免稅行業(yè)市場(chǎng)分析

一、免稅業(yè)維持高景氣，市內(nèi)免稅有望成為新增量

(-)國(guó)內(nèi)免稅市場(chǎng)快速擴(kuò)張，承接高端消費(fèi)回流功能凸顯

免稅是旅游零售業(yè)態(tài)，其本質(zhì)為國(guó)家財(cái)政稅收讓利，具有較強(qiáng)政策屬

性。免稅零售運(yùn)營(yíng)商獲取由國(guó)務(wù)院或其授權(quán)部門(mén)批準(zhǔn)的經(jīng)營(yíng)資質(zhì)后，

在港口、交通工具以及城市內(nèi)特定場(chǎng)所，向滿(mǎn)足條件的旅客提供免稅

商品銷(xiāo)售服務(wù)。目前免稅店己經(jīng)成為國(guó)人奢侈品消費(fèi)的主要渠道之一。

我國(guó)免稅業(yè)態(tài)大體可分為口岸免稅、市內(nèi)免稅和離島免稅三種，其中

前兩者是國(guó)際上較為普遍的模式，均面向跨境旅客，離島免稅是一種

較為特殊的免稅業(yè)態(tài)，面向離開(kāi)海南本島但不離境的國(guó)內(nèi)外旅客。我

國(guó)存在適用于離島免稅政策的市內(nèi)免稅店，如三亞海棠灣免稅城、海

口日月廣場(chǎng)免稅店等，在本篇報(bào)告中，為避免歧義，“市內(nèi)免稅”均指

僅面向出入境人員而不包括離島不離境旅客的免稅模式。

圖1:本報(bào)告中相關(guān)免稅業(yè)態(tài)分類(lèi)

同境就代店面向同境本國(guó)精及外國(guó)籍人U

入境財(cái)稅店面向入境本國(guó)籍及外國(guó)巨人M

出入境一

歸國(guó)人黃市內(nèi)電稅店面向出境后歸國(guó)的本國(guó)n人處

同境市內(nèi)電機(jī)店但面向寓境的外精人員

鳥(niǎo)島口岸屹稅店

境內(nèi)禹島免秘一面向禹島的本國(guó)精及外植人員

寓P市內(nèi)丸鈍店

免稅商品由于免征了進(jìn)口環(huán)節(jié)稅收，價(jià)格普遍低于專(zhuān)柜等其他零售渠

道，具有明顯價(jià)格優(yōu)勢(shì)。免稅零售以進(jìn)口高檔商品為主，品類(lèi)涵蓋香

化、煙酒、珠寶首飾、腕表、箱包等，此類(lèi)商品在進(jìn)口時(shí)需繳納稅率

較高的進(jìn)口關(guān)稅、進(jìn)口消費(fèi)稅及進(jìn)口增值稅,經(jīng)粗略測(cè)算,進(jìn)口香水、

高檔化妝品、煙、酒累計(jì)稅負(fù)約為37%、34%-40%、102%-221%、

53%-62%、38%-133%o

由于疫情沖擊下國(guó)內(nèi)游客出境游受限以及海南離島免稅政策不斷放

寬，疫情期間離島免稅成為帶動(dòng)中國(guó)免稅市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/p>

根據(jù)中國(guó)中免港股招股書(shū)引用的弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2019年全球

免稅零售額達(dá)3577億元，2020年旅游業(yè)受新冠疫情打擊沉重，全

球免稅零售額下降至1400億元/YoY-60.86%,2021年略有恢復(fù)至

1688億元/YoY+19.14%,隨著全球疫情形勢(shì)的全面好轉(zhuǎn)、國(guó)際出入

境限制的逐步放寬，預(yù)計(jì)2022年全球免稅市場(chǎng)銷(xiāo)售額將進(jìn)一步增長(zhǎng)

至2647億元/丫0丫+58.69%,并在未來(lái)四年內(nèi)以29.5%的CAGR增

至2026年達(dá)7437億元。中國(guó)免稅市場(chǎng)重要性不斷提升，免稅零售

額增速高于全球水平。疫情暴發(fā)以來(lái)，憑借國(guó)內(nèi)及時(shí)有效的防疫措施,

加之國(guó)家推動(dòng)免稅市場(chǎng)發(fā)展、引導(dǎo)高端消費(fèi)回流的一系列利好政策,

離島免稅市場(chǎng)的發(fā)展在一定程度上緩和了疫情對(duì)我國(guó)免稅行業(yè)的沖

擊。2020年中國(guó)免稅零售額僅下滑34.33%至329億元，降幅較同

期全球免稅市場(chǎng)明顯更窄，并于2021迅速增至481億元

/YoY+46.20%,恢復(fù)至2019年水平的96%；22H1由于國(guó)內(nèi)部分地

區(qū)出現(xiàn)新冠奧密克戎變種，致使跨境旅游及國(guó)內(nèi)旅游恢復(fù)速度放緩,

一定程度上拖累了免稅行業(yè)經(jīng)營(yíng)修復(fù)進(jìn)程，但隨著2022年11月起

國(guó)內(nèi)防疫政策持續(xù)優(yōu)化、出入境政策調(diào)整，國(guó)內(nèi)消費(fèi)者旅游出行需求

將迅速釋放，帶動(dòng)免稅業(yè)態(tài)同步回暖，呈現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭。據(jù)弗若斯

特沙利文預(yù)計(jì)，2023年中國(guó)免稅零售額將達(dá)到1322億元

/YoY+122.18%,并在2022-26年內(nèi)以53.8%的高復(fù)合增速增至3329

億元。中國(guó)免稅市場(chǎng)占全球比重也將由2019年的14.0%大幅提升至

2026年的44.8%,幾乎搶占全球免稅市場(chǎng)半壁江山。

以離島免稅為例，政策紅利釋放下乘勢(shì)而上，成為中國(guó)免稅行業(yè)后中

流砥柱。自2011年3月財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于開(kāi)展海南離島旅免稅購(gòu)物

政策試點(diǎn)的公告》起，海南省離島免稅政策持續(xù)落地。從商品角度看，

離島免稅產(chǎn)品總品類(lèi)目前已發(fā)展至45種，每人每年購(gòu)買(mǎi)額度為10

萬(wàn)元，單件商品免稅額度限制取消，僅限定化妝品、手機(jī)和酒類(lèi)商品

的單次購(gòu)買(mǎi)數(shù)量，香水及其他商品單次購(gòu)買(mǎi)件數(shù)放開(kāi)；從運(yùn)輸方式看,

消費(fèi)者可以在機(jī)場(chǎng)、火車(chē)站、碼頭乘坐交通工具離島時(shí)提貨，也可以

選擇郵寄方式發(fā)貨；從經(jīng)營(yíng)主體看，具有免稅品經(jīng)銷(xiāo)資格的經(jīng)營(yíng)主體

均可按規(guī)定參與海南離島免稅經(jīng)營(yíng)。離島免稅受益于政策利好，已成

為國(guó)內(nèi)免稅行業(yè)增長(zhǎng)的主力軍，2016-2021年間海南離島免稅銷(xiāo)售額

從61.82億元增長(zhǎng)至494.70億元，5年間CAGR約為51.58%。

圖6:2016?2022年海南離島免稅人均消費(fèi)

我國(guó)免稅店采取特許經(jīng)營(yíng)模式，免稅商品經(jīng)營(yíng)資質(zhì)為國(guó)家特許經(jīng)營(yíng),

具有政策壁壘和稀缺性，行業(yè)進(jìn)入門(mén)檻較高。我國(guó)免稅行業(yè)始于1979

年原中國(guó)旅行游覽事業(yè)管理總局（中國(guó)旅游局前身）向國(guó)務(wù)院上報(bào)開(kāi)

辦免稅品銷(xiāo)售業(yè)務(wù)并獲批。1983-1984年中國(guó)出國(guó)人員服務(wù)總公司

（中出服）和中國(guó)免稅品公司（中免集團(tuán)前身）先后成立，是中國(guó)最

早的兩家免稅品專(zhuān)營(yíng)企一業(yè)，此后行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展階段，逐步走向市

場(chǎng)化。2000年四部委聯(lián)合發(fā)布免稅業(yè)基礎(chǔ)性政策《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)

免稅業(yè)務(wù)集中統(tǒng)一管理的有關(guān)規(guī)定》以及2006年海關(guān)總署發(fā)布《中

華人民共和國(guó)海關(guān)對(duì)免稅商店及免稅品監(jiān)管辦法》，明確我國(guó)免稅品

業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)采取壟斷經(jīng)營(yíng)和統(tǒng)一管理，經(jīng)營(yíng)資格由國(guó)務(wù)院或其授權(quán)部門(mén)

