“小確幸”消費趨勢解讀—新消費專題什么是新消費？——小確幸消費趨勢量價角度的思考：1）量：細分群體擴散，消費行為學(xué)習(xí)→新消費不依賴經(jīng)濟增長β,有獨立消費趨勢，不依賴總量需求增長，而是小部分群體的消費行為擴散。2）價：新消費不一定具備性價比但有情緒價值，毛利率相對高，受主力消費人口消費習(xí)慣的代際變化影響，從省吃儉用配置重資產(chǎn)變?yōu)楦哳l“小確幸”型消費。文旅：長白山暑期7月客流數(shù)據(jù)實現(xiàn)高增，持續(xù)關(guān)注下半年“海南封關(guān)”主題。2025年7月，長白山主景區(qū)共接待游客81.02萬人次，同比增長37.8%，為歷年7月份單月接待游客數(shù)量之最，也突破歷年來單月接待游客數(shù)量之最，創(chuàng)單月歷史新高，長白山避暑游+盜墓筆記周年慶概念有望帶動三季度業(yè)績高兌現(xiàn)。同時建議關(guān)注海南封關(guān)相關(guān)信息對于海南離島免稅板塊的催化。近期官宣2025年12月18日海南自貿(mào)港將正式啟動封關(guān)運作，封關(guān)后預(yù)計總計85個國家的人員可免簽入境海南，海南離島免稅整體用戶基數(shù)大幅增長，有望加強業(yè)績兌現(xiàn)能力。潮玩：近期政策聚焦消費刺激和行業(yè)規(guī)范，短期內(nèi)或支撐板塊暑期經(jīng)營預(yù)期。政策端聚焦消費扶持與行業(yè)規(guī)范，短期看好消費政策刺激及行業(yè)自律加強后加速洗牌，利好合規(guī)龍頭企業(yè)，長期看好中國軟實力提升帶動文化消費品出海，海外擴張與新興市場消費升級仍存較大賽道紅。教育：關(guān)注AI+教育進展，主要公司產(chǎn)品收入有望放量。關(guān)注AI+教育進展，近期多家公司于北京發(fā)布AI教育產(chǎn)品，包括豆神教育AIclass系列產(chǎn)品、中公教育AI就業(yè)學(xué)習(xí)機、盛通股份AI教育創(chuàng)新平臺，主要公司toB及toCAI產(chǎn)品收入有望進入放量階段。建議關(guān)注豆神教育、粉筆、盛通股份等。醫(yī)美：精細化運營推動格局優(yōu)化、關(guān)注新氧青春帶來的模式創(chuàng)新行業(yè)在精細化營運與格局優(yōu)化下，預(yù)計頭部機構(gòu)有望搶占市場份額。上游廠商進入密集新品發(fā)布期，錦波完成HiveCol技術(shù)發(fā)布會，凝膠類產(chǎn)品以及四環(huán)旗下少女針+童顏針產(chǎn)品均已正式上市，機構(gòu)端新氧青春消費端反饋積極。建議關(guān)注Q3上游新品發(fā)布節(jié)奏與下游機構(gòu)創(chuàng)新，關(guān)注錦波生物、四環(huán)醫(yī)藥。風(fēng)險提示宏觀經(jīng)濟波動；需求不及預(yù)期；行業(yè)競爭加劇。強于大市（維持評級）一年內(nèi)行業(yè)相對大盤走勢團隊成員yj30800@相關(guān)報告1、關(guān)注下半年AI+教育投資機會——2025.08.042、WAIC展會催化，關(guān)注AI+消費機會——2025.07.293、【華福消費觀察】文旅與潮玩受暑期受旺季催化，關(guān)注AI教育進展及精細醫(yī)美格局改善——2025.07.24誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值1 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值2請務(wù)必閱讀報告1新消費——“小確幸”消費趨勢 31.1什么是新消費？——“小確幸”型消費 31.2需求端：人口結(jié)構(gòu)化紅利——青年人口數(shù)量維持中長期增長 31.3為什么今年以來新消費趨勢這么好？ 1.4時間都去哪了？