2025年1月1日—1月31日2025年第1期地方政府債與城投行業(yè)監(jiān)測(cè)周報(bào)022年第隱性債務(wù)監(jiān)管高壓態(tài)勢(shì)不變強(qiáng)調(diào)防范“處置風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)”隱性債務(wù)監(jiān)管高壓態(tài)勢(shì)不變強(qiáng)調(diào)防范“處置風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)”盧菱歌lglu@郝云龍ylhao@袁海霞hxyuan@目前信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控，綜合穩(wěn)定性和票息投資價(jià)值來看，信用債仍是中低風(fēng)險(xiǎn)偏好資金的良好選擇，可作為底倉(cāng)加以配置。值得關(guān)注的是，近期召開的民企座談會(huì)提出要“繼續(xù)下大氣力解決民營(yíng)企業(yè)融資難融資貴問題”，民營(yíng)企業(yè)市場(chǎng)關(guān)注度上升，后續(xù)融資支持措施或升級(jí)、民企融資環(huán)境可能改善，有色金屬、裝備制造等景氣度修復(fù)的行業(yè)高收益民企債或存在挖掘空間，建議密切跟蹤市場(chǎng)成交情況，關(guān)注可能出現(xiàn)的折價(jià)交易行為，捕捉高收益?zhèn)住靖呤找鎮(zhèn)?024年回顧及下階段展望】市場(chǎng)規(guī)模收縮分化趨勢(shì)明顯，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)尚有可為，2025-1-23【高收益?zhèn)呗?1月報(bào)】城投短期風(fēng)險(xiǎn)無虞，把握結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)，2024-12-16【高收益?zhèn)?024年三季度回顧及下階段展望】市場(chǎng)規(guī)模收縮且行且珍惜，關(guān)注新一輪政策投資機(jī)遇，2024-10-29【高收益?zhèn)呗?月報(bào)】預(yù)防性贖回引發(fā)【高收益?zhèn)?024年回顧及下階段展望】市場(chǎng)規(guī)模收縮分化趨勢(shì)明顯，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)尚有可為，2025-1-23【高收益?zhèn)呗?1月報(bào)】城投短期風(fēng)險(xiǎn)無虞，把握結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)，2024-12-16【高收益?zhèn)?024年三季度回顧及下階段展望】市場(chǎng)規(guī)模收縮且行且珍惜，關(guān)注新一輪政策投資機(jī)遇，2024-10-29【高收益?zhèn)呗?月報(bào)】預(yù)防性贖回引發(fā)信用債調(diào)整，警惕過度下沉，2024-9-12【高收益?zhèn)呗?月報(bào)】REITs常態(tài)化發(fā)行提速，優(yōu)選城投下沉久期，2024-8-15高收益地產(chǎn)債：監(jiān)管部門多次釋放穩(wěn)樓市的信號(hào)，年內(nèi)樓市量?jī)r(jià)企穩(wěn)政策舉比降幅均有所收窄，尤其是核心城市住宅價(jià)格降幅收窄更為明顯。不過銷售端向投資端傳導(dǎo)以及房企經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)表現(xiàn)的情況仍需持續(xù)觀察。高收益地產(chǎn)債在政策利好的推動(dòng)下出現(xiàn)一定上漲，但整體波動(dòng)仍較大，且尾部成交情況較多，仍如需訂閱研究報(bào)告，敬請(qǐng)聯(lián)系中誠(chéng)信國(guó)際品牌與投資人服務(wù)部趙gzhao@如需訂閱研究報(bào)告，敬請(qǐng)聯(lián)系中誠(chéng)信國(guó)際品牌與投資人服務(wù)部趙gzhao@主體視角：城投、非城投國(guó)企指數(shù)有所下跌，跌幅分別為0.267%、0.239%；非國(guó)有企業(yè)指數(shù)有所上漲、漲幅為0.193%；區(qū)域視角：多數(shù)區(qū)域凈價(jià)指數(shù)有所下跌，其中天津、江蘇、湖南區(qū)域凈價(jià)指數(shù)分別下跌0.374%、0.337%、0發(fā)行情況：1月未有新高收益?zhèn)l(fā)行。