1、高級財務(wù)管理學(xué)肖明芳廈門大學(xué)會計學(xué)博士在讀郵箱： TEL:程考核：平時成績(40%)：考勤率+課后作業(yè)+課堂表現(xiàn)期末考試(60%): 閉卷考試注意：學(xué)校規(guī)定缺勤率達整個學(xué)時三分之一及以上的學(xué)生，該科成績?nèi)∠?。參考書籍：高級財?wù)管理，劉志遠主編，復(fù)旦大學(xué)出版社中級財務(wù)管理，傅元略主編，復(fù)旦大學(xué)出版社第一章 財務(wù)管理的基本理論第一節(jié) 財務(wù)管理理論第二節(jié) 財務(wù)管理假設(shè)第三節(jié) 財務(wù)管理目標(biāo)本章重點：1）財務(wù)管理基本理論2）財務(wù)管理基本假設(shè)的內(nèi)容第一節(jié) 財務(wù)管理理論1.1 什么叫財務(wù)管理理論？財務(wù)管理論是根據(jù)財務(wù)管理假設(shè)所進行的科學(xué)推理或?qū)ω攧?wù)管理實踐的科學(xué)總結(jié)而建立的概念體系

2、，其目的是用來解釋、評價、指導(dǎo)、完善和開拓財務(wù)管理實踐。例如：投資管理理論、籌資管理理論、MM理論等1.2 財務(wù)管理理論結(jié)構(gòu)起點1.2.1 現(xiàn)有財務(wù)管理理論研究起點的主要觀點（1）財務(wù)本質(zhì)起點論。（形成于20世紀(jì)80年代）不足：不能解決為什么進行財務(wù)管理的問題，不能有效地指導(dǎo)財務(wù)管理實踐（2）假設(shè)起點論。（借鑒于會計理論研究方法）不足：假設(shè)不是憑空捏造的，它來自于財務(wù)管理環(huán)境及其內(nèi)在規(guī)律；20世紀(jì)70年代，會計也改用其他范疇作為理論研究的起點（3）本金起點論。（郭復(fù)初教授提出）不足：本金與資金、資本之間的關(guān)系難以理清；實質(zhì)上仍是探討財務(wù)本質(zhì)的問題，與本質(zhì)起點論差異不大。（4）目標(biāo)起點論。（以財

3、務(wù)管理目標(biāo)為理論研究起點）不足：任何理論研究的起點都應(yīng)是其原本點，財務(wù)管理目標(biāo)受財務(wù)管理環(huán)境影響，環(huán)境變化，財務(wù)管理目標(biāo)也會變。第二節(jié) 財務(wù)管理假設(shè)2.1 定義：財務(wù)管理假設(shè)是人們利用自己的知識，根據(jù)財務(wù)活動的內(nèi)在規(guī)律和理財環(huán)境的要求所提出的，具有一定事實依據(jù)的假定或設(shè)想，是進一步研究財務(wù)管理理論和實踐問題的基本前提。（一）理財主體假設(shè)（1）理財主體必須有獨立的經(jīng)濟利益；（2）必須有獨立的經(jīng)營權(quán)和財權(quán)，（3）一定是法律實體（二）持續(xù)經(jīng)營假設(shè)（三）有效市場假設(shè)（1）弱式有效市場；（2）次強式有效市場；（3）強式有效市場（四）資金增值假設(shè)（五）理性理財假設(shè)（六）利益平衡分配假設(shè)（七）環(huán)境文化決定假

4、設(shè)2.2 財務(wù)管理假設(shè)遇到的挑戰(zhàn)理財主體假設(shè)：企業(yè)集團、跨國企業(yè)使理財主體日益多元化的沖擊持續(xù)經(jīng)營假設(shè)：企業(yè)破產(chǎn)、并購、網(wǎng)絡(luò)企業(yè)有效市場假設(shè)：中小民營企業(yè)資金增值假設(shè): 非盈利組織2.2（1）利潤最大化不足：未考慮利潤發(fā)生的時間，沒考慮資金的時間價值；未考慮風(fēng)險問題。（2）股東財富最大化不足：對非上市公司不適用；片面強調(diào)股東利益；股票價格還受其他因素的影響（3）企業(yè)價值最大化不足：企業(yè)價值計量方面存在問題；不易為管理當(dāng)局理解和掌握（4）利益相關(guān)者財富最大化：現(xiàn)代企業(yè)是一個由多個利益相關(guān)者組成的集合體，財務(wù)管理是正確組織財務(wù)活動、妥善處理財務(wù)關(guān)系的一項經(jīng)濟管理工作，財務(wù)管理目標(biāo)應(yīng)從最廣泛、更長遠

