一季度宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)及二季度展望1.一季度宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)關(guān)于一季度的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境，如果只看實(shí)體部門表現(xiàn)，今年一季度全球制造業(yè)PMI較去年四季度有小幅提升，但整個(gè)一季度市場(chǎng)對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)的信心和預(yù)期發(fā)生很大變化，主要由于特朗普加征關(guān)稅、全球股市下挫、美元資產(chǎn)受到一定質(zhì)疑等，全球悲觀情緒上升。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，CF40研究院國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)總體延續(xù)了去年四季度以來(lái)的回升勢(shì)頭。2024年9月26號(hào)之后，我國(guó)逆周期政策不斷加碼，政策效果逐漸顯現(xiàn)。各種政策之中，財(cái)政政策加力效果明顯，例如去年四季度及今年一季度政府增加舉債和支出力度?？梢钥吹剑衲暌患径蓉?cái)政發(fā)債前置達(dá)到3.87萬(wàn)億，比去年同期1.36萬(wàn)億多了2.51萬(wàn)億，當(dāng)然其中有一些是要置換的。此外，整個(gè)廣義財(cái)政支出呈現(xiàn)溫和上升趨數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，CF40研究院政府支出力度的增加，直接改善了非政府部門的現(xiàn)金流情況，整個(gè)工業(yè)企業(yè)的收入盈利以及居民可支配收入的增長(zhǎng)速度，都處于回升態(tài)勢(shì)。房地產(chǎn)市場(chǎng)也出現(xiàn)了一些亮光，特別是一線市場(chǎng)出現(xiàn)了一些新的積極變化。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，CF40研究院經(jīng)濟(jì)正在回升，內(nèi)需情況相比去年中期有所好轉(zhuǎn)，但并不意味著我們已經(jīng)擺脫了需求不足的局面，CPI、PPI、GDP平減指數(shù)等仍處于偏低位置。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND2.二季度面臨的挑戰(zhàn)市場(chǎng)比較擔(dān)心二季度經(jīng)濟(jì)，一方面原因是美國(guó)加征關(guān)稅。關(guān)稅出臺(tái)后，資本市場(chǎng)受到很大影響，我國(guó)在資本市場(chǎng)上采取了一定應(yīng)對(duì)措施，例如“平準(zhǔn)基金”發(fā)揮了一些作用，資本市場(chǎng)整體穩(wěn)定，但真正的考驗(yàn)還在后面。真正的考驗(yàn)在于其對(duì)企業(yè)、就業(yè)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的沖擊，這些沖擊可能會(huì)在二季度進(jìn)一步顯現(xiàn)。根據(jù)中國(guó)金融四十人研究院的估算，考慮到出口下降及其乘數(shù)效應(yīng)，美國(guó)關(guān)稅政策對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的總體影響約為2萬(wàn)億元，占GDP比重約1.5個(gè)百分點(diǎn)。這種沖擊在短期內(nèi)會(huì)比測(cè)算結(jié)果更大，因?yàn)殚L(zhǎng)期來(lái)看企業(yè)會(huì)想各種辦法繞過這個(gè)問題?？偟膩?lái)說，關(guān)稅沖擊是二季度經(jīng)濟(jì)面臨的最大挑戰(zhàn)。第二個(gè)壓力在于二季度財(cái)政可能會(huì)有一些季節(jié)性退坡壓力，無(wú)論是發(fā)債方面還是財(cái)政支出方面。由于一季度財(cái)政舉債靠前發(fā)力，二季度之后的發(fā)債規(guī)模及相應(yīng)支出規(guī)模可能會(huì)受到影響。另外，關(guān)稅擾動(dòng)也會(huì)對(duì)政府收入產(chǎn)生影響。