1 2 4 8(一)公司簡介公司全名為萬科企業(yè)股份有限公司，成立于1984年5月，是中國目前最大公司堅(jiān)持以城市圈為中心的發(fā)展戰(zhàn)略，以“國際化”為中心發(fā)展方向。1991年中的代表?？偛课挥谏钲冢?009年在20余個(gè)城市成立分公司，萬科于1988年進(jìn)軍房地產(chǎn)業(yè)，1993年確定大眾住宅開發(fā)為公司的核心業(yè)務(wù)。到2010年底，業(yè)務(wù)覆蓋了珠三角、長三角和環(huán)渤海等城市經(jīng)濟(jì)圈的46個(gè)重點(diǎn)城市。2010年，被評(píng)根據(jù)年報(bào)顯示，截止2020年12月31日萬科集團(tuán)全年銷售金額達(dá)到了7041.5億元人民幣，同比增長11.6%;銷售面積為4667.5萬平方米，同比增長了11.6%。億元，同比上升了0.26%;有息負(fù)債中，短期借款和一年內(nèi)到期的有息負(fù)債合計(jì)829.1億元，占比為32.1%;一年以上有息負(fù)債1756.2億元，占比為67.9%。全年發(fā)行公司債券四次，總額共計(jì)89.8億元。根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，對(duì)標(biāo)“三道紅線”,萬科集團(tuán)凈負(fù)債率與先進(jìn)短債比已經(jīng)達(dá)標(biāo)，分別為18.1%與2.35。但剔除預(yù)收款項(xiàng)后的資產(chǎn)負(fù)債率為81.3%超過了70%的警戒線，為黃檔企業(yè)。年度指標(biāo)(單位：億)萬科中海華潤龍湖碧桂園融創(chuàng)2020年合同負(fù)債2020年有息負(fù)債2020年短期負(fù)債2020年總資產(chǎn)2020年總負(fù)債2020年總權(quán)益2020年現(xiàn)金短債比2020年凈負(fù)債率2020年剔除預(yù)收資產(chǎn)負(fù)債率(二)初創(chuàng)階段萬科融資策略(1)初創(chuàng)階段融資策略概況：自1984年公司成立至2001年為初創(chuàng)階段。放的大背景下萬科順應(yīng)時(shí)代發(fā)展，走多元化發(fā)展的道路，于1988年萬科由有限萬科通過股權(quán)融資獲取資金度過最困難的初創(chuàng)階段，在1991年至1999年共配股融資三次共11.35億元。與此同時(shí)萬科在不斷優(yōu)化經(jīng)營結(jié)構(gòu)，1995年開始在以房所有資源向核心產(chǎn)業(yè)傾斜，當(dāng)年核心業(yè)務(wù)的利潤與收入分別占總額的75.9%與50.6%。從下表中可以看出，1992年前萬科營業(yè)收入、總資產(chǎn)、凈利潤較少，而1993年首次達(dá)到上億元的利潤，往后更是穩(wěn)定向(2)初創(chuàng)階段萬科融資策略分析資本結(jié)構(gòu)分析企業(yè)科學(xué)的資本結(jié)構(gòu)是保障企業(yè)可持續(xù)發(fā)展與持久盈利資產(chǎn)負(fù)債率剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率凈負(fù)債率流動(dòng)資產(chǎn)/總資產(chǎn)資本固化率數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報(bào)及國泰安數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報(bào)及國泰安數(shù)據(jù)庫圖4-1萬科初創(chuàng)期流動(dòng)資產(chǎn)、非流動(dòng)資產(chǎn)占比圖數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報(bào)及國泰安數(shù)據(jù)庫圖4-2萬科初創(chuàng)期資產(chǎn)負(fù)債率剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率及凈負(fù)債率圖從1998年萬科開始涉及房地產(chǎn)行業(yè)到2001年萬科企業(yè)整體轉(zhuǎn)入房地產(chǎn)行業(yè)的這一時(shí)期為初創(chuàng)期。如上圖所示，從資本負(fù)債率上看萬科企業(yè)1992年的資產(chǎn)負(fù)債率為75.36%,到了2001年已經(jīng)下降至51.78%;同時(shí)剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率也是逐年下降的；負(fù)債率在1992年時(shí)上升至118.95%,之后萬科所有者權(quán)益大幅增加，萬科企業(yè)執(zhí)行“現(xiàn)金為王”策略，凈負(fù)債率快速下降，1993年甚至下降至-14.03%;企業(yè)現(xiàn)金流量充足，財(cái)務(wù)情況得到了改善，隨后資本固因：一是萬科企業(yè)擁有國有資質(zhì)，深圳市政府持萬科企業(yè)30%的股權(quán)，依靠政府(三)成長階段萬科融資策略(1)成長階段融資策略概況：自2002年至2011年為萬科成長階段。