5、的角度來找到一個更為合適的目標(biāo)。第二章 企業(yè)并購財務(wù)管理概述學(xué)習(xí)目標(biāo)：掌握并購的形式與類型理解并購的動因和效應(yīng)了解中外并購史2011年上市公司十大海外并購52億美元：中石化收購葡萄牙能源30%股權(quán)3.29億歐元：海航集團收購西班牙NH20%股權(quán)20億美元：藍星集團收購挪威埃肯公司100%股權(quán)8458.8萬歐元：復(fù)星國際收購Folli Follie股權(quán)5.54億元：英飛拓蛇吞象收購加拿大上市公司March Networks16億元：國電集團投資加拿大風(fēng)電項目2.233億美元：美的電器并購拉美空調(diào)業(yè)務(wù)65億美元：五礦集團收購銅礦案失?。ㄒ量Z克斯礦產(chǎn)有限公司）7億元： 龐大汽車與青年汽車收購薩博失

6、敗54億加元：中石油加拿大天然氣擴張項目夭折 2009年中國海外并購2009年中國海外并購按行業(yè)劃分2009年中國海外并購按規(guī)模劃分2.1 并購(M&A)指在市場機制作用下，企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)重組活動2.1.1 并購的形式控股合并：A+B = A+B吸收合并: A+B = A新設(shè)合并: A+B = C2.1.2并購的類型1.按雙方所處的行業(yè)分類縱向并購橫向并購混合并購2.按并購程序分類善意并購：指并購公司與被并購公司雙方通過友好協(xié)商確定并購諸項事宜的并購。非善意并購：指當(dāng)友好協(xié)商遭拒絕時，并購方不顧被并購方的意愿而采取的非協(xié)商性購買的手段，強行并購對方公司。2.2 企業(yè)并

7、購的動因和效應(yīng)動因：獲得規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢降低交易費用多元化經(jīng)營戰(zhàn)略正效應(yīng)：效率效應(yīng)理論經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論多元化優(yōu)勢效應(yīng)理論財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論戰(zhàn)略調(diào)整理論價值低估理論信息理論負(fù)效應(yīng)：管理主義自由現(xiàn)金流量假說2.3 關(guān)于并購的其他理由：分散化增加每股收益降低融資成本問題1：分散化可以降低風(fēng)險，這是并購的收益嗎？問題2：兼并增加企業(yè)每股收益？靴帶游戲(bootstrap effect)問題3：兼并能降低企業(yè)融資成本嗎？一些有趣的現(xiàn)象： 20世紀(jì)60年代，一些綜合集團公司進行了很多沒有顯著經(jīng)濟收益的公司并購，然而，集團公司的激進戰(zhàn)略卻使公司的每股利潤得到了連續(xù)數(shù)年的增長。我們來看看世界知名的全球企業(yè)集團(Wo

8、rld Enterprises)對莫克-斯努利公司(Muck and Slurry)的并購過程。兼并前全球企業(yè)集團莫克-斯努利公司兼并后全球企業(yè)集團1每股收益（美元）222.672.每股價格（美元）4020403.市盈率2010154.股票數(shù)量1000001000001500005.利潤總額（美元）2000002000004000006.市值總額（美元）4000000200000060000007.對股票每投資1美元的當(dāng)前利潤（美元）(第1行除第2行)0.050.10.067兼并使全球企業(yè)集團總利潤增長了一倍（第5行），但股本卻只增長了50%，每股收益則由2.00美元上升至2.67美元。這就是

9、靴帶效應(yīng)(bootstrap effect)，因為兼并并沒有真的帶來收益，兩家公司的合并價值并沒有增長。由于股票價格不變，我們的市盈率下降（第3行）。兼并對利潤增長的影響。通過與莫克-斯努利公司兼并，全球企業(yè)集團增加了當(dāng)前利潤，但卻接受了較低的未來增長率，除非投資者為靴帶游戲所糊弄，他們應(yīng)該無得無失。2.4 西方企業(yè)的并購簡史第一次并購浪潮（18951904年）特點：以橫向并購為主，形成了一批具有大規(guī)模、大壟斷特點的公司第二次并購浪潮（19221929年）特點：以縱向并購為主，出現(xiàn)了產(chǎn)品擴展型混合并購、市場擴展型混合并購，如ICI、尤尼萊佛第三次并購浪潮（20世紀(jì)60年代）特點：混合并購，多元

10、化經(jīng)營和品牌重組，如ATT第四次并購浪潮（20世紀(jì)7080年代）特點：以美國為代表的發(fā)達國家企業(yè)進入市場經(jīng)濟的重要轉(zhuǎn)折期，日本企業(yè)表現(xiàn)突出第五次并購浪潮（20世紀(jì)90年代開始）特點：強強聯(lián)合、跨國并購（橫向），如?？松娌⒚梨谑?.5 中國企業(yè)并購簡史第一時期（19491993）特點：政府無償劃撥、產(chǎn)權(quán)交易市場第二時期第一階段（19931999年）國務(wù)院發(fā)布股票發(fā)行與交易管理暫行條例第二階段（19992002年）中華人民共和國證券法明確上市公司兩種股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式：協(xié)議轉(zhuǎn)讓和二級市場收購第三階段（20022006）上市公司收購管理辦法上市公司股東持股變動信息披露管理辦法第四階段（2006至今）股