政府收入受到影響，政府支出也會(huì)面臨新的壓力，這樣來(lái)看二季度的政府發(fā)債及支出可能會(huì)弱于一季度。當(dāng)然，上述內(nèi)容沒有考慮進(jìn)一步的對(duì)沖政策，我們也期待新的對(duì)沖政策出3.政策建議第一，擴(kuò)大內(nèi)需。關(guān)稅沖擊本質(zhì)上是需求沖擊，因?yàn)殛P(guān)稅沖擊導(dǎo)致外需下降，進(jìn)而增加總需求壓力。由此，我們要加大擴(kuò)大內(nèi)需力度，增加國(guó)內(nèi)支出，增加企業(yè)盈利，增加居民就業(yè)機(jī)會(huì)，使受到關(guān)稅沖擊影響的企業(yè)獲得更多騰挪空間，使企業(yè)經(jīng)營(yíng)以及就業(yè)都可以更多向國(guó)內(nèi)市場(chǎng)轉(zhuǎn)化。特別是對(duì)外貿(mào)出口受損嚴(yán)重的區(qū)域（廣東、浙江、福建等省份應(yīng)進(jìn)一步加大擴(kuò)大內(nèi)需力度，采取一些在短期內(nèi)快速見效的措施，如增加公共投資規(guī)模，讓政府盡快把錢花出去，轉(zhuǎn)化為企業(yè)盈利和勞動(dòng)者收入，這是應(yīng)對(duì)美國(guó)加征關(guān)稅的重要第二，穩(wěn)定股市和匯市，過濾掉過度的情緒波動(dòng)。股市方面，最近的“平準(zhǔn)基金”已經(jīng)發(fā)揮了積極作用，我們還要再接再厲，因?yàn)闆_擊尚未結(jié)束，全球金融市場(chǎng)匯率方面，當(dāng)前環(huán)境下最好讓人民幣兌美元匯率保持基本穩(wěn)定，避免人民幣小幅漸進(jìn)貶值。小幅漸進(jìn)貶值的風(fēng)險(xiǎn)在于，其會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)形成單邊預(yù)期，而一旦形成這種單邊預(yù)期，可能構(gòu)成新的資本外流壓力。第三，敞開談判大門。除了要與美國(guó)進(jìn)行談判外，我們還要讓非美國(guó)地區(qū)看到中國(guó)對(duì)外開放的大門越開越大，不斷提高對(duì)外開放水平。這方面光靠文件可能不夠，必須落實(shí)到位，其中很重要的一點(diǎn)是，要讓在中國(guó)做貿(mào)易、搞投資的外資企業(yè)看到實(shí)實(shí)在在的訂單、利潤(rùn)和盈利，例如政府增加一些對(duì)外資企業(yè)的采購(gòu)，這種表第四，對(duì)受損企業(yè)進(jìn)行必要救濟(jì)。關(guān)稅沖擊在短期內(nèi)影響相對(duì)更大，對(duì)于一些企業(yè)難以為繼、就業(yè)受到很大影響的情況，需要政府出面進(jìn)行救濟(jì)。第五，幫助企業(yè)轉(zhuǎn)型。如果我們對(duì)于當(dāng)前挑戰(zhàn)能夠應(yīng)對(duì)得當(dāng)，抓住機(jī)會(huì)擴(kuò)大內(nèi)需，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)開放方面做進(jìn)一步的推動(dòng)工作，就會(huì)有更多企業(yè)從服務(wù)外需轉(zhuǎn)向服務(wù)內(nèi)需，將更多資源用于服務(wù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，這有助于改善民生，把挑戰(zhàn)轉(zhuǎn)化為機(jī)遇。擴(kuò)大消費(fèi)的政策選擇與排序接下來(lái)我們主要花時(shí)間講一下擴(kuò)大消費(fèi)的政策選擇和排序?，F(xiàn)在擴(kuò)大消費(fèi)可以說是一個(gè)社會(huì)共識(shí)，它不光在短期內(nèi)對(duì)提升經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有幫助，拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，在中長(zhǎng)期對(duì)于改善資源配置也是有好處的。擴(kuò)大消費(fèi)是非常重要的工作，近期黨中央、國(guó)務(wù)院發(fā)布了《提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)方案》，在座的很多媒體朋友可能讀過，我認(rèn)真讀了兩遍，讀完之后的感觸一方面很振奮，另外一方面也有些困惑。振奮在哪？方案的內(nèi)容非常完善，幾乎所有影響消費(fèi)的因素都覆蓋到了，包括消費(fèi)的長(zhǎng)期和短期影響因素、消費(fèi)的供給和需求，涉及到消費(fèi)的方方面面。