醫(yī)藥行業(yè)2024年年報(bào)前瞻發(fā)布日期：2025年1月12日本報(bào)告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國(guó)（僅為本報(bào)告目的

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·

醫(yī)藥行業(yè)動(dòng)態(tài)研究

·行業(yè)周報(bào)

核心觀點(diǎn)：

制藥產(chǎn)業(yè)鏈：

1）處方藥：整體業(yè)績(jī)穩(wěn)健上漲

，創(chuàng)新準(zhǔn)入推動(dòng)持續(xù)爬坡；

2025年催化密集。

2）

醫(yī)藥外包：海外需求逐步

恢復(fù)

，國(guó)內(nèi)需求等待回暖。3）國(guó)內(nèi)科研端需求穩(wěn)定

，遠(yuǎn)期看產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)替代勢(shì)在必行。

醫(yī)療器械及服務(wù)：

1）

醫(yī)療器械：

24年板塊整體承壓

，Q4呈現(xiàn)邊際改善；各細(xì)分板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊俜只?/p>

，行業(yè)合規(guī)因素影響

邊際減弱。2）

醫(yī)療服務(wù)：預(yù)計(jì)24Q4板塊收入低速增長(zhǎng)。

中藥、生物制品及醫(yī)藥商業(yè)：

1）

中醫(yī)藥：經(jīng)營(yíng)穩(wěn)步向好

，看好頭部企業(yè)表現(xiàn)。

2）

醫(yī)藥零售：持續(xù)調(diào)整

，頭部企業(yè)積極

優(yōu)化門(mén)店布局。3）

醫(yī)藥流通：優(yōu)化回款政策持續(xù)落地

，期待環(huán)比改善。4）疫苗：全年預(yù)計(jì)承壓

，部分企業(yè)Q4有望環(huán)比

改善。

5）血制品：24Q4預(yù)計(jì)承壓

，全年利潤(rùn)增速有望快于收入。

行業(yè)回顧及展望：

改革進(jìn)入深水區(qū)，高質(zhì)量增長(zhǎng)成為常態(tài)。從過(guò)去幾年已經(jīng)出臺(tái)的各項(xiàng)行業(yè)政策看，“

三醫(yī)聯(lián)動(dòng)”頂層制度設(shè)計(jì)的各項(xiàng)改革措施已經(jīng)逐步落地。

醫(yī)藥領(lǐng)域的改革政策已進(jìn)入常態(tài)化階段，

醫(yī)保領(lǐng)域最值得關(guān)注的增量政策是建立多元復(fù)合的醫(yī)保支付方式改革，

醫(yī)療領(lǐng)域即將迎來(lái)薪酬制度及分級(jí)診療等“

深水區(qū)”的改革。整體符合預(yù)期。我們看好2025年醫(yī)藥行業(yè)投資機(jī)會(huì)

，建議重點(diǎn)關(guān)注新增量（創(chuàng)新、

出海、邊際變化）和行業(yè)整合機(jī)會(huì)。

橫向比較：

展望2025年

，有望實(shí)現(xiàn)溫和增長(zhǎng)。

2022年以前，

醫(yī)藥制造業(yè)在國(guó)家統(tǒng)計(jì)局有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的下游行業(yè)中增速排名前列，近兩年受基數(shù)影響以及公共衛(wèi)生事件對(duì)醫(yī)療需求帶來(lái)的影響

，增速有一定波動(dòng)

。從收入端表現(xiàn)來(lái)看，

醫(yī)藥制造業(yè)在2020及

2021年?duì)I業(yè)收入增速分別為4.5%和20.1%

，領(lǐng)先同期工業(yè)企業(yè)收入增速和制造業(yè)收入增速

。利潤(rùn)端波動(dòng)比收入端更大

，2020及2021年表現(xiàn)明顯好于工業(yè)企業(yè)整體水平

，基數(shù)效應(yīng)下2022-2023年利潤(rùn)端增長(zhǎng)波動(dòng)幅度較大。在行業(yè)基數(shù)得到消化、需求端

確定性及政策預(yù)期穩(wěn)定的情況下

，我們預(yù)計(jì)2025年行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)溫和增長(zhǎng)

，整體走向高質(zhì)量發(fā)展。摘要2

估值處于底部，機(jī)構(gòu)持倉(cāng)低于歷史均值。2019-2021年行業(yè)估值中樞提升明顯，自2021年以來(lái)行業(yè)估值水平有所調(diào)整，2022年以來(lái)估值進(jìn)入歷史底部區(qū)間，最新估值歷史分位數(shù)27%，近期有所修復(fù)但仍處于歷史低位。截至24Q3，公募基金醫(yī)藥持倉(cāng)比例為9.40%，剔除指數(shù)基金、醫(yī)藥基金后的持股比例為3.61%，持倉(cāng)比例環(huán)比小幅下降。拉長(zhǎng)來(lái)看，2011Q1-2024Q3剔除指數(shù)基金、醫(yī)藥基金后，醫(yī)藥持倉(cāng)比例平均為7.67%，目前非醫(yī)藥基金持倉(cāng)比例低于歷史平均水平。24Q3創(chuàng)新藥、CXO等賽道持股基金增加明顯，后續(xù)醫(yī)藥行業(yè)高景氣、創(chuàng)新轉(zhuǎn)型及政策傾斜相關(guān)細(xì)分方向公募基金持倉(cāng)比例有望上升。

展望2025年，我們看好：

繼續(xù)看好優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥公司，積極關(guān)注藥械前沿技術(shù)。全球流動(dòng)性有望繼續(xù)改善，國(guó)家政策鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新，我們繼續(xù)看

好有全球競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥公司。同時(shí)我們建議積極關(guān)注前沿技術(shù)，如創(chuàng)新藥及制藥（雙抗及多抗、TCE、核藥等）、器械（AI、腦機(jī)接口等）。創(chuàng)新藥及制藥領(lǐng)域的相關(guān)公司包括：恒瑞醫(yī)藥、信達(dá)生物、康方生物、百濟(jì)神州、

科倫藥業(yè)、科倫博泰、和黃醫(yī)藥、中國(guó)生物制藥、海思科、信立泰、恩華藥業(yè)、澤璟制藥等；器械領(lǐng)域的相關(guān)公司包括聯(lián)影醫(yī)療、萬(wàn)東醫(yī)療、金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷等。

出海主線：著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，不懼短期波動(dòng)。長(zhǎng)期看醫(yī)藥行業(yè)有望走出全球性大公司，但投資人也需對(duì)出海帶來(lái)的挑戰(zhàn)有充分預(yù)期。創(chuàng)新藥領(lǐng)域包括有重磅品種license-out潛力的公司，器械領(lǐng)域包括邁瑞醫(yī)療、聯(lián)影醫(yī)療、華大智造等；疫苗

領(lǐng)域包括康泰生物、康希諾及歐林生物等。

邊際變化主線：關(guān)注政策及供求關(guān)系改善的機(jī)會(huì)。

1）政策改善：包括醫(yī)藥流通及醫(yī)療設(shè)備更新主線，流通領(lǐng)域相關(guān)公司包括國(guó)藥控股、上海醫(yī)藥、華潤(rùn)醫(yī)藥及九州通等；設(shè)備更新主線包括邁瑞醫(yī)療、聯(lián)影醫(yī)療、開(kāi)立醫(yī)療等。

2）供求關(guān)系改善：CXO行業(yè)，前期調(diào)整較為充分，全球投融資恢復(fù)有望推動(dòng)全球客戶需求逐步回暖，我們看好藥明康德、藥明生物、凱萊英、泰格醫(yī)藥、九洲藥業(yè)等具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的CXO龍頭；生命科學(xué)及生物制藥上游包括百普塞斯等。

整合主線：關(guān)注器械、中藥、制藥板塊及央國(guó)企。建議重點(diǎn)關(guān)注器械及中藥子行業(yè)、部分制藥企業(yè)、央國(guó)企。摘要3

24Q3公募基金醫(yī)藥持倉(cāng)：

環(huán)比小幅下降

，創(chuàng)新藥、CXO加配明顯。公募基金24Q3醫(yī)藥持倉(cāng)比例為9.40%

，較前一季度下降0.24個(gè)百分點(diǎn)

，持倉(cāng)比例小幅下降

。剔除指數(shù)基金

、

醫(yī)藥基金后的持股比例為3.61%

，較前一季度下降0.35個(gè)百分點(diǎn)。拉長(zhǎng)來(lái)看，

目前基金持倉(cāng)比例低于歷史平均水平。24Q3創(chuàng)新藥、CXO等賽道持股基金增加明顯。

港股行情回顧：

本周醫(yī)藥整體跑贏大盤(pán)

，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療子行業(yè)表現(xiàn)較好。本周恒生醫(yī)療保健下跌2.

