財(cái)務(wù)管理的價(jià)值觀念（二）風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.1風(fēng)險(xiǎn)與收益的概念2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型2023/6/142.2.1風(fēng)險(xiǎn)與收益的概念收益為投資者提供了一種恰當(dāng)?shù)孛枋鐾顿Y項(xiàng)目財(cái)務(wù)績效的方式。收益的大小可以通過收益率來衡量。收益確定——購入短期國庫券收益不確定——投資剛成立的高科技公司公司的財(cái)務(wù)決策，幾乎都是在包含風(fēng)險(xiǎn)和不確定性的情況下做出的。離開了風(fēng)險(xiǎn)，就無法正確評(píng)價(jià)公司報(bào)酬的高低。2023/6/14風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，按風(fēng)險(xiǎn)的程度，可以把公司的財(cái)務(wù)決策分為三種類型：

1.確定性決策

2.風(fēng)險(xiǎn)性決策

3.不確定性決策2.2.1風(fēng)險(xiǎn)與收益的概念2023/6/142.2風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.1風(fēng)險(xiǎn)與收益的概念2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型2023/6/142.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)投資活動(dòng)而言，風(fēng)險(xiǎn)是與投資收益的可能性相聯(lián)系的，因此對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的衡量，就要從投資收益的可能性入手。1.確定概率分布2.計(jì)算預(yù)期收益率3.計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)差4.利用歷史數(shù)據(jù)度量風(fēng)險(xiǎn)5.計(jì)算變異系數(shù)6.風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避與必要收益2023/6/141.確定概率分布從表中可以看出，市場(chǎng)需求旺盛的概率為30%，此時(shí)兩家公司的股東都將獲得很高的收益率。市場(chǎng)需求正常的概率為40%，此時(shí)股票收益適中。而市場(chǎng)需求低迷的概率為30%，此時(shí)兩家公司的股東都將獲得低收益，西京公司的股東甚至?xí)馐軗p失。2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/142.計(jì)算預(yù)期收益率2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益兩家公司的預(yù)期收益率分別為多少？2023/6/143.計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)差

（1）計(jì)算預(yù)期收益率（3）計(jì)算方差

（2）計(jì)算離差（4）計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)差

2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益兩家公司的標(biāo)準(zhǔn)差分別為多少？2023/6/144.利用歷史數(shù)據(jù)度量風(fēng)險(xiǎn)

已知過去一段時(shí)期內(nèi)的收益數(shù)據(jù)，即歷史數(shù)據(jù)，此時(shí)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差可利用如下公式估算：

2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益是指第t期所實(shí)現(xiàn)的收益率，是指過去n年內(nèi)獲得的平均年度收益率。2023/6/145.計(jì)算變異系數(shù)