成交情況：高收益?zhèn)山?10.63億元，較上月減少55.39億元，涉及161個(gè)主體，占狹義信用債成交規(guī)模的0.72%；日均成交規(guī)模為6.79億元，環(huán)比減少20.88%，市場(chǎng)交投明顯降溫；10%及以上的尾部成交規(guī)模為68.97億元，占比為32.74%，較上月上升17.57個(gè)百分點(diǎn)；50元以下的低價(jià)成交規(guī)模占比環(huán)比增加4.04個(gè)百分點(diǎn)至6.4%，多數(shù)為違約地產(chǎn)債；高收益?zhèn)缘陀诠纼r(jià)凈價(jià)成交為主，凈價(jià)偏離度絕對(duì)值在2%及以上規(guī)模占比為25.22%，環(huán)比減少1.65個(gè)百分點(diǎn)。城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平衡112025年1月央行凈投放資金13597億元，資金面稍顯波動(dòng)但整體平穩(wěn)跨年，資金價(jià)格有漲有跌；利率債方面，10年期國(guó)債收益率下行5bp至1.63%，仍處于低位水平；信用債方面，一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行升溫、凈融資額環(huán)比增加，二級(jí)市場(chǎng)收益率漲跌互現(xiàn)，信用利差多數(shù)收窄；高收益?zhèn)?方面，二級(jí)市場(chǎng)交投明顯降溫，CCXI高收益?zhèn)粍?dòng)型 凈價(jià)指數(shù)2下跌0.25%。n策略建議：城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平2025年開年美國(guó)加征關(guān)稅、地緣沖突升級(jí)、人工智能熱度升溫等對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生多方面影響，從資產(chǎn)表現(xiàn)來看，可轉(zhuǎn)債指數(shù)表現(xiàn)最優(yōu)，上證與深證指數(shù)表現(xiàn)分化，股市波動(dòng)率較高，債券市場(chǎng)主要指數(shù)收益一般，不過波動(dòng)率處于較低水平、表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定。展望后市，目前信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控，綜合穩(wěn)定性和票息投資價(jià)值來看，信用債仍是中低風(fēng)險(xiǎn)偏好資金的良好選擇，可作為底倉(cāng)加以配置。值得關(guān)注的是，近期召開的民企座談會(huì)提出要“繼續(xù)下大氣力解決民營(yíng)企業(yè)融資難融資貴問題”，民營(yíng)企業(yè)市場(chǎng)關(guān)注度上升，后續(xù)融資支持措施或升級(jí)、民企融資環(huán)境可能改善，有色金屬、裝備制造等景氣度修復(fù)的行業(yè)高收益民企債或存在挖掘空間，建議密切跟蹤市場(chǎng)成交情況，關(guān)注可能出現(xiàn)的折價(jià)交易行為，捕捉高收益?zhèn)桌麢C(jī)會(huì)。高收益城投債方面，2024年四季度以來一攬子化債政策有所調(diào)整，“6+4+2”化債組合拳的落地進(jìn)一步為地方發(fā)展騰挪空間，化債政策推進(jìn)下城投短期償債風(fēng)險(xiǎn)可控，綜合政策窗口期和“資產(chǎn)荒”行情來看，目前中短期城投債安全邊際較高、適度下沉1本報(bào)告定義的高收益?zhèn)秶òl(fā)行時(shí)票面利率或交易日加權(quán)平均到期收益率在6%及以上的信用債。2中誠(chéng)信國(guó)際研究院為跟蹤高收益?zhèn)袌?chǎng)走勢(shì)，構(gòu)建CCXI高收益?zhèn)粍?dòng)型凈價(jià)指數(shù)系列，該指數(shù)系列包含全樣本、分企業(yè)性質(zhì)、分行業(yè)、分區(qū)域等多種凈價(jià)指數(shù)，指數(shù)基期為2018年1月2日，基期點(diǎn)位為100。城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平衡22策略仍有一定適用性；化債進(jìn)度較快的區(qū)域可能推動(dòng)債券估值修復(fù)，或存在挖掘空間。