——信息渠道的變化趨勢，信息載體的更迭+信息載體的戰(zhàn)略變化 1.5線下與線上“租金”費用率奇點已至，線下持續(xù)有新業(yè)態(tài)機會 72免稅及景區(qū) 2.1公司及行業(yè)跟蹤 82.1.1免稅行業(yè) 2.1.2投資建議 92.2旅游景區(qū) 92.2.1行業(yè)跟蹤 92.2.2公司跟蹤 2.2.3投資建議 3潮玩 3.1板塊整體點評 3.2公司公告 4教育 5人力資源 6黃金珠寶 8餐飲 9風(fēng)險提示 圖表1：新消費研究框架 3圖表2：2024-2100年中國人口年齡結(jié)構(gòu)趨勢（億人） 4圖表3：2025-2044年中國人口年齡結(jié)構(gòu)與增長情況（單位：千人） 圖表4：消費者雖然對消費預(yù)期不悲觀，明顯有分化 圖表5：美元指數(shù)持續(xù)下行，恒生指數(shù)修復(fù) 圖表6：1995年后日本凈收入下滑至2003年后逐步修復(fù) 圖表7：百城商鋪租金收益率與平均租金 圖表8：國際航班恢復(fù)情況（截止2025.8.22） 9圖表9：豆神教育超能訓(xùn)練場產(chǎn)品 圖表10：盛通教育人工智能教育平臺 圖表12：中國:城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率:16-24歲勞動力(不含在校生，%) 圖表13：上海金交所黃金現(xiàn)貨收盤價（元/g） 圖表14：COMEX黃金期貨收盤價（美元/盎司） 14圖表15：金銀珠寶類零售額及同比（截至2025.07） 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值3請務(wù)必閱讀報告1.1什么是新消費？——“小確幸”型消費量：細分群體擴散，消費行為學(xué)習(xí)→新消費不依賴經(jīng)濟增長β,有獨立消費趨勢，不依賴總量需求增長，而是小部分群體的消費行為擴散。價：新消費不一定具備性價比但有情緒價值，毛利率相對高，受主力消費人口消費習(xí)慣的代際變化影響，從省吃儉用配置重資產(chǎn)變?yōu)楦哳l“小確幸”型消費。圖表1：新消費研究框架數(shù)據(jù)來源：聯(lián)合國人口司，華福證券研究所1.2需求端：人口結(jié)構(gòu)化紅利——青年人口數(shù)量維持中長期增長中國人口呈現(xiàn)老齡化少子化特征，總?cè)丝跀?shù)量進入負增長階段。根據(jù)聯(lián)合國人口司，2021年中國總?cè)丝谶_到14.26億后開始下降，2022年65歲以上人口占比首次超過14%，自2027年起，65歲以上老年人口數(shù)量與0-14歲少兒人口數(shù)量的比例將超過1，預(yù)計中國已進入深度老齡化社會，總撫養(yǎng)比將在2035年首次超過50%，人口紅利預(yù)計于2035年進入尾聲。15-24歲青年人口近10年正增長，25-64歲主要勞動人口預(yù)計于2027年進入負增長。1）15-24歲的青年，逐步進入勞動力市場，邊際消費傾向高，其消費偏好對于消費趨勢的影響力隨著人口占比逐漸增加；2）25-64歲的成年和中年，作為經(jīng)濟活動的主要貢獻者，依舊是社會的主要消費力，但對消費趨勢的影響逐漸減弱。 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值4請務(wù)必閱讀報告圖表2：2024-2100年中國人口年齡結(jié)構(gòu)趨勢（億人）數(shù)據(jù)來源：聯(lián)合國人口司，華福證券研究所 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值5請務(wù)必閱讀報告圖表3：2025-2044年中國人口年齡結(jié)構(gòu)與增長情況（單位：千人）數(shù)據(jù)來源：聯(lián)合國人口司，華福證券研究所1.3為什么今年以來新消費趨勢這么好？