ)項(xiàng)目周期則更長(zhǎng)。環(huán)保支出/萬(wàn)元環(huán)保支出/萬(wàn)元4,8003,6002,40002019%成本6,00020210%9%6%資料來(lái)源：華盛鋰電招股說(shuō)明書(shū)，中國(guó)銀河證券研究院投資標(biāo)準(zhǔn)水平高，競(jìng)爭(zhēng)加劇后實(shí)際有效產(chǎn)能遠(yuǎn)低于預(yù)期?；@區(qū)高質(zhì)量發(fā)展往往要求入園項(xiàng)目滿足一定的投資規(guī)模，如山東省《化工行業(yè)投資項(xiàng)目管理規(guī)定》要求新建生產(chǎn)危險(xiǎn)化學(xué)品項(xiàng)目固定資產(chǎn)投資額原則上不低于3億元(不含土建),此外高環(huán)保要求進(jìn)一步增加初始投入以及后續(xù)運(yùn)維成本門檻。根據(jù)行業(yè)投/擴(kuò)產(chǎn)公告，單噸VC投資額平均為2.7億/萬(wàn)噸，按工業(yè)企業(yè)6年回收周期簡(jiǎn)單測(cè)算單噸盈利至少超4500元。2022年中國(guó)化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會(huì)曾預(yù)測(cè)2025年VC+FEC產(chǎn)能將達(dá)到14.1萬(wàn)噸，而實(shí)際有效產(chǎn)能僅不到10萬(wàn)噸，主要系行業(yè)下行周期內(nèi)卷式競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)落地不及預(yù)期，以及長(zhǎng)尾落后產(chǎn)能虧損而停產(chǎn)。而添加劑生產(chǎn)過(guò)程具備腐蝕性，如長(zhǎng)期停產(chǎn)則會(huì)對(duì)設(shè)備造成不可逆損傷，加劇運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，因此落后產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)難度很高。圖51:典型項(xiàng)目單萬(wàn)噸投資強(qiáng)度(單位：億元)554321資料來(lái)源：華盛鋰電、永太科技公告等，中國(guó)銀河證券研究院2084020212022E2023E2024E2025E2026E資料來(lái)源：中國(guó)化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會(huì)，中國(guó)銀河證券研究院23請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份有限公司免責(zé)聲明。23技術(shù)、工藝等造成成本差異大，長(zhǎng)期看不具備優(yōu)勢(shì)產(chǎn)能將出清。根據(jù)泰和科技公告，VC項(xiàng)目收益成本分析中，原材料成本占總成本的86.1%,因此經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，通過(guò)技術(shù)提升、優(yōu)化工藝等方式實(shí)現(xiàn)降低材料損耗、提升產(chǎn)成率成為拉開(kāi)差距的關(guān)鍵。龍頭方面已建立一定領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，華盛鋰電自主研發(fā)的三乙胺鹽酸鹽回收技術(shù)將三乙胺的消耗下降了85%以上，同時(shí)配套溶劑回收裝置使溶劑消耗下降了75%以上。86.61%資料來(lái)源：泰和科技公告，中國(guó)銀河證券研究院2424漲價(jià)通道打開(kāi)，彈性空間廣闊。VC(碳酸亞乙烯酯)于11月中旬接力六氟磷酸鋰迎來(lái)快速上漲，截至2025年11月28日平均價(jià)格23.5萬(wàn)元/噸，較底部已上漲408%,最高27萬(wàn)元/噸；同時(shí)FEC平均價(jià)來(lái)到5.4萬(wàn)元/噸，較底部已上漲30%。本次VC等添加劑上漲主要系短期下游排產(chǎn)超預(yù)期快速上行，庫(kù)存被動(dòng)消耗，供不應(yīng)求。我們測(cè)算了添加劑折算到電芯全成本占比不到1%,價(jià)格敏感性極低，結(jié)合歷史價(jià)格走勢(shì)(VC最高47.5萬(wàn)元/噸),考慮六氟磷酸鋰等原料受碳酸鋰波動(dòng)，以VC為代表的添加劑實(shí)際彈性空間更大。需求側(cè)：結(jié)構(gòu)性差異帶來(lái)“增長(zhǎng)雙擊”。為分析未來(lái)供需走勢(shì)，我們自下而上測(cè)算了全球VC添加劑的需求情況，在一定的背景&假設(shè)下我們得出如下判斷：1)動(dòng)力穩(wěn)增長(zhǎng)，2026年全球動(dòng)力電池總出貨量有望達(dá)到1447GWh,增速穩(wěn)定在20%左右。2)國(guó)內(nèi)外需求共振，儲(chǔ)能需求有望持續(xù)超預(yù)期。我們預(yù)計(jì)2026年全球儲(chǔ)能電池出貨量將同比增長(zhǎng)62%至822GWh。