投資學(xué)第3章證券交易1投資學(xué)第3章3.1證券發(fā)行市場劃分：初級市場與二級市場初級市場發(fā)行方式：

IPO與增發(fā)(seasonednewissues)

公開銷售(公募，publicoffering)與直接銷售(私募,privateplacement)2投資學(xué)第3章2009年9月3.1.1投資銀行與承銷承銷步驟：上市登記表-初步募股說明書(redherring)–正式募資說明書承銷方式：包銷與代銷墓碑式廣告(tombstoneannouncement)3投資學(xué)第3章2009年9月Figure3.2ATombstoneAdvertisement4投資學(xué)第3章2009年9月3.1.2暫擱注冊3.1.3私募3.1.4首次公開發(fā)行路演(roadshows)的目的路演的機(jī)制IPO的抑價(jià)現(xiàn)象網(wǎng)絡(luò)發(fā)行與投標(biāo)競價(jià)5投資學(xué)第3章2009年9月2009年8月19、20日人福增發(fā)詢價(jià)，機(jī)構(gòu)開始報(bào)價(jià)。8月28日確定增發(fā)價(jià)為7.15元，增發(fā)8250萬股。6投資學(xué)第3章2009年9月3.2證券交易三種方式：國家和地區(qū)證券交易所場外市場當(dāng)事人之間的直接交易7投資學(xué)第3章2009年9月直接交易市場(directsearch)經(jīng)紀(jì)人市場(brokered)交易商市場(dealer)拍賣市場(auction)3.2.1市場類型8投資學(xué)第3章2009年9月3.2.2交易指令類型市場委托指令(marketorders)限制指令(limitorders)購買限價(jià)(limit-buyorder)出售限價(jià)(limit-sellorder)止損指令(stop-lossorders)限購指令(stop-buyorders)當(dāng)日委托指令(dayorders)未執(zhí)行或撤消前有效指令(openorgood-till-canceledorder)非足額即撤消指令(fillorkillorder)9投資學(xué)第3章2009年9月Figure3.6Price-ContingentOrders10投資學(xué)第3章2009年9月交易商市場(OTC)Eg.:NASDAQ電子通信網(wǎng)絡(luò)(ECN)特定經(jīng)紀(jì)商市場(specialist,正規(guī)交易市場)Eg.:NYSE問題：特定經(jīng)紀(jì)商為何竭力縮小買賣價(jià)差？3.2.3交易機(jī)制11投資學(xué)第3章2009年9月3.3.1納斯達(dá)克NASDAQ(NationalAssociationofSecuritiesDealersAutomatedQuotation)NASDAQ全國市場；小公司市場(粉單系統(tǒng)，pinksheets)表3-1：NASDAQ首次上市要求參與者分類：級別3(做市商)、級別2(經(jīng)紀(jì)商)、級別1(一般入市者，subscribers)3.3美國證券市場12投資學(xué)第3章2009年9月NYSE已于2006年上市特定經(jīng)紀(jì)商的交易原則大宗交易(blocktransactions)DOT系統(tǒng)(超級指定指令轉(zhuǎn)換系統(tǒng))程序交易結(jié)算3.3.2紐約證券交易所13投資學(xué)第3章2009年9月交易所的組織模式會員制交易所定義：由若干證券公司及企業(yè)自愿組成，不以盈利為目的，實(shí)行自律型管理的法人組織（不是企業(yè)）。其法律地位相當(dāng)于一般的社會團(tuán)體。會員大會是證券交易所的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)。大會有權(quán)選舉和罷免會員、理事。費(fèi)用由會員共同承擔(dān)中國的上海和深圳就是會員制交易所14投資學(xué)第3章2009年9月會員與席位只有具有會員資格的才能進(jìn)場交易，會員取得交易席位。交易席位（Seat）：賦予券商在交易所執(zhí)行交易程序的權(quán)力。