如果有兩項(xiàng)投資：一項(xiàng)預(yù)期收益率較高而另一項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)差較低，投資者該如何抉擇呢？2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益變異系數(shù)度量了單位收益的風(fēng)險(xiǎn)，為項(xiàng)目的選擇提供了更有意義的比較基礎(chǔ)。西京公司的變異系數(shù)為65.84/15=4.39，而東方公司的變異系數(shù)則為3.87/15=0.26?？梢娨来藰?biāo)準(zhǔn)，西京公司的風(fēng)險(xiǎn)約是東方公司的17倍。2023/6/146.風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避與必要收益假設(shè)通過辛勤工作你積攢了10萬元，有兩個(gè)項(xiàng)目可以投資，第一個(gè)項(xiàng)目是購買利率為5%的短期國庫券，第一年末將能夠獲得確定的0.5萬元收益；第二個(gè)項(xiàng)目是購買A公司的股票。如果A公司的研發(fā)計(jì)劃進(jìn)展順利，則你投入的10萬元將增值到21萬，然而，如果其研發(fā)失敗，股票價(jià)值將跌至0，你將血本無歸。如果預(yù)測(cè)A公司研發(fā)成功與失敗的概率各占50%，則股票投資的預(yù)期價(jià)值為0.5×0+0.5×21=10.5萬元?？鄢?0萬元的初始投資成本，預(yù)期收益為0.5萬元，即預(yù)期收益率為5%。兩個(gè)項(xiàng)目的預(yù)期收益率一樣，選擇哪一個(gè)呢？只要是理性投資者，就會(huì)選擇第一個(gè)項(xiàng)目，表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。多數(shù)投資者都是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避投資者。2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/142.2風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.1風(fēng)險(xiǎn)與收益的概念2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型2023/6/142.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益1.證券組合的收益2.證券組合的風(fēng)險(xiǎn)3.證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益4.最優(yōu)投資組合證券的投資組合——同時(shí)投資于多種證券的方式，會(huì)減少風(fēng)險(xiǎn)，收益率高的證券會(huì)抵消收益率低的證券帶來的負(fù)面影響。2023/6/141.證券組合的收益證券組合的預(yù)期收益，是指組合中單項(xiàng)證券預(yù)期收益的加權(quán)平均值，權(quán)重為整個(gè)組合中投入各項(xiàng)證券的資金占總投資額的比重。2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/142.證券組合的風(fēng)險(xiǎn)利用有風(fēng)險(xiǎn)的單項(xiàng)資產(chǎn)組成一個(gè)完全無風(fēng)險(xiǎn)的投資組合2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益兩支股票在單獨(dú)持有時(shí)都具有相當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，但當(dāng)構(gòu)成投資組合WM時(shí)卻不再具有風(fēng)險(xiǎn)。2023/6/14完全負(fù)相關(guān)股票及組合的收益率分布情況2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/14完全正相關(guān)股票及組合的收益率分布情況2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/14從以上兩張圖可以看出，當(dāng)股票收益完全負(fù)相關(guān)時(shí)，所有風(fēng)險(xiǎn)都能被分散掉；而當(dāng)股票收益完全正相關(guān)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)無法分散。若投資組合包含的股票多于兩只，通常情況下，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)將隨所包含股票的數(shù)量的增加而降低。2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/14部分相關(guān)股票及組合的收益率分布情況2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/14可分散風(fēng)險(xiǎn)——能夠通過構(gòu)建投資組合被消除的風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)——不能夠被分散消除的風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的程度，通常用β系數(shù)來衡量。β值度量了股票相對(duì)于平均股票的波動(dòng)程度，平均股票的β值為1.0。2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/142.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/14證券組合的β系數(shù)是單個(gè)證券β系數(shù)的加權(quán)平均，權(quán)數(shù)為各種股票在證券組合中所占的比重。其計(jì)算公式是：2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/143.證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益與單項(xiàng)投資不同，證券組合投資要求補(bǔ)償?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)只是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而不要求對(duì)可分散風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行補(bǔ)償。證券組合的風(fēng)險(xiǎn)收益是投資者因承擔(dān)不可分散風(fēng)險(xiǎn)而要求的，超過時(shí)間價(jià)值的那部分額外收益，該收益可用下列公式計(jì)算：

2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/142.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益例題科林公司持有由甲、乙、丙三種股票構(gòu)成的證券組合，它們的

系數(shù)分別是2.0、1.0和0.5，它們?cè)谧C券組合中所占的比重分別為60%、30%和10%，股票市場(chǎng)的平均收益率為14%，無風(fēng)險(xiǎn)收益率為10%，試確定這種證券組合的風(fēng)險(xiǎn)收益率。2023/6/14從以上計(jì)算中可以看出，調(diào)整各種證券在證券組合中的比重可以改變證券組合的風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)收益額。在其他因素不變的情況下，風(fēng)險(xiǎn)收益取決于證券組合的β系數(shù)，β系數(shù)越大，風(fēng)險(xiǎn)收益就越大；反之亦然?；蛘哒f，β系數(shù)反映了股票收益對(duì)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)程度。2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2023/6/144.最優(yōu)投資組合

（1）有效投資組合的概念

有效投資組合是指在任何既定的風(fēng)險(xiǎn)程度上，提供的預(yù)期收益率最高的投資組合；有效投資組合也可以是在任何既定的預(yù)期收益率水平上，帶來的風(fēng)險(xiǎn)最低的投資組合。2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益從點(diǎn)E到點(diǎn)F的這一段曲線就稱為有效投資曲線2023/6/14

