證券研究報(bào)告|行業(yè)專題|家用電器wwwwstockecomcn春江水暖，布局疫后修復(fù)良機(jī)投資要點(diǎn)口我國(guó)疫情防控優(yōu)化，消費(fèi)勢(shì)能有望釋放1)2022年12月7日，國(guó)務(wù)院公布優(yōu)化防控新十條，疫情防控優(yōu)化有望帶動(dòng)消費(fèi)復(fù)蘇。2)復(fù)盤美國(guó)疫情防控優(yōu)化后的消費(fèi)復(fù)蘇，(i)在疫情防控階段，美國(guó)個(gè)人儲(chǔ)蓄存款總額大幅增加，為后續(xù)積攢了大量的消費(fèi)勢(shì)能；(ii)消費(fèi)者信心指數(shù)通常會(huì)先于疫情防控轉(zhuǎn)變相關(guān)的政策落地，且總計(jì)銷售額也會(huì)同步開始回暖；(iii)分各個(gè)板塊看，美國(guó)由于21年3月開展1.9萬億美元的經(jīng)濟(jì)救助計(jì)劃，3-7月美國(guó)耐用品、非耐用品、社會(huì)服務(wù)消費(fèi)均大幅度增長(zhǎng)。3)中國(guó)與美國(guó)21Q3疫情管控放松前的情況相似，銀行均有大量存款積攢消費(fèi)勢(shì)能，且有相關(guān)的政策支持消費(fèi)活動(dòng)?？诘禺a(chǎn)竣工修復(fù)+線下場(chǎng)景復(fù)蘇，期待家電消費(fèi)疫后復(fù)蘇1)疫情防控優(yōu)化后施工周期不受疫情影響，且國(guó)家通過放開房企融資限制等金融手段支持房地產(chǎn)，積壓的施工面積有望轉(zhuǎn)化為竣工面積從而帶動(dòng)家電消費(fèi)需求。在中性預(yù)工面積同比+15.9%。大型廚電安裝屬性強(qiáng)，具有較強(qiáng)的地產(chǎn)后周期屬性，若地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)修復(fù)，廚電板塊估值有望持續(xù)向上修復(fù)。2)線下服務(wù)場(chǎng)景復(fù)蘇，線下消費(fèi)復(fù)蘇釋放收入和利潤(rùn)的彈性。部分標(biāo)的公司的業(yè)務(wù)在社會(huì)服務(wù)領(lǐng)域開展，或者銷售渠道依托線下服務(wù)型消費(fèi)。線下消費(fèi)活動(dòng)的復(fù)蘇有望釋放光峰科技和倍輕松的收入和利潤(rùn)彈性。3)高端家電消費(fèi)依賴線下渠道，疫情防控優(yōu)化后有望釋放被遞延的消費(fèi)需求。部分價(jià)值量較大的家電產(chǎn)品需要消費(fèi)者通過線下體驗(yàn)進(jìn)行購(gòu)買決策，前期因?yàn)橐咔閷?dǎo)致的部分家電需求的遞延將在防控優(yōu)化后釋放?？谕顿Y建議1)積壓的施工面積有望轉(zhuǎn)化為竣工面積從而帶動(dòng)家電消費(fèi)需求，安裝屬性強(qiáng)的大廚電將受益，推薦老板電器、億田智能。2)線下消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇，相關(guān)標(biāo)的有望釋放業(yè)績(jī)彈性。推薦光峰科技、倍輕松。3)部分價(jià)值量較大的家電產(chǎn)品需要消費(fèi)者通過線下體驗(yàn)進(jìn)行購(gòu)買決策，前期因?yàn)橐咔閷?dǎo)致的部分家電需求的遞延將在防控優(yōu)化后釋放。推薦美的集團(tuán)、海爾智家、海信家電。口風(fēng)險(xiǎn)提示消費(fèi)需求不及預(yù)期；房地產(chǎn)改善不及預(yù)期行業(yè)評(píng)級(jí):看好(維持)師：閔繁皓fanhaostockecomcn相關(guān)報(bào)告2.043《盈利能力改善，收入表現(xiàn)分行業(yè)專題wwwwstockecomcn16正文目錄 狀況 41.2對(duì)標(biāo)美國(guó)和日本，消費(fèi)勢(shì)能在疫情管控放開后釋放 51.3防疫優(yōu)化，我國(guó)消費(fèi)勢(shì)能有望釋放 72地產(chǎn)竣工修復(fù)+線下場(chǎng)景復(fù)蘇，期待家電消費(fèi)疫后復(fù)蘇 