74%

，恒生指數(shù)下跌3.52%

，恒生醫(yī)療保健整體跑贏大盤(pán)0.79%。2024年以來(lái)

，恒生醫(yī)療保健整體跑輸大盤(pán)1.11%。子行業(yè)方面

，本周互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療（+0.21%）子行業(yè)表現(xiàn)較好。

A股行情回顧：

本周醫(yī)藥整體跑輸大盤(pán)，

醫(yī)藥零售及CROCMO跌幅較小

。本周醫(yī)藥指數(shù)下跌3.09%

，萬(wàn)得全A指數(shù)下跌0.97%，

醫(yī)藥指數(shù)整體跑輸大盤(pán)2.12%。

2024年以來(lái)，

醫(yī)藥指數(shù)整體跑輸大盤(pán)0.63%。子行業(yè)方面

，本周醫(yī)藥零售（-0.23%）、CROCMO（-1.46%）子行業(yè)跌幅較小。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)：

因?yàn)樾袠I(yè)政策調(diào)整帶來(lái)的研究設(shè)計(jì)要求變化

、價(jià)格變化、帶量采購(gòu)政策變化

、

醫(yī)保報(bào)銷范圍及比例變化等風(fēng)險(xiǎn)。尤其是集采、

醫(yī)保支付等政策的變化

，對(duì)行業(yè)發(fā)展預(yù)期影響較大。

研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：

新藥和器械在研發(fā)過(guò)程中

，存在臨床入組進(jìn)度不確定、療效結(jié)果及安全性結(jié)果數(shù)據(jù)不確

定等風(fēng)險(xiǎn)。

審批不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：審批過(guò)程中存在資料補(bǔ)充、審批流程變化等因素導(dǎo)致的審批周期延長(zhǎng)等風(fēng)險(xiǎn)。

宏觀環(huán)境波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：全球經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步放緩

，可能影響下游需求

，此外還需要考慮國(guó)際關(guān)系、氣候變化、通貨膨脹及匯率和利率等方面的風(fēng)險(xiǎn)。摘要4細(xì)分行業(yè)周度復(fù)盤(pán)醫(yī)藥行業(yè)2024年年報(bào)前瞻24Q3公募基金醫(yī)藥持倉(cāng)：環(huán)比小幅下降，創(chuàng)新藥、CXO加配明顯港股行情回顧：醫(yī)藥整體跑贏大盤(pán)，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療子行業(yè)表現(xiàn)較好A股行情回顧：醫(yī)藥整體跑輸大盤(pán)，醫(yī)藥零售及CROCMO跌幅較小風(fēng)險(xiǎn)提示312456目錄5醫(yī)藥行業(yè)2024年年報(bào)前瞻1制藥產(chǎn)業(yè)鏈2024年前瞻1.1

恒瑞醫(yī)藥：創(chuàng)新藥+改良新藥累計(jì)23個(gè)左右新品種上市。目前有超過(guò)5個(gè)創(chuàng)新分子處于NDA狀態(tài)，預(yù)計(jì)將于2025年內(nèi)陸續(xù)獲批。此外，對(duì)外授權(quán)帶來(lái)的首付款和里程碑收入將會(huì)持續(xù)增厚公司利潤(rùn)，2025年預(yù)計(jì)至少有7500萬(wàn)美金首付款確認(rèn)。伴隨著各區(qū)域藥事會(huì)開(kāi)展和準(zhǔn)入，預(yù)計(jì)2024年有逐季度爬坡的趨勢(shì)。全年屬于后續(xù)關(guān)注新產(chǎn)品獲批、國(guó)際大會(huì)、產(chǎn)品增長(zhǎng)等。

恩華藥業(yè)：2024年利潤(rùn)預(yù)期按照股權(quán)激勵(lì)15%左右，收入因?yàn)樗幍陿I(yè)務(wù)的階段性影響，預(yù)計(jì)在兩位數(shù)左右。預(yù)計(jì)24年Q4和全年增

速保持一致趨勢(shì)。后續(xù)關(guān)注TRV130醫(yī)保放量等。

海思科：公司創(chuàng)新藥環(huán)泊酚持續(xù)放量，創(chuàng)新藥THRβ

、

DPP1等持續(xù)推進(jìn)研發(fā)。2024Q1-Q3環(huán)泊酚持續(xù)爬坡，預(yù)計(jì)環(huán)泊酚2024年Q4可以保持增長(zhǎng)趨勢(shì)。后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注環(huán)泊酚出海，鎮(zhèn)痛/糖尿病藥品上市后放量，以及創(chuàng)新藥包括DPP1等的潛在數(shù)據(jù)讀出。

信立泰：2024年隨著信立坦和恩那羅的逐步放量，以及0107、

DPP4等產(chǎn)品的陸續(xù)上市，公司有望迎來(lái)高雙位數(shù)的收入增長(zhǎng)。2025

年可以關(guān)注特立帕肽獲批，JK07海外臨床推進(jìn)，0108和S086的獲批上市等。

科倫藥業(yè)：大輸液短期受到供需關(guān)系的影響預(yù)計(jì)收入利潤(rùn)短期會(huì)有承壓，25年隨著產(chǎn)能釋放，公司預(yù)計(jì)主要拓展標(biāo)外市場(chǎng)。非輸液制劑板塊未來(lái)沒(méi)有大品種集采的風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)預(yù)計(jì)有望依靠新品種放量保持增長(zhǎng)。

艾力斯：三代藥物伏美替尼放量明顯，主要因?yàn)楫a(chǎn)品本身療效和安全性俱佳，同時(shí)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手受到監(jiān)管影響，因此后續(xù)存在持續(xù)爬坡的潛力。此外，公司獲得基石藥業(yè)RET抑制劑的中國(guó)大陸推廣權(quán)，以及引進(jìn)了加科思的KRASG12c，有望進(jìn)一步推動(dòng)業(yè)績(jī)上漲。

預(yù)計(jì)24全年會(huì)有較好的表觀增速。

貝達(dá)藥業(yè)：貝福替尼一線成功納入醫(yī)保，年費(fèi)超過(guò)7w，因?yàn)樨惛Ｌ婺岷投魃程婺嶂饾u形成規(guī)模化效應(yīng)，利潤(rùn)有望進(jìn)一步釋放，

2025年有望迎來(lái)較快的利潤(rùn)增速。后續(xù)可以關(guān)注恩沙替尼出海BD，

EGFR/cMET雙抗研發(fā)推進(jìn)等工作。整體業(yè)績(jī)穩(wěn)健上漲，創(chuàng)新準(zhǔn)入推動(dòng)持續(xù)爬坡處方藥：業(yè)績(jī)持續(xù)上升，創(chuàng)新拉動(dòng)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投8

信達(dá)生物：24年前三季度公司營(yíng)收表現(xiàn)出色，預(yù)計(jì)Q4繼續(xù)保持良好趨勢(shì)。公司近期牽手羅氏，完成DLL3ADC海外授權(quán)，自研分子國(guó)際化再獲突破。IBI363研發(fā)進(jìn)展順利，預(yù)計(jì)25H1將有臨床數(shù)據(jù)更新?，斒隙入氖讉€(gè)適應(yīng)癥正式進(jìn)入補(bǔ)充資料審評(píng)階段，預(yù)計(jì)25H1獲批，商業(yè)化值得期待。

榮昌生物：特色產(chǎn)品泰它西普與維迪西妥單抗持續(xù)放量。公司將有望迎來(lái)眾多催化劑，泰它西普海外SLE臨床的持續(xù)推進(jìn)以及維迪

西妥單抗海外UC適應(yīng)癥的持續(xù)入組都將進(jìn)一步推動(dòng)公司管線前進(jìn)。展望2024年全年，公司營(yíng)業(yè)收入有望達(dá)到16億元以上，整體營(yíng)收表現(xiàn)預(yù)計(jì)符合預(yù)期。

澤璟制藥：公司凝血酶成功進(jìn)入醫(yī)保，即將迎來(lái)放量，產(chǎn)品屬于長(zhǎng)周期賽道藥物，后續(xù)將有望為公司持續(xù)帶來(lái)收入與現(xiàn)金回報(bào)。創(chuàng)新藥物CD3/DLL3三抗臨床持續(xù)推進(jìn)，有望在今年大會(huì)上讀出更多人群數(shù)據(jù)。預(yù)計(jì)公司2024年?duì)I收同比增長(zhǎng)在20%-30%之間，符合預(yù)期。

東誠(chéng)藥業(yè)：公司整體運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健。在RDC賽道，公司有多寬產(chǎn)品布局，后續(xù)有望與核藥賽道的成長(zhǎng)迎來(lái)共振。