消費品數(shù)據(jù)可持續(xù)性超預(yù)期：資產(chǎn)價格邊際企穩(wěn)，消費信心下滑放緩；其次消費品供給出現(xiàn)迭代優(yōu)化，供應(yīng)鏈成熟，且新公司運營團隊優(yōu)化，由于24年外資消費品公司裁員變動，國貨小而美類型的公司運營能力形成正循環(huán)。目前最主要消費人群對絕對高客單產(chǎn)品（房、車、娃、包）的需求走弱，對相對高溢價+絕對低客單產(chǎn) 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值6請務(wù)必閱讀報告品小確幸加深（潮玩盲盒、寵物游戲、金飾珠寶）在前一代的物質(zhì)基礎(chǔ)上，90后對絕對高客單產(chǎn)品的需求偏好降低?！靶〈_幸型”消費增長驅(qū)動力中依賴資產(chǎn)穩(wěn)定優(yōu)先于收入與就業(yè)。圖表4：消費者雖然對消費預(yù)期不悲觀，明顯有分化數(shù)據(jù)來源：wind，華福證券研究所華福證券指數(shù)持續(xù)下行，恒生指數(shù)修復(fù)數(shù)據(jù)來源：wind，華福證券研究所 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值7請務(wù)必閱讀報告圖表6：1995年后日本凈收入下滑至2003年后逐步修復(fù)數(shù)據(jù)來源：wind，華福證券研究所注：凈收入=可支配收入-消費支出1.4時間都去哪了？——信息渠道的變化趨勢，信息載體的更迭+信息載體的戰(zhàn)略變化居民時間消耗的邊際變化+平臺戰(zhàn)略→消費品趨勢長/短，短期抖音數(shù)據(jù)趨勢偏弱，小紅書與視頻號走強，小紅書引導(dǎo)細分賽道消費趨勢，視頻號偏重游戲；平臺流量分配原則會階段性隨著發(fā)展目標(biāo)調(diào)整：1）電商平臺：從廣告價格→商品價格力→轉(zhuǎn)化效率；2）內(nèi)容平臺：從內(nèi)容留存率→用戶使用粘性與時長(推薦內(nèi)容相關(guān)性)→內(nèi)容點擊率→低價→訂單轉(zhuǎn)化率；我們認為，未來平臺流量規(guī)則會放緩商業(yè)化，放松對免費流量的擠壓，核心留存用戶與交易，品牌就更有運營差異化的機會。“線上化”碾平了早期消費品的渠道能力，讓會運營的人與品牌脫穎而出；1.5線下與線上“租金”費用率奇點已至，線下持續(xù)有新業(yè)態(tài)機會大多數(shù)可選品類線上滲透率高企，僅部分必選由于“短?！被蛘呗募s費用率較高類目滲透率偏低。費用率已形成交叉，線上流量紅利趨弱，租金與管理成本下降仍在繼續(xù)，即時零售與線下業(yè)態(tài)修復(fù)或有一定機會。具體而言，由于房企融資利率下行、公募REITs擴容至商業(yè)地產(chǎn)，百貨企業(yè)輕資產(chǎn)模式降低杠桿率；AI智能管理系統(tǒng)進一步降低商場物業(yè)運營成本，為商場降租提供空間。中國線上化率較高，標(biāo)品在一二線均以線上為主，依賴商超購買短保食材+差異化選品。商超的定位“商品銷售終端”轉(zhuǎn)型為“生活解決方案提供商”。人口結(jié)構(gòu)變化（老齡化、家庭小型化）與“懶人經(jīng)濟”興起，推動便捷餐飲產(chǎn)品需求激增。食品超市可通過“零售+餐飲”模式打造高頻消費場景，這種模式可滿足消費 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值8請務(wù)必閱讀報告者“省時間+便宜”的日常餐食訴求，還可以通過餐飲引流促進其他商品銷售。以現(xiàn)行零售海外最優(yōu)門店日本LIFE超市與美國TraderJoe’s為例，重倉熟食加工品類，食品超市可以吸引客流復(fù)購+提升利潤率+差異化。因此類比日本和美國，未來線下商超的重心在于3R品類+即時零售。圖表7：百城商鋪租金收益率與平均租金數(shù)據(jù)來源：wind，華福證券研究所2.1公司及行業(yè)跟蹤2.1.1免稅行業(yè)免稅行業(yè)新聞：封關(guān)預(yù)計大幅帶動海南出入島客流。針對境外游客入境，當(dāng)前已有85個國家人員可免簽入境海南。