目錄核心觀點 42025年回顧：“估值修復(fù)+出海授權(quán)”驅(qū)動的超級行情 62026年醫(yī)藥細分板塊配置策略 8創(chuàng)新藥：長期看好國產(chǎn)創(chuàng)新藥出海前景，國內(nèi)政策利好有望加速商業(yè)化進程 9持續(xù)看好高成長性的ADC、GLP-1外服務(wù) 36醫(yī)療器械：醫(yī)療設(shè)備更新逐步落地，關(guān)注設(shè)備及創(chuàng)新高耗 39醫(yī)療服務(wù)：看好中醫(yī)診療、眼科消費 4750圖表目錄圖表1：MSCI中國指數(shù)vs.MSCI中國醫(yī)藥指數(shù)vs.恒生生物科技指數(shù) 6圖表2：醫(yī)藥子板塊股價漲跌幅（2025YTD） 6圖表3：MSCI中國醫(yī)藥衛(wèi)生板塊前瞻市盈率7圖表4：醫(yī)療行業(yè)子板塊前瞻市盈率（或市銷率） 7圖表5：醫(yī)療行業(yè)子板塊前瞻市盈率（或市銷率）較5年歷史均值相距標(biāo)準(zhǔn)差 7圖表6：2026年醫(yī)藥細分板塊配置策略 8圖表7：創(chuàng)新藥板塊年初至今股價漲跌幅 9圖表8：創(chuàng)新藥板塊PSBand 9圖表9：南向資金持股比例增加最多的港股創(chuàng)新藥前十 10圖表10：中國相關(guān)License-out交易金額及量 11圖表11：中國License-out交易首付款與一市場融資金額對比 11圖表12：近五年中國License-out項目主要向美國 12圖表13：TOPMNC進交易數(shù)量：轉(zhuǎn)讓方所在國家（2021-202412圖表14：TOPMNC進交易數(shù)量：轉(zhuǎn)讓方所在國家（1Q-3Q25） 12圖表15：TOPMNC國內(nèi)外引進交易總金額占比（2021-2024年） 13圖表16：TOPMNC國內(nèi)外引進交易總金額占比（2021-2024年）（1Q-3Q25） 13圖表17：TOPMNC球范圍內(nèi)引進交易數(shù)量與金額 13圖表18：2025Q1~Q3MNC引進中國資交易及金額統(tǒng)計 13圖表19：2025Q1~Q3全球License-out交易10 14圖表20：2025Q1~Q3中國License-out交易10 15圖表21：License-out交易項目研發(fā)階段 16圖表22：License-out交易項目疾病領(lǐng)域分布 16圖表23：國內(nèi)減重域管線License-out重交易 17圖表24：License-out交易項目類型 17圖表25：《支持創(chuàng)藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》核心要點 18圖表26：近兩年中政府發(fā)布的創(chuàng)新藥利好政策 19圖表27：近兩年各發(fā)布的創(chuàng)新藥利好政策 20圖表28：歷年國家保談判降價幅度 21圖表29：覆蓋公司首次國家醫(yī)保談判品種 22圖表30：覆蓋公司重點商保談判品種 24圖表31：參加2025商保談判的CAR-T、雙抗、ADC 25圖表32：中國15款獲批ADC藥物 26圖表33：中國在研3期及之后階段ADC項目 26圖表34：重點國產(chǎn)免類藥物 27圖表35：已獲批及研GLP1R管線 28圖表36：創(chuàng)新藥收入–主要創(chuàng)新藥企 30圖表37：主要創(chuàng)新企經(jīng)調(diào)整凈利潤（人民幣百萬） 30圖表38：主要創(chuàng)新企現(xiàn)金狀況 31圖表39：恒瑞創(chuàng)新收入 31圖表40：中國生物藥創(chuàng)新藥收入 31圖表41：翰森創(chuàng)新收入 31圖表42：主要創(chuàng)新藥企未來12個月潛催化劑 32圖表43：創(chuàng)新藥企估值表 35圖表44：CXO板塊年初至今股價漲跌幅 36圖表45：CXO板塊PEBand 36圖表46：CXO在手訂單同比增速 37圖表47：全球生物藥領(lǐng)域融資額 37圖表48：CXO企業(yè)估值表 38圖表49：醫(yī)療器械塊年初至今股價漲跌幅 39圖表50：醫(yī)療器械塊PSBand 39圖表51：我國主要療設(shè)備市場規(guī)模2025年1-9月同比增速 40圖表52：我國主要療設(shè)備市場規(guī)模2025年1-9月同比增速 41圖表53：2025年部醫(yī)療設(shè)備集采項目（不完全統(tǒng)計） 42圖表54：醫(yī)療領(lǐng)域采進展 43圖表55：歷次高值材國采對比 43圖表56：我國醫(yī)療械出口額前五大市場占比（2024年） 44圖表57：我國醫(yī)療器械出口金額按產(chǎn)品拆分（2024年） 44圖表58：2024年至中、美、歐對進口醫(yī)療器械主要政策變動及事件梳理 45圖表59：醫(yī)療器械業(yè)估值表 46圖表60：醫(yī)療服務(wù)塊年初至今股價漲跌幅 47圖表61：醫(yī)療服務(wù)塊PEBand 47圖表62：愛爾眼科固生堂、海吉亞、錦欣生殖年初至今股價表現(xiàn) 47圖表63：主要上市科醫(yī)院收入增速對比 48圖表比 48圖表65：愛爾眼科固生堂、海吉亞、錦欣生殖收入增速預(yù)期 48圖表66：愛爾眼科固生堂、海吉亞、錦欣生殖經(jīng)調(diào)整凈利增速預(yù)期 48圖表67：醫(yī)療服務(wù)業(yè)估值表 49圖表68：SPDBI醫(yī)藥業(yè)覆蓋公司 50醫(yī)藥行業(yè)2026年展望：更上一層樓核心觀點20251124日，MSCI中國醫(yī)藥指數(shù)/恒生醫(yī)療保健指數(shù)今年以來56%/72%MSCI（27%）/（上漲28%）。（1124日（+109%）>>>中藥（-8%）。年內(nèi)醫(yī)藥板塊大幅跑贏大盤指數(shù)主要由于下列多重因素推動，使得更多資金流入板塊，帶動股價強勁表現(xiàn)：（生/PD-1/VEGF/GSKPDE3/4在國際市場空間，帶來對相關(guān)創(chuàng)新藥企及重磅創(chuàng)新藥的估值重塑；的鼓勵與支持（包括創(chuàng)新藥加速入院、首個丙類藥品目錄臨近出臺）；（收入影響）；（4）2022-2024年連續(xù)三年下跌帶來的行業(yè)低估值；的業(yè)績。MSCI2025上升24%202160%2022年底、2023年14%8%533x0.5個標(biāo)準(zhǔn)差。2026國創(chuàng)新藥企研發(fā)能力及效率已躋身世界一流且成為全球BD者、BD（快速發(fā)展等2026年醫(yī)藥子板塊及個股布局策略如下：創(chuàng)新藥：首選推薦。重申看好研發(fā)能力強、核心產(chǎn)品商業(yè)化潛力大、國際化前景光明、短期有重點研發(fā)管線數(shù)據(jù)讀出以及擁有重磅BD潛力的生物科技企業(yè)或龍頭創(chuàng)新藥企，首選推薦百濟神州、科倫博泰、恒瑞醫(yī)藥。對于百濟神州，考慮到澤布替尼在CLL/SLL的領(lǐng)先市場份額以及核心下一代血液瘤產(chǎn)品（BCL2抑制劑、BTKCDAC）順利的研發(fā)進展，我們長期看好公司在全球CLL/SLL領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者地位。此外，公司近期催化劑豐富，4Q25有望迎來Sonrotoclax全球2期R/RMCL數(shù)據(jù)讀出及美國和歐洲上市申請遞交以及多項早期資產(chǎn)POC數(shù)據(jù)有望在4Q25-2026年讀出。對于科倫博泰，我們長期看好公司ADC龍頭地位，核心產(chǎn)品Sac-TMT作為同類最佳TROP2ADC，憑借橫跨多個瘤種的優(yōu)秀數(shù)據(jù)和默沙東加速推進的決心，有望實現(xiàn)其在全球市場的巨大潛力。此外，公司短期催化劑豐富，2026年有望迎來首個國際三期數(shù)據(jù)讀出及不同實體瘤一線治療的中國三期數(shù)據(jù)。對于恒瑞醫(yī)藥，我們長期看好公司科技創(chuàng)新+國際化雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略，預(yù)計未來三年創(chuàng)新藥收入有望持續(xù)達到20%+年均復(fù)合增速，且預(yù)計公司未來有望憑借全球范圍內(nèi)強大的研發(fā)實力與出色執(zhí)行力，持續(xù)推動出海BD以及國際化進程。此外，在我們覆蓋的創(chuàng)新藥企股票中，我們建議關(guān)注信達生物、康方生物。CXO：2026板塊持樂觀態(tài)度，主要由于海外生物醫(yī)藥投融資景氣度有望在新一輪美元降息節(jié)奏中顯著提升、2025企業(yè)藥明合聯(lián)藥物增長的藥明康德。IVD醫(yī)療服務(wù)限的中醫(yī)診療及眼科服務(wù)。建議關(guān)注固生堂愛爾眼科。2025年回顧：估值修復(fù)+出海授權(quán)驅(qū)動的超級行情20251124日，MSCI中國醫(yī)藥指數(shù)/恒生醫(yī)療保健指數(shù)今年以來56%/72%MSCI（27%）/（上漲28%）。2025（1）的強大競爭力及出色的性價比贏得多家海外公司甚至跨國大藥企的青睞，陸續(xù)達成一系列重磅出海交易（包括三生/PD-1/VEGF/GSKPDE3/4），藥企及重磅創(chuàng)新藥的估值重塑；（2）（丙類藥品目錄臨近出臺（剔除一次性授權(quán)收入影響公司的業(yè)績。（1124日（+109%）>>>中藥（-8%）。圖表CI中國指數(shù)v.CI中國醫(yī)藥指數(shù)s.恒生生物科技指數(shù)

