如何看待歐特克的增長(zhǎng)持續(xù)性——海外工業(yè)軟件系列一分析師：劉一哲執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0740525030001.近20年里歐特克經(jīng)歷了多輪調(diào)整與變化，其營(yíng)收、利潤(rùn)加快增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量與財(cái)務(wù)質(zhì)量.對(duì)于國(guó)內(nèi)工業(yè)軟件企業(yè)而言，回顧歐特克的發(fā)展與變化或有以下借鑒意義：1）出海，要打造真正且扎實(shí)的海外市場(chǎng).投資建議：國(guó)內(nèi)工業(yè)軟件領(lǐng)域，具體標(biāo)的方面推薦中望軟件，同時(shí)建議關(guān)注浩辰軟件。.宏觀經(jīng)濟(jì)與地緣局勢(shì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；.技術(shù)人才流失風(fēng)險(xiǎn)；.行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；.市場(chǎng)測(cè)算偏差的風(fēng)險(xiǎn)；.研報(bào)信息更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)等。11歐特克基本面持續(xù)強(qiáng)勁.經(jīng)歷了云轉(zhuǎn)型帶來(lái)的財(cái)務(wù)短期陣痛后，2018財(cái)年以來(lái)歐特克整體營(yíng)收始終保持穩(wěn)定且較好的增長(zhǎng)。.2025財(cái)年，歐特克實(shí)現(xiàn)營(yíng)收61.31億美元，同比增長(zhǎng)11.5%。7,0006,0005,0004,0003,0002,000040%30%20%0%40%30%20%0%-10%-20%-30%20.8%18.1%13.9%13.5%6.6%-26.0%4.4%-1.7%10.5%-0.3%1.3%-18.9%25.0%27.4%。15.8%o15.7%o14.1%9.8%FY06FY07FY08FY09FY10FY11FY12FY13FY14FY15FY16FY17FY18FY19FY20FY21FY22資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所6資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所7.2020財(cái)年，公司宣布完成云轉(zhuǎn)型后，當(dāng)財(cái)年即實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)率轉(zhuǎn)正，為6.6%。此后幾年（除去2021財(cái)年有稅收返還因18.1%，接近2006財(cái)年以來(lái)公司自身的凈利率高點(diǎn)。40%40%30%20%10%20%10%6004000%200-10%-20%-10%-20%-30%-40%(200)(400)(600)(800)資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所（FY08Q4、FY09Q1營(yíng)收暫時(shí)缺失）8總營(yíng)收—-增速1,8001,6001,4001,2001,0008006004002000FY08Q2FYFY08Q2FY08Q3FY08Q4FY09Q1FY09Q2FY09Q3FY09Q4FY10Q1FY10Q2FY10Q3FY10Q4FY11Q1FY11Q2FY11Q3FY11Q4FY12Q1FY12Q2FY12Q3FY12Q4FY13Q1FY13Q2FY13Q3FY13Q4FY14Q1FY14Q2FY14Q3FY14Q4FY15Q1FY15Q2FY15Q3FY15Q4FY16Q1FY16Q2FY16Q3FY16Q4FY17Q1FY17Q2FY17Q3FY17Q4FY18Q1FY18Q2FY18Q3FY18Q4FY19Q1FY19Q2FY19Q3FY19Q4FY20Q1FY20Q2FY20Q3FY20Q4FY21Q1FY21Q2FY21Q3FY21Q4FY22Q1FY22Q2FY22Q3FY22Q4FY23Q1FY23Q2FY23Q3FY23Q4FY24Q1FY24Q2FY24Q3FY24Q4FY25Q1FY25Q2FY25Q3FY25Q4FY26Q140%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%.產(chǎn)品營(yíng)收結(jié)構(gòu)上，建筑工程產(chǎn)業(yè)（AECO）相關(guān)的收入依然是公司營(yíng)收主要部分，占?xì)W特克營(yíng)收近一半，且2019-.來(lái)自于制造業(yè)的MFG產(chǎn)品線營(yíng)收占比同樣呈現(xiàn)緩慢下降態(tài)勢(shì)。