請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明內(nèi)容目錄核電景氣度加速上行，核電模塊化建造市場前景廣闊 3核電景氣度加速上行，第三代核電機組即將進入建設(shè)高峰期 3第三代核電站引入模塊化設(shè)計概念，大幅縮短核電機組建造時間 5預(yù)計2025-2030年每年新開工機組對應(yīng)核電模塊化建造市場規(guī)模約864億 7募投項目擴充核電模塊生產(chǎn)能力，新簽核電模塊建造訂單占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢 8風(fēng)險提示 9圖表目錄圖1：2014-2025M1-M4我國在建及新核準核電機組數(shù)量 3圖2：2014-2025M1-M4我國在建及累計投運核電裝機容量 3圖3：2018M2-2025M4電源投資以及核電投資累計增速 3圖4：AP堆模塊化施工現(xiàn)場 5圖5：模塊化施工的AP1000建造工期評估與傳統(tǒng)核電廠建設(shè)周期對比 6圖6：國內(nèi)典型三代核電建成造價構(gòu)成 8表1：2023-2025年核準核電機組 4表2：我國運營核電站建設(shè)周期 6表3：典型的AP1000模塊分類 7表4：利柏特現(xiàn)有基地及募投項目對比 9核電景氣度加速上行，第三代核電機組即將進入建設(shè)高峰期我國核電景氣度正在加速上行。2016-2018年的三年零核準期后，2019年起我國核電核準提速。2021年初，政府工作報告中提出“在確保安全的前提下積極有序發(fā)展核電”，系我國多年來首次采用“積極”的表述明確提及核電；“十四五”規(guī)劃中明確提出積極有序的發(fā)展沿海三代核電建設(shè)；2022積極安全有序發(fā)展核電，要求到2025年核電運行裝機容量達到7000萬千瓦左右，相比2022556325.82023-202520254272025102臺、裝機容量達到1.13億千瓦，中國在建核電機組共283365萬千瓦，在建機組裝機容量連續(xù)18年保持世界第一；中國商運核電機組達到58臺，總裝機容量達6096萬千瓦。2025M1-4我國核電投資完成額362.56億，累計同比增長36.64，核電景氣度加速上行。圖1：我國建及新準核機組數(shù)量 圖2：我國建及累投運電裝機量2423201882423201882527281114164 4182110101110500 0 030151050

在建核電機組裝機容量（GW）我國累計投運核電裝機（GW）中國核能行業(yè)協(xié)會，中國核建公司公告，中核智庫公眾號等，天風(fēng)證券研究所

中國核能行業(yè)協(xié)會，中國核建公司公告，中核智庫公眾號等，天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明圖3：2018M2-2025M4電源投資以及核電投資累計增速140% 電源投資完成額累計同比 核電投資完成額累計同022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-02，第三代核電機組即將進入建設(shè)高峰期，模塊化應(yīng)用前景廣闊。中國核能行業(yè)協(xié)會《核電廠模塊化建造技術(shù)研究》指出，目前我國新增核電機組全部分布在沿海地區(qū)，且大部分采用請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明第三代核電技術(shù)，我國自主三代核電技術(shù)“國和一號”“華龍一號”建設(shè)中各參建單位也2025427日，2023-202531臺核電機組，核電建設(shè)迎來新一輪景氣周期，其中核準的機組大部分以第三代核電技術(shù)為主A1000（R1000我們判斷未來核電模塊化的建造方式或在核電建設(shè)中應(yīng)用會更為廣泛。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明表1：2023-2025年核準核電機組2023年核準機組核電項目機組號機型額定功率（MW）所屬單位地點寧德核電三期5號機組HPR10001210中廣核福建6號機組HPR10001210石島灣核電擴建一期1號機組HPR10001200華能山東2號機組HPR10001200徐大堡核電廠一期1號機組CAP10001291中核集團遼寧2號機組CAP10001291金七門核電一期1號機組HPR10001200中核集團浙江2號機組HPR10001200太平嶺核電廠二期3號機組HPR10001180中廣核廣東4號機組HPR100011802024年核準機組核電項目機組號機型額定功率（MW）所屬單位地點招遠核電一期1號機組HPR10001200中廣核山東2號機組HPR10001200徐圩核電一期待定HPR10001200中核集團江蘇待定HPR10001200待定高溫氣冷堆660三澳核電二期3號機組HPR10001200中廣核浙江4號機組HPR10001200陸豐核電一期