圖表18：球商車（共出車輛物流）視覺解決方案爭格局 13圖表19：球商車視設(shè)備場競格局 13圖表20：助駕功能意圖 14圖表21：AI模型統(tǒng)示圖 14圖表22：司三研發(fā)構(gòu) 14圖表23：2025H1公營業(yè)入各域占比 15圖表24：司各區(qū)毛率 15圖表25：公司2022-2025H1生基地能 15圖表26：公司2022-2025H1產(chǎn)銷量千套） 16圖表27：公司2022-2025H1產(chǎn)平均價（） 16圖表28：司產(chǎn)矩陣意圖 17圖表29：車駕自動分級 17圖表30：用車動駕發(fā)展?fàn)?18圖表31：L4無人駛中市場模（億元） 19圖表32：2021-2030E中國人駕礦卡量與有量透率 19圖表33：線物無人駛貨示意圖 19圖表34：海無巴士意圖 19圖表35：用車能化決方示意圖 20圖表36：公司Xbus產(chǎn)品意圖 21圖表37：司營收入設(shè) 221、全球商用車智能方案龍頭，二十余年底蘊(yùn)深厚AI全球商用車視頻設(shè)備龍頭，視覺AI解決方案先鋒。公司以AI+硬件+數(shù)據(jù)全棧能力構(gòu)建差異化優(yōu)勢，主要產(chǎn)品涵蓋了車載AI視頻監(jiān)控設(shè)備、車載專業(yè)攝像機(jī)、駕駛主動安全套件和司乘交互終端等智能車載設(shè)備，以及相應(yīng)的管理平臺軟件，廣泛服務(wù)于貨運(yùn)物流、車隊(duì)運(yùn)營、公共交通、校車安全管理等領(lǐng)域，同時積極與整車制造企業(yè)深入合作，推動相關(guān)技術(shù)在新車制造階段的預(yù)裝配套。公司早在2014開始研發(fā)智能車載圖像識別系統(tǒng)，2024年在全球商用車視頻設(shè)備市場占有率排名第一，全球商用車視覺AI解決方案市占率第四。圖表1：公司發(fā)展歷程公告，H股招股說明書，公司官網(wǎng)公司主要業(yè)務(wù)是視頻設(shè)備和AI解決方案，AI解決方案包括AI輔助駕駛系統(tǒng)、AI車隊(duì)作業(yè)管理系統(tǒng)和AI大模型系統(tǒng)。視頻設(shè)備如駕駛室監(jiān)控?cái)z像頭是商用車配置的基本設(shè)備，AI解決方案是附加值高的主要營收來源。產(chǎn)品應(yīng)用于貨運(yùn)、校車、公交、出租車、兩客一危及渣土清運(yùn)等場景。在智能設(shè)備與大數(shù)據(jù)平臺的支持下，公司積極踐行VisionZero理念，運(yùn)用先進(jìn)技術(shù)手段全面提升交通安全與運(yùn)營效率、降低運(yùn)營成本。視頻設(shè)備可直接集成，穩(wěn)定性強(qiáng)。視頻設(shè)備包括駕駛室監(jiān)控?cái)z像頭、模擬高清攝像機(jī)、CCTV攝像機(jī)等，無需改裝即可直接集成至客戶的系統(tǒng)。斷電及設(shè)備故障期間，硬件仍能確保AI輔助系統(tǒng)確保安全性、可視性與精準(zhǔn)性。通過自動緊急剎車系統(tǒng)（AEBS）及司機(jī)監(jiān)測系統(tǒng)（DMS）等主動安全功能，實(shí)時監(jiān)測駕駛員的壓力及疲勞水平，在碰撞發(fā)生前提供預(yù)警與干預(yù)?？梢曅裕喝坝跋癖O(jiān)測（AVM）及盲區(qū)檢測（BSD）功能提供車輛前、AI輔助AI感知周邊環(huán)境、交通狀況及駕駛員行為模式，從而降低碰撞誤報通過提升預(yù)警及干預(yù)的精準(zhǔn)度，減少對駕駛員的干擾，提升駕駛安全并優(yōu)化駕駛體驗(yàn)。圖表2：公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)H股招股說明書AI車隊(duì)作業(yè)管理系統(tǒng)能定制化監(jiān)測車內(nèi)情況與車輛調(diào)度。在公共交通場景下，系統(tǒng)能實(shí)時收集并上傳車輛位置，傳達(dá)調(diào)度與路線變更提示，統(tǒng)計(jì)上下車客流量；在校車場景下，系統(tǒng)能記錄學(xué)生上下車的時間地點(diǎn)，偵測是否有被遺忘的學(xué)生；對于物流車，系統(tǒng)實(shí)時監(jiān)測并上傳貨物位置與裝載率，以及檢測貨物裝卸，降低丟失風(fēng)險。AISafeGPT：AIAI大模型能夠?qū)崿F(xiàn)精準(zhǔn)識別潛在風(fēng)險目標(biāo)，捕捉駕SafeGPTAISafeGPT（風(fēng)險識別引擎、司機(jī)評價引擎及事故分析引擎），基于多元司機(jī)畫像及交通環(huán)境提供個性化且多樣化的響應(yīng)。圖表3：公交行業(yè)解決方案 圖表4：司機(jī)安全監(jiān)測示圖告 注：通過人體關(guān)鍵點(diǎn)檢測等算法分析司機(jī)行為，圖示識別到司機(jī)未系安全帶公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)固。董事長即最終受益人趙志堅(jiān)持有22.63一創(chuàng)始人望西淀持有15.85局。嘉通投資持有14.61006059.0440創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)背景深厚，長期協(xié)作默契。董事長趙志堅(jiān)畢業(yè)于西北電訊工程學(xué)院（現(xiàn)西安電子科技大學(xué)）電子工程系，曾于四川長虹電子集團(tuán)先后任第一設(shè)計(jì)所副所長和視聽產(chǎn)品事業(yè)部總經(jīng)理，于深圳先科電子股份有限公司任副總經(jīng)理兼總工程師，于香港超越集團(tuán)任常務(wù)副總經(jīng)理。公司董事、總經(jīng)理望西淀畢業(yè)于中國國防科技大學(xué)電子技術(shù)系，曾與趙志2002同創(chuàng)立銳明技術(shù)。趙志堅(jiān)與望西淀二人共事三十余年，經(jīng)歷高度重疊，且積累了全面的產(chǎn)圖表5：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)2022、24、256143.4613788.6，體現(xiàn)公司技術(shù)為王的戰(zhàn)略。公司2024年歸母凈利潤為2.90億，激勵計(jì)劃目標(biāo)25/26/27年凈利潤為3.77/4.35/4.93億，252.7462025股權(quán)激勵計(jì)劃行權(quán)安排考核年度對應(yīng)考核年度凈利潤目標(biāo)值目標(biāo)凈利潤（億）觸發(fā)值觸發(fā)凈利潤（億）第一個行權(quán)期第二個行權(quán)期第三個行權(quán)期