92.1積壓的施工面積有望轉(zhuǎn)化，帶動(dòng)地產(chǎn)后周期屬性家電消費(fèi) 92.2線下消費(fèi)活動(dòng)回暖有望帶動(dòng)部分家電板塊標(biāo)的公司業(yè)績(jī)修復(fù) 102.3高端家電消費(fèi)趨勢(shì)明確，疫情防控優(yōu)化釋放遞延需求 13 wwwwstockecomcn表目錄 彈性釋放 6 政策支持下，消費(fèi)者信心指數(shù)或見拐點(diǎn) 8 圖8：21Q3以來我國(guó)房地產(chǎn)住宅施工面積增加、竣工面積下降(單位：萬平方米) 9成灶出貨具有明顯的拉動(dòng)作用 10圖10：廚電板塊估值處于低位，地產(chǎn)預(yù)期修復(fù)帶來向上彈性 10 圖14：2021年倍輕松各經(jīng)銷模式收入占比(百萬元) 13 圖20：冰箱線下渠道均價(jià)更高，且價(jià)格提升幅度比線上渠道更大 15表1：北京、上海、廣州、深圳、南京、重慶相繼出臺(tái)疫情管控的優(yōu)化政策 4 表3：北京、上海、廣州、深圳、南京、重慶相繼發(fā)放消費(fèi)券刺激消費(fèi) 7 行業(yè)專題wwwwstockecomcn/161我國(guó)疫情防控優(yōu)化，消費(fèi)勢(shì)能有望釋放1.1我國(guó)當(dāng)前的疫情狀況2022年12月7日，國(guó)務(wù)院公布優(yōu)化防控新十條，疫情防控措施進(jìn)一步優(yōu)化。1)不按行政區(qū)域開展全員核酸檢測(cè)，進(jìn)一步縮小核酸檢測(cè)范圍、減少頻次。根據(jù)防疫工作需要，可開展抗原檢測(cè)。2)按樓棟、單元、樓層、住戶劃定高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)，不得隨意擴(kuò)大到小區(qū)、社區(qū)和街道(鄉(xiāng)鎮(zhèn))等區(qū)域。不得采取各種形式的臨時(shí)封控。3)感染者要科學(xué)分類收治，具備居家隔離條件的無癥狀感染者和輕型病例一般采取居家隔離，也可自愿選擇集中隔離收治。4)非高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)不得限制人員流動(dòng)，不得停工、停產(chǎn)、停業(yè)。5)各地各校要堅(jiān)決落實(shí)科學(xué)精準(zhǔn)防控要求，沒有疫情的學(xué)校要開展正常的線下教學(xué)活動(dòng)，校園內(nèi)超市、食堂、體育場(chǎng)館、圖書館等要正常開放。市化政策3.優(yōu)化核酸檢測(cè)查驗(yàn)措施。對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)崗位從業(yè)人員和高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)人員按照有關(guān)規(guī)定進(jìn)行核酸檢測(cè)，其他人員愿檢盡檢。對(duì)進(jìn)返京人員不再執(zhí)行查驗(yàn)核酸檢測(cè)陰性證明和健康碼等防控措施，抵京后不再執(zhí)行落地“三天三檢”。4.優(yōu)化調(diào)整隔離方式。具備居家隔離條件的無癥狀感染者和輕型病例一般采取居家隔離，也可自愿選擇集中隔離收治，病情加購(gòu)藥需求。藥監(jiān)部門指導(dǎo)藥店加大藥品儲(chǔ)備投放，及時(shí)充分滿足市場(chǎng)需求。1.優(yōu)化調(diào)整密切接觸者隔離管理方式。居家隔離密接人員由“5天集中隔離醫(yī)學(xué)觀察+3天居家隔離醫(yī)學(xué)觀察”調(diào)整為“5天居家隔離醫(yī)學(xué)觀察”；正在集中隔離的密切接觸者，符合居家隔離條件的，實(shí)施后續(xù)居家隔離醫(yī)學(xué)觀察。2.優(yōu)化調(diào)整來滬返滬人員防控措施。取消來滬報(bào)備；不再實(shí)施“落地檢”“三天三檢”和“第5天進(jìn)行1次核酸檢測(cè)”；來滬返滬人員抵滬不滿5天者，不再限制其進(jìn)入相關(guān)公共場(chǎng)所。