目錄Catalog一、酒類：白酒供給加速出清，啤酒盈利持續(xù)改善 3（一）白酒：供給加速出清，板塊深度調(diào)整 3（二）啤酒：收入恢復速度環(huán)比放緩，但盈利能力持續(xù)改善 4二、數(shù)據(jù)跟蹤：10月原奶價格跌幅收窄 6（一）白酒重點單品批價跟蹤 6（二）大眾品核心原料價格變動總覽 7（三）包材成本：10月部分包材價格同比下行 7（四）原料成本：10月原材料價格有所分化 8三、行情回顧：10月食品飲料指數(shù)行情回暖 10（一）行業(yè)收益率表現(xiàn) 10四、投資建議 12五、風險提示 13一、酒類：白酒供給加速出清，啤酒盈利持續(xù)改善（一）白酒：供給加速出清，板塊深度調(diào)整25Q3供給端加速出清，板塊進入深度調(diào)整階段。白酒板塊25Q3收入/歸母凈利潤分別同比-18.5%/-22.2%，繼25Q2以來加速探底，主要系6月以來餐飲消費政策疊加宏觀需求走弱導致終端動銷明顯承壓，同時渠道庫存壓力較大，上市公司主動降低發(fā)貨速度、為行業(yè)紓解壓力。板塊收入yoy板塊歸母凈利潤yoy圖1：白酒板塊單季度收、利潤增（SW口徑） 圖2：白酒板塊毛利率與售費用率口徑）板塊收入yoy板塊歸母凈利潤yoy30%20%10%-0%-0%

100%80%60%40%20%

毛利率 銷售費用率-0%

21Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3

0%21Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3茅臺與汾酒表現(xiàn)相對較好，其他酒企報表端出清明顯。25Q3貴州茅臺憑借強品牌力仍能實現(xiàn)收入與利潤正增長。山西汾酒得益于性價比價格帶產(chǎn)品放量，整體收入仍能實現(xiàn)增長，但盈利能力略收入增速24Q124Q224Q3收入增速24Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3貴州茅臺18.0%17.0%15.6%12.8%10.7%7.3%0.3%五糧液11.9%10.1%1.4%2.5%6.1%0.1% 52.7% 瀘州老窖20.7%10.5%0.7%16.9%1.8%8.0%9.8%山西汾酒20.9%17.1% 11.4% 10.2%7.7%0.4%4.1%洋河股份8.0%3.0%44.8%52.2%31.9%43.7%29.0%今世緣22.8%21.5%10.1%7.6%9.2%29.7%26.8%舍得酒業(yè)4.1%22.6%30.9%51.2%25.1%3.4%15.9%水井坊9.4%16.6%0.4%4.7%2.7%31.4%58.9%古井貢酒25.9%16.8%13.4%4.8%10.4%14.2%51.6%迎駕貢酒21.3%19.0%1.6%5.0%12.3%24.1%20.8%老白干酒12.7%9.0%0.3%10.0%3.4%1.9%47.5%金徽酒20.4%7.7%15.8%31.1%3.0%4.0%4.9%歸母凈利潤增速24Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3貴州茅臺15.7%16.1%13.2%16.2%11.6%5.2%0.5%五糧液12.0%11.5%1.3%6.2%5.8%7.6%65.6%瀘州老窖23.2%2.2%2.6%29.9%0.4%11.1%13.1%山西汾酒30.0%10.2%10.4%11.3%6.2%13.5%1.4%洋河73.0% 916.0% 39.9%62.7%158.4%今世6.6%34.8%7.3%37.1%48.7%舍得酒業(yè)3.4%88.4%79.2%168.1%37.1%139.5%63.2%水井坊16.8%29.6%7.7%12.3%2.1%251.2%75.0%古井貢酒31.6%24.6%13.6%0.7%12.8%11.6%74.6%迎駕4.9%9.5%35.2%39.0%老白6.8%11.9%0.2%68.5%金徽酒21.6%1.9% 108.8% 2.1%5.8%12.8%33.0%圖4：25Q3白酒重點公司業(yè)績表現(xiàn)（毛利率與銷售費用率）（二）啤酒：收入恢復速度環(huán)比放緩，但盈利能力持續(xù)改善需求偏弱致使25Q3收入恢復速度放緩，行業(yè)盈利仍受益成本紅利與費用控制。啤酒板塊25Q3收入同比+0.6%，主要得益于產(chǎn)品結構優(yōu)化持續(xù)帶動單價提升，但增速較25Q2放緩，一方面需求偏弱導致銷量有所承壓，另一方面部分企業(yè)均價受到貨折等因素擾動。25Q3歸母凈利潤同比+11.3%，實現(xiàn)高速增長，得益于原料成本紅利與較好的費用控制，行業(yè)毛銷差同比+1.3pcts。圖5：啤酒板塊單季度收、利潤增（SW口徑） 圖6：啤酒板塊毛利率與售費用率口徑）100%