700060005000400030002000100001,5721,4621,3871,1891,2531,1891,0631,0991,0639489789488767327997323273274016265898818677259496768735745796947317259496768735745796947315406264705684885253871,0221,377470568488525387513FY09FY10FY11FY12FY13FY14FY15FY16FY17FY18FY19FY20FY21FY22FY23FY24FY25100%80%60%40%20%0%5.8%29.0%5.9%28.6%7.1%28.5%5.8%27.7%5.4%26.6%5.8%29.0%5.9%28.6%7.1%28.5%5.8%27.7%5.4%26.6%5.1%25.6%7.4%19.5%6.8%16.1%29.0%19.4%30.8%19.3%19.5%28.6%20.0%21.1%22.2%24.0%19.4%30.8%19.3%19.5%28.6%20.0%21.1%22.2%47.9%46.9%45.5%44.7%43.4%42.1%43.5%42.1%39.8%47.9%46.9%45.5%44.7%43.4%42.1%43.5%42.1%FY17FY18FY19FY20FY21FY22FY23FY24FY259非洲地區(qū)）在2016年成為第二大區(qū)域，亞太區(qū)則占?xì)W特克收入比重.但在增速上，亞太地區(qū)的營(yíng)收增速波動(dòng)要高于歐特克的整體營(yíng)收增速波動(dòng)。美洲歐洲,中東,非洲地區(qū)亞太區(qū)100%80%60%40%20%0%總收入增速美洲歐洲,中東,非洲地區(qū)亞太區(qū)40%30%20%0%-10%-20%-30%-40%-50% 2EQ\*jc3\*hps84\o\al(\s\up7(建筑業(yè)：整體需求仍然景),氣).全球建筑業(yè)仍呈現(xiàn)較好增長(zhǎng)。2023年全球建筑業(yè)名義GDP達(dá)5.91萬(wàn)億美元，較2022年同比增長(zhǎng)約6.5%，仍然呈700006000050000400003000020000100000資料來(lái)源：聯(lián)合國(guó)統(tǒng)計(jì)司，Wind，中泰證券研究所.21世紀(jì)以來(lái)，除2008年金融危機(jī)一段時(shí)間，以及2020年外，美國(guó)建筑業(yè)整體仍呈現(xiàn)出較好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。.隨著美國(guó)建筑業(yè)整體規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，美國(guó):增加值:建筑業(yè)（億美元，左軸）——美國(guó)建筑業(yè)增加值增速（右軸）EQ\*jc3\*hps15\o\al(\s\up4(EQ\*jc3\*hps15\o\al(\s\up4(9),%)EQ\*jc3\*hps15\o\al(\s\up8(1),8)EQ\*jc3\*hps15\o\al(\s\up8(%),6)5.6%5.8%7.5%7.0%6.4%5.6%5.5%10,0007.5%7.0%6.4%5.6%5.5%5%2.7%1.5%8,0002.7%1.5%0.0%0.5%0%0.0%6,000-5%-7.0%4,000-7.0%-9.3%2,0000-9.3%2,0000-12.9%2001200220012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202450454035302520502001/012002/012003/012004/012005/012006/012007/012008/012009/012010/012011/012012/012013/012014/012015/012016/012001/012002/012003/012004/012005/012006/012007/012008/012009/012010/012011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/012019/012020/012021/012022/012023/012024/012025/01 美國(guó):職位空缺率:非農(nóng):私營(yíng)部門:建筑業(yè):季調(diào)（右軸）6%5%4%3%2%0%資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所（注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為資料來(lái)源：美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局，Wind，中泰證券研究所.