證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告—總量周報(bào)策略研究|中銀國(guó)際證券股份有限公司中銀國(guó)際證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格宏觀及策略：策略研究證券分析師：王君229061jun.wang@證券分析師：徐沛東328702peidong.xu@證券分析師：郭曉希229019證券分析師：徐亞328506ya.xu@高天然tianrangao@策略周報(bào)春季行情的小顛簸預(yù)期交易的階段性調(diào)整不改市場(chǎng)春季行情上漲趨勢(shì)。?春季行情階段性調(diào)整，市場(chǎng)中樞依舊維持上行趨勢(shì)。上周A股沖高回落，春節(jié)以來(lái)快速上漲勢(shì)頭有所收斂。背后原因主要是：1)資金面。美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期，外資從趨勢(shì)流入轉(zhuǎn)為短期波動(dòng)；A股全面注冊(cè)制落地，部分市場(chǎng)主體擔(dān)心融資壓力。2)國(guó)內(nèi)1月PMI超預(yù)期，重回50以上，市場(chǎng)擔(dān)心政策寬松力度或低于預(yù)期。3)從成交額占比看，前期熱門行業(yè)存在超買，52周分位數(shù)階段性高位；中美關(guān)系的動(dòng)態(tài)，也影響風(fēng)險(xiǎn)偏好與投資情緒。我們認(rèn)為上述三點(diǎn)原因不改變春季行情的上漲趨勢(shì)，估值修復(fù)仍是現(xiàn)階段驅(qū)動(dòng)A股上漲的主要?jiǎng)恿ΑＮ覀冋J(rèn)為風(fēng)格之爭(zhēng)，行業(yè)配置仍是今年超額收益的來(lái)源。行業(yè)配置層面，高景氣成長(zhǎng)里面核心資產(chǎn)和中小科技需要仔細(xì)甄選。我們認(rèn)為以TMT和中游高端制造為代表的科技成長(zhǎng)的春天已經(jīng)到來(lái)。?如何看待科技行業(yè)指數(shù)修復(fù)空間？對(duì)于全A而言，參考過(guò)去幾年FY1和FY2的高估幅度，我們將2022E/2023E一致預(yù)期數(shù)據(jù)按歷史高估幅度下修9%/20%，修正值較21年全A盈利增速分別為22E5.6%/23E9.3%。相比而言，業(yè)績(jī)預(yù)期視角的年內(nèi)科技行業(yè)較萬(wàn)得全A指數(shù)相對(duì)視角或仍有小雙位數(shù)的修復(fù)空間。?醫(yī)保談判成功率提升，微軟追加投資OpenIT有望帶動(dòng)AI商業(yè)化落地。2022年版國(guó)家醫(yī)保談判總體成功率達(dá)82.3%，創(chuàng)近三年新高。2022年12月家電銷售延續(xù)弱勢(shì)，2023年1月春節(jié)前期家電銷售有所回暖，但節(jié)后同比明顯回落，短期仍未見(jiàn)明確復(fù)蘇趨勢(shì)。2022年末購(gòu)置稅減半政策退出疊加新能源車補(bǔ)貼退出之下，乘用車銷售有所搶跑，這或?qū)?023年1月甚至1季度的銷量形成一定透支。?主板注冊(cè)制改革正式啟動(dòng)，注冊(cè)制發(fā)行即將全面落地。近日證監(jiān)會(huì)就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制主要制度規(guī)則向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)，根據(jù)文件與證監(jiān)會(huì)問(wèn)答披露，本次改革的重點(diǎn)是滬深市主板。改革后主板要突出大盤藍(lán)籌特色，重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板拉開(kāi)距離，預(yù)計(jì)全面注冊(cè)制相關(guān)規(guī)章將于今年兩會(huì)后正式落地。本次改革將進(jìn)一步完善中國(guó)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，預(yù)計(jì)改革后主板上市審核周期相較現(xiàn)今的平均18個(gè)月有進(jìn)一步的縮短，對(duì)于已經(jīng)著手準(zhǔn)備主板且條件相對(duì)成熟的企業(yè)可以享受審核快捷的紅利。?風(fēng)險(xiǎn)提示：逆周期政策不及預(yù)期，疫情發(fā)展超預(yù)期惡化2023年2月5日策略周報(bào)2 中觀行業(yè)與景氣 9一周市場(chǎng)總覽、組合表現(xiàn)及熱點(diǎn)追蹤 142023年2月5日策略周報(bào)3 EEA EA金融 10EE增速預(yù)測(cè)——科技行 題跌幅較大 15 2023年2月5日策略周報(bào)4觀點(diǎn)回顧——20220710《優(yōu)化結(jié)構(gòu)，集中投資》:短期蓄勢(shì)調(diào)整，優(yōu)選配置結(jié)構(gòu)?！?0220807《TMT科技：小荷才露尖尖角》:以5G物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、云計(jì)算、元宇宙等代表的數(shù)字經(jīng)濟(jì)有望形成新的主要經(jīng)濟(jì)形態(tài)，三季度中后期以TMT為代表的科技成長(zhǎng)有望出現(xiàn)一波底部估值修復(fù)機(jī)會(huì)?！?0221023《做多A股低風(fēng)險(xiǎn)、高不確定階段》：當(dāng)前A股市場(chǎng)低風(fēng)險(xiǎn)、高不確定性，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資是較佳的階段?！?0221219《高質(zhì)量慢?！罚?023年A股壓制因素緩和，慢牛新格局開(kāi)啟，短周期走向擴(kuò)張前期，配置景氣向上、高安全邊際的高端制造與可選消費(fèi)。