其中包括城鄉(xiāng)居民增收促進(jìn)行動(dòng)、消費(fèi)能力保障支持行動(dòng)、服務(wù)消費(fèi)提質(zhì)惠民行動(dòng)、大宗消費(fèi)更新升級(jí)行動(dòng)、消費(fèi)品質(zhì)提升行動(dòng)、消費(fèi)環(huán)境改善提升行動(dòng)、限制措施清理優(yōu)化行動(dòng)等7項(xiàng)行動(dòng)，和一項(xiàng)配套支持方案，共30條內(nèi)容，每條內(nèi)容里面大約有5-6點(diǎn)要求，不同要求加在一起可能有上百條內(nèi)容。因此可以看到，決策層對(duì)消費(fèi)問題的認(rèn)識(shí)是非常全面的。困惑在什么地方？困惑在于如此系統(tǒng)全面的一攬子方案很難在短期內(nèi)全部落地，需要根據(jù)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)情況，分出輕重緩急，分出優(yōu)先順序，才能聚焦工作重點(diǎn)，循序落實(shí)方案提出的要求，真正做到擴(kuò)大消費(fèi)。在此背景下，我們研究的一個(gè)很重要的出發(fā)點(diǎn)是想搞清楚，在眾多可以擴(kuò)大消費(fèi)的政策舉措中，究竟什么應(yīng)該靠前發(fā)力，什么應(yīng)該久久為功，分清楚輕重。大家對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)都能提出一些政策建議，而宏觀經(jīng)濟(jì)研究要回答的關(guān)鍵問題是輕重的問題。分清輕重，要求對(duì)事物本身有認(rèn)識(shí)，即究竟什么力量在決定消費(fèi)的變化。1.消費(fèi)背后的驅(qū)動(dòng)力量消費(fèi)背后的影響因素太多了。但是再難的問題，只要有足夠的細(xì)分，都能夠慢慢地理出頭緒。我們首先要把這些決定消費(fèi)的力量做出大概的分類，再進(jìn)一步去看問題。可以看到支撐消費(fèi)增長(zhǎng)的三種力量：第一，GDP的力量，即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、全社會(huì)總收入增長(zhǎng)的力量。第二，給定GDP和全社會(huì)總收入的情況下初次和二次）分配的力量。初次分配如勞動(dòng)報(bào)酬和財(cái)產(chǎn)性收入，二次分配即政府出面調(diào)節(jié)收入分配，例如增加社會(huì)福利開支、增加社會(huì)保障。第三，給定GDP大盤和分配，給定居民可支配收入，大家愿意花掉多少錢，這就是消費(fèi)意愿的力量。從數(shù)據(jù)上看，這三種力量乘在一起就是消費(fèi)的增長(zhǎng)。判斷哪個(gè)力量更重要，必須有事實(shí)的驗(yàn)證。通過數(shù)據(jù)分析，我們觀察到三個(gè)基第一，21世紀(jì)以來(lái)中國(guó)消費(fèi)增速呈現(xiàn)先增后降態(tài)勢(shì)。2000-2010年間消費(fèi)增長(zhǎng)速度整體攀升，而2010年以后呈持續(xù)下降趨勢(shì)。第二，消費(fèi)率（消費(fèi)占GDP比重）變化與消費(fèi)增長(zhǎng)速度呈現(xiàn)反向關(guān)系。2000-2010年消費(fèi)增長(zhǎng)加速時(shí)，消費(fèi)率卻在下降；2010年后消費(fèi)增長(zhǎng)減速，消費(fèi)率反而持續(xù)上升（疫情期間有所擾動(dòng)，近兩年又開始回升）。第三，中國(guó)居民消費(fèi)率（38%）明顯低于類似發(fā)展階段的經(jīng)濟(jì)體（52%）。即使考慮統(tǒng)計(jì)口徑問題，與70年代的日本、德國(guó)等西歐國(guó)家以及90年代的韓國(guó)相比，我國(guó)消費(fèi)率仍然偏低。數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，CF40研究院數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，CF40研究院數(shù)據(jù)來(lái)源：OECD，CEIC，JapanCabinetOffice，PWT，CF40研究院如何理解過去20年的消費(fèi)率變化？學(xué)術(shù)界對(duì)中國(guó)消費(fèi)率（或高儲(chǔ)蓄率）問題有大量研究，主要可分為幾類：第一類認(rèn)為與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相關(guān)：Kraay（2000）、Modigliani等認(rèn)為經(jīng)濟(jì)加速增長(zhǎng)時(shí)，消費(fèi)率往往下降。