隨著自貿(mào)港封關(guān)、擴大開放，海南將進一步增加免簽國家、擴大免簽事由，并實施更具吸引力的停居留政。貨物通關(guān)效率將隨著封關(guān)進一步提升。海南以現(xiàn)有8個對外開放口岸作為“一線”口岸，對符合條件的進口貨物徑予放行；設(shè)置?？谛潞８鄣?0個“二線”口岸，采取多種便捷通行舉措。資金跨境流動的活力預(yù)計提升。過去5年，海南實際利用外資1025億元，年均增長14.6%；新設(shè)外資企業(yè)8098家，年均增長43.7%；176個國家和地區(qū)在海南投資，境外直接投資年均增長97%。這些數(shù)據(jù)印證了海南對全球資本的吸引力。廣州首家市內(nèi)免稅店將于8月26日開業(yè)：廣州市內(nèi)免稅店，全稱中免市內(nèi)免稅嶺南控股（19.5%）白云機場（10%）聯(lián)合打造，是2024年8月財政部等五部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于完善市內(nèi)免稅店政策的通知》后，全國首批新設(shè)8家市內(nèi)免稅店之一。 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值9請務(wù)必閱讀報告珠免集團：8月5日，珠免集團在投資者互動平臺表示，公司已于2024年12月底完成重大資產(chǎn)重組，戰(zhàn)略定位轉(zhuǎn)型為以免稅業(yè)務(wù)為核心，圍繞大消費產(chǎn)業(yè)發(fā)展，目前免稅業(yè)務(wù)已成為公司的主要收入和利潤來源。公司將加快存量房地產(chǎn)業(yè)務(wù)處置去化，全面聚焦“免稅+商管+商貿(mào)”的業(yè)務(wù)發(fā)展體系，推動關(guān)鍵資源向主責(zé)主業(yè)集中，充分發(fā)揮各產(chǎn)業(yè)布局協(xié)同效應(yīng)，提質(zhì)增效，促進市場競爭力和盈利能力不斷提升。中國中免：中免集團與廣州白云國際機場簽署一份為期十年的重要合作協(xié)議，合作范圍涵蓋該機場全新建設(shè)的T3航站樓出境免稅項目。該航站樓預(yù)計于2026年初啟用，屆時將取代目前由中免集團運營的T1航站樓國際出發(fā)大廳。2.1.2投資建議建議關(guān)注海南封關(guān)相關(guān)信息對于海南離島免稅板塊的催化。官宣2025年12月18日海南自貿(mào)港將正式啟動封關(guān)運作，封關(guān)后預(yù)計總計85個國家的人員可免簽入境海南，海南離島免稅整體用戶基數(shù)大幅增長，有望加強業(yè)績兌現(xiàn)能力，相關(guān)標(biāo)的建議關(guān)注中國中免，海南機場等。2.2旅游景區(qū)2.2.1行業(yè)跟蹤出境航班恢復(fù)數(shù)據(jù)：根據(jù)飛常準(zhǔn)APP數(shù)據(jù)，2025年8月22日中國內(nèi)地-地區(qū)/國際航班執(zhí)行量為2474架次，恢復(fù)至2019年基期的89.26%。圖表8：國際航班恢復(fù)情況（截止2025.8.22）來源：飛常準(zhǔn)APP，華福證券研究所政策催化：2025年9月1日至2026年8月31日期間，個人消費貸款貼息范圍 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值10包括單筆5萬元以下日常消費，以及單筆5萬元及以上的家用汽車、養(yǎng)老生育、教育培訓(xùn)、文化旅游、家居家裝、電子產(chǎn)品和健康醫(yī)療等重點領(lǐng)域消費，貼息比例為1個百分點，約為當(dāng)前商業(yè)銀行個人消費貸款利率水平的1/3。服務(wù)業(yè)經(jīng)營主體貸款貼息聚焦餐飲住宿、健康、養(yǎng)老、托育、家政、文化娛樂、旅游、體育等8類主要消費服務(wù)領(lǐng)域。對發(fā)放時間在2025年3月16日至2025年12月31日期間的貸款，貼息1年，貼息比例為1個百分點。