圖表2：醫(yī)藥子板塊股價漲跌幅（2025YTD）

MSCI中國指數(shù)

-10%-30%-50%

118%109%

51%38%2%51%38%2% 1%MSCI中國醫(yī)藥衛(wèi)生指數(shù)恒生醫(yī)療保健指數(shù)恒生生物科技指數(shù)01/2502/2503/2504/2505/2506/2507/2508/2509/2510/2511/25創(chuàng)新藥互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療CXO傳統(tǒng)制藥連鎖藥店醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)中藥MSCI中國醫(yī)藥衛(wèi)生指數(shù)恒生醫(yī)療保健指數(shù)恒生生物科技指數(shù)01/2502/2503/2504/2505/2506/2507/2508/2509/2510/2511/25創(chuàng)新藥互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療CXO傳統(tǒng)制藥連鎖藥店醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)中藥醫(yī)藥流通20251124日Bloomberg

20251124A各子板塊估值表中個股，板塊漲跌幅按個股漲跌幅市值加權(quán)平均計算BloombergMSCI2025上升24%202160%2022年底、2023年14%8%533x0.5個標(biāo)準(zhǔn)差。圖表3：MSCI中國醫(yī)藥衛(wèi)生板塊前瞻市盈率（P/E）MSCI中國醫(yī)藥衛(wèi)生指數(shù) 5年平均 +1標(biāo)準(zhǔn)差 1標(biāo)準(zhǔn)差80.070.060.050.040.030.020.0 10.0-11/20 05/21 11/21 05/22 11/22 05/23 11/23 05/24 11/24 05/25 11/25Bloomberg551.3、1.2、0.1個標(biāo)準(zhǔn)差，其5（療服務(wù)、醫(yī)療器械板塊較5年歷史均值低0.3-0.9個標(biāo)準(zhǔn)差）。圖表醫(yī)療行業(yè)子板塊前瞻市盈（或市銷率） 圖表醫(yī)療行業(yè)子板塊前瞻市盈率（或市銷率） 較5年歷史均值相距標(biāo)準(zhǔn)差 434537前瞻市盈率（或市銷率）434537前瞻市盈率（或市銷率）5年均值2722241914242098107231.540 1.030 0.5-20 (1.0)10 (1.5)CXO傳統(tǒng)制藥醫(yī)療服務(wù)連鎖藥店醫(yī)藥流通中藥醫(yī)療器械互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療創(chuàng)新藥傳統(tǒng)制藥醫(yī)藥流通0 CXO傳統(tǒng)制藥醫(yī)療服務(wù)連鎖藥店醫(yī)藥流通中藥醫(yī)療器械互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療創(chuàng)新藥傳統(tǒng)制藥醫(yī)藥流通

1.3

0.1

(0.3)(0.4)(0.5)(0.6)

創(chuàng)新藥中藥CXO(0.8)(0.9)創(chuàng)新藥中藥CXO互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療連鎖藥店醫(yī)療服務(wù)醫(yī)療器械PSPE2025年互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療連鎖藥店醫(yī)療服務(wù)醫(yī)療器械11月24日； Bloomberg

注：創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療采用PS，其余板塊均為PE；數(shù)據(jù)截至2025年11月24日； Bloomberg2026年醫(yī)藥細分板塊配置策略2026國創(chuàng)新藥企研發(fā)能力及效率已躋身世界一流且成為全球BD者、BD（快速發(fā)展等板塊的長期看好觀點2026持樂觀態(tài)度。圖表6：2026年醫(yī)藥細分板塊配置策略板塊板塊2026年投資策略主要風(fēng)險推薦/建議關(guān)注創(chuàng)新藥看好研發(fā)能力強、核心產(chǎn)品商短期有重點研發(fā)管線數(shù)據(jù)讀BD潛力的生物科技企業(yè)或龍頭創(chuàng)新藥企。熱門靶點藥物競爭日趨激烈國內(nèi)創(chuàng)新藥準(zhǔn)入落地情況或不及預(yù)期出海授權(quán)不及預(yù)期百濟神州（ONC.US/6160.HK/688235.CH）--首選科倫博泰（6990.HK）--首選恒瑞醫(yī)藥（600276.CH/1276.HK）--信達生物（1801.HK）（9926.HK）CXO海外生物醫(yī)藥投融資景氣度有望在新一輪降息節(jié)奏顯著加的新簽訂單增速以及生物安全法案可行性不斷下降難以落2026樂觀態(tài)度。中美地緣緊張局勢進一步加劇海外融資恢復(fù)慢于預(yù)期跨國藥企自建工廠規(guī)模及節(jié)奏超出預(yù)期行業(yè)競爭加劇藥明合聯(lián)（2268.HK）--首選藥明康德（603259.CH/2359.HK）--首選康龍化成（300759.CH/3759.HK）藥明生物（2269.HK）醫(yī)療器械看好股價彈性更高的創(chuàng)新高值耗材和明年有望在今年低基數(shù)基礎(chǔ)上實現(xiàn)明顯復(fù)蘇的醫(yī)療設(shè)備。行業(yè)競爭白熱化產(chǎn)品出海進度未如預(yù)期器械集采影響企業(yè)盈利能力愛康醫(yī)療（1789.HK）歸創(chuàng)通橋（2190.HK）邁瑞醫(yī)療醫(yī)療服務(wù) 看好消費需求相對穩(wěn)健、醫(yī)承壓相對有限的中醫(yī)診療及眼科服務(wù)。

消費意愿持續(xù)疲軟

固生堂（2273.HK，未覆蓋）愛爾眼科（300015.CH，未覆蓋）注：加粗股票為首選推薦望加速商業(yè)化進程20251124118%，尤其是港股創(chuàng)新藥上漲范圍內(nèi)的強大競爭力及出色的性價比贏得多家海外公司甚至跨國大藥企的（包括三生/PD-1/VEGFPDE3/4），為成功出海的創(chuàng)新藥（首個丙類藥品目錄臨近出臺越來越多生物科技龍頭企業(yè)商業(yè)化盈（剔除一次性授權(quán)收入影響圖表創(chuàng)新藥板塊年初至今股價漲跌幅 圖表創(chuàng)新藥板塊PSBand01/2501/2502/2503/2503/2511/2005/2111/2105/2211/2205/2311/2305/2401/2501/2502/2503/2503/2511/2005/2111/2105/2211/2205/2311/2305/2411/2405/2511/25

創(chuàng)新藥板塊MSCI中國醫(yī)藥衛(wèi)生指數(shù)恒生生物科技指數(shù)MSCI中國指數(shù)MSCI中國醫(yī)藥衛(wèi)生指數(shù)恒生生物科技指數(shù)

(x)50.040.030.020.00.0

PS 平均 +1標(biāo)準(zhǔn)差 -1標(biāo)準(zhǔn)差 +2標(biāo)準(zhǔn)差 -2標(biāo)準(zhǔn)差04/2505/2505/2506/2507/2507/2508/2509/2510/2510/2511/2520251104/2505/2505/2506/2507/2507/2508/2509/2510/2510/2511/25Bloomberg

20251124A塊估值表；PSBloomberg12個月前瞻市銷率；Bloomberg圖表9：南向資金持股比例增加最多的港股創(chuàng)新藥前十(%)30

云頂新耀 映恩生物 再鼎醫(yī)藥 博安生物 恒瑞醫(yī)三生制藥 聯(lián)邦制藥 樂普生物 榮昌生物 君實生2520151050-501/25 02/25 03/25 04/25 05/25 06/25 07/25 08/25 09/25 10/25 11/25注：數(shù)據(jù)截至2025年11月21日。2026BD（越來越多生物科技企業(yè)將進入盈利期，我們重申對創(chuàng)新藥板塊的長期看好觀點。BD推薦百濟神州科倫博泰、恒瑞醫(yī)藥。對于百濟神州CLL/SLL的領(lǐng)先市場份額以及核心下一代血液瘤產(chǎn)品（BCL2抑制劑、CDAC）CLL/SLL望迎來Sonrotoclax全球2期R/RMCL數(shù)據(jù)讀出及美國歐洲上市申請遞POC4Q25-2026年讀出。對于科倫博泰ADCSac-TMTTROP2年有望迎來首個國際三期數(shù)據(jù)讀出及不同實體瘤一線治療中國三期數(shù)據(jù)。對于恒瑞醫(yī)藥，我們長期看好公司科技創(chuàng)新+國際化雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略，預(yù)計未來三年創(chuàng)新藥收入有望持續(xù)20%+年均復(fù)合增速，且預(yù)計公司未來有望憑借全球范圍內(nèi)強大的研發(fā)實力與出色執(zhí)行力，持續(xù)推動出海BD以及國際化進程。此外，在我們覆蓋的創(chuàng)新藥企股票中，我們建議關(guān)注信達生物、康方生物。2025年是創(chuàng)下License-out年度記錄的一年，助力更多國產(chǎn)創(chuàng)新藥打開潛在國際市場空間is-out9252024年全年，2025全年將刷新年度歷史記錄。2025年930License-out103202494筆新9筆；License-out9202024年全年（Licenseout總交易金額：519億美元）77%，其中，4.62024（4.1億美元圖表10：中國相關(guān)License-out交易金額及數(shù)量 圖表中國License-out交易首付款與一級市場融資金額對比（億美元）1000