有形：原指證券交易所大廳的席位，內(nèi)有通訊設(shè)施。無形：交易所為證券商提供的與撮合主機(jī)聯(lián)網(wǎng)的用的通訊端口。席位是有價(jià)值的資產(chǎn)！不能撤銷，可以轉(zhuǎn)讓和租借，臨時(shí)會員向正式會員租用席位紐交所：1875：$6,800，1999：$2,650,00015投資學(xué)第3章2009年9月公司制交易所公司制交易所由商業(yè)銀行、證券公司、投資信托機(jī)構(gòu)及各類工商企業(yè)等共同出資入股建立起來的，是以盈利為目的的公司法人。西方發(fā)達(dá)國家和中國香港都是公司制。1990年代以后，公司制為全球主要證券交易所采用，交易所的所有權(quán)與交易權(quán)分離，會員有權(quán)利在交易所交易，但可以不擁有交易所的所有權(quán)未擁有交易所股份的會員將不參與交易所的經(jīng)營決策與管理注意：公司制交易所也有會員，但會員可以不擁有股份！16投資學(xué)第3章2009年9月表3-5含義：指令驅(qū)動(dòng)市場3.3.4全美市場體系ITS(IntermarketTradingSystem):市場間交易系統(tǒng)3.3.5債券交易ABS(AutomatedBondSystem)：自動(dòng)債券交易系統(tǒng)(NYSE)3.3.3電子通信網(wǎng)絡(luò)17投資學(xué)第3章2009年9月倫敦證券交易所泛歐證券交易所東京證券交易所全球化和股市的合并3.4其他國家的市場結(jié)構(gòu)18投資學(xué)第3章2009年9月經(jīng)紀(jì)人類型：全面服務(wù)經(jīng)紀(jì)人(full-servicebrokers)、折扣經(jīng)紀(jì)人(discountbrokers)交易成本包括：交易傭金+隱含費(fèi)用(買賣價(jià)差+市場沖擊成本)訂單流付款(payingfororderflow),可引發(fā)嚴(yán)重道德問題3.5交易成本19投資學(xué)第3章2009年9月3.6買空(buyonmargin)保證金比率=自有資金股票市值/賬戶股票總價(jià)值維持保證金(maintenancemargin)保證金增補(bǔ)的突然性保證金交易放大了收益波動(dòng)性20投資學(xué)第3章2009年9月Eg.購買100元的股票100股，投入6000元，借入4000元，初始保證金率為多少？若維持保證金率為30%，股價(jià)多少時(shí)會收到補(bǔ)交保證金通知？21投資學(xué)第3章2009年9月3.7賣空(shortsales)先賣后買。理想狀況：從經(jīng)紀(jì)人處借入股票高價(jià)賣掉，后低價(jià)買回并歸還經(jīng)紀(jì)人賣空期間發(fā)放的股利必須歸還經(jīng)紀(jì)人可能發(fā)生擠空(shortsqueeze)保證金率=權(quán)益/所欠股票價(jià)值(valueofstockowed)22投資學(xué)第3章2009年9月Eg.假設(shè)賣空A公司股票1000股，賣空價(jià)格100元/股，以自有國庫券50000元為初始保證金，則初始保證金率是多少？若維持保證金率為30%，何時(shí)會收到補(bǔ)交保證金通知？23投資學(xué)第3章2009年9月3.8證券市場的監(jiān)管3.8.1自我約束(self-regulation)3.8.2監(jiān)管當(dāng)局對丑聞的反應(yīng)3.8.3停板制度(circuitbreakers)停止交易(tradinghalts)交易上下限(collars)3.8.4內(nèi)部交易(insidertrading)廣義內(nèi)幕人員理論24投資學(xué)第3章2009年9月補(bǔ)充：中國證券交易所制度法人會員制，不吸收個(gè)人會員只有作為經(jīng)紀(jì)商的、或自營經(jīng)紀(jì)商才能從事證券業(yè)務(wù)，自營商不得從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)商：證券公司自營經(jīng)紀(jì)商：主要是各類信托投資公司及證監(jiān)會會同有關(guān)部門認(rèn)定的其他可經(jīng)營證券的金融機(jī)構(gòu)?！