但中長(zhǎng)期來看部分區(qū)域償債能力存在不確定性，需關(guān)注地方財(cái)政還本付息壓力、未納入置換范圍內(nèi)的地方經(jīng)營(yíng)性債務(wù)與付息壓力、政府拖欠款等問題。在新增融資難以打開的情況下，部分自身造血能力與融資不佳的區(qū)域可能面臨較大的還本付息壓力。中長(zhǎng)期建議結(jié)合各區(qū)域化債資金受益程度和經(jīng)營(yíng)性債務(wù)化解進(jìn)度綜合考量，防范負(fù)面輿情、信用風(fēng)險(xiǎn)上揚(yáng)等帶來的負(fù)面影響，在防御與收益間尋求平衡。高收益地產(chǎn)債方面，2024年12月召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)要穩(wěn)住樓市，并表示“持續(xù)用力推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”，繼續(xù)釋放穩(wěn)樓市的信號(hào)，年內(nèi)樓市量?jī)r(jià)企穩(wěn)政策舉措有望更為積極。近期樓市也有所修復(fù)，2025年1月一二三線城市住宅價(jià)格同比降幅均有所收窄，尤其是核心城市住宅價(jià)格降幅收窄更為明顯。不過銷售端向投資端傳導(dǎo)以及房企經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)表現(xiàn)的情況仍需持續(xù)觀察，房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)仍需時(shí)間。高收益地產(chǎn)債在政策利好的推動(dòng)下出現(xiàn)一定上漲，但整體波動(dòng)仍較大，且尾部成交情況較多，仍建議以觀察信用修復(fù)情況、謹(jǐn)慎參與為主線，警惕債券價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。n指數(shù)表現(xiàn)：凈價(jià)指數(shù)下跌，多數(shù)行業(yè)和區(qū)域表現(xiàn)弱化從財(cái)富指數(shù)看，截至1月末CCXI高收益?zhèn)?cái)富指數(shù)3為159.32，較上月末上漲0.235%，同期CCXI高收益?zhèn)粍?dòng)型財(cái)富指數(shù)4上漲0.236%。從凈價(jià)指數(shù)看，1月27日CCXI高收益?zhèn)粍?dòng)型凈價(jià)指數(shù)為100.21，較上月末下跌0.25%。CCXI高收益?zhèn)?cái)富指數(shù)CCXI高收益?zhèn)粍?dòng)型財(cái)富指數(shù)9590——CCXI高收益?zhèn)瘍魞r(jià)指數(shù)CCXI高收益?zhèn)粍?dòng)型凈價(jià)指數(shù)2018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-01主體視角：不同類型企業(yè)表現(xiàn)分化，民企延續(xù)上漲3中誠(chéng)信國(guó)際研究院依托對(duì)高收益?zhèn)袌?chǎng)的跟蹤研究，構(gòu)建CCXI高收益?zhèn)?cái)富指數(shù)，該指數(shù)依托量化模型構(gòu)建高收益?zhèn)M合并弱化違約風(fēng)險(xiǎn)影響，提升組合風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益，以2018年1月2日為基期，基期指數(shù)點(diǎn)位為100。4中誠(chéng)信國(guó)際研究院為跟蹤高收益?zhèn)袌?chǎng)走勢(shì)，構(gòu)建CCXI高收益?zhèn)粍?dòng)型財(cái)富指數(shù)，指數(shù)以2018年1月2日為基期，基期點(diǎn)位100。城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平衡33分主體性質(zhì)來看，1月不同主體性質(zhì)凈價(jià)指數(shù)表現(xiàn)分化，城投、非城投國(guó)企、非國(guó)有企業(yè)凈價(jià)指數(shù)分別為106.34、98.96、65.54，與上月相比，城投、非城投國(guó)企指數(shù)有所下跌，跌幅分別為0.267%、0.239%；非國(guó)有企業(yè)指數(shù)有所上漲、漲幅為0.193%。