交易首付款License-out金額（不含首付款）

（筆）120

（百萬美元）18,000

一級市場融資總金額license-out首付款46License-out數(shù)量（右軸） 46

16,0000

5013316118

612771414264

894113535376

944151941478478

103100806087487440200

14,0008,0006,0004,0002,00002021 2022 2023 2024 2025

2021 2022 2023 2024 2025醫(yī)藥魔方 醫(yī)藥魔方美國仍然是中國License-out9M25近一半交易數(shù)。9M25license-out5049%8筆、6筆License-outMerckBayerNovartisAimedBio。圖表12：近五年中國License-out項目主要流向美國（筆）0

2021 2022 2023 2024 2025Q1~Q33026284750美國 英國 德國 韓國 瑞士 日本 法國 丹麥 其他3026284750醫(yī)藥魔方MNC重要性顯著提升。9M25MNC從中國引進交易數(shù)20%39%2021-2024PD-1/VEGF雙抗（12.561.5億美元總交易額BMS/BioNTech/PD-L1/VEGF（15111億美元總交易額）、恒瑞/GSKPDE3/411個項目（5億美元首付款、125）Licenseout外，除了上述MNC（GSK、Pfizer、BMS）對中國資產(chǎn)的看好，我們注意到AstraZeneca和Novartis亦是活躍的LicenseoutAstraZeneca134.85億美元；Novartis53.6億美元的重磅交易。圖表MNC家（2021-2024年）

圖表14：TOPMNC引進交易數(shù)量：轉(zhuǎn)讓方所在國家（1Q-3Q25）其他;33%

其他;30%美國;50%美國;55%中國;12%

中國;20%醫(yī)藥魔方 醫(yī)藥魔方圖表MNC從國內(nèi)外引進交易總金額占比（2021-2024年）

圖表16：TOPMNC從國內(nèi)外引進交易總金額占比（2021-2024年）（1Q-3Q25）中國企業(yè)license-out;749億美元;17%

中國企業(yè)license-out;448億美元;39%來自海外交易;3701億美元;83%

來自海外交易；708億美元;61%醫(yī)藥魔方 醫(yī)藥魔方圖表17：TOPMNC全球范圍內(nèi)引進交易數(shù)量與金額（億美元）1,1071,0051,0761,1071,0051,076184248289448708916928828571413268440

TopMNC引進中國資產(chǎn)金額 TopMNC引進國外資產(chǎn)金額80%60%40%20%0% 12 3 3155922015 2016 201720182019202020212022202320249M25醫(yī)藥魔方圖表18：2025Q1~Q3TOPMNC引進中國資產(chǎn)交易及金額統(tǒng)計（百萬美元）14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000

12,5006,2005,3606,2005,3605,3304,6803,4752,0001,9701,5401,0801,055

信諾維

信達生物先聲藥業(yè)/GSK

/Pfizer

/Novartis

/AZ

/AZ

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/NovoNordisk/MSD

/Roche

/AbbVie醫(yī)藥魔方202510Licenseout50億20248項亦躋身全10醫(yī)藥交易，令人矚目。10License-out50億6Aimdio/GS/ioNecMS，三生150（恒瑞/Kailera交易10202024年均有大幅增長（20246201013.75億美元10License-out102024310交易。圖表19：2025Q1~Q3全球License-out交易TOP10交易時間 轉(zhuǎn)讓方受讓方交易項目藥理類型疾病交易金額（百萬美元）13/1/2025 啟德醫(yī)藥Biohaven&AimedBioGR1017；賦能合作伙伴多個靶點的ADC藥物創(chuàng)新FGFR3抗體偶聯(lián)藥物腫瘤總金額：13,00028/7/2025 恒瑞醫(yī)藥GSKHRS-9821;其他11個項目PDE3/4抑制劑慢性阻塞性肺病總金額：12,5002/6/2025 BioNTechBMSPM8002抗PD-腫瘤總金額：11,100L1/VEGF-A雙特異性抗體20/5/2025 三生國健/三生制藥PfizerSSGJ-707抗PD-1/VEGF雙特異性抗體腫瘤總金額：6,15023/6/2025 晶泰科技DoveTree小分子及抗體候選藥物;AI+機器人藥物發(fā)現(xiàn)平臺小分子及抗體類藥物腫瘤自免神經(jīng)系統(tǒng)疾病總金額：5,99015/9/2025 MonteRosaNovartistwopreclinical降解劑免疫相關(guān)疾病總金額：5,700Therapeuticsimmunologyportfolio;degraderstotreatimmune-mediateddiseases3/9/2025 舶望制藥NovartisBW-00112;siRNA候選藥物；兩款早研階段分子siRNA心血管疾病高血脂血癥總金額：5,36013/6/2025 石藥集團AstraZenecaAI引擎雙輪驅(qū)動的高效藥物發(fā)現(xiàn)平口服小分子自身免疫性疾病總金額：5,330臺;口服小分子候選藥物12/3/2025 Rochepetrelintideamylin類似物肥胖總金額：5,30021/3/2025 和鉑醫(yī)藥AstraZenecamulti-specificantibodies多特異性抗體免疫相關(guān)疾病總金額：4,680醫(yī)藥魔方圖表20：2025Q1~Q3中國License-out交易TOP10交易時間 轉(zhuǎn)讓方受讓方總金額(百萬美首付款(百萬美項目匯總(交易時研發(fā)階段)作用機制疾病元)元)13/1/2025 啟德醫(yī)藥Biohaven&13,000-GR1017（I期臨FGFR3抗體腫瘤AimedBio床）偶聯(lián)藥物賦能合作以作多個靶點的ADC藥物創(chuàng)新28/7/2025 恒瑞醫(yī)藥GSK12,500500HRS-9821（II期PDE3/PDE4呼吸臨床）抑制劑11個創(chuàng)新藥項呼吸；目免疫；腫瘤20/5/2025 三生制藥三Pfizer6,1501,250SSGJ-707（III期PD1/VEGF腫瘤生國健臨床）雙特異性抗體5/8/2025 晶泰科技DoveTree5,99051小分子及抗體候選藥物（臨床前）AI+臺小分子抗體腫瘤;神經(jīng)系統(tǒng)疾病自身免疫性疾病3/9/2025 舶望制藥Novartis5,360160BW-00112（II期siRNA療法高膽固醇臨床）血癥siRNA候選藥物;兩款早研階段分子心血管疾病13/6/2025 石藥集團AstraZeneca5,330110口服小分子藥物-免疫相關(guān)疾病21/3/2025 和鉑醫(yī)藥AstraZeneca4,680-抗體藥物抗體免疫相關(guān)疾病26/6/2025 榮昌生物VorBiopharma4,23045泰它西普（批準(zhǔn)上TACI-Fc融自身免市）合蛋白疫性疾病21/3/2025 元啟生肽AstraZeneca3,47575Synovamacrocyclic大環(huán)肽自身免peptide（元思生肽）疫性疾病（臨床前）代謝疾病9/1/2025 先為達生物VerdivaBio2,47070VRB-103（臨床前）amylin類肥胖似物XW004（伊諾格魯肽GLP-1類似2型糖口服片）（中國I期臨物/GLP-1R激尿病床）動劑注：數(shù)據(jù)截至3Q25末醫(yī)藥魔方License-out項目中臨床前資產(chǎn)占比保持在高位。早期研發(fā)階段的創(chuàng)新藥在ILicense-out67%ADCCGT業(yè)亦希望在大規(guī)模國際化注冊臨床試驗開始前回籠資金，另一方面則是因為海外企業(yè)為補充早期管線，傾向于以較低成本獲取潛力項目。圖表21：License-out交易項目研發(fā)階段臨床前 申報臨床 I期臨床 II期臨床 III期臨床 申請上市 批準(zhǔn)上市2021 2022 2023 2024 100%90%80%70%100%90%80%70%60%50%24%2%16%4%7%17%6%4%11%13%15%10%18%14%7%5%16%5%2%9%3%7%14%12%3%40%2%30%20%44%50%40%64%52%10%0%醫(yī)藥魔方9M25一共有5350%2221%數(shù)量占比。此外，得益于GLP-1研發(fā)領(lǐng)域快速推進，內(nèi)分泌及代謝領(lǐng)域于9M257Licenseout4GLP-1藥物的交易，即先為達生物/VerdriaBio/Madrigal，翰森制藥/Regeneron/NovoNordisk。圖表22：License-out交易項目疾病領(lǐng)域分布2021 2022 2023 2024 1Q-3Q2530036353635666553200150100500腫瘤 血液 免疫 感染 神經(jīng) 心腦血管 呼吸 泌尿生殖 消化 皮膚 內(nèi)分泌及代謝醫(yī)藥魔方圖表23：國內(nèi)減重領(lǐng)域管線License-out重磅交易交易時間 轉(zhuǎn)讓方受讓方交易項目（交易時狀態(tài)）靶點首付(百萬美元)總額(百萬美元)16/5/2024 恒瑞醫(yī)藥KaileraHRS9531（III期臨床）HRS-7535（II期臨床）HRS-4729（臨床前）GLP-1R/GIPRGLP-1RGLP-1R/GIPR/GCGR10060359/1/2025 先為達生物VerdivaBioVRB-103（臨床前）amylin/AMYR/CALCR702470XW004（中國I期臨床）GLP-1/GLP-1R30/7/2025 石藥集團MadrigalSYH2086（臨床前）GLP-1R120207518/12/2024 翰森制藥Merck&Co.HS-10535（臨床前）GLP-1R11220129/11/2023 誠益生物AstraZenecaECC5004（臨床前）GLP-1R18520102/6/2025 翰森制藥RegeneronHS-20094（中國III期臨床）GLP-1R/GIPR80201024/3/2025 聯(lián)邦制藥NovoNordiskUBT251（中國II期臨床）GLP-1R/GIPR/GCGR2002000醫(yī)藥魔方ADC和雙/多抗仍然是最熱門的交易分子類型。在多種分子類型中，ADC仍然是最火熱的交易分子類型，9M25仍然占據(jù)交易數(shù)的15%，與2024年持平。其次，雙/多抗是僅次于ADC的第二大受歡迎分子類型，占9M25交易數(shù)的12%，盡管較2024年略有輕微下降，我們認為屬于正常波動。此外，得益于細胞療法的進展，細胞療法License-out數(shù)量占比從2024年的5%上升至9M25的7%。圖表24：License-out交易項目類型

