1、目錄3內(nèi)部政策維持積極外部環(huán)境具有風(fēng)險(xiǎn)物價(jià)傳導(dǎo)正在發(fā)生重制造，輕服務(wù) 風(fēng)險(xiǎn)提示1.1. 國內(nèi)經(jīng)濟(jì)尚沒有恢復(fù)到潛在增長(zhǎng)水平：GDP增速數(shù)據(jù)來源： Choice，東吳證券研究所4GDP同比、環(huán)比增速增速雖然Q1同比GDP增速可觀， 但是Q1兩年復(fù)合增速僅為5.3 。5數(shù)據(jù)來源： Wind，東吳證券研究所1.1. 國內(nèi)經(jīng)濟(jì)尚沒有恢復(fù)到潛在增長(zhǎng)水平：消費(fèi)與工業(yè)五月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期目錄6內(nèi)部政策維持積極外部環(huán)境具有風(fēng)險(xiǎn)物價(jià)傳導(dǎo)正在發(fā)生重制造，輕服務(wù) 風(fēng)險(xiǎn)提示2.1.美聯(lián)儲(chǔ)寬松政策基調(diào)延續(xù)7數(shù)據(jù)來源： Choice，東吳證券研究所美國非農(nóng)就業(yè)尚未恢復(fù)2.2. 海外流動(dòng)性預(yù)期8數(shù)據(jù)來源： Choice，東吳

2、證券研究所美國2年、10年期國債收益率目錄9外部環(huán)境具有風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部政策維持積極 物價(jià)傳導(dǎo)正在發(fā)生重制造，輕服務(wù) 風(fēng)險(xiǎn)提示3.1.1. PPI環(huán)比高點(diǎn)已經(jīng)過去：期貨投機(jī)10數(shù)據(jù)來源： Wind，東吳證券研究所10%8%6%4%2%0%-2%-4%701470147014010001000100667777888899000000000000000000000000222222222222中國:CPI:當(dāng)月同比010000020000030000050000040000060000001002003004005002006200720082009201020112012201320142015201

3、620172018201920202021COMEX銅（Usd/lb）期貨成交量（張合約，MA10，右軸）12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%701470147014010001000100667777888899000000000000000000000000222222222222中國:PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比020000040000060000080000010000005001000150020002006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021CBOT大豆期貨（Usd/bu

4、）期貨成交量（張合約，MA10，右軸）銅期貨和成交量大豆期貨和成交量3.1.2. PPI環(huán)比高點(diǎn)已經(jīng)過去：美元11數(shù)據(jù)來源： Wind，東吳證券研究所美元指數(shù)和美、歐、日的PMI對(duì)比圖注：美、日、德PMI均在左軸，美元指數(shù)在右軸3.1.3. PPI環(huán)比高點(diǎn)已經(jīng)過去：供求12數(shù)據(jù)來源： Wind，東吳證券研究所-50-30-1010305070901101300200004000060000800001000001200002010/01 2011/01 2012/01 2013/01 2014/01 2015/01 2016/01 2017/01 2018/01 2019/01 2020/01

5、粗鋼表觀消費(fèi)量（萬噸）-累計(jì)值粗鋼消費(fèi)量YOY-右軸-20-10010203040020040060080010001200140016002010-01 2011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01精煉銅表觀消費(fèi)量（萬噸）-累計(jì)值精煉銅消費(fèi)量YOY-右軸粗鋼表觀消費(fèi)量精煉銅表觀消費(fèi)量3.2. CPI環(huán)比上升13數(shù)據(jù)來源： Wind，東吳證券研究所2001年-2021年CRB指數(shù)、中國PPI和CPI的走勢(shì)圖3.3. PPI向CPI傳導(dǎo)已然出現(xiàn)14數(shù)據(jù)來源： Wind，東吳證券研究所

6、PPI已向非食品CPI傳導(dǎo)目錄15外部環(huán)境具有風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部政策維持積極 物價(jià)傳導(dǎo)正在發(fā)生重制造，輕服務(wù) 風(fēng)險(xiǎn)提示股市的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)上，我們相對(duì)傾斜與內(nèi)需相關(guān)領(lǐng)域，看好制造業(yè)。第一，我國從學(xué)習(xí)美國道路的發(fā)展服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)向了德國道路的發(fā)展制造業(yè)來帶動(dòng)GDP增長(zhǎng)。重制造、輕服務(wù) 可能成為未來幾年的基本戰(zhàn)略。所以在制造業(yè)得到資本市場(chǎng)大力融資、政策扶持之外，我們看到服務(wù)業(yè)一 系列的遏制政策都出臺(tái)了。第二，大宗商品價(jià)格停止進(jìn)一步上漲，中游制造業(yè)的毛利率能夠在下半年有所反彈，疊加制造業(yè)投資受到 信貸量的支持，所以我們覺得包括機(jī)械設(shè)備在內(nèi)的中游制造業(yè)會(huì)有不錯(cuò)的表現(xiàn)。此外，如果物價(jià)傳導(dǎo)比較 順暢的話，下游的消費(fèi)也可能獲得

7、不錯(cuò)的收益。第三，選擇制造業(yè)的原因是制造業(yè)投資的先導(dǎo)指標(biāo) - 企業(yè)中長(zhǎng)期貸款的規(guī)模從2020年6月就開始上升，一 定程度上意味著制造業(yè)的投資、以及訂單需求在未來的六到九月會(huì)不斷的攀升。4.1. 市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)16數(shù)據(jù)來源： Wind，東吳證券研究所4.1.1. 市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì) 中長(zhǎng)期企業(yè)貸款穩(wěn)步上升17數(shù)據(jù)來源： Choice，東吳證券研究所中長(zhǎng)期企業(yè)貸款18申萬行業(yè)21Q1持倉市值 占比（%）持倉季度環(huán)比變動(dòng)（pct）21Q1自由流通 市值占比（%）相對(duì)自由流通市 占比超配（pct）21Q1滬深300市值占比（%）相對(duì)滬深300市值 占比超配（pct）銀行5.52.29.1-3.613.

8、8-8.3化工6.00.85.90.13.03.0醫(yī)藥生物15.10.810.15.09.55.6電子12.20.68.33.98.73.6建筑材料1.30.51.5-0.21.30.0輕工制造1.50.41.40.10.41.2休閑服務(wù)3.00.41.21.91.81.2公用事業(yè)0.70.42.8-2.11.9-1.2農(nóng)林牧漁1.60.22.1-0.62.1-0.5采掘0.40.21.2-0.80.9-0.5鋼鐵0.30.11.0-0.70.7-0.4綜合0.40.10.40.0-紡織服裝0.20.10.6-0.30.00.2建筑裝飾0.30.11.8-1.51.7-1.4商業(yè)貿(mào)易0.1-0

9、.10.9-0.90.4-0.3機(jī)械設(shè)備3.6-0.14.4-0.82.31.3房地產(chǎn)1.8-0.12.7-0.93.1-1.2通信0.5-0.11.6-1.11.0-0.5食品飲料19.0-0.28.610.313.25.7傳媒2.1-0.32.4-0.31.50.6有色金屬2.6-0.43.3-0.72.30.3交通運(yùn)輸1.7-0.42.9-1.22.7-1.0國防軍工1.6-0.51.9-0.21.20.4汽車1.8-0.53.0-1.22.8-1.0計(jì)算機(jī)3.1-0.64.5-1.52.50.5家用電器3.7-0.72.90.84.7-1.0非銀金融2.1-1.17.7-5.512.9-10.