折扣零售行業(yè)深度報告：效率升級，折扣興起1.性價比消費(fèi)正當(dāng)時，折扣零售乘東風(fēng)起1.1.核心是低價、本質(zhì)是效率折扣零售以低于其他零售渠道同類商品的價格銷售商品的零售業(yè)態(tài)，核心是低價、本質(zhì)是效率。狹義口徑：一般包括硬折扣與軟折扣，其特征在于所銷售商品的價格一般低于其他零售渠道的同類商品，折扣一般歸因于優(yōu)化供應(yīng)鏈、縮短流通環(huán)節(jié)或銷售臨期、過季/反季等商品(硬/軟折扣不同)。廣義口徑：1)亦包括各類平價店、部分線上渠道等，折扣歸因較為復(fù)雜，除上述的狹義口徑歸因外，亦包括如極致奉行薄利多銷政策、來自消費(fèi)者的退貨商品、來自生產(chǎn)力成本更低國家且享受一定的稅收優(yōu)惠的商品、共享成熟大型賣場的成熟商圈等；2)部分正價渠道亦有自己的折扣專區(qū)，如部分超市設(shè)有折扣專區(qū)。我們認(rèn)為，消費(fèi)品品牌的誕生(尤其是快消品)、渠道的誕生即意味著庫存的誕生，從而意味著折扣的出現(xiàn)，折扣業(yè)態(tài)的核心是低價，但本質(zhì)是效率，高效率將使得該業(yè)態(tài)相對傳統(tǒng)商超零售建立起較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢，尤其在經(jīng)濟(jì)步入新周期內(nèi)更為明顯。按狹義口徑，折扣零售一般可分為硬折扣與軟折扣，兩者的區(qū)別在供應(yīng)鏈、產(chǎn)品策略與門店經(jīng)營等方面?！坝舱劭邸敝竿ㄟ^：①優(yōu)化供應(yīng)鏈(更大的包裝帶來更大的采購量)、減少中間環(huán)節(jié)；②壓低毛利率、讓利消費(fèi)者以實(shí)現(xiàn)薄利多銷；③簡化運(yùn)營成本(更簡約的門店裝修、更精簡的SKU/門店服務(wù)等)等方式實(shí)現(xiàn)的低價模式。簡言之，低價與商品質(zhì)量無關(guān)；硬折扣門店最終將做到占比更高的自有品牌?！败浾劭邸敝竿ㄟ^銷售：①臨期、過季/反季、尾貨商品；②有瑕疵、欠缺的商品等方式實(shí)現(xiàn)的低價模式。簡言之，低價與商品質(zhì)量(或供求)有關(guān)；往往具有上游不穩(wěn)定造成商品不固定的特征。隨著折扣零售行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展，硬折扣與軟折扣之間將不再有明確的界限，部分折扣零售門店往往兼具兩方面的特征。折扣零售拆解：進(jìn)貨成本更低、運(yùn)營成本更低、客單價/到店客流更高。復(fù)盤零售業(yè)進(jìn)化史：永遠(yuǎn)會有更高效的新業(yè)態(tài)崛起。從“東市買駿馬，西市買鞍韉，南市買轡頭，北市買長鞭”，零售業(yè)最初的雛形是前店后廠的“作坊”形式，具有自產(chǎn)自銷的典型特征；其后伴隨著交通等基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展、經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，商品流通范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，百貨商店、連鎖零售、郵寄購物、超市、大型賣場先后粉墨登場。零售行業(yè)永遠(yuǎn)會有更低價格/更高效率的競爭者出現(xiàn)，取代此前曾經(jīng)具價格優(yōu)勢的零售業(yè)態(tài)。折扣零售店即后進(jìn)入者、取代此前的“高價經(jīng)營者”。但如上文所述，低價優(yōu)勢必須建立在高效的供應(yīng)鏈和門店運(yùn)營、精益化的成本控制及持續(xù)的產(chǎn)品創(chuàng)新能力等方面，單純依靠“折扣店”的名頭做噱頭非持久之道。我們拆解折扣零售的核心要素為供應(yīng)鏈、門店經(jīng)營、客單/客流與庫存管理四項(xiàng)要素，整體公式如下：折扣零售的整體優(yōu)勢=進(jìn)貨成本更低(穩(wěn)定的供應(yīng)鏈+縮減層級)×運(yùn)營成本更低(精簡SKU+門店裝修/選址/營銷/員工等要素更高效)×客單價與到店客流更高(更有效的動線設(shè)計＋更高的購買率/連帶率)×庫存管理效率更高。三個糾偏：折扣零售比想象中的更深、更廣、更多元糾偏1：折扣零售公司并不意味著其名稱中必須體現(xiàn)出“折扣”的字眼，折扣零售比想象中的更深、更廣。第一類公司直接將“折扣”的字眼融入店名(或渠道名，下同)：如日本的堂吉訶德，其店名為“驚安殿堂”，“驚安”是日文“非常便宜”的意思；如國內(nèi)的好特賣、嗨特購等，店名直截了當(dāng)傳遞出“折扣”的理念。第二類公司間接將“折扣”的字眼融入店名，如德國ALDI超市最早可追溯于1913年德國埃森市的一家食雜鋪，該店于1962年改組、以ALDI命名，ALDI取自Albrecht(創(chuàng)始人的姓氏)和Discount的前兩個字母，意為“由Albrecht家族經(jīng)營的廉價折扣商店”。第三類公司并未將“折扣”的字眼融入店名，如Costco和Sam'sClub等倉儲式會員店；如美國的“1美元”店和日本的“100日元店”等，但這些公司的折扣性質(zhì)亦為人所知。