2.2.2公司跟蹤長白山：2025年7月，長白山主景區(qū)共接待游客81.02萬人次，同比增長37.8%，為歷年7月份單月接待游客數(shù)量之最，也突破歷年來單月接待游客數(shù)量之最，創(chuàng)單月歷史新高。其中：北景區(qū)接待游客59.47萬人次；西景區(qū)接待游客18.23萬人次，南景區(qū)接待游客3.32萬人次。截至2025年7月31日，長白山萬人次，同比增長10.3%。峨眉山A：截至2025年6月30日，峨眉山景區(qū)接待游客209.52萬人次，相比去年同期減少了14.59萬人次，同比下降6.5%，上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入4.57億元，同比下降10.07%；上半年實現(xiàn)歸母凈利潤1.21億元，同比下降8.48%。眾信旅游：2025年7月29日，公司宣布其北京零售網(wǎng)絡(luò)再次擴容，新門店覆蓋西城區(qū)、朝陽區(qū)等核心城區(qū)，重點布局德勝門、凱德等交通樞紐及商業(yè)綜合體。至此，眾信旅游在北京門店數(shù)量達150家，全國門店規(guī)模擴展至2500家。后續(xù)公司準(zhǔn)備年底前在京津冀地區(qū)再度新增33家門店。2.2.3投資建議核心關(guān)注暑期數(shù)據(jù)催化，當(dāng)前長白山暑期7月客流數(shù)據(jù)實現(xiàn)高增有望實現(xiàn)旺季業(yè)績高兌現(xiàn)，長白山避暑游+盜墓筆記周年慶概念有望帶動三季度業(yè)績高兌現(xiàn)。3.1板塊整體點評政策端聚焦消費扶持與行業(yè)規(guī)范，短期看好消費政策刺激及行業(yè)自律加強后加速洗牌，利好合規(guī)龍頭企業(yè)，長期看好中國軟實力提升帶動文化消費品出海，海外擴張與新興市場消費升級仍存較大賽道紅。3.2公司公告泡泡瑪特：2025年上半年，公司總收入達13,876.3百萬元，同比增長204.4%。各區(qū)域表現(xiàn)突出：中國渠道收入8,282.8百萬元，增長135.2%；亞太地區(qū)收入2,850.9百萬元，增長257.8%；美洲收入2,264.9百萬元，增長1,142.3%；歐洲及其他地區(qū)收誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值11 入477.7百萬元，增長729.2%。增長主要得益于多元化產(chǎn)品、精細化運營、本土化策略及差異化渠道定位。名創(chuàng)優(yōu)品：截至2025年6月30日止三個月，收入同比增長23.1%至人民幣49.66億元；經(jīng)營利潤同比增長11.3%至人民幣8.36億元；經(jīng)調(diào)整每股美國存托股的攤薄盈利增長12.0%至人民幣2.24元。截至2025年6月30日止六個月，收入同比增長21.1%至人民幣93.93億元；經(jīng)調(diào)整凈利潤為人民幣12.79億元；經(jīng)調(diào)整每股美國存托股的基本及攤薄盈利分別為人民幣4.16元及人民幣4.12元。經(jīng)調(diào)整利潤3.20億元（同比增長9.6%并實現(xiàn)期內(nèi)利潤2.97億元（同比扭虧為盈前四大IP產(chǎn)品收入合計占比83.1%（2024年同期前三大IP占比92.3%16歲以上年齡段產(chǎn)品收入占比提升至14.8%，同時新增零售價9.9元的平價產(chǎn)品線實現(xiàn)收入豆神教育AI全新產(chǎn)品形態(tài)“超能訓(xùn)練場”于7月21日開放使用。豆神教育近日在其“AI-Class新物種登場：定制每個孩子的AI超名師課”發(fā)布會上公布了全新產(chǎn)品形態(tài)：超能訓(xùn)練場。超能訓(xùn)練場中首發(fā)的“超練作文：能寫出來”從兩個方面解決作文教學(xué)中的痛點，一是學(xué)生常面臨“不知從何下筆”“結(jié)構(gòu)混亂”“缺乏細節(jié)”等問題，二是教師批改與指導(dǎo)滯后，難以實現(xiàn)個性化、實時化訓(xùn)練等問題。