區(qū)域視角：多數(shù)區(qū)域指數(shù)下跌，天津、江蘇等地跌幅較大高收益城投債方面，從重點(diǎn)區(qū)域5凈價(jià)指數(shù)運(yùn)行情況來看，多數(shù)區(qū)域凈價(jià)指數(shù)有所下跌，其中天津、江蘇、湖南區(qū)域凈價(jià)指數(shù)分別下跌0.374%、0.337%、0.331%，跌幅相對(duì)較大。4.338%4.098%行業(yè)視角：多數(shù)行業(yè)呈下跌走勢(shì)，房地產(chǎn)行業(yè)小幅上漲5結(jié)合存量規(guī)模及成交量，構(gòu)建高收益城投債前十大重點(diǎn)區(qū)域凈價(jià)指數(shù)。44高收益產(chǎn)業(yè)債方面，從重點(diǎn)行業(yè)6凈價(jià)指數(shù)運(yùn)行情況來看，多數(shù)重點(diǎn)行業(yè)凈價(jià)指數(shù)呈下跌走勢(shì)。具體來看，僅房地產(chǎn)行業(yè)凈價(jià)指數(shù)較上月末上漲，漲幅為0.323%；而輕工制造、建筑行業(yè)凈價(jià)指數(shù)表現(xiàn)相對(duì)不佳，分別較上月末下跌1.455%、0.491%。n市場(chǎng)運(yùn)行：1月未有高收益?zhèn)l(fā)行，二級(jí)交投明顯降溫一級(jí)市場(chǎng)方面，1月未有新高收益?zhèn)l(fā)行。二級(jí)市場(chǎng)方面，高收益?zhèn)山?10.63億元，較上月減少55.39億元，涉及161個(gè)主體，占狹義信用債成交規(guī)模的0.72%；日均成交規(guī)模為6.79億元，環(huán)比減少20.88%，市場(chǎng)交投明顯降溫；10%及以上的尾部成交規(guī)模為68.97億元，占比為32.74%，較上月上升17.57個(gè)百分點(diǎn)；50元以下的低價(jià)成交規(guī)模占比環(huán)比增加4.04個(gè)百分點(diǎn)至6.4%，多數(shù)為違約地產(chǎn)債；高收益?zhèn)缘陀诠纼r(jià)凈價(jià)成交為主，凈價(jià)偏離度絕對(duì)值在2%及以上規(guī)模占比為25.22%，環(huán)比減少1.65個(gè)百分點(diǎn)。成交情況：市場(chǎng)交投明顯降溫，低估價(jià)成交占比增加1.成交情況：城投交易降溫，非城投國(guó)企尾部成交占比較高分主體類型及行業(yè)看，城投主體成交126.30億元，環(huán)比減少33.64%，占高收益?zhèn)山坏谋壤秊?9.96%，較12月減少10.73個(gè)百分點(diǎn)；從區(qū)域分布來看，山東、貴6結(jié)合存量規(guī)模及成交量，構(gòu)建高收益產(chǎn)業(yè)債前十大重點(diǎn)行業(yè)凈價(jià)指數(shù)。城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平衡55州、天津成交活躍，分別為20.57億元、20.08億元、20.08億元，合計(jì)占高收益城投債成交規(guī)模的48.08%，渤海國(guó)資、藍(lán)海投資成交規(guī)模均超6億元；收益率在10%及以上的尾部成交規(guī)模為1.51億元，占比較12月進(jìn)一步下降至1.20%，成交的多為剩余期限在1個(gè)月以內(nèi)的債券。非城投國(guó)企成交70.77億元，環(huán)比增加36.80%，其中萬科成交規(guī)模為66.53億元，占據(jù)主要位置；尾部成交63.70億元，占總成交規(guī)模90%左右，尾部成交情況較多，其中萬科收益率在10%及以上的成交規(guī)模為63.65億元。非國(guó)有企業(yè)成交13.55億元，環(huán)比減少45.40%，房地產(chǎn)、批發(fā)和零售業(yè)分別成交19.71億元、11.84億元，成交規(guī)模相對(duì)較大；分企業(yè)來看，龍湖、金地集團(tuán)、起步27.74%，主要來自金地集團(tuán)，其月內(nèi)成交凈價(jià)普遍上漲。00數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研0數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平衡66[6%,7%)[7%,8%)[8%,9%)[9%,10%)[10%,+)800.002024-012024-022024-032024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-01城投非城投國(guó)企非國(guó)有企業(yè)數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研u[6%,7%)u[7%,8%)u[8%,9%)u[9%,10%)u[10%,+)●10%及以上占比（右）[6%,7%)[7%,8%)[8%,9%)[9%,10%)[10%,+)10%及以上占比（右）80400成交額（億元）加權(quán)成交凈價(jià)（右，元）城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平衡77數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研2.