2023年2月5日策略周報(bào)5182/112/182/253/43/113/183/254/14/84/154/224/295/65/135/205/276/2/10/17/247/17/87/157/227/298/5/12/19/269/29/99/169/239/306302/3核心結(jié)論182/112/182/253/43/113/183/254/14/84/154/224/295/65/135/205/276/2/10/17/247/17/87/157/227/298/5/12/19/269/29/99/169/239/306302/3上周A股沖高回落，春節(jié)以來(lái)快速上漲勢(shì)頭有所收斂。背后原因主要是：1)資金面。美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期，外資從趨勢(shì)流入轉(zhuǎn)為短期波動(dòng)；A股全面注冊(cè)制落地，部分市場(chǎng)主體擔(dān)心融資壓力。2)國(guó)內(nèi)1月PMI超預(yù)期，重回50以上，市場(chǎng)擔(dān)心政策寬松力度或低于預(yù)期。3)從成交額占比看，前期熱門行業(yè)存在超買，52周分位數(shù)階段性高位；中美關(guān)系的動(dòng)態(tài)，也影響風(fēng)險(xiǎn)偏好與投資情緒。我們認(rèn)為上述三點(diǎn)原因不改變春季行情的上漲趨勢(shì)，估值修復(fù)仍是現(xiàn)階段驅(qū)動(dòng)A股上漲的主要?jiǎng)恿?。從資金面看，單次就業(yè)數(shù)據(jù)擾動(dòng)有待觀察，美國(guó)通脹大概率出現(xiàn)回落，美債利率和美元下行趨勢(shì)難有改變，全球資本向非美和新興市場(chǎng)流入趨勢(shì)不會(huì)改變。從基本面看，1月PMI環(huán)比大幅回升有基數(shù)因素，國(guó)內(nèi)處于被動(dòng)去庫(kù)的早期階段，政策為經(jīng)濟(jì)保駕護(hù)航是應(yīng)有之意，至少1季度不會(huì)出現(xiàn)邊際上的變化。從情緒面看，熱門行業(yè)賽道短期有些擁擠，需要行業(yè)輪動(dòng)和震蕩修復(fù)技術(shù)指標(biāo)，但行業(yè)趨勢(shì)和政策產(chǎn)業(yè)催化不斷，上漲趨勢(shì)大概率會(huì)延續(xù)。圖表1.大類行業(yè)及一級(jí)行業(yè)成交額占比變動(dòng)趨勢(shì)周變52周動(dòng)分位3年分位周期資源金融地產(chǎn)穩(wěn)下游消費(fèi)TMT中游成長(zhǎng)2%26%42%25%32%36%30%4%91%79%6%62%63%炭基礎(chǔ)化工鐵有色金屬石油石化電力公用事業(yè)交通運(yùn)輸非銀行金融房地產(chǎn)商貿(mào)零售消費(fèi)者服務(wù)輕工制造食品飲料農(nóng)林牧漁紡織服裝計(jì)算機(jī)媒械-8%%37%%5%43%26%9%9%24%64%62%32%46%-2%9%46%6%34%65%-4%9%5%-7%5%40%34%32%-29%94%69%5%-3%-8%23%34%70%43%9%83%81%92%-23%77%64%25%7070%46%223%9%42%34%-24%64%59%8%92%84%0%83%74%7%83%74%-6%85%44%4%87%63%42%54%30%70%81%6%66%87%資料來(lái)源：Wind,中銀證券我們認(rèn)為風(fēng)格之爭(zhēng)，行業(yè)配置仍是今年超額收益的來(lái)源。從數(shù)據(jù)可以看出，2016年以來(lái)高景氣成長(zhǎng)與低估值價(jià)值指數(shù)負(fù)相關(guān)性明顯提升。風(fēng)格站隊(duì)方向從宏觀上取決于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇力度，進(jìn)而是地產(chǎn)的修復(fù)強(qiáng)度。從負(fù)債結(jié)構(gòu)上考慮，相關(guān)主體需要修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，基建、地產(chǎn)金融加速器效應(yīng)受限；進(jìn)一步考慮擴(kuò)張?jiān)缙谙M(fèi)和成長(zhǎng)相對(duì)逆周期大金融行業(yè)相對(duì)收益更高，我們認(rèn)為高景氣成長(zhǎng)指數(shù)勝率會(huì)更佳。行業(yè)配置層面，高景氣成長(zhǎng)里面核心資產(chǎn)和中小科技需要仔細(xì)甄選。從驅(qū)動(dòng)力上，美債利率下行無(wú)論茅指數(shù)，還是寧組合，以及創(chuàng)新藥等成長(zhǎng)方向提供上行貝塔。這里需要進(jìn)一步考慮哪些行業(yè)會(huì)獲得經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)周期的景氣加速，從而能進(jìn)入二階段的估值擴(kuò)張的結(jié)構(gòu)行情。相對(duì)于確定性增長(zhǎng)的茅指數(shù)，業(yè)績(jī)加速增長(zhǎng)以及困境反轉(zhuǎn)的科技成長(zhǎng)更容易獲得市場(chǎng)估值溢價(jià)。從數(shù)據(jù)可以觀察到，中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，在新的中周期中科技產(chǎn)業(yè)與經(jīng)濟(jì)的順周期性明顯增強(qiáng)，這與成熟國(guó)家美股市場(chǎng)趨于一致。我們認(rèn)為以TMT和中游高端制造為代表的科技成長(zhǎng)的春天已經(jīng)到來(lái)。2023年2月5日策略周報(bào)6行業(yè)低估值穩(wěn)增長(zhǎng)行業(yè)(右軸，逆序)寧組合PETTM140美10年期國(guó)債收益率(右軸，逆序)80604020行業(yè)低估值穩(wěn)增長(zhǎng)行業(yè)(右軸，逆序)寧組合PETTM140美10年期國(guó)債收益率(右軸，逆序)80604020018-0318-1019-0519-1220-0721-0221-0922-0422-11(倍)(%)17-0117-0840%30%20%0%-20%-30%16-0717-0718-0719-0720-0721-0722-07資料來(lái)源：萬(wàn)得,中銀證券圖表3.