化藥 單抗 雙/多抗 抗體偶聯(lián)藥物 細胞療法 基因療法 小核酸 放射性藥物 疫苗 技術(shù) 其他16%16%10%13%16%27%24%17%1%0%8%17%0%5%16%0%6%5%5%13%0%6%7%19%15%15%21%3%10%6%12%14%8%12%8%26%19%25%20%22%16%2021 2022 2023 2024 2025醫(yī)藥魔方國家政策長期支持創(chuàng)新藥發(fā)展，首個商保目錄即將落地2024持創(chuàng)新藥發(fā)展政策出臺奠定長期政策基調(diào)后，國家醫(yī)保局聯(lián)合國家衛(wèi)健委20257持創(chuàng)新藥進入基本醫(yī)保和商業(yè)健康保險創(chuàng)新藥品目錄、合理確定創(chuàng)新藥醫(yī)加快進入定點醫(yī)療機構(gòu)等具體措施。圖表25：《支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》核心要點一、加大創(chuàng)新藥研發(fā)支持力度

支持醫(yī)保數(shù)據(jù)用于創(chuàng)新藥研發(fā)具體內(nèi)容核心舉措具體內(nèi)容核心舉措政策方向加強藥品目錄準(zhǔn)入政策指導(dǎo)

鼓勵商業(yè)健康保險公司通過創(chuàng)新藥投資基金等多種方式，為創(chuàng)新藥研發(fā)提供穩(wěn)定的長期投資，培育支持創(chuàng)新藥的耐心資本。優(yōu)化醫(yī)保部門企業(yè)接待機制，暢通醫(yī)保部門與創(chuàng)新藥企業(yè)溝通交流渠道。上市申請獲得國家藥品監(jiān)管部門受理的創(chuàng)新藥，企業(yè)可同步申請醫(yī)保部門給予點對點政策指導(dǎo)。用藥、罕見病等重點領(lǐng)域，推動藥物研發(fā)相關(guān)任務(wù)落地實施并完善多部門聯(lián)動的支持機制。二、支持創(chuàng)新藥進入基本醫(yī)保藥品目錄和商業(yè)健康保險創(chuàng)新藥品目錄

健全基本醫(yī)保藥品目錄動態(tài)調(diào)整機制合理確定創(chuàng)新藥醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)增設(shè)商業(yè)健康保險創(chuàng)新藥品目錄強化創(chuàng)新藥真實世界研究立足醫(yī)保基金承受能力、群眾基本醫(yī)療需求、臨床技術(shù)進步，定期調(diào)整優(yōu)化基本醫(yī)保藥品目錄。在堅持?；镜幕A(chǔ)上，按程序?qū)⒎蠗l件的創(chuàng)新藥納入醫(yī)保目錄。談判合理調(diào)整醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)，可不高于簡易續(xù)約規(guī)定的降幅。指標(biāo)和集采中選可替代品種監(jiān)測的范圍。探索建立科學(xué)的真實世界研究方法，鼓勵創(chuàng)新藥開展真實世界研究，推動研究結(jié)果與藥品目錄準(zhǔn)入、續(xù)約、調(diào)整醫(yī)保支付范圍等掛鉤。取申報溝通前置、簡化資料要求、縮短辦理流程、省域間快速協(xié)同等支持措施。三、支持創(chuàng)新藥臨床應(yīng)用

推動創(chuàng)新藥加快進入定點醫(yī)藥機構(gòu)提高臨床使用創(chuàng)新藥的能力完善創(chuàng)新藥醫(yī)保支付管理做好供需雙方醫(yī)保服務(wù)鼓勵醫(yī)保定點醫(yī)療機構(gòu)于藥品目錄更新公布后3個月內(nèi)召開藥事會，根據(jù)需要及時調(diào)整藥品配備或設(shè)立臨時采購綠色通道。不得以醫(yī)療機構(gòu)用藥目錄數(shù)量、藥占比等為由影響創(chuàng)新藥配備使用。醫(yī)保目錄內(nèi)談判藥品和商保創(chuàng)新藥目錄內(nèi)藥品可不受一品兩規(guī)限制。（協(xié)使用經(jīng)驗，開展創(chuàng)新藥臨床使用培訓(xùn)，指導(dǎo)醫(yī)師合理使用。病例進行評議。完善雙通道管理機制，加強創(chuàng)新藥供應(yīng)保障。統(tǒng)籌實施醫(yī)?；痤A(yù)付政策和即時結(jié)算政策，提高醫(yī)保基金結(jié)算效率。醫(yī)療機構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照合同約定及時與企業(yè)結(jié)清款項?？铐棥Ｋ?、提高創(chuàng)新藥多元支付能力

發(fā)揮多層次醫(yī)療保障制度體系功能促進創(chuàng)新藥全球市場發(fā)展

鼓勵商業(yè)健康保險、醫(yī)療互助等將創(chuàng)新藥納入保障范圍，推動企業(yè)和個人通過慈善捐贈等方式，支持困難群眾使用創(chuàng)新藥。相關(guān)商業(yè)健康保險保障范圍內(nèi)的創(chuàng)新藥應(yīng)用病例可不納入按病種付費范圍，經(jīng)審核評議程序后支付。鼓勵引導(dǎo)有條件的地區(qū)探索面向東南亞、中亞和其他共建一帶一路國家搭建全球創(chuàng)新藥交易平臺，加強國際推廣。支持創(chuàng)新藥企業(yè)借助香港、澳門相關(guān)優(yōu)勢，促進中國創(chuàng)新藥走向世界。強化醫(yī)保與衛(wèi)生健康部門的工作協(xié)同，落實行業(yè)管理責(zé)任，形成從需求端拉動創(chuàng)新強化醫(yī)保與衛(wèi)生健康部門的工作協(xié)同，落實行業(yè)管理責(zé)任，形成從需求端拉動創(chuàng)新五、強化保障措施 加強組織領(lǐng)導(dǎo)支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》2024年22024年2月 《關(guān)于建立新上市化學(xué)藥品針對高水平創(chuàng)新藥給出一定企業(yè)自主定價空間首發(fā)價格形成機制鼓勵高質(zhì)（征求意見稿）核心內(nèi)容政策時間2024年3月 《2024年政府工作報告》 積極培育新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)。加快前沿新興氫能、新材料、創(chuàng)新藥等產(chǎn)業(yè)發(fā)展，積》極打造生物制造、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟等新增長引擎。制定未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃，開辟量子技術(shù)、生命科學(xué)等新賽道，創(chuàng)建一批未來產(chǎn)業(yè)先導(dǎo)區(qū)?！?024年2024年7月 《中共中央關(guān)于進一步全面深化改革推進中國式現(xiàn)代化的決定》研究對創(chuàng)新藥和先進醫(yī)療技術(shù)應(yīng)用給予在DRG/DIP付費中除外支付等政策傾斜；推動商業(yè)健康保險產(chǎn)品擴大創(chuàng)新藥支付范圍；加大創(chuàng)新藥臨床綜合評價力度，促進新藥加快合理應(yīng)用；評審批。2024年6月 《深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革2024年重點工作任務(wù)》2024年7月 《關(guān)于印發(fā)按病組和病種分值付費2.0版分組方案并深入推進相關(guān)工作的通知》

對符合條件的新藥耗新技術(shù)在應(yīng)用初期按項目付費或以權(quán)重(點數(shù))加成等方式予以支持。2024年7月 《全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展施方案》