奧賽康：公司2024年業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)定，整體臨床管線推進(jìn)符合預(yù)期。隨著EGFRTKI等藥物后續(xù)有望迎來(lái)上市，公司商業(yè)化管線有望持續(xù)兌現(xiàn)。整體業(yè)績(jī)穩(wěn)健上漲，創(chuàng)新準(zhǔn)入推動(dòng)持續(xù)爬坡處方藥：業(yè)績(jī)持續(xù)上升，創(chuàng)新拉動(dòng)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投9代碼公司收入/億元凈利潤(rùn)/億元總市值（億元）年初至今漲跌幅（%）2024202520262024202520261801.HK信達(dá)生物82.50107.31153.83-4.753.4821.26508-89995.HK榮昌生物15.5024.5331.73-13.16-11.40-7.4859-186160.HK百濟(jì)神州252.90326.19383.33-40.870.7523.231,386-19926.HK康方生物26.5541.0262.07-4.251.738.78466-79688.HK再鼎醫(yī)藥25.9338.7157.83-20.60-11/720.09191-92162.HK康諾亞1.655.5112.14-8.60-6.76-4.8472-109969.HK諾誠(chéng)健華9.5913.7418.27-5.52-5.09-3.9984-156990.HK科倫博泰生物-B18.4515.0227.67-3.03-8.92-4.9734710013.HK和黃醫(yī)藥6.658.5810.23-0.160.651.2919156855.HK亞盛醫(yī)藥11.555.8710.93-6.87-5.52-2.14116-13600276.SH恒瑞醫(yī)藥270.46303.09351.2363.8470.2481.792,722-7002294.SZ信立泰39.6046.2255.486.217.338.83322-7002653.SZ海思科39.6346.7655.073.775.537.04352-6300765.SZ新諾威20.1327.1743.874.396.319.63359-4688578.SH艾力斯33.4641.8348.9412.4914.8617.71264-2688266.SH澤璟制藥6.2315.4123.81-1.44-0.303.31157-5002755.SZ奧賽康16.7919.3623.261.232.343.94114-4688177.SH百奧泰12.4423.2135.65-0.413.3111.1174-8A&H股制藥企業(yè)盈利預(yù)測(cè)處方藥：業(yè)績(jī)持續(xù)上升，創(chuàng)新拉動(dòng)增長(zhǎng)A&H股主要制藥企業(yè)盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投1011（在研）產(chǎn)品25年催化劑恒瑞醫(yī)藥HRX0701（DPP-IV/二甲雙胍）糖尿病獲批（25H1)干眼癥獲批（25Q1)干眼癥獲批（25H1）特應(yīng)性皮炎獲批（25H1），

強(qiáng)直性脊柱炎獲批（25H1），

類風(fēng)關(guān)獲批（25H1）；

斑禿獲批（25Q4）銷售放量（25年內(nèi)）卵巢癌、輸卵管癌貨原發(fā)性腹膜癌一線后的維持治療適應(yīng)癥獲批（25H1）與鹽酸二甲雙胍和磷酸瑞格列汀聯(lián)合使用適應(yīng)癥獲批（25H

1）治療復(fù)發(fā)和/或難治性外周T細(xì)胞淋巴瘤（R/R

PTCL）患者適應(yīng)癥獲批（25H1）NDA（25H1）申請(qǐng)上市（24Q4-25H1）獲批上市（24年內(nèi)）階段性數(shù)據(jù)（25年內(nèi)）獲批上市（25Q1）獲批上市（25Q2-Q3）ADC等（WCLC、ESMO等）SHR-8058（3-Nov）SHR8028（環(huán)孢素

A）SHR0302（JAK1）SHR1314（IL-17）氟唑帕利恒格列凈林普利塞阿托品SHR-4640

(URAT1)伊利替康脂質(zhì)體GLP-1/GIP

HRS9531SHR-1209

(PCSK9)SHRA1811（HER2

ADC）大會(huì)數(shù)據(jù)讀出信達(dá)生物瑪仕度肽產(chǎn)品獲批（2025H1）POC讀出（2025年中旬）獲批上市（25H2）IBI362（PD-1/IL-2)IBI112（IL-23p19）百濟(jì)神州澤布替尼（BTK）（1）2025H1：在美國(guó)獲批片劑新劑型；（2）2025H2：在歐盟獲批片劑新劑型；1.2025年上半年：

在美國(guó)獲批用于一線治療ESCC；

2.2025年上半年：

在美國(guó)獲批Q2W二線治療ESCC；

3.2025年上半年：

在歐盟獲批用于一線治療GC/GEJC的申請(qǐng)；4.2025年上半年：在歐盟獲批用于一線治療ESCC；

5.2025年上半年：在日本獲批用于一線和二線治療ESC

C1.與BGB-A445（抗OX40單抗）和LBL-007（抗LAG-3單抗）

聯(lián)用治療肺癌的隊(duì)列，

預(yù)計(jì)將于2025年第一季度進(jìn)

行數(shù)據(jù)讀出并于2025年上半年公布2.與LBL-007（抗LAG-3單抗）聯(lián)合用藥治療胃腸道癌的多個(gè)隊(duì)列預(yù)計(jì)將于2025年進(jìn)行數(shù)據(jù)讀出2025H1啟動(dòng)

BGB-16673

用于治療

R/R

CLL患者的三期臨床試驗(yàn)2025Q1完成聯(lián)合百悅澤

?用于一線治療CLL患者的全球三期臨床試驗(yàn)CELESTIAL

以及用于治療WM患者的全球二期臨床試驗(yàn)入組，并預(yù)計(jì)將于2025H1實(shí)現(xiàn)用于治療R/RCLL和R/R

MCL

患者的全球三期臨床試驗(yàn)的首批患者入組。替雷利珠單抗（PD-1）BGB-16673（BTK-CDAC）Sonrotoclax（BCL-2）處方藥：

2025年內(nèi)催化密集數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司公告，中信建投12（在研）產(chǎn)品25年催化劑康方生物依沃西(AK112，PD-1/VEGF)海外TKI耐藥數(shù)據(jù)讀出（25H1）；海外新3期臨床啟動(dòng)（25H1）依沃西(AK112，PD-1/VEGF)國(guó)內(nèi)一線肺癌獲批（25Q2-Q3）卡度尼利(AK104，PD-1/CTLA-4)1L

宮頸癌獲批（25Q1）依若奇(AK101，IL-12/1L-23)獲批上市（25Q1）IL17A

古莫奇單抗NDA（25H1）中國(guó)生物制藥洛索洛芬、氟比洛芬等貼膏獲批上市（25H1）FS222潛在BD（25年內(nèi)）IDH1等潛在NDA（25H1）D1553(kras)銷售放量（25年內(nèi)）少數(shù)股東權(quán)益推動(dòng)階段性推進(jìn)（2025年內(nèi)）與MNC的合作與BI合作的第一批7個(gè)腫瘤產(chǎn)品公布了3個(gè)（TKI、DLL3/CD3、MBM2p53）；

一共5個(gè)BD引入合作，除了BI，還有兩個(gè)沒(méi)公布，兩個(gè)沒(méi)完成EPCAM/CD3（M701）惡性腹水III期，惡性胸水II期臨床預(yù)計(jì)24年底完成入組；預(yù)計(jì)26年獲批上市諾誠(chéng)健華奧布替尼（BTK）r/r

MCL美國(guó)NDA（25H1）奧布替尼（BTK）1L

CLL/SLL獲批（25QH2）；

ITP的III期入組完成（25Q1）早期分子潛在BD（25年內(nèi)）tafasitamab獲批上市（25H2）ICP-723NDA（25Q1）ICP-332潛在數(shù)據(jù)讀出（25年內(nèi)）康諾亞CM310（IL-4Rα

)過(guò)敏性鼻炎獲批（25Q3），特應(yīng)性皮炎放量（25年內(nèi)）ADC胃癌潛在數(shù)據(jù)讀出（25年內(nèi)）新藥物進(jìn)入臨床24年內(nèi)新靶點(diǎn)進(jìn)入臨床處方藥：

2025年內(nèi)催化密集數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司公告，中信建投13（在研）產(chǎn)品25年催化劑貝福替尼銷售放量（25年內(nèi)）KRAS

G12C銷售放量（25年內(nèi)）SERDNDA（25H2-26H1）URAT1潛在數(shù)據(jù)讀出（25H1）TYK2啟動(dòng)UC臨床研究（25Q1）；發(fā)布階段性數(shù)據(jù)（24Q4已完成）