糾偏2：折扣零售公司并不意味著其只定位于下沉市場或低收入消費(fèi)群體，折扣零售的“風(fēng)”正吹向各類型消費(fèi)人群。按收入層級：奧特萊斯誕生初期(上世紀(jì)70年代的美國)主要服務(wù)于中產(chǎn)及以上消費(fèi)群體，承接一定的消費(fèi)降級需求(備注：目前包括各類型消費(fèi)人群)；Costco、Sam'sClub主要服務(wù)于中產(chǎn)家庭消費(fèi)群體。按城市層級：國內(nèi)近2年風(fēng)起云涌的折扣賽道中的頭部公司如好特賣、嗨特購等的門店布局目前以針對一二線城市白領(lǐng)群體為主；即便是區(qū)域布局為主的小象生活，旗下小象生活于2021年完成南京、揚(yáng)州和合肥的布局，惠買喵專攻鎮(zhèn)江、江陰等低線城市。但從未來發(fā)展角度看，幾家公司均提出低線城市布局。糾偏3：折扣零售公司往往誕生于經(jīng)濟(jì)/消費(fèi)步入新的周期，但并不意味著無法穿越周期?？v觀歷史，經(jīng)濟(jì)增長的新增速周期在一定程度上催生了折扣零售店業(yè)態(tài)的加速興起，如日本的MUJI、堂吉訶德，德國的ALDI和LIDL均是在新周期中實(shí)現(xiàn)崛起；更為典型的是美國A&P在20世紀(jì)30年代的銷售額曾占據(jù)全美零售行業(yè)總銷售額的14%(據(jù)36氪)，凈利潤超行業(yè)第二至第八位的總和。但折扣零售業(yè)態(tài)并不會在經(jīng)濟(jì)向上周期中衰退，如MUJI、堂吉訶德、ALDI等頭部公司益發(fā)欣欣向榮。主要因：1)隨著消費(fèi)市場發(fā)達(dá)，理性和實(shí)用主義消費(fèi)價值體系將會崛起成為主流之一；2)折扣零售業(yè)態(tài)推動了門店經(jīng)營更有效、供應(yīng)鏈資源配置更優(yōu)化、價值實(shí)現(xiàn)回歸。1.2.發(fā)展歸因：經(jīng)濟(jì)新周期、供應(yīng)鏈整合、消費(fèi)潮流折扣零售最早起源于發(fā)達(dá)國家，頭部公司多在經(jīng)濟(jì)新周期萌芽，雖然有屬地化特征，但核心要素大致相同折扣零售業(yè)態(tài)在上世紀(jì)20-30年代的歐美國家第一次萌芽、對應(yīng)大蕭條時代，在60-90年代獲得充分發(fā)展；90年代后，日本的折扣零售業(yè)態(tài)開始蓬勃出現(xiàn)，截至目前已成為零售的主流業(yè)態(tài)之一。美國：奧萊業(yè)態(tài)最早出現(xiàn)在上世紀(jì)70-80年代的美國，彼時中東石油危機(jī)將世界經(jīng)濟(jì)推入“滯脹”期，美國經(jīng)濟(jì)增長乏力，消費(fèi)在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后回歸理性，性價比成為零售王道。日本：折扣零售業(yè)態(tài)在1980-90年代出現(xiàn)并快速發(fā)展，該階段受石油危機(jī)與貿(mào)易摩擦影響，經(jīng)濟(jì)增長步入減速周期，越來越多的折扣店/平價店如堂吉訶德、大創(chuàng)、Seria、宜得利等相繼出現(xiàn)。我們對比美國與日本折扣零售業(yè)態(tài)發(fā)展歷史，屬地化特征較明顯，但核心要素大致相同。美國：美國的硬折扣零售業(yè)態(tài)的形成和持續(xù)繁榮，來自美國高汽車保有量、龐大且統(tǒng)一的中產(chǎn)階級目標(biāo)客戶群體、家庭人數(shù)和人均居住面積大。美國的倉儲式超市，滿足的是需要開車、低頻次、大批量采購多人口家庭一周的生活必需品的美國中產(chǎn)階級群體需求。日本：日本的高人口密度特征能夠支撐高店鋪密度，且社會與文化的迥異、家庭規(guī)模的縮小、單身人士和獨(dú)居老人的增加催生堂吉訶德式軟折扣零售業(yè)態(tài)的風(fēng)起云涌。結(jié)論：雖屬地化特征較明顯，但供應(yīng)鏈、門店經(jīng)營、客單/客流與庫存管理四項(xiàng)要素均為重要因素。重要意義：經(jīng)營更高效、價值回歸、容錯機(jī)制第一，Retailisdetail，折扣零售助力經(jīng)營更高效。零售行業(yè)歷史悠久，但產(chǎn)業(yè)鏈及門店經(jīng)營的模式創(chuàng)新一直在持續(xù)，1)產(chǎn)業(yè)鏈的效率之爭在于誰能將產(chǎn)品以最低履約成本交付到消費(fèi)者手中、如縮短流通環(huán)節(jié)/大規(guī)模采購壓低成本等；2)門店經(jīng)營的效率之爭在于誰能產(chǎn)品以最低的運(yùn)營成本交付到消費(fèi)者手中；3)此外亦存在庫存管理的效率之爭。如硬折扣的代表AIDI、軟折扣的代表堂吉訶德，均在降本增效方面做到極致，雖定價較低導(dǎo)致整體毛利率不高，但通過高效的經(jīng)營使得凈利率跟ROE更高，相較傳統(tǒng)商場具備顯著優(yōu)勢。第二、折扣零售是價值實(shí)現(xiàn)回歸的直觀表現(xiàn)形式。渠道層級(經(jīng)銷商層級)增加將導(dǎo)致加價倍率變高，從而導(dǎo)致消費(fèi)者購買成本變高，過去10年電商業(yè)態(tài)崛起實(shí)際上是完成了對線下零售舊有產(chǎn)業(yè)鏈模式的改進(jìn)。