60%

毛利率 銷售費用率50%

40%板塊收入yoy板塊歸母凈利潤yoy0% 板塊收入yoy板塊歸母凈利潤yoy-0%

21Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3

0%21Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3多數(shù)公司盈利能力持續(xù)提升，但環(huán)比25Q2有所放緩。1）大部分啤酒公司盈利能力同比實現(xiàn)改善，如青島啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、惠泉啤酒，主要受益于毛利率提升和銷售費用率下降，但收入增速收入端增速環(huán)比放緩；2）重慶啤酒，盈利能力同比階段性下降，主要系費用投入階段性上升。圖7：25Q3啤酒重點公司業(yè)績表現(xiàn)收入增速青島啤酒-5青島啤酒-5.2%-8.9%-5.3%7.4%2.9%1.3% -0.2% 燕京0.2%1.3%6.7%6.1%1.5%重慶-7.1%-11.5%1.5%-1.8%0.4%珠江啤酒7.0%8.1%6.9%2.1%10.7%5.0%-1.3%惠泉啤酒2.9%-1.3%-0.4%145.5%0.4%1.5%-7.8%百威亞太（中國-2.7%-15.2%-16.1%-20.1%-12.7%-6.4%-15.1%歸母凈利潤增速24Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3青島啤酒10.1%3.5%-9.0%-0.8%7.1%7.3%1.6%燕京啤酒58.9%45.9%19.8%25.3%61.1%43.0%26.0%重慶啤酒16.8%-6.0%-10.1%-2801.4%4.6%-12.7%-12.7%珠江啤酒39.4%35.6%10.6%118.7%29.8%20.2%8.2%惠泉啤酒 468.5% 23.6%15.4%4.1%23.7%25.9%22.5%毛利率24Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3青島啤酒40.4%42.8%42.1%26.2%41.6%45.8%43.6%燕京啤酒 37.2%48.3%48.0%9.9%42.8%47.7%50.2%重慶啤酒47.9%50.5%49.2%43.4%48.4%51.2%50.9%珠江啤酒42.1%53.1%49.8%28.8%45.0%56.1%50.9%惠泉啤酒 30.6% 35.6% 35.9% -4.0% 32.0% 37.1% 41.5%銷售費用率銷售費用率24Q124Q224Q3 24Q425Q125Q225Q3青島啤酒12.8%8.7%14.1%37.2%12.5%8.7%13.7%燕京啤酒11.9%10.0%13.9%2.6%15.7%6.0%13.8%重慶啤酒13.1% 17.2% 14.7% 34.4% 12.7% 17.4% 16.7%珠江啤酒 16.6% 13.1%15.2%16.0%15.8%13.4%15.5%惠泉啤酒 9.1% 6.7% 1.7% 1.3% 6.9% 7.5% -0.1%二、數(shù)據(jù)跟蹤：10月原奶價格跌幅收窄（一）白酒重點單品批價跟蹤貴州茅臺：10月底，飛天整箱/散瓶批價為1675/1640元，較9月30日-105元/-120元，較去年同期-495/-510元。五糧液：10月底，八代普五批價為855元，較9月30日+15元，較去年同期-95元。瀘州老窖：10月底，國窖1573批價為850元，較9月30日+10元，較去年同期-10元。山西汾酒：10月底，青花20批價為360元，較9月30日持平，較去年同期-15元。洋河股份：10月底，M6+批價為540元，較9月30日持平，較去年同期-10元。圖8：飛天茅臺一批價 圖9：五糧液普五一批價0

同比（右軸） 飛天茅臺（元

60%40%20%0%-0%2019-012019-072020-012020-072021-012019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-07

同比（右軸） 普五八代（元

20%15%10%5%0%-%-0%2019-012019-072020-012020-072021-012019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-07日酒價、 日酒價、圖10：國窖1573一批價 圖11：其他白酒批價（洋夢之藍、花20，單位：元）8002019-012019-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-07

同比（右軸） 國窖1573（元

20%15%10%5%0%-%2019-012019-072020-012020-072021-012019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-07