蹲C券交易所管理辦法》規(guī)定：提供交易場所和設(shè)施制定交易規(guī)則對會員監(jiān)督，對上市公司監(jiān)管設(shè)立證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)25投資學(xué)第3章2009年9月補(bǔ)充：證券市場交易制度1、做市商制度（報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制）證券交易的買賣價(jià)格均由做市商給出，證券買賣雙方并不直接成交Marketmaker：通過提供買賣報(bào)價(jià)為金融產(chǎn)品制造市場的證券商。做市商市場競價(jià)特征價(jià)格由做市商報(bào)價(jià)形成，投資者在看到做市商報(bào)價(jià)后才下訂單！做市商在看到訂單前報(bào)出買價(jià)（Bidprice）和賣價(jià)（Askedprice）。26投資學(xué)第3章2009年9月2、競價(jià)交易制度（指令驅(qū)動(dòng)）證券買賣雙方的訂單直接進(jìn)入交易市場，在市場的交易中心以買賣價(jià)格為基準(zhǔn)按照一定的原則進(jìn)行撮合價(jià)格形成取決于交易者的指令！集合競價(jià)和連續(xù)競價(jià)集合競價(jià)（間斷性競價(jià)）：買賣訂單不是在收到之后立即予以撮合，而是由交易中心將在不同時(shí)點(diǎn)收到的訂單累積起來，到一定時(shí)刻再進(jìn)行撮合。連續(xù)競價(jià)：在交易日的各個(gè)時(shí)點(diǎn)連續(xù)不斷地進(jìn)行，只要存在兩個(gè)匹配的訂單，交易就會發(fā)生。27投資學(xué)第3章2009年9月亞洲國家：指令驅(qū)動(dòng)電子競價(jià)交易，一般均結(jié)合集合競價(jià)和連續(xù)競價(jià)以集合競價(jià)決定開盤價(jià)格，然后采用連續(xù)競價(jià)一直到收市。如中國上?；旌辖灰讬C(jī)制兼具兩類基本交易制度的機(jī)制倫敦證交所部分股票由做市商交易，部分股票由電子競價(jià)交易28投資學(xué)第3章2009年9月世界主要證券市場的交易機(jī)制指令驅(qū)動(dòng)亞洲主板市場巴黎東京香港倫敦國內(nèi)板新西蘭法蘭克福報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)美國NASDAQ歐洲EASDAQ日本JASDAQ芝加哥混合機(jī)制多倫多盧森堡墨西哥紐約29投資學(xué)第3章2009年9月做市商市場優(yōu)點(diǎn)成交及時(shí)性價(jià)格穩(wěn)定性：做市商有責(zé)任平逆價(jià)格若價(jià)格漲跌超過一定限度要受到處罰糾正買賣不均衡的現(xiàn)象：存貨機(jī)制抑制股價(jià)操縱做市商對某種股票持倉坐市，使股價(jià)操縱者有所顧慮，擔(dān)心做市商拋壓30投資學(xué)第3章2009年9月做市商市場缺點(diǎn)缺乏透明度：買賣盤集中在做市商手中交易成本高監(jiān)管成本增加：做市商可能利用市場特權(quán)做市商經(jīng)紀(jì)角色與做市功能的沖突做市商之間共謀做市商市場的價(jià)格決定和流動(dòng)性是通過做市商之間的競爭實(shí)現(xiàn)的。31投資學(xué)第3章2009年9月指令驅(qū)動(dòng)市場優(yōu)點(diǎn)透明度高信息傳遞快運(yùn)行費(fèi)用低缺點(diǎn)難以處理大宗交易（BlockTrading）不活躍股票成交持續(xù)萎縮價(jià)格波動(dòng)劇烈容易被操縱：沒有設(shè)計(jì)價(jià)格維護(hù)機(jī)制，仍由指令帶動(dòng)價(jià)格變化32投資學(xué)第3章2009年9月指令驅(qū)動(dòng)市場的交易過程開戶委托買賣競價(jià)與成交不成交成交清算交割過戶33投資學(xué)第3章2009年9月開戶開戶：投資者在證券經(jīng)紀(jì)商處開立證券交易賬戶。