因此，我們認(rèn)為，折扣零售業(yè)態(tài)其實(shí)是所銷售的商品回歸合理價格的直觀體現(xiàn)，“低價”亦是相對過去舊有模式下價格的回歸。第三、折扣零售是容錯機(jī)制，是現(xiàn)有零售渠道的重要補(bǔ)充。產(chǎn)品的生產(chǎn)和需求不可能完美匹配，會出現(xiàn)缺貨，也會出現(xiàn)積壓。因此，消費(fèi)品跟渠道的誕生亦伴隨著存貨的誕生。消化庫存可減少企業(yè)的經(jīng)營損失，也可避免社會資源的浪費(fèi)，可通過拼多多、唯品會等線上渠道打折銷售，也可在奧特萊斯或各種折扣商店、臨期食品商店進(jìn)行銷售，因此是現(xiàn)有零售渠道的重要補(bǔ)充。此外，折扣零售亦能滿足不同消費(fèi)者的消費(fèi)需求。（三）保持較快增長，龍頭繼續(xù)擴(kuò)張折扣零售有望保持較快增長態(tài)勢，頭部公司先行崛起。我們認(rèn)為，從全球折扣零售業(yè)發(fā)展歷史看，屬地特征明顯，渠道變遷各有千秋，美國更適合倉儲式超市、屬于硬折扣，日本更適合堂吉訶德式的軟折扣，但路徑雖異，本質(zhì)卻同，牢牢占據(jù)低價的核心、效率的本質(zhì)，折扣零售業(yè)將保持較快增長態(tài)勢。如堂吉訶德自成立起30余年來，銷售額從12億日元上漲到8287億日元，CAGR達(dá)25.2%，遠(yuǎn)超同行業(yè)競對公司及傳統(tǒng)零售渠道的公司。我們認(rèn)為頭部公司將依托供應(yīng)鏈、經(jīng)營層面的優(yōu)勢進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)經(jīng)營擴(kuò)張與份額提升。1.3.現(xiàn)實(shí)投射：預(yù)計國內(nèi)折扣零售加速發(fā)展（一）國內(nèi)折扣零售興起第一，經(jīng)濟(jì)與消費(fèi)環(huán)境步入新周期。國內(nèi)GDP增長步入新周期，城鎮(zhèn)居民家庭人均可支配收入增速亦自21世紀(jì)頭10年CAGR的13.3%下滑至第二個10年的8.1%，人均消費(fèi)性支出自11.7%下滑至7.2%。第二，新世代崛起，消費(fèi)理念從前世代的追求國外品牌/奢侈品邁向國貨自信與性價比消費(fèi)。國內(nèi)新生兒出生率不斷下降，2023年出生人口預(yù)計不足1000萬；平均家庭戶規(guī)模于2020年已降至2.62人，較2010年減少0.48人；人口結(jié)構(gòu)、家庭結(jié)構(gòu)及世代消費(fèi)特征的演變與日本上世紀(jì)80-90年代左右較為接近。近年來，千禧一代、Z世代為代表的年輕消費(fèi)群體的消費(fèi)觀正在發(fā)生變化，“該花花該省省”、“摳門經(jīng)濟(jì)”正成為關(guān)鍵詞；我們認(rèn)為，隨著年輕人成為消費(fèi)的主力軍后，新的理性消費(fèi)、性價比消費(fèi)趨勢正成為被整個社會擁抱的一種浪潮?！?023中國消費(fèi)者洞察與市場展望白皮書》同樣揭示性價比消費(fèi)的興起。據(jù)德勤發(fā)布的《2023中國消費(fèi)者洞察與市場展望白皮書》顯示，41%的受訪者將“我買的都是我真實(shí)需要的東西”列為最符合的三項(xiàng)消費(fèi)觀念之一，“我樂于尋找性價比最高的品牌和產(chǎn)品”緊隨其后，36%的受訪者選擇了此項(xiàng)，凸顯出理性、務(wù)實(shí)成為消費(fèi)者的主流消費(fèi)觀念。第三，抖音、B站、小紅書等熱門社媒平臺崛起，推動理性消費(fèi)、性價比消費(fèi)理念的快速傳播。據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù)，截至2023年5月，全網(wǎng)12億用戶日均使用時長已達(dá)到7.1小時，較2019年提升1.3小時。移動互聯(lián)網(wǎng)用戶的時間(一天24小時)和錢包份額是有限的，隨著新平臺的崛起，內(nèi)容與價值的傳播變得更快，如小紅書于2023年5月日人均使用時長已達(dá)到72.67分鐘，相對于2018年的26.49分鐘，2022年的55.31分鐘進(jìn)一步提升。我們認(rèn)為，新興熱門平臺的崛起在推動新商業(yè)模式重塑的同時，亦推動了新消費(fèi)理念的形成與傳播，形成“萬物皆可內(nèi)容、傳播皆有價值”的局面，因此理性消費(fèi)、性價比消費(fèi)在宏觀環(huán)境的變化中形成后，又借助于平臺進(jìn)一步廣而告之。從社媒平臺可見，與“省錢”、“平價”、“摳門”、“薅羊毛”相關(guān)的圖文流量要高于常見的好物種草攻略，且話題熱門度較高。如公眾號旅行雷達(dá)常推薦機(jī)票、酒店類“羊毛”，如【日航買一送一】、【速領(lǐng)雙十一立減券】、【0元大促到25年】等，熱門推文閱讀量往往高達(dá)5-10萬。如公眾號帥帥說卡常推薦信用卡類“羊毛”，如【Bug價，這波省了好幾千】、【這張大白金，也開始送酒店了】等，熱門推文閱讀量往往高達(dá)3-5萬。此外抖音、B站、小紅書、豆瓣等社媒平臺上，如“擼KFC全家桶”、“如何花一半的價格做家裝”等熱門帖子層出不窮，且往往點(diǎn)贊、收藏、轉(zhuǎn)發(fā)量較高。