3.對(duì)陽性感染者實(shí)施科學(xué)分類收治，具備居家隔離條件的無癥狀感染者和輕型病例一般采取居家隔離，病情加重的及時(shí)轉(zhuǎn)定點(diǎn)醫(yī)院治療。4.密閉娛樂場(chǎng)所、餐飲服務(wù)場(chǎng)所不再查驗(yàn)核酸檢測(cè)陰性證明。除養(yǎng)老機(jī)構(gòu)、兒童福利機(jī)構(gòu)、醫(yī)療機(jī)構(gòu)、學(xué)校(含托幼機(jī)構(gòu))等特殊場(chǎng)所外，本市其余場(chǎng)所不再要求查驗(yàn)“隨申碼”等健康碼，不再要求掃“場(chǎng)所碼”。4.加快疫苗接種。堅(jiān)持疫苗接種“應(yīng)接盡接”原則，特別加強(qiáng)老年人新冠疫苗接種。網(wǎng)吧、夜V3.全市所有醫(yī)療機(jī)構(gòu)不得拒診核酸陽性患者。核酸檢測(cè)方式。不按行政區(qū)域開展全員核酸檢測(cè)，高風(fēng)險(xiǎn)崗位從業(yè)人員和高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域人員按照相關(guān)規(guī)定“應(yīng)檢盡檢”，其查驗(yàn)范圍。除養(yǎng)老院、福利院、醫(yī)療機(jī)構(gòu)、托幼機(jī)構(gòu)、中小學(xué)等特殊場(chǎng)所外，其他場(chǎng)所不查驗(yàn)核酸檢測(cè)陰性證明，渡、出租車、網(wǎng)約車等公共交通工具不再查驗(yàn)核酸檢測(cè)陰性證明和健康碼。染者和輕型病例一般采取居家隔離醫(yī)學(xué)觀察。高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)不得限制人員流動(dòng)，不得停工停產(chǎn)停業(yè)。行業(yè)專題wwwwstockecomcn康碼、行程卡查驗(yàn)，取消社區(qū)報(bào)備及落地檢。進(jìn)店人員核酸檢測(cè)陰性證明、“渝康碼”和掃場(chǎng)所碼。3.對(duì)養(yǎng)老院、對(duì)福利院、對(duì)醫(yī)療機(jī)構(gòu)、托幼機(jī)構(gòu)、中小學(xué)等特殊場(chǎng)所之外的，都不再主動(dòng)開展核酸檢測(cè)，包括商圈、商場(chǎng)、超檢測(cè)的陰性證明。復(fù)盤美國(guó)和日本的疫情防控政策，兩個(gè)國(guó)家均經(jīng)歷了嚴(yán)格防控→不斷反復(fù)→全面放開的防控階段轉(zhuǎn)變階段1.2020年6月起美國(guó)對(duì)入境管控有所邊際變化，6月8日美國(guó)取消對(duì)巴林、比利時(shí)、德國(guó)、日本和英國(guó)等5個(gè)國(guó)家和國(guó)內(nèi)39個(gè)州的旅行禁令。國(guó)內(nèi)方面仍有一定管控，部分州政府要求高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)需隔離14天；此外，2021年1月21日，美國(guó)總統(tǒng)拜登還頒布“口罩令”，搭乘多種公共交通工具時(shí)需戴口罩。2.隨著階段性疫情得到控制、防疫政策的優(yōu)化，美國(guó)紐約州宣在疫情擾動(dòng)下，日本政府2021年1月8日第二次緊急事態(tài)宣言，2021年4月25日第三次緊急事態(tài)宣言，2021年7月8日東京都第四次緊急事態(tài)宣言。2021年10月1日，日本宣布取消東京、大阪等19個(gè)地區(qū)的“緊急事態(tài)宣言”，同時(shí)將優(yōu)化入境管控，免除3天指定酒店的集中隔離，自我隔離天縮短為10天。公共交通口罩令；美國(guó)CDC宣布6月12日起取消乘客赴美登機(jī)前出示新冠檢測(cè)陰性證明的要求。日本政府2022年3月21日解除最后一條“蔓延防止”禁令，舉辦大型活動(dòng)所采取的入場(chǎng)人數(shù)限制也隨之被取消。對(duì)入境游管控，除了取消單日入境人數(shù)限制外，日本還將恢復(fù)免簽和自由行。