美債利率下行為茅寧等成長(zhǎng)方向提供上行貝塔茅指數(shù)茅指數(shù)PETTM美10年期國(guó)債收益率(右軸，逆序)3530252017-0117-0818-0318-1019-0519-1220-0721-0221-0922-0422-114540(倍)(%)012345012345資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券2023年2月5日策略周報(bào)7科技相對(duì)全A平均收益月同比20年4月后整體相關(guān)性0.46區(qū)間相關(guān)性0.61-10%20-0420-0820-科技相對(duì)全A平均收益月同比20年4月后整體相關(guān)性0.46區(qū)間相關(guān)性0.61-10%20-0420-0820-1221-0421-0822-0422-0822-12食品飲料+恒生資訊科技相對(duì)全A平均收益月同比PMI(右軸)40%0%-40%20年4月后整體相關(guān)性0.65區(qū)間相關(guān)性-0.31-80%20-0420-0820-1221-0421-0821-1222-0422-0822-1280%20%PMI(右軸)硬科技產(chǎn)業(yè)爆發(fā)后，科技與宏觀經(jīng)濟(jì)掛鉤度開(kāi)始逐步提升0%資料來(lái)源：萬(wàn)得,中銀證券2023年2月5日策略周報(bào)8大勢(shì)與風(fēng)格弱美元趨勢(shì)不改，做多金銅比。本周美歐央行紛紛宣布了2月議息會(huì)議決議，加息幅度及進(jìn)程均在此前市場(chǎng)預(yù)期范圍之內(nèi)。但此前持續(xù)走弱的通脹數(shù)據(jù)及聯(lián)儲(chǔ)會(huì)后的表態(tài)均不同程度的印證了市場(chǎng)對(duì)于加息節(jié)奏放緩的預(yù)期。年初以來(lái)，在海外加息節(jié)奏放緩預(yù)期下，美元指數(shù)持續(xù)走弱，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)明顯回暖。這其中，黃金價(jià)格反彈幅度最為顯著。結(jié)合我們?cè)凇吨芷谝暯窍碌纳唐份唲?dòng)》中的研究，實(shí)際利率的趨勢(shì)與金價(jià)趨勢(shì)高度相關(guān)。開(kāi)年以來(lái)，伴隨著海外衰退預(yù)期不斷升溫，實(shí)際利率也自22年11月高點(diǎn)出現(xiàn)明顯下行，黃金開(kāi)始體現(xiàn)出明顯的后周期屬性。我們認(rèn)為，2023年，海外需求即將步入下行周期，結(jié)合此前商品輪動(dòng)的經(jīng)驗(yàn)規(guī)律，做多金銅比的交易策略有望在今年獲得較優(yōu)收益。預(yù)期交易的階段性調(diào)整，市場(chǎng)中樞依舊維持上行趨勢(shì)。春節(jié)假期以來(lái)，A股并未出現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期中強(qiáng)勢(shì)上行行情，滬深300、上證綜指甚至出現(xiàn)了一定程度回調(diào)。除去前文所分析的流動(dòng)性層面因素外，我們可以看到當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于政策預(yù)期交易的階段性結(jié)束，市場(chǎng)估值修復(fù)進(jìn)入瓶頸期。去年12月以來(lái)，防疫放開(kāi)、地產(chǎn)松綁等重要政策的超預(yù)期調(diào)整引發(fā)市場(chǎng)估值快速修復(fù)，開(kāi)年以來(lái)，配置資金加速進(jìn)場(chǎng)形成助推，當(dāng)前本輪政策預(yù)期行情已現(xiàn)階段性超買跡象，而當(dāng)前市場(chǎng)投資者普遍對(duì)于今年實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)彈性存疑，市場(chǎng)進(jìn)入了等待預(yù)期驗(yàn)證的震蕩階段。展望未來(lái)，我們認(rèn)為，短期來(lái)看國(guó)內(nèi)確實(shí)難以出現(xiàn)更多超預(yù)期增量政策，預(yù)期推動(dòng)的行情或進(jìn)入階段性震蕩和等待預(yù)期驗(yàn)證的階段。但流動(dòng)性層面，我們認(rèn)為本輪國(guó)內(nèi)貨幣政策不會(huì)過(guò)早退出，在當(dāng)前海外即將步入衰退、國(guó)內(nèi)地產(chǎn)尚未完全企穩(wěn)的狀態(tài)下，本輪貨幣政策的拐點(diǎn)或呈現(xiàn)出同步乃至滯后于實(shí)體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。因此，本輪調(diào)整更多為短期快速上行后的震蕩和等待，市場(chǎng)整體中樞依然維持上行趨勢(shì)。圖表5.全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)2023年漲跌幅(%)2022年漲跌幅(%)CRB商品266.1914.55油86.27(0.96)2.78LME銅8925.506.61敦金1923.050.05MSCI全球656.268.40(13.06)MSCI發(fā)達(dá)2820.738.38(12.72)MSCI新興1038.718.61(15.69)3.52(%)(0.35)(Bps)2.25(Bps)資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表6.2023年金銅比有望出現(xiàn)上行(%)(%) 00.40 00.35 10.30 20.250.200.200.15 40.10 50.050.0020.002003200520072009201120132015201720192021金銅比美債利率(右逆)資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表7.年初以來(lái)A股風(fēng)險(xiǎn)偏好階段性修復(fù)0123456202020212022STD資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券2023年2月5日策略周報(bào)9中觀行業(yè)與景氣科技行業(yè)繼續(xù)領(lǐng)漲。