審批，從政策層面決定了我國(guó)免稅行業(yè)壟斷格局的形成。

中免占據(jù)市場(chǎng)主導(dǎo)地位，“一超多強(qiáng)”市場(chǎng)格局穩(wěn)定。目前中國(guó)中免（包

括日上和海免）、王府井、中服免稅擁有四類(lèi)免稅店全牌照，海旅投

和海發(fā)控于2020年獲得離島免稅牌照，分別成立海南旅投免稅品有

限公司和全球消費(fèi)精品（海南）貿(mào)易有限公司作為免稅經(jīng)營(yíng)主體開(kāi)展

離島免稅業(yè)務(wù)。中國(guó)免稅行業(yè)呈現(xiàn)壟斷競(jìng)爭(zhēng)格局，根據(jù)弗若斯特沙利

文的統(tǒng)計(jì)，中國(guó)免稅市場(chǎng)高度集中，2021年行業(yè)CR5約為98.5%,

中國(guó)中免通過(guò)收購(gòu)日上中國(guó)、日上上海、海免、中僑等具有區(qū)域優(yōu)勢(shì)

的免稅運(yùn)營(yíng)商擴(kuò)大了自身規(guī)模和渠道布局，2021年國(guó)內(nèi)市占率達(dá)到

86.0%o

圖10:2021年中國(guó)免稅零售競(jìng)爭(zhēng)格局

政策放寬引入多元玩家，離島免稅格局已趨穩(wěn)，市內(nèi)免稅或?yàn)橄乱话l(fā)

力點(diǎn)。2020年王府井被授予免稅品經(jīng)營(yíng)資質(zhì)并于2022年10月獲批

離島免稅資格；海旅投和海發(fā)控也均于2020年獲得離島免稅牌照。

從政策層面看，為保持行業(yè)良性競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，離島免稅再引入新競(jìng)爭(zhēng)者

的概率已然不大，行業(yè)格局趨穩(wěn)；但市內(nèi)免稅牌照資源仍較為稀缺，

目前國(guó)內(nèi)僅有18家市內(nèi)免稅店：中國(guó)中免旗下運(yùn)營(yíng)6家（原有5家

+并購(gòu)港中旅獲得中僑免稅1家）以及國(guó)藥中服免稅旗下運(yùn)營(yíng)12家，

我國(guó)市內(nèi)免稅發(fā)展?jié)摿薮?、空間深厚，未來(lái)有望引入新玩家活躍市

場(chǎng)、做大蛋糕，這也會(huì)在一定程度上重塑市內(nèi)免稅行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局。

競(jìng)爭(zhēng)者趨向多元，差異化運(yùn)營(yíng)構(gòu)筑長(zhǎng)期壁壘。近年來(lái)免稅行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者

逐漸增多，現(xiàn)有運(yùn)營(yíng)商僅憑借牌照優(yōu)勢(shì)已難以在日趨激烈的競(jìng)爭(zhēng)中保

持優(yōu)勢(shì)，各免稅商開(kāi)始打磨自身運(yùn)營(yíng)能力，吸引更多消費(fèi)者以及實(shí)現(xiàn)

自身降本增效。以海南離島免稅為例，海旅投、海發(fā)控、深免、中出

服等新運(yùn)營(yíng)商入局后，各免稅運(yùn)營(yíng)商為吸引流量推出多樣化營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng),

例如：（1）聚焦品牌首店，搶占客戶(hù)心智。2022年首店、獨(dú)家品牌

在海南離島免稅市場(chǎng)頻頻出現(xiàn)，2022年10月28日開(kāi)業(yè)的?？趪?guó)際

免稅城800多個(gè)國(guó)內(nèi)外大牌中有25個(gè)為海南免稅店首進(jìn)品牌、78

個(gè)為海南離島免稅中免集團(tuán)獨(dú)家品牌；深免?？谟^瀾湖免稅城也持續(xù)

加碼首店經(jīng)濟(jì)，截至2022年末已經(jīng)集合了40個(gè)國(guó)家的5大品類(lèi)的

世界酒水集合館，擁有全球前三大烈酒品牌及干邑高端品牌旗艦店集

群。（2）優(yōu)化會(huì)員服務(wù)，升級(jí)購(gòu)物體驗(yàn)。以中國(guó)中免為例，公司不

斷優(yōu)化會(huì)員體系、豐富會(huì)員權(quán)益，目前中國(guó)中免會(huì)員總數(shù)已超過(guò)2200

萬(wàn)，并于2022年開(kāi)通“尊享會(huì)員”專(zhuān)屬通道，進(jìn)一步提升客戶(hù)體驗(yàn)，

持續(xù)深耕會(huì)員價(jià)值提升會(huì)員客單價(jià)和復(fù)購(gòu)率。（3）多樣化營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)

迎合消費(fèi)者。當(dāng)前免稅商營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)持續(xù)創(chuàng)新，除了愈發(fā)豐富的線(xiàn)下主

題營(yíng)銷(xiāo)外，還推出了直播帶貨、逛店種草直播、品牌合作直播等線(xiàn)上

營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)。

良性市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激發(fā)市場(chǎng)活力，推動(dòng)疫情期間離島免稅進(jìn)一步擴(kuò)容。根

據(jù)?？诤ｊP(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年海南離島免稅銷(xiāo)售額為274.79億元

/YoY+85.77%,2021年提升至494.70億元/YoY+80.03%。離島免

稅購(gòu)客單價(jià)也同步提升，2020/2021/2022年離島免稅人均消費(fèi)分別

為6158.29/7367.83/8261.54元，呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)。對(duì)標(biāo)韓免，強(qiáng)者

恒強(qiáng)依舊是主旋律，運(yùn)營(yíng)能力是制勝關(guān)鍵。韓國(guó)于2000年、2013

年、2016年先后進(jìn)行三次大規(guī)模免稅牌照開(kāi)放，在行業(yè)規(guī)模實(shí)現(xiàn)快

速擴(kuò)張的同時(shí)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也日益加劇。2013年起韓國(guó)開(kāi)始向多個(gè)中

小企業(yè)發(fā)放免稅牌照，自此免稅市場(chǎng)進(jìn)入動(dòng)蕩和激烈競(jìng)爭(zhēng)時(shí)期，其中

百貨巨頭新世界獲得市內(nèi)免稅牌照后憑借豐富的零售運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)和渠

道優(yōu)勢(shì)迅速擴(kuò)張，最終競(jìng)爭(zhēng)結(jié)果為龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)依舊，而運(yùn)營(yíng)水平較

弱的小公司由于虧損自動(dòng)退出市場(chǎng)，供給側(cè)逐漸整合，行業(yè)仍保持較

高的市場(chǎng)集中度，呈現(xiàn)出樂(lè)天、新羅、新世界三足鼎立的寡頭壟斷格

局。

圖11:韓國(guó)免稅市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局演變

（三）政策導(dǎo)向明確，市內(nèi)免稅有望打開(kāi)成長(zhǎng)空間

市內(nèi)免稅為韓免主要?jiǎng)?chuàng)收渠道，我國(guó)市內(nèi)免稅仍處于起步階段。根據(jù)

中國(guó)中免港股招股書(shū)引用的弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2018-2021年全球

市內(nèi)免稅占免稅整體行業(yè)比重從41.1%快速提升至56.3%,其中以

韓免為主力軍。韓國(guó)政府將政策向市內(nèi)免稅傾斜，以促進(jìn)市內(nèi)免稅和

旅游市場(chǎng)協(xié)同發(fā)展c根據(jù)韓國(guó)免稅協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù),22Q2韓國(guó)市內(nèi)免稅、

離島免稅和機(jī)場(chǎng)免稅銷(xiāo)售額分別占比92.10%/4.98%/2.92%o而反觀

我國(guó)，目前市內(nèi)免稅受額度和人群限制發(fā)展有限，門(mén)店和牌照數(shù)量也

較少，2019/2020/2021年我國(guó)市內(nèi)免稅額占免稅市場(chǎng)總規(guī)模比重僅

分別為0.60%/1.82%/1.25%,與國(guó)際水平差距甚大，市內(nèi)免稅仍存

在巨大提升空間。

市內(nèi)免稅新政推進(jìn)進(jìn)程預(yù)期將加快。目前我國(guó)市內(nèi)免稅規(guī)模仍較小,

主要受限政策限制尚未明顯放寬。2020年起國(guó)家各部委陸續(xù)出臺(tái)多

項(xiàng)政策支持市內(nèi)免稅發(fā)展，2022年4月國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)的《國(guó)務(wù)

院辦公廳關(guān)于進(jìn)一步釋放消費(fèi)潛力促進(jìn)消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)的意見(jiàn)》再次強(qiáng)

