新華傳媒定向增發(fā)案例分析作者第13組奉獻組員A，負責“定向增發(fā)效果評估”局部的討論、分析及寫作。組員B，負責“動機分析”和“結(jié)論與啟示”局部的討論、分析及寫作。組員C，負責“案例背景”局部的討論、分析及寫作。組長D，負責“定向增發(fā)運作”局部的討論、分析、寫作及全文統(tǒng)稿。日期2011年11月7日

正文目錄新華傳媒定向增發(fā)案例分析 1正文目錄 2圖表目錄 3表格目錄 41 定向增發(fā)背景 5 政策背景 5 新華傳媒背景 5 定向增發(fā)動機分析 6 各方相互關系 72 定向增發(fā)運作 7 定向增發(fā)對象選擇 7 定向增發(fā)運作流程 8 確定認購范圍 8 資產(chǎn)價值評估 10 定向發(fā)行股票 11 股權(quán)結(jié)構(gòu)變化 12 增發(fā)后價值鏈 133 定向增發(fā)效果評估 13 定向增發(fā)對財務狀況的影響 13 定向增發(fā)的股市反響 143 定向增發(fā)對公司業(yè)務的影響 164 定向增發(fā)結(jié)論和啟示 175 參考文獻 19

圖表目錄TOC\h\z\c"圖表"圖表11交易各方關系圖 7圖表21新華傳媒定向增發(fā)運作流程 8圖表22實施定向增發(fā)前股權(quán)結(jié)構(gòu) 12圖表23實施定向增發(fā)后股權(quán)結(jié)構(gòu) 12圖表24定向增發(fā)實施后形成的價值鏈 13圖表31股市短期變化 14圖表32股市中長期變化 15

表格目錄TOC\h\z\c"表格"表格11新華傳媒開展歷程 6表格21定向增發(fā)認購資產(chǎn)列表 9表格22認購資產(chǎn)NPV折現(xiàn)率列表 10表格23認購資產(chǎn)估值匯總表 11表格24定向發(fā)行股票交易要那么表 11表格31定向增發(fā)前后財務狀況表 14

定向增發(fā)背景新華發(fā)行集團在整合自身優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并借助百聯(lián)集團旗下的華聯(lián)超市成功“借殼上市”以后，又與解放報業(yè)集團聯(lián)合實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈整合，為打造一個“傳媒帝國”的戰(zhàn)略而展開了新的資本運作。本文在此背景下分析新華傳媒定向增發(fā)的前因后果及對我們的啟示與借鑒意義。政策背景2006年正值國有企業(yè)股權(quán)分置改革方興未艾之際，中共中央、國務院發(fā)布了《關于深化文化體制改革的假設干意見》，支持和鼓勵大型國有文化企業(yè)集團實施跨地區(qū)、跨行業(yè)的兼并重組，鼓勵同一地區(qū)的媒體經(jīng)營性公司之間相互參股，大力推進文化領域所有制結(jié)構(gòu)調(diào)整，堅持以公有制為主體，鼓勵和支持非公有資本以多種形式進入政策許可的文化產(chǎn)業(yè)領域，逐步形成以公有制為主體、多種所有制共同開展的文化產(chǎn)業(yè)格局。該綱領性文件的發(fā)布對于我國文化體制改革具有十分重要的意義，為優(yōu)質(zhì)文化傳媒類經(jīng)營資產(chǎn)注入上市公司，實現(xiàn)文化傳媒類上市公司蓬勃開展提供了政策依據(jù)。新華傳媒背景新華傳媒全名“上海新華傳媒股份”，是新華發(fā)行集團借助華聯(lián)超市的“殼”整合而來，公司前身為上海時裝股份、華聯(lián)超市股份。1993年10月，上海時裝股份向社會公眾公開發(fā)行普通股股票2,000萬股，公司股票于1994年2月4日在上海證券交易所上市交易，股票簡稱“時裝股份”，股票代碼“600825”。2000年7月，公司原控股股東華聯(lián)〔集團〕將其所持有的本公司51,425,082股國家股轉(zhuǎn)讓給上海華聯(lián)商廈股份，并受讓其所持有的上海華聯(lián)超市公司100%股權(quán)，公司更名為“華聯(lián)超市股份”(簡稱“華聯(lián)超市”)。