本周一級(jí)行業(yè)漲跌互現(xiàn)，我們納入統(tǒng)計(jì)范圍的8個(gè)泛科技行業(yè)中有7個(gè)跑贏萬(wàn)得全A，二級(jí)行業(yè)領(lǐng)漲方向主要集中在互聯(lián)網(wǎng)傳媒、計(jì)算機(jī)軟件、軍工、汽車及零部件、種植業(yè)等細(xì)分行業(yè)。本周，科技行業(yè)(相對(duì)收益視角)與消費(fèi)/金地穩(wěn)行業(yè)蹺蹺板效應(yīng)延續(xù)，消費(fèi)和金地穩(wěn)行業(yè)持續(xù)6周走弱，科技行業(yè)持續(xù)上行。成交額占比方面，周頻交投熱度從消費(fèi)繼續(xù)轉(zhuǎn)向科技大類，趨勢(shì)交易中的TMT軟科技行業(yè)熱度延續(xù)，中游硬科技行業(yè)占比開(kāi)始逐漸升溫，汽車/軍工/機(jī)械行業(yè)周占比明顯上行，金地穩(wěn)和消費(fèi)大類成交額占比小幅下行。分位水平來(lái)看，TMT軟科技52周滾動(dòng)分位較高，但3年分位難言進(jìn)入過(guò)熱區(qū)間，中游硬科技行業(yè)52周/3年分位處于中等水平。圖表8.一級(jí)行業(yè)本周漲跌幅6543210A (%)A化牧制零服石全公飲產(chǎn)運(yùn)工融屬工漁造售裝化用料輸資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表9.21年初迄今大類行業(yè)相對(duì)全A走勢(shì)(%)(%)科技消費(fèi)金地穩(wěn)0-5-22-0322-0522-07222-0322-0522-0722-01資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券；注:以電子/電新/軍工三個(gè)行業(yè)等權(quán)擬合高景氣指數(shù),以建筑/交運(yùn)/家電/地產(chǎn)/銀行等6個(gè)行業(yè)等權(quán)擬合穩(wěn)增長(zhǎng)指數(shù)如何看待科技行業(yè)指數(shù)修復(fù)空間？當(dāng)前，站在22年末/23年初位置，我們從分析師盈利預(yù)期的偏差視角觀察22年、23年全A/全A非金融/科技行業(yè)三大板塊的實(shí)際盈利增速的潛在范圍。從過(guò)去三年歲末/年初時(shí)分析師對(duì)當(dāng)年及次年盈利的一致預(yù)期預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)與實(shí)際值的對(duì)比來(lái)看，對(duì)次年(FY2)的預(yù)測(cè)值偏差幅度顯著高于對(duì)于當(dāng)年(FY1)預(yù)測(cè)值的偏差幅度，顯示預(yù)測(cè)時(shí)間越遠(yuǎn)，預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度和高估幅度越大，從歷史高估數(shù)據(jù)來(lái)看，分析師對(duì)于科技行業(yè)的高估幅度顯著高于全A非金融，高于全部A股，反映科技股歷史盈利波動(dòng)幅度顯著大于非金融/科技成分，大于金融股成分。對(duì)于全A而言，當(dāng)前分析師對(duì)2022E/2023E的一致盈利預(yù)期值為56169億/67323億，參考過(guò)去幾年FY1和FY2的高估幅度，我們將2022E/2023E一致預(yù)期數(shù)據(jù)按歷史高估幅度下修9%/20%至51382億/56169億，這一修正值較2021年全A(同樣本)盈利數(shù)據(jù)48641億的增速分別為22E5.6%/23E9.3%。同理，全A非金融22E/23E增速為5.8%/11.4%(這與我們?cè)谀甓炔呗詧?bào)告中對(duì)于全A非金融自上而下的預(yù)測(cè)值3.4%/11.3%較為接近)，而基于8個(gè)泛科技一級(jí)行業(yè)加總得到的科技行業(yè)板塊，22E/23E下修后的盈利增速或?yàn)?.0%/19.0%，可見(jiàn)從分析師一致預(yù)期修正值視角的23年盈利預(yù)期增速對(duì)比來(lái)看，23年科技行業(yè)整體盈利增速水平顯著高于全A/全A非金融。從兩年(2022-2023年)復(fù)合增速視角來(lái)看，全A凈利潤(rùn)兩年預(yù)計(jì)累計(jì)增長(zhǎng)15.6%，萬(wàn)得全A指數(shù)自22年初迄今下跌12.1%，科技行業(yè)兩年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)累計(jì)增長(zhǎng)23.0%，而同期8個(gè)一級(jí)行業(yè)中位數(shù)跌幅為22.3%，相比而言，業(yè)績(jī)預(yù)期視角的年內(nèi)科技行業(yè)較萬(wàn)得全A指數(shù)相對(duì)視角或仍有小雙位數(shù)的修復(fù)空間。2023年2月5日策略周報(bào)10圖表10.基于分析師一致預(yù)期修正視角的2022E/2023E盈利增速預(yù)測(cè)——全部A股年份總樣本公司家數(shù)樣本本期凈利潤(rùn) (億)年底分析師覆蓋樣本數(shù)量覆蓋樣本凈利潤(rùn) (億)覆蓋樣本說(shuō)明度FY1(億)FY1實(shí)際值(億)FY1高估幅度18FY2 (億)FY2實(shí)際值(億)FY2高估幅度201820183373334005633501100%3697233501%426263521121%2019347836706178437421102%40228374218%457643816520%202020203681389996939667102%401493966747872445357%2021411547092212547107100%523324710711%6155951382E20%E 2022463925075615951382E平均偏差9%E6732356169E平均偏差20%E20222022E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)為當(dāng)前分析師22FY1一致預(yù)期下修8%后的51999億，較同期2507家公司樣本21年實(shí)際凈利潤(rùn)48641億，增速為5.6%2023E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)為當(dāng)前分析師23FY一致預(yù)期下修16%后的58037億，較前期2507家樣本2022E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)51382億，增速為9.3%。