該階2002年開始，各大房地產(chǎn)企業(yè)通過不斷競拍土地?cái)U(kuò)大自身規(guī)模。2002年6月，萬科為了擴(kuò)大品牌知名度、搶占市場份額發(fā)布公告將發(fā)行總額高達(dá)15億元資格之一的新華信托投資股份有限公司融資2億元人民幣。由于信托的融資方式剛剛興起，此次融資利率僅為4%,較同期銀行貸款低了1.49%,大大節(jié)約了萬科融資成本。2005年開始，國家通過宏觀調(diào)控解決房地產(chǎn)投資增速不合理、房價(jià)上漲過快兩方面的問題，致使房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展出現(xiàn)了短暫的停滯。萬科同樣受到波及，無法從國內(nèi)獲得更多的融資，為維持企業(yè)高速發(fā)展，萬科拓寬了融資范圍將目標(biāo)投向了海外市場。年底，萬科通過轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)的方式從新加坡RZP企業(yè)獲利8000萬人民幣，緩解了資金壓力，擴(kuò)大了資本規(guī)模。2009年萬科獲得建設(shè)銀行授予的500億授信額度，而當(dāng)年萬科總資產(chǎn)為1245.2億元，此舉奠定了雙方合作的基礎(chǔ)。推動(dòng)了萬科搶占市場份額，鞏固了自身地位。(2)成長階段萬科融資策略分析資產(chǎn)負(fù)債率剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率凈負(fù)債率非流動(dòng)資產(chǎn)/總資產(chǎn)資本固化率圖4-5萬科成長期資產(chǎn)負(fù)債率剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率及凈負(fù)債率圖50資本固化率年的55.34%小幅度上升到2011年的63.35%;因?yàn)檫@個(gè)時(shí)期萬科企業(yè)仍然注重“現(xiàn)金為王”的發(fā)展目標(biāo)，因此這一時(shí)期萬科企業(yè)的凈負(fù)債率在14%44%的范圍浮本在行業(yè)內(nèi)保持著比較低的水準(zhǔn)。萬科企業(yè)在2002—2006年期間，資本固化率上下不穩(wěn)定波動(dòng)，而2007—2011年由13.74%逐年小幅度上升至19.99%,符合房地產(chǎn)企業(yè)20%的最優(yōu)值，企業(yè)逐漸步入成熟期，財(cái)務(wù)狀況良好穩(wěn)健。在成長期的前一階段萬科企業(yè)資本固化率不穩(wěn)定的浮動(dòng)，而在2007年由13.74%逐漸上升到期開始階段，萬科企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率維持在50%60%之間，其財(cái)務(wù)杠桿的優(yōu)勢(shì)沒融資的優(yōu)勢(shì)依舊存在。2002—2011年萬科企業(yè)采用進(jìn)取型融資策略的原因是：2002年后房地產(chǎn)行業(yè)成為我國國民經(jīng)濟(jì)的支柱性行業(yè)，萬科企業(yè)在此背景下得(3)針對(duì)成長階段的房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道建議大部分成長階段的房企偏向于債券融資，在為企業(yè)降當(dāng)于企業(yè)發(fā)行了一筆低利率的長期公司債券。2002年萬科發(fā)行了共計(jì)15億的可從而可以參與企業(yè)分紅以及利潤分配。對(duì)于企業(yè)來講，在總資產(chǎn)不變的前提對(duì)企業(yè)而言想要增加融資總量的同時(shí)降低資產(chǎn)負(fù)債率救兵依靠傳統(tǒng)的融資低資產(chǎn)負(fù)債率，改善資本結(jié)構(gòu)。對(duì)于投資者而言將閑散資金投入REIT3、改善企業(yè)融資結(jié)構(gòu)，使其與企業(yè)發(fā)展一致除了選擇走多元化融資渠道外不斷調(diào)節(jié)自身資本結(jié)構(gòu)使其適應(yīng)萬科發(fā)展是根本危機(jī)與2020年的疫情期間，非常多的房地產(chǎn)企業(yè)紛紛破產(chǎn)倒閉的根本原因往往(三)成熟階段萬科融資策略(1)成熟階段萬科策略概況：自2012年至今為萬科成熟階段。