調(diào)：要完善市內(nèi)免稅店政策，規(guī)劃建設(shè)一批中國(guó)特色市內(nèi)免稅店。多

省市也出臺(tái)了鼓勵(lì)免稅店發(fā)展的相關(guān)政策，推進(jìn)與免稅運(yùn)營(yíng)商的合作。

結(jié)合國(guó)際主要免稅業(yè)發(fā)達(dá)國(guó)家市內(nèi)免稅政策，我們預(yù)計(jì)未來(lái)新政變化

方向包括：（1）統(tǒng)籌管理：不再區(qū)分境外人員離境市內(nèi)免稅和本國(guó)

人員入境市內(nèi)免稅，以統(tǒng)一市內(nèi)免稅政策和標(biāo)準(zhǔn)管理。（2）額度提

升：由目前各地2000?5000元不等的管理政策，改變?yōu)槿珖?guó)各地統(tǒng)

一的額度進(jìn)行管理，并且預(yù)計(jì)額度將有所提高。（3）引入新玩家：

在市內(nèi)免稅經(jīng)營(yíng)的城市，除已有資質(zhì)的中國(guó)中免和中出服以外，預(yù)計(jì)

可能選擇當(dāng)?shù)仄髽I(yè)授予市內(nèi)免稅牌照。（4）時(shí)間進(jìn)程：市內(nèi)免稅與

出入境客流關(guān)聯(lián)性強(qiáng)，隨著出入境政策逐漸優(yōu)化、國(guó)際客流恢復(fù)，市

內(nèi)免稅新政推進(jìn)節(jié)奏預(yù)計(jì)將加快。參考海南離島免稅在政策催化下快

速發(fā)展，我們認(rèn)為隨著市內(nèi)免稅政策未來(lái)持續(xù)落地推進(jìn)，我國(guó)市內(nèi)免

稅亦能夠借政策東風(fēng)進(jìn)入快速發(fā)展階段，成為中國(guó)免稅行業(yè)下一階段

重點(diǎn)發(fā)展方向。

綜上，盡管我國(guó)市內(nèi)免稅正處于起步階段，但我們認(rèn)為市內(nèi)免稅具有

較大發(fā)展?jié)摿ΓS著國(guó)家層面放開(kāi)政策限制、積極引導(dǎo)免稅企業(yè)加大

布局并與重點(diǎn)城市建立戰(zhàn)略合作，市內(nèi)免稅未來(lái)市場(chǎng)空間廣闊，有望

成為國(guó)內(nèi)免稅行'也繼離島免稅后的又一大新增量。此外，離島免稅引

入新競(jìng)爭(zhēng)者后雖然預(yù)計(jì)會(huì)有競(jìng)爭(zhēng)加劇，但市場(chǎng)規(guī)模將得到迅速提升，

目前離島免稅競(jìng)爭(zhēng)格局趨于穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)免稅運(yùn)營(yíng)商會(huì)將市內(nèi)免稅

業(yè)態(tài)作為新的發(fā)力方向，企業(yè)間的良性競(jìng)爭(zhēng)也將推動(dòng)市內(nèi)免稅的健康

發(fā)展。

二、高端消費(fèi)回流疊加出境游復(fù)蘇，市內(nèi)免稅蓄勢(shì)待發(fā)

受益于國(guó)內(nèi)居民收入水平提升和消費(fèi)升級(jí)大趨勢(shì)，市內(nèi)免稅規(guī)模的成

長(zhǎng)主要與中高端消費(fèi)和出入境游密切相關(guān)。

(-)國(guó)內(nèi)奢侈品消費(fèi)需求旺盛，仍具較大回流空間

1,居民收入水平及購(gòu)買(mǎi)力提升，中高端收入群體擴(kuò)大

我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入和購(gòu)買(mǎi)力水平快速提升，中高收入群體

不斷擴(kuò)大。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2001—2022年我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可

支配收入以9.85%的復(fù)合增速增至4.93萬(wàn)元，2001-2021年人均消

費(fèi)水平以8.62%的復(fù)合增速增至3.80萬(wàn)元。根據(jù)招商銀行和貝恩公

司聯(lián)合發(fā)布的報(bào)告,2020年高凈值人群(可投資資產(chǎn)超過(guò)1千萬(wàn)元)

規(guī)模達(dá)262萬(wàn)人，十年間復(fù)合增長(zhǎng)率為17.94%,預(yù)計(jì)2021年底中

國(guó)高凈值人群數(shù)量將接近300萬(wàn)人，可投資資產(chǎn)總規(guī)模將突破90萬(wàn)

億。

圖18:2010?2020年間高凈值人群數(shù)量穩(wěn)定增長(zhǎng)

中國(guó)高凈值人群數(shù)量（萬(wàn)人）-----YoY

2010201120122013201420152016201720182020

2.漲勢(shì)強(qiáng)勁，中國(guó)有望成為全球最大奢侈品市場(chǎng)

全球個(gè)人奢侈品消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模整體穩(wěn)定增長(zhǎng)，疫情后奢侈品消費(fèi)向國(guó)

內(nèi)轉(zhuǎn)移。根據(jù)貝恩公司發(fā)布的《2021年奢侈品行業(yè)分析報(bào)告》，全

球奢侈品市場(chǎng)在2020年出現(xiàn)一定程度萎縮后,2021年呈復(fù)蘇之勢(shì)，

全球個(gè)人奢侈品銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)約29%達(dá)到2.16萬(wàn)億元，主要受中

美兩國(guó)國(guó)內(nèi)消費(fèi)拉動(dòng)，奢侈品消費(fèi)總體表現(xiàn)為向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移。中國(guó)市場(chǎng)

增長(zhǎng)強(qiáng)勁，在全球奢侈品行業(yè)中日益重要，將吸引品牌布局免稅渠道。

根據(jù)《2022中國(guó)奢侈品報(bào)告》，2013-2021年間，中國(guó)人奢侈品消

費(fèi)額占全球奢侈品消費(fèi)比重基本呈逐年上漲趨勢(shì)，其中2020年貢獻(xiàn)

高達(dá)48.8%,主要得益于近十年來(lái)投資型消費(fèi)增多、及時(shí)行樂(lè)主義興

起、新媒體生活方式教育以及品牌重點(diǎn)押注中國(guó)市場(chǎng)等多重因素。

2022年中國(guó)人全球奢侈品消費(fèi)額為9560億元，同比2021年略微下

滑4%,在全球奢侈品市場(chǎng)占比雖然降低，但仍然高達(dá)37.6%,中國(guó)

人依然是全球奢侈品消費(fèi)的最重要力量。

從消費(fèi)地區(qū)來(lái)看，中國(guó)境內(nèi)奢侈品消費(fèi)呈整體上升趨勢(shì)，高端消費(fèi)回

流趨勢(shì)初顯。據(jù)《2022中國(guó)奢侈品報(bào)告》，2019年及以前中國(guó)消費(fèi)

者奢侈品境外消費(fèi)額占比高達(dá)70%-80%,高端消費(fèi)外流明顯，2020

年由于疫情影響出國(guó)購(gòu)物受阻，消費(fèi)截留國(guó)內(nèi)，中國(guó)人境內(nèi)奢侈品消

費(fèi)占比首次高于境外，2021年境內(nèi)奢侈品消費(fèi)額占比進(jìn)一步提升至

64.68%,消費(fèi)回流趨勢(shì)初顯°2022年，境內(nèi)消費(fèi)占比下滑到57.27%,

主要系隨著疫情常態(tài)化以及防疫政策的整體穩(wěn)定，代購(gòu)以及各種境外

平臺(tái)消費(fèi)渠道增多，但目前仍高于境外奢侈品消費(fèi)占比。從渠道上看,

免稅零售成為消費(fèi)回流重要承接渠道，海南免稅店在中國(guó)奢侈品消費(fèi)

中比重逐年提升。2018-2021年，海南離島免稅銷(xiāo)售額占中國(guó)境內(nèi)奢

侈品消費(fèi)額比重分別為3.88%/4.56%/5.84%/7.68%,未來(lái)預(yù)計(jì)隨著

北京、上海等主要城市市內(nèi)免稅店開(kāi)業(yè)，市內(nèi)免稅將在奢侈品需求增

長(zhǎng)和消費(fèi)回流的趨勢(shì)下表現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)潛力。

（-）疫情沖擊不改長(zhǎng)期基本面，旅游零售有望乘勢(shì)而起

1.消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)旅游需求，行業(yè)基本面長(zhǎng)期向好

免稅行.業(yè)木質(zhì)是旅游零售業(yè)，其成長(zhǎng)依托于旅游業(yè)的不斷發(fā)展。根據(jù)

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2008-19年我國(guó)居民出游率由129.6%提升至

436.8%,背后是我國(guó)居民快速增長(zhǎng)的旅游需求。國(guó)內(nèi)旅游需求的持

續(xù)擴(kuò)大，一方面在離島免稅政策引導(dǎo)下促進(jìn)了海南旅游業(yè)以及離島免

稅的發(fā)展，另一方面推動(dòng)了我國(guó)旅游業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，不斷推出更加完