；潛在BD（25年內(nèi)）貝達(dá)藥業(yè)貝福替尼醫(yī)保后放量（25年內(nèi)）恩沙替尼潛在BD（25年內(nèi)）雙抗研發(fā)推進(jìn)，潛在數(shù)據(jù)讀出（25年內(nèi)）首藥控股二代ALK獲批上市（25H2）SY-5007（RET）NDA（25H1）SY-3505（ALK）ASCO數(shù)據(jù)讀出（25Q2），NDA（2026Q2）信立泰沙庫(kù)巴曲阿利沙坦鈣(S086)高血壓適應(yīng)癥獲批（25Q1）SAL0107銷售放量（25年內(nèi)）阿利沙坦酯吲達(dá)帕胺緩釋片（SAL0108）獲批上市（25Q1）SAL056(長(zhǎng)效特立帕肽)獲批上市（2025Q4）復(fù)格列汀銷售放量（25年內(nèi)）JK07II期階段性進(jìn)展（25年內(nèi)）艾力斯伏美替尼術(shù)后輔助入組完成（25年內(nèi)），

20ins入組完成（25Q1）

；潛在數(shù)據(jù)讀出（25年內(nèi)）海思科環(huán)泊酚美國(guó)NDA、潛在BD（25年內(nèi)）THRβ完成II期，潛在數(shù)據(jù)讀出（25年內(nèi)）21542獲批上市（25Q1，25Q4）16149銷售放量（25年內(nèi)）7653銷售放量（25年內(nèi)）處方藥：

2025年內(nèi)催化密集益方生物數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司公告，中信建投（在研）產(chǎn)品25年催化劑榮昌生物維迪西妥單抗尿路上皮癌海外后線數(shù)據(jù)讀出（25年內(nèi)）；乳腺癌獲批（25Q4）RC148（PD-1/VEGF）潛在數(shù)據(jù)讀出（25年內(nèi)）泰它西普海外授權(quán)（25年內(nèi)）IgA腎病3期數(shù)據(jù)讀出（25年H1）MG適應(yīng)癥獲批（25年中旬）科倫藥業(yè)、科倫博泰SKB264(TROP2

ADC)2L/3L

EGFRm

NSCLC適應(yīng)癥獲批（25Q2-Q3）SKB64EGFRm3L

NSCLC數(shù)據(jù)有望在2025ASCO公布,2L數(shù)據(jù)有望ESMO公布商業(yè)化放量A166（HER2

ADC）乳腺癌三線獲批（25H1）科濟(jì)藥業(yè)CT059XIIT臨床初步結(jié)果讀出（25）亞盛醫(yī)藥APG-2575（Bcl-2）

中國(guó)獲批（2025H2）澤璟制藥杰克替尼骨髓纖維化獲批（25年H1）產(chǎn)品醫(yī)保后開(kāi)始放量（24Q2）凝血酶重組人促甲狀腺素產(chǎn)品獲批（25年初）京新藥業(yè)地達(dá)西尼

銷售放量邁威生物9MW0321（地舒單抗）獲批上市（25年內(nèi)）獲批上市（25年內(nèi)）HAS-G-CSFTrop2

ADC、B7-H3

ADC階段性數(shù)據(jù)（25年內(nèi)）Nectin-4

ADC階段性數(shù)據(jù)（25年內(nèi)），潛在BD（24年內(nèi)）處方藥：

2025年內(nèi)催化密集14數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司公告，中信建投HP518（Protac）潛在數(shù)據(jù)讀出（25年內(nèi)）HP501（URAT1）啟動(dòng)III期（25年內(nèi)）再鼎醫(yī)藥腫瘤電場(chǎng)治療2L

NSCLC遞交上市申請(qǐng)(25H1)DLL3

ADC臨床1期數(shù)據(jù)讀出(25Q1)KarXT在國(guó)內(nèi)遞交上市申請(qǐng)(25Q1)和黃醫(yī)藥呋喹替尼海外商業(yè)化銷售索樂(lè)匹尼布美國(guó)開(kāi)展臨床1期試驗(yàn)，

25Q2-Q3有望數(shù)據(jù)讀出賽沃替尼二線泰瑞莎難治性

NSCLC,MET+海外遞交上市申請(qǐng)（25H1）新諾威PD-1單抗商業(yè)化銷售奧馬珠單抗類似物商業(yè)化銷售EGFR

ADC臨床1期數(shù)據(jù)讀出（25H1)；潛在BD(25年內(nèi))來(lái)凱制藥LAE102

SAD數(shù)據(jù)讀出（2025Q1）LAE002（AKT藥物）

拿到減肥IND批件并入組（24Q2）百奧泰（在研）產(chǎn)品

25年催化劑海創(chuàng)藥業(yè)處方藥：

2025年內(nèi)催化密集15HC-1119（氘代AR）

獲批上市（25H1）海外持續(xù)放量（2025）

卵巢癌數(shù)據(jù)讀出（25年）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司公告，中信建投托珠單抗

FRα

ADC股票名稱市值/億元營(yíng)收/百萬(wàn)元?dú)w母凈利潤(rùn)/百萬(wàn)元2023A2024E2025E

2026E2023A2024E2025E2026E藥明生物706.2217034.317905.821305.325272.83399.73161.53964.34930.9藥明合聯(lián)396.002123.83388.74905.86402.8283.5839.81120.31443.1藥明康德1525.6340340.839163.143548.048218.09606.89381.110670.811941.9泰格醫(yī)藥396.217384.06807.97623.58958.42024.91201.41448.61779.2凱萊英248.877825.25918.47450.49293.12268.81029.01308.51786.4諾思格42.90721.4796.7903.71025.3162.5136.7182.2238.0九洲藥業(yè)113.345523.45754.86257.17059.81033.31014.91122.51294.8金斯瑞192.52829.61193.31668.72262.5-95.5-122.426.6131.0皓元醫(yī)藥71.751880.12260.32715.53302.8127.5191.8275.5397.8昭衍新藥105.322376.52042.52340.02734.5397.060.0367.3504.5醫(yī)藥外包：海外需求逐步恢復(fù)，國(guó)內(nèi)需求等待回暖表：CXO行業(yè)盈利預(yù)測(cè)表注：港股公司市值以1港幣=0.11人民幣換算，金斯瑞營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)單位為百萬(wàn)美元數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投16股票名稱2021Y2022Y2023Y2024Q11HQ1-3Q1-Q4Q11HQ1-3Q1-Q4Q11HQ1-3Q1-Q4Q1

1H

Q1-3藥明生物150%101%30%-11%-23%-33.9%藥明合聯(lián)109%183%162%80%82%175.5%藥明康德395%

56%50%

72%10%73%107%73%32%15%9%9%-19.4%

-11.4%

-13.4%泰格醫(yī)藥79%

26%35%

64%14%-5%-10%-30%10%16%17%1%-57.7%

-67.0%

-59.0%凱萊英43%

36%37%

48%224%305%292%209%26%-3%-19%-31%-54.9%

-70.2%

-68.1%諾思格14.5%18.4%15.5%21.7%18.2%14.1%7.9%40.2%50.5%43.2%-20.2%

-31.8%

-33.1%九洲藥業(yè)180.7%111.4%97.6%66.5%122.2%70.9%58.2%45.6%36.3%34.3%30.3%12.3%-15.2%

-24.1%

-35.5%昭衍新藥388%103%110%

77%34%141%155%93%50%-76%-48%-63%-248%-260.5%-122.3%

24H2國(guó)內(nèi)下游細(xì)分行業(yè)價(jià)格觸底企穩(wěn)，海外訂單延續(xù)增長(zhǎng)勢(shì)頭。23年受大訂單影響和生物醫(yī)藥投融資影響，大部分公司常規(guī)業(yè)務(wù)增速放緩，利潤(rùn)同比出現(xiàn)下滑。23年底開(kāi)始海外投融資出現(xiàn)回暖跡象，24H1部分企業(yè)海外新簽訂單恢復(fù)較好；

國(guó)內(nèi)投融資整體處于底部，恢復(fù)預(yù)計(jì)仍需要一定時(shí)間，

24年行業(yè)仍承受一定壓力。細(xì)分來(lái)看，

臨床前及臨床CRO

受投融資影響較大，訂單數(shù)量及價(jià)格仍面臨較大壓力，24H2行業(yè)價(jià)格底部企穩(wěn)。CDMO國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)仍將承壓，海外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)于國(guó)內(nèi)。需持續(xù)關(guān)注投融資

波動(dòng)對(duì)企業(yè)新訂單的影響，關(guān)注行業(yè)需求回暖情況。細(xì)分行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)趨穩(wěn)，行業(yè)需求等待回暖醫(yī)藥外包：海外需求逐步恢復(fù)，國(guó)內(nèi)需求等待回暖表：醫(yī)藥外包龍頭企業(yè)分季度歸母凈利潤(rùn)增速（累計(jì)）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投17

藥明康德：2024年前三季度，公司剔除新冠商業(yè)化項(xiàng)目后收入端持續(xù)增長(zhǎng)，截至2024年9月末在手訂單438.2億元，同比增長(zhǎng)