1號機組CAP10001245中廣核廣東2號機組CAP10001245白龍核電一期1號機組CAP10001250國家電投廣西2號機組CAP100012502025年核準機組核電項目機組號機型額定功率（MW）所屬單位地點防城港核電三期5號機組HPR10001208中廣核廣西6號機組HPR10001208臺山核電二期3號機組HPR10001200中廣核廣東4號機組HPR10001200三門核電三期5號機組HPR10001215中核集團浙江6號機組HPR10001215海陽核電三期5號機組CAP10001300國家電投山東6號機組CAP10001300霞浦核電一期1號機組HPR10001250華能福建2號機組HPR10001250核聞天下公眾號，天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明第三代核電站引入模塊化設(shè)計概念，大幅縮短核電機組建造時間核電模塊化建設(shè)思路醞釀已久，AP1000堆型從設(shè)計源頭明確了模塊化建造的總體思路。核電廠模塊化建造技術(shù)可以追溯到20世紀80年代初期，美國Bechtel公司將核潛艇模塊化建造的成功經(jīng)驗應(yīng)用于核電工程建造并進行了大量的基礎(chǔ)研究。Bechtel公司與日本的日立公司一起推進了核電工程模塊化技術(shù)的應(yīng)用研究和項目實施試驗，將一臺核電機組建造工期由80年代的62個月降低到48個月（從澆筑第一罐混凝土到商運）。加拿大的CANDU6及改進型ACR1000、俄羅斯的VVER堆型中也應(yīng)用了模塊化建造技術(shù)。美國西屋公司將模塊化的設(shè)計理念系統(tǒng)應(yīng)用在AP1000研發(fā)中，真正從設(shè)計源頭就明確了模塊化設(shè)計、工廠化預(yù)制、現(xiàn)場組裝的建造總體思路，實現(xiàn)了規(guī)?；?、批量化的模塊化建造技術(shù)在依托項目的實施應(yīng)用。處于起步階段。在核工程領(lǐng)域，以全球首批四臺AP1000機組為依托開展了大量的模塊化應(yīng)用，我國自主三代核電技術(shù)“國和一號”、“華龍一號”建設(shè)中各參建單位也陸續(xù)開展NB/T20501—2018，核電廠結(jié)構(gòu)模塊制造及驗收技術(shù)規(guī)程》等14項標準。核電廠模塊化建造技術(shù)的核心理念是：通過轉(zhuǎn)移現(xiàn)場工程量實現(xiàn)工地的均衡資源投入；通過擴大車間工作量實現(xiàn)工作環(huán)境改善、工作效率提高、產(chǎn)品質(zhì)量提升；通過移動關(guān)鍵路徑和改進施工技術(shù)實現(xiàn)總工期的縮短；通過整體工程模塊的標準化設(shè)計、批量制造和合理高效的施工組織來實現(xiàn)建造成本的降低。AP1000核電站采用的是現(xiàn)代化的模塊設(shè)計技術(shù)，區(qū)別于傳統(tǒng)的局部小模塊施工，施工過程中引入大模塊概念20062月發(fā)布《國家中長期科學(xué)技術(shù)發(fā)展綱要》中，已將“大型先進壓水堆核電站”列為國家重點科技專項，作為大型先進壓水堆核電站的代表AP1000堆型已于2008年在浙江三門啟動建造AP1000工程在施工方面的一個顯著特點。它將原來在現(xiàn)場完成的結(jié)構(gòu)施工改為在工廠進行預(yù)制，然后運到現(xiàn)場直接拼裝，這種施工方式類似于“搭積木”。它的先進在于它大量地引入了平行作業(yè)，從而將理想工期縮短至36個的施工中，通過引入了大模塊的概念，使得傳統(tǒng)意義上的土建、安裝、調(diào)試作業(yè)深度交叉。圖4：AP堆模塊化施工現(xiàn)場中核華興公眾號，模塊化的建造方式極大節(jié)省了建造工期、降低建設(shè)成本，同時有利于安全控制和質(zhì)量控制。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明傳統(tǒng)的核電廠建造，由于作業(yè)面受限，導(dǎo)致土建和安裝施工作業(yè)無法平行展開，大部分安裝工作需要待土建工作基本完成后才能開始，這就造成了核電建設(shè)工期較長，投資成本居高不下。為縮短核電項目的建設(shè)周期，AP1000壓水堆核電廠廣泛采用了模塊化設(shè)計和模塊化建造施工工藝。模塊化施工不僅可以縮短核電機組的建造工期，有利于保證安裝的施工質(zhì)量，而且降低了對現(xiàn)場的施工場地大小的要求。據(jù)美國能源局的《先進建造技術(shù)的應(yīng)用》中評估，模塊化建造技術(shù)可以使核電廠的建造周期從50個月壓縮至36個月（從第一罐混凝土至裝料）。除了縮短工期之外，模塊化施工大大減少了電廠現(xiàn)場施工的工作量，增加了模塊加工車間的工作量，而車間生產(chǎn)效率遠高于現(xiàn)場施工，或?qū)⒅苯咏档碗姀S的投資。另一方面，模塊化施工打破以往先土建后安裝的傳統(tǒng)施工方法，土建和安裝可以相互交叉同時施工，既便于核電機組建造的標準化、批量化，又優(yōu)化了整體建造工作的關(guān)鍵路徑。