善的旅游產(chǎn)品和服務(wù)，從而吸引更多海外旅客入境旅游并進(jìn)行免稅購(gòu)

物。

圖24:疫情前國(guó)內(nèi)旅游人次穩(wěn)定增長(zhǎng)

疫情前出入境客流量持續(xù)增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)居民出境人次在跨境總?cè)舜沃姓?/p>

比提升。中國(guó)民用航空局?jǐn)?shù)據(jù)及國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2015-2019年

國(guó)際航線(xiàn)的民航客運(yùn)量以15.27%的復(fù)合增速增至7425.1萬(wàn)人；

2000-2019年我國(guó)國(guó)內(nèi)居民出境人次由0.1億人次增至1.7億人次,

復(fù)合增速高達(dá)15.77%,明顯高于外國(guó)旅客入境人次4.23%的增速,

在總出入境人次的占比由14.16%大幅提升至54.82%。隨著如今疫

情形勢(shì)的全面放開(kāi)，國(guó)際旅行限制逐步取消、國(guó)際旅行復(fù)蘇，一旦市

內(nèi)免稅政策將群體由出境外國(guó)旅客放寬至出境國(guó)人，巨大的潛在市場(chǎng)

將得以釋放。

2.中國(guó)旅游零售業(yè)態(tài)蓬勃發(fā)展，免稅市場(chǎng)潛力可進(jìn)一步挖掘

中國(guó)旅游零售市場(chǎng)規(guī)模增速高于全球，免稅商品在旅游零售中占比不

斷擴(kuò)大。2016-2019年全球旅游零售額以11.01%的復(fù)合增速增至

5991億元，其中免稅品和有稅商品比重約為3:2。2016?2019年中國(guó)

旅游零售額以25.08%的復(fù)合增速增至910億元，其中免稅品和有稅

商品零售額共同增長(zhǎng)，復(fù)合增速分別為28.89%和20.98%,免稅零

售占比從2016年的50.32%提升至2021年的59.53%,預(yù)計(jì)2026

年將達(dá)到73.83%,成為旅游零售的主要渠道。

短期內(nèi)，出入境客流主要受全球及國(guó)內(nèi)疫情防控壓力恢復(fù)緩慢。疫情

三年間，大量的出境旅游需求轉(zhuǎn)移至國(guó)內(nèi)，目前因國(guó)內(nèi)出行限制放開(kāi)

后短期感染高峰和國(guó)內(nèi)外防疫措施差異導(dǎo)致出入境客流短期內(nèi)也尚

未完全恢復(fù)，加之在此期間，國(guó)家進(jìn)一步放開(kāi)海南離島免稅政策，使

得離島免稅渠道成為貢獻(xiàn)整個(gè)免稅行業(yè)的主要增量。長(zhǎng)期來(lái)看，在居

民收入水平提高和消費(fèi)升級(jí)大背景下，旅游需求基本面不改長(zhǎng)期成長(zhǎng)

趨勢(shì)。自2022年11月疫情防控“新二十條”出臺(tái)并落地后，國(guó)內(nèi)出行

限制持續(xù)優(yōu)化，1月8日出入境限制逐步放寬后，旅游出行相關(guān)行業(yè)

經(jīng)營(yíng)環(huán)境迎來(lái)實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)變，壓抑已久的出入境出行需求有望快速釋放,

預(yù)計(jì)國(guó)際旅游將出現(xiàn)反彈式復(fù)蘇，并有望延續(xù)疫情前的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)：為

市內(nèi)免稅和口岸免稅提供有力支撐。

三、市內(nèi)免稅空間廣闊，潛力尚待挖掘

(-)與口岸免稅店對(duì)比，市內(nèi)免稅優(yōu)勢(shì)顯著

同樣是面向出入境旅客，市內(nèi)免稅店相較于以機(jī)場(chǎng)為主的口岸免稅店

在客流上略有劣勢(shì)，但在空間布局、體量以及品類(lèi)等方面具有明顯優(yōu)

勢(shì)：

1.建筑面積大，租金成本低。通常由于機(jī)場(chǎng)空間有限，市內(nèi)免稅店建

筑規(guī)模遠(yuǎn)超于機(jī)場(chǎng)等口岸免稅店。以海南離島免稅中的機(jī)場(chǎng)店和巾內(nèi)

店作為參考，機(jī)場(chǎng)免稅店平均面積不到1萬(wàn)平方米，而市內(nèi)店規(guī)模體

量通常為數(shù)萬(wàn)平米C其中觀瀾湖免稅購(gòu)物城總營(yíng)業(yè)面積10萬(wàn)平方米,

2022年10月28日開(kāi)業(yè)的“世界最大單體免稅店”?？趪?guó)際免稅城經(jīng)

營(yíng)面積達(dá)19.15萬(wàn)平米。此外，機(jī)場(chǎng)免稅店的租金成本明顯高于市內(nèi)

店，機(jī)場(chǎng)扣點(diǎn)一般達(dá)35%-45%,折算得租金坪效約15-40萬(wàn)元/平方

米，一定程度上壓縮了機(jī)場(chǎng)免稅店盈利水平，而以市區(qū)高檔購(gòu)物中心

為例，一般情況下租金為銷(xiāo)售額的8%-15%,折算得租金坪效僅

0.5-3.5萬(wàn)元/平方米。

表8:機(jī)場(chǎng)租金水平遠(yuǎn)高于市區(qū)購(gòu)物中心

分良蜂用租金收入（M）育"■山做（平才武）?會(huì)”改（萬(wàn)比/牛才東）

上身歸隆廣*178253700332

?nW4詠景萬(wàn)a140380132186

643278154023

a東一4559169152695

0673771766

臺(tái)全**35411003218

it:收金我人.育見(jiàn)區(qū)由何時(shí)間均為2021年數(shù)據(jù)

2.購(gòu)物便利、消費(fèi)場(chǎng)景多樣。機(jī)場(chǎng)免稅店通常位于機(jī)場(chǎng)海關(guān)內(nèi)，主要

消費(fèi)場(chǎng)景為旅客登機(jī)前消遣打發(fā)時(shí)間和主動(dòng)購(gòu)物消費(fèi)兩種，前者購(gòu)買(mǎi)

目的性不夠強(qiáng)，轉(zhuǎn)化率較低，后者購(gòu)物時(shí)間較為緊張，難以隨意挑選

對(duì)比商品。市內(nèi)免稅店打破了口岸免稅店在購(gòu)物空間和時(shí)間上的限制,

所處地段往往為市中心，對(duì)標(biāo)大型購(gòu)物中心，可以提供更高的便利性。

游客可以自由控制時(shí)間，提前在市內(nèi)免稅店內(nèi)進(jìn)行挑選消費(fèi)。未來(lái)在

政府扶持和推動(dòng)下，免稅運(yùn)營(yíng)主體或?qū)⒓哟笫袃?nèi)免稅渠道布局，打造

成集購(gòu)物、娛樂(lè)、休閑于一體的大型商業(yè)綜合體，提供更加豐富的消

費(fèi)服務(wù)和購(gòu)物體驗(yàn)C

3.免稅商品品類(lèi)更豐富。品類(lèi)、品牌以及SKL）的數(shù)量規(guī)模和結(jié)構(gòu)是

吸引消費(fèi)者、提高轉(zhuǎn)化率和客單價(jià)的關(guān)鍵c市內(nèi)店由于空間較大，可

以容納更多樣的免稅商品。參考海南離島免稅的市內(nèi)店，根據(jù)海南日

報(bào)報(bào)道，2022年10月?？趪?guó)際免稅城開(kāi)業(yè)時(shí)有超800家國(guó)內(nèi)外知

名品牌入駐，其中包括25家海南免稅店首進(jìn)品牌、5家全球獨(dú)家定

制品牌店、7家全球首家品牌概念店、50余家全球最新概念設(shè)計(jì)品

牌專(zhuān)賣(mài)店以及78家海南離島免稅cdf獨(dú)家品牌；豐富多樣的品類(lèi)吸

引了大量消費(fèi)者，開(kāi)業(yè)首日進(jìn)店人數(shù)超4.4萬(wàn)人次，實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售額超