針對這些問題，超能訓(xùn)練場深度應(yīng)用AIAgent于教學(xué)場景，將寫作教學(xué)拆解為“解、帶、細、實”四大核心環(huán)節(jié)，構(gòu)建了一套“思維可視化、訓(xùn)練實時化、問題原子化、成果個性化”的全新教學(xué)模式。截至7月30日，公司超練閱讀+超練作文GMV突破1740萬，其中公域GMV已突破1000萬。 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值12圖表9：豆神教育超能訓(xùn)練場產(chǎn)品來源：公眾號辭源算法實驗室，華福證券研究所2025年7月17日盛通教育發(fā)布全新人工智能教育平臺。盛通教育集團正式推出全新人工智能教育平臺，依托大語言模型技術(shù)和深度學(xué)習(xí)算法，為數(shù)智時代下青少年科技素質(zhì)教育學(xué)習(xí)帶來全新體驗。平臺深度融合語言交互、視覺識別、AIGC（生成式AI）等核心技術(shù)，支持模型訓(xùn)練與開發(fā)，讓學(xué)生在課堂上就能快速掌握AI核心能力，實現(xiàn)從理論認知到實踐應(yīng)用的無縫閉環(huán)。作為人工智能教育平臺中最核心的功能板塊。AI體驗板塊針對人工智能課程的教育教學(xué)提供的一套人工智能應(yīng)用以及智能體，以便輔助我們?nèi)粘＝虒W(xué)。 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值13圖表10：盛通教育人工智能教育平臺來源：公眾號盛通教育集團，華福證券研究所投資建議：關(guān)注AI+教育進展，近期多家公司于北京發(fā)布AI教育產(chǎn)品，包括豆神教育AIclass系列產(chǎn)品、中公教育AI就業(yè)學(xué)習(xí)機、盛通股份AI教育創(chuàng)新平臺，主要公司toB及toCAI產(chǎn)品收入有望進入放量階段。建議關(guān)注豆神教育、粉筆、盛通股份等。就業(yè)形勢總體穩(wěn)定，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率季節(jié)性上升。1-7月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率平均值為5.2%。7月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.2%，比上月上升0.2個百分點，與上年同月持平。本地戶籍勞動力調(diào)查失業(yè)率為5.3%；外來戶籍勞動力調(diào)查失業(yè)率為5.1%，其中外來農(nóng)業(yè)戶籍勞動力調(diào)查失業(yè)率為4.9%。31個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.2%，比上月上升0.2個百分點，比上年同月下降0.1個百分點。全國企業(yè)就業(yè)人員周平均工作時間為48.5小時。圖表12：中國:城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率:16-24歲勞動力(不含在校生，%)誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值14來源：Wind、國家統(tǒng)計局，華福證券研究所來源：Wind、國家統(tǒng)計局，華福證券研究所投資建議：今年以來從中央到地方，一系列就業(yè)政策持續(xù)出臺發(fā)力，政策“組合拳”不斷釋放崗位紅利。人力資源和社會保障部、教育部、財政部聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于做好2025年高校畢業(yè)生等青年就業(yè)工作的通知》，提出17條政策舉措，全力促進高校畢業(yè)生等青年就業(yè)創(chuàng)業(yè)。