2006年5月24日，華聯(lián)超市非流通股股東百聯(lián)股份、百聯(lián)集團、友誼集團、一百集團將其所持有的占華聯(lián)超市總股本45.06%的股份億股左右)全部轉(zhuǎn)讓給上海新華發(fā)行集團，并正式更名為“上海新華傳媒股份”。同時，新華傳媒高調(diào)宣布，今后公司的總體目標是經(jīng)過5到8年的努力，使集團開展成為占上海圖書市場份額80%左右、全國圖書市場12%表格STYLEREF1\s1SEQ表格\*ARABIC\s11新華傳媒開展歷程1993199420002006上海時裝股份上海證交所上市國有股權(quán)置換華聯(lián)超市股權(quán)。更名為“華聯(lián)超市股份”新華發(fā)行集團通過股權(quán)受讓，資產(chǎn)置換成為控股股東。更名為“上海新華傳媒股份”2006年新華傳媒的買殼重組上市只是一個開始，圖書出版發(fā)行業(yè)務雖然是新華傳媒開展的基石，但企業(yè)未來的長期開展眼光絕不僅僅局限于此。一次徹底、干凈的資產(chǎn)重組，使華聯(lián)超市蛻變?yōu)橹袊鴪D書出版發(fā)行業(yè)首家上市公司，填補了國內(nèi)證券市場一個傳媒細分行業(yè)的上市公司“空白”。新華傳媒因此被看作A股市場上第一只真正意義上的出版類傳媒股票。定向增發(fā)動機分析“借殼上市”的順利實施，使得新華傳媒的上市的目標得以實現(xiàn)，但是其中長期戰(zhàn)略目標是打造“中國領先的文化傳播渠道運營商”，通過整合業(yè)內(nèi)資源來不斷擴大新華傳媒的產(chǎn)業(yè)功能打造中國的“傳媒帝國”。這樣同為上海市委宣傳部下屬的解放報業(yè)集團下優(yōu)質(zhì)報業(yè)類資產(chǎn)、傳媒衍生類資產(chǎn)、廣告類資產(chǎn)及傳媒類渠道自然與其產(chǎn)業(yè)整合的戰(zhàn)略目標一致，通過整合解放報業(yè)的這些優(yōu)質(zhì)資源，可以使得新華傳媒快速打造縱向和橫向的產(chǎn)業(yè)行業(yè)能力，獲得競爭優(yōu)勢。解放報業(yè)作為上海的黨報集團，也有著屬地化的特點，客觀上存在跨地區(qū)經(jīng)營開展的障礙，而通過資產(chǎn)注入到新華傳媒，可以使得現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)鏈將在供給渠道、網(wǎng)絡渠道和物流上更加齊全，對于解放報業(yè)來說還可以借助新華傳媒上市公司的地位實現(xiàn)跨地域、跨行業(yè)的橫向開展。此外，由于解放報業(yè)資產(chǎn)注入新華傳媒后將獲得很大比例的直接控股權(quán)，疊加原來的間接控股權(quán)，將成為新華傳媒的實際控股股東，使其股東利益及公司戰(zhàn)略目標通過新華傳媒得以更好實現(xiàn)。通過發(fā)行股票購置資產(chǎn)使得資源優(yōu)化整合配置，新華傳媒、解放報業(yè)及中潤廣告利益相互交匯，按照中央文化體制改革要求，在取保意識形態(tài)領域領導地位前提下，完善文化產(chǎn)業(yè)開展主體的法人治理結(jié)構(gòu)，推進文化產(chǎn)業(yè)的繁榮開展，進一步提升文化傳媒類上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量，在新華傳媒現(xiàn)有的，以圖書音像制品發(fā)行業(yè)務為主的根底上，整合報刊經(jīng)營、報刊發(fā)行、廣告代理、傳媒渠道及傳媒衍生等業(yè)務，打造了完整的平面媒體產(chǎn)業(yè)鏈，整合優(yōu)化配置了新華傳媒、解放報業(yè)及中潤廣告的優(yōu)質(zhì)資源，形成協(xié)同的領域競爭力，實現(xiàn)共同的開展戰(zhàn)略。2008年1月，公司完成定向增發(fā)，解放日報報業(yè)集團、上海中潤廣告分別以其傳媒類經(jīng)營資產(chǎn)認購公司124,367,268股股份。