估值偏離：以低估價(jià)成交為主，泛國(guó)企板塊估值調(diào)整壓力邊際增加1月高收益?zhèn)缘陀诠纼r(jià)凈價(jià)成交為主，成交價(jià)低于估價(jià)凈價(jià)的成交數(shù)量占比較12月增加1.49個(gè)百分點(diǎn)至74.96%；從凈價(jià)偏離度7來看，-2%及以下、2%及以上的成交規(guī)模占比分別為12.84%、12.34%，分別較上月增加4.10個(gè)百分點(diǎn)、11.16個(gè)百分0.98個(gè)百分點(diǎn)至5.84%，以山東、貴州、四川區(qū)域?yàn)橹鳎渲腥釀偼顿Y異常低估價(jià)凈價(jià)成交規(guī)模超2億元；凈價(jià)偏離度在2%及以上的成交規(guī)模占比較上月增加0.09個(gè)百分點(diǎn)至0.09%。非城投國(guó)企凈價(jià)偏離度在-2%及以下的成交規(guī)模占比為26.53%，較12月增加3.98個(gè)百分點(diǎn)，均來自萬科，2%及以上的偏離成交規(guī)模占比為34.69%，較上月大幅增加。非國(guó)有企業(yè)無凈價(jià)偏離度在-2%及以下的成交，2%及以上的成交規(guī)模占比環(huán)比減少1.61個(gè)百分點(diǎn)至7.34%，主要來自碧桂園和瑞茂通。(-,-5%](-5%,-2%](-2%,-1%](-1%,0%）[0%,1%）[1%,2%）[2%,5%）[5%,+)凈價(jià)偏離度在-2%及以下的規(guī)模占比（右）凈價(jià)偏離度在2%及以上的規(guī)模占比（右）0數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研7本報(bào)告采用凈價(jià)偏離度衡量成交估值偏離情況，凈價(jià)偏離度指（凈價(jià)收盤價(jià)-前一交易日中債估價(jià)凈價(jià)）/前一交易日中債估價(jià)凈價(jià)*100%，為避免小額異常成交對(duì)樣本券的影響，剔除成交額小于1000萬元的債券。城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平衡88(-,-5%](-5%,-2%](-2%,-1%](-1%,0%）[0%,1%）[1%,2%）[2%,5%）[5%,+)凈價(jià)偏離度在-2%及以下的規(guī)模占比（右）凈價(jià)偏離度在2%及以上的規(guī)模占比（右）凈價(jià)偏離度在2%及以上的規(guī)模占比（右）2024-012024-022024-032024-042024-052024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-010城投非城投國(guó)企非國(guó)有企業(yè)數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研25200(-,-5%](-5%,-2%](-2%,-1%](-1%,0%）[0%,1%）[1%,2%）[2%,5%）[5%,+)偏離度絕對(duì)值在2%及以上的規(guī)模占比（右）40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研(-,-5%](-5%,-2%](-2%,-1%](-1%,0%）.[0%,1%）[1%,2%）[2%,5%）[5%,+)●偏離度絕對(duì)值在2%及以上的規(guī)模占比（右）7060504030200批發(fā)和零售業(yè)房地產(chǎn)裝備制造輕工制造電子商業(yè)與個(gè)人服務(wù)煤炭120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%數(shù)據(jù)來源：大智慧，choice，中誠(chéng)信國(guó)際研城投短期仍有安全邊際，把握防御與收益間平衡996546543210成交額（億元）加權(quán)成交凈價(jià)偏離度（右）數(shù)