破局與規(guī)范：協(xié)議控制模式法律風(fēng)險(xiǎn)與監(jiān)管路徑新探一、引言1.1研究背景與動因在經(jīng)濟(jì)全球化和金融市場國際化的大背景下，企業(yè)對于融資渠道的拓展需求愈發(fā)迫切。境外資本市場，如美國納斯達(dá)克、香港聯(lián)交所等，以其成熟的市場機(jī)制、豐富的資金來源和多元的投資者群體，吸引著眾多中國企業(yè)尋求上市機(jī)會。對于許多創(chuàng)新型企業(yè)，尤其是互聯(lián)網(wǎng)、教育、傳媒等行業(yè)的企業(yè)而言，境外上市不僅是獲取資金的重要途徑，更是提升企業(yè)國際知名度、規(guī)范公司治理的關(guān)鍵契機(jī)。然而，這些企業(yè)在境外上市過程中面臨著諸多政策和法律障礙。一方面，我國對外商投資存在行業(yè)準(zhǔn)入限制，部分行業(yè)對外資持股比例、業(yè)務(wù)范圍等有著嚴(yán)格規(guī)定，這使得外資難以直接進(jìn)入這些領(lǐng)域；另一方面，相關(guān)法律法規(guī)對境內(nèi)企業(yè)境外上市的審批程序較為復(fù)雜，監(jiān)管要求也較為嚴(yán)格，增加了企業(yè)上市的時(shí)間成本和不確定性。為了突破這些限制，協(xié)議控制模式應(yīng)運(yùn)而生。協(xié)議控制模式（VariableInterestEntity，VIE），又稱“新浪模式”，最早由新浪公司在2000年赴美上市時(shí)采用，隨后被搜狐、網(wǎng)易、阿里巴巴等一大批企業(yè)廣泛借鑒，逐漸成為中國企業(yè)境外上市的重要途徑之一。該模式通過一系列復(fù)雜的協(xié)議安排，實(shí)現(xiàn)境外上市主體對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的控制，從而繞過外資準(zhǔn)入限制和境外上市審批障礙。在這一模式下，境外上市主體在海外設(shè)立特殊目的公司（SpecialPurposeVehicle，SPV），SPV在境內(nèi)設(shè)立外商獨(dú)資企業(yè)（WhollyForeign-OwnedEnterprise，WFOE），WFOE與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體（即VIE公司）簽訂一系列控制協(xié)議，包括獨(dú)家服務(wù)協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、表決權(quán)委托協(xié)議等，使得境外上市主體能夠?qū)崿F(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的實(shí)際控制，并將其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)納入合并報(bào)表，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)境外上市。盡管協(xié)議控制模式為企業(yè)境外上市提供了便利，但它也帶來了一系列復(fù)雜的法律問題。從法律層面看，協(xié)議控制模式游走于現(xiàn)有法律的邊緣地帶，其合法性在我國尚未得到明確的法律認(rèn)可。相關(guān)協(xié)議的效力存在不確定性，一旦發(fā)生糾紛，可能面臨法律風(fēng)險(xiǎn)。從監(jiān)管角度而言，協(xié)議控制模式使得監(jiān)管部門難以對企業(yè)進(jìn)行有效監(jiān)管，存在信息不對稱、監(jiān)管套利等問題。此外，協(xié)議控制模式還可能引發(fā)一系列經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，如控制權(quán)不穩(wěn)定、資金跨境流動風(fēng)險(xiǎn)等，對我國的金融安全和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定構(gòu)成潛在威脅。近年來，隨著我國對資本市場監(jiān)管的加強(qiáng)，以及對數(shù)據(jù)安全、國家安全等問題的重視，協(xié)議控制模式面臨的監(jiān)管環(huán)境日益嚴(yán)峻。如何在保障企業(yè)合理融資需求的同時(shí)，有效防范協(xié)議控制模式帶來的法律風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對這一模式的監(jiān)管，成為理論界和實(shí)務(wù)界共同關(guān)注的焦點(diǎn)問題。因此，深入研究協(xié)議控制模式的法律風(fēng)險(xiǎn)，并提出切實(shí)可行的監(jiān)管建議，具有重要的理論意義和實(shí)踐價(jià)值。這不僅有助于完善我國的資本市場法律制度，規(guī)范企業(yè)境外上市行為，也有助于維護(hù)國家金融安全和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的健康可持續(xù)發(fā)展。1.2研究價(jià)值與意義本研究對企業(yè)、市場和監(jiān)管機(jī)構(gòu)都具有重要的理論與實(shí)踐意義。對于企業(yè)而言，理論層面上，深入剖析協(xié)議控制模式的法律風(fēng)險(xiǎn)，能為企業(yè)在選擇境外上市路徑時(shí)提供全面、系統(tǒng)的法律理論參考，幫助企業(yè)理解不同法律條款和規(guī)定對協(xié)議控制模式的潛在影響，從而在決策過程中做出更科學(xué)、合理的選擇。在實(shí)踐中，明確法律風(fēng)險(xiǎn)可以指導(dǎo)企業(yè)在搭建協(xié)議控制架構(gòu)以及運(yùn)營過程中，制定有效的風(fēng)險(xiǎn)防控措施，完善協(xié)議條款，加強(qiáng)內(nèi)部管理，降低法律風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率。一旦面臨法律糾紛，企業(yè)也能依據(jù)前期對法律風(fēng)險(xiǎn)的研究，更好地應(yīng)對，維護(hù)自身合法權(quán)益，保障企業(yè)的穩(wěn)定運(yùn)營和持續(xù)發(fā)展。從市場角度來看，理論意義在于，通過對協(xié)議控制模式的研究，可以進(jìn)一步完善資本市場法律理論體系，填補(bǔ)在這一特殊上市模式法律研究方面的空白，為資本市場相關(guān)法律制度的發(fā)展提供理論支撐。實(shí)踐中，規(guī)范協(xié)議控制模式能促進(jìn)資本市場的健康發(fā)展，增強(qiáng)市場的透明度和穩(wěn)定性，吸引更多國內(nèi)外投資者，提高市場的資源配置效率。同時(shí)，降低市場風(fēng)險(xiǎn)也有助于營造公平競爭的市場環(huán)境，推動行業(yè)的良性發(fā)展，促進(jìn)市場的繁榮與有序。對于監(jiān)管機(jī)構(gòu)來說，理論上，研究協(xié)議控制模式的法律風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管建議，有助于監(jiān)管機(jī)構(gòu)深入理解這一復(fù)雜模式的運(yùn)作機(jī)制和潛在問題，為制定科學(xué)合理的監(jiān)管政策提供理論依據(jù)，豐富監(jiān)管理論。在實(shí)踐中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以依據(jù)研究成果，完善監(jiān)管規(guī)則，加強(qiáng)對協(xié)議控制模式企業(yè)的監(jiān)管力度，提高監(jiān)管效率，有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)國家金融安全和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。此外，明確的監(jiān)管規(guī)則也能為企業(yè)提供清晰的合規(guī)指引，減少監(jiān)管套利行為，促進(jìn)企業(yè)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的良性互動。1.3研究思路與方法本研究將以理論與實(shí)踐相結(jié)合、宏觀與微觀相呼應(yīng)的思路展開，綜合運(yùn)用多種研究方法，深入剖析協(xié)議控制模式的法律風(fēng)險(xiǎn)，并提出切實(shí)可行的監(jiān)管建議。在研究過程中，將首先運(yùn)用文獻(xiàn)研究法，通過廣泛查閱國內(nèi)外相關(guān)的學(xué)術(shù)文獻(xiàn)、法律法規(guī)、政策文件以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)的報(bào)告等資料，梳理協(xié)議控制模式的發(fā)展歷程、運(yùn)作機(jī)制以及現(xiàn)有的研究成果，了解國內(nèi)外在該領(lǐng)域的研究動態(tài)和前沿觀點(diǎn)，為后續(xù)的研究奠定堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)。對國內(nèi)外關(guān)于協(xié)議控制模式的法律性質(zhì)、效力認(rèn)定、監(jiān)管政策等方面的文獻(xiàn)進(jìn)行系統(tǒng)分析，總結(jié)學(xué)界和實(shí)務(wù)界的主要觀點(diǎn)和爭議焦點(diǎn)。案例分析法也是重要的研究方法之一。選取具有代表性的協(xié)議控制模式企業(yè)境外上市案例，如新浪、阿里巴巴等公司的上市案例，深入分析其協(xié)議控制架構(gòu)的搭建過程、運(yùn)營情況以及在上市過程中遇到的法律問題和監(jiān)管挑戰(zhàn)。通過對這些具體案例的詳細(xì)剖析，從實(shí)踐層面揭示協(xié)議控制模式存在的法律風(fēng)險(xiǎn)，如協(xié)議效力糾紛、控制權(quán)爭奪、監(jiān)管合規(guī)問題等，為理論分析提供現(xiàn)實(shí)依據(jù)。以“支付寶事件”為例，深入探討在協(xié)議控制模式下，境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股權(quán)變更引發(fā)的控制權(quán)爭議以及對投資者權(quán)益、市場穩(wěn)定產(chǎn)生的影響，從中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。比較研究法同樣不可或缺。對不同國家和地區(qū)關(guān)于協(xié)議控制模式的法律規(guī)定和監(jiān)管政策進(jìn)行比較分析，如美國、香港等資本市場對協(xié)議控制模式的認(rèn)可程度、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和披露要求等。通過比較，借鑒國際上先進(jìn)的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)和成熟的法律制度，為我國完善協(xié)議控制模式的監(jiān)管提供有益的參考。分析美國資本市場對VIE架構(gòu)企業(yè)的上市監(jiān)管要求，包括信息披露、公司治理等方面的規(guī)定，與我國的監(jiān)管現(xiàn)狀進(jìn)行對比，找出差距和可改進(jìn)之處。此外，還將運(yùn)用規(guī)范分析法，依據(jù)我國現(xiàn)行的法律法規(guī)、政策文件以及法學(xué)理論，對協(xié)議控制模式的合法性、合規(guī)性進(jìn)行深入分析和評價(jià)。從法律的基本原則、立法目的出發(fā)，探討協(xié)議控制模式與我國現(xiàn)有法律體系的兼容性，明確其在法律框架下的地位和存在的問題。依據(jù)《中華人民共和國合同法》《外商投資法》等相關(guān)法律法規(guī)，分析協(xié)議控制模式中一系列協(xié)議的法律效力，以及該模式是否存在規(guī)避法律、損害國家利益等問題。通過多種研究方法的綜合運(yùn)用，本研究旨在全面、深入地揭示協(xié)議控制模式的法律風(fēng)險(xiǎn)，并提出具有針對性和可操作性的監(jiān)管建議，為我國資本市場的健康發(fā)展和法律制度的完善貢獻(xiàn)力量。二、協(xié)議控制模式的理論基石2.1協(xié)議控制模式的內(nèi)涵與架構(gòu)2.1.1基本概念協(xié)議控制模式，英文名為VariableInterestEntity，簡稱VIE模式，也被稱作“新浪模式”。從本質(zhì)上講，它是一種企業(yè)為實(shí)現(xiàn)境外上市而設(shè)計(jì)的特殊法律架構(gòu)。與傳統(tǒng)的股權(quán)控制方式不同，協(xié)議控制模式并非依靠股權(quán)占比來實(shí)現(xiàn)對企業(yè)的控制，而是通過一系列復(fù)雜且精心設(shè)計(jì)的合同安排，構(gòu)建起企業(yè)之間的控制關(guān)系。在股權(quán)控制模式下，一個(gè)企業(yè)對另一個(gè)企業(yè)的控制基于其擁有的股權(quán)比例，股東依據(jù)持有的股權(quán)份額享有相應(yīng)的決策權(quán)、收益權(quán)等權(quán)利，企業(yè)間的權(quán)利義務(wù)主要受公司法等商業(yè)組織法的調(diào)整。而協(xié)議控制模式則突破了股權(quán)控制的傳統(tǒng)框架，以契約精神為紐帶，通過合同條款來界定企業(yè)間的權(quán)利與義務(wù)。境外上市主體與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體之間不存在直接的股權(quán)關(guān)系或投資關(guān)系，但通過簽訂獨(dú)家服務(wù)協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、表決權(quán)委托協(xié)議、資產(chǎn)運(yùn)營控制協(xié)議、借款合同、認(rèn)股選擇權(quán)協(xié)議等一系列合同，境外上市主體能夠?qū)崿F(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的經(jīng)營決策、財(cái)務(wù)、人事等方面的實(shí)質(zhì)控制。