700600500400300200

洋河夢之藍M6 汾酒青花20日酒價、 日酒價、（二）大眾品核心原料價格變動總覽子行業(yè)原料一原料二子行業(yè)原料一原料二原料三原料四軟飲料ET-%）紙箱+%）白糖（%）包膜（-7.3%）零食棕櫚油-%）面粉（-2.7%）鵪鶉蛋（+4.2%）葵花籽（持平）調(diào)味品大豆（+4.5%）白糖（%）ET-%）玻璃（%）啤酒鋁材（+2.7%）大麥（+3.6%，9月）乳制品原奶（-3.2%，10月）（三）包材成本：10月部分包材價格同比下行2025年10月部分包裝材料價格同比延續(xù)下行。截至10月31日，玻璃價格同比-19.0%，PET瓶片價格同比-7.6%；包膜價格同比-7.3%；部分包裝材料成本同比上升，鋁材價格同比+2.7%；紙箱價格同比+12.2%。圖12：2025年10月PET瓶片價格下行 圖13：2025年10月瓦楞紙價格同比行10000900080007000600050004000

同比（右軸） PET瓶片（元/噸

80%40%0%-0%-0%

60005000400030002000

同比（右軸） 瓦楞紙（元/噸

60%40%20%0%-0%-0%2019/1 2021/1 2023/1 2025/1

2019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1圖14：2025年10月玻璃價格同比下行 圖15：2025年10月包膜價格同比下行40003000200010000

同比（右軸） 玻璃價格（元/噸

120%70%20%-0%-0%

同比（右軸） 包膜價格（元/噸

60%40%20%0%-0%-0%2019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1

2019/1 2021/1 2023/1 2025/1圖16：2025年10月鋁材價格同比上行0

同比（右軸） 鋁罐價格（元/噸

80%60%40%20%0%-0%-0%2019/1 2021/1 2023/1 2025/1（四）原料成本：10月原材料價格有所分化截至2025年10月31日，白糖價格同比-13.4%，面粉價格同比-2.7%，棕櫚油價格同比-9.4%，豬肉價格同比-27.7%。部分原材料價格同比上漲，鵪鶉蛋價格同比+4.2%，大豆價格同比+4.5%，葵花籽價格同比持平，2025年9月大麥進口價格同比+3.6%。圖17：2025年10月白糖價格同比下降 圖18：2025年10月棕櫚油價格同比8000

同比（右軸） 白糖價格（元/噸

40%

15000

同比（右軸） 棕櫚油價格（元/噸

100%700060005000

20%0%-0%

100005000

50%0%-0%40002019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1

-0%

02019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1

-0%圖19：2025年10月面粉價格同比下降 圖20：2025年10月鵪鶉蛋價格同比6.86.66.46.26.05.8

同比（右軸） 面粉價格（元/公斤

8% 166% 144% 122%100%-% 8-% 6-% 4

同比（右軸） 鵪鶉蛋市場價（元/千克

30%10%-0%-0%-0%2019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1 2023/12023/62023/112024/42024/92025/22025/7圖21：2025年10月大豆價格同比上升 圖22：2025年10月豬肉價格同比下降70006000500040003000

同比（右軸） 大豆價格（元/噸

40% 6030% 5020% 4010%300%2000-2000-0%1000-0%10-0%0-0%0-0%2019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/12019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1

同比（右軸） 豬肉價格（元/公斤

200%150%100%50%0%圖23：2025年9月大麥價格同比升 圖24：2025年10月葵花籽價格同比500

同比（右軸） 大麥進口價格（美元/噸

60%

10,000

同比（右軸） 葵花籽價格（元/噸

60%400

40%

8,000

40%300

20%

6,000

20%200 0% 4,000 0%100

-0%

2,000

-0%02019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1

-0%

02018/12 2020/12 2022/12

-0%乳制品，10月30日，國內(nèi)生鮮乳價格3.03元/公斤，同比-3.2%，較上月（9月30日）下降。GDT拍賣全脂奶粉中標價3610美元/噸，同比+1.6%，環(huán)比-2.3%。圖25：2025年10月國內(nèi)生鮮乳價格比下降 圖26：2025年10月全脂奶粉標價同比上漲同比（右軸） 國內(nèi)生鮮乳價格（元/千克543210