考慮22年新增上市公司后，23E增速或有進(jìn)一步提升。資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表11.基于分析師一致預(yù)期修正視角的2022E/2023E盈利增速預(yù)測(cè)——全A非金融年份總樣本公司家數(shù)樣本本期凈利潤(rùn) (億)年底分析師覆蓋樣本數(shù)量覆蓋樣本凈利潤(rùn) (億)覆蓋樣本說(shuō)明度FY(億)FY1實(shí)際值(億)FY1高估幅度18FY2(億)FY2實(shí)際值(億)FY2高估幅度2018328416505169316729101%195071672917%232811611244%2019337916935170917715105%204941771516%245921815235%2020356918020173019003105%20655190039%263442164722%2021399823648204924004102%293452400422%3600126965E34%E2022451624123208026965E平均偏差19%E4040030038E平均偏差34%E2022E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)為當(dāng)前分析師22FY1一致預(yù)期下修20%后的26965億，較同期2412家公司樣本21年實(shí)際凈利潤(rùn)25485億，增速為5.8%2023E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)為當(dāng)前分析師23FY一致預(yù)期下修34%后的30038億，較前期2412家樣本2022E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)26965億，市公司后，23E增速或有進(jìn)一步提升。增速為11.4%?？紤]22年新增上資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表12.基于分析師一致預(yù)期修正視角的2022E/2023E盈利增速預(yù)測(cè)——科技行業(yè)年份總樣本公司家數(shù)樣本本期凈利潤(rùn) (億)年底分析師覆蓋樣本數(shù)量覆蓋樣本凈利潤(rùn) (億)覆蓋樣本說(shuō)明度FY1(億)FY1實(shí)際值(億)FY1高估幅度18FY2 (億)FY2實(shí)際值(億)FY2高估幅度2201835024906563248130%4340324834%5461285991%2019140129836673708124%4705370827%5785423837%2202051041817574727113%543247275%7142558328%20212021173260418836368105%7602636819%98677126E38%E20221995106087747126E平均偏差23%E116548477E平均偏差37%E22022E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)為當(dāng)前分析師22FY1一致預(yù)期下修3%后的7126億，較同期1060家公司樣本21年實(shí)際凈利潤(rùn)6921億，增速為3.0%2023E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)為當(dāng)前分析師23FY一致預(yù)期下修37%后的8477億，較前期1060家樣本2022E預(yù)測(cè)實(shí)際凈利潤(rùn)7126億，增速為19.0%?？紤]22年新增上市公司后，23E增速或有進(jìn)一步提升。資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券2023年2月5日策略周報(bào)1122年初迄今指數(shù)漲跌幅-20%22年初今指數(shù)漲-20%跌幅22年初迄今指數(shù)漲跌幅-20%22年初今指數(shù)漲-20%跌幅圖表13.修正后的兩年凈利潤(rùn)累計(jì)增速與指數(shù)漲跌幅-20%0%20%40%60%80%0%-5%機(jī)械 通信計(jì)算機(jī)汽車科技科技電新傳媒軍工傳媒-25%-30%22E-23E兩年凈利潤(rùn)累計(jì)增速(修正后)-30%資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表14.修正后的23E凈利潤(rùn)增速與指數(shù)漲跌幅-5%0%5%10%15%20%25%30%0%-5%通信 萬(wàn)得全A計(jì)算機(jī)汽車機(jī)械科技傳媒-25%電子-30%23年E凈利潤(rùn)增速(修正后-30%資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券2022年版國(guó)家醫(yī)保談判結(jié)果公布，147個(gè)藥品參加談判，總體成功率達(dá)82.3%，創(chuàng)近三年新高。談判和競(jìng)價(jià)新準(zhǔn)入的藥品價(jià)格平均降幅為60.1%，與往年基本持平。本次談判鼓勵(lì)創(chuàng)新導(dǎo)向顯著，目錄新增藥品大部分是5年內(nèi)新上市的藥品，其中有23個(gè)藥品是2022年當(dāng)年上市、當(dāng)年被納入目錄。醫(yī)保目錄外國(guó)產(chǎn)重大創(chuàng)新藥品被納入談判，20種藥品談判成功，成功率達(dá)83.3%。圖表15.2022年版醫(yī)保談判價(jià)格平均降幅維持穩(wěn)定、成功率顯著提升0OpenAI獲微軟追加投資，chatGPT商業(yè)化有望進(jìn)一步引領(lǐng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)投資熱潮。2022年11月30日，OpenAI的AI對(duì)話模型chatGPT上市，該模型上市即引起市場(chǎng)廣泛關(guān)注，上市僅5天注冊(cè)用戶數(shù)就超過(guò)100萬(wàn)。1月23日，OpenAI再獲微軟數(shù)十億美元的追加投資，同時(shí)chatGPT也有望與微軟旗下各類產(chǎn)品如bing、office、Azure等進(jìn)一步整合。