定向增發(fā)后，新華傳媒在以圖書發(fā)行業(yè)務為主業(yè)的根底上，增加報刊經(jīng)營、報刊發(fā)行、報刊廣告代理等業(yè)務，打造完整的平面媒體經(jīng)營產(chǎn)業(yè)鏈，進一步提高了新華傳媒在平面媒體經(jīng)營領域的競爭實力，實現(xiàn)在平面媒體經(jīng)營領域的開展戰(zhàn)略。各方相互關系圖表STYLEREF1\s1SEQ圖表\*ARABIC\s11交易各方關系圖新華傳媒和解放報業(yè)集團都是上海市委宣傳部控制下的公司，本次新華傳媒特定發(fā)行股票購置的解放報業(yè)旗下資產(chǎn)、及其通過中潤解放控股的中潤廣告權(quán)益資產(chǎn)，而解放報業(yè)又間接控股新華傳媒，構(gòu)成關聯(lián)交易，因此交易中有詳盡的回避，剝離及其他相關細那么約束。定向增發(fā)運作本章重點描述新華傳媒定向增發(fā)具體運作過程，主要包括運作流程及運作，股權(quán)結(jié)構(gòu)變化及產(chǎn)業(yè)價值鏈變化。定向增發(fā)對象選擇在定向增發(fā)實施過程中主要涉及到新華傳媒、解放報業(yè)以及中潤廣告，經(jīng)過再三斟酌考慮，最終選擇新華傳媒作為發(fā)行股票認購方，解放報業(yè)和中潤廣告作為資產(chǎn)出售方。這可以通過多方信息證實。首先，自從2004年開始，新華發(fā)行集團就通過股權(quán)分置，資產(chǎn)種族和借殼上市來為資產(chǎn)整合進行運作，通過近兩年的籌謀運作，順利將其旗下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入，并成功借原華聯(lián)超市的殼上市。其次，解放報業(yè)和中潤廣告及其旗下均無上市公司，無上市運作及經(jīng)營經(jīng)驗，在運作及經(jīng)營上均不占優(yōu)勢。再次，解放報業(yè)集團控股中潤廣告，且其下屬公司與中潤廣告存在大量關聯(lián)交易，假設選擇它的下屬公司進行上市的話，業(yè)務混亂，資產(chǎn)拆分困難；而如果集團整體上市，因其業(yè)務太過龐雜即沒有完整傳媒產(chǎn)業(yè)鏈，也沒有核心優(yōu)勢業(yè)務，因此也難以取得很好效果。最后，借殼上市而來的新華傳媒2005年成功上市，有上市運作及經(jīng)營經(jīng)驗，并且產(chǎn)權(quán)清晰，專注于傳媒核心業(yè)務能力。綜上，本次定向增發(fā)的資產(chǎn)購置方是上海新華傳媒，資產(chǎn)出售方是解放報業(yè)集團及中潤廣告。定向增發(fā)運作流程整個定向增發(fā)運作過程主要分四步：首先新華傳媒股市停盤，雙方確認資產(chǎn)認購范圍；如何進行資產(chǎn)價值評估；評估完成后通過市場發(fā)行股票；隨著股票的發(fā)行入賬對方資產(chǎn)注入到新華傳媒。如下列圖示，圖表STYLEREF1\s2SEQ圖表\*ARABIC\s11新華傳媒定向增發(fā)運作流程定向增發(fā)后實現(xiàn)新華發(fā)行集團、解放日報集團及中潤廣告優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入控股上市子公司新華傳媒實現(xiàn)了整體上市，使業(yè)務價值鏈整合，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)優(yōu)化配置到效益高、輻射能力強的上市公司。確定認購范圍根據(jù)既定戰(zhàn)略目標，新華傳媒與解放報業(yè)集團、中潤廣告協(xié)商簽署了《發(fā)行股票購置資產(chǎn)協(xié)議》，明確劃定了本次發(fā)行股票購置資產(chǎn)范圍，主要包括四類業(yè)務：報刊經(jīng)營業(yè)務—本次注入的報刊經(jīng)營性資產(chǎn)，利用現(xiàn)有的報刊經(jīng)營優(yōu)勢及品牌影響力，將報刊向其他領域復制，實現(xiàn)報刊經(jīng)營的地域擴張；利用報刊拓展衍生業(yè)務，增加新的利潤增長點；以報刊經(jīng)營推進跨地域發(fā)行網(wǎng)絡的建設，創(chuàng)造報刊發(fā)行業(yè)務跨地域經(jīng)營條件，增強構(gòu)建文化產(chǎn)品流通能力。