Q2/Q3處于傳統(tǒng)用工旺季，建議關(guān)注靈活用工龍頭科銳國際、國資人服巨頭北京人力。金價穩(wěn)定在高位，金銀珠寶銷售額回升。美元信用下滑疊加短期地緣政治風(fēng)險，國際金價保持強勢。2024年年末以來金價持續(xù)走強，強預(yù)期下消費者更多關(guān)注黃金保值增值屬性，支撐終端黃金飾品消費。3Q2024黃金飾品消費基數(shù)較低，今年消費量降幅有望收窄，考慮金價升幅主要品牌終端銷售額止跌回升。據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2025年7月我國限額以上單位金銀珠寶類零售額達221.00億元，同比+8.20%。圖表13：上海金交所黃金現(xiàn)貨收盤價（元/g）圖表14：COMEX黃金期貨收盤價（美元/盎司）來源：Wind、上海黃金交易所，華福證券研究所來源：Wind、COMEX，華福證券研究所 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值15圖表15：金銀珠寶類零售額及同比（截至2025.07）來源：Wind、國家統(tǒng)計局，華福證券研究所投資建議：金價持續(xù)上漲，一口價產(chǎn)品增長表現(xiàn)較好，面向高端客群及年輕客群的品牌終端店效有望持續(xù)高增且門店拓展空間大，建議關(guān)注潮宏基、萊紳通靈、老鋪黃金；傳統(tǒng)黃金批發(fā)品牌此前多季度出貨下滑，消費者逐步接受高金價后克重黃金消費量有望企穩(wěn)，終端庫存消化后預(yù)計Q2陸續(xù)補貨，主要品牌出貨有望改善，建議關(guān)注老鳳祥、周大福、周大生；北京地區(qū)金銀珠寶社零數(shù)據(jù)高增，建議關(guān)注北京區(qū)域龍頭且純直營模式的菜百股份。中報相繼落地，關(guān)注Q3成長接力。Q2醫(yī)美需求整體延續(xù)復(fù)蘇，以價換量模式推動消費滲透率提升。機構(gòu)精細化管理下，龍頭推進終端份額搶占與格局優(yōu)化。供給端批證陸續(xù)釋放，6月12日邁諾威首款國產(chǎn)溶脂針獲批，并有樂普醫(yī)療童顏針等多款產(chǎn)品于近期獲批。格局豐富下我們認為醫(yī)美企業(yè)核心競爭力將更側(cè)重于體現(xiàn)在商業(yè)化和變現(xiàn)能力，重點是渠道維護、品牌建設(shè)、消費心智的多重管理。當(dāng)前美護公司中報相繼披露：【新氧】Q2連鎖收入高增，Q3指引實現(xiàn)1.5-1.7億元連鎖收入Q2業(yè)績：實現(xiàn)收入3.8億元、環(huán)比增長28%，凈利潤虧損0.36億元，期間銷售/管理/研發(fā)費用達1.3億元/0.8億元/0.3億元。分業(yè)務(wù)看：1）平臺業(yè)務(wù)：實現(xiàn)收入1.35億元，同比下滑-36%，環(huán)比下滑5.6%，我們認為新氧在手術(shù)垂類領(lǐng)域基本盤穩(wěn)，公司積極推進降本增效，分部成本下滑47%。2）上游業(yè)務(wù)：實現(xiàn)收入0.76億元，同比下滑28%，分部成本下滑26%。愛拉絲提新品獲批、出貨環(huán)比提升40%。連鎖業(yè)務(wù)：至Q2末營運機構(gòu)達29家，其中25家現(xiàn)金流為正，毛利率環(huán)比提升 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值165pcts，其中近50%的門店毛利率超24%，單店坪效環(huán)比增長22%。到店核銷客戶達6.74萬人/+381%，核銷治療項目15.5萬個/+458%。Q2門店爬坡迅速，一線城市磨合期門店收入同增643%、二線城市成長期門店收入同增99%，分店型拆分：-起步店：9家、總收入0.24億元、店均季度收入262萬元。-成長店：14家、總收入0.90億元、店均季度收入640萬元。