2025年 以公司2024凈利為基，考年度凈潤增率不低于302026年 以公司2024凈利為基，考年度凈潤增率不低于502027年 以公司2024凈利為基，考年度凈潤增率不低于70公告

3.77 2024204.35 2024404.93 202460

3.484.064.641.3、盈利能力持續(xù)提升，智能化產(chǎn)品驅(qū)動高質(zhì)量增長業(yè)務(wù)欣欣向榮，營收高質(zhì)量增長。2022年受全球客觀不利因素影響，公司業(yè)務(wù)發(fā)展受到限制，營收有所下滑。2023營收與凈利潤回正。2024年公司全力抓住人工智能在商用車行業(yè)應(yīng)用帶來的商業(yè)機(jī)會，國內(nèi)27.7763.452.9億184.5。202516.93億元，凈利潤為2.404圖表7：公司2021-2025前三季度營業(yè)收入 圖表8：公司2021-2025前三季度歸母凈利潤302520 17.13156.4510

13.84

16.9922.80

27.7763.45

4360 3216.93 40 212010 0-1

3002.902.741.022.902.741.020.312021220232024 2025三季度0220-150-300-450502021

2022

-19.202023

2024

-11.75-20-402025三季度

-1-2-2 -1.47

-600-750營業(yè)總收入（億元） YoY 歸母凈利潤（億元） YoYAI80AI202414.23AI20241.76億元。AI2024800萬元，25H1收達(dá)到約900萬元，目前體量較小但增速快，在安全合規(guī)與調(diào)度方面具備高附加值，后續(xù)營收值得期待。視頻設(shè)備業(yè)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)定，營收占比逐年減少，彰顯公司智能化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略。92022-2025H1營收結(jié)構(gòu)（億元）1611.008.6511.008.658.512.973.213.670.390.280.670.181.760.081.860.240.870.090.23121086420

14.232022 2023 2024 2025H1AI輔駕系統(tǒng) AI車作管系統(tǒng) AI大型統(tǒng) 視頻備 其他H股招股說明書優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品穩(wěn)定維持高毛利。AI40AI2025H147.36030費(fèi)用穩(wěn)中有控，重視研發(fā)投入。研發(fā)費(fèi)用率在公司三費(fèi)中保持最高，2022年公司打造三級研發(fā)架構(gòu)，研發(fā)費(fèi)用率達(dá)到高位，23年起得益于三級研發(fā)架構(gòu)，研發(fā)效率提升，研發(fā)2022-242025圖表10：公司2021-2025H1產(chǎn)品毛利率 圖表11：公司2021-2025前三季度費(fèi)用率7056.560

63.4

63.5 61.958.1 61.5

25.0

20.450 40.0403032.6

45.4 48.2 47.341.035.4 33.4

20.015.010.0

15.712.9

15.3

14.512.3

10.2

12.610.82010 4.4 5.40

13.19.0

5.0

8.4

11.3 10.9

8.87.4

8.92022 2023 2024 AI輔助駕駛系統(tǒng) AI車隊(duì)作業(yè)管理系統(tǒng)AI大模型系統(tǒng) 視頻設(shè)其他

0.0

2021 2022 2023 2024 2025前三季度銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 研發(fā)費(fèi)用H股招股說明書2、政策推動安全升級，市場高增下公司深度受益AI需求高增2023年全球商用車數(shù)量約1.9億輛，活躍車輛過億，其中拉美、歐洲、中國、美國為主要市場四者合占比近，公業(yè)務(wù)已蓋要商用車場。12：2023年全球商用車數(shù)量國家商用車數(shù)量（輛）占比公司業(yè)務(wù)覆蓋拉美40,738,00021.7√歐洲25國40,006,00021.3√中國33,280,00017.7√美國27,171,00014.5√獨(dú)聯(lián)體國家14,345,0007.6非洲13,993,0007.4√印度10,516,0005.6澳大利亞4,279,0002.3加拿大2,704,0001.4新西蘭846,0000.5合計(jì)187,878,000100.0公告全球商用車銷量保持穩(wěn)定。2013-2019202320242025230.529.65IMF年全球GDP實(shí)際速為3.16/3.23，全球濟(jì)處于溫復(fù)蘇階，預(yù)計(jì)用車銷增速企穩(wěn)。13：2013-2024年全球商用車銷量1912.921896.181836.641912.921896.181836.641859.638.811826.851796.971825.651809.21748.521757.5 1759.383.292.873.471.60 1.86-0.53-1.64-0.881615.190.11-7.79-10.721,8501,750 61,65001,5501,450 -61,3501,250

