合約內(nèi)容價(jià)格分析邏輯目標(biāo)客戶群體分析如何學(xué)習(xí)國(guó)債期貨？第1頁(yè)/共33頁(yè)一、合約內(nèi)容合約標(biāo)的面額為100萬(wàn)元人民幣，票面利率為3%的5年期名義標(biāo)準(zhǔn)國(guó)債可交割債券在交割月首日剩余期限為4-7年的固定利率收益記賬式國(guó)債報(bào)價(jià)方式百元凈價(jià)報(bào)價(jià)最小變動(dòng)價(jià)位0.002元合約月份最近的三個(gè)季月（三、六、九、十二季月循環(huán)）交易時(shí)間9:15-11:30,13:00-15:15，最后交易日為上午9:15-11:30價(jià)格波動(dòng)限制上一交易日結(jié)算價(jià)上下2%最低保證金合約價(jià)格的2%當(dāng)日結(jié)算價(jià)最后一小時(shí)成交價(jià)格按成交量加權(quán)平均價(jià)交割方式實(shí)物交割交割流程第一階段：滾動(dòng)交割，自交割月第一個(gè)交易日至最后交易日的前一個(gè)交易日第二階段：集中交割，最后交易日未平倉(cāng)合約自動(dòng)進(jìn)入交割程序最后交易日交割月第二個(gè)周五交易保證金調(diào)整交割月份前一個(gè)月中旬起調(diào)整為3%交割月份前一個(gè)月下旬起調(diào)整為4%機(jī)構(gòu)持倉(cāng)限額60萬(wàn)手客戶持倉(cāng)限額平時(shí)1200手交割月份前一個(gè)月中旬起600手交割月份前一個(gè)月下旬起300手滾動(dòng)交割結(jié)算價(jià)當(dāng)日結(jié)算價(jià)：當(dāng)天最后1小時(shí)成交價(jià)按成交量的加權(quán)平均價(jià)集中交割結(jié)算價(jià)最后交易日交割結(jié)算價(jià)：最后交易日全天成交價(jià)格按照成交量的加權(quán)平均價(jià)第2頁(yè)/共33頁(yè)一、合約內(nèi)容1、國(guó)債分為記賬式（有二級(jí)市場(chǎng)，可買賣）、儲(chǔ)蓄式（面向個(gè)人，可以提前至網(wǎng)點(diǎn)兌現(xiàn)，但不能互相轉(zhuǎn)讓交易；票面利息高）兩種2、剩余期限4—7年期記賬式國(guó)債存量2萬(wàn)億左右；2013年財(cái)政部計(jì)劃新發(fā)行5年期、7年期國(guó)債共18期，約5400億（7年期每月發(fā)行1期；5年期每2個(gè)月發(fā)行1期；單只券約300億）；3、凈價(jià)與全價(jià)：——凈價(jià)不含應(yīng)計(jì)利息；全價(jià)含有上個(gè)付息日到今天的應(yīng)計(jì)利息——討價(jià)還價(jià)用凈價(jià)；買賣付款用全價(jià)

1、記賬式國(guó)債？2、4-7年期國(guó)債？3、凈價(jià)？第3頁(yè)/共33頁(yè)一、合約內(nèi)容1、交割：1手合約對(duì)應(yīng)100萬(wàn)面值的國(guó)債，空頭交割即意味著交券收錢，多頭交割即交錢收券（建議散戶不要進(jìn)入交割月；違約方需交納2%的違約金，外加補(bǔ)償金（相當(dāng)于對(duì)手方可以從交割獲利的金額））2、交割：最小交割量1手；個(gè)人戶多頭交割必須同時(shí)開通上交所和深交所兩個(gè)賬戶滾動(dòng)交割：雙方舉手制度（暫行），需買賣雙方均提出申請(qǐng)，才能進(jìn)行交割配對(duì)；申報(bào)時(shí)間優(yōu)先原則，先申報(bào)交割，先進(jìn)入配對(duì)，未成功配對(duì)的則申請(qǐng)作廢；未來(lái)方向：空頭舉手制度；空頭選擇交割，則交易所選擇多頭強(qiáng)制配對(duì)，類期權(quán)

1、實(shí)物交割？2、滾動(dòng)交割？第4頁(yè)/共33頁(yè)一、合約內(nèi)容其他：1、投資者適應(yīng)性制度：同股指，50萬(wàn)2、市價(jià)下單最大50手；限價(jià)指令每次最大200手3、交易所交易、持倉(cāng)報(bào)告：——單邊持倉(cāng)達(dá)到１萬(wàn)手以上（含）和當(dāng)月合約前20名期貨公司結(jié)算會(huì)員的成交量、持倉(cāng)量；——所有非期貨公司結(jié)算會(huì)員的成交總量、持倉(cāng)總量（比如全國(guó)性銀行）