行業(yè)專題wwwwstockecomcn2019-012019-032019-052019-072019-092020-012020-032020-052020-072020-092019-012019-032019-052019-072019-092020-012020-032020-052020-072020-092021-012021-032021-052021-072021-092022-012022-032022-052022-072022-09復(fù)盤美國(guó)的消費(fèi)數(shù)據(jù)，存款為消費(fèi)釋放積攢勢(shì)能。1)在疫情防控階段，群眾出于對(duì)經(jīng)濟(jì)的不確定性和政策限制消費(fèi)活動(dòng)，個(gè)人儲(chǔ)蓄存款總額大幅增加，積攢了大量的消費(fèi)勢(shì)能。2)消費(fèi)者信心指數(shù)通常會(huì)先于疫情防控轉(zhuǎn)變相關(guān)的政策落地，且總計(jì)銷售額也會(huì)同步開始億美元的經(jīng)濟(jì)救助計(jì)劃，3-7月美國(guó)耐用品、非耐用品、社會(huì)服務(wù)消費(fèi)均大幅度增長(zhǎng)，但也同時(shí)拉高了耐用品和非耐用皮22年同期的基數(shù)，22年開始社會(huì)服務(wù)則一直處于正增長(zhǎng)。美國(guó)個(gè)人儲(chǔ)蓄存款總額(十億美元)7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000美國(guó):個(gè)人儲(chǔ)蓄存款總額:季調(diào):折年數(shù)行業(yè)專題wwwwstockecomcn儲(chǔ)蓄率+居民消費(fèi)信心指數(shù)見拐頭，消費(fèi)政策加持，消費(fèi)勢(shì)能有待釋放。1)根據(jù)中國(guó)人民銀行數(shù)據(jù)，居民的更多儲(chǔ)蓄占比在2022Q3或見到拐點(diǎn)，在疫情前(2019年)的更多儲(chǔ)蓄占比在40%左右。2)中國(guó)消費(fèi)信心指數(shù)在22Q3達(dá)到底部，借鑒美國(guó)在疫情防控優(yōu)化后消費(fèi)信心指數(shù)的修復(fù)，在消費(fèi)政策和疫情防控優(yōu)化的條件下，我們認(rèn)為中國(guó)的消費(fèi)信心有望恢復(fù)。3)我國(guó)扶持消費(fèi)的政策不斷加碼，我國(guó)不斷出臺(tái)消費(fèi)券政策支持消費(fèi)，美國(guó)和日本的消費(fèi)復(fù)蘇都有相應(yīng)的政策支持，我國(guó)消費(fèi)亦有望在政策支持下回暖。市16個(gè)區(qū)的600多家定點(diǎn)體育場(chǎng)館使用，享受直接抵扣優(yōu)2.2022年8月-11月底，上海發(fā)放4輪“愛購(gòu)上?！彪娮酉M(fèi)券。消費(fèi)券通過支付寶、微信支付、云閃付三個(gè)平臺(tái)發(fā)放，采取“在線報(bào)名、搖號(hào)中簽”的獲取方式，可在符合條件的零售、餐飲和文旅行業(yè)的商戶使用。前3輪發(fā)放共投入市級(jí)財(cái)政資金10。消費(fèi)者可至廣州市國(guó)美電器各大門店使用補(bǔ)貼。。00。物中心、商行業(yè)專題wwwwstockecomcn行業(yè)專題wwwwstockecomcn6-036-066-097-037-067-098-038-068-099-039-069-090-030-066-036-066-097-037-067-098-038-068-099-039-069-090-030-060-091-031-061-092-032-062-092.1積壓的施工面積有望轉(zhuǎn)化，帶動(dòng)地產(chǎn)后周期屬性家電消費(fèi)在疫情防控優(yōu)化和地產(chǎn)政策加持下，我們預(yù)計(jì)施工面積將有效轉(zhuǎn)化為竣工面積。1)21Q3以來，我國(guó)房地產(chǎn)住宅施工面積增加、竣工面積下降。由于新冠疫情導(dǎo)致一些地產(chǎn)項(xiàng)目延期未竣工”面積增加。