三星新材研究報(bào)告1.

二十載風(fēng)雨錘煉，成就冷柜玻璃龍頭1.1.深耕冷柜玻璃門體制造，核心供應(yīng)國內(nèi)外大客戶20

年專注玻璃門體及玻璃深加工業(yè)務(wù)，產(chǎn)品應(yīng)用場景廣泛。浙江三星新材股份有限公司成立于

1999

年，設(shè)立以來專注于各類低溫儲藏設(shè)備玻璃門體及深加工玻璃產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。其中，公司玻璃門體產(chǎn)品主要包括中空玻璃門體、單層玻璃門體等，是生產(chǎn)冷柜、酒柜和冰箱等低溫儲藏設(shè)備的主要構(gòu)件之一；深加工玻璃產(chǎn)品則主要用于玻璃門體、衛(wèi)浴用品，或作為冰箱、冷柜等低溫儲藏設(shè)備的外飾面板。按照下游使用場景和最終用途來看，公司玻璃門產(chǎn)品可進(jìn)一步劃分為飲料柜、冷凍/雪糕柜、酒柜/冰吧、冰箱、新零售柜和生物醫(yī)藥冷柜玻璃門體，應(yīng)用于家庭、酒吧、酒店、飯店、超市、商場及實(shí)驗(yàn)室等多種場景。其中，包含飲料柜、新零售柜、冰箱、生物醫(yī)藥冷柜及其他中小型冷柜玻璃門體在內(nèi)的低溫冷藏展示柜玻璃門體營收占比約為

60%，冷凍柜玻璃門體營收占比約為

15%，酒柜玻璃門體營收占比約為

15%，其他玻璃產(chǎn)品營收占比約為

10%。核心供應(yīng)國內(nèi)外大客戶，公司產(chǎn)品受行業(yè)高度認(rèn)可。一直以來，三星新材都是海爾的核心供應(yīng)商，為海爾開利、海爾智家、海爾生物提供商用冷柜、冰箱、酒柜、生物醫(yī)藥冷柜等產(chǎn)品的玻璃門體，雙方合作超

20

年，公司在海爾智家的供應(yīng)鏈份額超過

95%。此外，公司在海容冷鏈創(chuàng)立初期便與其合作，為海容供應(yīng)冷凍柜、飲料柜、新零售柜等產(chǎn)品的玻璃門體，在海容的供應(yīng)鏈份額超過

75%。同時(shí)，公司也是海信、星星冷鏈、合肥華菱等國內(nèi)主要冷鏈終端設(shè)備廠商的重要供應(yīng)商，并于

2021

年新拓展合資客戶松下冷鏈，且后續(xù)還將進(jìn)一步發(fā)展美的集團(tuán)及海外市場大客戶。能夠成為國內(nèi)外多家冷鏈終端設(shè)備廠商的核心供應(yīng)商顯示了公司遠(yuǎn)領(lǐng)先于行業(yè)的產(chǎn)品競爭力。公司核心團(tuán)隊(duì)行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富。三星新材核心團(tuán)隊(duì)從事家電玻璃制造行業(yè)多年，涵蓋銷售、技術(shù)、生產(chǎn)、財(cái)務(wù)及貿(mào)易等多種背景，自公司創(chuàng)立即一路跟隨，在拓展客戶、洞察市場需求和產(chǎn)品銷售方面具有豐富的經(jīng)驗(yàn)。管理層持股集中保障核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性。公司董事長兼實(shí)際控制人楊敏持股

33.59%，為公司第一大股東，前十大股東中其余的個(gè)人股東也基本為公司高管及骨干，管理層共持股

67.76%。管理層持股比例集中保證了核心團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定，且能將公司與管理層的利益綁定，有益于公司長期的業(yè)績和發(fā)展。1.3.冷鏈快速發(fā)展+零售業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型，公司依托下游冷柜大客戶增速亮眼中國冷鏈行業(yè)快速發(fā)展，帶動終端冷柜規(guī)模上行。隨著中國消費(fèi)升級和居民健康意識的提升，下游生鮮、速凍食品及低溫奶等的需求凸顯，推動中國冷鏈行業(yè)迅速發(fā)展。數(shù)據(jù)顯示，2015