獨(dú)家服務(wù)協(xié)議規(guī)定境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的核心業(yè)務(wù)運(yùn)營所需的知識產(chǎn)權(quán)、服務(wù)均由境外上市主體設(shè)立的外商獨(dú)資企業(yè)提供，境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的利潤以服務(wù)費(fèi)、特許權(quán)使用費(fèi)等方式支付給外商獨(dú)資企業(yè)，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利益的轉(zhuǎn)移；股權(quán)質(zhì)押協(xié)議使得境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東將其持有的股權(quán)質(zhì)押給外商獨(dú)資企業(yè)，以保障相關(guān)協(xié)議的履行；表決權(quán)委托協(xié)議則賦予外商獨(dú)資企業(yè)行使境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東表決權(quán)的權(quán)利，使其能夠?qū)硟?nèi)運(yùn)營實(shí)體的重大決策施加影響。這種模式的出現(xiàn)，主要是為了幫助企業(yè)規(guī)避我國對外商投資的行業(yè)準(zhǔn)入限制以及復(fù)雜的境外上市審批程序。在我國，部分行業(yè)對外資持股比例、業(yè)務(wù)范圍等有著嚴(yán)格的限制，如互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)、教育、傳媒等行業(yè)。一些企業(yè)為了獲取境外資本市場的資金支持，同時(shí)又能在受限行業(yè)開展業(yè)務(wù)，便創(chuàng)新性地采用了協(xié)議控制模式。通過這種模式，企業(yè)既可以在境外資本市場上市融資，又能在境內(nèi)從事被限制的業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)拓展與資本運(yùn)作的雙重目標(biāo)。新浪公司在2000年赴美上市時(shí)首次采用該模式，成功繞過了當(dāng)時(shí)我國對外商投資互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)業(yè)務(wù)的限制，開啟了中國企業(yè)利用協(xié)議控制模式境外上市的先河。此后，眾多企業(yè)紛紛效仿，使其逐漸成為中國企業(yè)境外上市的重要途徑之一。2.1.2架構(gòu)剖析協(xié)議控制模式通常呈現(xiàn)出多層級、復(fù)雜的架構(gòu)體系，主要包括以下幾個(gè)關(guān)鍵層級：境外上市主體：一般設(shè)立在開曼群島、英屬維爾京群島（BVI）等具有稅收優(yōu)惠、注冊便利、信息保密等優(yōu)勢的離岸金融中心。開曼群島對企業(yè)的稅收政策較為寬松，不征收資本利得稅、所得稅等，且公司注冊程序簡單，股東和董事信息保密性強(qiáng)，這使得企業(yè)在該地區(qū)設(shè)立上市主體能夠降低運(yùn)營成本，保護(hù)商業(yè)秘密。境外上市主體是整個(gè)架構(gòu)的頂端，負(fù)責(zé)在境外資本市場發(fā)行股票、募集資金，并通過一系列協(xié)議對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體進(jìn)行控制。它是企業(yè)實(shí)現(xiàn)境外上市的核心載體，吸引著全球投資者的關(guān)注。香港殼公司：境外上市主體通常會在香港設(shè)立一家殼公司。香港作為國際金融中心，地理位置優(yōu)越，法律體系健全，與內(nèi)地經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密，在企業(yè)境外上市架構(gòu)中發(fā)揮著重要的橋梁作用。一方面，香港與內(nèi)地簽署了多項(xiàng)稅收協(xié)定，能夠有效降低企業(yè)的稅務(wù)成本。例如，香港對股息、利息、特許權(quán)使用費(fèi)等所得的預(yù)提所得稅稅率較低，有助于減少企業(yè)在資金跨境流動過程中的稅收負(fù)擔(dān)。另一方面，香港的金融監(jiān)管環(huán)境相對寬松，資本市場成熟，有利于企業(yè)開展資本運(yùn)作。通過香港殼公司，企業(yè)可以更便捷地與內(nèi)地的業(yè)務(wù)進(jìn)行對接，同時(shí)也能利用香港的金融資源和專業(yè)服務(wù)，為后續(xù)的上市和運(yùn)營提供支持。境內(nèi)外商獨(dú)資企業(yè)（WFOE）：香港殼公司會在境內(nèi)設(shè)立一家外商獨(dú)資企業(yè)。WFOE是境外資本進(jìn)入境內(nèi)的重要通道，它具有獨(dú)立的法人資格，能夠在我國法律框架內(nèi)開展經(jīng)營活動。WFOE的主要作用是與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體簽訂一系列控制協(xié)議，實(shí)現(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的實(shí)際控制。WFOE通過獨(dú)家服務(wù)協(xié)議，為境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體提供技術(shù)、管理、咨詢等服務(wù)，并收取相應(yīng)的服務(wù)費(fèi)，從而將境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的利潤轉(zhuǎn)移至自身。WFOE還可以利用股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、表決權(quán)委托協(xié)議等，對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的股權(quán)和經(jīng)營決策進(jìn)行控制，確保境外上市主體能夠?qū)硟?nèi)業(yè)務(wù)實(shí)施有效的管理。境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體（VIE公司）：這是實(shí)際從事業(yè)務(wù)運(yùn)營的主體，通常持有相關(guān)行業(yè)的經(jīng)營資質(zhì)和牌照，如互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的ICP許可證、教育企業(yè)的辦學(xué)許可證等。境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的股東一般為境內(nèi)自然人或企業(yè)。盡管其在法律形式上與境外上市主體沒有股權(quán)關(guān)聯(lián)，但通過與WFOE簽訂的一系列協(xié)議，其經(jīng)營活動、財(cái)務(wù)狀況等受到境外上市主體的實(shí)質(zhì)控制。境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體是整個(gè)業(yè)務(wù)的核心運(yùn)營單元，負(fù)責(zé)產(chǎn)品研發(fā)、市場拓展、客戶服務(wù)等具體業(yè)務(wù)活動，其經(jīng)營業(yè)績直接影響著境外上市主體的估值和股價(jià)。在這個(gè)多層級架構(gòu)中，各層級之間緊密關(guān)聯(lián)、相互協(xié)作。境外上市主體通過香港殼公司和WFOE，以協(xié)議為紐帶，將境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體納入其控制范圍，實(shí)現(xiàn)了境內(nèi)業(yè)務(wù)與境外資本市場的對接。在阿里巴巴的協(xié)議控制架構(gòu)中，馬云等創(chuàng)始人在開曼群島設(shè)立阿里巴巴集團(tuán)作為境外上市主體，該主體在香港設(shè)立子公司，香港子公司再在境內(nèi)設(shè)立WFOE，WFOE與持有電商業(yè)務(wù)牌照和運(yùn)營資質(zhì)的境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體簽訂一系列協(xié)議，從而使阿里巴巴集團(tuán)能夠?qū)⒕硟?nèi)電商業(yè)務(wù)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)合并報(bào)表，并在紐約證券交易所成功上市，實(shí)現(xiàn)了全球融資。這種架構(gòu)設(shè)計(jì)為企業(yè)境外上市提供了便利，但也因其復(fù)雜性和特殊性，帶來了諸多法律風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管挑戰(zhàn)。2.2協(xié)議控制模式的生成與演進(jìn)2.2.1誕生背景20世紀(jì)90年代末至21世紀(jì)初，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在全球范圍內(nèi)迅速崛起，中國的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也迎來了發(fā)展的黃金時(shí)期。然而，這些企業(yè)在發(fā)展過程中面臨著嚴(yán)峻的資金短缺問題，急需大量資金用于技術(shù)研發(fā)、市場拓展和業(yè)務(wù)運(yùn)營。與此同時(shí)，境外資本市場，尤其是美國的納斯達(dá)克市場，以其對高科技企業(yè)的高度認(rèn)可、寬松的上市條件和豐富的資金來源，吸引著眾多中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)尋求上市融資。然而，中國當(dāng)時(shí)的外資準(zhǔn)入政策和境外上市監(jiān)管制度成為了這些企業(yè)境外上市的阻礙。在2000年左右，我國對互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)等行業(yè)實(shí)行較為嚴(yán)格的外資準(zhǔn)入限制，禁止或限制外商投資相關(guān)領(lǐng)域，以保護(hù)國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和國家信息安全?！锻馍掏顿Y產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》將互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)等業(yè)務(wù)列為限制或禁止外商投資的領(lǐng)域，外資難以直接進(jìn)入這些行業(yè)。這意味著互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)若想通過傳統(tǒng)的股權(quán)融資方式引入外資，或者直接在境外上市，面臨著政策上的障礙。我國對境內(nèi)企業(yè)境外上市的審批程序也較為復(fù)雜，監(jiān)管要求嚴(yán)格。境內(nèi)企業(yè)境外上市需要經(jīng)過多個(gè)部門的審批，包括中國證監(jiān)會、國家發(fā)改委等，審批周期長，不確定性大。這對于急需資金快速發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)來說，時(shí)間成本過高，難以滿足其融資的緊迫性。為了突破這些限制，新浪公司在2000年赴美上市時(shí)，創(chuàng)造性地設(shè)計(jì)了協(xié)議控制模式。新浪通過在境外設(shè)立特殊目的公司，在境內(nèi)設(shè)立外商獨(dú)資企業(yè)，并與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體簽訂一系列控制協(xié)議，實(shí)現(xiàn)了境外上市主體對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的控制，從而繞過了外資準(zhǔn)入限制和境外上市審批障礙，成功在納斯達(dá)克上市。這一模式的出現(xiàn)，為中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以及其他受外資準(zhǔn)入限制行業(yè)的企業(yè)提供了一條新的境外上市途徑，滿足了企業(yè)的融資需求和業(yè)務(wù)發(fā)展需要。此后，搜狐、網(wǎng)易等眾多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛效仿新浪，采用協(xié)議控制模式實(shí)現(xiàn)境外上市，該模式逐漸在市場中得到廣泛應(yīng)用。2.2.2發(fā)展進(jìn)程協(xié)議控制模式自誕生以來，經(jīng)歷了多個(gè)發(fā)展階段，其應(yīng)用范圍和市場影響力不斷擴(kuò)大。初創(chuàng)與探索階段（2000-2006年）：2000年新浪成功運(yùn)用協(xié)議控制模式赴美上市，開啟了中國企業(yè)利用該模式境外上市的先河。在這一階段，協(xié)議控制模式主要應(yīng)用于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)具有輕資產(chǎn)、高成長、高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，在發(fā)展初期需要大量資金投入，但由于國內(nèi)資本市場對企業(yè)盈利等指標(biāo)的要求較高，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)難以滿足國內(nèi)上市條件，而境外資本市場對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值和發(fā)展前景更為看好。這些企業(yè)為了獲得境外融資，紛紛借鑒新浪的經(jīng)驗(yàn)，采用協(xié)議控制模式搭建境外上市架構(gòu)。在這一時(shí)期，協(xié)議控制模式還處于探索階段，相關(guān)的法律和監(jiān)管政策并不明確，企業(yè)在搭建和運(yùn)營協(xié)議控制架構(gòu)時(shí)面臨一定的不確定性。但由于其能夠滿足企業(yè)的融資需求，仍然吸引了一批互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)嘗試采用?？