融資等政策，優(yōu)化審評審批和醫(yī)療機構(gòu)考核機制，合力助推創(chuàng)新藥突破發(fā)展。要調(diào)動各方面科技創(chuàng)新資源，強化新藥創(chuàng)制基礎(chǔ)研究，夯實我國創(chuàng)新藥發(fā)展根基。2025年2月關(guān)于醫(yī)保支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施（第二輪征求意見稿）在進院管理上享受與基本醫(yī)藥甲乙類目相同的政策待遇。2025年3月《2025年政府工作報告》提出健全藥品價格形成機制，制定創(chuàng)新藥目錄，支持創(chuàng)新藥發(fā)展。旨在從研發(fā)、審評、支付等全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展，區(qū)分創(chuàng)新藥與非創(chuàng)新藥，強化政策傾斜。2025年7月《支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》全鏈條支持研發(fā)準(zhǔn)入-使用新藥目錄；推進醫(yī)?；鹋c藥企直接結(jié)算。政府網(wǎng)站圖表27：近兩年各地發(fā)布的創(chuàng)新藥利好政策時間 地區(qū) 政策名 核心內(nèi)容2024年1月廣州 《廣州促進生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)高支持創(chuàng)新藥研發(fā)對新藥臨床前研究階段的關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)項目擇優(yōu)列質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》

入市科技計劃以重大科技項目形式給予支持。121類化學(xué)藥品、2類高端化學(xué)藥品以及取得第三類、第二類高端醫(yī)療器械產(chǎn)10%給予5000萬元。2024年1月上海 《浦東新區(qū)綜合改革試點實對發(fā)展創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)提出一系列先行先試的政策措施，包括提出依照有關(guān)規(guī)施方案（2023－2027年）》定允許生物醫(yī)藥新產(chǎn)品參照國際同類藥品定價，支持創(chuàng)新藥和醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)發(fā)展。20242024年3月上?！渡虾Ｊ羞M一步完善多元支措施分為9類28條，包括多方合作加強商業(yè)健康保險產(chǎn)品供給、數(shù)據(jù)賦能付機制支持創(chuàng)新藥械發(fā)展的支持商業(yè)健康保險產(chǎn)品開發(fā)建立基本醫(yī)保與商業(yè)健康保險行業(yè)監(jiān)管合作機若干措施》 制、加快創(chuàng)新藥械臨床應(yīng)用、加大創(chuàng)新藥械醫(yī)保支付支持等。2024年4月珠海 《珠海市促進生物醫(yī)藥與健推廣應(yīng)用創(chuàng)新醫(yī)藥產(chǎn)品。支持我市生物醫(yī)藥企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)品優(yōu)先納入醫(yī)保目康產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展若干措施（公開征求意見稿）》2024年4月廣州 《廣州開發(fā)區(qū)(黃埔區(qū))促進生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展辦法》

錄，鼓勵醫(yī)療機構(gòu)優(yōu)先使用。對全球頂尖項目最高支持額度50億元；對相關(guān)創(chuàng)新轉(zhuǎn)化項目按總投資額30%1000（GCP、GLP、CRO、CMOCDMO）按照投2024年4月北京 《北京市支持創(chuàng)新醫(yī)藥高質(zhì)臨床試驗啟動整體用時壓縮至28周以內(nèi);量發(fā)展若干措施(2024)(征求藥品補充申請審評時限從200日壓縮至60日，藥品臨床試驗審批時限從60意見稿)》

日壓縮至30日;4次;DRG病組支付標(biāo)準(zhǔn)，單獨支付;國談藥和創(chuàng)新醫(yī)療器械涉及的診療項目，不受醫(yī)療機構(gòu)總額預(yù)算指標(biāo)限制；強化創(chuàng)新醫(yī)藥企業(yè)投融資支持。2024年6月濟南 《濟南市支持創(chuàng)新醫(yī)藥高質(zhì)探索新藥新技術(shù)醫(yī)保支付機制國談藥和創(chuàng)新醫(yī)療器械涉及的診療項目不量發(fā)展若干措施（2024年）》

（按疾病診斷相關(guān)分組付費DRG特病單議。創(chuàng)新服務(wù)中心機構(gòu)和人員設(shè)置，爭創(chuàng)山東省藥監(jiān)局藥品審評核查濟南分中（功能區(qū)指導(dǎo)醫(yī)藥企業(yè)加快產(chǎn)品研發(fā)上市。2024年7月上海 《關(guān)于支持生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)全注冊申請人開展國內(nèi)期期期臨床試驗并實現(xiàn)產(chǎn)出的1類新藥按鏈條創(chuàng)新發(fā)展的若干意見》

40%1000萬元、2000萬元、3000萬元支持；對其中僅需完成早期臨床試驗、確證性臨床試115003000萬元支持。每個單位每年累計支持金額最高1億元；6030查中發(fā)揮更大作用。加快開展連續(xù)制造生產(chǎn)工藝細則研究；對我市企業(yè)研發(fā)的創(chuàng)新藥、現(xiàn)代中藥和高端醫(yī)療器械，申請通過FDA、EMA、CE、PMDA或世界衛(wèi)生組織以及金磚國家、一帶一路國家藥品監(jiān)管機構(gòu)注冊，并在當(dāng)?shù)貙崿F(xiàn)銷售的，按照規(guī)定擇優(yōu)給予不超過研發(fā)投入的30%，最高1000萬元支持。鼓勵創(chuàng)新型企業(yè)與跨國企業(yè)對接合作，對于首付款1億元以上的海外權(quán)益許可交易（雙方應(yīng)無投資等關(guān)聯(lián)），按照規(guī)定擇優(yōu)給予出讓企業(yè)不超過其第三方等專業(yè)服務(wù)投入的50%，最高500萬元支持。202420248月珠?！吨楹Ｊ写龠M生物醫(yī)藥與健康產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展若干措施（修訂）》審批獲證、產(chǎn)業(yè)化落地、推廣應(yīng)用等全鏈條各環(huán)節(jié)予以政策、資金等支持。2024年10月廣東省《關(guān)于進一步推動廣東生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的行動方案》藥創(chuàng)新藥械產(chǎn)品目錄，并按照“應(yīng)配盡配”原則，推動加快入院應(yīng)用。20254月北京《北京市支持創(chuàng)新醫(yī)藥高質(zhì)量發(fā)展若干措施（2025年）》藥生產(chǎn)流通、持續(xù)推動創(chuàng)新醫(yī)藥臨床使用、人工智能賦能醫(yī)藥創(chuàng)新發(fā)展8個方面的措施?！蛾P(guān)于全面推進藥品醫(yī)療器60個工作日30個工作日。爭取高水平醫(yī)療機構(gòu)自行研制使用國內(nèi)尚無同品種上市的診斷試劑試點。2025年江蘇省械監(jiān)管深層次改革促進醫(yī)藥8月產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》20271—310333個2025年重慶《重慶市全鏈條支持創(chuàng)新藥12類改良11月高質(zhì)量發(fā)展若干措施》（420%200萬元項、200萬元/項、300萬元/項、1000萬元/項。、。、各地醫(yī)保局2026版國家醫(yī)保目錄將于近期公布，若對創(chuàng)新藥支持較往年更大，則創(chuàng)新12月極反饋。此次，醫(yī)保目錄外申報信息472份，涉及藥品通用名393個，通過310（vs2024249在我們覆蓋的股恒瑞信達科倫博泰康方康諾亞再鼎中國生物制藥此次參與國家首次醫(yī)保談判的創(chuàng)新藥數(shù)量較多或?qū)臼杖胫匾暂^大，有望受益于更溫和的創(chuàng)新藥醫(yī)保砍價政策。圖表28：歷年國家醫(yī)保談判降價幅度70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%