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

-12銷量（萬輛） YoY汽車出口市場安全追求內(nèi)驅(qū)力+政策外驅(qū)力激發(fā)商用車輔助駕駛系統(tǒng)領(lǐng)域市場需求：安全始終是商用車行業(yè)發(fā)展的核心主題，從車輛合規(guī)、司機(jī)合規(guī)到車隊(duì)合規(guī)，行業(yè)主體普遍將履行安全生產(chǎn)合規(guī)義務(wù)、有效防范安全生產(chǎn)事故風(fēng)險視為最重要的管理職責(zé)。交通事故的高發(fā)率、司機(jī)的不安全駕駛行為以及設(shè)備老化等因素，迫使商用車行業(yè)必須進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新和管理優(yōu)化。在全球范圍內(nèi)，各國對交通安全日益重視，VisionZero（零事故愿景）正成為國際交通安全戰(zhàn)略的重要方向。全球政策激起輔助駕駛系統(tǒng)需求潮。中國早在2018年就要求新裝兩客一危車輛必須前裝智能視頻監(jiān)控報警裝置。2020年聯(lián)合國制訂多項(xiàng)法規(guī)，要求新商用車配備多項(xiàng)輔助駕駛與安全系統(tǒng)，隨后歐洲、美洲、亞洲多國相繼頒布商用車安全標(biāo)準(zhǔn)。全球多項(xiàng)法規(guī)直接引起輔助駕駛市場需求增長，可預(yù)計(jì)到政策護(hù)航下輔助駕駛系統(tǒng)滲透率有望逐步上升。從細(xì)分產(chǎn)品角度看，司機(jī)監(jiān)測系統(tǒng)DMS是全球商用車剛需，自動緊急制動系統(tǒng)AEBS在中國與歐盟皆有硬性需求，全景影像監(jiān)測AVM與盲區(qū)檢測BSM是歐盟與英國的硬性規(guī)定配置，在中國即將開始強(qiáng)制安裝。圖表14：輔助駕駛系統(tǒng)領(lǐng)域全球政策國家政策名稱具體規(guī)定對應(yīng)公司產(chǎn)品功能中國交辦運(yùn)〔2018〕115號《關(guān)于推廣應(yīng)用智能視頻監(jiān)控報警技術(shù)的通知》鼓勵支持道路運(yùn)輸企業(yè)在既有三類以上班線客車、旅游包車、危險貨物道路運(yùn)輸車輛、農(nóng)村客運(yùn)車輛、重型營運(yùn)貨車（總質(zhì)量12噸及以上）上安裝智能視頻監(jiān)控報警裝置，新進(jìn)入道路運(yùn)輸市場的兩客一危車輛應(yīng)前裝智能視頻監(jiān)控報警裝置，實(shí)現(xiàn)對駕駛員不安全駕駛行為的自動識別和實(shí)時報警。司機(jī)監(jiān)測系統(tǒng)（DMS）《營運(yùn)貨車安全技術(shù)條件》202571子穩(wěn)定性控制系統(tǒng)（ESC）、自動緊急制動系統(tǒng)（AEBS）等智能裝置。舊車則有9個月過渡期，需在20262自動緊急制動系統(tǒng)（AEBS）《機(jī)動車運(yùn)行安全技術(shù)條件》（征求意見稿）2025111s-3車道保持輔助系統(tǒng)。大型貨車和專項(xiàng)作業(yè)車應(yīng)裝備規(guī)定的車道偏離預(yù)警系統(tǒng)。乘用車、旅居車、未設(shè)置乘客站立區(qū)的客車、貨車應(yīng)裝備符合規(guī)定的自動緊急制動系統(tǒng)。全景影像監(jiān)測系統(tǒng)或盲區(qū)監(jiān)測系統(tǒng)。公路客車、旅游客車、危險貨物運(yùn)輸車輛和三軸及三軸以上貨車應(yīng)裝備規(guī)定的駕駛?cè)俗⒁饬ΡO(jiān)測系統(tǒng)。高級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS），自動緊急制動系統(tǒng)（AEBS），盲區(qū)檢測（BSM），（AVM），（DMS）聯(lián)合國UNR130/131/151/158/159對于M2、M3（）N2、N3（中型與重型貨車），必須強(qiáng)制搭載車道偏離報警系統(tǒng)LDWS、自動緊急制動系統(tǒng)AEBS、前向弱勢群體檢測與報警系統(tǒng)MOIS、側(cè)向盲區(qū)監(jiān)測系統(tǒng)BSIS、后向監(jiān)測系統(tǒng)（倒車RVCS或倒車?yán)走_(dá)）。2019202276202477自動緊急制動系統(tǒng)（AEBS），高級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS），司機(jī)監(jiān)測系統(tǒng)（DMS），盲區(qū)檢測（AVM）歐盟《汽車安全技術(shù)框架法規(guī)》GSR/GSRII新車公告自2022年7月開始，新車上牌自20247月開始，需強(qiáng)制配備自動緊急制動AEB、車道偏離報LDWESSDDAW員分心檢測ADDW、前向盲區(qū)報警MOIS、側(cè)向盲區(qū)報警BSISRVCSESCTPMSISAEDR等先進(jìn)技術(shù)。