焖侔l(fā)展與擴(kuò)展階段（2006-2011年）：2006年，六部委聯(lián)合頒布了《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（簡稱“10號文”）?！?0號文”對境內(nèi)企業(yè)通過境外特殊目的公司進(jìn)行境外上市的審批程序和監(jiān)管要求進(jìn)行了進(jìn)一步規(guī)范和嚴(yán)格化，增加了企業(yè)境外上市的難度和成本。這使得更多企業(yè)選擇通過協(xié)議控制模式來規(guī)避“10號文”的監(jiān)管，以實(shí)現(xiàn)境外上市。除了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，教育、傳媒、醫(yī)療等行業(yè)的企業(yè)也開始廣泛采用協(xié)議控制模式。新東方在2006年采用協(xié)議控制模式赴美上市，成為教育行業(yè)利用該模式境外上市的典型案例。隨著越來越多企業(yè)的應(yīng)用，協(xié)議控制模式逐漸走向成熟，相關(guān)的法律和財(cái)務(wù)中介服務(wù)也日益完善。在這一階段，協(xié)議控制模式在市場中的認(rèn)可度不斷提高，成為中國企業(yè)境外上市的重要途徑之一。爭議與調(diào)整階段（2011-2018年）：2011年支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件將協(xié)議控制模式的潛在風(fēng)險(xiǎn)和法律問題暴露在公眾視野中。支付寶的外方股東認(rèn)為可以通過VIE模式共享第三方支付牌照的利益，但馬云以國家禁止外商進(jìn)入第三方支付領(lǐng)域?yàn)橛?，對支付寶股?quán)進(jìn)行了轉(zhuǎn)移，引發(fā)了控制權(quán)爭議。這一事件引發(fā)了社會各界對協(xié)議控制模式合法性、穩(wěn)定性以及監(jiān)管問題的廣泛關(guān)注和討論。此后，監(jiān)管部門開始加強(qiáng)對協(xié)議控制模式的監(jiān)管和規(guī)范。2014年，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)與上市公司重大資產(chǎn)重組相關(guān)股票異常交易監(jiān)管的暫行規(guī)定》等文件，對涉及協(xié)議控制模式的企業(yè)境外上市和資產(chǎn)重組等行為進(jìn)行了更嚴(yán)格的監(jiān)管。企業(yè)在采用協(xié)議控制模式時(shí)，需要更加注重合規(guī)性和風(fēng)險(xiǎn)防范，加強(qiáng)信息披露和內(nèi)部治理。規(guī)范與多元化發(fā)展階段（2018年至今）：隨著我國資本市場改革的不斷推進(jìn)和對外開放的持續(xù)擴(kuò)大，對協(xié)議控制模式的監(jiān)管政策逐漸趨于完善和明確。2018年，港交所修訂上市規(guī)則，允許采用VIE架構(gòu)的創(chuàng)新企業(yè)赴港上市，進(jìn)一步拓寬了協(xié)議控制模式企業(yè)的上市渠道。越來越多不同行業(yè)的企業(yè)，包括新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的人工智能、生物醫(yī)藥、新能源等企業(yè)，采用協(xié)議控制模式在境外資本市場上市。這些企業(yè)在搭建協(xié)議控制架構(gòu)時(shí)，更加注重與監(jiān)管要求的契合，以及架構(gòu)的穩(wěn)定性和可持續(xù)性。同時(shí)，隨著數(shù)據(jù)安全、國家安全等問題日益受到重視，協(xié)議控制模式企業(yè)在數(shù)據(jù)管理、信息安全等方面面臨著更高的監(jiān)管要求，促使企業(yè)不斷完善自身的合規(guī)體系。2.2.3現(xiàn)狀洞察當(dāng)前，協(xié)議控制模式在多個(gè)行業(yè)中仍被廣泛應(yīng)用。在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，幾乎所有大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，如阿里巴巴、騰訊、百度、京東等，均采用了協(xié)議控制模式實(shí)現(xiàn)境外上市。這些企業(yè)通過協(xié)議控制模式，成功在境外資本市場募集大量資金，用于技術(shù)研發(fā)、市場拓展和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，推動了我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的快速發(fā)展。在教育行業(yè)，好未來、新東方等教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)也采用協(xié)議控制模式在境外上市，借助境外資金擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模、提升教學(xué)質(zhì)量和研發(fā)教育產(chǎn)品。在傳媒娛樂領(lǐng)域，愛奇藝、B站等視頻平臺也運(yùn)用該模式在境外上市，為內(nèi)容創(chuàng)作、版權(quán)購買和平臺運(yùn)營提供資金支持。從地域分布來看，采用協(xié)議控制模式境外上市的企業(yè)主要集中在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、創(chuàng)新活力強(qiáng)的地區(qū)，如北京、上海、廣東等地。北京作為我國的科技創(chuàng)新中心和互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)聚集地，擁有眾多采用協(xié)議控制模式上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，如百度、字節(jié)跳動（旗下部分業(yè)務(wù)）等。上海和廣東則在金融科技、電子商務(wù)等領(lǐng)域有較多企業(yè)采用該模式上市，如拼多多、陸金所等。從行業(yè)分布特點(diǎn)來看，協(xié)議控制模式主要應(yīng)用于外資準(zhǔn)入受限、輕資產(chǎn)、高成長的行業(yè)。這些行業(yè)往往具有創(chuàng)新性強(qiáng)、發(fā)展速度快、資金需求大的特點(diǎn)，而國內(nèi)資本市場的上市條件和融資渠道難以滿足其需求。協(xié)議控制模式為這些行業(yè)的企業(yè)提供了獲取境外資金的重要途徑，幫助企業(yè)突破資金瓶頸，實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。隨著我國新經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，預(yù)計(jì)未來協(xié)議控制模式在新興產(chǎn)業(yè)，如人工智能、區(qū)塊鏈、量子通信等領(lǐng)域的應(yīng)用將進(jìn)一步增加。這些新興產(chǎn)業(yè)具有高科技、高風(fēng)險(xiǎn)、高投入的特點(diǎn)，更需要通過境外資本市場獲取資金支持和發(fā)展空間。隨著我國對數(shù)據(jù)安全和國家安全的重視程度不斷提高，協(xié)議控制模式企業(yè)在滿足監(jiān)管要求、保障數(shù)據(jù)安全和國家信息安全方面將面臨更多挑戰(zhàn)，需要不斷加強(qiáng)自身的合規(guī)建設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)管理。三、協(xié)議控制模式的典型案例深度剖析3.1新浪上市：協(xié)議控制模式的開創(chuàng)之舉在20世紀(jì)90年代末，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在中國蓬勃發(fā)展，新浪作為其中的佼佼者，迅速崛起并成為國內(nèi)知名的門戶網(wǎng)站。然而，隨著業(yè)務(wù)的快速擴(kuò)張，新浪面臨著巨大的資金壓力，急需大量資金用于技術(shù)研發(fā)、內(nèi)容建設(shè)和市場推廣。當(dāng)時(shí)，境外資本市場，尤其是美國納斯達(dá)克市場，對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展前景十分看好，且上市條件相對寬松，吸引了眾多中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)尋求在該市場上市融資。但新浪在籌備境外上市時(shí)，面臨著政策法規(guī)的重重阻礙。我國在20世紀(jì)90年代制定的電信法規(guī)明確禁止外商介入電信運(yùn)營和電信增值服務(wù)。雖然當(dāng)時(shí)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)尚處于起步階段，但信息產(chǎn)業(yè)部的政策性指導(dǎo)意見指出外商不能提供網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)（ICP）。而新浪的核心業(yè)務(wù)，如新聞資訊、搜索引擎、電子郵箱等，均屬于ICP業(yè)務(wù)范疇，這意味著若按照傳統(tǒng)的上市路徑，新浪難以吸引外資，也無法直接在境外上市。為了突破這一困境，新浪創(chuàng)造性地設(shè)計(jì)了協(xié)議控制模式。1997年，新浪網(wǎng)在中國境內(nèi)以個(gè)人名義投資注冊了一家純內(nèi)資的公司——北京新浪互聯(lián)信息服務(wù)有限公司（以下簡稱“北京新浪信息”）。該公司注冊資本為100萬元，由王志東、汪延各持有70%和30％的股份。北京新浪信息負(fù)責(zé)持有和運(yùn)營，擁有中國的ICP、新聞及BBS許可等執(zhí)照，是新浪網(wǎng)的國內(nèi)ICP公司。由于外商不能提供網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)，北京新浪信息未被納入在北美上市的新浪體系之內(nèi)，這樣新浪的境外上市方能獲得信息產(chǎn)業(yè)部和證監(jiān)會的批準(zhǔn)。新浪在境外搭建了復(fù)雜的上市架構(gòu)。1993年3月，香港利方投資有限責(zé)任公司（以下簡稱“香港利方”）成立。同年，香港利方和四通集團(tuán)下屬的北京四通電子技術(shù)有限責(zé)任公司合資建立了北京四通利方信息技術(shù)有限責(zé)任公司（以下簡稱“BSRS”），香港利方控股97.29％，主要提供中文平臺軟件。1997年7月，四通利方國際有限責(zé)任公司（SRSInternationalLimited）在開曼群島注冊成立，全資控股香港利方投資有限責(zé)任公司。開曼公司成為新浪的境外上市主體。之后，境外上市主體在境內(nèi)設(shè)立了外商獨(dú)資企業(yè)（WFOE）。WFOE與北京新浪信息及其股東簽訂了一系列控制協(xié)議，包括獨(dú)家服務(wù)合作協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、表決權(quán)委托協(xié)議等。通過獨(dú)家服務(wù)合作協(xié)議，WFOE為北京新浪信息提供技術(shù)、管理等服務(wù)，北京新浪信息則向WFOE支付服務(wù)費(fèi)，從而實(shí)現(xiàn)了利潤的轉(zhuǎn)移；股權(quán)質(zhì)押協(xié)議確保北京新浪信息股東的股權(quán)不會隨意變動，保障了協(xié)議的履行；表決權(quán)委托協(xié)議使得WFOE能夠行使北京新浪信息股東的表決權(quán)，實(shí)現(xiàn)對北京新浪信息的實(shí)際控制。2000年4月13日晚10時(shí)，新浪（SINA.com）在納斯達(dá)克股票市場正式掛牌交易，代碼是SINA。新浪的成功上市，完成了中國大陸網(wǎng)絡(luò)公司在境外上市的破冰之旅。新浪上市所采用的協(xié)議控制模式，開創(chuàng)了中國企業(yè)境外上市的新途徑。在此之前，中國企業(yè)境外上市多采用傳統(tǒng)的股權(quán)控制模式，而新浪的協(xié)議控制模式突破了外資準(zhǔn)入限制和境外上市審批障礙，為中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以及其他受外資準(zhǔn)入限制行業(yè)的企業(yè)提供了新的思路和借鑒。此后，搜狐、網(wǎng)易、盛大等眾多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛效仿新浪，采用協(xié)議控制模式實(shí)現(xiàn)境外上市，使得該模式逐漸成為中國企業(yè)境外上市的重要方式之一。新浪上市不僅解決了自身的融資問題，推動了企業(yè)的快速發(fā)展，也對中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。它為中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在境外資本市場融資打開了大門，促進(jìn)了行業(yè)的資金流動和技術(shù)創(chuàng)新，推動了中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的繁榮發(fā)展。3.2支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件：風(fēng)險(xiǎn)的集中爆發(fā)3.2.1事件回顧支付寶最初作為阿里巴巴集團(tuán)的一個(gè)重要組成部分，于2004年12月正式上線，其誕生旨在解決阿里巴巴旗下電商平臺淘寶和天貓的支付難題，為用戶提供安全、便捷的在線支付服務(wù)。隨著業(yè)務(wù)的不斷拓展，支付寶逐漸發(fā)展成為獨(dú)立的第三方支付平臺，并在國內(nèi)支付市場占據(jù)重要地位。在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，早期支付寶的股權(quán)由阿里巴巴集團(tuán)持有，而阿里巴巴集團(tuán)采用了協(xié)議控制模式在境外上市。境外上市主體通過一系列協(xié)議，控制境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體阿里巴巴集團(tuán)，支付寶作為阿里巴巴集團(tuán)的核心業(yè)務(wù)之一，其運(yùn)營和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也被納入境外上市主體的合并報(bào)表。