第四，生產(chǎn)力快速提升帶來的商品上新周期加快，消費(fèi)動能下降背景下導(dǎo)致商品過盛、庫存壓力增加。從供給端看，品牌數(shù)量不斷增長、商品產(chǎn)量大幅提升；從需求端看，因外部環(huán)境變化導(dǎo)致消費(fèi)者需求出現(xiàn)下降。因此導(dǎo)致商品過生、不少品牌方均存在庫存壓力。因此，上述原因推動了國內(nèi)線上與線下折扣業(yè)態(tài)興起，以線下渠道為例，傳統(tǒng)商超正進(jìn)軍折扣賽道，新興渠道商亦快速涌現(xiàn)。如永輝超市將在全國范圍的門店中增設(shè)“正品折扣店”，并同步在線上App、小程序增設(shè)折扣專區(qū)，提供折扣價食品、用品；家家悅開設(shè)悅記·好零食及好惠星。如好特賣、嗨特購等新興渠道商正快速開店，門店數(shù)量分別已超過500家、400家，且已放開加盟；量販零食賽道中頭部公司如好想來、零食很忙等均突破4000家門店。但也要看到，繁榮與停滯同時存在，如BoomBoomMart繁榮集市已于2022年申請破產(chǎn)。因此我們認(rèn)為高舉折扣的大旗固然在一時可吸引流量、傳播品牌，但仍需搭建好供應(yīng)鏈、做好門店運(yùn)營才能實(shí)現(xiàn)持久經(jīng)營與擴(kuò)張，效率仍是本質(zhì)。對于國內(nèi)折扣業(yè)態(tài)興起的核心總結(jié)：基于宏觀消費(fèi)環(huán)境的變化、新世代消費(fèi)理念的更替、折扣零售賽道中各公司崛起等因素，折扣在國內(nèi)正進(jìn)化成一種主流的零售模式；并且并非僅僅單純源自價格敏感型群體的擴(kuò)大，事實(shí)上，折扣零售商正在收獲更多、消費(fèi)能力更強(qiáng)的忠實(shí)用戶。對零售的本源與反思：鑒古知今，零售的本質(zhì)是效率為王。因此我們認(rèn)為，折扣零售的出現(xiàn)與演進(jìn)仍然是“零售輪”滾滾駛過的必然趨勢，是新渠道對傳統(tǒng)渠道的替代，是整個社會對于消費(fèi)習(xí)慣的一種反思與進(jìn)步。因此，展望未來發(fā)展趨勢，我們看好折扣業(yè)態(tài)在國內(nèi)進(jìn)一步崛起、發(fā)展，行業(yè)格局將是星辰大海。（二）市場規(guī)模測算我們對國內(nèi)折扣零售行業(yè)市場規(guī)模進(jìn)行預(yù)測，我們預(yù)測到2030年國內(nèi)折扣零售行業(yè)市場規(guī)模望達(dá)到4.58萬億元，2023-30年CAGR約12.7%。中美社會消費(fèi)品零售額差距不斷縮窄。2022年，美國社會消費(fèi)品零售的總額達(dá)到62376億美元，中國社會消費(fèi)零售總額則為59672億美元，約為美國的95.7%。我們預(yù)測2030年國內(nèi)折扣零售行業(yè)市場規(guī)模望達(dá)2.83萬億元(中性預(yù)測條件下)。預(yù)測2023-30年國內(nèi)社零總額增速之基礎(chǔ)數(shù)據(jù)一：近10年國內(nèi)社零總額CAGR約為7.8%，近5年社零總額CAGR約為3.7%。預(yù)測2023-30年國內(nèi)社零總額增速之基礎(chǔ)數(shù)據(jù)二：我們考慮美國的發(fā)展情況，從人均社零角度看，目前國內(nèi)相當(dāng)于美國的約1/4；按照美國社會消費(fèi)品數(shù)據(jù)與人口數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果，國內(nèi)當(dāng)前人居社零基本可對標(biāo)為美國在上世紀(jì)90年代左右的水平，美國在90年代社會消費(fèi)品總額CAGR約為4.6%。綜合考慮上述兩種基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，且考慮到過去3年有外部環(huán)境影響，我們預(yù)測2023-25年國內(nèi)社零總額增速分別為6.5/5.5%，2025-30年為3.5%；按此預(yù)測方法，2025年國內(nèi)社零總額將達(dá)到51.23億元。據(jù)艾媒咨詢、中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)等數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2018年折扣零售市場約為1.49萬億元、占社零總額比重為3.9%，2021年該比例為3.68%(我們判斷受外部環(huán)境的影響)。考慮到2022年起發(fā)展提速，我們假設(shè)2022年該比例為4%，2030年該比重將達(dá)到7.5%，則對應(yīng)的折扣零售市場規(guī)模將達(dá)到4.58萬億元，2023-30年CAGR為12.7%。2.他山之石：日本堂吉訶德以CVD+A為核心商業(yè)模式，歷經(jīng)30余年成就行業(yè)標(biāo)桿2.1.歷史復(fù)盤：歷經(jīng)30余年發(fā)展，成長為日本折扣零售龍頭（一）時代背景：誕生于經(jīng)濟(jì)與消費(fèi)步入新周期堂吉訶德最早可追溯于1978年的“小偷市場”，后于1989年正式創(chuàng)立。