年-2020

年中國速凍食品網(wǎng)絡(luò)零售額由

38773

億元提升至

117607

億元，CAGR24.85%；2019

年巴氏奶市場規(guī)模則達(dá)到

343

億元，同比增

11.6%，且增速不斷上行，預(yù)計(jì)

2018-2024

年復(fù)合增速

8.9%，高于常溫白奶的

4.2%。而冷鏈行業(yè)整體發(fā)展勢必帶動終端冷柜規(guī)模上行。零售業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型加速，商用冷柜快速放量。同時(shí)，在消費(fèi)升級、城市化進(jìn)程加快背景下，中國零售業(yè)開始由傳統(tǒng)的大賣場、夫妻店等向新的零售業(yè)態(tài)加速轉(zhuǎn)型，一方面新零售模式崛起，另一方面社區(qū)商業(yè)的市場需求迎來攀升，精品超市、便利店等快速發(fā)展。而零售新業(yè)態(tài)帶來前端流量碎片化、消費(fèi)者觸達(dá)更加深入的趨勢，吸引了飲料新勢力和傳統(tǒng)品牌對冷飲、飲料展示柜這種高效營銷宣傳手段的重視，紛紛加速布局，帶來冷凍、冷藏展示柜的快速放量。國內(nèi)主要冷柜廠商訂單占比近

100%，三星新材依托下游大客戶快速成長。公司作為低溫儲藏柜玻璃門體制造的龍頭企業(yè)，客戶均為商用冷柜主要廠商，來自海爾、海容冷鏈、海信容聲、星星冷鏈和合肥華菱的訂單占比高達(dá)

95.83%。依托下游大客戶在商用冷柜領(lǐng)域的快速發(fā)展，公司近年來業(yè)績增速亮眼，2020

年盡管受疫情影響，公司營收仍然同比增長

25.6%，達(dá)到

4.27

億；而根據(jù)

2021

三季報(bào)顯示，公司

Q1-Q3

營收

6.08

億，同比大幅增長

43.34%,

歸母凈利潤

0.82

億，同比增長

17.46%。規(guī)模優(yōu)勢+控本降費(fèi)，公司盈利能力遠(yuǎn)超行業(yè)。公司深耕冷柜玻璃門體行業(yè)多年，規(guī)模效應(yīng)明顯，且受益于完善的一體化制造，公司能夠在生產(chǎn)各個(gè)環(huán)節(jié)把控成本，盈利水平較高。2018-2020

年公

司毛

利

率水

平分

別為

30.09%/32.53%/29.42%

，

凈利率

水平20.02%/18.12%/18.38%，遠(yuǎn)高于行業(yè)競爭對手。2.

冷鏈發(fā)展和零售業(yè)轉(zhuǎn)型驅(qū)動冷柜放量，上游玻璃龍頭直接受益2.1.

冷鏈行業(yè)近年快速發(fā)展，帶動商用冷柜規(guī)模上行冷鏈物流最后一環(huán)，商用冷柜市場規(guī)模受冷鏈行業(yè)整體發(fā)展驅(qū)動。以食品冷鏈為例，冷鏈按食品的流通可分為生產(chǎn)加工、冷庫儲藏、冷鏈物流配送和終端銷售等幾大主要環(huán)節(jié)，商用冷柜即為其中的冷鏈終端銷售設(shè)備，不僅起到低溫儲藏的作用，還因直接觸達(dá)消費(fèi)終端而具有展示和宣傳的效果，是冷鏈產(chǎn)業(yè)的重要組成部分，其市場規(guī)模受冷鏈行業(yè)整體發(fā)展驅(qū)動。隨著中國消費(fèi)升級和居民健康意識的提升，下游生鮮、速凍食品及低溫奶等的需求凸顯，帶動中國冷鏈行業(yè)迅速發(fā)展。中國冷鏈物流發(fā)展相對較晚，數(shù)據(jù)顯示，至