因?yàn)槭杖氤A(yù)期增長(zhǎng)，但消費(fèi)習(xí)慣調(diào)整滯后，消費(fèi)有粘性，導(dǎo)致消費(fèi)率下降。第二類認(rèn)為與發(fā)展策略相關(guān)：Song等（2011）對(duì)國(guó)有企業(yè)更有利的信貸支持、Chang等（2016）對(duì)重工業(yè)部門的特別支持、張斌等（2016）中國(guó)的工業(yè)化趕超政策、徐朝陽(yáng)等（2020）對(duì)部分服務(wù)業(yè)發(fā)展的過度政策管制等產(chǎn)業(yè)發(fā)展特征下，消費(fèi)率下降。第三類認(rèn)為與收入不平等和收入不確定性相關(guān)：高收入群體消費(fèi)傾向低于低收入群體，收入分配向高收入群體集中會(huì)導(dǎo)致整體消費(fèi)率降低。甘犁等（2018）收入不平等和低收入家庭更強(qiáng)的流動(dòng)性約束壓低了家庭消費(fèi)率。金燁等（2011）、Tianshu等（2017）、白重恩等（2021）有類似發(fā)現(xiàn)。Marcos等(2013)認(rèn)為收入不確定性上升帶來(lái)了消費(fèi)率下降。此外還有與社會(huì)福利保障和金融體系發(fā)育程度相關(guān)，和人口和性別相關(guān)等觀點(diǎn)，因?yàn)闀r(shí)間關(guān)系不再贅述。這些研究雖然各自都對(duì)中國(guó)消費(fèi)率為什么下降提出了重要解釋，但沒有研究回答為什么2010年之后中國(guó)消費(fèi)率持續(xù)上升，也缺乏對(duì)各種因素重要性的排序。為了進(jìn)一步分析哪個(gè)因素更重要，我們將居民消費(fèi)率分解為三個(gè)部分：居民消費(fèi)與居民可支配收入之比（消費(fèi)傾向）、居民可支配收入與初次分配收入之比（二次分配效應(yīng)）、初次分配收入與GDP之比（初次分配效應(yīng)）。通過分解可以看出，消費(fèi)傾向的變化是過去20年中國(guó)消費(fèi)率一降一升背后最主要的驅(qū)動(dòng)因素，初次分配收入也非常重要，而二次分配收入對(duì)消費(fèi)率變化的解釋力雖然不強(qiáng)，但會(huì)影響消費(fèi)傾向。數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，CF40研究院結(jié)合上述研究，如果只用一個(gè)核心線索解釋中國(guó)消費(fèi)率的變化，那就是“工業(yè)在工業(yè)化高峰期（2000-2010年GDP增長(zhǎng)超預(yù)期，重工業(yè)和資本密集型產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，在收入分配上，勞動(dòng)者收入所占份額是下降的。勞動(dòng)力初次分配收入占比下降對(duì)這期間居民消費(fèi)率的下降貢獻(xiàn)了約5.4個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，超預(yù)期的GDP增長(zhǎng)和快速工業(yè)化會(huì)帶來(lái)收入超預(yù)期增長(zhǎng)，但消費(fèi)習(xí)慣調(diào)整滯后，消費(fèi)傾向下降貢獻(xiàn)了約6.5個(gè)百分點(diǎn)。此外，政府在社會(huì)福利、社會(huì)保障方面支出未顯著增加，國(guó)企改革、住房改革、計(jì)劃生育政策等進(jìn)一步促使居民增加儲(chǔ)蓄。數(shù)據(jù)來(lái)源：CF40研究院上述線索也可以用來(lái)解釋2010年后的消費(fèi)率回升。因?yàn)殡S著工業(yè)化高峰期過去，服務(wù)業(yè)增長(zhǎng)加快，改善了初次分配中的勞動(dòng)收入份額（提高消費(fèi)率約2.6個(gè)百分點(diǎn)）。收入增長(zhǎng)不再超預(yù)期，推動(dòng)消費(fèi)率上升。同時(shí)，政府增加了公共服務(wù)和民生數(shù)據(jù)來(lái)源：CF40研究院需要說明的是，2000-2010年政府沒有額外增加社會(huì)保障支出的背景，是十年超預(yù)期的增長(zhǎng)，收入和消費(fèi)都快速增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)體感非常好。