（2）最優(yōu)投資組合的建立

要建立最優(yōu)投資組合，還必須加入一個(gè)新的因素——無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益當(dāng)能夠以無風(fēng)險(xiǎn)利率借入資金時(shí)，可能的投資組合對(duì)應(yīng)點(diǎn)所形成的連線就是資本市場(chǎng)線（CapitalMarketLine，簡稱CML），資本市場(chǎng)線可以看作是所有資產(chǎn)，包括風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的有效集。資本市場(chǎng)線在A點(diǎn)與有效投資組合曲線相切，A點(diǎn)就是最優(yōu)投資組合，該切點(diǎn)代表了投資者所能獲得的最高滿意程度。2023/6/142.2風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.1風(fēng)險(xiǎn)與收益的概念2.2.2單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.3證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型2023/6/142.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型

由風(fēng)險(xiǎn)收益均衡原則中可知，風(fēng)險(xiǎn)越高，必要收益率也就越高，多大的必要收益率才足以抵補(bǔ)特定數(shù)量的風(fēng)險(xiǎn)呢？市場(chǎng)又是怎樣決定必要收益率的呢？一些基本的資產(chǎn)定價(jià)模型將風(fēng)險(xiǎn)與收益率聯(lián)系在一起，把收益率表示成風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)，這些模型包括：1.資本資產(chǎn)定價(jià)模型2.多因素定價(jià)模型（略）3.套利定價(jià)模型（略）2023/6/141.資本資產(chǎn)定價(jià)模型市場(chǎng)的預(yù)期收益是無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率加上因市場(chǎng)組合的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)所需的補(bǔ)償，用公式表示為：

資本資產(chǎn)定價(jià)模型的一般形式為：2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型在構(gòu)造證券投資組合并計(jì)算它們的收益率之后，資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）可以進(jìn)一步測(cè)算投資組合中的每一種證券的收益率。2023/6/14資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以用證券市場(chǎng)線表示。它說明必要收益率R與不可分散風(fēng)險(xiǎn)β系數(shù)之間的關(guān)系。2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型SML為證券市場(chǎng)線，反映了投資者回避風(fēng)險(xiǎn)的程度——直線越陡峭，投資者越回避風(fēng)險(xiǎn)。β值越高，要求的風(fēng)險(xiǎn)收益率越高，在無風(fēng)險(xiǎn)收益率不變的情況下，必要收益率也越高。2023/6/14從投資者的角度來看，無風(fēng)險(xiǎn)收益率是其投資的收益率，但從籌資者的角度來看，則是其支出的無風(fēng)險(xiǎn)成本，或稱無風(fēng)險(xiǎn)利息率?，F(xiàn)在市場(chǎng)上的無風(fēng)險(xiǎn)利率由兩方面構(gòu)成：一個(gè)是無通貨膨脹的收益率，這是真正的時(shí)間價(jià)值部分；另一個(gè)是通貨膨脹貼水，它等于預(yù)期的通貨膨脹率。無風(fēng)險(xiǎn)收益率

2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型2023/6/14通貨膨脹對(duì)證券收益的影響2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型2023/6/14風(fēng)險(xiǎn)回避對(duì)證券收益的影響2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型2023/6/142.多因素模型（略）CAPM的第一個(gè)核心假設(shè)條件是均值和標(biāo)準(zhǔn)差包含了資產(chǎn)未來收益率的所有相關(guān)信息。但是可能還有更多的因素影響資產(chǎn)的預(yù)期收益率。原則上，CAPM認(rèn)為一種資產(chǎn)的預(yù)期收益率決定于單一因素，但是在現(xiàn)實(shí)生活中多因素模型可能更加有效。因?yàn)椋词篃o風(fēng)險(xiǎn)收益率是相對(duì)穩(wěn)定的，但受風(fēng)險(xiǎn)影響的那部分風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)則可能受多種因素影響。一些因素影響所有企業(yè)，另一些因素可能僅影響特定公司。更一般地，假設(shè)有

種相互獨(dú)立因素影響不可分散風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)，股票的收益率將會(huì)是一個(gè)多因素模型，即2.2.4主要資產(chǎn)定價(jià)模型2023/6/143.套利定價(jià)模型（略）套利定價(jià)