2)在國(guó)家保交付、地產(chǎn)三支箭等政策落地，以及疫情防控優(yōu)化的背景下，我們認(rèn)為2023年積壓的施工面積將有效轉(zhuǎn)化為竣工面積，從而帶動(dòng)地產(chǎn)后周期屬性的家電和家居消費(fèi)。3)隨著政策出臺(tái)落地保證開發(fā)資金到位后，房企會(huì)將資金用于工程款支付以保證項(xiàng)目竣工交付，同時(shí)在低基數(shù)和疫情防控優(yōu)化保證工期的條件下，明年竣工面積將企穩(wěn)回升。根據(jù)浙商證券地產(chǎn)組測(cè)算，在中性預(yù)期下，預(yù)計(jì)2023年全年房地產(chǎn)竣工面積同比+15.9%(詳情請(qǐng)參加浙商證券房地產(chǎn)組12月2日發(fā)布的報(bào)告《穩(wěn)中求進(jìn)，分化加劇》)。0000000000004500004000000000名稱相關(guān)的地產(chǎn)政策22/11/8“第二支箭”2/11/11購(gòu)房政策調(diào)整2/11/11新政2/11/132/11/14換預(yù)作的通知》2/11/17優(yōu)化區(qū)域限購(gòu)的通知》2/11/192/11/28“第三支箭”發(fā)揮私募股權(quán)投資基金作用行業(yè)專題wwwwstockecomcn地產(chǎn)竣工增速修復(fù)，把握廚電板塊的彈性。1)大型廚電安裝屬性強(qiáng)，具有較強(qiáng)的地產(chǎn)后周期屬性。根據(jù)我們的測(cè)算，2021年新房銷售對(duì)吸油煙機(jī)的銷量拉動(dòng)作用為43%，因此傳統(tǒng)廚電龍頭的收入和業(yè)績(jī)對(duì)裝修需求的敏感度也更高。2)若地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)修復(fù)，廚電板塊估值有望向上修復(fù)，類似的行情可以參考17Q4-18Q3地產(chǎn)銷售、竣工數(shù)據(jù)全面下行時(shí)期。目前，廚電板塊的歷史估值分位數(shù)僅為25%，向上彈性大。(單位：萬臺(tái))201620172018201920202021油煙機(jī)銷量2,3982,2372,4502,6322,4012,687YOY5.2%-6.7%9.5%7.4%-8.8%集成灶銷量01047304YOY30.6%40.6%38.0%20.0%率3.6%5.4%6.7%7.4%9.3%油煙機(jī)+集成灶銷量2,4882,3642,6252,8412,6482,991YOY5.9%-5.0%.2%-6.8%吸油煙機(jī)銷量需求拆細(xì)城鎮(zhèn)新增商品住宅對(duì)應(yīng)銷量9交房面積(萬平方米，T+2)137,540米)107交付房套數(shù)(萬套) 11,0481,282百戶保有量(臺(tái)/百戶)7779城鎮(zhèn)棚戶區(qū)改造對(duì)應(yīng)銷量450466495258-增量4222408268094SW廚電板塊PE(TTM)605040302002.2線下消費(fèi)活動(dòng)回暖有望帶動(dòng)部分家電板塊標(biāo)的公司業(yè)績(jī)修復(fù)公共場(chǎng)所進(jìn)出限制放寬，線下消費(fèi)修復(fù)可期。1)北京電影院、景區(qū)、交通樞紐處等不再要求查驗(yàn)核酸檢測(cè)陰性證明，幼兒園、小學(xué)等仍需查驗(yàn)。2)考慮到目前居民對(duì)新冠癥狀和復(fù)陽的擔(dān)憂，我們預(yù)計(jì)疫情防控優(yōu)化后的線下消費(fèi)行為恢復(fù)是一個(gè)逐漸修復(fù)的過程。參考美國(guó)電影票房的數(shù)據(jù)，自21Q3美國(guó)疫情管制放松以來，22Q1~22Q3美國(guó)電影票房恢復(fù)至2019年同期水平的56%~68%。3)部分家電相關(guān)的標(biāo)的公司(如倍輕松和光峰科技)的業(yè)務(wù)在社會(huì)服務(wù)領(lǐng)域開展，或者銷售渠道依托線下服務(wù)型消費(fèi)，將受益于線下消費(fèi)活動(dòng)回暖。公共場(chǎng)所交、地鐵性證明。