但2010年之后，政府在社會(huì)保障支出方面的力度持續(xù)加大。2020年以來(lái)居民消費(fèi)率的再次下降，主要來(lái)自消費(fèi)傾向下降，這主要與疫情期間線下消費(fèi)受到限制有關(guān)。2023年我國(guó)消費(fèi)率較2022年顯著提升1.8個(gè)百分點(diǎn)，這個(gè)變化也主要來(lái)自消費(fèi)傾向的回升。2.中國(guó)消費(fèi)率為何低于其他國(guó)家中國(guó)消費(fèi)率比類似發(fā)展階段經(jīng)濟(jì)體低約14個(gè)百分點(diǎn)，分解來(lái)看：消費(fèi)傾向低約14.4個(gè)百分點(diǎn)。初次分配中勞動(dòng)者收入份額低約8.8個(gè)百分點(diǎn)（其中勞動(dòng)報(bào)酬占比低約4個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)產(chǎn)性收入占比也較低）。我國(guó)居民部門增加值在GDP中占比也較低，二次分配力度偏弱。除產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和分配關(guān)系外，中國(guó)消費(fèi)率偏低還有幾個(gè)獨(dú)特因素。（1）生育率較低：少子化家庭的消費(fèi)傾向不同。（2）農(nóng)民工現(xiàn)象：大量農(nóng)民工群體的消費(fèi)率較低。（3）住房負(fù)擔(dān)：高房?jī)r(jià)對(duì)消費(fèi)有擠出效應(yīng)。（4）收入分配差距較大。此外，還有統(tǒng)計(jì)口徑差異。3.短期內(nèi)快速增加消費(fèi)的政策選擇分析前文講了擴(kuò)大消費(fèi)有三個(gè)力量：一是GDP增長(zhǎng)的力量，二是分配的力量，包括初次和二次分配，三是消費(fèi)意愿的力量。在這三種力量之中，如果想在短期內(nèi)快速增加消費(fèi)，主要依靠什么？不是改變收入分配，也不是改變消費(fèi)意愿，而是改變收入本身，這是短期內(nèi)見效最快的方式。從統(tǒng)計(jì)指標(biāo)來(lái)看，短期內(nèi)收入的變化率遠(yuǎn)大于分配結(jié)構(gòu)的變化率和居民消費(fèi)傾向的變化率，因?yàn)榉峙浣Y(jié)構(gòu)和消費(fèi)傾向的變化通常是非常緩慢的，而收入變化則可從一個(gè)簡(jiǎn)單的情景分析來(lái)看：消費(fèi)的增長(zhǎng)速度等于GDP的增長(zhǎng)速度加上消費(fèi)率的增長(zhǎng)速度，暫不考慮消費(fèi)率的變化，只考慮CDP增長(zhǎng)對(duì)消費(fèi)的影響。去年我國(guó)的GDP平減指數(shù)約為-0.7%，假設(shè)我們通過充分的逆周期政策，能夠?qū)DP平減指數(shù)從-0.7%提升至2%，基于過去經(jīng)驗(yàn)，其對(duì)實(shí)際產(chǎn)出的影響系數(shù)約為1.7。這意味著，在消費(fèi)率不變、收入分配不變、消費(fèi)傾向不變的情況下，GDP平減指數(shù)從-0.7%上升到2%，能帶來(lái)2.7個(gè)百分點(diǎn)的名義GDP增長(zhǎng)，帶來(lái)2個(gè)百分點(diǎn)的實(shí)際GDP增長(zhǎng)，合計(jì)帶來(lái)名義GDP增速上升4.7個(gè)百分點(diǎn)。在消費(fèi)率不變的情況下，其能帶來(lái)相應(yīng)的4.7個(gè)百分點(diǎn)的名義消費(fèi)增長(zhǎng)。因此，這是短期內(nèi)提升消費(fèi)的最重要途4.擴(kuò)大消費(fèi)的政策如何排序當(dāng)然，我們不能只關(guān)注短期政策。通過逆周期政策讓供求平衡，實(shí)現(xiàn)合理的總需求水平，這將對(duì)消費(fèi)有很大提升，但這還不夠，中長(zhǎng)期來(lái)看，我們需要進(jìn)行多方面改革，提升消費(fèi)率，使資源配置更加合理。在討論改革時(shí)，我們不僅要看改革的目標(biāo)，更要關(guān)注改革的約束條件。根據(jù)過去的改革經(jīng)驗(yàn)，我們提出以下基本原則：第一，局部?jī)?yōu)先原則，涉及改革的部門和政策盡可能少，對(duì)體制機(jī)制配套要求相對(duì)較低。我們的改革應(yīng)從局部、試點(diǎn)開始做起，因?yàn)檫@樣協(xié)調(diào)成本低，決策難度第二，增量先行原則。通過擴(kuò)大增量來(lái)打開政策空間以后，更便于做存量。第三，政策效力原則。在政府投入相同資