加工車間的環(huán)境相對優(yōu)越，操作空間大，更有利于焊接、切割等對環(huán)境要求較高的作業(yè)，提高了核電廠的建造質(zhì)量。由于模塊化建造將原來在環(huán)境較差的現(xiàn)場工作，尤其是高空作業(yè)和密閉環(huán)境的作業(yè)，轉(zhuǎn)移到了環(huán)境較好的車間里，減少了事故的發(fā)生。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明圖5：模塊化施工的AP1000建造工期評估與傳統(tǒng)核電廠建設(shè)周期對比《AP1000模塊化施工分析》鄒瑋，注：如果蒸汽發(fā)生器等長周期關(guān)鍵設(shè)備到貨進度無法保證，模塊化施工則無法保證在36個月內(nèi)建成表2：我國運營核電站建設(shè)周期核電項目名稱開工時間商運時間建設(shè)周期（單位：年）秦山核電站一期1985/3/201991/12/156.7秦山核電站二期1996/6/22004/5/37.91號機組1996/6/22002/4/155.82號機組1997/3/232004/5/37.13號機組2006/4/282010/10/214.44號機組2007/1/282011/12/304.9秦山核電站三期1998/6/82003/7/245.1請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明1號機組1998/6/82002/12/314.52號機組1998/9/252003/7/244.8大亞灣核電站1987/8/71994/5/66.71號機組1987/8/71994/2/16.42號機組1987/8/71994/5/66.7嶺澳核電站一期1997/5/152003/1/85.6嶺澳核電站二期2006/6/152011/8/75.1秦山核電公眾號，中核集團公眾號，中國廣核集團公眾號等，預(yù)計2025-2030年每年新開工機組對應(yīng)核電模塊化建造市場規(guī)模約864億典型的AP1000模塊主要分為機械模塊、結(jié)構(gòu)模塊和管道模塊，其中機械設(shè)備模塊又分為/CA/CBCG/CHCS模塊，也就是墻體、樓板、隔欄以及樓梯等模塊。AP100012（3.66米12（3.66米），80（24.4米80噸，可用鐵路運輸。更大的模塊則需要用駁船運到廠址現(xiàn)場，比如說三門核電的重件碼頭是目前國內(nèi)最大的核電建設(shè)大件碼頭，設(shè)計3.9米，每個墩臺上可以安裝14503，000噸海運駁船。該碼頭已于2008年11月正式竣工并通過了驗收，此后曾多次承擔三門核島模塊、核島核心設(shè)備以及吊車等重型設(shè)備的靠岸任務(wù)。表3：典型的AP1000模塊分類機械模塊結(jié)構(gòu)模塊管道模塊總量安全殼12412073輔助廠房294234105汽輪機14294588附屬廠房1010總量5512299276核能號公眾號，廣至更多項目。廉江核電項目單個核島8833噸的鋼結(jié)構(gòu)叢林里，模塊化施工規(guī)劃占比達64.2設(shè)備上提供了相應(yīng)支持。廉江核電項目建設(shè)積累的模塊化施工經(jīng)驗，正在向白龍核電項目拓展。模塊化技術(shù)的“華興方案”正在核電群堆建設(shè)中，開啟從技術(shù)突破到規(guī)模化應(yīng)用的躍遷。設(shè)備購置費、工程其他費用、基本預(yù)備費、2/3首爐核燃料費和動態(tài)費用組成，其中，建筑工程費、安裝工程費、設(shè)備購置費合為工程費用。目前國內(nèi)三代核電雙機組工程建成價40060。圖6：國內(nèi)典型三代核電建成造價構(gòu)成基本預(yù)備費 建設(shè)期利息 2/3首爐核燃料 工程其他設(shè)備購置費 安裝工程費 建筑工程費18%4%18%4%12%5%23%4%12%3%28%12%19%34%9%17%

三代機型1

三代機型2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明中國核工業(yè)公眾號，按照年前每年6臺核電站新開工數(shù)量以及60塊化施工市場規(guī)模約億。6060工程造價費用占比測算，一個核電機組中模塊化施工的工程建設(shè)費用約為144億。根據(jù)中國核電發(fā)展中心和國網(wǎng)能源研究院有限公司聯(lián)合編著的《我國核電發(fā)展規(guī)劃研究》，對于新建核電機組，20306臺左右的開工規(guī)模；2031—2050年間，每年保862025-2030年每年新開工的核電機組所對應(yīng)的模塊化建造市場規(guī)模為864億元。模塊化建造方式或有望帶來市場容量的進一步擴充。