3)整體看2026年鋰電池市場(chǎng)(動(dòng)力+儲(chǔ)能+消費(fèi))規(guī)模將擴(kuò)大31%,全市場(chǎng)擴(kuò)容將直接帶動(dòng)電解液添加劑市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，此為“需求增長(zhǎng)一擊”。4)結(jié)構(gòu)上由于儲(chǔ)能增速更快，同時(shí)海外動(dòng)力磷酸鐵鋰占比不斷提升，疊加技術(shù)升級(jí)帶來(lái)添加比例提升，最終2026年VC需求有望實(shí)現(xiàn)超64%需求增速，這即是結(jié)構(gòu)帶來(lái)的“需求增長(zhǎng)雙擊”。FEC則主要受益于未來(lái)快充技術(shù)和硅基負(fù)極技術(shù)的進(jìn)一步推廣，除了3C鋰電池帶來(lái)的成長(zhǎng)外，半固態(tài)電池/固態(tài)電池的趨勢(shì)同樣利好FEC需求增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)FEC2026年需求增速將達(dá)到29.5%。供給側(cè)：擴(kuò)產(chǎn)有限，高負(fù)荷生產(chǎn)制約瓶頸。自2022年初至今添加劑行業(yè)已經(jīng)歷三年+的下行，非理性擴(kuò)產(chǎn)使行業(yè)發(fā)生“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)價(jià)格快速下滑，2024年上市公司相關(guān)業(yè)務(wù)均進(jìn)入虧現(xiàn)金狀態(tài)，目前看龍頭企業(yè)現(xiàn)金儲(chǔ)備均已下滑至歷史低點(diǎn)。在目前盈利狀態(tài)以及資本基礎(chǔ)上，企業(yè)難再有擴(kuò)產(chǎn)意愿，行業(yè)更趨于理性，同時(shí)低價(jià)格帶加速行業(yè)落后產(chǎn)能出清。疊加事件擾動(dòng)加劇價(jià)格波動(dòng)，我們認(rèn)為下游電解液企業(yè)的備貨供應(yīng)需求或形成更強(qiáng)的搶購(gòu)補(bǔ)庫(kù)存需求，因此價(jià)格彈性空間有望更大。統(tǒng)計(jì)行業(yè)供需后我們認(rèn)為2026年行業(yè)VC產(chǎn)能缺口將達(dá)到-1.6萬(wàn)噸，該口徑下缺口/供給約為15.1%,這意味著VC供給緊張的局面有望貫穿全年。而FEC相對(duì)保持緊平衡，若下游快充、硅基負(fù)極、半固態(tài)電池等超預(yù)期，F(xiàn)EC也有望迎來(lái)快速上行。我們測(cè)算一定條件下，若VC中樞15萬(wàn)元/噸、FEC中樞6萬(wàn)元/噸，行業(yè)代表企業(yè)最新估值均在12x以下，具備較強(qiáng)的安全效應(yīng)。投資建議：本輪市場(chǎng)邊際變化核心原因在于需求端超預(yù)期，而添加劑能充分受益于量&結(jié)構(gòu)成長(zhǎng)紅利，疊加供給有限，行業(yè)有望觸底回升，上行勢(shì)能核心取決于價(jià)格彈性，相關(guān)企業(yè)均將受益。建議關(guān)注華盛鋰電、?？菩履?、富祥藥業(yè)、永太科技、孚日股份、泰和科技等，其中龍頭在技術(shù)、規(guī)模、成本等方面均具備一定領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，其彈性空間或更大。1、新能源車銷量、儲(chǔ)能裝機(jī)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。新能源車銷量、儲(chǔ)能裝機(jī)不及預(yù)期將直接抑制鋰電需求，行業(yè)供需重回供過(guò)于求困境的風(fēng)險(xiǎn)。2、資源品短缺導(dǎo)致原材料價(jià)格大幅漲價(jià)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難的風(fēng)險(xiǎn)。原材料價(jià)格上漲將直接提高企業(yè)成本，若無(wú)法向下傳導(dǎo)，將導(dǎo)致盈利下滑。3、新技術(shù)迭代周期快導(dǎo)致產(chǎn)品更新迭代快的風(fēng)險(xiǎn)。新技術(shù)快速應(yīng)用使傳統(tǒng)產(chǎn)品無(wú)法適用，當(dāng)前開(kāi)發(fā)的技術(shù)也有落后風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致業(yè)績(jī)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。4、競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格下行的風(fēng)險(xiǎn)。價(jià)格快速上行導(dǎo)致更多的玩家涌入，內(nèi)卷式競(jìng)爭(zhēng)使得行業(yè)價(jià)格再次承壓，企業(yè)盈利下滑的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)銀河證券|CGS行業(yè)深度報(bào)告·電力設(shè)備行業(yè)圖1:VC均價(jià)更新至2025年11月28日(單位：萬(wàn)元/噸) 圖2:FEC均價(jià)更新至2025年11月28日(單位：萬(wàn)元/噸) 圖3:六