-成熟店：6家、總收入0.31億元、店均季度收入520萬元。標(biāo)的端：建議關(guān)注以下標(biāo)的：1）錦波生物：引入養(yǎng)生堂戰(zhàn)略投資者，打開全健康領(lǐng)域成長空間。6月26日公告公司擬面向養(yǎng)生堂以278.7元/股價格發(fā)行不超過717.5萬股股票，合計募資不超過20億元，鎖定期達3年。其中11.5e用于人源化膠原蛋白FAST數(shù)據(jù)庫與產(chǎn)品開發(fā)平臺項目，8.5e用于補充流動資金。同時實控人楊霞將其持有的575.3萬股股票以243.8元/股價格轉(zhuǎn)讓給杭州久視，合計金額共14億元。戰(zhàn)略投資者引入利好大消費產(chǎn)業(yè)協(xié)同，產(chǎn)業(yè)資本肯定重組膠原前景。此次發(fā)行對象養(yǎng)生堂實控人為鐘晱晱，旗下控制農(nóng)夫山泉和萬泰生物兩大上市公司，分別為中國飲用水龍頭與首個自研hpv疫苗的醫(yī)藥龍頭。定增彰顯產(chǎn)業(yè)資本在全球化視角上對于重組膠原蛋白行業(yè)以及錦波生物的高度認可。養(yǎng)生堂擁有成熟的規(guī)模工業(yè)化生產(chǎn)體系，消費品商業(yè)化路徑和完善的市場渠道建設(shè)能力，同時具備嚴(yán)肅醫(yī)療產(chǎn)品從研發(fā)到規(guī)?；a(chǎn)的成熟經(jīng)驗。此次引入可賦能公司在產(chǎn)品研發(fā)、渠道建設(shè)等多方面合作，突破原有的成長瓶頸。2）四環(huán)醫(yī)藥：看好創(chuàng)新藥與醫(yī)美故事兌現(xiàn)，全年業(yè)績有望改善。25年4月公司旗下少女針+童顏針產(chǎn)品獲批III類證，管線補足后有望拉動26年醫(yī)美收入持續(xù)增長。5月乳腺癌創(chuàng)新藥吡咯西利片獲批，成為國內(nèi)首款擁有單藥適應(yīng)癥的CDK4/6抑制劑。創(chuàng)新藥商業(yè)化落地與醫(yī)美業(yè)績高增有望帶動全年業(yè)績進入盈虧平衡點，參考近期外發(fā)報告《四環(huán)醫(yī)藥：再生新品落地，醫(yī)美邊界不止》內(nèi)容，我們預(yù)計公司2025/2026年有望實現(xiàn)凈利潤0.6/5.3億元，當(dāng)前處于關(guān)鍵盈虧平衡期，具備較強的成長勢能與投資價值。3）愛美客：由產(chǎn)品型加速邁向平臺型邏輯。產(chǎn)品端繼續(xù)看好優(yōu)品煥新—寶尼達2.0已正式發(fā)布；爆品發(fā)力—看好濡白與如生天使打法再優(yōu)化；新品儲備—肉毒素有望于年底上市。渠道端，熊貓針、泡泡針、天使針等核心單品覆蓋率仍有提升空間；海外推進落地regenbiotech收購，有望以韓國為支點打開海外市場。 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值17九毛九25H1實現(xiàn)收入27.5億元，較2024年同期減少10.1%。集團期間溢利減少13.7%至5870萬元。截止25H1九毛九集團擁有695間自營餐廳及34間加盟╱合作模式餐廳，其中88間餐廳于上半年關(guān)閉，主要由于相關(guān)租賃協(xié)議于屆滿后終止，及部分餐廳的表現(xiàn)未如理想。2025年上半年來自太二的收入為19.49億元，較上年同期的22.48億元下降13.3%；來自慫火鍋的收入為4.17億元，較上年同期的4.31億元下降3.5%，主要由于鑒于嚴(yán)峻的外部環(huán)境，慫火鍋餐廳翻臺率及顧客人均消費下降；九毛九營收2.26億元，同比下降22.6%。太二、慫火鍋、九毛九的同店銷售跌幅分別是19%、20.1%、19.8%。滬上阿姨獲納入恒生綜合指數(shù)，有望成為港股通標(biāo)的。恒生指數(shù)公司宣布截至2025年6月30日之恒生指數(shù)系列季度檢討結(jié)果，其中滬上阿姨(02589)獲納入恒生綜合指數(shù)，變動將于9月5日(星