報刊發(fā)行業(yè)務—本次注入的報刊發(fā)型類業(yè)務及渠道與原有的圖書音像發(fā)行業(yè)務和渠道可通過整合形成協(xié)同效應，通過報刊發(fā)行的招標體制，以市場機制促進郵政系統(tǒng)報刊發(fā)行業(yè)務上的競合關系，形成第三方的報刊發(fā)行代理的市場競爭實力，構(gòu)建具備跨地區(qū)、多渠道、多業(yè)務的綜合型傳媒企業(yè)。廣告代理業(yè)務—本次注入的廣告代理業(yè)務在業(yè)內(nèi)頗具競爭優(yōu)勢，依托其平臺及渠道，以及解放報業(yè)和中潤廣告的經(jīng)營優(yōu)勢，逐步拓展跨集團、跨區(qū)域、跨行業(yè)的廣告代理業(yè)務，成為業(yè)內(nèi)具有綜合競爭力的專業(yè)廣告代理公司。傳媒衍生業(yè)務—主要是報刊經(jīng)營領域拓展來的衍生類業(yè)務。詳細如下表所示：表格STYLEREF1\s2SEQ表格\*ARABIC\s11定向增發(fā)認購資產(chǎn)列表出售方業(yè)務大類業(yè)務小類控股子公司出售股權(quán)解放報業(yè)報刊經(jīng)營類專業(yè)類上海地鐵時代傳媒開展51%上海房報傳媒經(jīng)營100%上海人報傳媒經(jīng)營100%上海解放教育傳媒100%消費類上海申報傳媒經(jīng)營100%上海晨報傳媒經(jīng)營100%報刊發(fā)行類上海風火龍物流100%傳媒衍生類上海解放文化傳播100%廣告類上海中潤解放傳媒55%中潤廣告廣告類上海中潤解放傳媒45%資產(chǎn)價值評估定向增發(fā)購入的資產(chǎn)中，申報傳媒、晨報傳媒、人報傳媒、房報傳媒、地鐵時代傳媒、教育傳媒、風火龍和中潤解放的資產(chǎn)權(quán)益采用收益現(xiàn)值法評估；解放問問傳播采用本錢法評估，以經(jīng)審計的凈資產(chǎn)值作為其評估價值。經(jīng)分析評估，參照上交所、深交所的傳媒廣告類上市公司的平均權(quán)益資本報酬率為12.23%。鑒于申報傳媒教育傳媒和中潤解放的報紙發(fā)行量廣告收入等均已進入穩(wěn)步開展階段，盈利能力良好，經(jīng)營風險較小確定其折現(xiàn)率為12%；而晨報傳媒、房報傳媒、人報傳媒、地鐵時代傳媒面臨政策及市場經(jīng)營風險，確定折現(xiàn)率為13%。對于風火龍物流公司，參照國資委統(tǒng)計評價局《企業(yè)績效評價標準值2006》中的“圖書報刊批發(fā)零售業(yè)”凈資產(chǎn)收益率作為折現(xiàn)率選擇根底，全行業(yè)凈資產(chǎn)收益良好值為9.3%，由于風火龍流動資金周轉(zhuǎn)快、現(xiàn)金流充足、財務風險小，并且經(jīng)營狀況良好，最終選擇的折現(xiàn)率為9.5%。上海新華傳媒股份，《上海新華傳媒股份，《新華傳媒關于向特定對象發(fā)行股票購置資產(chǎn)和解放報業(yè)集團及新華集團豁免要約收購申請獲得中國證監(jiān)會核準的公告》，P27，2007表格STYLEREF1\s2SEQ表格\*ARABIC\s12認購資產(chǎn)NPV折現(xiàn)率列表公司名稱NPV折現(xiàn)率上海地鐵時代傳媒開展13%上海房報傳媒經(jīng)營13%上海人報傳媒經(jīng)營13%上海解放教育傳媒12%上海申報傳媒經(jīng)營12%上海晨報傳媒經(jīng)營13%上海風火龍物流9.5%上海解放文化傳播13%上海中潤解放傳媒12%此外，采用市盈率法對收益現(xiàn)值法評估結(jié)果進行了驗證，通過檢查標的企業(yè)的利潤業(yè)績，在現(xiàn)任管理能力情況下，參照國內(nèi)外同行業(yè)可參照的平均市盈率水平對企業(yè)預計收益進行估值。除解放文化外8家公司進行估值，合計為192,294.19萬元，與NPV現(xiàn)值法的估值的187,相對誤差為2.4%，這說明本次NPV現(xiàn)值法評估結(jié)果是合理公允的。根據(jù)資產(chǎn)評估公司出具的報告，認購資產(chǎn)估值202,594.28萬元。