商證券研究所行業(yè)專題wwwwstockecomcn3,5003,0002,5002,0001,5001,000500019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3美國(guó)電影票房(百萬美元)當(dāng)期票房/2019年同期80%70%60%50%40%30%20%10%0%【相關(guān)標(biāo)的1】光峰科技疫情防控優(yōu)化釋放公司影院租賃業(yè)務(wù)的利潤(rùn)彈性。1)根據(jù)光峰科技2021年年報(bào)，公司影院租賃業(yè)務(wù)收入為3.6億元，收入占比為14%，其毛利率為60.31%。2)光峰通過控股子公司中影光峰向影院提供ALPD?激光光源租賃使用服務(wù)，影院在日常經(jīng)營(yíng)中向中影光峰支付租賃費(fèi)用來使用激光光源與獲取服務(wù)。3)自2020年以來，公司影院租賃業(yè)務(wù)毛利率波動(dòng)較大。光峰科技的影院租賃業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)成本主要以折舊成本為主，因此疫情導(dǎo)致的影院關(guān)停對(duì)公司該業(yè)務(wù)的毛利率影響較大。光峰科技各業(yè)務(wù)收入拆分(百萬元)其他收入,其他收入,122.48360.62智能微投,572.08激光電視,激光電視,561.85288.81激光電影放映激光電影放映機(jī),62.53511.58光峰科技各業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)拆分(百萬元)智能微投,42激光電視,167專業(yè)激光電視,167專業(yè)顯示投影機(jī),215217其他收入,28激光光學(xué)引擎,激光電影放映機(jī),28我們對(duì)光峰科技影院租賃業(yè)務(wù)進(jìn)行毛利率彈性測(cè)算，假設(shè)單臺(tái)光源折舊的成本在4000元水平，若單臺(tái)設(shè)備的年放映時(shí)間能恢復(fù)到1900小時(shí)，則毛利率可達(dá)到55%；若單臺(tái)設(shè)備的年放映時(shí)間能夠達(dá)到3100小時(shí)，則毛利率可達(dá)到65%。影院修復(fù)為公司影院租賃業(yè)務(wù)的盈利能力貢獻(xiàn)彈性。行業(yè)專題wwwwstockecomcn(單位：百萬元;萬臺(tái)(單位：百萬元;萬臺(tái))租賃及服務(wù)業(yè)務(wù)9A0A8A7A1A累計(jì)租賃數(shù)量(臺(tái)數(shù))000000000租賃臺(tái)數(shù)50總計(jì)播放時(shí)間(萬小時(shí))97547508間003每小時(shí)收費(fèi)(元/時(shí))3單臺(tái)設(shè)備折舊成本(元/臺(tái))022073258每小時(shí)變動(dòng)成本(元/時(shí))7%光峰影院業(yè)務(wù)毛利率彈性測(cè)算核心假設(shè)：1)由于2020年公司影院租賃業(yè)務(wù)受疫情影響最嚴(yán)重，該測(cè)算以2020年為準(zhǔn)；變動(dòng)成本、設(shè)備租賃數(shù)量為2020年水平。2)根據(jù)招股說明書數(shù)據(jù)，2018年公司影院租賃業(yè)務(wù)每小時(shí)收費(fèi)8元，假設(shè)未來仍保持這一水平。3)參考2017-2021年數(shù)據(jù)，單臺(tái)最低年播放時(shí)長(zhǎng)為1137小時(shí)，最長(zhǎng)為3532小時(shí)，我們將單臺(tái)光源播放時(shí)間的區(qū)間設(shè)定在1000~3000小時(shí)。17-21年單臺(tái)機(jī)器的折舊成本在3407元~4258元，我們假設(shè)單臺(tái)光源折舊成本在4000元左右。單單臺(tái)光源每年開機(jī)時(shí)長(zhǎng)0000010020030040050000009%8%7%6%6%5%4%3%2%1%0%8%7%6%5%單臺(tái)光源折舊成本【相關(guān)標(biāo)的2】倍輕松疫情防控優(yōu)化、線下人流量回流釋放倍輕松的收入彈性。