唐吉訶德的前身“小偷市場”由安田隆夫1978年在東京創(chuàng)立，是一家售賣尾貨的折扣店；該市場專賣一些臨期、奇怪或有瑕疵的物品，加上店面極度狹小，消費(fèi)者在商品陳列架當(dāng)中穿梭就仿佛是小偷在摸索，因此被稱為“小偷市場”。1989年，安田隆夫在東京郊區(qū)開出首家唐吉訶德折扣店(又名驚安殿堂，“驚安”是日文“非常便宜”的意思，“殿堂”是指高大壯麗的公共建筑)，店名取塞萬提斯同名小說《堂吉訶德》，彰顯不囿于成見的理念、希望將新理想與新價值注入日本零售行業(yè)。堂吉訶德誕生于日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅前期，伴隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下降、消費(fèi)者對價格敏感度提升而成長。時代背景：日本泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷入長期的停滯和低迷，1991年到2000年，日本經(jīng)濟(jì)的平均增長率僅為1.1%，遠(yuǎn)低于其他發(fā)達(dá)國家和新興國家。商業(yè)特征：泡沫經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致零售的無序膨脹，1)便利店渠道嚴(yán)格管理，導(dǎo)致較多新品在短時間內(nèi)被下架，成為尾貨；2)品牌方為保持收入增長而不斷推出新品和季節(jié)限量款，導(dǎo)致產(chǎn)生了大量庫存；3)信息爆炸使產(chǎn)品生命周期縮短，很多話題性新品很快成為過氣貨。居民消費(fèi)：伴隨著失業(yè)與工資水平下降，以及人口結(jié)構(gòu)變化，居民消費(fèi)意愿受到負(fù)面影響，商業(yè)消費(fèi)轉(zhuǎn)向負(fù)增長階段，消費(fèi)習(xí)慣轉(zhuǎn)向追求性價比。（二）財務(wù)指標(biāo)：過去十余年營收、凈利潤快速增長2006-22年營收、凈利整體保持較高增長趨勢。營收：2006-22年，營收自2607.79億日元增至18312.8億日元(2022年折合人民幣約896億元)，CAGR為12.95%。2020-22年受外部環(huán)境影響，營收增速下滑，但2022年增速顯著回升，達(dá)7.18%。凈利：2006-22年，凈利自107.25億日元增至619.28億日元(2022年折合人民幣約30億元)，CAGR為11.58%。2020-22年盡管受外部環(huán)境影響，但凈利增速仍保持逐年增加趨勢。2006-22年毛利率整體保持增長，凈利率略有波動，2022年顯著回升。毛利率：自2006年的23.14%%增至2022年的29.67%，整體呈增長趨勢，且2022年毛利率達(dá)到歷史最高水平。凈利率：自2006年的4.11%降至2022年的3.37%，呈現(xiàn)波動，但整體保持穩(wěn)定的趨勢、且高于三越伊勢丹、永旺集團(tuán)等。2.2.核心商業(yè)模式解析：CVD+A，即商品組合、門店陳列、夜間運(yùn)營、有效放權(quán)等堂吉訶德的核心商業(yè)模式可總結(jié)為“CVD+A”：CV代表便利（Convenience）、D代表折扣（Discount），A代表娛樂性（Amusement）?！癈VD+A”完美總結(jié)了公司的核心商業(yè)模式，即抓住存量競爭中商品生命周期縮短、新品數(shù)量爆發(fā)、便利店渠道興起所帶來的結(jié)構(gòu)性變化，并通過夜間經(jīng)濟(jì)和尋寶式購物體驗(yàn)切入消費(fèi)者。堂吉訶德的門店特征可總結(jié)為：1)以尾貨、微瑕品、自有品牌構(gòu)成的獨(dú)特商品組合；2)充滿尋寶氛圍的購物環(huán)境；3)多樣化的門店業(yè)態(tài)；4)夜間經(jīng)營模式；5)密集的線下門店+線上平臺；6)靈活的管理組織模式。此外，唐吉訶德亦銷售很多市面少見、新奇的商品，如愛心型電鍋、昆蟲食，難以入手的日本酒“獺祭”等等，也會和品牌如三麗鷗合作推出唐吉訶德限定販賣商品。獨(dú)特商品組合及高效供給的背后原因1：采用總部監(jiān)管采購制度。堂吉訶德發(fā)展早期，門店擁有一部分預(yù)算可以直接和供應(yīng)商或品牌方溝通進(jìn)貨；進(jìn)入中期后改為總部監(jiān)管采購制度：各店鋪通過內(nèi)部采購平臺APP獲得最新商品信息，但對于大品牌的大批尾貨，則是由總部商品部門直接對接品牌，統(tǒng)一進(jìn)行采購。2.3.擴(kuò)張策略：實(shí)施境內(nèi)+境外擴(kuò)張，把握免稅與線上（一）境內(nèi)抄底尾盤+收并購，境外積極擴(kuò)張?zhí)萍X德在選址上充分利用經(jīng)濟(jì)衰退帶來的機(jī)會，實(shí)現(xiàn)對較優(yōu)質(zhì)尾盤的精準(zhǔn)抄底，且線下密集布局、做強(qiáng)密度經(jīng)濟(jì)。在經(jīng)濟(jì)下滑時期，較多零售業(yè)態(tài)如超市、3C/家電、服裝等很難維持每個單店的盈利能力，因此常常通過關(guān)店止損，但提前撤出將產(chǎn)生違約費(fèi)用，且空置的店鋪又很難被其他業(yè)態(tài)填充。唐吉訶德接盤商位對三方均是利好。雖然部分商鋪較老舊，但通過密集陳列等布置能實(shí)現(xiàn)煥然一新，此類“接盤”的商鋪占堂吉訶德總店鋪數(shù)量的70%。