chatGPT引領(lǐng)AI商業(yè)化浪潮加速落地，人工智能產(chǎn)業(yè)鏈及數(shù)字經(jīng)濟(jì)板塊有望受益于AI商業(yè)化進(jìn)程。2023年2月5日策略周報(bào)12圖表16.AIGC相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈分布情況資料來(lái)源：量子位，中銀證券圖表17.AIGC相關(guān)技術(shù)場(chǎng)景資料來(lái)源：量子位，中銀證券大宗可選消費(fèi)短期仍承壓。2022年12月家電銷售延續(xù)弱勢(shì)。2023年1月春節(jié)前期家電銷售有所回暖，但節(jié)后同比明顯回落，短期仍未見(jiàn)明確復(fù)蘇趨勢(shì)。2022年末，購(gòu)置稅減半政策退出疊加新能源車補(bǔ)貼退出之下，乘用車銷售有所搶跑，據(jù)乘聯(lián)會(huì)預(yù)測(cè)，這或?qū)?023年1月甚至1季度的銷量形成一定透支，行業(yè)基本面短期仍承壓，后續(xù)復(fù)蘇或仍待居民收入與消費(fèi)預(yù)期回暖拉動(dòng)。2023年2月5日策略周報(bào)13圖表18.2023年1月乘用車銷量或?qū)⒚黠@下滑資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)，中銀證券；圖表19.22年12月家電線上銷售延續(xù)震蕩趨勢(shì)圖表21.23年1月春節(jié)家電線上銷售表現(xiàn)良好但隨后回落圖表20.22年12月家電線下銷售延續(xù)弱勢(shì)圖表22.23年1月春節(jié)家電線下銷售表現(xiàn)良好但隨后回落2023年2月5日策略周報(bào)14一周市場(chǎng)總覽、組合表現(xiàn)及熱點(diǎn)追蹤圖表23.本周全A相對(duì)回報(bào)環(huán)比回落000全A相對(duì)回報(bào)(TTM)資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表24.成交活躍度環(huán)比上升00交易相對(duì)活躍度(TTM)上周本周資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表25.環(huán)比上周小規(guī)模、低盈利因子占優(yōu)，其余因子風(fēng)格不變動(dòng)量盈利盈利本周規(guī)模價(jià)值價(jià)值上周估值資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券2023年2月5日策略周報(bào)15圖表26.一周行業(yè)資金流向情況，輕工、汽車、農(nóng)林牧漁凈流入排名靠前流入率(%)天數(shù)流入率(%)天數(shù)111食品飲料1事業(yè)圖表27.一周主題紅黑榜，AIGC、數(shù)字孿生、頭條系領(lǐng)跑，航空、保險(xiǎn)、醫(yī)療主題跌幅較大漲跌幅(%)漲跌幅(%)人工智能11.00航空運(yùn)輸(6.35)10.26醫(yī)藥商業(yè)(3.93)小金屬8.95銀行(2.09)育機(jī)器視覺(jué)8.65煤炭開(kāi)采(1.67)大數(shù)據(jù)7.54銀(1.28)資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券圖表28.中銀年度核心組合、月度金股連續(xù)組合本周走勢(shì)情況 中銀年度核心中銀月度金股連續(xù)滬深3002022-01-042022-03-042022-05-042022-07-042022-09-042023-01-04資料來(lái)源：萬(wàn)得，中銀證券2023年2月5日策略周報(bào)16主板注冊(cè)制改革正式啟動(dòng)，證監(jiān)會(huì)就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制主要制度規(guī)則向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)。近日，黨中央、國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)了《全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制總體實(shí)施方案》(以下簡(jiǎn)稱《總體方案》)。為抓好《總體方案》的落實(shí)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制涉及的《首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》等主要制度規(guī)則草案向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)。2023年2月1日，證監(jiān)會(huì)、三大交易所就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制主要制度規(guī)則和相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)側(cè)向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)。本次改革的重點(diǎn)是滬深市主板。證監(jiān)會(huì)表示，這次改革的重中之重是上交所、深交所主板，改革后主板要突出大盤藍(lán)籌特色，重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。與此相應(yīng)，設(shè)置多元包容的上市條件，并與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板拉開(kāi)距離。主板改革后，多層次資本市場(chǎng)體系將更加清晰，基本覆蓋不同行業(yè)、不同類型、不同成長(zhǎng)階段的企業(yè)。主板主要服務(wù)于成熟期大型企業(yè)；科創(chuàng)板突出“硬科技”特色，發(fā)揮資本市場(chǎng)改革“試驗(yàn)田”作用；創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)；北交所與全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)共同打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。