公司線下直營(yíng)門店多布局在商超和交通樞紐處，在疫情影響下，公司直營(yíng)門店收入影響較大。受到鐵路樞紐、商超人流量下滑的影響，公司線下直營(yíng)門店的坪效大幅下滑，22H1期間公司線下渠道收入同比下滑39%行業(yè)專題wwwwstockecomcnODM,65.82線下直銷,296.91線上平臺(tái)入倉(cāng),195.90線下經(jīng)銷,142.25線上直銷,444.87706050403020024522%25%29%32%34%36%單店收入(萬元/店)ODM,65.82線下直銷,296.91線上平臺(tái)入倉(cāng),195.90線下經(jīng)銷,142.25線上直銷,444.87706050403020024522%25%29%32%34%36%單店收入(萬元/店)30%13014021%22%24%26%20%22%24%25%27%21%23%25%27%29%20520%22%24%26%28%30%21521%24%26%28%30%32%22520%23%25%27%29%31%33%23521%24%26%28%30%32%35%27%(百萬元)線上經(jīng)銷,42.438071.16226.9637.1354.659.7539.360DM線上經(jīng)銷線上平臺(tái)入倉(cāng)線上直銷線下經(jīng)銷線下直銷根據(jù)我們的測(cè)算，若2023年倍輕松的單店坪效和線下直營(yíng)門店數(shù)量能夠恢復(fù)到2021年水平，則收入可以達(dá)到14億元，相比22年增長(zhǎng)30%。核心假設(shè)：1)疫情導(dǎo)致線下人流量減少，我們假設(shè)公司自營(yíng)門店坪效下滑50%，預(yù)計(jì)2023年單店坪效和收入恢復(fù)至2021年水平。2)公司持續(xù)加大抖音等新興電商渠道投入，通過肖戰(zhàn)等形象代言借力“粉絲經(jīng)濟(jì)”，我們預(yù)計(jì)公司2023年線上收入相比2022年增長(zhǎng)15%。3)隨著疫情防控優(yōu)化、線下交通樞紐和商超人流量有望恢復(fù)，疊加公司2022年有部分店面因?yàn)橐咔閷?dǎo)致延期開業(yè)，我們預(yù)計(jì)2023年倍輕松的線下自營(yíng)門店數(shù)量達(dá)到205家。倍輕松疫情后修復(fù)測(cè)算(億元)入倍輕松疫情后修復(fù)測(cè)算(億元)入2021A2022E2023Eyoy線上收入線下收入線下經(jīng)銷商收入線下直營(yíng)收入其中：購(gòu)物中心門店數(shù)交通樞紐門店數(shù)單店收入(萬元/店)0%.335.3802.13.28120 yoy線上收入線下收入線下經(jīng)銷商收入線下直營(yíng)收入其中：購(gòu)物中心門店數(shù)交通樞紐門店數(shù)單店收入(萬元/店)0%.335.3802.13.28120 6.835.07 2.12.97108 資料來源：Wind，公司公告，浙商證券研究所白電消費(fèi)需求以替換為主導(dǎo)，高端家電消費(fèi)需求提升。1)根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2020年我國(guó)冰箱(柜)、洗衣機(jī)、空調(diào)百戶保有量分別為102、97、118臺(tái)，冰洗已經(jīng)接近一戶一機(jī)的保有量天花板，空調(diào)內(nèi)銷量增速自2017年以來增速放緩。保有量提升對(duì)白電消費(fèi)的貢獻(xiàn)逐年下滑。2)以冰箱為例，2009-2020年冰箱替換需求占比從43%提升至77%，替換需求相對(duì)穩(wěn)定，替換需求占比提升意味著行業(yè)內(nèi)量的成長(zhǎng)空間有限。替換需求占比提升意味著居民會(huì)相應(yīng)更換性能更好、品牌力更強(qiáng)的產(chǎn)品，推動(dòng)家電制造企業(yè)的技術(shù)迭代，白電行業(yè)的成長(zhǎng)邏輯從量增轉(zhuǎn)為價(jià)增，消費(fèi)升級(jí)帶來高端家電需求。