6000萬(wàn)元。

4.會(huì)員積分制度發(fā)揮更大效應(yīng)。通常各免稅運(yùn)營(yíng)商都有自己的會(huì)員積

分體系，并且在消費(fèi)一定額度后可以成為不同等級(jí)的會(huì)員，消費(fèi)越高

金額可以獲得越多積分、后續(xù)可享受的折扣優(yōu)惠越大，因此將購(gòu)物消

費(fèi)集中在同一家公司的免稅店對(duì)于消費(fèi)者來(lái)說(shuō)更劃算。然而由于受空

間限制較大，一個(gè)機(jī)場(chǎng)往往僅招標(biāo)一家免稅經(jīng)營(yíng)主體，或者同一免稅

經(jīng)營(yíng)主體在機(jī)場(chǎng)免稅店內(nèi)銷(xiāo)售的商品種類(lèi)及品牌數(shù)量有限，不能充分

滿(mǎn)足消費(fèi)者需求；而市內(nèi)免稅店建設(shè)更加完善、覆蓋范圍更廣，消費(fèi)

者可以自由選擇自己偏好的運(yùn)營(yíng)商開(kāi)設(shè)的市內(nèi)免稅店，集中消費(fèi)以獲

得更大的會(huì)員權(quán)益，因此市內(nèi)免稅店的消費(fèi)者效用將高于機(jī)場(chǎng)免稅店。

（二）鏡鑒韓免，我國(guó)市內(nèi)免稅發(fā)展?jié)摿薮?/p>

韓國(guó)政府將政策向市內(nèi)免稅傾斜，以促進(jìn)市內(nèi)免稅和旅游市場(chǎng)協(xié)同發(fā)

展，并形成獨(dú)特的免稅生態(tài)。1979年韓國(guó)率先推出市內(nèi)免稅政策，

旅客憑借護(hù)照和出境機(jī)票可在市內(nèi)免稅店進(jìn)行購(gòu)物，并在機(jī)場(chǎng)及港口

保稅IX取貨處提貨，隨后隨著免稅牌照的放開(kāi)，市內(nèi)免稅店快速發(fā)展,

銷(xiāo)售額占韓國(guó)整個(gè)免稅市場(chǎng)八成以上，成為帶動(dòng)韓國(guó)免稅業(yè)擴(kuò)張的重

要引擎。

1?當(dāng)前政策及門(mén)店情況：從消費(fèi)群體上看，韓國(guó)市內(nèi)免稅店對(duì)象包括

出境的韓國(guó)人及外國(guó)人，而中國(guó)市內(nèi)免稅政策僅面向出境外國(guó)人和歸

國(guó)國(guó)人，目前暫未向出境國(guó)人開(kāi)放。從購(gòu)物額度上看，1979年韓國(guó)

開(kāi)放市內(nèi)免稅店，對(duì)本國(guó)公民出境設(shè)定了500美元的免稅購(gòu)物上限，

此后的40年內(nèi)額度逐漸提升至5000美元，全球疫情暴發(fā)后為了減

輕對(duì)韓國(guó)免稅的沖擊、幫助當(dāng)下經(jīng)營(yíng)受困的免稅店渡過(guò)難關(guān)，韓國(guó)政

府決定2022年3月起徹底取消本國(guó)公民出境免稅額限制；對(duì)于外國(guó)

人免稅購(gòu)物沒(méi)有額度限制規(guī)定。

以韓國(guó)為例將不同業(yè)態(tài)免稅店對(duì)比，可以看出韓國(guó)市內(nèi)免稅店地理位

置優(yōu)越、面積遠(yuǎn)大于機(jī)場(chǎng)免稅店。1979年韓國(guó)開(kāi)始許可經(jīng)營(yíng)市內(nèi)免

稅店，經(jīng)過(guò)四十余年發(fā)展韓國(guó)的市內(nèi)免稅店已經(jīng)與當(dāng)?shù)芈糜谓Y(jié)合形成

了“文旅+商業(yè)”的綜合消費(fèi)業(yè)態(tài)。例如，樂(lè)天免稅店明洞總店占地面

積達(dá)1.61萬(wàn)行，位于首爾中心地帶樂(lè)天購(gòu)物大廈，毗鄰明洞商業(yè)街，

是韓國(guó)國(guó)內(nèi)最大，商品種類(lèi)最全的購(gòu)物中心；韓際新世界免稅店明洞

店是首爾最大的市內(nèi)免稅店，總面積達(dá)1.51萬(wàn)疔，開(kāi)業(yè)時(shí)引入550

多個(gè)品牌，涵蓋餐飲、娛樂(lè)等各項(xiàng)消費(fèi)體驗(yàn)，可以一站式滿(mǎn)足顧客需

求。我們對(duì)韓國(guó)現(xiàn)有的不同業(yè)態(tài)免稅店進(jìn)行梳理和對(duì)比，能夠看出市

內(nèi)免稅店的位置大多位于交通便利的商圈，并且占地面積基本均在1

萬(wàn)nr以上，能夠容納更多品牌和綜合休閑消費(fèi)設(shè)施，為消費(fèi)者提供一

站式娛樂(lè)購(gòu)物體驗(yàn)、延長(zhǎng)顧客停留時(shí)間，炎升到店消費(fèi)。

2.消費(fèi)者結(jié)構(gòu)：從韓國(guó)入境旅客客源地來(lái)看，疫情前亞洲旅客數(shù)量占

比達(dá)80%以上，其中來(lái)自中國(guó)和日本的客流量最大。2012-16年中

國(guó)赴韓游客人數(shù)以29.9%的復(fù)合增速快速提升，占韓國(guó)入境旅客比重

由25.47%提升至46.79%；受薩德事件影響，2017年赴韓的中國(guó)旅

客數(shù)量同比大幅下降48.32%,隨后又逐漸回升，2017?19年復(fù)合增

速為20.19%；全球疫情暴發(fā)后國(guó)際旅行受限，導(dǎo)致2020/2021年中

國(guó)赴韓游客量同比分別下滑88.60%/75.20%o

韓免由外國(guó)人貢獻(xiàn)主要銷(xiāo)售額，外國(guó)旅客消費(fèi)增長(zhǎng)帶動(dòng)免稅市場(chǎng)擴(kuò)容。

依靠本土護(hù)膚品牌影響力和免稅額度不斷斃升，韓國(guó)免稅購(gòu)物吸引了

大量境外游客。根據(jù)韓國(guó)免稅協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，從消費(fèi)人次上看，

2014-19年韓國(guó)免稅消費(fèi)人次中外國(guó)人占比約30%-50%,2020年起

國(guó)際出游受疫情沖擊嚴(yán)重，外國(guó)游客消費(fèi)人次減少，到2021年外國(guó)

人免稅消費(fèi)占比僅9.8%。從銷(xiāo)售額上看，2014-19年韓國(guó)免稅銷(xiāo)售

額中外國(guó)游客銷(xiāo)售額占比由68.98%提升至83.73%,而全球疫情暴

發(fā)后,外國(guó)游客消費(fèi)占比反而進(jìn)一步逆勢(shì)擴(kuò)大，2020-21年分別高達(dá)

94.07%/95.36%,主要是由整體免稅市場(chǎng)受挫導(dǎo)致基數(shù)下調(diào)以及代購(gòu)

效應(yīng)放大的雙重因素疊加所致。

3.品類(lèi)結(jié)構(gòu)及入駐品牌：從品類(lèi)結(jié)構(gòu)看：韓國(guó)市內(nèi)免稅店品類(lèi)覆蓋范

圍廣，可以滿(mǎn)足各類(lèi)游客需求。其中香化品牌全面、數(shù)量豐富，除了

常見(jiàn)的國(guó)際主流香化大牌以外還搭配了較豐富的韓國(guó)本土護(hù)膚美妝

品牌.；腕表服飾、箱包鞋服等精品品類(lèi)中國(guó)際高奢品牌均已入駐，構(gòu)

筑出豐富多元和具有強(qiáng)大吸引力的品牌矩陣。從品牌入駐情況看：樂(lè)

天、新羅、新世界三大免稅運(yùn)營(yíng)商旗下的免稅店幾乎覆蓋全球所有奢

侈品類(lèi)和品牌，尤其是眾多國(guó)際高奢品牌的入駐極大增強(qiáng)了韓國(guó)市內(nèi)

免稅渠道對(duì)消費(fèi)者的吸引力。例如樂(lè)天免稅店明洞總店的10樓已入

駐主要頂奢品牌HERMES、CHANEL、DIOR以及Gucci、Prada、

Givenchy.Fendi等重奢品牌；新世界免稅店明洞店8樓也已經(jīng)有以

上品牌的精品店入駐。反觀我國(guó)市內(nèi)免稅店目前的品類(lèi)仍然以傳統(tǒng)香

化品類(lèi)為主，精品類(lèi)數(shù)量較少且品牌矩陣和檔次相對(duì)薄弱。

具體來(lái)看，韓國(guó)市內(nèi)免稅店由香化品類(lèi)貢獻(xiàn)主要銷(xiāo)量，其中韓國(guó)本土

高端護(hù)膚品牌雪花秀和who。后是熱門(mén)品牌，深受中國(guó)游客喜愛(ài)，對(duì)

