期貨市場(chǎng)論文-對(duì)于重建我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)的構(gòu)想摘要：近年來(lái)，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)處于高增長(zhǎng)良好運(yùn)行狀態(tài)，作為國(guó)債期貨市場(chǎng)依托的國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)也得到長(zhǎng)足發(fā)展，加之保值國(guó)債的取消以及國(guó)債市場(chǎng)的規(guī)范管理，這些都為恢復(fù)國(guó)債期貨市場(chǎng)創(chuàng)造了條件。認(rèn)為目前我國(guó)重推國(guó)債期貨的條件已經(jīng)成熟，應(yīng)該借鑒國(guó)外成功的經(jīng)驗(yàn)，總結(jié)過(guò)去失敗的教訓(xùn)，重新完善國(guó)債期貨市場(chǎng)。關(guān)鍵詞：國(guó)債；國(guó)債期貨；監(jiān)管1引言我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)關(guān)閉至今已有10多年，這段期間我國(guó)金融市場(chǎng)環(huán)境已今非昔比。近年來(lái)，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)處于高增長(zhǎng)良好運(yùn)行狀態(tài)，作為國(guó)債期貨市場(chǎng)依托的國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)也得到長(zhǎng)足發(fā)展，加之保值國(guó)債的取消以及國(guó)債市場(chǎng)的規(guī)范管理，這些都為恢復(fù)國(guó)債期貨市場(chǎng)創(chuàng)造了條件。重建我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)已成為學(xué)術(shù)界較為關(guān)注的重點(diǎn)。目前股指期貨的研發(fā)工作已經(jīng)接近尾聲，估計(jì)于2007年11月將會(huì)上市交易。目前國(guó)內(nèi)已經(jīng)有不少學(xué)者在利率期貨方面以及金融衍生產(chǎn)品的定價(jià)方面做了很多研究工作。鮑建平、楊建明（2004）在利率期貨交易對(duì)債券現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的影響分析中就通過(guò)分析期貨交易機(jī)制來(lái)闡述利率期貨交易的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，從而給出利率期貨交易的必要性。高偉（2004）在恢復(fù)國(guó)債期貨規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)中分析了我國(guó)恢復(fù)國(guó)債期貨的必要性，國(guó)債期貨試點(diǎn)失敗的原因，目前發(fā)展國(guó)債期貨的宏觀、微觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，選擇在期交易所發(fā)展國(guó)債期貨的原因，以及下一步恢復(fù)國(guó)債期貨應(yīng)注意的問(wèn)題。2重建我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)的必要性(1)國(guó)債利率市場(chǎng)化改革需要國(guó)債期貨交易作為規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)的工具以及形成完整的利率體系。國(guó)債利率市場(chǎng)化是指國(guó)債發(fā)行利率市場(chǎng)化。在國(guó)債利率市場(chǎng)化的條件下，一級(jí)自營(yíng)商承銷國(guó)債后都面臨分銷、零售完畢期間利率以及價(jià)格變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。由于承銷量大，利率或發(fā)行價(jià)格稍微有一點(diǎn)變動(dòng)，一級(jí)自營(yíng)商蒙受的損失就非常大。為了避免損失，需要在期貨市場(chǎng)上買賣國(guó)債期貨合約予以套期保值。因此，國(guó)債期貨交易是國(guó)債利率市場(chǎng)化改革順利進(jìn)行的必要保證。此外，國(guó)債期貨作為一種利率期貨，其在交易過(guò)程中形成的收益率就是市場(chǎng)利率。不同期限的國(guó)債期貨，其收益率代表了不同期限的市場(chǎng)利率水平，從而形成了一個(gè)從短期到長(zhǎng)期的完整的利率體系，這為國(guó)債發(fā)行利率的確定提供了參考。(2)國(guó)債期貨交易有利于二級(jí)市場(chǎng)的完善。首先，二級(jí)市場(chǎng)上國(guó)債流動(dòng)性的提高需要大力發(fā)展各種派生市場(chǎng)，國(guó)債期貨交易是派生市場(chǎng)中最主要的交易方式。這種具有杠桿作用的交易方式，能促進(jìn)國(guó)債現(xiàn)貨交易的活躍；其次，國(guó)債期貨市場(chǎng)是二級(jí)市場(chǎng)的內(nèi)在組織體系，其交易情況代表一國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度。缺少國(guó)債期貨市場(chǎng)，二級(jí)市場(chǎng)將是殘缺的，也不能充分發(fā)揮作用。(3)國(guó)債期貨交易有利于公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的操作。公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作順利開展的一個(gè)重要條件，就是具有運(yùn)轉(zhuǎn)良好的國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)和國(guó)債期貨市場(chǎng)相配合；否則，公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的政策效果將無(wú)法實(shí)現(xiàn)。一方面，國(guó)債期貨市場(chǎng)形成的利率指標(biāo)體系可以為央行的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作提供參照；另一方面，央行也可以直接在國(guó)債期貨市場(chǎng)上進(jìn)行操作，影響國(guó)債的收益率水平進(jìn)而影響利率，從而達(dá)到公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作的目標(biāo)。3目前重建國(guó)債期貨面臨的主要問(wèn)題(1)國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)規(guī)模過(guò)小，與期貨市場(chǎng)規(guī)模不相適應(yīng)。