海外門店策略與日本本土門店的商品策略有差異。在美國和東南亞，PPIH利用日本產(chǎn)品的良好聲譽(yù)開設(shè)日本品牌專賣店，以合理的價格提供高質(zhì)量的日本產(chǎn)品，以日本食品為主。海外門店80%的銷售額來自食品(日本本土門店該比例一般為30%)，包括新鮮水果、蔬菜、魚類、肉類、預(yù)制食品、季節(jié)性食品等，其中大部分產(chǎn)自日本。2022財年，PPIH在美國的銷售額將近2,000億日元，在東南亞的銷售額將近700億日元，合計占整體銷售額比例約15%。PPIH把海外業(yè)務(wù)作為未來5-10年增長的重要驅(qū)動，根據(jù)其規(guī)劃，將在東南亞通過自建門店，在美國通過收購，把海外的銷售額規(guī)模提升至1萬億日元。（二）把握入境游客，做強(qiáng)免稅業(yè)務(wù)堂吉訶德重視入境游客與免稅市場，免稅銷售額占比穩(wěn)步提升。唐吉訶德注重面向境外游客的業(yè)務(wù)，如跟旅行社合作發(fā)放優(yōu)惠券、在店內(nèi)配備懂外語的店員和免稅柜臺，在特定商品加入中文、韓文標(biāo)識，可接受多種外幣支付、提供免費(fèi)Wi-Fi、甚至把商品直接運(yùn)送至出境機(jī)場等。堂吉訶德依托優(yōu)越的店鋪位置、豐富多樣的商品組合、店內(nèi)陳列的娛樂元素及夜間經(jīng)營策略(入境游客常在當(dāng)天觀光結(jié)束后或晚餐后購物)，成為最受歡迎的選擇。2018財年，唐吉訶德接待480萬入境游客，免稅銷售額占比達(dá)8.7%。（三）布局線上平臺，實(shí)現(xiàn)全渠道運(yùn)營堂吉訶德目前仍以線下渠道為主，但亦布局線上平臺。唐吉訶德在2016年面向訪日游客推出回國后的在線購物服務(wù)majicaPremiumGlobal；如今包括中國、韓國、泰國、新加坡、馬來西亞、菲律賓、印度尼西亞等地的消費(fèi)者不論是否曾經(jīng)訪日，都可在該網(wǎng)站選購商品，價格為含稅，運(yùn)費(fèi)由消費(fèi)者自行承擔(dān)。3.傳統(tǒng)商超百貨推進(jìn)體系變革，新入局者風(fēng)頭正勁3.1.新的入局者：好特賣與嗨特購快速崛起國內(nèi)折扣零售賽道風(fēng)起云涌，近年來出現(xiàn)多家新入局者如好特賣、嗨特購、小象生活等，門店數(shù)量均已超百家；部分區(qū)域型門店如奧特樂、折扣牛亦快速發(fā)展。但機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存、繁榮與停滯亦在出現(xiàn)。3.1.1.好特賣：歷經(jīng)3年已開出約700家門店好特賣第一家門店于2020年正式開業(yè)，至今已發(fā)展至約700家門店。好特賣母公司芯果科技創(chuàng)立于2014年9月，第一家好特賣門店于2020年正式開業(yè)，2022年入選年度中國折扣店連鎖品牌20強(qiáng)中第一位；截至2023年已發(fā)展至約700家門店(直營+加盟)、遍布30多座城市、合作品牌供應(yīng)商1000+、SKU達(dá)3萬+。2023年4月，好特賣正式開放加盟，計劃2023年完成對超過100個城市的覆蓋。第一，門店特征：醒目的標(biāo)志、吸睛的宣傳牌/價簽、貼近高客流商圈的選址，充分借鑒海外頭部折扣零售公司的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)。門店采用紅色作為主色調(diào)，且多布局于客流量較大的購物中心內(nèi)、餐飲門店周邊、寫字樓附近，對消費(fèi)者具有較強(qiáng)的吸引力。門店宣傳牌和價簽直觀且頻繁地顯示“折扣”和“臨期”(目前門店產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以臨期商品為主，疊加正期+定制品)，商品價簽上明確展示著經(jīng)銷商指導(dǎo)價和售價，供消費(fèi)者進(jìn)行比價。目前店鋪面積一般在150-300平米，部分門店如B.P.maxx(北京南三環(huán))面積高達(dá)1600平米。第二，動線設(shè)計：緊抓消費(fèi)行為與消費(fèi)心理，推動商品連帶率提升。動線設(shè)計原則：1)前半段通常為低價商品，后半段商品相對貴一些如日化產(chǎn)品等；2)前半段通常為大牌商品；3)零食區(qū)先擺放水飲、其后是鹵味食品、自熱鍋等，再后為糖果、面包、巧克力等，因?yàn)橄M(fèi)者一般要先滿足“饞”的問題，再滿足“美”的問題。通過有效的動線設(shè)計，使得好特賣門店的連帶率為7-10樣商品，消費(fèi)者一般會停留約20分鐘，目前客單價達(dá)到約60-70元。第三，核心商業(yè)模式：職業(yè)買手體系+AI算法+直接對接品牌方。一是職業(yè)買手體系。好特賣有約300位職業(yè)買手，分為臨期、正期、定制品團(tuán)隊，會通過前期集存的數(shù)據(jù)選定合適的產(chǎn)品，并及時聯(lián)系經(jīng)銷商/品牌方取得貨源，目前主要對接的供應(yīng)鏈包括庫存剩余與產(chǎn)能剩余。二是AI算法體系。