韓免整體銷(xiāo)售額帶動(dòng)作用明顯。近十年來(lái)雪花秀和whoo后始終穩(wěn)居

韓國(guó)護(hù)膚市場(chǎng)份額前三，品牌的市場(chǎng)地位與免稅渠道的發(fā)展相輔相成。

在韓國(guó)市內(nèi)免稅店購(gòu)買(mǎi)韓國(guó)本土品牌可以現(xiàn)場(chǎng)提貨，購(gòu)買(mǎi)國(guó)際品牌則

需在機(jī)場(chǎng)出關(guān)后提貨。

韓國(guó)化妝品在免稅渠道發(fā)揮重要作用的主要原因有：（1）韓國(guó)化妝

品專(zhuān)為東方人膚質(zhì)而研，更適合亞洲人皮膚特性。雪花秀和who。后

均以人參、鹿茸、當(dāng)歸等中草藥為主打成分，結(jié)合傳統(tǒng)工藝，打造針

對(duì)于亞洲女性肌膚的護(hù)膚產(chǎn)品，擊中中國(guó)女性消費(fèi)者的痛點(diǎn)；同時(shí)價(jià)

位偏高，品牌形象優(yōu)雅尊貴，目標(biāo)群體與免稅店消費(fèi)客群重疊較大。

（2）政府大力支持本土品牌在免稅渠道發(fā)展。2011-2016年韓國(guó)政

府對(duì)本土品牌在免稅店的最小經(jīng)營(yíng)面積作出了硬性規(guī)定，使其更容易

觸達(dá)海外游客，推動(dòng)韓國(guó)護(hù)膚品牌進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)。

圖38:20伍2021年whoo后韓國(guó)市場(chǎng)痛

■—韓國(guó)銷(xiāo)售朝（億元）------YOY（右軸）

過(guò)去韓國(guó)免稅渠道的韓國(guó)護(hù)膚品牌價(jià)格全球最低，具有較強(qiáng)價(jià)格優(yōu)勢(shì),

免稅購(gòu)物成為海外游客赴韓旅游的目的之一。韓國(guó)護(hù)膚品牌在韓國(guó)免

稅店價(jià)格約為本品牌中國(guó)區(qū)官網(wǎng)價(jià)格約60%-70%,然而近幾年國(guó)內(nèi)

免稅市場(chǎng)快速成長(zhǎng)，中免乘消費(fèi)回流之風(fēng)而上、一躍成為全球免稅龍

頭，憑借其供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)形成較強(qiáng)議價(jià)能力，在很多韓國(guó)護(hù)膚產(chǎn)品上售

價(jià)已經(jīng)低于韓免，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯增強(qiáng)。

除香化產(chǎn)品外，韓國(guó)允許煙酒產(chǎn)品進(jìn)入市內(nèi)免稅渠道，進(jìn)一步提升對(duì)

消費(fèi)者的吸引力。韓國(guó)市內(nèi)免稅渠道僅面向離境游客，因此與機(jī)場(chǎng)出

境免稅采用統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)管理，消費(fèi)者在市內(nèi)免稅店可以購(gòu)買(mǎi)煙酒類(lèi)產(chǎn)品

且無(wú)限額，并于離境口岸指定地點(diǎn)提貨。煙酒作為免稅銷(xiāo)售中僅次于

香化的主力品類(lèi)，市內(nèi)免稅渠道允許開(kāi)放煙酒產(chǎn)品對(duì)于提升消費(fèi)者購(gòu)

物熱情有較好促進(jìn)作用。而我國(guó)目前兩種市內(nèi)免稅業(yè)態(tài)（境外游客離

境及歸國(guó)人員補(bǔ)購(gòu)）均未允許煙酒產(chǎn)品銷(xiāo)售。

目前中國(guó)國(guó)產(chǎn)品牌在免稅渠道布局有限，主要由于國(guó)產(chǎn)品牌國(guó)際影響

力相對(duì)較弱以及中韓兩國(guó)免稅業(yè)發(fā)展邏輯存在較大差異，我國(guó)免稅業(yè)

的定位更多是吸引本國(guó)消費(fèi)者、引導(dǎo)海外高端消費(fèi)回流。2020年以

來(lái)國(guó)家多次提及“建設(shè)中國(guó)特色市內(nèi)免稅店”，預(yù)計(jì)未來(lái)國(guó)際旅行恢復(fù)

后，政策將支持國(guó)貨品牌充分發(fā)揮在免稅渠道中的作用，形成協(xié)同聯(lián)

動(dòng)、互相促進(jìn)。一方面免稅渠道是國(guó)產(chǎn)品牌進(jìn)入海外消費(fèi)者視野的有

效途徑，利于提高其國(guó)際知名度；另一方面隨著國(guó)貨品牌實(shí)力進(jìn)一步

增強(qiáng)、建立起區(qū)別于別國(guó)品牌的獨(dú)有核心競(jìng)爭(zhēng)力，將拉動(dòng)市內(nèi)免稅店

中海外游客的消費(fèi)增長(zhǎng)。

4.營(yíng)銷(xiāo)宣傳?：韓國(guó)免稅積極結(jié)合韓國(guó)流行文化進(jìn)行營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)，助力本

土文化推廣發(fā)展。樂(lè)天免稅店自2004年首創(chuàng)推出韓流明星營(yíng)銷(xiāo)后，

持續(xù)踐行整合旅游和娛樂(lè)的“娛樂(lè)旅游營(yíng)銷(xiāo)”，并成為向全世界宣傳推

廣韓國(guó)文化的K-Culture傳播者。樂(lè)天免稅積極與韓劇、K-POP以及

韓國(guó)文化等形成良好的合作聯(lián)動(dòng)，起到了顯著的吸引海外消費(fèi)者的作

用，同時(shí)也將韓國(guó)文化推向世界。

成熟的返點(diǎn)服務(wù)體系，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)引客促消費(fèi)。除了配合韓流文化進(jìn)

行營(yíng)銷(xiāo)外，韓免還構(gòu)建了較為成熟的返點(diǎn)服務(wù)體系，對(duì)于吸引客源、

激發(fā)消費(fèi)活力具有重要作用。返點(diǎn)是韓國(guó)免稅店促銷(xiāo)宣傳的重要手段

之一，所謂返點(diǎn)就是在韓國(guó)免稅店消費(fèi)前先掛靠到免稅店返點(diǎn)公司，

消費(fèi)結(jié)束后憑購(gòu)物小票可以在返點(diǎn)公司再拿到消費(fèi)總額的高額返還

傭金。韓免返點(diǎn)模式分為SG和MG兩種，其中SG（普通模式）可

以享受免稅店的金卡折扣，優(yōu)惠活動(dòng)疊加SG返點(diǎn)率折扣，方便簡(jiǎn)單,

適合無(wú)明確購(gòu)物目標(biāo)的散客；MG（現(xiàn)金模式）則不享受免稅店任何

折扣和活動(dòng)，直接用韓元現(xiàn)金原價(jià)購(gòu)買(mǎi)，對(duì)于香化產(chǎn)品返點(diǎn)較高，更

適合有明確購(gòu)物計(jì)劃的顧客。

中國(guó)免稅商積極發(fā)力精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)，提高對(duì)年輕消費(fèi)者的觸達(dá)和吸引力。

由于國(guó)內(nèi)免稅政策的發(fā)展目標(biāo)與韓免存在差異，因此采用返點(diǎn)優(yōu)惠吸

引消費(fèi)者的方式目前并不適用。當(dāng)前中國(guó)中免、海旅等免稅運(yùn)營(yíng)商主

要通過(guò)微信公眾號(hào)、小程序、微博、小紅書(shū)、以及短視頻、直播等高

流量平臺(tái)，積極開(kāi)展多種形式的宣傳推廣活動(dòng)。2022年6月為期半

年的首屆海南國(guó)際離島免稅購(gòu)物節(jié)在海南省舉辦，陸續(xù)舉行了超過(guò)

50場(chǎng)內(nèi)容豐富、主題鮮明的營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)，購(gòu)物節(jié)期間還與消博會(huì)進(jìn)行

聯(lián)動(dòng)，重點(diǎn)發(fā)揮消博會(huì)溢出效應(yīng)，為整體離島免稅市場(chǎng)引流。未來(lái)市

內(nèi)免稅店將在現(xiàn)有經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，摸索出更能夠吸引國(guó)內(nèi)消費(fèi)者的營(yíng)

銷(xiāo)模式，助力市內(nèi)免稅渠道發(fā)展。

5,競(jìng)爭(zhēng)格局演變：2013年起韓國(guó)市內(nèi)免稅牌照放開(kāi)，改變了過(guò)去僅

由樂(lè)天和新羅兩家老牌免稅運(yùn)營(yíng)商主導(dǎo)的珞局。2013年初，韓國(guó)海

關(guān)批準(zhǔn)在首爾、釜口、濟(jì)州島以外城市開(kāi)設(shè)市內(nèi)免稅店，向9家中小

運(yùn)營(yíng)商發(fā)放市內(nèi)免稅牌照，其中幾家來(lái)自零售和酒店以外行業(yè)。2013

年底海關(guān)修訂《關(guān)稅法》，縮短牌照年限且取消自動(dòng)續(xù)約，采用公開(kāi)