第5頁(yè)/共33頁(yè)合約內(nèi)容價(jià)格分析邏輯目標(biāo)客戶群體分析如何學(xué)習(xí)國(guó)債期貨？第6頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：基準(zhǔn)券CTD焦炭天津港動(dòng)力煤秦皇島股指期貨滬深300指數(shù)國(guó)債期貨符合交割條件的剩余期限4-7年的券超過(guò)30支;可交割券以中金所公告為準(zhǔn)哪一支券是基準(zhǔn)券？？國(guó)債現(xiàn)券新券：活躍券，距離發(fā)行日1年以內(nèi)；老券：不活躍券，1年以外；現(xiàn)券選取有什么標(biāo)準(zhǔn)？？有公式：（基差法）/凈基差法/隱含回購(gòu)利率主觀選擇：可以有不同的選擇；需要看市場(chǎng)如何關(guān)注尋找CTD（最便宜可交割券）：研究員工作基準(zhǔn)基準(zhǔn)基準(zhǔn)第7頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：CTD（最便宜可交割券）與CF（轉(zhuǎn)換因子）1、CF轉(zhuǎn)換因子：?類似于期貨現(xiàn)貨升貼水，每支券在一個(gè)合約月份上只有一個(gè)轉(zhuǎn)換因子（類似升貼水：一個(gè)產(chǎn)地在一個(gè)合約月份上只有一個(gè)升貼水）；?>1或<1 ?由交易所公布決定（同升貼水）2、基差=現(xiàn)貨凈價(jià)-期貨價(jià)格*轉(zhuǎn)換因子（升貼水做加減法，轉(zhuǎn)換因子做乘除法；因此轉(zhuǎn)換因子是一個(gè)接近1的數(shù)）第8頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：CTD（最便宜可交割券）與CF（轉(zhuǎn)換因子）(簡(jiǎn)化后的思路)3、交割時(shí)：多頭付款：期貨價(jià)格*將要接收券的轉(zhuǎn)換因子+應(yīng)計(jì)利息空頭出券：買券成本=該券的現(xiàn)貨凈價(jià)+應(yīng)計(jì)利息因此，基差=現(xiàn)貨凈價(jià)-期貨價(jià)格*轉(zhuǎn)換因子=空頭成本-多頭成本?基差>0（通常情況）：因?yàn)榭疹^有挑選哪支券去交割的權(quán)利；空頭有何時(shí)做交割的權(quán)利（滾動(dòng)交割）；多頭是被動(dòng)收券的一方?因?yàn)榛畲笥?，對(duì)空頭而言，是一種成本；所以空頭要盡量挑選基差小的券去交割某個(gè)時(shí)刻，存在唯一的一只最便宜可交割券CTD?經(jīng)驗(yàn)情況：基差正常范圍0.1—0.2：所以知道CTD的現(xiàn)貨報(bào)價(jià)，可以知道期貨價(jià)格的正常區(qū)間

在哪里第9頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯期貨價(jià)格變動(dòng)的來(lái)源：1、CTD券發(fā)生變化：因?yàn)樾碌娜l(fā)行，或市場(chǎng)利率發(fā)生較大的變化，導(dǎo)致CTD券（基準(zhǔn)券）變成了另外一支券期貨價(jià)格需重新定價(jià)?。貉芯繂T每日公布CTD情況，并預(yù)測(cè)CTD近期是否會(huì)發(fā)生變化2、CTD券價(jià)格波動(dòng)（債券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)）：大多數(shù)情況下，CTD券不會(huì)發(fā)生變動(dòng)，但是利率會(huì)波動(dòng)，導(dǎo)致價(jià)格發(fā)生變化：今日討論重點(diǎn)第10頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：債券價(jià)格波動(dòng)因素三個(gè)層次：1、基本面決定長(zhǎng)線方向：經(jīng)濟(jì)繁榮利率走高債券價(jià)格走低通脹上升（3%或3.5%以上）利率走高債券價(jià)格走低2、流動(dòng)性因素決定短期波動(dòng)：（后面章節(jié)詳述）3、政策性因素（降息、降準(zhǔn)；4萬(wàn)億等）、心理因素：放大波動(dòng)效果第11頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：基本面決定長(zhǎng)線方向基本面決定長(zhǎng)線方向：經(jīng)濟(jì)繁榮利率走高債券價(jià)格走低通脹上升（3%或3.5%以上）利率走高債券價(jià)格走低?經(jīng)濟(jì)繁榮：直接影響的數(shù)據(jù)有：工業(yè)增加值（同比、環(huán)比）、固定投資、零售銷售、進(jìn)出口?通貨膨脹：CPI（主要影響因素：鮮菜、肉類）：相對(duì)而言，可預(yù)測(cè)?國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)發(fā)布表：/fbrc/t20121228_402865414.htm第12頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：基本面決定長(zhǎng)線方向第13頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：流動(dòng)性因素決定短期波動(dòng)第14頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：流動(dòng)性因素決定短期波動(dòng)流動(dòng)性因素影響因素：1、常規(guī)性：?央行公開市場(chǎng)操作：央行與銀行做對(duì)手方（關(guān)注其數(shù)量和利率）——央票（央行）：主要用于對(duì)沖外匯占款；從市場(chǎng)抽錢，3個(gè)月期限最常見，到期返錢（流動(dòng)性重新釋放）——正/逆回購(gòu)（央行）：主要用于對(duì)沖特殊時(shí)點(diǎn)，如節(jié)前；