61.7% 60.1% 61.7% 63.0%50.6%2020 2021 2022 2023 202450.6%國家醫(yī)保局 整理圖表29：覆蓋公司首次國家醫(yī)保談判品種藥企藥品談判適應(yīng)癥百濟神州注射用貝林妥歐單抗CD19B細胞白血病信達生物氟澤雷塞片突變型的晚期非小細胞肺癌（NSCLC）成人患者替妥尤單抗注射液用于治療甲狀腺眼病塞普替尼用于轉(zhuǎn)染重排（RET）基因融合陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細胞肺癌（NSCLC）成人患者的治療用于需要系統(tǒng)性治療的晚期或轉(zhuǎn)移性RET（MTC）成人和12歲及以上兒童患者的治療，以及需要系統(tǒng)性治療且放射性碘難治（如果放射性碘適用）的晚期或轉(zhuǎn)移性RET融合陽性甲狀腺癌成人和12歲及以上兒童患者的治療他雷替尼本品適用于ROS1陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細胞肺癌(NSCLC)成人患者利厄替尼（EGFR）1921（L858R）置換突變的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細胞肺癌（NSCLC）成人患者的一線治療EGFR治療時或治療后出現(xiàn)疾病進展，并且經(jīng)檢測確認存在EGFRT790M突變陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性NSCLC成人患者的治療匹妥布替尼（含布魯頓氏酪氨酸激酶抑制劑）的復(fù)發(fā)或難治性套細胞淋巴瘤（MCL）成人患者中國生物制藥格索雷塞片用于治療至少接受過一種系統(tǒng)性治療的鼠類肉瘤病毒癌基因（KRAS）G12C突變型的晚期非小細胞肺癌（NSCLC）成人患者美洛昔康注射液用于成人術(shù)后鎮(zhèn)痛。聯(lián)合阿片類藥物時可減少阿片類藥物用量。注射用重組人凝血因用于凝血因子Ⅷ或Ⅸ的抑制物>5Bethesda的成人及?子Ⅶa少年（12歲以上）先天性血友病患者的出血治療派安普利單抗注射液至少經(jīng)過二線系統(tǒng)化療的復(fù)發(fā)或難治性經(jīng)典型霍奇金淋巴瘤成人患者聯(lián)合紫杉醇和卡鉑適用于局部晚期或轉(zhuǎn)移性鱗狀非小細胞肺癌（NSCLC）的一線治療適用于既往接受過?線及以上系統(tǒng)治療失敗的復(fù)發(fā)/轉(zhuǎn)移性鼻咽癌成人患者聯(lián)合吉西他濱和順鉑適用于復(fù)發(fā)或轉(zhuǎn)移性鼻咽癌的一線治療科倫博泰塔戈利單抗注射液單藥用于既往接受過二線及以上化療失敗的復(fù)發(fā)或轉(zhuǎn)移性鼻咽癌患者的治療聯(lián)合順鉑和吉西他濱用于復(fù)發(fā)或轉(zhuǎn)移性鼻咽癌患者的一線治療西妥昔單抗注射液與或FOLFIRIRAS基因野生型的轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌注射用蘆康沙妥珠單21種治療針對晚期或轉(zhuǎn)抗移性階段)的不可切除的局部晚期或轉(zhuǎn)移性三陰性乳腺癌成人患者用于經(jīng)表皮生長因子受體(EGFR)酪氨酸激酶抑制劑(TKI)和含鉑化療治療后進展的EGFR基因突變陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非鱗狀非小細胞肺癌（NSCLC）成人患者的治療康諾亞司普奇拜單抗注射液用于治療外用藥控制不佳或不適合外用藥治療的成人中重度特應(yīng)性皮炎適用于糖皮質(zhì)激素治療和/或手術(shù)治療控制不佳的慢性鼻竇炎伴鼻息?成人患者，在鼻用糖皮質(zhì)激素治療基礎(chǔ)之上使用用于鼻用糖皮質(zhì)激素聯(lián)合抗組胺藥物治療后癥狀控制不佳的成人中重度季節(jié)性過敏性鼻炎患者再鼎醫(yī)藥艾加莫德α注射液抗體陽性的成人(皮下注射)全身型重癥肌無力（gMG）患者慢性炎性脫髓鞘性多發(fā)性神經(jīng)根神經(jīng)?。–IDP）成人患者和黃醫(yī)藥氫溴酸他澤司他片EZH2突變陽性復(fù)發(fā)或難治性濾泡性淋巴瘤(FL)成人患者康方生物依若奇單抗注射液補骨脂素和紫外線A）不應(yīng)答、有禁忌或無法耐受的中度至重度斑塊狀銀屑病的成年患者的治療努西單抗注射液療法聯(lián)合用藥，用于在接受中等劑量或中等以上劑量他汀類藥物治療后，仍無法達到低密度脂蛋白膽固醇（LDL-C）目標(biāo)的原發(fā)性高膽固醇血癥（包括雜合子型家族性和非家族性高膽固醇血癥）和混合型血脂（（載脂蛋白B（ApoB）水平恒瑞醫(yī)藥硫酸艾瑪昔替尼片適用于對局部外用治療或其他系統(tǒng)性治療應(yīng)答不充分或不耐受的中重度特應(yīng)性皮炎成人患者適用于對一種或多種TNF抑制劑療效不佳或不耐受的中重度活動性類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎成人患者適用于對一種或多種TNF抑制劑療效不佳或不耐受的活動性強直性脊柱炎成人患者適用于成人重度斑禿患者蘋果酸法米替尼膠囊聯(lián)合注射用卡瑞利珠單抗用于既往接受含鉑化療治療失敗但未接受過貝伐珠單抗治療的復(fù)發(fā)或轉(zhuǎn)移性宮頸癌患者瑞格列汀二甲雙胍片適用于適合接受磷酸瑞格列汀和鹽酸二甲雙胍治療的2型糖尿病成人(Ⅰ)患者改善血糖控制（含二甲雙胍850mg）瑞格列汀二甲雙胍片適用于適合接受磷酸瑞格列汀和鹽酸二甲雙胍治療的2型糖尿病成人(Ⅱ)（含二甲雙胍患者改善血糖控制1000mg）注射用磷羅拉匹坦帕用于預(yù)防成人高度致吐性化療（HEC）引起的急性和遲發(fā)性惡心和嘔洛諾司瓊吐注射用瑞卡西單抗?標(biāo)的原發(fā)性膽固醇血癥和混合型血脂異常的成人患者低低密度脂蛋白膽固醇（LDL-C）、總膽固醇（TC）、載脂蛋白B（ApoB）水平。醋酸阿比特龍片(Ⅱ)與潑尼松或潑尼松龍合用，治療轉(zhuǎn)移性去勢抵抗性前列腺癌（mCRPC）、新診斷的高危轉(zhuǎn)移性內(nèi)分泌治療敏感性前列腺癌（mHSPC）夫那奇珠單抗注射液用于治療適合接受系統(tǒng)治療或光療的中重度斑塊狀銀屑病的成人患者用于常規(guī)治療療效欠佳的活動性強直性脊柱炎的成人患者。注射用瑞康曲妥珠單激活突變且既往接受過至少一種抗系統(tǒng)治療的不可切除的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細胞肺癌（NSCLC）成人患者。全氟己基辛烷滴眼液治療瞼板腺功能障礙相關(guān)干眼國家醫(yī)保局整理翹首以盼的首個商保創(chuàng)新藥目錄亦將伴隨國家醫(yī)保談判結(jié)果一并公布。伴隨新一輪的基本醫(yī)保目錄談判結(jié)果的發(fā)布，首次增設(shè)的商業(yè)健康保險創(chuàng)新藥品目錄亦會一起公布。商保創(chuàng)新藥目錄聚焦創(chuàng)新程度高、臨床價值顯著但超出基本醫(yī)保?；径ㄎ坏乃幤罚ǜ邇r腫瘤創(chuàng)新藥（如CAR-T療法）、基因治療藥物、部分罕見病特效藥等。其定位是作為基本醫(yī)保目錄的補充，通過商業(yè)健康保險（如百萬醫(yī)療險、惠民保等）提供支付支持，滿足患者多元化用藥需求。此次共有121款產(chǎn)品通過商保目錄的形式審查，其中CAR-T、雙抗是受關(guān)注較多的新分子類型。圖表30：覆蓋公司重點商保談判品種藥企藥品談判適應(yīng)癥恒瑞醫(yī)藥阿得貝利單抗注射液與卡鉑和依托泊苷聯(lián)合用于泛期小細胞肺癌患者的一線治療百濟神州 注射用貝林妥歐抗β液抗