從以往建設(shè)量保證體系嚴格、技術(shù)集成度高、專業(yè)化程度深等特點，與常規(guī)建筑業(yè)及鐵路、公路等大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)行業(yè)相比，競爭者進入的難度較高，特別是在我國大型核電工程項目上，中國核建是國內(nèi)核電建設(shè)領(lǐng)域市占率最高的企業(yè)，公司以“模塊化預(yù)制+智慧化協(xié)同”重構(gòu)核電建造邏輯，推動核電“工廠化制造”。20211305號機組正式投入商業(yè)運行，打破了“首堆必拖”的魔咒，建設(shè)周期僅為68.7個月，創(chuàng)造了全球三代核電建設(shè)的最佳業(yè)績。中3、4號機組，通過模塊化施工和自動焊技術(shù)的應(yīng)用，大幅提升了施工效率和工程質(zhì)量。項目部堅持“能模則模、應(yīng)模盡?！钡哪K化施工原則，截至25443項模塊化項目施工，9項模塊化施工正在開展中。我們認為，利柏特在面對核電領(lǐng)域模塊化競爭中有較多的模塊化預(yù)制和生產(chǎn)的經(jīng)驗，且公司擁有的資質(zhì)能夠滿足大部分國家和地區(qū)對于模塊化的準入要求，同時背靠中核二三的股東背景，隨著國內(nèi)核電建設(shè)景氣度進一步提升，公司工程實績有望進一步豐富，在細分模塊化預(yù)制領(lǐng)域優(yōu)勢明顯。先發(fā)優(yōu)勢制造以及外運能力。公司現(xiàn)有的生產(chǎn)基地總占地面積總計39萬平，募投項目南通利柏特重工項目占比48.78萬平，相比較現(xiàn)有生產(chǎn)基地，本次募投項目能夠承接的裝置項目及單個模塊的規(guī)模將更大，有利于公司提升同步開展多個模塊的制造能力，從而縮短大型裝置項目的制造周期，提高生產(chǎn)效率；且本次募投項目毗鄰入?？冢瑩碛邪l(fā)達的交通網(wǎng)絡(luò)并具請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明12.9億，公司內(nèi)部測算，該項目的內(nèi)部收益率（稅后為13.05，投資回收期為6.06（建設(shè)期）。本次募集資金主要應(yīng)用于石油化工、油氣能源及核電工程等行業(yè)的大型模塊生產(chǎn)制造，相較于現(xiàn)有基地來看生產(chǎn)、安裝、運輸能力進一步凸顯。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明表4：利柏特現(xiàn)有基地及募投項目對比生產(chǎn)基地是否配有自有碼頭占地面積（萬平）單個模塊體積規(guī)模限制現(xiàn)有張家港保稅區(qū)生產(chǎn)基地否10.40無法承接尺寸超過38米*6.5米*6.5米的模塊項目生產(chǎn)張家港重裝園區(qū)生產(chǎn)基地否15.37無法承接尺寸超過70米*50米*35米的模塊項目基地湛江生產(chǎn)基地否13.32無法承接尺寸超過30米*13米*7米的模塊項目合計/39.09募投項目南通利柏特重工有限公司大型工業(yè)模塊制造項目自有碼頭，擬建2個泊位48.78長度可達200米、寬度可達60米；自有碼頭，運至碼頭途中不用受道路環(huán)境影響，且本次募投項目規(guī)劃了較大面積的室外組裝場地，高度取決于產(chǎn)品設(shè)計高度，理論上不受限制公司公告，天風(fēng)證券研究所公司中標寧德二期模塊建造工程，系首次將模塊化技術(shù)運用到第三代核電機組2025年3205BDA、7BUG模塊建造安裝工程及臨時泊位工程，合同為F+EPC2.26（含稅1480日歷天，SC結(jié)構(gòu)集成模塊總重量約5000噸；7BUGSC結(jié)構(gòu)整體模塊總重量約780噸；模塊上岸臨時泊位。公司中標該項目系首次將模塊化技術(shù)應(yīng)用到“華龍一號”與廣核工程開展合作，這使公司在能源電力領(lǐng)域，特別是核電模塊建造安裝方面取得了重要突破，進一步拓展了業(yè)務(wù)領(lǐng)域，為未來承接更多核電相關(guān)項目奠定基礎(chǔ)，將提升公司在能源電力行業(yè)以及整個工業(yè)建設(shè)領(lǐng)域的品牌形象和行業(yè)影響力。。公司是國內(nèi)少數(shù)具2006年開始從事相關(guān)業(yè)務(wù)，深耕行業(yè)多年，服務(wù)了眾多國際知名企業(yè)，逐漸掌握了各項設(shè)計技術(shù)，并積累了多個行業(yè)大型裝置模塊的設(shè)計經(jīng)2025Q1中核二三持有公司股份比例為2021、2022年期間公司前五大客戶中包含中國核建控股子公司中核二三，與核工程企業(yè)合作歷史較久，有望在新一輪的核電建設(shè)周期中憑借豐富的合作經(jīng)驗積累更多工程實績。風(fēng)險提示核電開工以及核準不及預(yù)期，導(dǎo)致公司核電模塊訂單低于預(yù)期。募投項目建設(shè)進度不及預(yù)期，訂單承接與場地資源無法匹配的風(fēng)險。市場拓展不及預(yù)期，受海外化工巨頭企業(yè)投資回落，或影響公司市場開拓及石化領(lǐng)域訂單獲取。