1、目錄索引TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250003 美聯(lián)儲議息會議：年內第三次落地降息靴子4 HYPERLINK l _TOC_250002 美聯(lián)儲主席鮑威爾強調貨幣政策對經(jīng)濟形成提振4 HYPERLINK l _TOC_250001 四因素表明年內再度降息概率偏低5 HYPERLINK l _TOC_250000 若 12 月議息會議暫停降息，市場或受邊際擾動6圖表索引圖 1：美國企業(yè)利息支出占比與 10 年期美債收益率4圖 2：美國新屋開工同比增速4圖 3：全球經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（EPU）5圖 4：美國實際 GDP 環(huán)比折年率及同比增長6圖 5：不同時

2、間點美債收益率曲線（%）6美聯(lián)儲議息會議：年內第三次落地降息靴子美聯(lián)儲發(fā)布7月議息會議聲明，宣布調降聯(lián)邦基金目標利率25BP至1.50%-1.75%，為今年7月以來的第三次降息，兌現(xiàn)市場預期。此外，美聯(lián)儲還決定調降法定準備金和超額準備金余額的利率25BP至1.55%、調降基礎貸款利率25BP 至2.25%。美聯(lián)儲主席鮑威爾強調貨幣政策對經(jīng)濟形成提振美聯(lián)儲主席鮑威爾在其講話中強調了貨幣政策有效性，根據(jù)我們在報告美國貨幣政策有效性與菲利普斯曲線中的估算，去年10月10年期美債收益率見頂回落以來已實現(xiàn)對美國名義增長的累計提振約為0.7%。圖 1：美國企業(yè)利息支出占比與 10 年期美債收益率美國企業(yè)利

3、息等支出占凈經(jīng)營盈余比重10年期美債收益率（%，右軸）18.50%18.00%17.50%17.00%16.50%16.00%15.50%2015-032016-032017-032018-032019-033.102.702.301.901.50數(shù)據(jù)來源：Wind， 圖 2：美國新屋開工同比增速美國:已開工的新建私人住宅:折年數(shù):季調:季:同比%00002016-03002016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-0920.0015.010.05.00.0-5.0-10.0數(shù)據(jù)來源：Wind， 第一、寬貨幣因素自2019Q1起對美國消費產(chǎn)生提

4、振，由此拉動美國名義GDP 同比增速約0.25個百分點。美股對美國居民部門的“財富（預期）”影響極大。美股影響因素包括美國經(jīng)濟、非美經(jīng)濟、美股結構、無風險利率和風險溢價等。可見， 無風險利率可以以美股為媒介影響美國消費，并且影響時滯極短，1個季度內即可實現(xiàn)。第二、寬貨幣因素自2019Q2起對美國企業(yè)利潤產(chǎn)生提振，由此拉動美國名義GDP同比增速約0.1個百分點。今年2Q美國企業(yè)利息支出占凈經(jīng)營盈余比重下滑0.5個百分點。假設該比重下滑主因來自無風險利率下行，則該因素大約提振美國名義GDP0.1個百分點。第三、寬貨幣因素自2019Q2中后期對美國地產(chǎn)投資產(chǎn)生提振，由此拉動美國名義GDP同比增速約0

5、.34個百分點。過去12個月無風險利率中樞下移，對美國房地產(chǎn)銷售及開工都形成支撐。今年1Q美國新屋銷售同比增長已經(jīng)由負轉正；3Q美國新屋開工同比增速也回升至3.97%，而去年4Q至今年2Q該指標始終負增長。四因素表明年內再度降息概率偏低第一、我們在美國貨幣政策有效性與菲利普斯曲線等報告中多次強調金融危機后提前對沖“不確定性風險”或已成為美聯(lián)儲貨幣政策的核心考量之一，中美貿易關系緩和暫時降低美國經(jīng)濟不確定性。去年以來中美貿易關系的波動引起全球經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（EPU）的波動，也給美國資本市場和美國經(jīng)濟帶來“不確定性”。7月及9月議息會議上美聯(lián)儲主席鮑威爾反復強調“貿易政策不確定性”是降息的理

6、由之一。目前中美貿易關系緩和，“貿易政策不確定性”暫時減弱。圖 3：全球經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（EPU）全球經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（EPU）3503002502001501002015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-0950數(shù)據(jù)來源： HYP

7、ERLINK / /， 第二、Q3美國實際GDP環(huán)比折年率1.9%，略低于二季度的2.0%，但好于市場預期；Q4地產(chǎn)及制造業(yè)或現(xiàn)雙回升，美國經(jīng)濟有望改善。無風險利率回落對地產(chǎn)形成提振，Q4地產(chǎn)有望成為經(jīng)濟增長拉動項。我們在報告美制造業(yè)PMI跌破榮枯線意味著什么？中指出前期美國對華貿易保護破壞了全球制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈。若中美貿易關系緩和，全球制造業(yè)也將迎來邊際修復。不排除Q4美國ISM制造業(yè)PMI重回50 上方的可能性。第三、就業(yè)和通脹數(shù)據(jù)整體仍向好。9月美國失業(yè)率進一步降至3.5%；能源基數(shù)效應下年內美國CPI同比大概率回升至2%上方。我們在報告原油研究框架及價格走勢展望中指出未來一年油價中樞上移概

8、率偏高，且原油價格會通過運輸服務和居住兩個分項對美國核心PCE產(chǎn)生影響，因此不排除明年核心PCE同比增速回2% 上方的可能性。第四、我們一直認為本輪降息主因之一是修復利率曲線，三次降息疊加有機擴表基本可以實現(xiàn)利率曲線陡峭化。圖 4：美國實際 GDP 環(huán)比折年率及同比增長美國:GDP:不變價:折年數(shù):季調:同比 %美國:GDP:不變價:環(huán)比折年率:季調 %4.003.002.001.000.002017-092018-032018-092019-032019-09數(shù)據(jù)來源：Wind， 圖 5：不同時間點美債收益率曲線（%）2.70002.50002.30002.10001.90001.70001

9、.50001.30002019-10-309月議息會議后7月議息會議后6月議息會議后5月議息會議后1個月3個月6個月1年2年3年5年7年10年數(shù)據(jù)來源：美國財政部，Wind， 本次議息會議后，芝加哥商品交易所（CME）的12月降息預期降至25%1。若 12 月議息會議暫停降息，市場或受邊際擾動目前市場對12月降息預期并不強烈，因此12月暫停降息大概率不會給海外市場造成明顯沖擊。但畢竟是連續(xù)三次降息后的暫停，難免令市場對貨幣政策前景產(chǎn)生擔憂，因此不排除海外市場受到邊際擾動的可能性。風險提示1 https:/ HYPERLINK /2019/10/30/fed-decision-interest-rates-cut.htm