CD19B細胞急性淋巴細胞白血病β適用于治療≥12誘導(dǎo)化療且至少獲得部分緩解，并且隨后進行過清髓性治療和干細胞移植治療；胞瘤之前，應(yīng)采取適當(dāng)措施使活動性進展性疾病保持穩(wěn)定HER2高表達（IHC3+）膽道癌患者康方生物依若奇單抗注射液 適用于對環(huán)孢素、甲氨蝶呤（MTX）等其他系統(tǒng)性治療或PUVA（補骨脂素和紫線A）不應(yīng)答、有禁忌或無法耐受的中度至重度斑塊狀銀屑病的成年患者的治療伊努西單抗注射液 在控制飲食的基礎(chǔ)上，與他汀類藥物、或者與他汀類藥物及其他降脂療法聯(lián)合用藥，用于在接受中等劑量或中等以上劑量他汀類藥物治療后，仍無法達到低密度蛋白膽固醇（LDL-C）目標(biāo)的原發(fā)性高膽固醇血癥（包括雜合子型家族性和非家族性高膽固醇血癥）和混合型血脂異常的成人患者，以降低低密度脂蛋白膽固醇（LDLC）、總膽固醇（TC）、載脂蛋白B（ApoB）水平中國生物 貝莫蘇拜單抗注射 聯(lián)合鹽酸安羅替尼?囊、卡鉑和依托泊苷用于泛期小細胞肺癌（ES-SCLC）患制藥 液 的一線治療聯(lián)合鹽酸安羅替尼?囊，用于既往系統(tǒng)性抗腫瘤治療后失敗且不適合進術(shù)治療或根治性放療的非微衛(wèi)星度不穩(wěn)定（MSI-H）或非錯配修復(fù)基因缺陷（非dMMR）的復(fù)發(fā)性或轉(zhuǎn)移性子宮內(nèi)膜癌聯(lián)合鹽酸安羅替尼用于晚期腎細胞癌的一線治療氫溴酸他澤司他片 單藥用于既往接受過至少兩種系統(tǒng)性治療后的EZH2突變陽性復(fù)發(fā)或難治性濾泡性淋巴瘤(FL)成人患者和黃醫(yī)藥諾誠健華 注射用坦昔妥單抗 氫溴酸他澤司他片 單藥用于既往接受過至少兩種系統(tǒng)性治療后的EZH2突變陽性復(fù)發(fā)或難治性濾泡性淋巴瘤(FL)成人患者和黃醫(yī)藥國家醫(yī)保局 整理圖表31：參加2025年商保談判的CAR-T、雙抗、ADC藥品名稱企業(yè)藥品類型靶點納基奧侖賽合源生物CAR-TCD19伊基奧侖賽馴鹿CAR-TBCMA澤沃基奧侖賽科濟CAR-TBCMA阿基侖賽復(fù)星凱瑞CAR-TCD19瑞基奧侖賽藥明巨諾CAR-TCD19戈沙妥珠單抗吉利德ADCTROP2奧加伊妥珠單抗WyethADCCD22維恩妥尤單抗安斯泰來ADCNectin-4貝林妥歐單抗安進雙抗CD3,CD19埃納妥單抗輝瑞雙抗BCMA,CD3埃萬妥單抗強生雙抗EGFR,c-Met艾美賽珠單抗羅氏雙抗FX,FIXa塔奎妥單抗強生雙抗CD3,GPRC5D特立妥單抗強生雙抗BCMA,CD3澤尼達妥單抗百濟神州雙抗HER2國家醫(yī)保局整理ADC2026年迎來爆發(fā)式增長3ADCADC市場有望迎來迅猛增長。5ADC20253ADC，202552LHER2NSCLC102LHER2BCADC，2025103LNPC)。除此之外，42ADC3ADC市場預(yù)計將持續(xù)快速增長。圖表32：中國15款已獲批ADC藥物藥品公司靶點抗體連接子毒素DAR中國批準(zhǔn)時間Adcetris(Brentuximabvedotin)SeagenCD30人鼠嵌合IgG1纈氨酸-瓜氨酸MMAE42020年Kadcyla(Trastuzumabado-emtansine)羅氏/基因泰克HER2人源化IgG1硫醚DM13.52020年Besponsa(Inotuzumabozogamicin)輝瑞CD22人源化IgG4腙卡利霉素5-72021年愛地希(Disitamabvedotin)榮昌生物HER2人源化IgG1纈氨酸-瓜氨酸MMAE42021年Trodelvy(Sacituzumabgovitecan)ImmunomedicsTrop-2人源化IgG1碳酸酯SN-387-82022年P(guān)olivy(Polatuzumabvedotin)羅氏/基因泰克CD79b人源化IgG1纈氨酸-瓜氨酸MMAE3.52023年Enhertu(Trastuzumabderuxtecan)第一三共/阿斯利康HER2人源化IgG1四肽Dxd82023年P(guān)adcev(Enfortumabvedotin)安斯泰來Nectin-4人源化IgG1纈氨酸-瓜氨酸MMAE42024年/Seagen蘆康沙妥珠單抗科倫博泰TROP2人源化IgG1CL2AKL6100237.42024年索米妥昔單抗艾伯維FRα人源化IgG1二肽DM42.32024年替朗妥昔單抗(LoncastuximabTesirine)ADCTherapeuticsCD19人源化IgG1纈氨酸-丙氨酸SG31992.32024年瑞康曲妥珠單抗恒瑞醫(yī)藥HER2人源化IgG1四肽瑞澤替康62025年德達博妥單抗第一三共TROP2人源化IgG1纈氨酸-丙氨酸MMAE42025年博度曲妥珠單抗維貝柯妥塔單抗科倫博泰樂普生物HER2EGFRIgG1IgG1纈氨酸-丙氨酸纈氨酸-丙氨酸Duo-5MMAE242025年2025年整理圖表33：中國在研3期及之后階段ADC項目藥品企業(yè)靶點項目中國階段中國階段日期維替索妥尤單抗Seagentissuefactor申請上市2025-03-13瑪貝蘭妥單抗GSKBCMA申請上市2024-12-07XNW27011信諾維CLDN18.2PhaseIII2025-08-12MRG004A美雅珂tissuefactorPhaseIII2025-07-28XNW28012信諾維tissuefactorPhaseIII2025-07-23PF-08046054PfizerPDL1PhaseIII2025-07-22QLC5508齊魯制B7-H3PhaseIII2025-06-30BAT8006百奧泰FRαPhaseIII2025-06-11SHR-A1912恒瑞CD79bPhaseIII2025-05-14HS-20089翰森B7-H4PhaseIII2025-03-21IBI354信達HER2PhaseIII2025-03-20SHR-A2102恒瑞nectin-4PhaseIII2025-03-05GEN1184金麥安博FRαPhaseIII2025-02-17Zilovertamabvedotin默沙東ROR1PhaseIII2025-02-02GQ1005復(fù)宏漢霖HER2PhaseIII2025-01-23SYSA1801石藥CLDN18.2PhaseIII2024-12-23YL201宜聯(lián)生物B7-H3PhaseIII2024-12-17SHR-A2009恒瑞HER3PhaseIII2024-12-12ABBV-400粉末AbbViec-MetPhaseIII2024-11-25TQB2102正大天晴HER2PhaseIII2024-10-11FDA018抗體偶聯(lián)劑復(fù)旦張江TROP2PhaseIII2024-08-22ifinatamabderuxtecan默沙東B7-H3PhaseIII2024-07-29SHR-A1904恒瑞CLDN18.2PhaseIII2024-07-16重組人源化抗Trop2單抗-SN38偶聯(lián)物東曜藥業(yè)、詩健生物TROP2PhaseIII2024-07-11SYS6010石藥EGFRPhaseIII2024-07-10IBI343信達CLDN18.2PhaseIII2024-06-30LM-302禮新CLDN18.2PhaseIII2024-06-24BL-M07D1百利天恒HER2PhaseIII2024-05-22SHR-A1921恒瑞TROP2PhaseIII2024-05-16HS-20093翰森B7-H3PhaseIII2024-04-22AZD0901康諾亞CLDN18.2PhaseIII2024-03-12PF-08046047PfizerITGB6PhaseIII2024-03-06DB-1303映恩HER2PhaseIII2024-01-189MW2821邁威nectin-4PhaseIII2023-12-29倫康依隆妥單抗百利天恒HER3;EGFRPhaseIII2023-12-15JSKN003康寧杰瑞HER2PhaseIII2023-12-01DP303c石藥HER2PhaseIII2023-11-08MRG002美雅珂HER2PhaseIII2023-04-06LCB14-0110復(fù)星醫(yī)藥HER2PhaseIII2023-03-28PatritumabDeruxtecan默沙東HER3PhaseIII2022-08-03TelisotuzumabVedotinAbbViec-MetPhaseIII2022-05-16BAT8001百奧泰HER2PhaseIII2018-08-25醫(yī)藥魔方多款重磅國產(chǎn)自免藥物年內(nèi)獲批，自免領(lǐng)域自主開發(fā)加速。多款重磅國產(chǎn)自免藥物于2025年內(nèi)獲批，包括恒瑞醫(yī)藥的艾瑪昔替尼已于2025年3月獲批上市用于治療對一種或多種TNF抑制劑療效不佳或不耐受的活動性強直性脊柱炎成人患者；康方的依若奇單抗于2025年4月獲批用于治療中重度斑塊型銀屑病成年患者，這也是首個靶向IL-12/IL-23的國產(chǎn)1類新藥；澤璟的吉卡昔替尼于2025年5月獲批用于中?；蚋呶Ｔl(fā)性骨髓纖維化（PMF）、真性紅細胞增多癥繼發(fā)性骨髓纖維化（PPV-MF）和原發(fā)性血小板增多癥繼發(fā)性骨纖維化（PET-MF）的成人患者，治療疾病相關(guān)脾腫大或疾病相關(guān)癥狀。另外，恒瑞的SHR4640、康方的古莫奇單抗、三生國健的SSGJ-613均于2025遞交了NDA。隨著國產(chǎn)自免創(chuàng)新藥的陸續(xù)獲批，自主開發(fā)有望加速實現(xiàn)。圖表34：重點國產(chǎn)自免類藥物公司在研藥物靶點類型研發(fā)進度NDA日期恒瑞醫(yī)藥夫那奇珠單抗IL-17A單抗已獲批2024年8月獲批艾瑪昔替尼JAK1化藥已獲批2025年3月獲批SHR4640URAT1化藥NDA2025年1月SHR-1819IL-4Rα單抗3期-康諾亞司普奇拜單抗IL-4Rα單抗已獲批2024年9月獲批智翔金泰賽立奇單抗IL-17A單抗已獲批2024年9月獲批康方生物依若奇單抗IL-12/IL-23單抗已獲批2025年4月獲批古莫奇單抗IL-17A單抗NDA2025年1月澤璟制藥吉卡昔替尼pan-JAK化藥已獲批2025年5月獲批三生國健SSGJ-608IL-17A單抗NDA2024年11月SSGJ-613IL-1β單抗NDA2025年6月荃信生物QX001S（烏司奴單抗生物類似藥）IL-12/IL-23單抗已獲批2024年10月獲批QX002NIL-17A單抗3期-百奧泰BAT2206（烏司奴單抗生物類似藥）IL-12/IL-23單抗NDA2024年5月BAT2306（司庫奇尤單抗生物類似藥）IL-17A/F單抗NDA2025年2月·2025GLP-1預(yù)計將是第二款獲批GLP-1GLP-12026年迎來爆發(fā)式20256GL-1953（-1/GP）20259NDA2026labeluse（人民法院知識產(chǎn)權(quán)法庭的審理之中）GLP-12026來爆發(fā)式增長。