盈利預測認購資產(chǎn)估值作價相當于市盈率10.74倍。如下表所述，表格STYLEREF1\s2SEQ表格\*ARABIC\s13認購資產(chǎn)估值匯總表公司名稱認購股權(quán)權(quán)益估值盈利預測市盈率上海申報傳媒經(jīng)營100%上海晨報傳媒經(jīng)營100%上海人報傳媒經(jīng)營100%上海地鐵時代傳媒開展51%上海房報傳媒經(jīng)營100%上海解放教育傳媒100%上海風火龍物流100%上海中潤解放傳媒100%上海解放文化傳播51%--資產(chǎn)權(quán)益估值總計100%定向發(fā)行股票為進一步提升新華傳媒在媒體經(jīng)營領域的競爭實力，實現(xiàn)公司在文化傳媒領域開展戰(zhàn)略，經(jīng)公司2007年表格STYLEREF1\s2SEQ表格\*ARABIC\s14定向發(fā)行股票交易要那么表認購資產(chǎn)價值標的權(quán)益估值基準日為2007年4月30股票發(fā)行數(shù)量向解放報業(yè)集團發(fā)行90,920,859股，向中潤廣揭發(fā)行33,446,409?？傆?24,367,268股股票發(fā)行價格定向增發(fā)購置資產(chǎn)預案公告日〔2007年4月24日限售期限定向增發(fā)的股票自登記入賬日起36個月不得上市流通交割期限認購資產(chǎn)應于協(xié)議生效后3個月內(nèi)完成同業(yè)競爭與清退解放報業(yè)與中潤集團整合認購領域涉及業(yè)務為認購資產(chǎn)一并交易，其他涉及同業(yè)競爭的業(yè)務清退關閉股權(quán)結(jié)構(gòu)變化上海新華傳媒股份，《新華傳媒向特定對象發(fā)行股票、購置資產(chǎn)暨關聯(lián)交易報告書》，P21，2007上海新華傳媒股份，《新華傳媒向特定對象發(fā)行股票、購置資產(chǎn)暨關聯(lián)交易報告書》，P21，2007圖表STYLEREF1\s2SEQ圖表\*ARABIC\s12實施定向增發(fā)前股權(quán)結(jié)構(gòu)上海新華傳媒股份，《新華傳媒向特定對象發(fā)行股票、購置資產(chǎn)暨關聯(lián)交易報告書》，P19，2007上海新華傳媒股份，《新華傳媒向特定對象發(fā)行股票、購置資產(chǎn)暨關聯(lián)交易報告書》，P19，2007圖表STYLEREF1\s2SEQ圖表\*ARABIC\s13實施定向增發(fā)后股權(quán)結(jié)構(gòu)定向增發(fā)前后實際控制者均未發(fā)生變化，公司性質(zhì)沒有發(fā)生變化，仍然是上海市委宣傳部實際控制的國有控股股份公司。增發(fā)前新華發(fā)行集團為控股母公司，持有45.06%股權(quán)；增發(fā)后資產(chǎn)注入，股權(quán)稀釋，其持有股權(quán)比例下降為30.58%，依然為第一大股東，但實際控股能力排第二位。解放報業(yè)集團注入資產(chǎn)后由增發(fā)前間接持有17.34%股權(quán)，再直接持有23.49%股權(quán)，實際控股能力排第一位。新增股東中潤廣告，持有8.64%股權(quán)。此外，公眾持有股份也被稀釋，從54.94%下降到37.28%。增發(fā)后價值鏈定向增發(fā)完成后，公司主營業(yè)務結(jié)構(gòu)從以圖書及音像制品發(fā)行業(yè)務為主向報業(yè)經(jīng)營、消費效勞類媒體及廣告代理業(yè)務領域延伸，使得公司在傳媒經(jīng)營領域的產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)更加豐富、寬廣和完整，本次交易將使公司業(yè)務結(jié)構(gòu)有效整合并產(chǎn)生并購協(xié)同效應，使公司向擁有完整產(chǎn)業(yè)鏈的傳媒經(jīng)營上市公司邁出關鍵步伐，大大增強了公司未來的盈利能力和可持續(xù)開展能力。