招標(biāo)模式，同時(shí)規(guī)定了中小企業(yè)的最低比例。2015-2016年首爾市中

心幾家核心市內(nèi)免稅店經(jīng)營(yíng)資格到期，展開(kāi)了激烈的競(jìng)標(biāo)。

韓免在經(jīng)歷牌照放開(kāi)導(dǎo)致的激烈競(jìng)爭(zhēng)后行業(yè)內(nèi)生性出清，形成三足鼎

立的格局。2013年韓國(guó)放開(kāi)市內(nèi)免稅牌照，對(duì)新入局玩家來(lái)說(shuō)，想

要獲得市場(chǎng)份額與原有運(yùn)營(yíng)商進(jìn)行抗衡，至少應(yīng)具備一定的運(yùn)營(yíng)能力

和客戶(hù)群體。百貨巨頭新世界依靠自身豐富的零售運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)和強(qiáng)大的

規(guī)模優(yōu)勢(shì)，在獲得牌照進(jìn)入市場(chǎng)后逐步擴(kuò)張份額，而大部分中小企業(yè)

由于缺乏長(zhǎng)期經(jīng)驗(yàn)所以運(yùn)營(yíng)銷(xiāo)售能力相對(duì)較弱，難以和龍頭企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

2019年樂(lè)天、新羅、新世界市場(chǎng)份額分別約為38%/27%/17%,CR3

超過(guò)80%o

困43：韓國(guó)免稅市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局演變

?樂(lè)天?新羅，斯世界其他

100%

90%

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

2012201420152016201720182019

盡管韓國(guó)市內(nèi)免稅市場(chǎng)經(jīng)歷的動(dòng)蕩背后是國(guó)內(nèi)政治矛盾及財(cái)閥利益

博弈，但仍對(duì)我國(guó)市內(nèi)免稅市場(chǎng)的發(fā)展預(yù)測(cè)具有重要借鑒意義，參考

其發(fā)展及競(jìng)爭(zhēng)格局變化歷程，預(yù)計(jì)未來(lái)我國(guó)市內(nèi)免稅領(lǐng)域有望成為各

免稅運(yùn)營(yíng)商新的發(fā)力賽道，而運(yùn)營(yíng)能力和規(guī)模優(yōu)勢(shì)則是決勝關(guān)鍵。

6.發(fā)展邏輯：綜上所述，中國(guó)市內(nèi)免稅店的發(fā)展邏輯有別于韓國(guó)，核

心在于引導(dǎo)高端消費(fèi)回流。不同于韓國(guó)免稅由外國(guó)人貢獻(xiàn)主要收入的

銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)，我國(guó)免稅行業(yè)的驅(qū)動(dòng)力主要是吸引高端消費(fèi)者在國(guó)內(nèi)進(jìn)行

免稅購(gòu)物，與海外零售市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。目前中國(guó)代購(gòu)主導(dǎo)韓國(guó)免稅，由此

可看出中高端消費(fèi)仍具有較大回流空間，未來(lái)隨著國(guó)內(nèi)市內(nèi)免稅相關(guān)

政策放開(kāi)，發(fā)展方向在于建設(shè)一批具有更大吸引力、更符合國(guó)人消費(fèi)

習(xí)慣、購(gòu)物更加便利的市內(nèi)免稅店，增強(qiáng)整體競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，使市內(nèi)免稅

業(yè)態(tài)不斷完善成熟，有望進(jìn)一步引導(dǎo)海外免稅的市場(chǎng)份額回歸國(guó)內(nèi)。

（三）市內(nèi)免稅市場(chǎng)空間測(cè)算：預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)市內(nèi)免稅規(guī)模約515億元

北京、上海市內(nèi)免稅空間測(cè)算：預(yù)計(jì)市內(nèi)免稅新政落地后短期內(nèi)的穩(wěn)

態(tài)下北京/上海地區(qū)市內(nèi)免稅的市場(chǎng)規(guī)模分別可達(dá)146.50/230.64億

元。我們以北京、上海的市內(nèi)免稅滲透率和市內(nèi)免稅客單價(jià)作為假設(shè)

變量分別進(jìn)行測(cè)算，假設(shè)市內(nèi)免稅新政落地后額度能夠提升至2-3萬(wàn)

元，預(yù)計(jì)至IJ2025年（即短期穩(wěn)態(tài)情況下）北京市內(nèi)免稅市場(chǎng)規(guī)模約

為146.50億元,上海市內(nèi)免稅市場(chǎng)規(guī)模約為230.64億元。1.客流量：

根據(jù)北京和上海邊檢總站的數(shù)據(jù)，2019年北京和上海兩地機(jī)場(chǎng)口岸

出入境客流分別為2663.60/4193.44萬(wàn)人次，我們假設(shè)在短期穩(wěn)態(tài)下

兩地出入境客流均恢復(fù)至2019年同期的110%。2.滲透率：以海南

離島免稅滲透率做參考，以海南全島來(lái)島客流為基數(shù)計(jì)算，

2020/2021/2022Q1?3海南離島免稅滲透率分別為

6.95%/8.29%/7.61%,考慮到北京上海兩地客流量較大，且市內(nèi)免稅

店位于城市商圈交通便利，不需要專(zhuān)程前往海南，因此北上滲透率預(yù)

計(jì)高于離島免稅，中性假設(shè)下北京和上海市內(nèi)免稅滲透率為10%o

3,客單價(jià)：根據(jù)環(huán)球網(wǎng)援引支付寶《2019年十一消費(fèi)報(bào)告》數(shù)據(jù)，

2019年國(guó)慶假期北京、上海地區(qū)機(jī)場(chǎng)免稅店人均消費(fèi)額均超2000

元；根據(jù)海口海關(guān)數(shù)據(jù)，2020/2021/2022Q1-3海南離島免稅人均消

費(fèi)額分別為6128.29/7367.47/8084.83元,考慮到市內(nèi)免稅相較機(jī)場(chǎng)

免稅消費(fèi)者停留時(shí)間更長(zhǎng)、品牌品類(lèi)更豐富，我們認(rèn)為市內(nèi)免稅客單

價(jià)應(yīng)當(dāng)高于機(jī)場(chǎng)免稅，但受額度等因素影響短時(shí)間內(nèi)難以超越離島免

稅。中性假設(shè)下北京、上海地區(qū)市內(nèi)免稅客單價(jià)為5000元。

國(guó)內(nèi)整體市內(nèi)免稅空間測(cè)算：穩(wěn)態(tài)下國(guó)內(nèi)市內(nèi)免稅市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)

514.99億元。1?客流量：根據(jù)民航局發(fā)布的《2019年民航機(jī)場(chǎng)生產(chǎn)

統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，2019年大陸機(jī)場(chǎng)出入境客流為1.67億人次（國(guó)際航線(xiàn)

+港澳臺(tái)航線(xiàn)），假設(shè)到2025年（即短期穩(wěn)態(tài)情況下）大陸機(jī)場(chǎng)出

入境客流恢復(fù)至2019年同期的110%。2.滲透率：從國(guó)內(nèi)整體范圍

看，考慮到其他地區(qū)客流量相對(duì)有限、客群購(gòu)物意愿可能低于北京、

上海這類(lèi)一線(xiàn)城市，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)整體市內(nèi)免稅滲透率預(yù)計(jì)將低于北

京、上海地區(qū)市內(nèi)免稅滲透率，另外考慮到其他地區(qū)旅游度假資源較

海南仍有差距、對(duì)國(guó)內(nèi)整體高端消費(fèi)人群吸引力低于海南，預(yù)計(jì)市內(nèi)

免稅滲透率難以超越離島免稅，中性假設(shè)下國(guó)內(nèi)整體市內(nèi)免稅滲透率

為7%。3.客單價(jià)：同理我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)整體市內(nèi)免稅市場(chǎng)客單價(jià)受制

于額度和旅游資源預(yù)計(jì)將低于北京和上海地區(qū)市內(nèi)免稅以及海南離

島免稅客單價(jià)，因此中性假設(shè)下國(guó)內(nèi)整體市內(nèi)免稅客單價(jià)為4000元。

四、投資分析

（-）中國(guó)中免：免稅龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)，市內(nèi)免稅布局蹄疾步穩(wěn)

1.優(yōu)勢(shì)日益突顯，看好長(zhǎng)期成長(zhǎng)性

國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力逐步提升，占據(jù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)絕對(duì)主導(dǎo)地位。MoodieReport