2018

年中國果蔬實(shí)際冷鏈流通率僅為22%，冷鏈物流使用率僅為35%，采后流通腐損率仍有15%，對比美國、日本等發(fā)達(dá)國家普遍

85%以上的果蔬冷鏈流通率、95%以上的果蔬冷鏈?zhǔn)褂寐始暗椭?/p>

5%的采后流通腐損率，仍存在較大差距。而近年隨著人們對食品安全要求的提高和消費(fèi)結(jié)構(gòu)的改變，并在冷鏈技術(shù)快速發(fā)展和國家政策的推動下，中國食品冷鏈物流進(jìn)入高速發(fā)展階段。從生鮮食品市場看，在高頻、旺盛需求帶動下，國內(nèi)生鮮市場規(guī)模自

2013

年以來保持

6%以上增速。同時(shí)，由于消費(fèi)者對生鮮品質(zhì)的要求越來越高，進(jìn)口水果、冷鮮食品的需求量快速增長。數(shù)據(jù)顯示，即使受到疫情影響，2020

年上半年中國水果進(jìn)口金額仍同比增長

14%，2017-2019

年由

56

億美元大幅上升至

95

億美元，CAGR30%。進(jìn)口水果、冷鮮食品等均需全程通過冷鏈運(yùn)輸和保存，在疫情催化生鮮市場規(guī)模加速提升的背景下，有望推動中國冷鏈行業(yè)加速發(fā)展。從低溫奶市場來看，中國低溫奶銷量一直處于增長加速階段，增速從

2015

年的

6.1%提升至

2019

年的

11.6%，其在飲用奶中的消費(fèi)比例也持續(xù)提升，從

2014

年的

8.3%提高至

2019

年的

13.2%，且未來低溫奶市場規(guī)模預(yù)計(jì)將持續(xù)增長：一方面，對比美國、日本、加拿大、英國等發(fā)達(dá)國家巴氏低溫奶

99%以上的市場份額，中國巴氏低溫奶市場份額仍有非?？捎^的增長空間；另一方面，國家政策也對低溫奶市場的發(fā)展大力支持，例如

2018年發(fā)布的關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)奶業(yè)振興的若干意見提出要以實(shí)現(xiàn)奶業(yè)全面振興為目標(biāo)，優(yōu)化奶業(yè)生產(chǎn)布局，創(chuàng)新奶業(yè)發(fā)展方式，重點(diǎn)生產(chǎn)巴氏殺菌乳、發(fā)酵乳、奶酪等乳制品。2019-2024

年中國低溫奶銷售額

CAGR為

6.6%，2024

年低溫奶銷售規(guī)模將達(dá)

472

億元，占比將達(dá)

17.3%。低溫奶由于其保質(zhì)期短、殺菌方式特殊等原因，同樣需要在低溫環(huán)境下儲存、運(yùn)輸和銷售，因而其市場需求增長同樣將帶動冷鏈行業(yè)的發(fā)展。在國家政策的同時(shí)助力下，中國冷鏈行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展階段。2019

年中國食品冷鏈物流需求量約

2.4

億噸，同比增長

24.7%，物流總額約

6.1

萬億元，同比增長

27.1%，冷鏈物流市場規(guī)模則達(dá)到

3391

億元，同比增長

15.4%，2016-2019

年CAGR15.3%。冷鏈行業(yè)的發(fā)展帶來商用冷柜市場規(guī)模的快速上行。作為冷鏈物流的最后一環(huán)，商用展示柜行業(yè)在過去幾年也實(shí)現(xiàn)了快速成長，2012-2018

年中國商用展示柜銷量由

170

萬臺增長至

386

萬臺，CAGR14.6%，2020

年達(dá)約

510

萬臺。2.2.