2010年6月14日，中國人民銀行發(fā)布了《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》（以下簡稱“辦法”），該辦法于2010年9月1日生效，并明確要求現(xiàn)有支付機(jī)構(gòu)獲得支付業(yè)務(wù)許可證的寬限期是2011年8月31日。這一規(guī)定成為支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件的導(dǎo)火索。辦法在有關(guān)外商投資支付機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)范圍、境外出資人的資格條件和出資比例問題上，均留待央行另作規(guī)定并報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)。按照通常慣例，如果法律沒有明確規(guī)定，往往意味著不被允許。在申請支付牌照時(shí)，央行要求支付企業(yè)說明是否存在外資成分和協(xié)議控制情況，并書面承諾不存在外資和協(xié)議控制情況。面對這一政策變化，阿里巴巴集團(tuán)的管理層意識到，若繼續(xù)保持支付寶原有的股權(quán)結(jié)構(gòu)和協(xié)議控制模式，可能無法獲得支付牌照。一旦無法獲得牌照，支付寶將面臨業(yè)務(wù)受限甚至無法運(yùn)營的風(fēng)險(xiǎn)，這對于阿里巴巴集團(tuán)的整體業(yè)務(wù)布局和未來發(fā)展將產(chǎn)生巨大沖擊。在經(jīng)過內(nèi)部的激烈討論和與股東的多次協(xié)商后，阿里巴巴集團(tuán)決定將支付寶的股權(quán)轉(zhuǎn)移至由馬云控股的浙江阿里巴巴電子商務(wù)有限公司，以滿足監(jiān)管要求，確保支付寶能夠順利獲得支付牌照。2011年5月11日，雅虎公布第一季度財(cái)報(bào)時(shí)披露，阿里巴巴集團(tuán)在2010年8月至2011年3月期間，已將支付寶100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了中國國內(nèi)一家公司。這一消息引發(fā)了軒然大波。雅虎方面表示，這一股權(quán)變更，是為了盡快拿到中國的支付牌照，但阿里巴巴集團(tuán)此舉未知會阿里巴巴董事會或股東，也沒有得到批準(zhǔn)。5月12日，阿里巴巴方面正式宣布，支付寶所有股權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)讓給浙江阿里巴巴電子商務(wù)有限公司。隨后，雅虎發(fā)表申明，對阿里巴巴集團(tuán)的做法表示不滿。雙方就支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移問題產(chǎn)生了嚴(yán)重分歧，爭議焦點(diǎn)主要集中在股權(quán)轉(zhuǎn)移的合法性、是否違反協(xié)議以及對股東權(quán)益的影響等方面。雅虎認(rèn)為阿里巴巴集團(tuán)未經(jīng)董事會批準(zhǔn)擅自轉(zhuǎn)移股權(quán)，侵害了股東權(quán)益；而阿里巴巴集團(tuán)則強(qiáng)調(diào)是為了遵守國內(nèi)監(jiān)管要求，確保支付寶的合法運(yùn)營。此后，雙方展開了一系列的談判和協(xié)商，試圖解決這一爭議。在談判過程中，軟銀作為阿里巴巴集團(tuán)的另一大股東，也參與其中，其態(tài)度和立場對事件的發(fā)展產(chǎn)生了重要影響。軟銀CEO孫正義對支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)讓補(bǔ)償一事“態(tài)度很強(qiáng)硬”，且拒絕參與支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移的善后談判，使得談判過程更加復(fù)雜和艱難。經(jīng)過多輪艱苦的談判，2011年7月29日，阿里巴巴集團(tuán)、雅虎和軟銀就支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件達(dá)成協(xié)議。根據(jù)協(xié)議，阿里巴巴集團(tuán)將向支付寶收取知識產(chǎn)權(quán)許可費(fèi)和軟件技術(shù)服務(wù)費(fèi)，以補(bǔ)償股東因支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移所遭受的損失。同時(shí)，支付寶承諾在未來上市時(shí)，給予阿里巴巴集團(tuán)一定的股權(quán)回報(bào)。3.2.2事件影響支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件對協(xié)議控制模式產(chǎn)生了多方面的深遠(yuǎn)影響。從合法性角度來看，這一事件引發(fā)了社會各界對協(xié)議控制模式合法性的廣泛質(zhì)疑。協(xié)議控制模式一直游走于法律的邊緣地帶，其合法性在我國尚未得到明確的法律認(rèn)可。支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件中，阿里巴巴集團(tuán)為了滿足監(jiān)管要求，單方面變更股權(quán)結(jié)構(gòu)，打破了原有的協(xié)議控制架構(gòu)。這使得人們開始重新審視協(xié)議控制模式下各方的權(quán)利和義務(wù)，以及相關(guān)協(xié)議的法律效力。如果協(xié)議控制模式下的協(xié)議無法得到有效執(zhí)行，企業(yè)的控制權(quán)和投資者的權(quán)益將面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)。許多采用協(xié)議控制模式上市的企業(yè)，其投資者開始擔(dān)憂類似的風(fēng)險(xiǎn)會發(fā)生在自己所投資的企業(yè)身上，對協(xié)議控制模式的信任度大幅下降。在監(jiān)管態(tài)度方面，支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件引起了監(jiān)管部門的高度關(guān)注。監(jiān)管部門意識到，協(xié)議控制模式在為企業(yè)提供融資便利的同時(shí)，也帶來了諸多監(jiān)管難題。如信息不對稱、監(jiān)管套利等問題，使得監(jiān)管部門難以對企業(yè)進(jìn)行有效監(jiān)管。這一事件促使監(jiān)管部門加強(qiáng)了對協(xié)議控制模式的監(jiān)管力度。此后，監(jiān)管部門陸續(xù)出臺了一系列政策文件，對協(xié)議控制模式企業(yè)的境外上市、資產(chǎn)重組、信息披露等方面提出了更嚴(yán)格的要求。2014年，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)與上市公司重大資產(chǎn)重組相關(guān)股票異常交易監(jiān)管的暫行規(guī)定》等文件，對涉及協(xié)議控制模式的企業(yè)境外上市和資產(chǎn)重組等行為進(jìn)行了更嚴(yán)格的監(jiān)管。監(jiān)管部門要求企業(yè)在采用協(xié)議控制模式時(shí)，必須充分披露相關(guān)信息，確保投資者的知情權(quán)。這一系列監(jiān)管政策的出臺，旨在規(guī)范協(xié)議控制模式的運(yùn)作，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)市場秩序。從行業(yè)信任角度分析，支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件對整個(gè)行業(yè)的信任體系造成了沖擊。阿里巴巴作為中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，其在支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件中的行為，引發(fā)了投資者和市場對整個(gè)行業(yè)的信任危機(jī)。許多投資者開始重新評估采用協(xié)議控制模式上市的企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，對這些企業(yè)的投資變得更加謹(jǐn)慎。這使得一些企業(yè)在境外融資時(shí)面臨更大的困難，融資成本也大幅提高。對于那些正在籌備采用協(xié)議控制模式上市的企業(yè)來說，這一事件也給他們敲響了警鐘，讓他們認(rèn)識到協(xié)議控制模式存在的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。為了恢復(fù)市場信任，行業(yè)內(nèi)企業(yè)紛紛加強(qiáng)自身的合規(guī)建設(shè)和信息披露，提高公司治理水平。支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件還對國際資本市場產(chǎn)生了影響。作為一家在國際資本市場具有重要影響力的企業(yè)，阿里巴巴的支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件引起了國際投資者的關(guān)注。這一事件使得國際投資者對中國企業(yè)采用協(xié)議控制模式境外上市的風(fēng)險(xiǎn)有了更深刻的認(rèn)識，對中國企業(yè)的投資態(tài)度也變得更加謹(jǐn)慎。一些國際投資者開始重新審視其在中國市場的投資策略，減少對采用協(xié)議控制模式上市的中國企業(yè)的投資。這對中國企業(yè)在國際資本市場的形象和融資環(huán)境產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響。3.3案例共性與特性歸納3.3.1共性總結(jié)在架構(gòu)搭建方面，新浪和支付寶所屬的阿里巴巴集團(tuán)都采用了復(fù)雜的多層級架構(gòu)。首先，在境外設(shè)立特殊目的公司（SPV），作為境外上市主體。新浪在開曼群島設(shè)立上市主體，阿里巴巴集團(tuán)同樣在開曼群島設(shè)立主體用于境外上市。其次，設(shè)立香港殼公司，作為連接境外上市主體和境內(nèi)業(yè)務(wù)的橋梁。通過香港殼公司，可以利用香港與內(nèi)地的緊密經(jīng)濟(jì)聯(lián)系和稅收協(xié)定等優(yōu)勢，降低運(yùn)營成本和稅務(wù)負(fù)擔(dān)。接著，在境內(nèi)設(shè)立外商獨(dú)資企業(yè)（WFOE）。WFOE是實(shí)現(xiàn)協(xié)議控制的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，它與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體簽訂一系列控制協(xié)議。新浪的WFOE與北京新浪互聯(lián)信息服務(wù)有限公司簽訂獨(dú)家服務(wù)合作協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、表決權(quán)委托協(xié)議等，阿里巴巴集團(tuán)的WFOE與支付寶運(yùn)營實(shí)體也簽訂了類似的協(xié)議。這些協(xié)議旨在實(shí)現(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的經(jīng)營決策、財(cái)務(wù)、人事等方面的實(shí)質(zhì)控制，并將境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的利潤轉(zhuǎn)移至境外上市主體。從風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的角度來看，兩者都面臨著法律政策變化帶來的風(fēng)險(xiǎn)。新浪上市時(shí)，我國電信法規(guī)禁止外商介入電信運(yùn)營和電信增值服務(wù)，信息產(chǎn)業(yè)部的政策性指導(dǎo)意見指出外商不能提供網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)（ICP），這使得新浪的境外上市面臨政策阻礙。支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件則是因?yàn)橹袊嗣胥y行發(fā)布的《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》，該辦法對支付機(jī)構(gòu)的外資成分和協(xié)議控制情況提出了明確要求，導(dǎo)致阿里巴巴集團(tuán)為了獲取支付牌照，不得不調(diào)整支付寶的股權(quán)結(jié)構(gòu)，打破原有的協(xié)議控制模式。這種法律政策的變化，使得協(xié)議控制模式下的企業(yè)面臨著架構(gòu)調(diào)整、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)增加等問題，嚴(yán)重影響了企業(yè)的穩(wěn)定性和可持續(xù)發(fā)展。在監(jiān)管反應(yīng)方面，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生后，監(jiān)管部門都加強(qiáng)了對協(xié)議控制模式的關(guān)注和監(jiān)管。新浪上市后，雖然協(xié)議控制模式逐漸被市場接受，但監(jiān)管部門對其合法性和合規(guī)性的關(guān)注從未停止。支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件引發(fā)了軒然大波，監(jiān)管部門意識到協(xié)議控制模式存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)，如控制權(quán)不穩(wěn)定、信息不對稱等問題。此后，監(jiān)管部門陸續(xù)出臺了一系列政策文件，對協(xié)議控制模式企業(yè)的境外上市、資產(chǎn)重組、信息披露等方面提出了更嚴(yán)格的要求。2014年，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)與上市公司重大資產(chǎn)重組相關(guān)股票異常交易監(jiān)管的暫行規(guī)定》等文件，加強(qiáng)了對涉及協(xié)議控制模式的企業(yè)境外上市和資產(chǎn)重組等行為的監(jiān)管。