報(bào)告顯示，中國(guó)中免在過(guò)去10年里全球排名不斷提升，由2016年

的第12名到2020年首獲桂冠，此后一直維持全球最大旅游零售商

的地位。據(jù)中國(guó)中免港股招股書(shū)中援引的弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2020

年公司全球市場(chǎng)份額擴(kuò)大至22.6%,2021年進(jìn)一步上升至24.6%；

公司更是國(guó)內(nèi)免稅行業(yè)的絕對(duì)龍頭，2020/2021年在國(guó)內(nèi)免稅零售額

占比高達(dá)92.3%/86.0%0

圖45:2021年公司在中國(guó)免稅市場(chǎng)份額達(dá)86.0%

中出服2.1%

珠丸2.7%其他1.5%

86.0%

疫情導(dǎo)致業(yè)績(jī)承壓，復(fù)蘇在即看好長(zhǎng)期發(fā)展。疫情前公司營(yíng)收穩(wěn)健增

長(zhǎng)，2018年收購(gòu)日上上海后優(yōu)勢(shì)地位進(jìn)一步強(qiáng)化；2021年受益于國(guó)

內(nèi)疫情形勢(shì)好轉(zhuǎn)疊加海外消費(fèi)回流，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入676.76億元

/YoY+28.67%、歸母凈利潤(rùn)96.54億元/YoY+57.23%,公司把握海

南市場(chǎng)機(jī)遇，離島免稅高增長(zhǎng)帶動(dòng)公司逆勢(shì)突圍。2022年國(guó)內(nèi)奧密

克戎疫情出現(xiàn)多點(diǎn)散發(fā)，海南島內(nèi)及主要客源地經(jīng)歷多次較大規(guī)模封

控，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)影響嚴(yán)重，重點(diǎn)渠道客源銳減、主力門(mén)店幾度閉店、

物流運(yùn)營(yíng)中斷導(dǎo)致2022全年業(yè)績(jī)持續(xù)承壓。根據(jù)公司2022年業(yè)績(jī)

快報(bào)，隨著旅行限制優(yōu)化和出入境限制放寬，2023年以來(lái)公司門(mén)店

銷(xiāo)售復(fù)蘇明顯，營(yíng)業(yè)收入同比、環(huán)比均實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。根據(jù)公司財(cái)報(bào)，

23Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收207.69億元/YoY+23.76%,歸母凈利潤(rùn)23.01

億元/YoY-10.25%,扣非后歸母凈利潤(rùn)22.96億元/YoY-10.27%c—

季度公司營(yíng)收規(guī)模同比較高增長(zhǎng)印證旅行政策優(yōu)化后需求端復(fù)蘇趨

勢(shì)與潛力，歸母凈利潤(rùn)同比承壓主要因?yàn)楣旧唐蜂N(xiāo)售需提前向品牌

方訂貨，采用“美元采購(gòu)、人民幣銷(xiāo)售”的模式，2022年4-10月間美

元兌人民幣匯率走高使得公司采購(gòu)成本上漲，22Q4及23Q1有稅及

免稅品銷(xiāo)售基本為比期間采購(gòu)商品，因此盈利能力受到負(fù)面影響。

供應(yīng)鏈能力強(qiáng)，渠道、規(guī)模、運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)顯著。疫情沖擊下公司嚴(yán)控成

本費(fèi)用、提升供應(yīng)鏈效率、優(yōu)化客戶(hù)服務(wù)助推經(jīng)營(yíng)降本提效，最大程

度緩解疫情的負(fù)面影響。品牌合作方面，公司免稅店持續(xù)引進(jìn)新品牌,

積極加強(qiáng)溝通合作，不斷豐富商品種類(lèi)。根據(jù)公司22H1財(cái)報(bào)，截至

22H1公司已與超過(guò)全球1200個(gè)知名品牌建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)

系，在頭部品牌供應(yīng)商中積累了極高的信譽(yù)度，擁有豐富的品牌資源

和穩(wěn)定的產(chǎn)品供應(yīng)能力；倉(cāng)儲(chǔ)物流方面，公司持續(xù)推進(jìn)精細(xì)化管理、

優(yōu)化供應(yīng)鏈，提高運(yùn)營(yíng)效率，目前已在大連、青島、上海、深圳、三

亞、香港和北京設(shè)立了覆蓋全國(guó)的7大海關(guān)監(jiān)管物流中心，同時(shí)在海

口建設(shè)使用數(shù)字化倉(cāng)庫(kù)管理系統(tǒng)的新物流中心以提升物流倉(cāng)儲(chǔ)工作

效率、降低運(yùn)營(yíng)成本；渠道方面，公司在全國(guó)30多個(gè)省市和柬埔寨

等地設(shè)立了涵蓋機(jī)場(chǎng)、機(jī)上、邊境、外輪供應(yīng)、客運(yùn)站、火車(chē)站、外

交人員、郵輪和市內(nèi)九大類(lèi)型的約200家免稅店、覆蓋100余個(gè)城

市，已發(fā)展為全球免稅店類(lèi)型最全、單一國(guó)家零售網(wǎng)點(diǎn)最多的免稅運(yùn)

營(yíng)商。此外，公司持續(xù)優(yōu)化中免大會(huì)員系統(tǒng)，創(chuàng)新數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)，實(shí)現(xiàn)

線(xiàn)上線(xiàn)下渠道有效銜接，截至2022年公司會(huì)員總數(shù)超2600萬(wàn)人。

2,提前布局市內(nèi)免稅，政策放開(kāi)后有望充分享受紅利

根據(jù)銷(xiāo)售對(duì)象的不同，我國(guó)市內(nèi)免稅店一般分為兩類(lèi)，一是面向即將

離境的外籍人士及港澳臺(tái)居民，二是面向自境外返回的本國(guó)人。除并

購(gòu)港中旅獲得的中僑免稅外，目前公司僅有第一種類(lèi)型的市內(nèi)免稅牌

照，在5家新開(kāi)業(yè)的市內(nèi)免稅店中，青島、廈門(mén)、大連、北京市內(nèi)免

稅店均采用“店內(nèi)買(mǎi)單，口岸提貨”方式，在口岸隔離區(qū)內(nèi)設(shè)立專(zhuān)門(mén)提

貨點(diǎn)，為境外游客提供免稅品提貨服務(wù)；上海市內(nèi)免稅店可額外為即

將離境的中國(guó)游客提供免稅品預(yù)定業(yè)務(wù)，消費(fèi)者在市內(nèi)店下單、在機(jī)

場(chǎng)付款提貨。公司將積極與重點(diǎn)城市建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，布局市內(nèi)免

稅。目前公司已與武漢、成都、廣州等城市對(duì)接簽署合作協(xié)議，共同

推動(dòng)市內(nèi)免稅店落地。市內(nèi)免稅新政有望在國(guó)際客流恢復(fù)后逐步推進(jìn),

公司積極與主要出入境口岸城市達(dá)成合作，提前布局市內(nèi)店渠道，有

望在未來(lái)市內(nèi)免稅發(fā)展進(jìn)程中獲得先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

收購(gòu)中出服49%股權(quán)，搶灘布局市內(nèi)免稅。3月14日公司公告將以

非公開(kāi)協(xié)議方式出資人民幣12.28億元增資中出服，交易完成后公司

將持有中出服49%股權(quán)。根據(jù)國(guó)藥中服免稅微信公眾號(hào)，中出服已

實(shí)現(xiàn)全免稅業(yè)態(tài)布局，擁有市內(nèi)/口岸/離島/境外共29個(gè)免稅項(xiàng)目運(yùn)

營(yíng)資格，其中市內(nèi)/口岸/離島/境外在運(yùn)營(yíng)免稅項(xiàng)目分別為9/4/1/1家。

中出服市內(nèi)免稅牌照對(duì)應(yīng)購(gòu)物人群為16歲以上的國(guó)人入境后180天

內(nèi)補(bǔ)購(gòu)，與中免現(xiàn)有市內(nèi)免稅牌照類(lèi)型形成互補(bǔ)。根據(jù)前文所述，相

較于中免，中出服旗下市內(nèi)免稅店數(shù)量更多（目前已獲得12個(gè)城市

市內(nèi)免稅經(jīng)營(yíng)資質(zhì)，分別為北京、上海、哈爾濱、杭州、南京、大連、

青島、鄭州、重慶，另外還包括合肥、南昌、昆明3地取得市內(nèi)免稅

牌照但未開(kāi)業(yè)），均位于一線(xiàn)及新一線(xiàn)城市，經(jīng)營(yíng)面積大多在2000

nf左右,相較于中免旗下市內(nèi)免稅店300-800nV的面積優(yōu)勢(shì)更顯著。

此次收購(gòu)中出服有利于公司快速完成當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)布局，1