圖表STYLEREF1\s2SEQ圖表\*ARABIC\s14定向增發(fā)實施后形成的價值鏈如上圖所示，交易實施后，公司現(xiàn)有的圖書音像制品發(fā)行業(yè)務為主營業(yè)務根底上，將增加報刊經(jīng)營、報刊發(fā)行、廣告代理、傳媒衍生等業(yè)務，為公司經(jīng)營打造完整的文化傳媒產(chǎn)業(yè)鏈，進一步提高公司在文化傳媒經(jīng)營領域的競爭實力，實現(xiàn)本公司在文化傳媒經(jīng)營領域的開展戰(zhàn)略。定向增發(fā)效果評估本章從定向增發(fā)前后新華傳媒財務狀況、股市反響及對公司業(yè)務影響三方面對定向增發(fā)運作的結(jié)果進行評估。定向增發(fā)對財務狀況的影響截止到2007年底，新華傳媒公司的總資產(chǎn)及股東權(quán)益大體穩(wěn)定在億元和億元左右。隨著股權(quán)分置改革的完成，2008年底，新華傳媒公司的總資產(chǎn)及股東權(quán)益分別到達億、億，新華傳媒利用內(nèi)部資本市場對新華傳媒進行一系列資產(chǎn)注入和資源整合，使得新華傳媒的資產(chǎn)規(guī)模迅速膨脹，較2007年環(huán)比增長54%和68.3%。2011年中期實現(xiàn)主營收入10億元，營業(yè)利潤億元?？傎Y產(chǎn)億元，負債億元。表格STYLEREF1\s3SEQ表格\*ARABIC\s11定向增發(fā)前后財務狀況表年度總資產(chǎn)〔百萬元〕凈資產(chǎn)〔百萬元〕主營業(yè)務收入〔百萬元〕凈利潤〔百萬元〕每股收益〔元〕凈資產(chǎn)收益率20051,526%2006%20072,376%20083,6562,905242%2009233%20102,249由表可知，新華傳媒完成定向增發(fā)交易后，每股收益、凈資產(chǎn)收益率水平都較交易前有大幅度的提升，主要原因是本次交易購置的資產(chǎn)收益較好，并且定價合理。同時，主營業(yè)務收入及凈利潤都較之前有了大幅度的提高，可見其盈利能力也得到了較大的改善，財務結(jié)構(gòu)得到了優(yōu)化。定向增發(fā)的股市反響本文通過事件研究法考察新華傳媒一系列內(nèi)部資本市場運作的短期市場反響。圖表STYLEREF1\s3SEQ圖表\*ARABIC\s11股市短期變化本文選擇董事會首次公告日為事件日，[-10，13]為事件窗口期，采用市場調(diào)整法，以上證綜指作為市場指數(shù)收益率計算各期的日超額收益率AR和累計超額收益率CAR。我們發(fā)現(xiàn)，在發(fā)布公告的前兩天之前該股一直處于比擬穩(wěn)定的狀態(tài)，并且超額收益率為負，從公揭發(fā)布的前兩天開始，該股票開始一定幅度的上揚，公告日當天該股的超額收益率降至最低點，但公告日過后的第一天股市即大幅上揚，并在接下來的十天左右的時間內(nèi)根本處于上升的趨勢，從新華傳媒資產(chǎn)注入公告日的第-2天開始，超額收益率為正值，到董事會宣告日的兩個交易日內(nèi)，市場已有10%的累積超額收益率的上揚，說明資產(chǎn)注入的內(nèi)幕消息可能提前泄露。公告日后，公司股價更是一飛沖天，從第2天到第6天，已經(jīng)產(chǎn)生33%的累積超額收益率，說明投資者對資產(chǎn)注入后上市公司的開展前景普遍持較為樂觀的預期。新華傳媒資產(chǎn)注入給投資者帶來的短期正的財富效應，一定程度上提升了公司價值。由2006年以來的股價數(shù)據(jù)可知，2006年新華傳媒累計漲幅234%，是滬深300指數(shù)漲幅的2倍，主要動因是2006年新華傳媒借殼上市實現(xiàn)了根本性重組。07年上半年新華傳媒再度上漲227%，是滬深300指數(shù)同期漲幅的2倍多，主要動因是借殼上市之后的第二次重組——公司通過定向增發(fā)實現(xiàn)解放日報報業(yè)集團主要經(jīng)營性資產(chǎn)的整體上市。新華傳媒一年半時間內(nèi)累計漲幅接近10倍，超額收益主要就是來自資產(chǎn)重組與注入，而其現(xiàn)有業(yè)務——無論是新華書店業(yè)務，還是報刊業(yè)務，其成長性在傳媒上市公司中并非最突出的。