圖表29.滬深主板IPO規(guī)則前后主要區(qū)別塊本總額超過(guò)4億元的，公開(kāi)發(fā)行股份的比例為低于10億元； (二)預(yù)計(jì)市值不低于50億元，且最近年凈利潤(rùn)為正，最近一會(huì)規(guī)定的發(fā)行條件；(二)發(fā)行后股份(或存托憑證總數(shù)不低于行的股份(或存托憑證)達(dá)到公司股份總數(shù)的25%以上；公司股份總數(shù)營(yíng)業(yè)收入不低于30億元(二)營(yíng)業(yè)收入快速增長(zhǎng)擁有自主研發(fā)、具有表決權(quán)差異安排的，市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)符合其中一項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)：(一)預(yù)計(jì)市值不低于200億元，且最近一年凈利潤(rùn)為正； 5.最近一期未無(wú)形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于%；資料來(lái)源：證監(jiān)會(huì)，中銀證券2023年2月5日策略周報(bào)17主板交易規(guī)則是吸取科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板成功經(jīng)驗(yàn)的優(yōu)化升級(jí)。此次主板改革整體復(fù)制科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板成功經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)在此基礎(chǔ)上對(duì)多項(xiàng)機(jī)制進(jìn)一步優(yōu)化。在發(fā)行定價(jià)機(jī)制方面，主板借鑒科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行定價(jià)方式，采取市場(chǎng)化詢價(jià)為主直接定價(jià)為補(bǔ)充的方式，但對(duì)直接定價(jià)的項(xiàng)目發(fā)行價(jià)格提出明確約束，這也意味著主板有望結(jié)束多年發(fā)行定價(jià)23倍市盈率的“指導(dǎo)”標(biāo)準(zhǔn)，將擬IPO企業(yè)的估值定價(jià)權(quán)交給市場(chǎng)。在改進(jìn)主板交易制度的具體方面，本次改革的主要措施包括：一是新股上市前5個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制；二是優(yōu)化盤中臨時(shí)停牌制度，盤中臨時(shí)停牌機(jī)制調(diào)整為盤中成交價(jià)格較當(dāng)日開(kāi)盤價(jià)格首次上漲或下跌達(dá)到或超過(guò)30%、60%的各停牌10分鐘；三是新股上市首日即可納入融資融券標(biāo)的，優(yōu)化轉(zhuǎn)融通機(jī)制，擴(kuò)大融券券源范圍。除以以外，本次改革還復(fù)制嚴(yán)重異常波動(dòng)情形交易信息公開(kāi)機(jī)制，根據(jù)主板特點(diǎn)設(shè)定差異化閾值，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)提示。從主板實(shí)際出發(fā)，對(duì)兩項(xiàng)制度未作調(diào)整。一是自新股上市第6個(gè)交易日起，日漲跌幅限制繼續(xù)保持10%不變；二是維持主板現(xiàn)行投資者適當(dāng)性要求不變，對(duì)投資者資產(chǎn)、投資經(jīng)驗(yàn)等不作限制。本次改革還同步優(yōu)化主板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板交易制度，例如優(yōu)化價(jià)格籠子機(jī)制：在現(xiàn)行2%有效申報(bào)價(jià)格范圍基礎(chǔ)上增設(shè)“十個(gè)申報(bào)價(jià)格最小變動(dòng)單位”機(jī)制安排，當(dāng)2%的有效申報(bào)價(jià)格范圍不足十個(gè)申報(bào)價(jià)格最小變動(dòng)單位(即0.1元)時(shí)，取至0.1元，給予低價(jià)股必要的申報(bào)空間。同時(shí)，主板上市公司證券發(fā)行條件經(jīng)精簡(jiǎn)優(yōu)化，刪除了主板上市公司再融資分紅指標(biāo)要求、創(chuàng)業(yè)板上市公司向不特定對(duì)象發(fā)行證券需最近2年盈利等要求，主板與創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板上市公司證券發(fā)行條件趨于一致；明確融資額不超過(guò)人民幣3億元且不超過(guò)最近一年末凈資產(chǎn)20%適用于小額快速發(fā)行(即簡(jiǎn)易程序)，并將定向可轉(zhuǎn)債品種等試點(diǎn)注冊(cè)制做法推廣到主板市場(chǎng)。圖表30.存量注冊(cè)制改革先行者：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革前后IPO規(guī)則對(duì)比塊萬(wàn)元；3.公開(kāi)發(fā)行的股份達(dá)到公司股份總數(shù)的25%以上；3.公開(kāi)發(fā)行的股份達(dá)到公司股份總數(shù)的25%以上；4.公司股本總額超過(guò)4億元的，公開(kāi)發(fā)行股份的比例發(fā)行人為境內(nèi)企業(yè)且不存在表決權(quán)差異安排的，應(yīng)當(dāng)至少利潤(rùn)不低于5000萬(wàn)元；(二)預(yù)計(jì)市值不低于10億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于1億元；(三)預(yù)符合相關(guān)規(guī)定且最近一年凈利潤(rùn)為正的紅籌企業(yè)，可。符合國(guó)際領(lǐng)先技術(shù)等規(guī)定的尚未在境外上市紅籌企業(yè)，至；2.