自動緊急制動系統(tǒng)（AEBS），高級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS），司機(jī)監(jiān)測系統(tǒng)（DMS），盲區(qū)檢測（BSM），全景影像監(jiān)測（AVM）英國DVS/PSS標(biāo)準(zhǔn)針對進(jìn)入倫敦地區(qū)運(yùn)營的重型貨車，自2024年1028日起，PSS要求星級為0、1、2星的車輛必須安裝額外安全設(shè)備（即ProgressiveSafeSystem），包括：盲區(qū)信息系統(tǒng)（BSIS）、前方移動車況監(jiān)測系統(tǒng)（MOIS）撞等。全景影像監(jiān)測（AVM），盲區(qū)檢測（BSM）美國ElectronicLoggingDevicesandHoursofServiceSupportingDocumentsFMCSA安裝電子記錄設(shè)備（ELD）1218疲勞駕駛。司機(jī)監(jiān)測系統(tǒng)（DMS）公告，交通運(yùn)輸部，TFL，Motormax，F(xiàn)MCSA等車隊(duì)作業(yè)管理系統(tǒng)與大模型帶來效率提升，錦上添花：AI車隊(duì)作業(yè)管理系統(tǒng)具有調(diào)度管理、能效管理和風(fēng)險管理功能。調(diào)度管理：通過收集車輛位置、路線及其他信息等商用車運(yùn)營相關(guān)數(shù)據(jù)，優(yōu)化車隊(duì)管理流程。能效管理：在物流場景中，系統(tǒng)通過收集及處理能耗、引擎診斷及貨物載重等數(shù)據(jù)，降低排放、貨損及保險成本。風(fēng)險管理：在校車場景下，例如，系統(tǒng)通過校車?yán)走_(dá)探測器及視覺算法，及時警示車內(nèi)遺留兒童，降低違規(guī)風(fēng)險及潛在合規(guī)成本。AI大模型系統(tǒng)以安全、效率和可持續(xù)為核心。安全性：通過分析駕駛行為與風(fēng)險數(shù)據(jù)，為車隊(duì)提供全景化風(fēng)險監(jiān)控與績效評估，助力合規(guī)管理與培訓(xùn)優(yōu)化。效率：通過實(shí)時處理車輛位置、路線與客流信息，提升調(diào)度效率與車隊(duì)利用率?？沙掷m(xù)性：結(jié)合能耗與載重?cái)?shù)據(jù)，實(shí)現(xiàn)智能匹配與維護(hù)預(yù)警，降低運(yùn)輸頻次與能源成本，提升整體運(yùn)營效益。車隊(duì)作業(yè)系統(tǒng)與大模型的需求驅(qū)動力是車企對效率的追求。運(yùn)營效率是商業(yè)運(yùn)營服務(wù)車輛行業(yè)高度關(guān)注的因素之一。據(jù)美國運(yùn)輸研究院數(shù)據(jù)，2024年卡車行業(yè)空駛率達(dá)由此造成的運(yùn)營成本損失估計(jì)超過7,000億美元。車隊(duì)作業(yè)管理系統(tǒng)和大模型使管理者能精確評估車輛、駕駛員及路線的運(yùn)行效率，優(yōu)化運(yùn)輸計(jì)劃、路線規(guī)劃及載荷分配，并全面提升利用率與效率。對商用車企而言，通過加裝車隊(duì)作業(yè)管理系統(tǒng)和大模型，可獲得長效的北美領(lǐng)航，輔助駕駛系統(tǒng)滲透率有望高速增長。商用車安全效率領(lǐng)域發(fā)展可劃分為四個階段，一階段位置跟蹤是基本功能，二階段視頻錄像能在事后提供價值，三階段開始可防患于未然，實(shí)時監(jiān)測司機(jī)疲勞駕駛，補(bǔ)充盲區(qū)視野，危險時警告或直接剎車。多國政策AEBSBSM該階300-1000184以北美市場為龍頭，整個市場正在度過增長曲線拐點(diǎn)迎來高速發(fā)展。圖表15：商用車安全效率領(lǐng)域發(fā)展四階段第一階段GNSS位置跟蹤第二階段視頻錄像第三階段AI事中干預(yù)第四階段數(shù)據(jù)智能+自動駕駛驅(qū)動功能分析防疲勞//典型產(chǎn)品聯(lián)網(wǎng)GNSS定位器車載數(shù)字錄像機(jī)AI記錄儀解決方案單車售價（美元）50-100100-500300-1000滲透率35接近1018，4區(qū)域快速跟進(jìn)市場規(guī)模（美元）153億/預(yù)計(jì)44億公告商用視覺AI解決方案市場規(guī)模保持增長態(tài)勢，預(yù)計(jì)未來政策影響將持續(xù)輻射，20308612025-2030CAGR23.0解2030459/2562025-2030年CAGR為21.1/23.9。16：2020-2030E全球商用車（）AI（十億元）80