圖表35：已獲批及在研GLP1R管線企業(yè)藥物靶點商品名給藥給藥頻率美國獲批適應(yīng)癥(時間)國內(nèi)進展2型 減糖尿病海外主要GLP1R藥物諾和諾德利拉魯肽LiraglutideGLP1R諾和力Victoza皮下1次/天2型糖尿病(2010年)獲批 -(2011)Saxenda皮下1次/天減重(2014年)--SemaglutideGLP1R諾和泰Ozempic皮下1次/周2型糖尿病(2017年)獲批(2021.04)-諾和忻Rybelsus口服1次/天2型糖尿病(2019年)獲批(2024.04)諾和盈Wegovy皮下1次/周減重(2021年)-獲批(2024.06)禮來度拉糖肽DulaglutideGLP1R度易達Trulicity皮下1次/周2型糖尿病(2014年)獲批(2019.02)-替爾泊肽GLP1R/GIPRMounjaro皮下1次/周2型糖尿病獲批獲批Tirzepatide(2022.05)(2024.05)(2024.07)瑞他魯肽GLP1R/GIPR/GCGR-皮下1次/周--I期RetatrutideOrforglipronGLP1R-口服1次/天-III期III期阿斯利康艾塞那肽ExenatideGLP1R百泌達皮下2次/天2型糖尿病(2005年)獲批（2009）-百達揚Bydureon皮下1次/周2型糖尿病(2012年)獲批-賽諾菲利司那肽LixisenatideGLP1R利時敏Adlyxin/Lyxumia皮下1次/天2型糖尿病(2016年)獲批(2017)-GLP1R藥物華東醫(yī)藥利拉魯肽GLP1R利魯平皮下1次/天- 獲批獲批(2023.03)(2023.07)HDM1002片GLP-1R口服1次/天II期II期司美格魯肽GLP1R-皮下1次/周- NDA-(2025.04)仁會生物貝那魯肽GLP1R誼生泰/菲塑美皮下3次/天-獲批(2016.12)獲批(2023.07)翰森制藥聚乙二醇洛塞那肽GLP1R孚來美皮下1次/周獲批-(2019.05)HS-20094GLP1R/GIPR-皮下1次/周-II期III期信達生物瑪仕度肽GLP1R/GCGR-皮下1次/周- 獲批獲批(2025.09)(2025.06)通化東寶利拉魯肽GLP1R統(tǒng)博力皮下1次/天獲批(2023.11)九源基因司美格魯肽GLP1R-皮下1次/周- NDA(2024.04)利拉魯肽GLP1R皮下1次/天III期III期質(zhì)肽生物司美格魯肽GLP1R皮下1次/周III期-ZT002注射液GLP-1R皮下1次/2周或4周II期II期華潤雙鶴司美格魯肽GLP1R皮下1次/周III期萬邦醫(yī)藥司美格魯肽GLP1R皮下1次/周NDA(2025.11)利拉魯肽GLP-1R皮下1次/天III期倍特生物司美格魯肽GLP1R皮下1次/周NDA(2025.09)III期翰宇醫(yī)療司美格魯肽GLP1R皮下1次/周III期III期正大天晴司美格魯肽GLP1R皮下1次/周III期-利拉魯肽GLP1R皮下1次/天獲批(2024.06)惠升生物司美格魯肽GLP1R- 皮下1次/周-NDA(2025.08)-宸安生物司美格魯肽GLP1R- 皮下1次/周- III期-利拉魯肽GLP-1R皮下1次/天III期聯(lián)邦制藥司美格魯肽GLP1R- 皮下1次/周- NDAIII期(2025.01)利拉魯肽GLP1R皮下1次/天獲批(2025.03)德谷胰島素利拉魯肽注射液insulin;GLP-1R皮下1次/天III期麗珠集團司美格魯肽GLP1R- 皮下1次/周-NDA(2024.06)III期博瑞醫(yī)藥BGM0504GLP1R/GIPR- 皮下1次/周- II期II期甘李藥業(yè)GZR18GLP1R- 皮下1次/周-II期II期石藥/天境TG103GLP1R- 皮下1次/周- III期II期恒瑞醫(yī)藥HRS9531GLP1R/GIPR- 皮下1次/周-II期NDA(2025.09)- 口服1次/天I期II期HR17031insulin;GLP-1R皮下1次/周III期HRS-7535GLP-1R口服1次/天III期III期東方百泰Exendin-4FcGLP-1/GLP-1R皮下1次/周III期華蘭生物HL08GLP-1/GLP-1R皮下1次/周II期德睿智藥MDR-001片GLP-1R口服2次/天II期民為生物MWN101GLP-1;GIP;glucagon皮下1次/周II期II期眾生睿創(chuàng)RAY1225GLP-1R;GIPR皮下1次/周II期II期信立泰SAL0112片GLP-1R口服-II期II期聞泰醫(yī)藥VCT220片GLP-1R口服1次/天II期II期常山藥業(yè)艾本那肽GLP-1/GLP-1R皮下1次/周NDA(2024.04)先為達EcnoglutideGLP-1/GLP-1R皮下1次/周III期III期鴻運華寧格魯塔株單抗GLP-1/GLP-1R皮下1次/周III期Ib/II期雙鷺?biāo)帢I(yè)利拉魯肽GLP-1R皮下1次/天III期東陽光藥業(yè)利拉魯肽GLP-1R皮下1次/天III期翰森/恒瑞諾利糖肽GLP-1R皮下1次/天III期II期中奇制藥司美格魯肽GLP-1R皮下1次/周III期III期齊魯制藥司美格魯肽GLP-1R皮下1次/周NDA(2024.09)銀諾醫(yī)藥蘇帕魯肽GLP-1R皮下1次/周獲批III期(2025.01)派格生物維派那肽GLP-1R皮下1次/周NDA(2023.09)I期華陽藥業(yè)GLP-1/GLP-1R皮下1次/周II期 合蛋白酵母菌) 注：非完全統(tǒng)計；創(chuàng)新藥企逐步進入盈利期，龍頭Pharma持續(xù)推動創(chuàng)新轉(zhuǎn)型Biotech公司有望迎來自身商業(yè)化Biotech20252025（20252026圖表36：創(chuàng)新藥收入–主要創(chuàng)新藥企單位20212022202320241H25百濟神州 USDm6341,2552,1903,7802,411%105%98%75%73%45%信達生物 RMBm4,0014,1395,7288,2285,234%69%3%38%44%37%康方生物 RMBm978341,6032,0021,402%NA759%92%25%49%榮昌生物 RMBm1317381,0491,6991,092%NA462%42%62%50%諾誠健華 RMBm2155676721,006641%NA164%18%50%53%亞盛醫(yī)藥 RMBm5175194261213%NA3114%11%35%70%和黃醫(yī)藥 USDm266314389401199%31%18%24%3%-3%再鼎醫(yī)藥 USDm144213267398215%194%48%25%49%15%科倫博泰 RMBm00052310%NANANANANA·圖表37：主要創(chuàng)新藥企經(jīng)調(diào)整凈利潤（人民幣百萬）代碼公司2024A2025E2026E2027E2028E6990.HK科倫博泰-118-480-148232,696HCM.US和黃醫(yī)藥3847993130185ZLABUS再鼎醫(yī)藥-257-157-2196266ONCUS百濟神州-6923378011,2291,5126996.HK德琪醫(yī)藥-319-222-103-139-521952HK云頂新耀-1,041-2322616581,247688331CH榮昌生物-1,468-563-112593NA688428CH諾誠健華-441-310-86126NA1801HK信達生物3329462,7523,2815,5002616.HK基石藥業(yè)-91-2505372323639926HK康方生物-515-4066051,8563,9252162.HK康諾亞-515-544-486-54381NBPUS天境生物-22-31-57-67-792696.HK復(fù)宏漢霖8218141,056944NA6855.HK亞盛醫(yī)藥-405-978774-196-1962256.HK和譽2889-94-61175E=Bloomberg一致預(yù)期； Bloomberg ·隨著創(chuàng)新藥企逐步盈利，Biotech現(xiàn)金狀況得以改善。受益于創(chuàng)新產(chǎn)品逐漸商業(yè)化、BD交易帶來的額外資金以及相對改善的融資環(huán)境，創(chuàng)新藥企逐步走出此前現(xiàn)金緊張的局面，目前多數(shù)創(chuàng)新藥企賬上現(xiàn)金及等價物可支撐企業(yè)未來至少2年的研發(fā)費用支出。圖表38：主要創(chuàng)新藥企現(xiàn)金狀況代碼公司財務(wù)數(shù)據(jù)幣種現(xiàn)金及等價物（3Q25或1H25）短期金融資產(chǎn)（3Q25或1H25）2025E研發(fā)費用（現(xiàn)金+短期投資）/研發(fā)費用HCM.US和黃醫(yī)藥USD1111,2541449.5688428CH諾誠健華CNY6,8202008818.02256.HK和譽CNY2,33204565.16996.HK德琪醫(yī)藥CNY79401605.09926HK康方生物CNY6,5935451,4624.92162.HK康諾亞CNY9421,8547203.96990.HK科倫博泰CNY3,1031,3411,2233.6ZLABUS再鼎醫(yī)藥USD71702123.41952HK云頂新耀CNY1,29703903.32616.HK基石藥業(yè)CNY65302103.1ONCUS百濟神州USD4,111NA2,0412.06855.HK亞盛醫(yī)藥CNY1,66101,0571.61801HK信達生物CNY2,59502,0181.3688331CH榮昌生物CNY1,0701091,1871.02696.HK復(fù)宏漢霖CNY88901,1710.8注：2025E研發(fā)費用根據(jù)Bloomberg1H25或9M25數(shù)據(jù)年化而來Bloomberg ·BigPharma創(chuàng)新藥收入占比穩(wěn)步提升，持續(xù)推進創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型。頭部Pharma1Q-3Q25128202238%9M2555%1H25創(chuàng)新