監(jiān)管部門要求企業(yè)在采用協(xié)議控制模式時(shí)，必須充分披露相關(guān)信息，確保投資者的知情權(quán)，同時(shí)加強(qiáng)對企業(yè)的合規(guī)審查，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。3.3.2特性分析從行業(yè)角度來看，新浪屬于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，主要從事網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)，如新聞資訊、搜索引擎、電子郵箱等業(yè)務(wù)?；ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)具有創(chuàng)新性強(qiáng)、發(fā)展速度快、技術(shù)更新?lián)Q代頻繁的特點(diǎn)，對資金的需求也較為迫切。協(xié)議控制模式為新浪等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)提供了快速獲取境外資金的途徑，幫助企業(yè)在短時(shí)間內(nèi)籌集大量資金，用于技術(shù)研發(fā)和市場拓展，推動了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的快速發(fā)展。支付寶所屬的阿里巴巴集團(tuán)主要從事電子商務(wù)和金融科技業(yè)務(wù)，支付寶作為其核心支付業(yè)務(wù)，在國內(nèi)支付市場占據(jù)重要地位。金融科技行業(yè)受到嚴(yán)格的金融監(jiān)管，對牌照和合規(guī)要求較高。支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件主要是由于金融監(jiān)管政策的變化，企業(yè)為了滿足監(jiān)管要求，不得不對股權(quán)結(jié)構(gòu)和協(xié)議控制模式進(jìn)行調(diào)整。這反映出金融科技行業(yè)在采用協(xié)議控制模式時(shí)，需要更加注重監(jiān)管合規(guī)，以應(yīng)對監(jiān)管政策的變化。在企業(yè)規(guī)模方面，新浪在上市初期，雖然已經(jīng)是國內(nèi)知名的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，但相比后來的阿里巴巴集團(tuán)，規(guī)模相對較小。新浪上市時(shí)，主要是為了滿足自身業(yè)務(wù)發(fā)展的資金需求，通過協(xié)議控制模式在納斯達(dá)克上市，獲得了發(fā)展所需的資金。而阿里巴巴集團(tuán)在支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件發(fā)生時(shí)，已經(jīng)是全球知名的電子商務(wù)和金融科技巨頭，業(yè)務(wù)范圍廣泛，涉及電商、支付、金融服務(wù)、云計(jì)算等多個(gè)領(lǐng)域。其對協(xié)議控制模式的運(yùn)用更加復(fù)雜，涉及的利益相關(guān)方也更多。支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件不僅影響了阿里巴巴集團(tuán)自身的業(yè)務(wù)發(fā)展和股權(quán)結(jié)構(gòu)，還對全球投資者和市場產(chǎn)生了重大影響，引發(fā)了廣泛的關(guān)注和討論。在應(yīng)對策略上，新浪在面臨政策阻礙時(shí)，通過創(chuàng)造性地設(shè)計(jì)協(xié)議控制模式，成功繞過了外資準(zhǔn)入限制和境外上市審批障礙，實(shí)現(xiàn)了境外上市。這一創(chuàng)新舉措為后來的企業(yè)提供了借鑒和參考。而阿里巴巴集團(tuán)在支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件中，采取了積極與股東協(xié)商、與監(jiān)管部門溝通的策略。在與股東的協(xié)商中，阿里巴巴集團(tuán)充分考慮了股東的利益，通過給予知識產(chǎn)權(quán)許可費(fèi)、軟件技術(shù)服務(wù)費(fèi)以及未來上市股權(quán)回報(bào)等方式，補(bǔ)償股東因股權(quán)轉(zhuǎn)移所遭受的損失。在與監(jiān)管部門的溝通中，阿里巴巴集團(tuán)積極配合監(jiān)管要求，調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，確保支付寶能夠順利獲得支付牌照，保障了業(yè)務(wù)的合法運(yùn)營。四、協(xié)議控制模式的法律風(fēng)險(xiǎn)多維度解析4.1合同法律風(fēng)險(xiǎn)4.1.1合同效力存疑協(xié)議控制模式主要依靠一系列協(xié)議來實(shí)現(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的控制，這些協(xié)議的效力在法律層面存在諸多不確定性。依據(jù)《中華人民共和國民法典》第一百四十六條規(guī)定：“行為人與相對人以虛假的意思表示實(shí)施的民事法律行為無效。以虛假的意思表示隱藏的民事法律行為的效力，依照有關(guān)法律規(guī)定處理?！痹趨f(xié)議控制模式下，雖然協(xié)議表面上是各方真實(shí)意思的體現(xiàn)，但從目的來看，存在通過這些協(xié)議規(guī)避我國外資準(zhǔn)入限制和境外上市審批監(jiān)管的嫌疑，有“以合法形式掩蓋非法目的”之嫌。在某些涉及協(xié)議控制模式的糾紛案件中，法院可能會對協(xié)議的真實(shí)目的進(jìn)行深入審查。如果法院認(rèn)定協(xié)議的簽訂是為了規(guī)避法律的強(qiáng)制性規(guī)定，即使協(xié)議在形式上符合法律要求，也可能被判定為無效。若境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體與外商獨(dú)資企業(yè)簽訂的獨(dú)家服務(wù)協(xié)議，其目的是為了將境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的利潤非法轉(zhuǎn)移至境外，以規(guī)避我國的稅收監(jiān)管和外資準(zhǔn)入政策，那么該協(xié)議就可能因“以合法形式掩蓋非法目的”而被認(rèn)定無效?！睹穹ǖ洹返谝话傥迨龡l規(guī)定：“違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定的民事法律行為無效。但是，該強(qiáng)制性規(guī)定不導(dǎo)致該民事法律行為無效的除外。違背公序良俗的民事法律行為無效?！蔽覈鴮ν馍掏顿Y實(shí)行負(fù)面清單管理制度，在負(fù)面清單規(guī)定的限制或禁止外商投資的領(lǐng)域，企業(yè)通過協(xié)議控制模式引入外資，可能被認(rèn)定違反了法律的強(qiáng)制性規(guī)定。在教育行業(yè)，《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）》規(guī)定學(xué)前、普通高中和高等教育機(jī)構(gòu)限于中外合作辦學(xué)，須由中方主導(dǎo)。若外資通過協(xié)議控制模式試圖完全控制境內(nèi)的民辦教育機(jī)構(gòu)，就可能違反該規(guī)定，相關(guān)協(xié)議的效力也會受到質(zhì)疑。此外，協(xié)議控制模式中的一些協(xié)議條款可能違背公序良俗，如某些表決權(quán)委托協(xié)議中對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東權(quán)利的過度限制，可能導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)失衡，損害中小股東利益，這種情況下協(xié)議也可能被認(rèn)定無效。從司法實(shí)踐來看，目前我國法院對于協(xié)議控制模式下協(xié)議效力的認(rèn)定尚未形成統(tǒng)一的裁判標(biāo)準(zhǔn)。不同地區(qū)的法院可能會根據(jù)案件的具體情況，綜合考慮法律規(guī)定、政策導(dǎo)向、交易實(shí)質(zhì)等因素作出不同的判決。這使得協(xié)議控制模式下的企業(yè)在面臨協(xié)議效力糾紛時(shí)，難以準(zhǔn)確預(yù)測法院的判決結(jié)果，增加了企業(yè)的法律風(fēng)險(xiǎn)。4.1.2違約風(fēng)險(xiǎn)剖析在協(xié)議控制模式中，由于涉及多個(gè)主體和復(fù)雜的協(xié)議安排，違約風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。從合同執(zhí)行角度來看，各方都有可能出現(xiàn)違約行為。境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體及其股東可能出現(xiàn)的違約行為包括違反股權(quán)質(zhì)押協(xié)議，擅自處置已質(zhì)押的股權(quán)。在股權(quán)質(zhì)押協(xié)議中，境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東將其持有的股權(quán)質(zhì)押給外商獨(dú)資企業(yè)，以保障相關(guān)協(xié)議的履行。若股東未經(jīng)外商獨(dú)資企業(yè)同意，擅自轉(zhuǎn)讓質(zhì)押股權(quán)，就構(gòu)成違約。這種違約行為可能導(dǎo)致外商獨(dú)資企業(yè)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的控制權(quán)受到威脅，進(jìn)而影響境外上市主體的利益。境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體可能違反獨(dú)家服務(wù)協(xié)議，不按照協(xié)議約定向外商獨(dú)資企業(yè)支付服務(wù)費(fèi)，或者擅自接受其他第三方的服務(wù)，從而破壞協(xié)議控制模式下的利潤轉(zhuǎn)移機(jī)制。境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東還可能違反表決權(quán)委托協(xié)議，自行行使表決權(quán)，干預(yù)公司的正常經(jīng)營決策，導(dǎo)致境外上市主體無法實(shí)現(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的有效控制。外商獨(dú)資企業(yè)也可能出現(xiàn)違約行為。其可能違反貸款協(xié)議，未按照約定向境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東提供借款，影響境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的資金周轉(zhuǎn)和業(yè)務(wù)發(fā)展。在貸款協(xié)議中，外商獨(dú)資企業(yè)承諾向境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東提供一定金額的借款，用于企業(yè)的運(yùn)營和發(fā)展。若外商獨(dú)資企業(yè)無故拖延或拒絕提供借款，就構(gòu)成違約。外商獨(dú)資企業(yè)可能違反獨(dú)家服務(wù)協(xié)議，未能提供符合約定標(biāo)準(zhǔn)的服務(wù)，或者擅自提高服務(wù)費(fèi)用，損害境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的利益。一旦發(fā)生違約行為，將產(chǎn)生一系列嚴(yán)重后果。對于境外上市主體而言，違約行為可能導(dǎo)致其無法實(shí)現(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的有效控制，進(jìn)而影響公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績。若境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體不支付服務(wù)費(fèi)，境外上市主體的合并報(bào)表中的利潤將受到影響，可能導(dǎo)致股價(jià)下跌，損害投資者的利益。違約行為還可能引發(fā)法律糾紛，增加企業(yè)的訴訟成本和時(shí)間成本。各方可能會因違約問題對簿公堂，在訴訟過程中，企業(yè)需要投入大量的人力、物力和財(cái)力，應(yīng)對訴訟事宜，這將分散企業(yè)的經(jīng)營精力，影響企業(yè)的正常運(yùn)營。違約行為還可能對企業(yè)的商業(yè)信譽(yù)造成損害，降低企業(yè)在市場中的聲譽(yù)和競爭力，影響企業(yè)未來的合作和發(fā)展。4.2合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)審視4.2.1外資準(zhǔn)入政策沖突協(xié)議控制模式的核心目的之一是規(guī)避我國嚴(yán)格的外資準(zhǔn)入限制。在我國，為了維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全、保護(hù)國內(nèi)特定產(chǎn)業(yè)的發(fā)展以及確保關(guān)鍵領(lǐng)域的自主可控，對外商投資實(shí)行負(fù)面清單管理制度。在《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）》中，明確規(guī)定了一系列限制或禁止外商投資的領(lǐng)域。在互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)領(lǐng)域，對于外資持股比例有著嚴(yán)格的限制，以防止外資過度滲透，保障國家信息安全。在教育行業(yè)，特別是學(xué)前教育、義務(wù)教育和普通高中教育等階段，限制外商投資，強(qiáng)調(diào)教育的公益性和國家主導(dǎo)性。協(xié)議控制模式通過復(fù)雜的協(xié)議安排，使得外資能夠繞過這些限制，間接進(jìn)入受限行業(yè)。