86.170.156.970.156.94645.937.4 37.230.6 30.118.121.525.211.914.919.511.724.214.125.617.2214.264.97.969.511.17.212.98.415.89.9402002020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E公共出行車輛 物流車 商用車H股招股說明書，弗若斯特沙利文報告視頻設(shè)備發(fā)展較為成熟，如今由行車記錄及事故證據(jù)收集的初始功能擴(kuò)展至更廣泛的領(lǐng)域，如駕駛員行為監(jiān)測及車輛運(yùn)營合規(guī)管理。預(yù)計(jì)視頻設(shè)備市場維持穩(wěn)定增長，2030年1152025-2030CAGR8.1。17：2020-2030E十億元）14 1811.510.7109.211.510.7109.28.57.875.96.55.14.41410128 106 86442 20 02020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E市場規(guī)模（十億元） YoYH股招股說明書，弗若斯特沙利文報告競爭格局分散，公司位居前列。全球商用車視覺AI解決方案市場較為分散，2024年CR538.66.42024CR556.729.1市占率6.1。公出行車的AI視覺方市場有多中國企參與，2024年CR5為9.2。18：全球商用車（）解決方案競爭格局商用車 物流車 公共出行車輛商用車 物流車 公共出行車輛份額份額份額1公司A美國15.6公司A美國份額份額份額1公司A美國15.6公司A美國29.1公司C美國19.6