零售業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型加速，飲料廠商積極布局進(jìn)一步推動商用冷柜需求零售業(yè)由大賣場、夫妻店向社區(qū)超市、生鮮店和便利店轉(zhuǎn)型。在消費(fèi)升級、城市化進(jìn)程加快背景下，中國零售業(yè)開始由傳統(tǒng)的大賣場、夫妻店等向新的零售業(yè)態(tài)加速轉(zhuǎn)型，一方面新零售模式崛起，另一方面社區(qū)商業(yè)的市場需求迎來攀升，社區(qū)精品超市、社區(qū)生鮮店、便利店等快速發(fā)展。假設(shè)

2030

年中國人口

14.5

億，城市化率達(dá)

70%，按每個(gè)社區(qū)2000-3000

戶計(jì)算，則將形成

2

萬個(gè)以上新社區(qū)，中國社區(qū)商業(yè)發(fā)展報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，屆時(shí)中國社區(qū)商業(yè)所占消費(fèi)零售總額的比例有望達(dá)

60%。永輝、大潤發(fā)等頭部連鎖商超企業(yè)及阿里巴巴、京東等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)已經(jīng)開始抓緊把握零售業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型趨勢：永輝

2018

年底開出首家定位“做家庭”的永輝

mini店，2019

年新開店數(shù)達(dá)

573

家；大潤發(fā)

2020

年

7

月推出定位為“新零售社區(qū)生鮮超市”的小潤發(fā)

RTmini店，由大賣場正式試水小業(yè)態(tài)，2021

年計(jì)劃開店

300

家；阿里于

2019

年在上海開出盒馬

mini首店，目前已實(shí)現(xiàn)全面盈利且計(jì)劃于

2020

年開店

100

家；京東旗下的七鮮生活同樣定位“美食生鮮社區(qū)超市”，2019

年

12

月于北京開出全國首店，并計(jì)劃未來在京津地區(qū)開店

500-800

家。同時(shí)，2020

年

8

月

4

日，商務(wù)部還提出擬在全國范圍開展便利店品牌化、連鎖化三年行動，行動的發(fā)展目標(biāo)為到

2022

年，全國品牌化連鎖化便利店總量達(dá)到

30

萬家，全國中等以上城市每百萬人口不少于

200

家門店，在政策層面上推動零售業(yè)向社區(qū)小業(yè)態(tài)加速轉(zhuǎn)型。新型零售業(yè)態(tài)對商用冷柜需求遠(yuǎn)超過往，飲品廠商積極布局推動商用冷柜快速放量。一方面，零售業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型將帶來可觀的商用冷柜需求增量，因?yàn)槊闇?zhǔn)小業(yè)態(tài)的社區(qū)超市和便利店其實(shí)做的分別是替代菜市場和“夫妻店”的生意，其鮮食業(yè)務(wù)占比明顯高于傳統(tǒng)中小型標(biāo)超及小店，同時(shí)店面升級后為冷飲、乳制品、飲料等高附加值商品預(yù)留的空間也更多。另一方面，在零售業(yè)向社區(qū)小業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型趨勢下，流量將越來越碎片化，對消費(fèi)者的觸達(dá)也越來越深入，從而飲品廠商開始更為重視冷柜在銷售市場的功能，而非僅僅作為產(chǎn)品存儲和企業(yè)形象展示的空間。具體而言，每一臺冷柜實(shí)質(zhì)上都是一個(gè)銷售網(wǎng)點(diǎn)和陣地，占領(lǐng)一個(gè)

2

平方米的銷售陣地便可能通過牽制經(jīng)銷商投放其他品牌冷柜和進(jìn)貨的精力和資金，從而控制周邊幾百平方米的銷售區(qū)域。過去國際品牌如可口可樂等已經(jīng)較為重視終端冷柜的投放，全世界擁有超過