其他獲得階段性超額收益的股票，也是來自階段性的重組。另外，07年下半年，正值北京奧運會積極籌備期間，政府對新聞媒體的支持在這時尤為凸顯，奧運是下半年難以回避的投資主題。奧運對傳媒業(yè)的推動，表現(xiàn)為兩個方面：一、奧運會的注意力經(jīng)濟效應大幅提升廣告價值。二、有利于數(shù)字電視運營商推廣其付費增值業(yè)務和數(shù)字用戶開展。這也在一定程度上增加了投資者對傳媒業(yè)的信心。圖表STYLEREF1\s3SEQ圖表\*ARABIC\s12股市中長期變化再來看定向增發(fā)后的長期股市反響，由上圖我們可以清楚的看到，從股權(quán)分置改革完成，2007年4月，新華傳媒股價的累積超額收益率持續(xù)高走，尤其是在新華傳媒資產(chǎn)注入后，累積超額收益率從46%一躍到達124%。雖然進入2008年以后，中國股票市場經(jīng)歷了大幅調(diào)整，新華傳媒的股價也隨之下挫，但其累積超額收益率始終保持在90%以上。但究其根本原因，還是在于新華傳媒定向增發(fā)后，實現(xiàn)將新華發(fā)行集團、解放日報集團及中潤廣告的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入控股上市子公司新華傳媒，實現(xiàn)了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整體上市，使業(yè)務價值鏈整合，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)優(yōu)化配置到效益高、輻射能力強的上市公司。由定向增發(fā)前后的股權(quán)結(jié)構(gòu)圖可知，定向增發(fā)前，新華傳媒由新華發(fā)行集團和其他股東共同控股，資產(chǎn)并未得到有效的優(yōu)化配置，而在新華傳媒實行定向增發(fā)后，新華傳媒購置了來自解放報業(yè)和中潤廣告的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，直接進行了資產(chǎn)的優(yōu)化配置，并且，在下游也進行了新型業(yè)務的轉(zhuǎn)型，將原有的業(yè)務開展重點——圖書音像制品銷售，轉(zhuǎn)向了更為廣闊的市場，包括地鐵傳媒、教育傳媒等，新華傳媒定向增發(fā)收購解放日報、中潤廣告的相關資產(chǎn)，直接帶來的影響是：2007年底，新華傳媒公司的總資產(chǎn)及股東權(quán)益大體穩(wěn)定在億元和億元左右。隨著股權(quán)分置改革的完成，2008年底，新華傳媒公司的總資產(chǎn)及股東權(quán)益分別到達億、億，新華傳媒利用內(nèi)部資本市場對新華傳媒進行一系列資產(chǎn)注入和資源整合，使得新華傳媒的資產(chǎn)規(guī)模迅速膨脹，較2007年環(huán)比增長54%和68.3%，資產(chǎn)規(guī)模較之前既有量的突破，又有質(zhì)的提升。定向增發(fā)對公司業(yè)務的影響2008年1月份，新華傳媒完成定向增發(fā)，解放日報報業(yè)集團、上海中潤廣告分別以其傳媒類經(jīng)營資產(chǎn)認購公司124,367,268股股份。定向增發(fā)后，新華傳媒在以圖書發(fā)行業(yè)務為主業(yè)的根底上，增加報刊經(jīng)營、渠道建設、報刊發(fā)行、報刊廣告代理等業(yè)務，打造完整的平面媒體經(jīng)營產(chǎn)業(yè)鏈，進一步提高了新華傳媒在平面媒體經(jīng)營領域的競爭實力，實現(xiàn)在平面媒體經(jīng)營領域的開展戰(zhàn)略。新華傳媒目前已形成圖書發(fā)行、報刊經(jīng)營、廣告代理、電子商務及傳媒投資等業(yè)務板塊。新華傳媒將以“分享無限閱讀體驗的數(shù)字平臺和實體平臺”為戰(zhàn)略定位，通過對核心業(yè)務與相關經(jīng)營資源的整合，全力推動企業(yè)開展創(chuàng)新業(yè)務，并加快業(yè)務轉(zhuǎn)型，努力成為具有市場競爭力和文化影響力的綜合性傳媒經(jīng)營企業(yè)。