1)采購商品時進(jìn)行全網(wǎng)比價；2)制定價格方面，買手在后臺填報品牌的規(guī)格、口味、價格后，算法自動核算動銷速率(依據(jù)各門店品類缺失情況跟歷史數(shù)據(jù)等)，確保能在2-3三周內(nèi)完成銷售的價格；3)配貨方面，算法基于歷史等數(shù)據(jù)判斷每個店鋪如何進(jìn)行配貨。三是直接對接品牌方。貨源從以經(jīng)銷商為主逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)槠放粕讨惫?，直接簽約的品牌已超200個，2023年有望再翻一倍。其他：有效的動線設(shè)計、獨(dú)特的促銷標(biāo)簽等。第四，加盟體系的單店模型：目前約1.5年回本。目前商標(biāo)使用費(fèi)約2.18萬/年，考慮到裝修+設(shè)備+鋪底流動資金與首批進(jìn)貨等投入后，前期投入約80萬；按照單店39萬元/月銷售額計算，不考慮保證金等因素后的加盟店約1.5年可實(shí)現(xiàn)回本。據(jù)整點(diǎn)新聞，好特賣已于2023年1月實(shí)現(xiàn)盈利，目前坪效在業(yè)內(nèi)基本處于領(lǐng)先水平。3.1.2.嗨特購：歷經(jīng)2年多已開出約400家門店嗨特購HitGoo成立于2021年1月，歷經(jīng)2年多已發(fā)展至約400家門店。嗨特購成立于2021年，創(chuàng)始團(tuán)隊由互聯(lián)網(wǎng)巨頭和零售業(yè)巨頭聯(lián)手打造，高管均來自于阿里巴、美團(tuán)、寶潔、雀巢等企業(yè)，從CEO到聯(lián)合創(chuàng)始人均有互聯(lián)網(wǎng)上市公司背景。截至目前，嗨特購已覆蓋北京、上海、廣州、深圳等全國36個城市，簽約及開業(yè)直營門店約400+家；未來將以北京、上海、長沙三個中心倉城市為核心，輻射到全國更多的區(qū)域和城市，預(yù)計未來2-3年門店數(shù)量將達(dá)1500家。2022年8月在《新產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)新消費(fèi)主題大會》上，嗨特購聯(lián)合創(chuàng)始人趙蓬首次對外發(fā)布關(guān)于嗨特購開放加盟的消息，三種合作模式包括品牌授權(quán)、帶店加盟和獨(dú)立經(jīng)營。總結(jié)：機(jī)遇與隱憂同時存在，繁榮與停滯亦在出現(xiàn)，成功者具有相似的基因但又各有側(cè)重，展望未來是星辰大海。第一，折扣業(yè)態(tài)的成功者具備相似的基因：好特賣、嗨特購的快速發(fā)展與其精準(zhǔn)錨定“效率”息息相關(guān)，無論是大數(shù)據(jù)分析體系或AI算法體系均是最鮮明的證明；此外，在動線設(shè)計、產(chǎn)品組合等方面亦充分借鑒堂吉訶德等的成功經(jīng)驗(yàn)并融合本土消費(fèi)特征。第二，有繁榮亦有停滯：零售行業(yè)向來不缺新入局者，曾經(jīng)的社團(tuán)大戰(zhàn)與倉儲店業(yè)態(tài)均引得無數(shù)英雄盡折腰，如今的折扣業(yè)態(tài)亦如是，我們看到好特賣、嗨特購乘行業(yè)東風(fēng)加快發(fā)展，但也有部分公司如繁榮集市等陷入停滯。第三，新入局者們亦有問題亟待解決：1)渠道影響力尚不夠強(qiáng)的時候是否應(yīng)推出會員制；2)部分產(chǎn)品的定價問題；3)部分供應(yīng)鏈把控不到位可能引發(fā)的貨品問題等；4)如何應(yīng)對線上的沖擊。《零售圈》曾總結(jié)出三重隱憂即頭部貨源短缺、盈利維穩(wěn)困難、用戶信任缺失，在未來仍將是新入局者們需要蓄力解決的難題。最后，我們認(rèn)為，作為近2年橫空出世的零售業(yè)新星，好特賣、嗨特購等新入局者們在供應(yīng)鏈建設(shè)與門店運(yùn)營等方面或仍需先做好“守正”才能實(shí)現(xiàn)“出奇”。3.2.傳統(tǒng)零售入局：各有側(cè)重、亦各有所長目前多家商超百貨公司積極推進(jìn)折扣業(yè)態(tài)的布局，典型如永輝超市、家家悅、盒馬等，布局方式各有側(cè)重；且重慶百貨等地區(qū)大型商業(yè)龍頭亦有望進(jìn)軍該賽道。3.2.1.家家悅：布局悅記·好零食與好惠星家家悅在折扣零售業(yè)態(tài)的布局包括零食集合店與好貨折扣店。前者定位于一站式極致性價比的零食集合店，精選來自全球的特色產(chǎn)品，與各知名品牌直接合作；后者以家家悅自有品牌為主，自有工廠全流程一體化，其他商品來自全國2000多家供應(yīng)商，大批量集中采購有效降低成本。（一）零售集合店家家悅于山東率先發(fā)布悅記·好零食連鎖品牌。2023年4月，家家悅攜旗下零食量販店品牌“悅記·好零食”登陸山東煙臺，開出全國首店。悅記定位于一站式極致性價比的零售集合店，以“悅好吃、悅品質(zhì)、悅上新、悅便宜”為品牌理念，致力于讓所有熱愛生活的人享受性價比零食。以濟(jì)南的歷城御景臺街店為例，經(jīng)營面積170平方米，主要經(jīng)營包括進(jìn)口食品、特色產(chǎn)品、堅果干貨、蜜餞果脯、魚類海鮮、肉類制品等1500多種商品。悅記將推動家家悅區(qū)域布局、多業(yè)態(tài)協(xié)同優(yōu)勢增強(qiáng)。目前，悅記已開放加盟合作模式加快市場拓展，有利于進(jìn)一步增強(qiáng)區(qū)域密集、多業(yè)態(tài)協(xié)同的優(yōu)勢，從而鞏固核心壁壘并推動營收、利潤的穩(wěn)步增長。截至Q3末已開出15家門店，未來將繼續(xù)保持快速擴(kuò)張趨勢。量販零食的底層邏輯是低毛利高周轉(zhuǎn)的極致效率，兼具高效率及高成長特征。零食量販店憑借極高的性價比崛起，比商超渠道便宜20-30%，背后是通過極致的高效率運(yùn)轉(zhuǎn)最大程度降低渠道各環(huán)節(jié)加價率。量販零食店和廠家直接對接，縮短中間環(huán)節(jié)；付款采取現(xiàn)結(jié)方式，無賬期；相比傳統(tǒng)的商超賣場等沒有進(jìn)場、陳列、條碼等費(fèi)用；以銷售數(shù)據(jù)選品，只賣最好的產(chǎn)品；通過高周轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)盈利。因此，量販零食店驗(yàn)證了垂類折扣業(yè)態(tài)可成功跑通。我們認(rèn)為，家家悅零食店可復(fù)用已有供應(yīng)鏈、實(shí)現(xiàn)跑通。家家悅以商超起家，通過20多年對供應(yīng)鏈的深耕以及完備的物流體系、自有品牌運(yùn)作等能力建立起強(qiáng)大的優(yōu)勢。因此，家家悅旗下零食店可復(fù)用已有供應(yīng)鏈，既大大節(jié)省供應(yīng)鏈打磨成本，又可不斷提升供應(yīng)鏈效率。（二）好貨集合店家家悅于2023年6月推出硬折扣店——好惠星。家家悅在2021年開出首家折扣店(倉儲店)，該店經(jīng)營面積6000多平方米，囊括日用百貨、母嬰用品、果蔬生鮮等多個品類，該店中商品售價較常規(guī)門店低10%-15%；此后其又陸續(xù)在章丘、萊蕪、滕州、淄博等城市開店。2023年6月，家家悅推出新的折扣店品牌“好惠星好貨折扣店”，以銷售家家悅自有品牌為主，目前共有3家，仍將保持較快擴(kuò)張趨勢；該折扣店主打五惠優(yōu)勢，分別為惠開工、惠談價、惠物流、超惠挑、超惠省。3.2.2.永輝超市：在門店中增設(shè)“正品折扣店”永輝超市在門店中增設(shè)“正品折扣店”。繼2023年8月，永輝超市發(fā)布首批調(diào)優(yōu)門店進(jìn)展后，將在全國范圍的門店中增設(shè)“正品折扣店”，并同步在線上App、小程序增設(shè)折扣專區(qū)。永輝超市的折扣店與傳統(tǒng)的臨期商品折扣價的運(yùn)營邏輯有著較大區(qū)別。永輝超市以提高商品效率為核心，通過自有供應(yīng)商系統(tǒng)、YHDOS數(shù)字化系統(tǒng)等數(shù)字化手段，對商品績效進(jìn)行評估。同時結(jié)合數(shù)字化銷售看板下的商品數(shù)據(jù)情況，永輝超市每日將從新品、網(wǎng)紅商品及常規(guī)商品中選擇一部分進(jìn)入折扣商品池，根據(jù)具體情況按照其原價的七折、五折及三折進(jìn)行銷售。我們看好永輝超市在折扣業(yè)態(tài)領(lǐng)域進(jìn)一步發(fā)揮長短半徑采購模式優(yōu)勢，推進(jìn)門店的精細(xì)化運(yùn)營，為消費(fèi)者帶來更好的購物體驗(yàn)感。永輝超市將圍繞“民生超市，百姓永輝”的定位，持續(xù)發(fā)揮其全國和地區(qū)靈活的長短半徑采購模式優(yōu)勢，強(qiáng)化全國和地區(qū)的源頭直采，為消費(fèi)者提供高性價比的商品，通過推動商品正常價格回歸價值經(jīng)營，為消費(fèi)者帶來更好的購物體驗(yàn)。3.2.3.盒馬：成立盒馬奧萊，或是未來重點(diǎn)戰(zhàn)略項(xiàng)目盒馬奧萊成立于2021年，定位為最重要的戰(zhàn)略項(xiàng)目，遵循奧特萊斯的思路主打臨期商品。盒馬NB(NeighborBusiness)事業(yè)部于2021年7月成立，是盒馬事業(yè)群的第三個事業(yè)部；同年10月開設(shè)首家盒馬生鮮奧萊，2022年盒馬進(jìn)行組織架構(gòu)重組，盒馬奧萊歸為盒馬NB事業(yè)部，盒馬NB事業(yè)部由侯毅親自掛帥，足見對下沉市場/折扣業(yè)態(tài)的重視。2022年盒馬新零供大會上，侯毅表示“明年開始奧萊店將作為盒馬最重要的戰(zhàn)略項(xiàng)目，沒有之一，它的作用性遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過今天盒馬鮮生和盒馬X會員店?！苯刂?023年6月已開設(shè)68家盒馬奧萊店，預(yù)計在年底將在上海開設(shè)100家店。此外，據(jù)盒馬新零供大會公布的數(shù)據(jù)，2022年盒馬奧萊、盒馬鮮生店和盒馬X會員店營業(yè)額，分別實(shí)現(xiàn)555%、25%和247%的同比增長，盒馬奧萊的增長速度迅猛。盒馬綜述：從“移山價”到“折扣化變革”，供應(yīng)鏈的變革是長期競爭，盒馬奧萊有望依托供應(yīng)鏈效率的重塑實(shí)現(xiàn)加速發(fā)展。2023年起，盒馬戰(zhàn)略調(diào)整動作頻頻，5月宣布啟動“全球供應(yīng)鏈”戰(zhàn)略，在全球設(shè)立8大采購中心；7月打響“移山價”；8月合并自有品牌團(tuán)隊、大進(jìn)口團(tuán)隊