公司 年市場

年市場 2公司B美國7.6公司B美國14.9本公司中國9.23公司C美國6.9本公司中國6.1公司E中國5.24本公司中國6.4公司D美國4.0公司F以色列4.65 公司D 美國 2.0 公司G 美國 2.7 公司H 中國 2.8H股招股說明書，弗若斯特沙利文報告視頻設(shè)備龍一穩(wěn)扎穩(wěn)打。全球商用車視頻設(shè)備市場競爭格局分散，各家市場份額較小，2024CR522.05.3圖表19：全球商用車視頻設(shè)備市場競爭格局排名公司國家2024年市場份額1本公司中國5.32公司C美國5.03公司E中國4.94公司I美國3.85公司J美國3.2H股招股說明書，弗若斯特沙利文報告3、技術(shù)沉淀深厚，全球化布局強(qiáng)化護(hù)城河公司競爭優(yōu)勢之一：技術(shù)領(lǐng)先，研發(fā)高效。商用車視頻設(shè)備必須滿足高清晰成像、夜視、廣角覆蓋及抗震等嚴(yán)格要求，同時適應(yīng)惡劣商業(yè)車輛條件，如塵土、雨水、霧氣及眩光。先進(jìn)的AI深耕商用車領(lǐng)域，掌握多種算法。20AI80AI自研大模型，縮短產(chǎn)品研發(fā)周期。公司自研了多個大模型，包括場景識別大模型、圖像生成大模型、行業(yè)通用大模型等。相比于開源的生成大模型，自研的圖像生成大模型能生成各種畫質(zhì)、各種光照、貼近實(shí)車場景的圖片，達(dá)到以假亂真的程度，而開源大模型生成的圖片往往過于精致，跟車載鏡頭拍攝的畫面差異巨大，無法使用。該項(xiàng)技術(shù)可以大幅提升公司在難例場景、罕見場景下的數(shù)據(jù)收集速度，大幅縮短產(chǎn)品研發(fā)周期。圖表20：輔助駕駛功能意圖 圖表21：AI大模型系統(tǒng)示意圖股明書 H招說書海量數(shù)據(jù)積累助力模型訓(xùn)練，自主迭代持續(xù)進(jìn)步。模型訓(xùn)練依賴于大量數(shù)據(jù)，公司在行業(yè)發(fā)展多年，積累眾多客戶，擁有龐大的場景數(shù)據(jù)資源，便于模型訓(xùn)練。公司基于數(shù)據(jù)開發(fā)的車載行業(yè)視覺通用大模型，相比開源大模型，在檢測精度和速度上均實(shí)現(xiàn)了顯著提升，可快速適應(yīng)新場景和新業(yè)務(wù)需求。進(jìn)一步地，公司的樣本數(shù)據(jù)引擎能實(shí)現(xiàn)自動歸檔、樣本去重、難例挖掘以及自動化標(biāo)注等功能，使模型自主更新迭代，大幅增強(qiáng)模型的適應(yīng)性和準(zhǔn)確性。打造三級研發(fā)架構(gòu)，有效提高研究效率。三級研發(fā)架構(gòu)包括基礎(chǔ)技術(shù)層、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)層、行業(yè)定制層，約80基礎(chǔ)層的高復(fù)用率也使得資源能更多分配給行業(yè)層及定制層，有助于實(shí)現(xiàn)新技術(shù)的產(chǎn)生和圖表22：公司三級研發(fā)架構(gòu)H股招股說明書公司競爭優(yōu)勢之二：客戶粘性高且優(yōu)質(zhì)，海外業(yè)務(wù)毛利率高，越南工廠抗地緣風(fēng)險。放眼全球，出海戰(zhàn)略為公司帶來高毛利營收。公司業(yè)務(wù)遍布全球，已拓展至全球超過1002025H13036.216.3美國、新加坡、阿聯(lián)酋、越南等地分別設(shè)有子公司，并設(shè)有海外營銷中心一級職能部門，團(tuán)隊(duì)專職負(fù)責(zé)美洲、歐洲、中東等境外各地業(yè)務(wù)的銷售渠道建設(shè)及技術(shù)支持。海外業(yè)務(wù)的毛利率明顯高于內(nèi)地，內(nèi)地業(yè)務(wù)毛利率約25，海外業(yè)務(wù)毛利率保持在50+，優(yōu)化公司盈利能力。圖表23：2025H1公司營業(yè)收入各區(qū)域比 圖表24：公司各地區(qū)毛率5.83.15.83.18.630.0