經(jīng)紀(jì)商只是代辦手續(xù)。交易所并不直接面對投資者辦理證券交易賬戶類型證券賬戶：投資者的證券存折，由證券登記機(jī)構(gòu)為投資者設(shè)立投資者開立賬戶，即意味著委托該機(jī)構(gòu)辦理登記、清算和交割資金賬戶：現(xiàn)金帳戶、保證金（墊金）帳戶等，由經(jīng)紀(jì)商代為轉(zhuǎn)存銀行34投資學(xué)第3章2009年9月委托含義：向經(jīng)紀(jì)商下達(dá)買賣指令（Order）。經(jīng)紀(jì)商立即傳達(dá)給派駐在交易所內(nèi)的代表（代理）。委托內(nèi)容：證券名稱、買賣數(shù)量、指令類型（出價(jià)方式與價(jià)格幅度）、委托有效期等指令類型：市價(jià)、限價(jià)、止損、止損限價(jià)35投資學(xué)第3章2009年9月訂單匹配的基本原則（優(yōu)先性依次減弱）價(jià)格優(yōu)先：優(yōu)先滿足較高（低）價(jià)格的買進(jìn)（賣出）訂單時(shí)間優(yōu)先：同等價(jià)格下，優(yōu)先滿足最早進(jìn)入交易系統(tǒng)的訂單按比例分配：價(jià)格、時(shí)間相同，以訂單數(shù)量按比例分配；如美國紐交所數(shù)量優(yōu)先：價(jià)格、時(shí)間相同，優(yōu)先滿足：（1）較大數(shù)量訂單；（2）最能匹配數(shù)量的訂單。36投資學(xué)第3章2009年9月客戶優(yōu)先原則：公共訂單優(yōu)先于經(jīng)紀(jì)商自營的訂單。以減少道德風(fēng)險(xiǎn)和利益沖突，保護(hù)中小投資者利益。如紐約以上的這些訂單匹配原則中，世界各地證券市場的匹配優(yōu)先性存在一定差異。37投資學(xué)第3章2009年9月競價(jià)與成交交易制度是市場微觀結(jié)構(gòu)的核心，而價(jià)格的確定是交易制度的核心。價(jià)格確定的基本方式對交易價(jià)格形成影響。集合競價(jià)與連續(xù)競價(jià)對價(jià)格效率不同1980年代，世界主要證券市場實(shí)現(xiàn)了（電子）自動(dòng)交易機(jī)制。38投資學(xué)第3章2009年9月集合競價(jià)的基本規(guī)則（中國）集合競價(jià)形成的基準(zhǔn)價(jià)格應(yīng)同時(shí)滿足4個(gè)原則：成交量最大高于基準(zhǔn)價(jià)格的買入指令和低于基準(zhǔn)價(jià)格的賣出指令全部成交等于基準(zhǔn)價(jià)格的買入指令或賣出指令至少有一方全部成交。若有兩個(gè)以上的價(jià)位符合上述條件，上交所采取其中間價(jià)成交價(jià)，深交所取距前價(jià)格最近的價(jià)位成交。意義：買賣雙方通過投票（指令）選舉一個(gè)價(jià)格，這個(gè)價(jià)格必須得到最大多數(shù)人的同意39投資學(xué)第3章2009年9月集合競價(jià)程序（中國）所有有效買單按照價(jià)格由高到低的順序排列，所有有效賣單按照價(jià)格由低到高排列，委托價(jià)格相同者按照時(shí)間先后順序排列。交易系統(tǒng)根據(jù)競價(jià)規(guī)則確定集合成交價(jià)格，所有指令均以此價(jià)格成交。此價(jià)格要能夠得到最大的成交量。交易系統(tǒng)逐步將排在前面的買入委托與賣出委托配對成交，直到不能成交為止。剩余買進(jìn)（賣出）委托低（高）于成交價(jià)，剩余委托進(jìn)入等待序列。40投資學(xué)第3章2009年9月QP累積賣單累積買單41投資學(xué)第3章2009年9月累積賣單累積買單PQP1P2P42投資學(xué)第3章2009年9月第1～3號買單與第1～10號賣單配對成交，共計(jì)21100股，1，2號全部成交，3號成交1100股。