以規(guī)模較大的住宅市場(chǎng)為例，根據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局的數(shù)據(jù)，2023年美圖表：1950-2023年美國(guó)私營(yíng)部門新建單元房改建經(jīng)紀(jì)人傭金和其他所有權(quán)轉(zhuǎn)移1400012000100008000600040002000195019511950195119521953195419551956195719581959196019611962196319641965196619671968196919701971197219731974197519761977197819791980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202345%40%35%30%25%20%5%0%.和美國(guó)情況較為相似，除2008年金融危機(jī)與2020年外，21世紀(jì)以來(lái)英國(guó)建筑業(yè)體量規(guī)模也整體呈穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。.從就業(yè)情況來(lái)看，除2008年金融危機(jī)與2020年外，21世紀(jì)以來(lái)英國(guó)建筑業(yè)的就業(yè)人數(shù)始終較為穩(wěn)定，不過(guò)重心也圖表：2001-2023年英國(guó)建筑業(yè)增加值及對(duì)應(yīng)增速圖表：2001年以來(lái)英國(guó)建筑業(yè)從業(yè)情況變化統(tǒng)計(jì)英國(guó):就業(yè)人數(shù):建筑業(yè)（萬(wàn)人，左軸）——英國(guó):職位空缺率:非農(nóng)業(yè)英國(guó):就業(yè)人數(shù):建筑業(yè)（萬(wàn)人，左軸）——英國(guó):職位空缺率:非農(nóng)業(yè):建筑業(yè):未季調(diào)3002502001501003002502001501005003.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%1,6001,4001,2001,000800600400200015.7%15%11.7%10.0%9.3%10%10.0%EQ\*jc3\*hps13\o\al(\s\up2(7),%)7.1%EQ\*jc3\*hps13\o\al(\s\up2(7),%)7.1%5.4%4.9%3.9%.8%1.3%114.9%3.9%.8%1.3%11.6%0%-5%-10%-14.0%-15%2001/032002/032001/032002/032003/032004/032005/032006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/032024/032025/03-20%資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所（注：英國(guó)建筑業(yè)職位空缺率僅統(tǒng)計(jì)至2020年9月）15.在經(jīng)歷了較長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)增速放緩時(shí)期后，2010年起日本建筑業(yè)整體開始呈現(xiàn)溫和的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024250,00015%10%13.5%200,0005%3.7%200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024250,00015%10%13.5%200,0005%3.7%4.2%3.4%1.6%1.9%150,0000%-0.2%-1.2%-5%-10%-15%-1.4%-2.3%-2.7%-3.9%-5.4%100,000-8.2%-9.9%50,000-14.5%-20%070060050040030020010002002-012002-102002-012002-102003-072004-042005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-072019-042020-012020-102021-072022-042023-012023-102024-072025-04.我們以印尼、印度、沙特、.無(wú)論是改善居民居住與工業(yè)圖表：2010-2024年印度尼西亞建筑業(yè)GDP及對(duì)應(yīng)增速印度尼西亞建筑業(yè)GDP（億美元，現(xiàn)價(jià)）——同比增速20%20%6004.0%4.0%4.1%4.1%-10%-10%4002002000資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所圖表：2001-2024年印度建筑業(yè)GDP及對(duì)應(yīng)增速300,000250,000200,00050,000020012002200320042005200620072008200920012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202460%50%40%47.5%50%40%40.4%30%20.8%20%EQ\*jc3\*hps12\o\al(\s\up1(1),0)EQ\*jc3\*hps12\o\al(\s\up1(9),%)20.8%20%4.1%4.1%-10%-20%