1000

萬臺冷柜和自動售賣機(jī)，2019

年在中國也有約

130

萬臺冷柜，相應(yīng)地農(nóng)夫山泉

2019

年

230個(gè)網(wǎng)點(diǎn)中僅有

36

萬個(gè)冷柜，其他品牌如康師傅、娃哈哈、怡寶等冷柜的投放量也遠(yuǎn)比可口可樂少。考慮到可口可樂在中國飲料銷售中不到

10%的占比，國內(nèi)飲品廠商在冷柜的投放方面較國際品牌的差距非常大。因此，各飲品廠商（尤其是新銳品牌）也開始加速在零售端布局冷柜以搶占流量入口，如元?dú)馍謴?/p>

2020Q4

開始線下布局飲料冷藏柜，當(dāng)年便投放

1

萬臺，并于

2021

年

4

月前完成了

8

萬臺智能冷柜的投放，且計(jì)劃在

2022

年進(jìn)入冷柜市場前三名。飲料新勢力和傳統(tǒng)品牌對冷飲、飲料展示柜這種高效營銷宣傳手段的重視，也將推動商用冷柜快速放量。此外，中國無人零售尚處普及起點(diǎn)，智能售貨柜同樣空間廣闊。智能售貨柜具有投放范圍廣、營業(yè)時(shí)間長、人工成本低的運(yùn)營特點(diǎn)，與飲料等快消品的激情消費(fèi)、隨機(jī)購買等消費(fèi)屬性相匹配，因而能夠?yàn)槠放粕糖老鲁撂峁┝己玫耐緩健ｋS著中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展和國內(nèi)消費(fèi)觀念轉(zhuǎn)變，智能售貨柜市場獲得快速發(fā)展，2015-2018

年保有量

CAGR37.2%，市場規(guī)模

CAGR64.1%，未來同樣空間廣闊。2.3.

乘風(fēng)商用冷柜快速發(fā)展，上游玻璃門體龍頭確定性受益玻璃門體為商用冷柜直接上游部件，在整機(jī)價(jià)值占比較高。商用冷柜產(chǎn)業(yè)鏈從上游到整機(jī)包括原材料（玻璃、塑料制品、金屬制品等）、零部件生產(chǎn)（玻璃門體、壓縮機(jī)等）和整機(jī)制造等幾個(gè)主要環(huán)節(jié)，其中玻璃門體的成本占比約為

10%左右，為整機(jī)第二大成本來源。細(xì)分來看，在冷凍柜中，玻璃門體占整機(jī)成本的比例約為

7-8%；在飲料柜中，玻璃門體占整機(jī)成本的比例約為

18%-25%。因此，下游冷柜的快速發(fā)展將直接帶動玻璃門體制造企業(yè)的增長，且龍頭享受行業(yè)紅利確定性尤高。3.

產(chǎn)品和生產(chǎn)優(yōu)勢突出，公司龍頭地位穩(wěn)固3.1.

冷柜玻璃門體定制化屬性強(qiáng)，產(chǎn)品質(zhì)量及生產(chǎn)效率為獲客關(guān)鍵玻璃門體為冷柜門面，對美觀度、產(chǎn)品質(zhì)量要求高。商用冷柜展示和廣告營銷屬性強(qiáng)，而玻璃柜門作為冷柜門面，其外形是否美觀和吸引消費(fèi)者尤為重要。此外，與家用冷柜不同，商用冷柜壽命期內(nèi)在消費(fèi)場景下開關(guān)可能達(dá)數(shù)萬次，加上玻璃柜門在整機(jī)價(jià)值占比較高，因而要求柜門質(zhì)量必須過硬。下游客戶需求多樣，冷柜玻璃門體定制化屬性強(qiáng)。同樣是由于商用冷柜承擔(dān)了營銷功能，終端產(chǎn)品迭代升級速度較快；同時(shí)，不同整機(jī)廠商對于柜門