35.2%。預(yù)計(jì)隨著24Q4部分訂單陸續(xù)交付，公司業(yè)績(jī)?nèi)杂型３汁h(huán)比提升，完成全年業(yè)績(jī)目標(biāo)。預(yù)計(jì)2025年，隨著海外及國(guó)內(nèi)研發(fā)需求持續(xù)復(fù)蘇，公司早期業(yè)務(wù)有望逐步復(fù)蘇?；瘜W(xué)業(yè)務(wù)仍將保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，其中新分子業(yè)務(wù)仍將快速放量。

藥明生物

：24H1公司常規(guī)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)7.7%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)22.5億元，同比減少20.7%，凈利潤(rùn)減少主要由于23H1高毛利的里程碑費(fèi)用顯著減少以及公司BD等費(fèi)用的增加。截止24H1，公司未完成訂單總額約201億美元。其中未完成服務(wù)訂單130億美元，未完成潛在里程碑訂單約71.1億美元，3年內(nèi)未完成訂單約36億美元。公司預(yù)計(jì)

2024

年將實(shí)現(xiàn)

5%-10%

收入增長(zhǎng)。

藥明合聯(lián)：24H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.7億元，同比增長(zhǎng)67.6%，實(shí)現(xiàn)毛利5.35億元，毛利率32.0%，同比提高9個(gè)百分點(diǎn)。

2024年

H1公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.88億元，同比增長(zhǎng)176%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)5.34億元，同比增長(zhǎng)147%，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超過(guò)此前市場(chǎng)預(yù)期。受益于行業(yè)高速增長(zhǎng)的趨勢(shì)和公司領(lǐng)先的行業(yè)地位，24年這一趨勢(shì)預(yù)計(jì)仍舊持續(xù)，預(yù)計(jì)

24年收入將超過(guò)

31億元。

凱萊英：2024Q1-3公司實(shí)現(xiàn)收入41.4億元，同比下滑35%，剔除大訂單影響同比增長(zhǎng)4.5%，利潤(rùn)端受國(guó)內(nèi)新興業(yè)務(wù)板塊承壓以及海外收購(gòu)運(yùn)營(yíng)基地影響下降幅度更大。公司小分子業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，Q3剔除大訂單同比環(huán)比均實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。新興業(yè)務(wù)短期承壓，但從在手訂單來(lái)看，Q4有望恢復(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。截止8月28日，在手訂單達(dá)9.7億美元。預(yù)計(jì)全年常規(guī)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)10%以上增

長(zhǎng)，但利潤(rùn)端仍有所承壓。

泰格醫(yī)藥：公司24Q1-3收入及利潤(rùn)端同比表現(xiàn)短期受到多重因素?cái)_動(dòng)，Q3單季度收入端環(huán)比穩(wěn)中有升。CTS板塊持續(xù)加大海外市場(chǎng)投入，項(xiàng)目開(kāi)拓良好。CRLS板塊預(yù)計(jì)SMO和數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)良好發(fā)展趨勢(shì)帶來(lái)支撐。未來(lái)展望：

1）新簽訂單積極，看好業(yè)績(jī)環(huán)比改善；2）投融資回暖疊加支持政策，推動(dòng)國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)；3）降息周期下海外市場(chǎng)帶來(lái)增量。

昭衍新藥：24Q1-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.4億元，同比減少15.9%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-0.70億元，同比減少121%，扣非歸母凈利潤(rùn)-1.13億元，同比減少136%。公司前三季度累計(jì)新簽訂單金額約人民幣14億元，公司整體在手訂單金額約人民幣26.5億元。猴子價(jià)格Q3以來(lái)整體趨穩(wěn)，訂單數(shù)量有所回升，行業(yè)有望逐漸恢復(fù)。

諾思格：2024Q1-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.62億元，同比增加7.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.84億元，同比下降32.9%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.66億元，同比下降32.4%。剔除股權(quán)激勵(lì)攤銷影響，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.2億元，同比下降4.4%。臨床CRO行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)趨穩(wěn)，整體訂單價(jià)格處于底部區(qū)間，有望隨投融資等改善逐漸恢復(fù)，

24年預(yù)計(jì)利潤(rùn)整體仍舊有所承壓。

九洲藥業(yè)：公司24年Q1-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收39.65億元，同比減少13.36%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.31億元，同比減少34.74%，扣非歸母凈利潤(rùn)6.18億元，同比減少35.04%。前三季度公司營(yíng)收受CDMO部分項(xiàng)目影響以及原料藥板塊競(jìng)爭(zhēng)加劇有所下滑，利潤(rùn)端同時(shí)18

細(xì)分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)需求等待回暖醫(yī)藥外包：細(xì)分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)需求等待回暖還受毛利率下滑以及同期利息收入?yún)R兌損益等影響下滑較多。預(yù)計(jì)全年收入仍會(huì)受CDMO項(xiàng)目影響，利潤(rùn)端同樣有所承壓。股票名稱2021Y2022Y2023Y

2024Q1

1HQ1-Q3

Q1-Q4Q11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3東富龍134%98%94%79%91%18%8%2%9%6%-3%-29%-73%-75%-76%楚天科技-487%2429%765%182%22%27%15%0%4%-11%-38%-42%-117%-138%-175%納微科技498%173%192%159%176%154%84%46%-80%-81%-82%-75%126%89%27%泰坦科技439%124%30%31%45%13%12%-13%29%24%-55%-42%-91%-85%-85%阿拉丁147%71%24%20%55%-77%10%3%-44%-38%-17%-7%-3%55%37%泰林生物31%51%30%31%45%-97%12%25%26%-26%-54%-72%-65%-70%-37%森松國(guó)際-32%32%-77%76%-40%-26%--13%-百普賽斯-70%-50%32%51%37%17%-16%-16%-23%-23%-32%-36%-32%奧浦邁---417%181%80%74%-4%-29%-48%-49%-23%-44%-46%諾唯贊-13%-9%-17%28%57%36%-12%-112%-113%-110%-112%79%87%78%

耗材及制藥裝備板塊，

24年三季度以制藥裝備為主的公司像東富龍、楚天科技以及森松等受到行業(yè)周期影

響相對(duì)較大，短期收入和利潤(rùn)所有承壓，以耗材類為主營(yíng)業(yè)務(wù)公司例如奧浦邁以及納微科技等經(jīng)營(yíng)收入出現(xiàn)

環(huán)比改善。

科研試劑板塊以工業(yè)端為主的公司，受到下游生物醫(yī)藥投融資景氣度影響較大，部分公司由于去年的業(yè)務(wù)收入基數(shù)較高，表觀收入及業(yè)績(jī)?cè)鏊贂?huì)受到影響。24年科研端需求相對(duì)穩(wěn)定，工業(yè)端關(guān)注下游行業(yè)回暖情況，

海外市場(chǎng)將會(huì)是重點(diǎn)拓展領(lǐng)域?；鶖?shù)效應(yīng)致增速下滑，遠(yuǎn)期看產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)替代勢(shì)在必行制藥產(chǎn)業(yè)鏈：基數(shù)效應(yīng)致增速下滑，產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)替代仍是趨勢(shì)表：制藥產(chǎn)業(yè)鏈及上游龍頭企業(yè)分季度扣非凈利潤(rùn)增速（累計(jì)）數(shù)據(jù)來(lái)源：iFind，中信建投19

東富龍：

目前制藥裝備板塊需求相對(duì)疲軟，目前沒(méi)有看到明確行業(yè)回暖跡象。全年多個(gè)因素導(dǎo)致客戶需求減少和付款周期拉長(zhǎng)。

25年希望收入預(yù)計(jì)正增長(zhǎng)。海外業(yè)務(wù)今年是公司發(fā)展重點(diǎn)。

阿拉丁：四季度科研端整體需求較為穩(wěn)定，利潤(rùn)端預(yù)計(jì)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。美國(guó)電商平臺(tái)已經(jīng)搭建，海外業(yè)務(wù)今年重點(diǎn)布局。

森松國(guó)際：海外業(yè)務(wù)是公司目前的重點(diǎn)，新簽訂單海外占比較高，主要集中在醫(yī)藥、光伏以及新能源等板塊，公司預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)今年中有所恢復(fù)。

奧浦邁：培養(yǎng)基板塊25年多個(gè)客戶產(chǎn)品進(jìn)入商業(yè)化有望帶來(lái)訂單增長(zhǎng)，CDMO業(yè)務(wù)短期依舊承壓。

百普賽斯：

四季度公司需求端預(yù)計(jì)有一定恢復(fù)，基于23年四季度收入低基數(shù)，收入增速有望提升，同時(shí)利潤(rùn)端由于匯兌收益以及股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用充回有望得到一定程度改善。

諾唯贊：

24年四季度科研端需求較為穩(wěn)定，阿爾茲海默檢測(cè)試劑已經(jīng)上市銷售并貢獻(xiàn)收入。全年收入預(yù)計(jì)與股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)（全年15.5億元收入）基本一致。國(guó)內(nèi)科研端需求穩(wěn)定，遠(yuǎn)期看產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)替代勢(shì)在必行制藥產(chǎn)業(yè)鏈：基數(shù)效應(yīng)致增速下滑，產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)替代仍是趨勢(shì)20醫(yī)療器械及服務(wù)行業(yè)2024年前瞻1.2