正回購(gòu)從市場(chǎng)抽錢，逆回購(gòu)向市場(chǎng)放錢；

常見期限：7天、14天、28天，到期時(shí)流動(dòng)性反向效果——國(guó)庫(kù)現(xiàn)金存款（財(cái)政部）：財(cái)政部將多余國(guó)庫(kù)現(xiàn)金存到銀行，相當(dāng)于變相投放流動(dòng)性；一般6個(gè)月期限反映政府對(duì)目前市場(chǎng)的態(tài)度（未來(lái)引導(dǎo)方向）！第15頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：流動(dòng)性因素決定短期波動(dòng)流動(dòng)性因素影響因素：2、常規(guī)性：?銀行時(shí)點(diǎn)操作：——5號(hào)：存款準(zhǔn)備金補(bǔ)繳：抽流動(dòng)性——15號(hào)：財(cái)政存款上繳：抽流動(dòng)性——25號(hào)：存款準(zhǔn)備金退繳：補(bǔ)流動(dòng)性——月末、季末、半年末：理財(cái)產(chǎn)品到期清算、銀行存貸比考核（所以當(dāng)多個(gè)末疊加，容易出現(xiàn)拉存款壓力和理財(cái)產(chǎn)品收益率飆升）——節(jié)日前，銀行有現(xiàn)金撥備的要求（供大家取錢帶回家）第16頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：流動(dòng)性因素決定短期波動(dòng)流動(dòng)性因素影響因素：3、外匯占款：——概念：資本流入中國(guó)必須強(qiáng)制通過(guò)銀行兌換成人民幣，然后銀行再與央行兌換；資本流入越多，意味著央行通過(guò)這種兌換在市場(chǎng)投放的人民幣越多，即外匯占款增加，市場(chǎng)流動(dòng)性變寬松；——特殊情況：外來(lái)資本將外幣兌換給銀行，銀行持有外幣付出人民幣后，央行層面卻限制與銀行的人民幣兌換，造成銀行流動(dòng)性緊張（光有外幣缺人民幣）。4、國(guó)債/金融債一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行：（發(fā)行必然擠占資金，類IPO）5、其他：——銀行股年中分紅（五大行每個(gè)行基本都千億規(guī)模）第17頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：流動(dòng)性因素決定短期波動(dòng)流動(dòng)性因素指標(biāo)：0、國(guó)債/金融債一級(jí)市場(chǎng)招標(biāo)利率：最好的反映市場(chǎng)真實(shí)情況的指標(biāo)1、央行公開市場(chǎng)操作，數(shù)量與利率：反映監(jiān)管層意圖，長(zhǎng)期/趨勢(shì)性2、匯率波動(dòng)（中間價(jià)、即期匯率、（NDF））、美國(guó)10年期國(guó)債收益率波動(dòng)外匯占款變化：反映熱錢流向變化，長(zhǎng)期/趨勢(shì)性3、銀行間隔夜、7天、1個(gè)月質(zhì)押式回購(gòu)利率/交易所回購(gòu)利率：反映日間波動(dòng)，短期/敏感性（直接影響短端收益率；緩慢影響長(zhǎng)端收益率）4、其他：理財(cái)產(chǎn)品、協(xié)議存款/大額存款收益率變化：反映銀行的資金成本第18頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：流動(dòng)性因素決定短期波動(dòng)第19頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：一級(jí)市場(chǎng)招標(biāo)利率影響市場(chǎng)7月24日：中國(guó)財(cái)政部續(xù)發(fā)五年期固息國(guó)債中標(biāo)收益率為3.7040%(市場(chǎng)預(yù)測(cè)均值3.63%)，邊際中標(biāo)收益率為3.7688%，投標(biāo)倍數(shù)為1.63倍。7-23：5年期國(guó)債到期收益率（二級(jí)市場(chǎng)）：3.598%6-20：3.621%收益率每上升1個(gè)基點(diǎn)（0.01%），5年期債券價(jià)格約下跌0.05元！第20頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯：一級(jí)市場(chǎng)招標(biāo)利率影響市場(chǎng)國(guó)債發(fā)行計(jì)劃：上一年年底財(cái)政部網(wǎng)站公布；金融債：（至少提前一周，可以提前警覺）第21頁(yè)/共33頁(yè)二、價(jià)格分析邏輯1、國(guó)債趨勢(shì)性強(qiáng)(長(zhǎng)線走勢(shì)，基本面因素占主導(dǎo))；但短期內(nèi)波動(dòng)都將較為劇烈（流動(dòng)性、（中美）政策走向不明）