圖表：2010-2024年沙特阿拉伯建筑業(yè)GDP及對(duì)應(yīng)增速沙特阿拉伯建筑業(yè)GDP（億沙特里亞爾）——同比增速45%40%45%40%3,50040.3%3,50035%30%25%30%25%20%25.2%2,50025.2%-10%0資料來(lái)源：沙特統(tǒng)計(jì)局，Wind，中泰證券研究所圖表：2000-2024年巴西建筑業(yè)GDP及對(duì)應(yīng)增速3,0002,5002,0000200020012002200320042005200620072008200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202435%30%25%30%25%21.3%20%21.3%8.451%-10%資料來(lái)源：印度統(tǒng)計(jì)局，Wind，中泰證券研究所資料來(lái)源：巴西國(guó)家地理與統(tǒng)計(jì)局，Wind，中泰證券研究所.對(duì)于歐特克而言，其營(yíng)收40%多來(lái)自于建筑工程領(lǐng)域相關(guān)。而通過(guò).總體而言，全球建筑業(yè)仍持續(xù)發(fā)展，對(duì)CAD、BIM等相關(guān)建筑應(yīng)用軟件需求仍持續(xù)增長(zhǎng)。分不同國(guó)情來(lái)看：.BIM模型包含建筑物的幾何信息、空間關(guān)系、地理資料來(lái)源：BIM自學(xué)網(wǎng)，中泰證券研究所2.2BIM市場(chǎng)：2024年全球約60億美元市場(chǎng)，歐特克市占領(lǐng)先.行業(yè)集中度較高，龍頭聚集效應(yīng)較為顯著，歐特克市占領(lǐng)先且優(yōu)勢(shì)較大。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)方面，2020年全球BIM行業(yè)市場(chǎng)17.71%14.37%67.92%2.2.1來(lái)自政府的推動(dòng)：多國(guó)出臺(tái)規(guī)范要求符合條件的項(xiàng)目必須滿足BIM技術(shù)規(guī)范.在BIM的發(fā)展歷程中，來(lái)自政府的推動(dòng)顯然是重要的發(fā)展驅(qū)動(dòng)因素。多國(guó)過(guò)去幾年來(lái)先后出臺(tái)多項(xiàng)規(guī)范，要求符合條），.至此，英國(guó)形成了完整的政策-標(biāo)準(zhǔn)-市場(chǎng)閉環(huán)體系，其配套機(jī)制如下：2.2.1來(lái)自政府的推動(dòng)：多國(guó)出臺(tái)規(guī)范要求符合條件的項(xiàng)目必須滿足BIM技術(shù)規(guī)范.新加坡：新加坡負(fù)責(zé)建筑業(yè)管理的國(guó)家機(jī)構(gòu)是建筑管理署，2011年，它與一些政.西班牙：BIM在西班牙的實(shí)施始于2014年，當(dāng)時(shí)歐盟要求成員國(guó)對(duì)其建筑業(yè).業(yè)主單位的項(xiàng)目管理是所有各利益相關(guān)方中唯一涵蓋建筑全生命周期各階段的項(xiàng)目管理，業(yè)主單位的項(xiàng)目管理在建筑2.2.2建筑平均年限拉長(zhǎng)，BIM在運(yùn)維中作用或進(jìn)一步凸顯.根據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局的數(shù)據(jù)，2023年美國(guó)的固定資產(chǎn)存量中，私營(yíng)部門住宅的平均年限達(dá)31.8年，該數(shù)據(jù)自20世紀(jì)較長(zhǎng)的建筑平均年限對(duì)運(yùn)維、翻新改善的需求持續(xù)增加，BIM——美國(guó)私營(yíng)部門住宅固定資產(chǎn)的平均年限3432302826242220197019751980198519901995200020052010201520202.2.3從BIM到數(shù)字孿生：Tandem正式開啟在業(yè)主端的探索資料來(lái)源：歐特克新聞中心，中泰證券研究所.2018年11月：歐特克宣布計(jì)劃以8.75億美元收購(gòu)PlanGrid。.2018年12月：歐特克宣布計(jì)劃以2.75億美元收購(gòu)建筑軟件平臺(tái)BuildingConnected。.2020年11月：歐特克宣布以2.4億美元收購(gòu)挪威城建設(shè)計(jì)軟件開發(fā)商Spacemaker。.2021年2月：歐特克宣布以10億美元收購(gòu)Innovyze。 3EQ\*jc3\*hps84\o\al(\s\up22(自身的轉(zhuǎn)),交易模式)變：平臺(tái)化與新.自創(chuàng)立以來(lái)，歐特克從單一企業(yè)軟件4003503002502001501005001986-021991-021996-022001-022006-022011-022016-022021-02資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所（注：本圖表采用前復(fù)權(quán)計(jì)算方式）283.1.120世紀(jì)90年代：從2D走向多元化，從企業(yè)級(jí)到PC級(jí).