受行業(yè)合規(guī)要求提升、設(shè)備更新進(jìn)度較慢、DRGs和集采推進(jìn)等因素影響

，24年器械板塊業(yè)績(jī)整體承壓。Q4板塊呈現(xiàn)邊際改善趨勢(shì)

，行業(yè)合規(guī)因素影響逐步減弱

，設(shè)備更新項(xiàng)目逐步進(jìn)入落地階段

，部分高值耗材及IVD集采也逐步進(jìn)入落地階段。展望25年

，外部政策行業(yè)增速的邊際影響將逐步變?nèi)?/p>

，行業(yè)將在低基數(shù)背景下緩慢復(fù)蘇

，有國(guó)產(chǎn)替代和新品放量、

出海業(yè)務(wù)快速發(fā)展邏輯的公司

，有望實(shí)現(xiàn)同比高增長(zhǎng)、環(huán)比也有望改善。

高值耗材：

預(yù)計(jì)Q4院內(nèi)診療量同比有所增長(zhǎng)

，受集采、庫(kù)存、消費(fèi)等因素影響

，板塊內(nèi)部業(yè)績(jī)表現(xiàn)有所分化

，部分集采出清、新品放量邏輯和出海業(yè)務(wù)的公司仍有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，建議關(guān)注電生理、眼科、骨科等集采逐步出清的賽道中有創(chuàng)新產(chǎn)品放量的公司。

醫(yī)療設(shè)備：

Q4行業(yè)招投標(biāo)在設(shè)備更新?lián)Q代落地、季度采購(gòu)?fù)镜谋尘跋掠兴嘏?。展?025年

，在部分2024年醫(yī)療設(shè)備更新項(xiàng)目延遲至今年以及新一輪設(shè)備以舊換新政策的推動(dòng)下

，行業(yè)招投標(biāo)有望持續(xù)改善。

IVD

：Q4板塊受集采執(zhí)行、

DRG/DIP醫(yī)?？刭M(fèi)等影響，短期業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)有所承壓。25年發(fā)光和生化板塊仍有集采執(zhí)行及DRG等政策影響

，行業(yè)檢驗(yàn)量恢復(fù)程度尚難以判斷

，部分公司的國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)增速存在一定的不確定性

，但集采對(duì)國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)的壓制因素將逐步消除，看好海外空間。

低值耗材：

行業(yè)合規(guī)要求提升以及集采的影響隨時(shí)間推移而邊際減弱，24Q4及25年低值耗材公司國(guó)內(nèi)預(yù)計(jì)呈現(xiàn)溫和增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。海外客戶訂

單24年呈現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)趨勢(shì)

，但手套行業(yè)、注射器行業(yè)受海外關(guān)稅影響較大，預(yù)計(jì)其他產(chǎn)品也一定程度受美國(guó)加關(guān)稅預(yù)期影響。營(yíng)業(yè)收入2022Y2023Y2024YQ1Q2Q3Q4合計(jì)Q1Q2Q3Q4合計(jì)Q1Q2Q3高值耗材板塊14.6%9.5%2.7%-18.4%0.9%7.5%-3.4%4.3%13.8%5.2%9.2%18.8%13.9%醫(yī)療設(shè)備板塊11.9%28.7%13.7%17.6%18.2%35.3%16.4%8.9%6.4%15.2%0.4%-2.7%-9.2%IVD板塊83.7%35.1%24.3%13.9%38.0%-61.7%-52.6%-45.5%-46.2%-52.5%-5.6%-3.1%-5.4%其它器械板塊83.8%-8.1%-0.8%-3.4%24.1%-63.4%-6.5%-11.1%-20.1%-36.9%-2.8%7.7%21.2%扣非歸母凈利潤(rùn)2022Y2023Y2024YQ1Q2Q3Q4合計(jì)Q1Q2Q3Q4合計(jì)Q1Q2Q3高值耗材板塊12.2%-30.6%-11.6%-86.7%-29.5%-7.6%-1.7%-2.2%278.4%8.3%12.6%33.6%23.6%醫(yī)療設(shè)備板塊-19.8%23.8%-264.0%-37.3%7.9%69.6%16.2%-20.0%-9.7%11.1%-15.0%-22.3%-149.6%IVD板塊110.1%25.8%23.2%-91.1%21.3%-87.6%-79.4%-82.7%-186.6%-85.7%-12.5%-23.8%-46.8%其它器械板塊135.8%-45.6%3.9%-151.7%70.6%-91.5%-36.7%-51.0%-153.4%-82.9%5.6%13.5%60.7%各細(xì)分板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊俜只?，行業(yè)合規(guī)因素影響邊際減弱醫(yī)療器械：

24年板塊整體承壓，Q4呈現(xiàn)邊際改善趨勢(shì)表：醫(yī)療器械各細(xì)分板塊增速統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投22收入增速2022Y2023Y2024YQ11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3大博醫(yī)療14.94%-2.19%-5.37%-28.09%-9.21%-9.47%-8.86%6.90%9.17%28.61%35.88%愛(ài)朋醫(yī)療-28.85%-33.26%-33.88%-29.79%29.22%32.24%37.99%30.38%-6.71%-4.89%-7.12%凱利泰3.89%-5.26%-4.56%-8.08%-7.29%-13.20%-20.66%-17.99%-16.37%-8.96%1.86%冠昊生物-4.29%-22.68%-20.97%-22.84%-8.33%3.91%5.09%7.13%-18.85%-10.02%-9.97%正海生物15.28%15.15%13.37%8.26%-7.35%-2.99%-5.71%-4.52%-17.83%-11.80%-9.46%健帆生物20.46%30.80%13.69%-6.88%-17.90%-34.88%-26.64%-22.84%30.00%47.77%47.76%歐普康視29.35%20.05%21.58%17.78%8.17%13.99%8.95%13.89%15.71%13.21%8.44%南微醫(yī)學(xué)12.50%9.78%8.87%1.72%24.26%19.46%15.42%21.78%12.72%16.28%15.30%心脈醫(yī)療30.59%26.64%30.20%30.95%10.75%35.49%33.75%32.43%25.38%26.63%9.13%愛(ài)博醫(yī)療55.54%32.33%35.83%33.81%44.55%49.04%51.39%64.14%63.55%68.54%60.94%惠泰醫(yī)療65.08%44.42%49.53%46.74%31.71%41.81%36.78%35.71%30.20%27.03%25.63%春立醫(yī)療13.45%18.39%5.79%8.43%-4.18%-5.37%4.24%0.58%-9.95%-29.70%-35.84%威高骨科-19.31%0.90%-11.31%-14.18%14.71%-27.13%-22.29%-30.55%-10.74%-6.81%0.07%三友醫(yī)療9.58%13.68%15.00%9.40%24.19%-4.86%-25.46%-29.08%-46.26%-24.86%-7.30%23.79%13.69%24.14%20.56%29.06%35.66%25.23%24.59%5.68%6.97%4.69%

預(yù)計(jì)Q4院內(nèi)診療量同比有所增長(zhǎng)

，但高值耗材相關(guān)公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)有所分化。

目前行業(yè)合規(guī)要求提升對(duì)院內(nèi)耗材的邊際影響逐漸減弱

，受集采、庫(kù)存

、消費(fèi)等因素影響

，高值耗材板塊內(nèi)部業(yè)績(jī)表現(xiàn)有所分化

，部分集采出清、新品放量邏輯和出海業(yè)務(wù)的公司仍有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)

，建議關(guān)注電生理、眼科、骨科等集采逐步出清的賽道中有創(chuàng)新產(chǎn)品放量的公司。板塊內(nèi)部分化，部分集采出清、新產(chǎn)品放量的公司業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)高值耗材：部分集采出清、新產(chǎn)品放量的公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)表：高值耗材板塊龍頭公司收入數(shù)據(jù)（累計(jì)）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券