12年以后，自2014年萬科與鐵獅門合作，根據(jù)鐵獅門經(jīng)營策略，制定開發(fā)出新的融資制權(quán)仍在手中，也就是同股不同權(quán)。具體而言，在合作開發(fā)工程中，萬科投入10%左右的資金，所有項(xiàng)目的管理團(tuán)隊(duì)和負(fù)責(zé)人都由萬科直接指派。收益方面，出股份收益所得外還能得到2.5%左右的管理費(fèi)用。這種新型融資策略有助于提高資金使用效率，擺脫對(duì)銀行信貸融資渠道的依賴，改善資本結(jié)構(gòu)，以同等規(guī)模的資產(chǎn)獲得更大的利潤，有助于搶占更多的市場。拓寬海外融資渠道。在2010年以后，國內(nèi)融資渠道收緊的前提下，萬科著眼布局海外融資渠道，以求拓寬融資空間。下表為萬科海外融資策略：時(shí)間萬科海外融資事件影響收購香港南聯(lián)地產(chǎn)成功于香港上市約4個(gè)百分點(diǎn)的融資成本更低。萬科的境外子公司萬科嘉宜控股，20億美元中期票據(jù)計(jì)劃民幣75.78億元的債券流通過這一融資策略，萬科獲得了大量的資金與較國內(nèi)而言更低的融資成本。但近幾年國家又開始宏觀調(diào)控海外融資渠道。①銀企結(jié)合模式。2013年萬科斥資24.99億元通過買入徽商銀行在香港發(fā)行的H股，占其總股本的8.2%,成為其最大的股東。使萬科的資金渠道更加穩(wěn)定，能通過發(fā)行金融產(chǎn)品從容面對(duì)宏觀政策調(diào)控。萬科成功借鑒西方REITS,創(chuàng)造出以鵬華前海萬科REITS為例的信托投資基金這一新型融資模式，并于2015年中旬空開發(fā)售。這一融資策略降低了信托資金的投入門檻，能有效地吸納社會(huì)閑雜資金的同時(shí)，滿足了廣大中小投資者獲得更多回報(bào)的需求。②合作開發(fā)。聯(lián)合拿地共同開發(fā)將成為新形勢(shì)下的新常態(tài)。2015年，萬科攜手萬達(dá)，通過合作開發(fā)的模式助力雙方發(fā)展，將項(xiàng)目分為商業(yè)板塊與住宅板塊，利用雙方的品牌效應(yīng)，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，實(shí)現(xiàn)共贏。2019年萬科拿下程度高新區(qū)土地樓盤后引入保利，雙方各占50%權(quán)益。這一融資模式能推動(dòng)行業(yè)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)利潤最大化的目的。③“互聯(lián)網(wǎng)+”金融模式。在我國這個(gè)快速發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)金融背景的信息時(shí)代下，創(chuàng)新房地產(chǎn)企業(yè)融資模式的產(chǎn)物，即時(shí)性、便利性是互聯(lián)網(wǎng)金融的平臺(tái)特征，有了快速的效應(yīng)和及時(shí)的信息溝通，使房地產(chǎn)企業(yè)在融資時(shí)能夠以最快的速度聚集分散的、低成本的小額資金，在進(jìn)一步節(jié)省了融資成本的同時(shí)提升房地產(chǎn)企業(yè)的融資能力，并降低了企業(yè)在銀行的貸款風(fēng)險(xiǎn)。在近兩年中萬科地產(chǎn)與珠海電子商務(wù)成功簽約了供應(yīng)鏈服務(wù)，同年又與網(wǎng)易嚴(yán)選達(dá)成城市配套服務(wù)商合作，打造一系列線上線下新融合、滿足城市和用戶不斷升級(jí)的需求、打破線上線下、互聯(lián)網(wǎng)與地產(chǎn)、工作與生活的邊界。因此，在短短幾年的時(shí)間里，互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)一步把萬科地產(chǎn)推進(jìn)行業(yè)“互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)”的高潮，并以最快的速度進(jìn)行時(shí)代的適應(yīng)與發(fā)展規(guī)劃。(2)成熟階段萬科融資策略分析資產(chǎn)負(fù)債率流動(dòng)資產(chǎn)/總資產(chǎn)非流動(dòng)資產(chǎn)/總資產(chǎn)資本固化率資產(chǎn)負(fù)債率剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率凈負(fù)債率20122013資產(chǎn)負(fù)債率剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率凈負(fù)債率數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報(bào)及國泰安數(shù)據(jù)庫圖4-8萬科成熟期資產(chǎn)負(fù)債率剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率及凈負(fù)債率圖數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報(bào)及國泰安數(shù)據(jù)庫2012—2020年萬科企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)相對(duì)來說比較穩(wěn)定，2012年資產(chǎn)負(fù)債率為78.32%,2020年是81.28%,在此期間只有緩慢的上升；而剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率有了比較大的上升，這是因?yàn)樽?018年1月1日起，萬科企業(yè)按新收入準(zhǔn)則導(dǎo)致2018年預(yù)收賬款大幅度減少。2012—2020年公司的資本固化率出現(xiàn)了明顯的上升，從2012年的19.51%上升至104%。近幾年資本固化率過高說明公司自有資本用于長期資產(chǎn)的數(shù)額相對(duì)較多，公司日常經(jīng)營所需資金需靠借款籌集，因此可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)情況惡化。成熟期萬科企業(yè)的總資產(chǎn)、營業(yè)收入以及凈利潤都相當(dāng)大，同時(shí)企業(yè)抵抗外部風(fēng)險(xiǎn)的能力進(jìn)一步提升。因?yàn)楣蓹?quán)融資會(huì)增加股本而分散大股東的股權(quán)，為了防止股權(quán)被稀釋，萬科企業(yè)成熟期沒有進(jìn)行股權(quán)融資而頻繁利用債務(wù)融資，以保持相對(duì)高的資產(chǎn)負(fù)債率。同時(shí)這一階段政策對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)影響越來越大，萬科企業(yè)積極尋求其他融資渠道并向多元化創(chuàng)新化融資渠道發(fā)展。成熟期萬科企業(yè)使用多元化融資策略的原因：一是多元化的融資策略為萬科企業(yè)提供了充足的資本，同時(shí)也為萬科企業(yè)帶來了更低的融資成本；二是政策對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資趨嚴(yán)，企業(yè)為了活下去不得不開拓融資渠道，想盡辦法尋找融資渠道。成熟期房地產(chǎn)企業(yè)一般達(dá)到行業(yè)平均規(guī)模以上，此時(shí)選擇融資不再是為了解決生存的問題，更多的是為了優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，多元化發(fā)展。大規(guī)模地企資產(chǎn)規(guī)模雄厚，運(yùn)營能力強(qiáng)，已經(jīng)形成自身發(fā)展規(guī)模，也具有較強(qiáng)的償債能力。結(jié)合現(xiàn)如今的宏觀政策和市場環(huán)境，成熟期的房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)當(dāng)選擇較為新穎的且更利于自身項(xiàng)目發(fā)展的融資模式。1、新項(xiàng)目開發(fā)選擇小股操盤萬科獨(dú)創(chuàng)的小股操盤核心正式成熟期地企所擁有的品牌影響力。小股操盤優(yōu)勢(shì)在于只用較少的資金就能獲得一個(gè)項(xiàng)目管理權(quán)，這對(duì)于在市場飽和，對(duì)行業(yè)壓力大的地企來說能有利于其憑借自身雄厚的實(shí)力來從項(xiàng)目中獲利，并掌握項(xiàng)目核2、根據(jù)政策調(diào)整選擇海外市場經(jīng)歷了市場的洗牌，成熟期的房地產(chǎn)企業(yè)一般擁有較高的知名度。那么就可以借鑒萬科2014-2018年期間在海外市場發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，獲取新的融資渠道。海外融資相對(duì)比國內(nèi)的融資渠道，其市場門檻本身就排除了一些競爭者。但海外融資除了可以提高企業(yè)海外知名度的優(yōu)點(diǎn)外也有一些值得權(quán)衡的地方。由于文化和法律差異，融資需要考慮當(dāng)?shù)胤煞ㄒ?guī)、是否有貿(mào)易保護(hù)阻止外來企業(yè)、人民幣匯率波動(dòng)等因素。目前國內(nèi)對(duì)于房地產(chǎn)融資的政策一直處于低壓區(qū)，海外市場限制較少，成熟期的企業(yè)應(yīng)該以平衡策略來對(duì)待海外融資，適時(shí)利用對(duì)沖機(jī)制，即同時(shí)用兩筆行情相關(guān)、方向相反的交易來對(duì)沖。海外