因重大違法退市的，首次提出重新上市申請(qǐng)與其股票終止上市后進(jìn)入全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)等證券交易場(chǎng)所的會(huì)計(jì)年度，同時(shí)需滿足業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)等證券交易場(chǎng)所轉(zhuǎn)讓之日起36個(gè)月內(nèi)不無(wú)資料來(lái)源：證監(jiān)會(huì)，深圳交易所，中銀證券2023年2月5日策略周報(bào)18改革適用范圍廣泛，一季度末或迎來(lái)新制度施行。截至目前，我國(guó)已建立由上交所、深交所、北交所及新三板等構(gòu)成的多層次資本市場(chǎng)，以滿足不同類型企業(yè)在不同發(fā)展階段的融資需求。此前，上交所科創(chuàng)板、深交所創(chuàng)業(yè)板及北交所均已處在注冊(cè)制試點(diǎn)階段，本次改革則將注冊(cè)制推廣適用到滬深兩市主板及新三板，至此我國(guó)所有全國(guó)性股票交易板塊均實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制。同時(shí)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》等主要制度規(guī)則草案向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)的通知，載明意見(jiàn)反饋截止時(shí)間為2023年2月16日。根據(jù)《立法法》規(guī)定，中國(guó)證監(jiān)會(huì)作為國(guó)務(wù)院部委，具有在其部門權(quán)限范圍內(nèi)制定規(guī)章的權(quán)利。在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)《全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制總體實(shí)施方案》的基礎(chǔ)上，《首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》等規(guī)章在征求意見(jiàn)結(jié)束后，可由中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布實(shí)施而無(wú)需再提交全國(guó)人大或其常委會(huì)另行審批。因此，結(jié)合今年兩會(huì)的召開(kāi)時(shí)間，預(yù)計(jì)全面注冊(cè)制相關(guān)規(guī)章將于今年兩會(huì)后(2023年3月)正式落地。注冊(cè)制改革的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)。證監(jiān)會(huì)在問(wèn)答中指出，注冊(cè)制改革的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，強(qiáng)化市場(chǎng)與法治約束，即對(duì)政府與市場(chǎng)關(guān)系的調(diào)整。與核準(zhǔn)制相比，注冊(cè)制改革不僅涉及審核主體的變化，更重要的是充分貫徹以信息披露為核心的理念，發(fā)行上市全過(guò)程更加規(guī)范、透明、可預(yù)期。需要說(shuō)明的是，此次改革不是試點(diǎn)制度的簡(jiǎn)單復(fù)制推廣，而是在總結(jié)試點(diǎn)的經(jīng)驗(yàn)上進(jìn)行全面優(yōu)化和改善。證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人介紹，這次改革將優(yōu)化注冊(cè)程序。堅(jiān)持交易所審核和證監(jiān)會(huì)注冊(cè)各有側(cè)重、相互銜接的基本架構(gòu)。進(jìn)一步壓實(shí)交易所發(fā)行上市審核主體責(zé)任，交易所對(duì)企業(yè)是否符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求進(jìn)行全面審核，證監(jiān)會(huì)基于交易所的審核意見(jiàn)依法作出是否同意注冊(cè)的決定。注冊(cè)制與過(guò)去核準(zhǔn)制存在根本區(qū)別，與核準(zhǔn)制相比，不僅涉及審核主體的變化，更重要的是充分貫徹以信息披露為核心的理念，發(fā)行上市全過(guò)程更加規(guī)范、透明、可預(yù)期。具體來(lái)說(shuō)，(1)大幅優(yōu)化發(fā)行上市條件，注冊(cè)制僅保留了企業(yè)公開(kāi)發(fā)行股票必要的資格條件、合規(guī)條件，將核準(zhǔn)制下的實(shí)質(zhì)性門檻盡可能轉(zhuǎn)化為信息披露要求，監(jiān)管部門不再對(duì)企業(yè)的投資價(jià)值作出判斷；(2)強(qiáng)化了信息披露要求，注冊(cè)制下審核工作主要通過(guò)問(wèn)詢來(lái)進(jìn)行，督促發(fā)行人真實(shí)、準(zhǔn)確、完整披露信息。同時(shí)，綜合運(yùn)用多要素校驗(yàn)、現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)、現(xiàn)場(chǎng)檢查、投訴舉報(bào)核查、監(jiān)管執(zhí)法等多種方式，壓實(shí)發(fā)行人的信息披露第一責(zé)任、中介機(jī)構(gòu)的“看門人”責(zé)任。此次改革將進(jìn)一步完善中國(guó)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度。我們認(rèn)為全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革的正式啟動(dòng)將進(jìn)一步完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，包括：完善發(fā)行承銷制度，約束非理性定價(jià)；改進(jìn)交易制度，優(yōu)化融資融券和轉(zhuǎn)融通機(jī)制；完善上市公司獨(dú)立董事制度；健全常態(tài)化退市機(jī)制，暢通多元退出渠道；加快投資端改革，引入更多中