注：

“-”代表公司尚未披露昊海生科23扣非歸母凈利潤(rùn)增速2022Y2023Y2024YQ11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3大博醫(yī)療-22.31%-49.17%-45.16%-85.24%-51.11%-55.01%-76.39%-88.40%4.48%88.19%297.20%愛(ài)朋醫(yī)療-158.30%-174.22%-221.53%-267.80%-108.91%-105.99%-105.87%-105.88%76.41%255.15%-74.25%凱利泰41.50%21.11%0.45%133.59%-36.25%-44.93%-54.23%-327.50%-82.13%-64.08%-45.67%冠昊生物25.08%-894.96%-659.55%-748.43%-2.17%-110.87%-115.49%-109.21%-29.18%-31.33%-46.88%正海生物27.55%30.41%23.68%7.29%-2.71%6.04%-3.16%-2.71%-33.93%-30.83%-26.67%健帆生物17.83%19.52%0.44%-27.65%-41.18%-62.38%-50.67%-50.26%42.74%99.99%86.49%歐普康視28.66%13.16%20.43%14.69%8.43%11.07%1.55%2.29%11.59%6.72%0.40%南微醫(yī)學(xué)-31.82%-11.87%4.11%8.64%131.00%116.87%74.43%54.67%42.21%18.25%18.11%心脈醫(yī)療19.66%13.86%18.24%12.25%1.58%27.14%32.57%42.74%48.91%48.60%37.37%愛(ài)博醫(yī)療65.15%36.11%46.92%38.84%43.88%36.72%31.58%38.96%31.70%29.95%27.41%惠泰醫(yī)療50.70%39.96%60.12%92.02%49.08%72.15%54.60%45.54%51.59%35.20%41.08%春立醫(yī)療-8.55%-5.02%-10.88%-33.36%-29.58%-10.94%-7.32%-1.46%-40.25%-72.82%威高骨科-12.96%7.64%-10.48%-21.43%-4.96%-72.64%-73.18%-79.74%-62.03%-16.70%37.00%三友醫(yī)療33.25%35.62%21.15%6.47%0.34%-32.75%-55.11%-55.70%-109.63%-103.76%-94.50%-36.48%-75.93%-52.02%-51.60%21.13%253.05%116.86%141.52%33.05%22.66%5.53%板塊內(nèi)部分化，部分集采出清、新產(chǎn)品放量的公司業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)高值耗材：部分集采出清、新產(chǎn)品放量的公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)表：高值耗材板塊龍頭公司歸母凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)（累計(jì)）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券昊海生科24

惠泰醫(yī)療：

24Q4業(yè)績(jī)有望延續(xù)前三季度的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)

，其中冠脈業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)維持穩(wěn)健增長(zhǎng)

，外周業(yè)務(wù)維持高增長(zhǎng)。25Q1業(yè)績(jī)有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)

。展望2025年

，公司PFA相關(guān)產(chǎn)品已于24Q4獲批

，高密度標(biāo)測(cè)導(dǎo)管和壓力感應(yīng)消融導(dǎo)管預(yù)計(jì)25Q1獲批

，有望驅(qū)

動(dòng)公司房顫市場(chǎng)份額逐步提升

，全年收入和利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)30%左右的增長(zhǎng)。

微電生理：

隨著國(guó)內(nèi)更換配送商的影響結(jié)束

，預(yù)計(jì)24Q4公司業(yè)務(wù)環(huán)比有所改善

，同比有望實(shí)現(xiàn)較高的增長(zhǎng)。25Q1業(yè)績(jī)?cè)谛庐a(chǎn)品放量的驅(qū)動(dòng)下有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。展望2025年

，公司高端房顫耗材有望保持快速放量趨勢(shì)

，同時(shí)有望借助集采續(xù)約的機(jī)會(huì)加速新產(chǎn)品入院

，驅(qū)動(dòng)手術(shù)量和業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)較好的增長(zhǎng)。

愛(ài)博醫(yī)療：

24Q4預(yù)計(jì)公司人工晶體業(yè)務(wù)延續(xù)放量趨勢(shì)、視光業(yè)務(wù)仍受消費(fèi)需求影響

，整體業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)趨勢(shì)；

25Q1預(yù)計(jì)公司保持穩(wěn)定增長(zhǎng)

，25全年預(yù)計(jì)高端晶體占比將不斷提升、隱形眼鏡業(yè)務(wù)有望貢獻(xiàn)利潤(rùn)

，驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。

歐普康視：24Q4視光行業(yè)仍受消費(fèi)需求影響

，預(yù)計(jì)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)仍將有所承壓；

25Q1公司有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)

，展望25全年，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化、收入利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。

心脈醫(yī)療：

24Q4受公司核心產(chǎn)品類別主動(dòng)脈介入類產(chǎn)品全國(guó)價(jià)格調(diào)整的影響

，預(yù)計(jì)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)承壓；25Q1公司在高基數(shù)的

背景下預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)仍有一定壓力

，但收入和利潤(rùn)端環(huán)比改善趨勢(shì)較為明顯

。展望25全年

，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化、國(guó)內(nèi)主動(dòng)脈增速放緩

，術(shù)中業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)

，海外和外周介入業(yè)務(wù)板塊保持高速增長(zhǎng)

，全年收入和利潤(rùn)仍有望實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。

昊海生科：預(yù)計(jì)24Q4公司經(jīng)營(yíng)情況穩(wěn)健

，人工晶體受集采影響預(yù)計(jì)短期仍有所承壓，

醫(yī)美業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)

，公司加大海魅月白新產(chǎn)品市場(chǎng)推廣力度。25Q1預(yù)計(jì)公司人工晶體集采因素逐漸消除

，眼科業(yè)務(wù)有望恢復(fù)增長(zhǎng)趨勢(shì)；展望25全年

，公司受集采影響逐漸減弱、

四代醫(yī)美玻尿酸新產(chǎn)品有望放量

，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)公司整體業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。

三諾生物：

24Q4國(guó)內(nèi)BGM業(yè)務(wù)有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)

，但CGM仍處于投入期

，預(yù)計(jì)對(duì)利潤(rùn)端仍將有所影響

。25Q1建議關(guān)注海外CGM銷售放量進(jìn)展。展望25全年

，公司有望在海外CGM增量驅(qū)動(dòng)下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。板塊內(nèi)部分化，部分集采出清、新產(chǎn)品放量的公司業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)高值耗材：部分集采出清、新產(chǎn)品放量的公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券25

健帆生物：24Q4在低基數(shù)下收入、利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。25Q1及25全年的基數(shù)相對(duì)正常

，預(yù)計(jì)收入、利潤(rùn)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。

春立醫(yī)療：

24Q4在關(guān)節(jié)集采續(xù)約降價(jià)

、渠道去庫(kù)存影響下，

收入利潤(rùn)預(yù)計(jì)有所承壓。

25Q1關(guān)節(jié)價(jià)格預(yù)計(jì)仍有高基數(shù)影響，建議關(guān)注渠道庫(kù)存出清進(jìn)展。預(yù)計(jì)25年全年增速前低后高

，下半年有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。

威高骨科：

24Q4在低基數(shù)下收入、利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)

，全年收入有望實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)

，利潤(rùn)在低基數(shù)下增速較快。展望

25Q1及全年

，在骨科集采均已落地情況下

，價(jià)格基數(shù)正常

，收入、利潤(rùn)有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。

三友醫(yī)療：國(guó)內(nèi)脊柱24Q3開(kāi)始基數(shù)正常

，24Q4有望穩(wěn)健增長(zhǎng)

，海外業(yè)務(wù)進(jìn)入正常開(kāi)展手術(shù)階段

。展望25Q1及全年

，脊柱業(yè)

務(wù)有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)

，水木天蓬及海外收入有望持續(xù)放量。

愛(ài)康醫(yī)療：

24Q4關(guān)節(jié)集采續(xù)約結(jié)果執(zhí)行

，在23年同期低基數(shù)基礎(chǔ)上預(yù)計(jì)公司收入、利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)

。25Q1關(guān)節(jié)集采續(xù)約全面執(zhí)行

，公司市占率有望進(jìn)一步提升

，收入、利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。

南微醫(yī)學(xué)：

24Q4預(yù)計(jì)公司國(guó)內(nèi)市場(chǎng)將有所恢復(fù)、海外市場(chǎng)持續(xù)發(fā)力

，但23年同期公司收入基數(shù)較高

，24Q4整體業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)。25Q1預(yù)計(jì)公司收入延續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)趨勢(shì)；展望25全年，

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)受集采政策影響仍有不確定性

，但海外市場(chǎng)及可視化新產(chǎn)品推廣有望拉動(dòng)公司整體業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

安杰思：盡管河北聯(lián)盟止血夾集采對(duì)業(yè)績(jī)帶來(lái)一定影響

，但海外保持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，

24Q4和25Q1預(yù)計(jì)收入和利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)較好的增長(zhǎng)。展望2025年

，海外市場(chǎng)預(yù)計(jì)仍將保持高增長(zhǎng)

，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)建議關(guān)注集采品類和地區(qū)擴(kuò)圍對(duì)公司業(yè)績(jī)帶來(lái)的不確定性。