在產(chǎn)品與技術(shù)上堅(jiān)持云轉(zhuǎn)型的同時(shí)，歐特克在商業(yè)模式上也加強(qiáng)向云訂閱模式轉(zhuǎn)型。.云轉(zhuǎn)型初期，由于收入確認(rèn)方式的改變，以及銷售與研發(fā)投入上仍在持續(xù)加碼，歐特克的營(yíng).不過(guò)轉(zhuǎn)型帶來(lái)的報(bào)表壓力于2018財(cái)年開始減緩，當(dāng)財(cái)年歐特克營(yíng)收增速重新轉(zhuǎn)正，凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)減虧；2020財(cái)年.2020財(cái)年起，歐特克在整體深度云轉(zhuǎn)型后，成功開啟了新一輪營(yíng)收和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)的周期。營(yíng)收——營(yíng)收YoY7,00040%7,00030%20%30%20%27.4%25.0%20.8%18.1%5,00020.8%18.1%10.5%4,0003,0002,0001,000010.5%4,0003,0002,0001,00004.4%6.6%4.4%1.3%-0.3%-1.7%0%1.3%-0.3%-1.7%-10%-18.9%-18.9%-20%-26.0%-26.0%-30%GAAP凈利潤(rùn)GAAP凈利率40%1,40040%1,20030%1,00020%10%20%10%6004000%200-10%-20%-10%-20%-30%-40%(200)(400)(600)(800)資料來(lái)源：歐特克新聞中心，中泰證券研究所32.同樣地，針對(duì)企業(yè)級(jí)定制化、企業(yè)內(nèi)協(xié)同與數(shù)據(jù)流程資料來(lái)源：國(guó)際金屬加工網(wǎng)，中泰證券研究所333.1.3AutodeskPlatformServices產(chǎn)品與服務(wù)體系3.2按使用量付費(fèi)：Flex開啟靈活付費(fèi)使用模式資料來(lái)源：歐特克，中泰證券研究所36.自24Q4財(cái)季（對(duì)應(yīng)2023年11.新交易模式與原有交易的重大區(qū)別：1）若轉(zhuǎn)型全部完成，則將全部為直銷，經(jīng)銷商角色不再存在；2）解決方案提供圖表：歐特克原有的產(chǎn)品交易模式圖表：未來(lái)新交易模式下歐特克的產(chǎn)品交易模式資料來(lái)源：歐特克，中泰證券研究所資料來(lái)源：歐特克，中泰證券研究所37.對(duì)顧客：.對(duì)歐特克：.對(duì)解決方案提供商：.總體而言，新交易模式讓歐特克和客.2024年6月：北美市場(chǎng).2024年9月：西歐市場(chǎng) EQ\*jc3\*hps84\o\al(\s\up26(新的),Mak)EQ\*jc3\*hps84\o\al(\s\up26(市),e)4.1人工智能成為設(shè)計(jì)與制造領(lǐng)域多數(shù)企業(yè)未來(lái)重點(diǎn)投資方向之一.歐特克《2024設(shè)計(jì)與制造現(xiàn)狀》報(bào)圖表：在設(shè)計(jì)與制造領(lǐng)域未來(lái)重點(diǎn)投資方向中，人工智能排在大多數(shù)行業(yè)企業(yè)的前三4.1人工智能在AEC、MFG、M&E領(lǐng)域已均有多方面深入應(yīng)用圖表：人工智能在工程建設(shè)業(yè)應(yīng)用情況圖表：人工智能在設(shè)計(jì)與制造行業(yè)應(yīng)用情況新交易模式AI資料來(lái)源：中泰證券研究所4.1.1AutoConstrain資料來(lái)源：國(guó)際金屬加工網(wǎng)，中泰證券研究所44資料來(lái)源：國(guó)際金屬加工網(wǎng)，中泰證券研究所454.1.1DrawingAutomation資料來(lái)源：國(guó)際金屬加工網(wǎng)，中泰證券研究所464.1.1FusionAutodeskAssistant4.1.2歐特克的衍生式設(shè)計(jì)：Berni■2024年5月，歐特克推出了設(shè)計(jì)與制造領(lǐng)域內(nèi)革命性的衍生式AI實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目——Bernini。作為在AI領(lǐng)域的進(jìn)一步探4.1.2歐特克的衍生式設(shè)計(jì)：Berni4.2Design&Make：制造是更大的市場(chǎng).相較設(shè)計(jì)類工作的從業(yè)人數(shù)，制造類相關(guān)工作的從業(yè)人數(shù)更多，制造類軟件的圖表：2027年全球設(shè)計(jì)類與制造類可觸達(dá)專業(yè)人員數(shù)量及市4.2歐特克的Make業(yè)務(wù)發(fā)展之路：從環(huán)節(jié)點(diǎn)工具，到PLM集合型產(chǎn)品Fusion4.2AutodeskFusion：設(shè)計(jì)與制