30%20%10%0%-0%-0%

0

GDT全球全脂奶粉價格（美元/噸）GDT全球脫脂奶粉價格（美元/噸）2019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1 2018/12019/12020/12021/12022/12023/12024/12025/1三、行情回顧：10月食品飲料指數(shù)行情回暖（一）行業(yè)收益率表現(xiàn)2025年10月1日至10月31日，食品飲料行業(yè)跌幅0.5%，相對于全A指數(shù)的超額收益為-0.4%，在31個子行業(yè)中排名第21，相較于9月明顯提升。10個子板塊中5個子板塊實現(xiàn)月度正收益，其中預加工食品、保健品、烘焙食品漲幅居前，分別為+4.6%、+4.1%、+2.7%。圖27：2025年10月食品飲料指數(shù)漲幅在全行業(yè)位居第21位當月 年初至今序號 行業(yè) 漲跌幅 超額收益 序號 行業(yè) 漲跌幅 超額收益1 煤炭 10.0% 10.1% 1 有色金屬 75.9% 49.0%2 鋼鐵 5.2% 5.2% 2 通信 61.9% 35.0%3 有色金屬 5.0% 5.0% 3 電子 48.1% 21.2%4 石油石化 4.7% 4.8% 4 電力設備 45.1% 18.2%5 公用事業(yè) 4.5% 4.5% 5 綜合 37.7% 10.8%6 銀行 4.4% 4.4% 6 機械設備 35.1% 8.2%7 交通運輸 2.8% 2.8% 7 傳媒 27.5% 0.6%8 紡織服飾 2.7% 2.8% 8 基礎化工 26.1% 0.8%9 環(huán)保 2.6% 2.6% 9 計算機 25.1% 1.8%10 建筑裝飾 2.5% 2.6% 10 鋼鐵 24.7% 2.2%11 建筑材料 1.3% 1.3% 11 汽車 23.8% 3.1%12 輕工制造 1.3% 1.3% 12 醫(yī)藥生物 21.1% 5.8%13 商貿(mào)零售 1.2% 1.3% 13 建筑材料 20.2% 6.7%14 電力設備 1.0% 1.0% 14 環(huán)保 19.4% 7.5%15 家用電器 0.7% 0.7% 15 農(nóng)林牧漁 16.4% 10.4%16 非銀金融 0.7% 0.7% 16 國防軍工 16.4% 10.5%17 基礎化工 0.5% 0.6% 17 輕工制造 13.1% 13.8%18 社會服務 0.3% 0.3% 18 紡織服飾 11.1% 15.8%19 綜合 0.2% 0.2% 19 房地產(chǎn) 9.1% 17.8%20 通信 0.4% 0.4% 20 社會服務 9.0% 17.9%21 食品飲料 -0.5% -0.4% 21 建筑裝飾 8.1% 18.8%22 農(nóng)林牧漁 0.6% 0.6% 22 家用電器 7.7% 19.1%23 機械設備 1.6% 1.6% 23 非銀金融 7.6% 19.3%24 醫(yī)藥生物 1.8% 1.8% 24 銀行 6.0% 20.9%25 國防軍工 2.0% 2.0% 25 美容護理 5.9% 21.0%26 2.2% 26 公用事業(yè) 5.4% 21.4%27 房地產(chǎn) 2.4% 2.3% 27 商貿(mào)零售 3.9% 23.0%28 電子 3.5% 3.5% 28 交通運輸 1.5% 25.3%29 汽車3031 傳媒

3.6%6.0%

3.5% 29 石油石化30 煤炭6.0% 31 食品飲料

1.5%1.3%-5.5%

25.4%25.5%-32.4%圖28：2025年10月食品飲料部分子行業(yè)漲跌幅表現(xiàn)112345678910預加工食品保健品烘焙食品零食乳品調(diào)味發(fā)酵品Ⅲ肉制品白酒啤酒軟飲料4.4.2.1.0%0.8%0.1%0.3%0.8%-2%0%1.0%0.8%0.1%0.3%.7%-2%456789烘焙食品肉制品預加工食品乳品白酒調(diào)味發(fā)酵品Ⅲ0.4%1.3%1.6%5.27.47.411.9%14.7%19.2%26.5%28.1%28.5%32.1%34.2%34.3%37.6%107%啤酒100%5.5.%1.1.%%7.7%零食37%2.7%12.2%軟飲料21%4.1%15.0%保健品17%4.6%超額收益漲跌幅行業(yè)序號超額收益漲跌幅行業(yè)序號年初至今當月四、投資建議10月，市場風格切換下食品飲料指數(shù)迎來修復，板塊內(nèi)部行情表現(xiàn)與25Q3業(yè)績呈現(xiàn)一定正相關性，預加工食品、保健品因業(yè)績環(huán)比明顯改善而漲幅居前，白酒板塊上市公司報表端開始出清導致股價表現(xiàn)較弱。