9.19～9.20元的價(jià)位均可以使第1～10號賣盤全部成交，最大成交量價(jià)位為9.195元（上海）限價(jià)指令下的集合競價(jià)43投資學(xué)第3章2009年9月000410沈陽機(jī)床20081010日線44投資學(xué)第3章2009年9月000410沈陽機(jī)床20081010日線45投資學(xué)第3章2009年9月連續(xù)競價(jià)（中國）逐筆撮合：即報(bào)入一筆撮合一筆，不能成交的委托按照“價(jià)格優(yōu)先、同價(jià)位時(shí)間優(yōu)先”的原則排隊(duì)等待。在中國，連續(xù)競價(jià)是在開盤后一直到收盤這段時(shí)間內(nèi)采用。有的市場收盤價(jià)也采用集合競價(jià)（如法國、深圳）凡在集合競價(jià)中未能成交的所有買賣有效申報(bào)，都一并轉(zhuǎn)入連續(xù)競價(jià)過程。46投資學(xué)第3章2009年9月連續(xù)競價(jià)的價(jià)格確定一個(gè)新的有效買單若能成交，則買入限價(jià)必須高于或者等于賣出訂單序列的最低賣出價(jià)格，則與賣出訂單序列順序成交，成交價(jià)格取賣方報(bào)價(jià)。在任何一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，成交價(jià)格唯一！一個(gè)新的有效賣單若能成交，則賣出限價(jià)低于或者等于買入訂單序列的最高買入限價(jià)，則與買進(jìn)訂單序列順序成交，其成交價(jià)格取買方報(bào)價(jià)。47投資學(xué)第3章2009年9月若有一個(gè)限價(jià)賣單，價(jià)格為8.45元，數(shù)量為1500，成交價(jià)多少？若數(shù)量為4000，成交價(jià)和數(shù)量？若有一個(gè)限價(jià)買單，價(jià)格為10.55元，數(shù)量1000，則價(jià)格和數(shù)量？限價(jià)指令下的連續(xù)競價(jià)48投資學(xué)第3章2009年9月*ST春蘭2007051649投資學(xué)第3章2009年9月清算（Clearing）證券成交后，買賣雙方應(yīng)收應(yīng)付的證券和價(jià)款進(jìn)行核定計(jì)算，即資金和證券結(jié)算。清算包括證券經(jīng)紀(jì)商之間、證券經(jīng)紀(jì)商與投資者之間進(jìn)行清算。經(jīng)紀(jì)商之間清算：余額清算交易所的會員同一天證券的買進(jìn)和賣出相抵后，將超買或超賣的任何一方的凈額予以清算例如某證商買某種股票4000股，賣6000股，則它只需要向清算所交股票2000股50投資學(xué)第3章2009年9月證券數(shù)量：參加清算的各券商當(dāng)日營業(yè)結(jié)束后，將各證券的買入量與賣出量相抵，其余額如果在買方，即買大于賣，則軋出，如余額在賣方，即賣大于買，則軋進(jìn)。交易金額：當(dāng)日各證券的買入金額與賣出金額相抵，其余額如在買方，即買大于賣，應(yīng)如數(shù)軋出，如余額在賣方，即賣大于買，應(yīng)如數(shù)軋進(jìn)。各券商都應(yīng)按規(guī)定在結(jié)算公司統(tǒng)一開設(shè)清算頭寸的結(jié)算帳戶，并保持足夠的現(xiàn)金。交易所專門委托清算公司清算，只是在賬戶上清算，沒有實(shí)物交割。51投資學(xué)第3章2009年9月52投資學(xué)第3章2009年9月3.3.6交割交割(Delivery)是指買方付出現(xiàn)金取得證券，賣方交出證券獲得價(jià)款交割方式當(dāng)日交割：T＋0次日交割：T＋1n日交割：T＋n等問題：我國目前采取T＋1，若允許信用交易，那么，T＋1是否應(yīng)改進(jìn)？黃金T+D53投資學(xué)第3章2009年9月過戶對于不記名的證券，清算和交割完成后，證券交易結(jié)束，但對于股票和記名債券而言，還有最后一道手續(xù)——過戶。過戶：證券的原所有者向新的所有者轉(zhuǎn)移證券有關(guān)權(quán)利的記錄。只有辦理完過戶手續(xù)，證券新的持有人才能享受股東、紅利、債券本息等權(quán)益，若不立即過戶可能會有損失。我國上市股票實(shí)現(xiàn)無紙化交易，過戶和交割同時(shí)完成，無需到發(fā)行公司辦理過戶手續(xù)。54投資學(xué)第3章2009年9月上市