樂(lè)普醫(yī)療：受藥品板塊院外價(jià)格及渠道庫(kù)存調(diào)整影響

，全年收入、利潤(rùn)預(yù)計(jì)下滑。25Q1基數(shù)相對(duì)較高

，業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)仍有所承壓。板塊內(nèi)部分化，部分集采出清、新產(chǎn)品放量的公司業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)高值耗材：部分集采出清、新產(chǎn)品放量的公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)展望25全年有望在低基數(shù)下實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券26收入增速2022Y2023Y2024YQ11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3聯(lián)影醫(yī)療20.04%35.23%25.55%27.36%33.42%26.35%26.86%23.52%6.22%1.18%-6.43%邁瑞醫(yī)療20.10%20.17%20.13%20.17%20.47%20.32%17.20%15.04%12.06%11.12%7.99%開(kāi)立醫(yī)療31.53%30.0%33.10%22.02%27.63%24.87%17.31%20.29%1.33%-2.94%-4.74%澳華內(nèi)鏡13.77%13.92%22.55%28.30%53.77%72.74%52.65%52.29%34.91%22.29%16.79%海爾生物36.22%36.63%36.52%34.72%21.87%0.20%-12.00%-20.36%0.04%-3.71%-2.43%怡和嘉業(yè)74.85%106.13%123.64%113.64%131.85%32.58%-6.81%-20.70%-60.02%-48.79%-36.31%偉思醫(yī)療-32.53%-29.94%-28.60%-25.21%76.57%63.87%53.19%43.72%-8.24%-12.84%-12.06%翔宇醫(yī)療-15.57%1.88%1.58%-6.68%68.25%51.55%51.99%52.46%18.12%0.93%-6.50%麥瀾德23.07%18.83%29.36%10.32%46.34%11.61%-2.64%-9.57%-4.39%11.73%13.81%扣非歸母凈利潤(rùn)增速Q(mào)11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3聯(lián)影醫(yī)療6.05%22.98%15.51%13.91%3.14%14.44%15.11%25.38%8.52%1.39%-44.00%邁瑞醫(yī)療22.20%21.76%22.30%21.33%22.05%20.84%21.02%20.04%20.08%16.39%7.75%開(kāi)立醫(yī)療75.59%78.38%90.36%103.81%157.67%67.97%43.11%29.52%-26.55%-43.27%-73.21%澳華內(nèi)鏡-78.20%-80.40%-77.42%-79.69%806.55%2033.76%752.70%359.03%-101.54%-104.04%-60.25%海爾生物7.53%26.57%29.56%6.87%23.10%-15.85%-28.14%-37.83%6.64%-7.52%-5.85%怡和嘉業(yè)-282.73%-543.35%212.51%-59.17%-107.44%-119.83%-135.42%-246.24%-516.50%偉思醫(yī)療-64.88%-53.09%-47.09%-48.99%190.81%141.60%89.49%58.93%-27.42%-33.50%-24.92%翔宇醫(yī)療-82.69%-55.60%-41.60%-48.76%549.98%268.41%194.97%162.31%12.07%-43.62%-60.88%麥瀾德7.70%-15.31%13.78%-14.90%33.22%20.17%-8.58%-19.43%24.67%32.81%22.81%

受行業(yè)政策、部分公司渠道庫(kù)存調(diào)整

、訂單確認(rèn)節(jié)奏等因素的影響

，2024年前三季度醫(yī)療設(shè)備板塊業(yè)績(jī)有所承壓。24Q4行業(yè)招投標(biāo)相比24Q3在設(shè)備更新?lián)Q代落地、季度采購(gòu)?fù)镜谋尘跋掠兴嘏Ｕ雇?025年

，在部分2024年醫(yī)療設(shè)備更新項(xiàng)目延遲至

今年以及新一輪設(shè)備以舊換新政策的推動(dòng)下

，行業(yè)招投標(biāo)有望持續(xù)改善；

相關(guān)公司若無(wú)渠道庫(kù)存調(diào)整等特殊因素，

24Q4、25Q1和2025全年業(yè)績(jī)有望改善。建議關(guān)注邁瑞醫(yī)療、聯(lián)影醫(yī)療、澳華內(nèi)鏡、開(kāi)立醫(yī)療、海爾生物等。Q4行業(yè)招投標(biāo)有所回暖，

24Q4和25年業(yè)績(jī)有望逐步改善醫(yī)療設(shè)備：Q4行業(yè)招投標(biāo)有所回暖，看好2025年行業(yè)復(fù)蘇表：醫(yī)療設(shè)備板塊公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（累計(jì)）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券27

邁瑞醫(yī)療：24Q4國(guó)內(nèi)招投標(biāo)有所改善

，但設(shè)備更新訂單轉(zhuǎn)化為收入確認(rèn)仍需一定時(shí)間，

四季度業(yè)績(jī)整體預(yù)計(jì)仍有所承壓

。25Q1招標(biāo)有望持續(xù)恢復(fù)

，建議關(guān)注設(shè)備更新落地情況。展望25年

，海外收入有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)

，國(guó)內(nèi)收入情況有望相比24年有

所改善

，但幅度難以判斷。

聯(lián)影醫(yī)療：24Q4國(guó)內(nèi)招投標(biāo)顯著改善

，考慮公司裝機(jī)和收入確認(rèn)周期相對(duì)較長(zhǎng)

，部分訂單預(yù)計(jì)將在2025年確認(rèn)收入

，Q4收入增速預(yù)計(jì)環(huán)比有所提升

，利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)扭虧

，但24年全年業(yè)績(jī)整體有所承壓。

25Q1建議持續(xù)關(guān)注設(shè)備招投標(biāo)改善趨勢(shì)

，業(yè)績(jī)有

望受益于Q4的訂單確認(rèn)收入而實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)（具體幅度與收入確認(rèn)節(jié)奏相關(guān)）

，同時(shí)2025年新一輪的設(shè)備以舊換新政策有望貢獻(xiàn)行業(yè)增量。

開(kāi)立醫(yī)療：

24Q4國(guó)內(nèi)設(shè)備招投標(biāo)有所改善

，公司收入有望實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)

，考慮到24年人員擴(kuò)招較多

，利潤(rùn)端增速仍較難估計(jì)。

25Q1招標(biāo)有望持續(xù)恢復(fù)

，利潤(rùn)基數(shù)相對(duì)較高。展望25年

，公司收入有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)

，利潤(rùn)有望恢復(fù)增長(zhǎng)。

澳華內(nèi)鏡：

24Q4國(guó)內(nèi)中標(biāo)預(yù)計(jì)有所改善

，渠道庫(kù)存處于持續(xù)減少的階段

，預(yù)計(jì)24Q4收入同比持平左右?？紤]部分設(shè)備更新項(xiàng)目有所延遲

，25Q1設(shè)備招標(biāo)有望持續(xù)恢復(fù)

，上半年同比增速情況與招標(biāo)復(fù)蘇趨勢(shì)、庫(kù)存水平等相關(guān)。展望2025年

，在設(shè)備更新項(xiàng)目逐步落地和AQ-300放量的驅(qū)動(dòng)下

，公司業(yè)績(jī)有望取得較好增長(zhǎng)。

海爾生物：

24Q4收入以及利潤(rùn)預(yù)計(jì)在上一年度低基數(shù)情況下呈現(xiàn)正增長(zhǎng)

，但25年Q1因?yàn)樯弦荒甓雀呋鶖?shù)

，收入以及利潤(rùn)趨勢(shì)較難判斷。預(yù)計(jì)25年收入以及利潤(rùn)在國(guó)內(nèi)設(shè)備招標(biāo)恢復(fù)、海外持續(xù)拓展的情況下呈現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

魚(yú)躍醫(yī)療：

24Q4國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求仍有所承壓

，去年基數(shù)相對(duì)較低

，表觀收入、利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。25Q1基數(shù)略高

，建議關(guān)注消費(fèi)需求恢復(fù)情況及家用器械補(bǔ)貼政策支持力度。展望25年

，公司有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)

，但仍需觀察國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇情況。

怡和嘉業(yè)：

24Q4美國(guó)訂單交付已恢復(fù)正常節(jié)奏

，預(yù)計(jì)24Q4收入和利潤(rùn)端環(huán)比有所改善

，24Q4和25Q1業(yè)績(jī)?cè)诘突鶖?shù)下預(yù)計(jì)同比高增長(zhǎng)。2025年在低基數(shù)下有望實(shí)現(xiàn)較好的增長(zhǎng)

，季度增速預(yù)計(jì)呈現(xiàn)前高后低的態(tài)勢(shì)。Q4行業(yè)招投標(biāo)有所回暖，

24Q4和25年業(yè)績(jī)有望逐步改善醫(yī)療設(shè)備：Q4行業(yè)招投標(biāo)有所回暖，看好2025年行業(yè)復(fù)蘇數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券28

奕瑞科技：考慮下游行業(yè)需求景氣度恢復(fù)較慢

，預(yù)計(jì)Q4業(yè)績(jī)?nèi)杂兴袎旱^Q3有所改善。25Q1預(yù)計(jì)醫(yī)療和工業(yè)領(lǐng)域需求有所