國(guó)債期貨的規(guī)模，應(yīng)與國(guó)債發(fā)行規(guī)模、可流通國(guó)債規(guī)模、現(xiàn)券交易規(guī)模相適應(yīng)。我國(guó)國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)規(guī)模過(guò)小，使國(guó)債期貨市場(chǎng)容量難以擴(kuò)大，市場(chǎng)容量小、現(xiàn)券短缺使國(guó)債期貨市場(chǎng)上空頭投機(jī)者經(jīng)常無(wú)法購(gòu)入足夠的現(xiàn)券進(jìn)行交割，被迫斬倉(cāng)認(rèn)賠。多頭常常利用這種不平等的優(yōu)勢(shì)大舉逼空。且我國(guó)的國(guó)債現(xiàn)貨還有不合理的期限結(jié)構(gòu)的缺點(diǎn)。合理的國(guó)債品種和期限結(jié)構(gòu)有利于國(guó)債期貨的交割，對(duì)國(guó)債期貨品種的開發(fā)十分有利。然而，我國(guó)發(fā)行的國(guó)債品種較為單一，種類少。而且國(guó)債的期限結(jié)構(gòu)也不合理，大多以短期國(guó)債為主，超過(guò)10年的國(guó)債非常的少。(2)國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性不強(qiáng)。國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)的充分流動(dòng)性，能使國(guó)債期貨價(jià)格在較為合理的價(jià)位上波動(dòng)。有利于抑制國(guó)債期貨市場(chǎng)的過(guò)度投機(jī)。然而，在現(xiàn)行金融體制下，銀行間債券市場(chǎng)成為了國(guó)債發(fā)行與交易的主要場(chǎng)所。雖然國(guó)債的交易總量大、品種豐富，但是交易者的數(shù)量卻有限，且銀行間債券市場(chǎng)參與主體存在趨同性。因此，相對(duì)來(lái)講。銀行間債券市場(chǎng)的流通是受限的，流動(dòng)性差始終影響著國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)作用的充分發(fā)揮。(3)利率的非市場(chǎng)化，使人為建立起來(lái)的國(guó)債期貨市場(chǎng)扭曲變形，難以形成真正意義上的國(guó)債期貨市場(chǎng)。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)利率水平、利率結(jié)構(gòu)均由中國(guó)人民銀行制定，并報(bào)經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后執(zhí)行。存貸款利率水平穩(wěn)定，偶有調(diào)整幅度也不大。投資者在利率水平相對(duì)穩(wěn)定的金融環(huán)境中，套期保值的要求并不強(qiáng)烈，不需要利用國(guó)債期貨交易來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。而且，利率非市場(chǎng)化導(dǎo)致國(guó)債現(xiàn)貨的到期價(jià)格并不受期貨市場(chǎng)影響，也無(wú)法通過(guò)期貨價(jià)格去揭示未來(lái)的均衡價(jià)格。這樣，我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能也不存在。既然沒(méi)有了套期保值和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，國(guó)債期貨也就只能作為一種投機(jī)手段了。4重建我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)的建議(1)繼續(xù)增發(fā)國(guó)債，擴(kuò)大國(guó)債現(xiàn)貨規(guī)模。國(guó)債期貨交易需要以一定數(shù)量的國(guó)債現(xiàn)券為前提，只有現(xiàn)券數(shù)量足夠大，投資者才能形成普遍的保值需求，才能避免投機(jī)者利用證券供給的不足來(lái)操縱市場(chǎng)。因此，今后應(yīng)繼續(xù)擴(kuò)大國(guó)債的發(fā)行規(guī)模，增加國(guó)債供給。同時(shí)，注意調(diào)整國(guó)債的期限結(jié)構(gòu)。目前國(guó)債品種單一且期限較短，以三年和五年期的國(guó)債為主，十年期以上的國(guó)債很少。這種狀況不利于國(guó)債期貨合約的設(shè)計(jì)與交易。因?yàn)橐云谙掭^短的國(guó)債為標(biāo)的物的期貨合約，交易不久就因債券到期而下市，不利于期貨交易的連續(xù)進(jìn)行，投資者套期保值的愿望也不強(qiáng)烈。只有加大發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債的數(shù)量，并以此來(lái)設(shè)計(jì)國(guó)債期貨合約，才能改變這種狀況。(2)改革國(guó)債利率形成機(jī)制，盡快實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化。國(guó)債期貨的交易對(duì)象是國(guó)債利率，其交易的主要目的是規(guī)避市場(chǎng)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。但我國(guó)目前每年國(guó)債發(fā)行的利率大都是比照同期銀行儲(chǔ)蓄存款利率來(lái)確定的固定利率。這種利率形成機(jī)制不利于國(guó)債期貨交易業(yè)務(wù)的發(fā)展。(3)調(diào)整國(guó)債持有者結(jié)構(gòu)，積極培育機(jī)構(gòu)投資者。培育機(jī)構(gòu)投資者，一方面，有利于充分發(fā)揮國(guó)債期貨市場(chǎng)的基本功能。因?yàn)?，就我?guó)情況來(lái)看，個(gè)人持有國(guó)債多數(shù)人是把它作為一種儲(chǔ)蓄手段。在這種動(dòng)機(jī)下，他們不怎么關(guān)心國(guó)債流通市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)，而是持有到期、套期保值對(duì)他們來(lái)說(shuō)并不重要。而機(jī)構(gòu)投資者持有國(guó)債，由于其持有的數(shù)額大，國(guó)債價(jià)格波動(dòng)對(duì)其收益有很大影響。因此，他們對(duì)套期保值的需求強(qiáng)烈，參與套期保值的活動(dòng)也比較頻繁。另一方面，也有利于穩(wěn)定國(guó)債期貨市場(chǎng)，防止期貨市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)。由于機(jī)構(gòu)投資者操作理智、穩(wěn)健，投資方向多元化，不盲目跟風(fēng)，因而對(duì)國(guó)債期貨市場(chǎng)的發(fā)展有穩(wěn)定作用。參考文獻(xiàn)1.利率期貨M.廣州：暨南大學(xué)出版社，2004.2.重推中國(guó)國(guó)債期貨交易的構(gòu)想J.當(dāng)代財(cái)經(jīng)，2003,(