50.8%

57.4% 56.0% 56.0%31.9%16.3

26.6%

18.3%36.2中國內(nèi)地美洲歐洲亞太區(qū)域（不含中國內(nèi)地）非洲中東

2022 2023 2024 國外 中國大陸H招說書 H招說書歐美市場采取ODM模式，新興市場自主品牌打開知名度。針對不同地區(qū)市場特點(diǎn)，公司實(shí)施差異化的市場開拓策略。在歐美發(fā)達(dá)市場，當(dāng)?shù)仄放粕虤v史悠久，已經(jīng)擁有較為固定的終端用戶群體和完善的本地化服務(wù)能力，因此公司以定制品牌方式與歐美地區(qū)客戶合作，為AngelTrax、Brigade、REI、SafetyVision等多家歐美知名品牌提供車載終端設(shè)備。而在中東、南美及亞太等新興市場，相關(guān)產(chǎn)品的發(fā)展歷史較短，公司產(chǎn)品具有明顯的技術(shù)優(yōu)勢，功能創(chuàng)新且全面，因此公司采取自主品牌戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)品牌溢價與市場份額的雙重提升。越南產(chǎn)能爬坡，降低關(guān)稅風(fēng)險。公司有兩處生產(chǎn)基地，廣東基地于2021年投產(chǎn)，面積2500084002023251700025H1對華關(guān)稅形勢多變，在越南設(shè)廠能從一定程度上規(guī)避關(guān)稅問題。公司的定制化業(yè)務(wù)模式與252022-2025H12022202320242025H1中國基地有效產(chǎn)能（千）1320.01584.01887.61090.3產(chǎn)量（千）1244.01347.71629.5995.2利用（）94.285.186.391.3越南基地有效產(chǎn)能（千）—79.2277.2311.5產(chǎn)量（千）—8.0188.7266.9利用（）—10.168.185.7H股招股說明書4、增長驅(qū)動力：高階智駕打開天花板4.1、輔助駕駛量價齊升，前裝業(yè)務(wù)放量顯著輔助駕駛業(yè)務(wù)量價齊升：1）量：政策引導(dǎo)下前裝業(yè)務(wù)發(fā)力，多款符合新規(guī)的產(chǎn)品將于25-261226-272）價：回顧安全領(lǐng)域產(chǎn)品發(fā)展階段可發(fā)現(xiàn)，越智能化、集成更多輔助駕駛功能的產(chǎn)品價格更圖表26：公司2022-2025H1產(chǎn)品銷量（千套） 圖表27：公司2022-2025H1產(chǎn)品平均售價（元）0

34827.69.61AI輔助駕駛系統(tǒng) AI車隊(duì)作業(yè)系統(tǒng) 34827.69.61

120001000080006000400020000

9004900424451457AI輔助駕駛系統(tǒng) AI車隊(duì)作業(yè)系統(tǒng) 視頻設(shè)備2022 2023 2024 2025H1 2022 2023 2024 2025H1H招說書 H招說書12GSRII歐標(biāo)安全管理系統(tǒng)規(guī)定，202472023GSR2024款車20249700119.80，2025H16722024502025H1元/12把握市場機(jī)遇，拓寬產(chǎn)品矩陣。具體到產(chǎn)品方面，在法規(guī)帶來的市場機(jī)遇下，公司研發(fā)出多款滿足法規(guī)標(biāo)準(zhǔn)的輔助駕駛產(chǎn)品，包括符合歐標(biāo)的自動緊急制動系統(tǒng)和電子后視鏡、滿足國標(biāo)的行駛記錄儀、L2級智能駕駛方案，預(yù)計(jì)25-26年放量。1）自動緊急制動系統(tǒng)（AEBS）和全新擴(kuò)展升級的自動巡航系統(tǒng)（ACC）已經(jīng)成功在多家頭部整車廠的商用車型實(shí)現(xiàn)定點(diǎn)量產(chǎn)，其中部分車型開始在歐洲市場部署落地。2）新開發(fā)的電子后視鏡融合歐標(biāo)系統(tǒng)即將發(fā)布。3）公司發(fā)布了多款滿足GB/T19056-2021新國標(biāo)的行駛記錄儀產(chǎn)品，已取得多個客車主機(jī)廠、卡車主機(jī)廠項(xiàng)目的定點(diǎn)。4）基于全新計(jì)算平臺開發(fā)L2級全棧智駕域控方案，支持車道居中輔助等核心功能，預(yù)計(jì)于2025年完成功能驗(yàn)證與量產(chǎn)發(fā)布。圖表28：公司產(chǎn)品矩陣示意圖H股招股說明書未來越南產(chǎn)能釋放滿足增量需求12億元。供應(yīng)方面，公司越南二期生產(chǎn)基地已開始產(chǎn)2627+25000地有望達(dá)到與中國生產(chǎn)基地相同產(chǎn)能水平。假設(shè)產(chǎn)能與營收成正比，越南二期產(chǎn)能完全釋5027124.2、遠(yuǎn)期空間：高階智駕星辰大海，稀缺商用車智駕標(biāo)的?4.2.1無人駕駛商用車率先破局，規(guī)模化曙光漸明L4級自動駕駛。SAEL4（高度自動化L5（）L4人駕駛，車輛可于特定條件下在無需人類干預(yù)的情況下運(yùn)行。而在公共道路上實(shí)現(xiàn)完全無L5圖表29：汽車駕駛自動化分級種類 等級名稱功能用戶介入駕駛 L0應(yīng)急輔助能感知環(huán)境，不能應(yīng)對所有緊急場景用戶駕駛，緊急情況時系統(tǒng)介入避險輔助L1部分駕駛助 能同時輔控制方或油門具備事探測與 用戶與系共同駕駛響應(yīng)能力L2組合駕駛助 能同時輔控制方和油門具備事探測與 用戶與系共同駕駛響應(yīng)能力L3有條件自駕駛 能在限定條件下持執(zhí)行全駕駛?cè)蝿?wù) 發(fā)出介入求需用戶接管駕駛自動駕駛L4高度自動駛 能在固定區(qū)域持續(xù)行全部駛?cè)蝿?wù) 發(fā)出介入求時系自動達(dá)最小風(fēng)L5完全自動駛 能在任何條件下執(zhí)駕駛?cè)危瑹o運(yùn)行 入求時系自動達(dá)最小風(fēng)范圍限制 險狀態(tài)汽車駕駛自動化分級》，中國汽車技術(shù)研究中心有限公司商用車率先應(yīng)用無人駕駛，解決安全與效率痛點(diǎn)。乘用車無人駕駛必須面對城市交通的不可預(yù)測性、復(fù)雜的人際互動，以及仍在不停演變的監(jiān)管環(huán)境。相比之下，商用車，特別是在密閉或半結(jié)構(gòu)化環(huán)境中運(yùn)行的車輛更易于應(yīng)用自動駕駛。此外，自動駕駛能在一定程度上解決商用車注重安全與效率的兩大痛點(diǎn)。1）安全性。自動駕駛技術(shù)的引入可以減少人為失誤引起的商用車事故，將潛在的傷亡和經(jīng)濟(jì)損失降至最低。自動駕駛還可以避免駕駛員長期暴露在危險環(huán)境中，從而降低此類健康風(fēng)險，例如礦區(qū)的粉塵和噪音會引起慢性肺部和聽力問題。2）效率與可靠性。由于人的注意力集中時間和連續(xù)工作時長有限，人力24全球多項(xiàng)政策加速推進(jìn)自動駕駛落地。隨著全球道路安全及汽車智能化的關(guān)注日益提2021年12022年8ADS202311府發(fā)布《關(guān)于開展智能網(wǎng)聯(lián)汽車準(zhǔn)入和上路通行試點(diǎn)的通知》，允許遴選搭載L3/L4功能自動駕駛商用車的應(yīng)用場景可分為封閉場景、城際干線、城市道路三大類。封閉場景主要包括礦場、物流園區(qū)、港口碼頭、機(jī)場貨運(yùn)區(qū)、封閉廠區(qū)等；城際干線場景指城際物流運(yùn)輸，如跨城貨運(yùn)、大宗商品運(yùn)輸；城市道路場景包括無人公車、城市物流、城市內(nèi)最后一公里配送、無人環(huán)衛(wèi)等。從落地進(jìn)度看，港口、礦山、園區(qū)等封閉或半封閉場景已率先突破，城際干線因政策、成本等瓶頸仍在探索中，城市道路場景下無人巴士已開始多地試點(diǎn)。分類 應(yīng)用場景 現(xiàn)階段問題 應(yīng)用現(xiàn)狀 銳明技術(shù)相關(guān)圖表30：商用車自動駕駛發(fā)展現(xiàn)狀分類 應(yīng)用場景 現(xiàn)階段問題 應(yīng)用現(xiàn)狀 銳明技術(shù)相關(guān)封閉場景 礦場、園、港口機(jī)場 / 全球進(jìn)入?；瘧?yīng)用階段 有ADAS等助駕駛統(tǒng)城際干線高速、國道等長距離物流運(yùn)輸跨區(qū)域路權(quán)互認(rèn)尚未普及，成本較高