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明財務(wù)預(yù)測摘要資產(chǎn)負債表(百萬元)202320242025E2026E2027E利潤表（百萬元）202320242025E2026E2027E貨幣資金506.18809.911,464.291,442.621,638.79營業(yè)收入3,242.343,492.513,528.793,758.574,219.77應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款364.56469.36314.82541.30279.21營業(yè)成本2,770.982,930.712,967.183,154.753,532.95預(yù)付賬款202.2560.67203.0877.34236.70營業(yè)稅金及附加40.3116.5415.8816.9118.99存貨181.02137.81175.39157.61215.32銷售費用19.7021.1021.1722.5525.32其他274.47194.55298.55418.25366.55管理費用142.79149.35149.97150.34168.79流動資產(chǎn)合計1,528.481,672.302,456.132,637.122,736.56研發(fā)費用47.3177.6977.6378.9388.62長期股權(quán)投資2.121.861.561.060.66財務(wù)費用(5.93)2.5019.0538.1034.17固定資產(chǎn)974.63933.491,108.611,270.991,616.14資產(chǎn)/信用減值損失(2.79)(14.74)(7.00)(2.80)(2.90)在建工程2.50105.29182.64346.32136.58公允價值變動收益3.05(1.55)3.7110.005.00無形資產(chǎn)177.76226.54218.71210.88203.05投資凈收益(5.81)(0.23)(0.10)(0.10)0.00其他73.21154.3519.9479.4981.65其他(0.19)15.100.000.000.00非流動資產(chǎn)合計1,230.221,421.521,531.451,908.732,038.07營業(yè)利潤232.92296.03274.51304.09353.04資產(chǎn)總計2,934.683,360.613,987.584,545.854,774.63營業(yè)外收入0.010.491.900.300.30短期借款0.0039.820.000.000.00營業(yè)外支出0.590.200.300.590.59應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款683.97962.09669.861,065.25917.13利潤總額232.34296.32276.11303.80352.75其他189.14157.01440.52401.20453.98所得稅42.1655.8346.9451.6559.97流動負債合計873.121,158.911,110.381,466.441,371.11凈利潤190.18240.49229.17252.15292.78長期借款132.77183.61750.00700.00730.00少數(shù)股東損益0.000.000.000.000.00應(yīng)付債券0.000.000.000.000.00歸屬于母公司凈利潤190.18240.49229.17252.15292.78其他13.8121.8417.7317.7919.12每股收益（元）0.420.540.510.560.65非流動負債合計146.58205.45767.73717.79749.12負債合計1,303.461,523.361,878.112,184.232,120.23少數(shù)股東權(quán)益0.000.000.000.000.00主要財務(wù)比率202320242025E2026E2027E股本449.07449.07449.07449.07449.07成長能力資本公積414.15425.51425.51425.51425.51營業(yè)收入88.397.721.046.5112.27留存收益784.321,005.731,234.891,487.041,779.82營業(yè)利潤30.8727.10-7.2710.7816.10其他(16.32)(43.05)0.000.000.00歸屬于母公司凈利潤38.7326.45-4.7110.0316.11股東權(quán)益合計1,631.211,837.262,109.472,361.622,654.40獲利能力負債和股東權(quán)益總計2,934.683,360.613,987.584,545.854,774.63毛利率14.5416.0915.9216.0716.28凈利率5.876.896.496.716.94ROE11.6613.0910.8610.68