行業(yè)專題wwwwstockecomcn冰箱替換需求占比0%0%%%40%%20%%2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A替換需求占比新增需求占比洗衣機(jī)替換需求占比0%%0%0%0%40%0%20%%AA2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A替換需求占比新增需求占比元以上冰箱在線下渠道占比為48.8%，相比2021年顯著提升5.9pct。2016-2021年期間，8000元以上冰箱占比從18.2%提升至42.9%，平均每年提升4.94pct。2)空調(diào)：新風(fēng)空調(diào)在細(xì)分市場(chǎng)仍然保持較高的增速，滲透率也在迅速提升。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，22H1線上/線下新風(fēng)空調(diào)滲透率分別為2.2%/2.6%。3)洗衣機(jī)：9.6KG+大容量零售額占比快速提升。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，9.6KG以上的滾筒單洗洗衣機(jī)22H1線上/線下零售額占比分別為84.8%/89.4%，分別同比大幅提升6.1pct/10.6pct。60%50%40%30%20%0%0%1%3%7%連續(xù)年度線下冰箱8K+產(chǎn)品零售額占比表現(xiàn)55%12%19%22H11%4%9%2%4%12%2%5%13%3%3%4%4%9%6%19%16%2016201720182019202020218-10K10-15K15-20K20K+券研究所券研究所高端家電消費(fèi)依賴線下渠道，疫情防控優(yōu)化后將減小高端化進(jìn)程的噪音。1)高端家電的價(jià)值量大，因此消費(fèi)者在做決策的時(shí)候更加謹(jǐn)慎，通常情況會(huì)傾向于到線下門店經(jīng)過體驗(yàn)后做出購(gòu)買決策。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2022M1-10冰箱線上行業(yè)零售均價(jià)為2260元，同比提升0.06%；而行業(yè)線下零售均價(jià)為6231元，同比提升14.91%，線下門店是高端家電消費(fèi)的重要載體。2)我們認(rèn)為疫情會(huì)遞延高端家電消費(fèi)，若疫情防控優(yōu)化，我們認(rèn)為高端家電的消費(fèi)需求有望充分釋放。行業(yè)專題wwwwstockecomcn分季度冰箱線上和線下零售均價(jià)7,0006,0005,0004,0003,0002,00000-19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3證券研究所3投資建議我們認(rèn)為疫情防控優(yōu)化對(duì)家電消費(fèi)的影響有三：1)施工周期不受疫情影響，疊加一系列地產(chǎn)政策，積壓的施工面積有望轉(zhuǎn)化為竣工面積從而帶動(dòng)家電消費(fèi)需求，安裝屬性強(qiáng)的大廚電將受益。推薦老板電器、億田智能。2)疫情防控優(yōu)化后線下服務(wù)場(chǎng)景復(fù)蘇，相關(guān)標(biāo)的有望釋放收入和利潤(rùn)彈性。推薦光峰科技、倍輕松。3)部分價(jià)值量較大的家電產(chǎn)品需要消費(fèi)者通過線下體驗(yàn)進(jìn)行購(gòu)買決策，前期因?yàn)橐咔閷?dǎo)致的部分家電需求的遞延將在防控優(yōu)化后釋放。推薦美的集團(tuán)、海爾智家、海信家電。4風(fēng)險(xiǎn)提示消費(fèi)需求不及預(yù)期：存款到消費(fèi)的轉(zhuǎn)化需要通過居民對(duì)未來的收入預(yù)期改善催化，若居民未來收入預(yù)期不能改善，則居民的家電消費(fèi)需求可能不及預(yù)期。房地產(chǎn)改善不及預(yù)期：房地產(chǎn)政策已經(jīng)落實(shí)到位，但是