長途正在試點(diǎn)城市道路無人公車城市物、末端配 路況復(fù)雜政策尚放開 物流車和人巴士推出Xbus，正在推動落地送、無人環(huán)衛(wèi)思瀚產(chǎn)業(yè)研究院，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，商車新視界等

多地試點(diǎn)?；?應(yīng)用以礦區(qū)為代表的封閉場景下，自動駕駛已實(shí)現(xiàn)規(guī)?；\(yùn)營。封閉場景因環(huán)境可控、規(guī)則清晰、安全風(fēng)險低，成為商用車智能駕駛落地的第一站。中國走在無人駕駛的應(yīng)用前列，20257月，2090政策驅(qū)動效果顯著。國家相關(guān)部門明確要求，到2026年全國煤礦智能化產(chǎn)能占比不低于60，智能化工作面數(shù)量占比不低于30，小型煤礦若未完成智能化改造將面臨關(guān)停并轉(zhuǎn)。政策倒逼礦山企業(yè)加速智能駕駛布局，伯鐳科技、易控智駕等企業(yè)已在全國20余座礦山實(shí)現(xiàn)超1000臺無人駕駛礦卡的規(guī)?；瘧?yīng)用。預(yù)計(jì)25年無人駕駛礦卡銷量滲透率16.1，2030年銷量滲透率有望超過50。圖表31：L4級無人駕駛中國市場模（十億元） 圖表32：2021-2030E中國人駕駛礦銷量與保有滲透率 55.446.349.0 55.446.349.036.927.2 42.316.132.224.11.11.52.45.716.42.45.710.65040302010020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E銷量滲透率 保有量滲透率控駕H招說書 易控駕H股股說書，若斯特利文華證券研究城際干線物流場景的自動駕駛處于示范驗(yàn)證到小規(guī)模運(yùn)營的躍升期。干線物流市場規(guī)模達(dá)到3.9萬億元，自動駕駛藍(lán)海大有可為。中國、美國、歐洲、日本已通過多項(xiàng)試點(diǎn)項(xiàng)L4圖表33：干線物流無人駛貨車示意圖 圖表34：珠海無人巴士意圖 爾力網(wǎng) 速人駛業(yè)盟無人巴士商業(yè)化爆發(fā)在即。城市道路的特點(diǎn)為交通密度高且路況較難預(yù)測，需要能夠處理此等非架構(gòu)化場景的更先進(jìn)的感知技術(shù)及精密的算法。其中無人駕駛巴士具有運(yùn)營路線和班次固定、?？空军c(diǎn)明確、載客量大等特點(diǎn)，應(yīng)用場景復(fù)雜程度相對較低，商業(yè)化進(jìn)程領(lǐng)先，全國已有20+預(yù)計(jì)到2030300?4.2.2Xbus質(zhì)變升級商用車智能駕駛的技術(shù)路徑正在向高階演變。公司強(qiáng)勢進(jìn)軍高階智駕，憑借技術(shù)與客戶積累的先發(fā)優(yōu)勢，有望質(zhì)變打開遠(yuǎn)期營收天花板：高階智駕是高級輔助駕駛的綜合升級版。近年來，各大商用車企業(yè)以及自動駕駛服務(wù)商加大力度布局商用車智能化領(lǐng)域，全力推動高階智能駕駛在商用車的應(yīng)用，商用車智能化轉(zhuǎn)型步伐全面提速。高階智能駕駛在傳統(tǒng)高級輔助駕駛的基礎(chǔ)上，通過更先進(jìn)的傳感器融合、智能算法和高性能計(jì)算，實(shí)現(xiàn)車輛對復(fù)雜道路環(huán)境的全面感知、理解和決策，達(dá)到更高層次的自動駕駛水平。相比于高級輔助駕駛系統(tǒng)，高階智駕在硬件配置上進(jìn)行了全方位的升級，更在軟件算法、系統(tǒng)冗余及故障自診斷等方面實(shí)現(xiàn)了突破，可以同時執(zhí)行多個高級輔助駕駛的功能。圖表35：商用車智能化解決方案示意圖驅(qū)動世界商用車智駕不同于乘用車，技術(shù)門檻高。多家乘用車企邁入商用車智能駕駛領(lǐng)域，然而商用車智能駕駛側(cè)重點(diǎn)與乘用車有所不同，乘用車企需要克服技術(shù)差異。1）商用車的視角較高，因此盲點(diǎn)較大，必須采用與乘用車不同且更先進(jìn)的傳感器部署策略，包括更多的傳感器、更復(fù)雜的安裝配置，以及對感測范圍及精度更嚴(yán)格的要求，以確保準(zhǔn)確的感知及安全的操作，尤其是在礦場等沒有道路標(biāo)志、車道標(biāo)記或引導(dǎo)線的環(huán)境中。2）商用車較重的重量導(dǎo)致轉(zhuǎn)向、剎車及節(jié)流閥反應(yīng)較緩，使得穩(wěn)定的動態(tài)控制變得更加復(fù)雜。3）惡劣的工作環(huán)境，如臟亂、多灰、多巖石的路面，以及商用車運(yùn)營典型的長運(yùn)營時長，均需要更強(qiáng)大的工業(yè)重型機(jī)械現(xiàn)場部署與測試能力，以確保在嚴(yán)苛條件下可靠且高效的自動駕駛性能。進(jìn)軍高階智駕擁有先發(fā)優(yōu)勢：1）技術(shù)基礎(chǔ)：公司深耕商用車智能駕駛十余年，積攢了豐富的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，已推出成熟的高級輔助駕駛系統(tǒng)并量產(chǎn)?，F(xiàn)階段公司加大了高階智能駕駛的研發(fā)投入，基于高級輔助駕駛的研發(fā)基礎(chǔ)，進(jìn)軍高階智駕有技術(shù)優(yōu)勢。2）有針對性：相比于乘用車企，公司自成立之初便定位服務(wù)商用車，行業(yè)理解深厚，了解商用車運(yùn)輸安客群積累：公司建立了廣泛的國際市場網(wǎng)絡(luò)，形成了以屬地化管理團(tuán)隊(duì)為核心的本地運(yùn)營體系，對不同地區(qū)文化差異、法規(guī)標(biāo)準(zhǔn)和市場需求的適應(yīng)能力強(qiáng)，在中國亦有十余年的客強(qiáng)勢推出自動駕駛Xbus，黎明前夜值得期待。在無人駕駛商用車領(lǐng)域，無人巴士商業(yè)2025XbusAI技術(shù)為核心的智能公交解決方案，采用公交運(yùn)營域控與自動駕駛域控雙域架構(gòu)，通過云端協(xié)同與雙環(huán)防護(hù)，保障無人巴士安全運(yùn)行。銳明技術(shù)正在重點(diǎn)推進(jìn)Xbus的落地應(yīng)用，2024SAPTCOXbusXbus36Xbus產(chǎn)品示意圖銳明技術(shù)公眾號5、盈利預(yù)測評級中國、歐盟等多地要求安裝商用車輔助駕駛系統(tǒng)，政策督促+企業(yè)對安全的追求驅(qū)動輔AI2526-272025-202726.7/33.5/41.5/25.6/24。海外業(yè)務(wù)高占比保證毛利率處于高位，低毛利業(yè)務(wù)出表將優(yōu)化盈利結(jié)構(gòu)，AI車隊(duì)管理系統(tǒng)與大模型皆為高毛利產(chǎn)品可抬升毛利率，預(yù)計(jì)25-27年綜合毛利率為47.5/48.1/48.2。公司構(gòu)建三級研發(fā)架構(gòu)，提升研發(fā)效率，預(yù)計(jì)研發(fā)費(fèi)用率下行，25-27年歸母凈利潤為4.0/5.3/6.6億元，增速36.3/34.7/24.5。當(dāng)前股價對應(yīng)P/E分別為22/16/13，考慮到公司強(qiáng)化智能駕駛投入及布局，公司當(dāng)前估值具備向上空間，給予買入投資評級。圖表37：公司營業(yè)收入假設(shè)營業(yè)收入（萬元）2023A2024A2025E2026E2027E商用車綜合監(jiān)控信息化系統(tǒng)132618.5167083.3225562.4286464.2358080.3YoY26.3925.9935.0027.0025.00商用車通用監(jiān)控產(chǎn)品16107.530316.534864.041836.850204.2YoY6.4488.2115.0020.0020.00其他業(yè)務(wù)21199.180345.76427.76749.07086.5YoY15.72279.00-92.005.005.00合計(jì)：169925.1277745.5266854.1335050.1415371.0營業(yè)成本（萬元）2023A2024A2025E2026E2027E商用車綜合監(jiān)控信息化系統(tǒng)72336.390899.3120901.4151826.1189782.6商用車通用監(jiān)控產(chǎn)品6258.511840.013248.315814.318876.8其他業(yè)務(wù)18353.075625.86042.06344.16661.3合