公司競爭實力也大大增強，更加有助于公司借助新華書店、申江效勞導報、I時代報等報刊的品牌優(yōu)勢、資本優(yōu)勢進軍全國市場，成為跨區(qū)域的文化傳媒類上市公司。同時，新華傳媒的報刊發(fā)行、報刊經(jīng)營、廣告代理、傳媒衍生開發(fā)等文化傳媒業(yè)務逐漸成為公司主要的利潤來源，凸顯出其具備較強的競爭優(yōu)勢和盈利能力。綜上所述，此次新華傳媒借殼上市后的定向增發(fā)，蓄勢待發(fā)集中優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，全力上市，對新華傳媒的開展不管是在深度還是廣度上都將是一次具有劃時代意義的歷史見證。定向增發(fā)結(jié)論和啟示新華傳媒定向增發(fā)實施的大環(huán)境下，當時許多出版、圖書發(fā)行等文化類企業(yè)都有發(fā)行股票上市的方案，而證券市場對于傳媒概念類的上市公司也充滿期待，許多證券研究機構(gòu)的研究報告都看好這類上市公司的開展前景。但是，準備上市一定要有好的規(guī)劃，對于將哪些資產(chǎn)上市一定要搞清楚。否那么如果上市資產(chǎn)質(zhì)量不高，發(fā)行時難以得到投資者認可，上市后公司經(jīng)營困難，影響后續(xù)開展，這些都不是公司上市的初衷。由于新技術的應用，出版商和發(fā)行商都面對新挑戰(zhàn)，一些原有的資產(chǎn)和業(yè)務盈利能力下降，置入新的資產(chǎn)、開展新的業(yè)務就成為一個必然選擇，傳媒經(jīng)營的概念與邊界已經(jīng)發(fā)生巨大變化，未來的傳媒集團更有可能利用資本運作平臺，實現(xiàn)跨媒體、綜合化、一體化的傳媒資源整合，綜合傳媒已經(jīng)成為媒體經(jīng)營開展的必然趨勢。但是我們也要看到，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化也不是無條件的，新華傳媒在擴展新業(yè)務方面都是圍繞其主營業(yè)務進行的，即利用新業(yè)務與原有業(yè)務的協(xié)同效應如管理協(xié)同效應、財務協(xié)同效應、經(jīng)營協(xié)同效應等正面的效應，實現(xiàn)高速開展?，F(xiàn)在出版與發(fā)行業(yè)還有一個傾向需要重視，一些企業(yè)認為原有業(yè)務開展后勁缺乏，在開發(fā)新業(yè)務時熱衷于多元化經(jīng)營，盡管這種經(jīng)營方式一段時間取得了比擬好的收益，但也蘊涵著巨大風險。正如美國著名管理學家德魯克所言：一個企業(yè)的多元化投資程度越高，協(xié)調(diào)活動和可能造成的決策延誤就越多。新華傳媒定向增發(fā)收購解放日報報業(yè)集團經(jīng)營性資產(chǎn)，通過優(yōu)化資產(chǎn)質(zhì)量提升公司業(yè)績對于各類傳媒企業(yè)來說都是一個很好的啟示。在中央推進文化體制改革之前，一些傳媒類上市公司資產(chǎn)大多是集團的非核心資產(chǎn)，盈利能力一般或較差。而隨著體制改革的推進，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入到上市公司中的政策障礙消除，傳媒類上市公司的盈利能力和業(yè)績將有一個明顯的提升。新華傳媒定向增發(fā)隨著股權(quán)分置改革完成，逐步實現(xiàn)了股份的全流通，集團公司控股股東與上市子公司廣闊中小股東之間的利益得到了平衡，上市子公司作為其利益輸送平臺的大環(huán)境慢慢消亡，這樣控股股東獲益動機逐步轉(zhuǎn)變?yōu)閺淖庸靖咝б娼?jīng)營中獲取收益。本案例中解放報業(yè)集團及其下屬控股的中潤廣告選擇優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市子公司新華傳媒，優(yōu)化配置資源使其產(chǎn)業(yè)鏈、價值鏈成功整合，集團公司借助上市子公司既打通了資本市場融資渠道，又實現(xiàn)了資產(chǎn)優(yōu)化配置，支持集團整體戰(zhàn)略目標實現(xiàn)。形成新