2、要關(guān)心市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)在哪里/哪里可能出問(wèn)題：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)？通脹？還是流動(dòng)性？3、對(duì)一級(jí)市場(chǎng)招標(biāo)利率抱有警覺！4、下半年展望：——弱經(jīng)濟(jì)

（偏多）——通脹未來(lái)抬頭

（偏空）——流動(dòng)性中期偏緊

（偏空）——財(cái)政、貨幣政策預(yù)期不明朗

（目前央行操作：壓制短端、縱容長(zhǎng)端）第22頁(yè)/共33頁(yè)合約內(nèi)容價(jià)格分析邏輯目標(biāo)客戶群體分析如何學(xué)習(xí)國(guó)債期貨？第23頁(yè)/共33頁(yè)三、目標(biāo)客戶群體分析套保對(duì)象：1、國(guó)債7萬(wàn)多億2、金融債8萬(wàn)多億兩者之和接近16萬(wàn)億（債券市場(chǎng)共25萬(wàn)億）第24頁(yè)/共33頁(yè)三、目標(biāo)客戶群體分析套保對(duì)象：國(guó)債、金融債走勢(shì)最為接近，也是債券市場(chǎng)的主體；高等級(jí)信用債走勢(shì)跟隨國(guó)債，但高低點(diǎn)存在滯后性第25頁(yè)/共33頁(yè)三、目標(biāo)客戶群體分析1、國(guó)債托管結(jié)構(gòu)（2013年6月）：21.17% 特殊結(jié)算成員：人民銀行、財(cái)政部、政策性銀行68.80% 商業(yè)銀行 56.60% 全國(guó)性商業(yè)銀行 1.61% 外資銀行 7.13% 城市商業(yè)銀行 3.06% 農(nóng)村商業(yè)銀行0.74% 信用社0.06% 證券公司4.08% 保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)1.27% 基金類2.68% 上交所、深交所總占比：98.8%附：其中56%在銀行投資賬戶（不可交易賬戶）第26頁(yè)/共33頁(yè)三、目標(biāo)客戶群體分析2、3大政策性銀行債托管結(jié)構(gòu)（2013年6月）：0.16% 特殊結(jié)算成員：人民銀行、財(cái)政部、政策性銀行82.74% 商業(yè)銀行 71.92% 全國(guó)性商業(yè)銀行 1.00% 外資銀行 6.66% 城市商業(yè)銀行 2.81% 農(nóng)村商業(yè)銀行2.10% 信用社0.17% 證券公司6.89% 保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)7.04% 基金類0.00% 上交所、深交所總占比：99.1%第27頁(yè)/共33頁(yè)三、目標(biāo)客戶群體分析3、企業(yè)債托管結(jié)構(gòu)（2013年6月）：0.21% 特殊結(jié)算成員：人民銀行、財(cái)政部、政策性銀行26.29% 商業(yè)銀行 15.19% 全國(guó)性商業(yè)銀行 0.28% 外資銀行 5.80% 城市商業(yè)銀行 4.57% 農(nóng)村商業(yè)銀行5.02% 信用社3.54% 證券公司16.14% 保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)27.58% 基金類20.05% 上交所、深交所總占比：98.83%銀行的信用債：理財(cái)產(chǎn)品第28頁(yè)/共33頁(yè)三、目標(biāo)客戶群體分析4、（所有）債券交易結(jié)構(gòu)：2.96% 特殊結(jié)算會(huì)員65.56% 商業(yè)銀行 18.04% 全國(guó)性商業(yè)銀行 9.56% 外資銀行 24.12% 城市商業(yè)銀行 11.72% 農(nóng)村商業(yè)銀行 2.01% 農(nóng)村合作銀行3.04% 信用社19.56% 證券公司8.34% 基金類0.24% 保險(xiǎn)公司總占比：99.7%操作思路：套保