在股權(quán)控制模式下，外資若想進(jìn)入限制行業(yè)，必須遵守嚴(yán)格的審批程序和持股比例限制。但在協(xié)議控制模式中，境外上市主體通過一系列協(xié)議，如獨(dú)家服務(wù)協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、表決權(quán)委托協(xié)議等，實(shí)現(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的控制。在獨(dú)家服務(wù)協(xié)議中，境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體將其核心業(yè)務(wù)運(yùn)營所需的技術(shù)、管理等服務(wù)外包給境外上市主體設(shè)立的外商獨(dú)資企業(yè)，外商獨(dú)資企業(yè)通過提供這些服務(wù)，獲取境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的利潤。通過股權(quán)質(zhì)押協(xié)議和表決權(quán)委托協(xié)議，外商獨(dú)資企業(yè)能夠?qū)硟?nèi)運(yùn)營實(shí)體的股權(quán)和經(jīng)營決策進(jìn)行控制，從而實(shí)現(xiàn)外資對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的實(shí)質(zhì)控制。這種做法明顯違反了我國外資準(zhǔn)入政策的初衷，破壞了市場的公平競爭環(huán)境。它使得一些不符合外資準(zhǔn)入條件的企業(yè)能夠通過協(xié)議控制模式進(jìn)入限制行業(yè)，獲取不當(dāng)利益，擠壓了合規(guī)企業(yè)的市場空間。這種行為也增加了監(jiān)管難度，使得監(jiān)管部門難以準(zhǔn)確掌握外資在受限行業(yè)的實(shí)際情況，不利于國家對關(guān)鍵行業(yè)的宏觀調(diào)控和監(jiān)管。從實(shí)際案例來看，在教育行業(yè)，部分外資通過協(xié)議控制模式試圖進(jìn)入義務(wù)教育階段的民辦學(xué)校領(lǐng)域。根據(jù)《中華人民共和國民辦教育促進(jìn)法實(shí)施條例》，任何社會組織和個(gè)人不得通過兼并收購、協(xié)議控制等方式控制實(shí)施義務(wù)教育的民辦學(xué)校。但一些外資通過復(fù)雜的協(xié)議安排，繞過該規(guī)定，試圖獲取義務(wù)教育階段民辦學(xué)校的實(shí)際控制權(quán)，這不僅違反了法律規(guī)定，也對我國義務(wù)教育的公益性和公平性構(gòu)成了威脅。在互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)領(lǐng)域，也曾出現(xiàn)過外資通過協(xié)議控制模式進(jìn)入受限業(yè)務(wù)領(lǐng)域的情況，這些企業(yè)在獲取外資支持后，利用資金優(yōu)勢進(jìn)行市場擴(kuò)張，對國內(nèi)合規(guī)企業(yè)造成了不公平競爭，同時(shí)也帶來了信息安全等潛在風(fēng)險(xiǎn)。4.2.2境外上市監(jiān)管合規(guī)困境在境外上市過程中，協(xié)議控制模式企業(yè)面臨著境內(nèi)外監(jiān)管政策差異帶來的合規(guī)挑戰(zhàn)。境內(nèi)監(jiān)管部門主要關(guān)注企業(yè)是否遵守我國的法律法規(guī)，特別是外資準(zhǔn)入、外匯管理、稅收等方面的規(guī)定。境外上市地的監(jiān)管機(jī)構(gòu)則更側(cè)重于企業(yè)的信息披露、公司治理、財(cái)務(wù)報(bào)告真實(shí)性等方面的監(jiān)管。這種監(jiān)管政策的差異，使得企業(yè)在滿足境內(nèi)外雙重監(jiān)管要求時(shí)面臨困難。在信息披露方面，境內(nèi)外監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求存在顯著差異。我國監(jiān)管部門要求企業(yè)披露的信息主要圍繞企業(yè)在境內(nèi)的業(yè)務(wù)運(yùn)營、合規(guī)情況等。而境外上市地，如美國證券交易委員會（SEC），對企業(yè)的信息披露要求更為廣泛和詳細(xì)，包括企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃、風(fēng)險(xiǎn)因素、關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)部控制等多個(gè)方面。企業(yè)需要在不同的監(jiān)管框架下，按照不同的標(biāo)準(zhǔn)和要求進(jìn)行信息披露，這增加了企業(yè)的信息披露成本和難度。若企業(yè)在信息披露時(shí)未能滿足境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求，可能面臨監(jiān)管處罰，影響企業(yè)在境外資本市場的聲譽(yù)和股價(jià)。阿里巴巴在美上市后，就曾因信息披露問題受到SEC的關(guān)注和調(diào)查。SEC認(rèn)為阿里巴巴在某些業(yè)務(wù)的信息披露上不夠充分和準(zhǔn)確，這引發(fā)了市場對阿里巴巴的質(zhì)疑，導(dǎo)致其股價(jià)出現(xiàn)波動。在公司治理方面，境內(nèi)外的法律和監(jiān)管要求也存在差異。我國公司法對公司的治理結(jié)構(gòu)、股東權(quán)利和義務(wù)、董事會和監(jiān)事會的職責(zé)等有明確規(guī)定。而境外上市地，如香港聯(lián)交所，對上市公司的公司治理有自己的一套規(guī)則，強(qiáng)調(diào)獨(dú)立董事的獨(dú)立性和作用、股東投票權(quán)的行使等。協(xié)議控制模式企業(yè)需要在滿足境內(nèi)公司法要求的同時(shí)，適應(yīng)境外上市地的公司治理規(guī)則，這對企業(yè)的內(nèi)部管理和運(yùn)營提出了更高的要求。若企業(yè)在公司治理方面不能達(dá)到境外上市地的標(biāo)準(zhǔn)，可能會被要求整改，甚至面臨退市風(fēng)險(xiǎn)。一些在香港上市的協(xié)議控制模式企業(yè)，因獨(dú)立董事的獨(dú)立性不足，被香港聯(lián)交所要求進(jìn)行整改，否則將面臨監(jiān)管處罰?？缇潮O(jiān)管協(xié)作也是協(xié)議控制模式企業(yè)面臨的難題之一。由于協(xié)議控制模式涉及境內(nèi)外多個(gè)主體和復(fù)雜的法律關(guān)系，一旦發(fā)生法律糾紛或違規(guī)行為，需要境內(nèi)外監(jiān)管機(jī)構(gòu)的協(xié)同監(jiān)管。目前，境內(nèi)外監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的信息共享和協(xié)作機(jī)制尚不完善，存在信息不對稱、監(jiān)管管轄權(quán)爭議等問題。當(dāng)境內(nèi)企業(yè)在境外上市過程中出現(xiàn)財(cái)務(wù)造假等問題時(shí)，境內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)可能難以獲取境外上市主體的詳細(xì)財(cái)務(wù)信息和運(yùn)營情況，境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)也可能因?qū)硟?nèi)法律和監(jiān)管環(huán)境不熟悉，無法有效與境內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)合作，導(dǎo)致監(jiān)管效率低下，無法及時(shí)有效地打擊違法違規(guī)行為。這不僅損害了投資者的利益，也影響了市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展。4.3公司治理風(fēng)險(xiǎn)探究4.3.1控制權(quán)穩(wěn)定性隱患在協(xié)議控制模式下，控制權(quán)穩(wěn)定性面臨諸多挑戰(zhàn)。從協(xié)議執(zhí)行角度來看，由于協(xié)議控制主要依賴合同約定，而非股權(quán)關(guān)系，一旦協(xié)議執(zhí)行出現(xiàn)問題，控制權(quán)就可能受到威脅。當(dāng)境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的股東對協(xié)議條款產(chǎn)生不滿，或者出現(xiàn)利益沖突時(shí)，可能會違反股權(quán)質(zhì)押協(xié)議和表決權(quán)委托協(xié)議。股東可能會擅自解除股權(quán)質(zhì)押，或者收回表決權(quán)委托，導(dǎo)致外商獨(dú)資企業(yè)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的控制權(quán)減弱或喪失。在某些情況下，境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的股東可能會因與外商獨(dú)資企業(yè)在利益分配、經(jīng)營策略等方面存在分歧，而單方面違反協(xié)議，從而引發(fā)控制權(quán)之爭。外部環(huán)境變化也會對控制權(quán)穩(wěn)定性產(chǎn)生影響。政策法規(guī)的調(diào)整是一個(gè)重要因素。隨著我國對特定行業(yè)監(jiān)管政策的變化，可能會對協(xié)議控制模式產(chǎn)生不利影響。在教育行業(yè)，近年來國家對民辦教育的監(jiān)管政策不斷收緊，強(qiáng)調(diào)教育的公益性和規(guī)范辦學(xué)。若政策明確禁止或限制協(xié)議控制模式在民辦教育領(lǐng)域的應(yīng)用，那么相關(guān)企業(yè)的協(xié)議控制架構(gòu)可能會面臨調(diào)整，這將對企業(yè)的控制權(quán)穩(wěn)定性產(chǎn)生沖擊。市場競爭環(huán)境的變化也不容忽視。當(dāng)企業(yè)面臨激烈的市場競爭時(shí)，可能會出現(xiàn)競爭對手惡意收購境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股權(quán)，或者干擾協(xié)議執(zhí)行的情況，從而破壞企業(yè)的控制權(quán)穩(wěn)定性。若競爭對手通過高價(jià)收購境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東的股權(quán)，使股東違反股權(quán)質(zhì)押協(xié)議和表決權(quán)委托協(xié)議，就可能導(dǎo)致企業(yè)控制權(quán)的變更。公司內(nèi)部管理問題同樣會影響控制權(quán)穩(wěn)定性。公司內(nèi)部的決策機(jī)制和管理流程不健全，可能導(dǎo)致決策效率低下，無法及時(shí)應(yīng)對控制權(quán)相關(guān)的問題。在面對股東違反協(xié)議的情況時(shí)，公司管理層無法迅速做出有效的應(yīng)對決策，可能會使控制權(quán)問題進(jìn)一步惡化。公司內(nèi)部的利益分配機(jī)制不合理，也可能引發(fā)股東和管理層之間的矛盾，影響控制權(quán)的穩(wěn)定性。若股東認(rèn)為自身利益在公司中未得到合理保障，可能會采取不利于公司控制權(quán)穩(wěn)定的行為。4.3.2股東權(quán)益保護(hù)難題在協(xié)議控制模式下，股東權(quán)益保護(hù)存在諸多困境。從信息不對稱角度來看，境外上市主體與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體之間存在信息傳遞障礙。由于兩者之間不存在直接的股權(quán)關(guān)系，且運(yùn)營實(shí)體位于境內(nèi)，境外上市主體獲取境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體信息的渠道相對有限。境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體可能出于自身利益考慮，隱瞞或延遲披露重要信息，如財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營業(yè)績、重大合同等。這使得境外上市主體的股東無法及時(shí)、準(zhǔn)確地了解公司的真實(shí)運(yùn)營情況，難以做出合理的投資決策，從而導(dǎo)致股東權(quán)益受損。在一些案例中，境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體為了掩蓋經(jīng)營不善的情況，故意虛報(bào)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，使得境外上市主體的股東在不知情的情況下繼續(xù)投資，最終遭受損失。關(guān)聯(lián)交易也是影響股東權(quán)益的重要因素。在協(xié)議控制模式下，境外上市主體、外商獨(dú)資企業(yè)與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體之間存在大量的關(guān)聯(lián)交易。獨(dú)家服務(wù)協(xié)議下的服務(wù)費(fèi)用支付、資產(chǎn)運(yùn)營控制協(xié)議下的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移等。這些關(guān)聯(lián)交易可能存在定價(jià)不合理的情況，導(dǎo)致境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的利潤被不合理地轉(zhuǎn)移至境外上市主體或外商獨(dú)資企業(yè)，損害境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東的利益。若獨(dú)家服務(wù)協(xié)議中約定的服務(wù)費(fèi)用過高，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場正常水平，就會導(dǎo)致境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的利潤減少，境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東的分紅也相應(yīng)減少。