logo設(shè)計(jì)、是否添加攝像頭模組等也有多樣的需求，因而冷柜玻璃門體的定制化屬性較強(qiáng)，產(chǎn)品品類較多且多為小批量生產(chǎn)。制造環(huán)節(jié)較復(fù)雜，影響冷柜玻璃門體生產(chǎn)效率。冷柜玻璃門體的生產(chǎn)制造流程較為復(fù)雜，雖然整體上大致分為鋼化、鍍膜和門體組裝三個(gè)環(huán)節(jié)，但具體到每個(gè)環(huán)節(jié)則又涉及較多步驟。例如鋼化過程需要對原片玻璃根據(jù)規(guī)格要求進(jìn)行切割、打孔、磨邊和清洗，經(jīng)檢驗(yàn)合格后放入鋼化爐內(nèi)加溫進(jìn)行鋼化處理并自然冷卻。其次，部分鋼化玻璃需進(jìn)行鍍膜以提高玻璃反射能力，即對鋼化玻璃進(jìn)行清洗或擦拭后將玻璃放入鍍膜生產(chǎn)線內(nèi)完成加溫、濺射等鍍膜工序。最后，才是對門體進(jìn)行組裝，即將不同類型玻璃加工合成中空玻璃，然后在打膠后按不同工藝把邊框、中空玻璃及內(nèi)部配件（自動關(guān)閉、角部加強(qiáng)件等）組裝成門體，并在門體特定部位安裝滑輪、手把等外部配件。復(fù)雜的生產(chǎn)制造過程對冷柜玻璃門體的生產(chǎn)效率產(chǎn)生了一定的影響，從而對玻璃廠商的客戶響應(yīng)速度提出了較高要求。產(chǎn)品質(zhì)量及生產(chǎn)效率為商用冷柜玻璃門體制造企業(yè)獲客關(guān)鍵。如前所述，由于冷柜玻璃門體定制化屬性強(qiáng)、價(jià)值占比高、美觀度需求突出及生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)較為復(fù)雜等特點(diǎn)，往往根據(jù)客戶具體訂單組織生產(chǎn)，從而對相關(guān)生產(chǎn)制造企業(yè)的產(chǎn)品質(zhì)量及生產(chǎn)效率都提出了較高要求，若企業(yè)沒有形成完善和高效的生產(chǎn)制造流程，將很難及時(shí)且高質(zhì)量地交付客戶訂單。因此，產(chǎn)品質(zhì)量及生產(chǎn)效率成為商用冷柜玻璃門體制造企業(yè)獲客關(guān)鍵。三星新材產(chǎn)品和生產(chǎn)優(yōu)勢領(lǐng)先行業(yè)，為行業(yè)絕對龍頭。低溫玻璃門體行業(yè)格局較為集中，目前專注于低溫冷藏柜玻璃門體制造的上市公司僅有三星新材，其他行業(yè)競爭對手規(guī)模均較小，且大部分僅涉及產(chǎn)業(yè)鏈某一個(gè)或部分環(huán)節(jié)。由于制造玻璃門體的流程復(fù)雜且定制化程度高，同時(shí)近年冷藏柜行業(yè)放量迅速，下游核心大客戶偏好于制造能力強(qiáng)、需求響應(yīng)速度及時(shí)、質(zhì)量有保障的供應(yīng)商，因此，我們認(rèn)為三星新材的龍頭效應(yīng)將不斷凸顯。3.2.