11、權(quán)分置改革2008年12月9日商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引，杠桿收購 “寶延風(fēng)波” 1993年，深圳寶安集團通過二級市場舉牌上海延中實業(yè)，打響了新中國上市公司收購兼并第一槍，史稱“寶延風(fēng)波”。 1993年9月13日，深寶安旗下寶安上海、寶安華東保健品公司和深圳龍崗寶靈電子燈飾公司在二級市場上悄悄收購延中實業(yè)的股票。9月29日，上述3家公司已經(jīng)分別持有延中實業(yè)4.56%、4.52%和1.657%的股份，合計持有10.6%。9月30日，寶安繼續(xù)增持延中實業(yè)的股票，持股比例達到15.98%。至此寶安才發(fā)布舉牌公告宣稱持有延中5%以上的股票，在一切準(zhǔn)備就緒的情況下，向延中實業(yè)公開宣戰(zhàn)。自此，中國上市公

12、司第一例收購戰(zhàn)打響。 時任延中實業(yè)總經(jīng)理的秦國梁第一反應(yīng)就是抵觸，“我們把一個街道小廠弄上市，吃了多少苦，流了多少汗，這不是下山摘桃嗎？”國慶節(jié)的3天假期，對于延中實業(yè)管理層來說度日如年。為了保住延中實業(yè)不被易幟，延中實業(yè)找到施羅德集團香港寶源投資作顧問，希望實行反收購。但反收購之路非常艱難，收購資金就是一大問題，幾家兄弟公司的資助只是杯水車薪；而到10月22日寶安已經(jīng)持有延中19.8%的股票。同時，雙方在各自智囊團的支持下通過新聞媒體唇槍舌劍。延中實業(yè)也將寶安的違規(guī)操作上報證監(jiān)會，希望能得到支持。 最后在證監(jiān)會的協(xié)調(diào)下，寶延風(fēng)波才得以平息。1993年10月22日，證監(jiān)會肯定寶安購入延中股票是

13、市場行為，持股有效；但對寶安信息披露不及時處以100萬元罰款。至此，寶安得以順利進入延中。（圖為延中實業(yè)舉行新聞發(fā)布會。） 第三章 企業(yè)并購估價學(xué)習(xí)目標(biāo)：熟悉如何選擇并購目標(biāo)公司掌握每種評估目標(biāo)公司價值方法的原理掌握貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的估值過程3.1并購目標(biāo)公司的選擇3.1.1 發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司利用公司自身力量借助公司外部力量3.1.2 審查目標(biāo)公司對目標(biāo)公司出售動機的審查對目標(biāo)公司法律文件方面的審查對目標(biāo)公司業(yè)務(wù)方面的審查對目標(biāo)公司財務(wù)方面的審查對并購風(fēng)險的審查3.1.1 評價目標(biāo)公司估價概述估價的難題1.對于企業(yè)整體的估價相對于個別資產(chǎn)投資的估價要復(fù)雜得多2.對在很長時期內(nèi)不能產(chǎn)生現(xiàn)金流的企業(yè)，如

14、網(wǎng)絡(luò)公司，進行估值仍是懸而未決的問題3.對并購所帶來的價值增值預(yù)期的估計困難3.2目標(biāo)公司價值評估的方法貼現(xiàn)現(xiàn)金流法類比法成本法換股估價法3.2.1成本法成本法又稱重置成本法、加和評估法或成本加和法?；诘募僭O(shè)：企業(yè)的價值=企業(yè)所有有形資產(chǎn)+無形資產(chǎn)成本-負(fù)債常用的計價標(biāo)準(zhǔn)：清算價值、凈資產(chǎn)價值、重置價值3.2.2換股估價法假設(shè)a公司計劃并購b公司，并購前a,b公司的股票市場價格分別為pa和pb，并購后a公司的市盈率為 ，那么并購后a公司的股票價格為：Pab= （Ya+Yb+Y）（Sa+ERSb）Ya:并購前a公司的總盈余Yb：并購前b公司的總盈余Sa：并購前a公司普通股的流通數(shù)量Sb：并購前b公司普通股的流通數(shù)量Y：由于協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生的協(xié)同盈余ER：換股比率對于并購方a公司的股東來說，需滿足的條件是pabpa，即并購后a公司股票市場價格大于等于并購前a公司股票的市場價格；對于b公司的股東來說，又必須滿足pabpbER，即并購后擁有a公司的股票價值總額大于等于并購前擁有b公司的股票價值總額。因此，由pabpa得出最高的股權(quán)變換比率為：ERa= 【(Ya+Yb+Y) pasa】pasb此時pab=pa由pabpb ER,得出最低