一些關(guān)聯(lián)交易可能存在利益輸送的嫌疑，即通過關(guān)聯(lián)交易將公司利益輸送給特定的股東或管理層，損害其他股東的權(quán)益。公司治理結(jié)構(gòu)不完善也是股東權(quán)益保護(hù)的一大難題。在協(xié)議控制模式下，公司的治理結(jié)構(gòu)往往較為復(fù)雜，涉及多個(gè)主體和多層級的控制關(guān)系。這種復(fù)雜性可能導(dǎo)致公司治理機(jī)制無法有效發(fā)揮作用，如股東會、董事會的決策機(jī)制可能受到干擾，無法真正代表股東的利益。在一些企業(yè)中，由于境外上市主體的股東對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的實(shí)際控制權(quán)有限，境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的管理層可能會為了自身利益，做出損害股東權(quán)益的決策。由于協(xié)議控制模式的特殊性，股東在行使權(quán)利時(shí)可能面臨諸多障礙，如股東的知情權(quán)、表決權(quán)等可能無法得到充分保障。五、協(xié)議控制模式的監(jiān)管現(xiàn)狀與國際鏡鑒5.1國內(nèi)監(jiān)管現(xiàn)狀掃描5.1.1監(jiān)管政策梳理我國對協(xié)議控制模式的監(jiān)管政策經(jīng)歷了從默認(rèn)到逐步加強(qiáng)規(guī)范的演變過程。早期，協(xié)議控制模式作為一種創(chuàng)新的境外上市方式，在互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)興起時(shí)，監(jiān)管部門并未對其進(jìn)行明確規(guī)范，處于相對默認(rèn)的狀態(tài)。這一時(shí)期，協(xié)議控制模式為企業(yè)提供了快速獲取境外資金的渠道，促進(jìn)了相關(guān)行業(yè)的發(fā)展。2000年新浪成功運(yùn)用協(xié)議控制模式赴美上市，此后，搜狐、網(wǎng)易等眾多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛效仿，在一定程度上推動了我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的繁榮。隨著協(xié)議控制模式的廣泛應(yīng)用，其潛在風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯現(xiàn)，監(jiān)管部門開始關(guān)注并出臺相關(guān)政策。2006年，六部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（簡稱“10號文”）?！?0號文”雖然并非專門針對協(xié)議控制模式，但對境內(nèi)企業(yè)通過境外特殊目的公司進(jìn)行境外上市的審批程序和監(jiān)管要求進(jìn)行了規(guī)范和嚴(yán)格化。其中規(guī)定，境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境外合法設(shè)立或控制的公司名義并購與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系的境內(nèi)公司，應(yīng)報(bào)商務(wù)部審批。這使得企業(yè)通過傳統(tǒng)紅籌模式境外上市的難度增加，也間接促使更多企業(yè)選擇協(xié)議控制模式來規(guī)避“10號文”的監(jiān)管。2011年支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件引發(fā)了社會各界對協(xié)議控制模式的廣泛關(guān)注和討論。此后，監(jiān)管部門加強(qiáng)了對協(xié)議控制模式的監(jiān)管力度。2014年，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)與上市公司重大資產(chǎn)重組相關(guān)股票異常交易監(jiān)管的暫行規(guī)定》等文件，對涉及協(xié)議控制模式的企業(yè)境外上市和資產(chǎn)重組等行為進(jìn)行了更嚴(yán)格的監(jiān)管。監(jiān)管部門要求企業(yè)在采用協(xié)議控制模式時(shí)，必須充分披露相關(guān)信息，確保投資者的知情權(quán)。同時(shí)，加強(qiáng)對企業(yè)合規(guī)性的審查，防范企業(yè)通過協(xié)議控制模式規(guī)避法律法規(guī)和監(jiān)管要求。近年來，隨著我國對數(shù)據(jù)安全、國家安全等問題的重視，協(xié)議控制模式面臨的監(jiān)管環(huán)境日益嚴(yán)格。2021年，國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法》，規(guī)定掌握超過100萬用戶個(gè)人信息的網(wǎng)絡(luò)平臺運(yùn)營者赴國外上市，必須向網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室申報(bào)網(wǎng)絡(luò)安全審查。這一規(guī)定對采用協(xié)議控制模式境外上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)提出了更高的合規(guī)要求，企業(yè)在上市前需要通過網(wǎng)絡(luò)安全審查，確保數(shù)據(jù)安全和國家信息安全。同年，國家發(fā)展改革委、商務(wù)部發(fā)布《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2021年版）》，進(jìn)一步明確了外資準(zhǔn)入的限制領(lǐng)域，強(qiáng)調(diào)任何企業(yè)不得通過協(xié)議控制等方式規(guī)避外資準(zhǔn)入限制。這使得協(xié)議控制模式在突破外資準(zhǔn)入限制方面受到更嚴(yán)格的約束。5.1.2監(jiān)管實(shí)踐難點(diǎn)在監(jiān)管實(shí)踐中，界定協(xié)議控制模式是否違法存在困難。由于協(xié)議控制模式游走于法律的邊緣地帶，其合法性在我國尚未得到明確的法律認(rèn)可。相關(guān)協(xié)議的效力存在不確定性，使得監(jiān)管部門在判斷企業(yè)是否通過協(xié)議控制模式規(guī)避法律時(shí)缺乏明確的法律依據(jù)。協(xié)議控制模式通過一系列復(fù)雜的協(xié)議安排實(shí)現(xiàn)對境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的控制，這些協(xié)議的真實(shí)目的和法律性質(zhì)難以準(zhǔn)確界定。若企業(yè)以技術(shù)服務(wù)協(xié)議、咨詢協(xié)議等形式掩蓋其規(guī)避外資準(zhǔn)入限制或其他法律法規(guī)的意圖，監(jiān)管部門很難從表面的協(xié)議條款判斷其是否違法。不同地區(qū)的司法實(shí)踐對協(xié)議控制模式的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)也存在差異，這給監(jiān)管部門的執(zhí)法帶來了困擾。在某些地區(qū)，法院可能對協(xié)議控制模式持相對寬松的態(tài)度，而在另一些地區(qū)則可能更為嚴(yán)格，導(dǎo)致監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一?？缇硤?zhí)法也是監(jiān)管過程中的一大難題。協(xié)議控制模式涉及境外上市主體、境內(nèi)外商獨(dú)資企業(yè)和境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體等多個(gè)主體，且這些主體分布在不同的國家和地區(qū)。境外上市主體通常設(shè)立在開曼群島、英屬維爾京群島等離岸金融中心，這些地區(qū)的法律制度和監(jiān)管環(huán)境與我國存在較大差異。監(jiān)管部門在對境外上市主體進(jìn)行監(jiān)管時(shí)，面臨著跨境信息獲取困難、管轄權(quán)爭議等問題。監(jiān)管部門難以獲取境外上市主體的詳細(xì)財(cái)務(wù)信息、運(yùn)營情況和股東信息，導(dǎo)致無法對其進(jìn)行有效的監(jiān)管。當(dāng)發(fā)現(xiàn)企業(yè)存在違法違規(guī)行為時(shí)，監(jiān)管部門在跨境執(zhí)法過程中可能會受到當(dāng)?shù)胤珊捅O(jiān)管機(jī)構(gòu)的限制，難以對違法企業(yè)進(jìn)行有效處罰。協(xié)議控制模式的監(jiān)管涉及多個(gè)部門，包括證監(jiān)會、商務(wù)部、外匯管理局、網(wǎng)信辦等。各部門之間的監(jiān)管職責(zé)和協(xié)調(diào)機(jī)制尚不完善，存在信息溝通不暢、監(jiān)管重疊和監(jiān)管空白等問題。在企業(yè)境外上市審批過程中，證監(jiān)會主要關(guān)注企業(yè)的證券發(fā)行和上市合規(guī)性，商務(wù)部關(guān)注外資準(zhǔn)入和并購合規(guī)性，外匯管理局關(guān)注資金跨境流動合規(guī)性，網(wǎng)信辦關(guān)注網(wǎng)絡(luò)安全和數(shù)據(jù)合規(guī)性。由于各部門之間缺乏有效的協(xié)調(diào)機(jī)制，可能會出現(xiàn)企業(yè)在不同部門的監(jiān)管要求之間尋找套利空間的情況。各部門之間的信息共享不足，導(dǎo)致監(jiān)管效率低下，無法形成監(jiān)管合力。當(dāng)一個(gè)部門發(fā)現(xiàn)企業(yè)存在問題時(shí)，難以迅速將相關(guān)信息傳遞給其他部門，影響了對企業(yè)的全面監(jiān)管。5.2國際監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)借鑒5.2.1美國監(jiān)管模式分析美國對VIE模式的監(jiān)管主要由美國證券交易委員會（SEC）主導(dǎo)。SEC對采用VIE架構(gòu)上市的企業(yè)在信息披露方面提出了極高的要求。企業(yè)需要詳細(xì)披露VIE架構(gòu)的具體情況，包括境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體與境外上市主體之間的協(xié)議內(nèi)容、控制關(guān)系、風(fēng)險(xiǎn)因素等。在協(xié)議內(nèi)容披露方面，企業(yè)必須公開獨(dú)家服務(wù)協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、表決權(quán)委托協(xié)議等關(guān)鍵協(xié)議的具體條款，使投資者能夠清晰了解各方的權(quán)利和義務(wù)。對于風(fēng)險(xiǎn)因素，企業(yè)要披露VIE架構(gòu)可能面臨的法律風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、控制權(quán)風(fēng)險(xiǎn)等。若企業(yè)未能充分披露相關(guān)信息，將面臨SEC的嚴(yán)厲處罰。2018年，某中概股企業(yè)因在招股說明書中對VIE架構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)披露不充分，被SEC責(zé)令補(bǔ)充披露相關(guān)信息，并對企業(yè)及其高管處以罰款。在上市審核環(huán)節(jié)，SEC會對VIE架構(gòu)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格審查。審核內(nèi)容包括企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、公司治理、內(nèi)部控制等多個(gè)方面。對于財(cái)務(wù)狀況，SEC會重點(diǎn)審查企業(yè)的收入確認(rèn)、成本核算、關(guān)聯(lián)交易等，確保財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性和準(zhǔn)確性。在公司治理方面，SEC關(guān)注企業(yè)的董事會結(jié)構(gòu)、獨(dú)立董事的獨(dú)立性、股東權(quán)利的保障等。若企業(yè)在審核過程中被發(fā)現(xiàn)存在問題，可能會被要求整改，甚至面臨上市申請被否決的風(fēng)險(xiǎn)。2020年，一家擬在美國上市的中國企業(yè)，因公司治理結(jié)構(gòu)不完善，獨(dú)立董事未能有效發(fā)揮作用，被SEC要求重新調(diào)整公司治理結(jié)構(gòu)后，才被允許繼續(xù)推進(jìn)上市進(jìn)程。在執(zhí)法方式上，SEC擁有廣泛的調(diào)查權(quán)力。一旦發(fā)現(xiàn)VIE架構(gòu)企業(yè)存在違法違規(guī)行為，SEC可以展開全面調(diào)查。SEC可以要求企業(yè)提供相關(guān)文件和信息，約談企業(yè)高管和相關(guān)人員。對于違法違規(guī)企業(yè)，SEC可以采取多種處罰措施，包括罰款、暫?；蚪K止企業(yè)上市資格、對相關(guān)責(zé)任人進(jìn)行市場禁入等。2019年，一家中概股企業(yè)因財(cái)務(wù)造假被SEC調(diào)查，最終被處以高額罰款，企業(yè)的上市資格也被暫停，相關(guān)責(zé)任人被禁止進(jìn)入美國資本市場。5.2.2香港監(jiān)管模式剖析香港對協(xié)議控制模式的監(jiān)管主要依據(jù)香港聯(lián)合交易所有限公司（聯(lián)交所）的相關(guān)上市規(guī)則。聯(lián)交所對VIE架構(gòu)企業(yè)的上市審核秉持以披露為本的監(jiān)管方針。在上市條件方面，聯(lián)交所要求VIE架構(gòu)采用原因應(yīng)只限于解決外資擁有權(quán)的限制，即“只限切合所需”原則。若企業(yè)業(yè)務(wù)涉及外資限制領(lǐng)域，通過VIE架構(gòu)上市時(shí)，需詳細(xì)說明采用該架構(gòu)的必要性。