一體化制造構(gòu)建公司生產(chǎn)優(yōu)勢，定制化服務(wù)建立客戶認(rèn)證壁壘公司經(jīng)過多年積累和發(fā)展，建立了領(lǐng)先行業(yè)的一體化制造流程。目前冷柜玻璃門體制造和玻璃深加工行業(yè)的大部分企業(yè)規(guī)模較小，多數(shù)只涉及玻璃加工的一個(gè)或幾個(gè)環(huán)節(jié)，三星新材為唯一實(shí)現(xiàn)從玻璃原片加工到玻璃門體組裝一體化制造的公司，除原片/low-E玻璃和基礎(chǔ)原材料采購?fù)馑泄に嚲灾鬟M(jìn)行。一體化制造流程有利于降低原材料價(jià)格波動影響，分享價(jià)值鏈中的更高環(huán)節(jié)，同時(shí)也能有效控制各環(huán)節(jié)的精度和節(jié)奏，從而提高了產(chǎn)品質(zhì)量和生產(chǎn)效率，實(shí)現(xiàn)更快的客戶響應(yīng)速度。此外，公司還建立了從產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)到售后技術(shù)服務(wù)的完整業(yè)務(wù)體系，生產(chǎn)制造優(yōu)勢顯著領(lǐng)先行業(yè)。多年服務(wù)下游龍頭企業(yè)，公司定制化服務(wù)能力構(gòu)筑客戶認(rèn)證壁壘。三星新材為最早扎根行業(yè)的企業(yè)，多年來積累了真空玻璃應(yīng)用、透明玻璃顯示應(yīng)用等技術(shù)，且參與了行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)起草，產(chǎn)品質(zhì)量和技術(shù)優(yōu)勢均獲得頭部下游客戶的充分認(rèn)可，除為海信、海容、海爾等龍頭冷柜整機(jī)廠商核心供應(yīng)商外，也是可口可樂、農(nóng)夫山泉、元?dú)馍值冉K端知名飲料企業(yè)的指定玻璃門體生產(chǎn)廠家。在商用冷柜定制化屬性強(qiáng)，尤其是飲料柜中玻璃門體承擔(dān)營銷功能從而迭代快、個(gè)性化程度高的背景下，公司能夠從產(chǎn)品設(shè)計(jì)、打樣到生產(chǎn)快速響應(yīng)客戶需求，且產(chǎn)品質(zhì)量高、在旺季也具備大規(guī)模供貨能力，從而深受行業(yè)認(rèn)可，構(gòu)筑了深厚的客戶認(rèn)證壁壘。產(chǎn)能擴(kuò)展加持，公司長期享受行業(yè)紅利確定性高。公司分別于

2017

年和

2019

年上市和發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資，2022

年初募投項(xiàng)目結(jié)項(xiàng)后產(chǎn)值將由上市前的

3

億拓展至

11-12

億，規(guī)模為行業(yè)第二名的

10

倍，是業(yè)內(nèi)唯一能滿足下游客戶大批量訂單需求的玻璃門體供應(yīng)商，前五大客戶訂單占比穩(wěn)定在

94%以上。同時(shí)，公司在高端產(chǎn)品中優(yōu)勢更大，因而行業(yè)絕對龍頭地位穩(wěn)固，長期享受行業(yè)紅利確定性高，業(yè)績有望持續(xù)超市場預(yù)期。4.

盈利分析4.1.

盈利預(yù)分析公司受益冷鏈發(fā)展和終端零售業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型，商用冷柜玻璃門體業(yè)務(wù)有望開啟高增。我們認(rèn)為三星新材未來的增長驅(qū)動力主要來自低溫冷藏展示柜業(yè)務(wù)量價(jià)雙升。首先，在量方面：1）下游冷藏柜行業(yè)規(guī)模受益冷鏈發(fā)展和零售業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型而加速增長，增速達(dá)

25%-30%；2）下游冷藏柜行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，公司大客戶如海信、海爾、海容的份額持續(xù)增加；3）同時(shí)，公司以“一體化”生產(chǎn)優(yōu)勢和客戶認(rèn)證優(yōu)勢構(gòu)建核心競爭力，在原有客戶供應(yīng)鏈份額持續(xù)擴(kuò)大，并且有望進(jìn)一步獲取國內(nèi)外新客戶。其次，在價(jià)方面，公司玻璃門貨值也不斷提升，主要由于（1）商用冷柜迭代升級向高端化、智能化發(fā)展，玻璃門體附加值隨之增長；（2）同時(shí)冷柜門體面積不斷增長，由幾年前的

0.8

平方米左右增長至目前的

1-1.5

平方米，帶