當(dāng)法律允許企業(yè)毋須采用合約安排方式經(jīng)營業(yè)務(wù)時(shí)，企業(yè)須終止合約安排。若某教育企業(yè)采用VIE架構(gòu)上市，需說明教育行業(yè)外資準(zhǔn)入限制的相關(guān)政策，以及VIE架構(gòu)如何幫助企業(yè)解決外資進(jìn)入問題。一旦教育行業(yè)外資準(zhǔn)入政策發(fā)生變化，企業(yè)應(yīng)及時(shí)調(diào)整架構(gòu)。聯(lián)交所非常重視企業(yè)與相關(guān)中國法規(guī)出現(xiàn)沖突的可能性。要求企業(yè)采取措施將這種沖突的可能性減至最低。企業(yè)需要向監(jiān)管機(jī)構(gòu)索取適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管確認(rèn)，以證明其運(yùn)營符合中國法規(guī)。在實(shí)際可行的情況下，上市申請人須向中國相關(guān)監(jiān)管部門，如商務(wù)部、網(wǎng)信辦等，獲取關(guān)于其業(yè)務(wù)和VIE架構(gòu)合規(guī)性的確認(rèn)文件。在信息披露方面，聯(lián)交所要求企業(yè)在招股書中詳細(xì)披露VIE架構(gòu)的合約安排詳情及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。合約安排詳情包括協(xié)議的主要條款、各方的權(quán)利和義務(wù)、協(xié)議的期限等。相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)則涵蓋法律風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、控制權(quán)風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)等。企業(yè)還需由保薦人確認(rèn)公司符合上市條件并按規(guī)定披露相關(guān)信息，由公司法律顧問出具正面意見，由申報(bào)會計(jì)師確認(rèn)合并計(jì)算境內(nèi)運(yùn)營主體公司的財(cái)務(wù)業(yè)績符合現(xiàn)行會計(jì)準(zhǔn)則。5.2.3經(jīng)驗(yàn)總結(jié)與啟示從美國和香港的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)來看，完善法規(guī)是加強(qiáng)協(xié)議控制模式監(jiān)管的基礎(chǔ)。美國通過證券法律法規(guī)明確了VIE架構(gòu)企業(yè)的信息披露、上市審核等要求，香港則通過聯(lián)交所上市規(guī)則對VIE架構(gòu)企業(yè)的上市條件、信息披露等進(jìn)行規(guī)范。我國應(yīng)借鑒這種做法，制定專門針對協(xié)議控制模式的法律法規(guī)，明確其法律地位、合法性標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管要求等，使監(jiān)管有法可依。加強(qiáng)信息披露監(jiān)管至關(guān)重要。美國和香港都強(qiáng)調(diào)企業(yè)要充分披露VIE架構(gòu)的相關(guān)信息，包括協(xié)議內(nèi)容、控制關(guān)系、風(fēng)險(xiǎn)因素等。我國監(jiān)管部門也應(yīng)加大對協(xié)議控制模式企業(yè)信息披露的監(jiān)管力度，要求企業(yè)及時(shí)、準(zhǔn)確、完整地披露相關(guān)信息，保障投資者的知情權(quán)。同時(shí)，加強(qiáng)對信息披露真實(shí)性的審核，對虛假披露行為進(jìn)行嚴(yán)厲處罰。國際合作也是協(xié)議控制模式監(jiān)管的重要方面。由于協(xié)議控制模式涉及跨境上市，加強(qiáng)國際監(jiān)管合作可以有效解決跨境執(zhí)法、信息共享等問題。我國應(yīng)積極與美國、香港等國家和地區(qū)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立合作機(jī)制，加強(qiáng)信息交流與協(xié)作，共同打擊違法違規(guī)行為，維護(hù)國際資本市場的穩(wěn)定。完善的上市審核機(jī)制對于保障市場質(zhì)量和投資者利益具有重要意義。美國和香港在上市審核過程中，對企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、公司治理、合規(guī)性等進(jìn)行嚴(yán)格審查。我國監(jiān)管部門在企業(yè)境外上市審核時(shí)，也應(yīng)加強(qiáng)對協(xié)議控制模式企業(yè)的全面審查，確保企業(yè)具備良好的財(cái)務(wù)狀況、完善的公司治理結(jié)構(gòu)和合規(guī)運(yùn)營能力。六、協(xié)議控制模式的監(jiān)管優(yōu)化建議6.1法律法規(guī)完善路徑6.1.1明確合法性認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)當(dāng)前，協(xié)議控制模式在我國的合法性尚未得到明確的法律認(rèn)可，這使得企業(yè)在采用該模式時(shí)面臨諸多不確定性，也給監(jiān)管工作帶來了困難。因此，建議制定專門法律或司法解釋，明確協(xié)議控制模式的合法性認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。在制定相關(guān)法律或司法解釋時(shí)，應(yīng)充分考慮協(xié)議控制模式的特點(diǎn)和實(shí)際運(yùn)作情況。從目的正當(dāng)性角度來看，若企業(yè)采用協(xié)議控制模式是為了合理的商業(yè)目的，如獲取境外資金用于技術(shù)研發(fā)、市場拓展等，且不違反國家的宏觀政策和產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，應(yīng)給予一定的合法性認(rèn)可。若一家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)采用協(xié)議控制模式境外上市，是為了獲得資金投入人工智能技術(shù)研發(fā)，推動行業(yè)發(fā)展，這種情況可認(rèn)定為目的正當(dāng)。在認(rèn)定協(xié)議控制模式合法性時(shí)，需審查其是否存在規(guī)避法律的意圖。應(yīng)綜合考慮協(xié)議的簽訂背景、各方的真實(shí)意思表示、協(xié)議的履行情況等因素。若企業(yè)通過一系列復(fù)雜的協(xié)議安排，故意規(guī)避我國外資準(zhǔn)入限制、稅收監(jiān)管等法律法規(guī)，應(yīng)認(rèn)定該協(xié)議控制模式不具有合法性。若企業(yè)為了規(guī)避外資準(zhǔn)入限制，在協(xié)議中故意隱瞞外資實(shí)際控制的情況，這種協(xié)議控制模式應(yīng)被認(rèn)定為違法。從監(jiān)管實(shí)際需求出發(fā)，法律或司法解釋應(yīng)明確規(guī)定協(xié)議控制模式的適用范圍。對于涉及國家安全、關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施、重要民生等領(lǐng)域，應(yīng)嚴(yán)格限制或禁止采用協(xié)議控制模式，以保障國家利益和社會公共利益。在電信、能源等關(guān)鍵領(lǐng)域，應(yīng)禁止企業(yè)采用協(xié)議控制模式引入外資，確保國家對這些領(lǐng)域的控制權(quán)。對于其他一般性行業(yè)，在滿足一定條件的前提下，可以允許采用協(xié)議控制模式，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展和創(chuàng)新。通過明確合法性認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，為企業(yè)提供清晰的法律指引，減少法律風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也為監(jiān)管部門提供明確的執(zhí)法依據(jù)，提高監(jiān)管效率。6.1.2細(xì)化合同規(guī)范條款在協(xié)議控制模式中，合同是實(shí)現(xiàn)控制和利益分配的關(guān)鍵紐帶，因此，細(xì)化合同規(guī)范條款至關(guān)重要。在合同簽訂環(huán)節(jié)，應(yīng)明確合同主體的資格和權(quán)利義務(wù)。對于境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體、外商獨(dú)資企業(yè)和境外上市主體等合同主體，應(yīng)要求其具備相應(yīng)的民事行為能力和簽約資格。在獨(dú)家服務(wù)協(xié)議中，應(yīng)明確規(guī)定外商獨(dú)資企業(yè)提供服務(wù)的內(nèi)容、標(biāo)準(zhǔn)、期限等，以及境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體支付服務(wù)費(fèi)的金額、方式、時(shí)間等。在股權(quán)質(zhì)押協(xié)議中，應(yīng)詳細(xì)規(guī)定股權(quán)質(zhì)押的范圍、期限、質(zhì)權(quán)的實(shí)現(xiàn)方式等，確保各方的權(quán)利義務(wù)清晰明確，避免日后產(chǎn)生糾紛。合同履行過程中，應(yīng)建立健全監(jiān)督機(jī)制。監(jiān)管部門可要求企業(yè)定期報(bào)告合同履行情況，包括服務(wù)提供情況、費(fèi)用支付情況、股權(quán)質(zhì)押狀態(tài)等。企業(yè)內(nèi)部也應(yīng)建立相應(yīng)的內(nèi)部控制制度，加強(qiáng)對合同履行的監(jiān)督和管理。應(yīng)明確合同變更和解除的條件和程序。若因政策變化、市場環(huán)境改變等原因需要變更或解除合同，各方應(yīng)按照合同約定的程序進(jìn)行協(xié)商，達(dá)成一致后簽訂書面協(xié)議。若因不可抗力導(dǎo)致合同無法履行，應(yīng)根據(jù)法律規(guī)定和合同約定，合理分擔(dān)損失。在違約責(zé)任方面，應(yīng)制定詳細(xì)且合理的條款。明確違約的定義、違約行為的種類、違約責(zé)任的承擔(dān)方式等。對于境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體股東違反股權(quán)質(zhì)押協(xié)議擅自處置股權(quán)的行為，應(yīng)規(guī)定其需承擔(dān)支付違約金、賠償損失等違約責(zé)任。違約金的數(shù)額可根據(jù)股權(quán)的價(jià)值、對企業(yè)造成的損失等因素合理確定。應(yīng)規(guī)定違約責(zé)任的承擔(dān)不影響合同其他條款的效力，確保合同的穩(wěn)定性和可執(zhí)行性。通過細(xì)化合同規(guī)范條款，增強(qiáng)合同的法律效力和可操作性，降低合同法律風(fēng)險(xiǎn)，保障協(xié)議控制模式的穩(wěn)定運(yùn)行。6.2監(jiān)管機(jī)制創(chuàng)新策略6.2.1建立協(xié)同監(jiān)管機(jī)制為加強(qiáng)多部門協(xié)同監(jiān)管，首先需明確各部門在協(xié)議控制模式監(jiān)管中的職責(zé)。證監(jiān)會作為證券市場的主要監(jiān)管部門，應(yīng)負(fù)責(zé)對協(xié)議控制模式企業(yè)的境外上市審批、信息披露監(jiān)管以及證券交易合規(guī)性監(jiān)管等。證監(jiān)會在企業(yè)境外上市審批時(shí)，應(yīng)嚴(yán)格審查企業(yè)的協(xié)議控制架構(gòu)、財(cái)務(wù)狀況、公司治理等方面，確保企業(yè)符合上市條件。商務(wù)部則應(yīng)聚焦于外資準(zhǔn)入監(jiān)管，審查協(xié)議控制模式是否存在規(guī)避外資準(zhǔn)入限制的情況，以及企業(yè)在運(yùn)營過程中是否遵守外資準(zhǔn)入政策。若發(fā)現(xiàn)企業(yè)通過協(xié)議控制模式違規(guī)引入外資，商務(wù)部應(yīng)依法進(jìn)行查處。外匯管理局應(yīng)加強(qiáng)對協(xié)議控制模式企業(yè)資金跨境流動的監(jiān)管，確保資金流動符合外匯管理規(guī)定，防止資金非法外流或違規(guī)流入。網(wǎng)信辦則需重點(diǎn)關(guān)注協(xié)議控制模式企業(yè)的數(shù)據(jù)安全和網(wǎng)絡(luò)安全，審查企業(yè)的數(shù)據(jù)存儲、傳輸、使用等環(huán)節(jié)是否符合相關(guān)法律法規(guī)和安全標(biāo)準(zhǔn)。為促進(jìn)各部門之間的協(xié)調(diào)與合作，可建立定期聯(lián)席會議制度。由國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會牽頭，組織證監(jiān)會、商務(wù)部、外匯管理局、網(wǎng)信辦等相關(guān)部門定期召開聯(lián)席會議。在聯(lián)席會議上，各部門可通報(bào)各自在監(jiān)管過程中發(fā)現(xiàn)的問題，共同商討解決方案。若證監(jiān)會在監(jiān)管中發(fā)現(xiàn)某企業(yè)存在信息披露不完整的問題，且該問題可能涉及外資準(zhǔn)入違規(guī)和資金跨境流動異常，可在聯(lián)席會議上與商務(wù)部和外匯管理局共同研究，制定聯(lián)合監(jiān)管措施。各部門應(yīng)建立信息共享平臺，實(shí)現(xiàn)信息的實(shí)時(shí)傳遞和共享。利用大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等信息技術(shù)，搭建統(tǒng)一的監(jiān)管信息平臺，將各部門掌握的企業(yè)信息，如企業(yè)的工商登記信息、外資準(zhǔn)入審批信息、資金跨境流動數(shù)據(jù)、網(wǎng)絡(luò)安全審查結(jié)果等，整合到平臺上。這樣，各部門在監(jiān)管過程中可以實(shí)時(shí)獲取企業(yè)的全面信息，提高監(jiān)管效率。當(dāng)商務(wù)部對外資準(zhǔn)入情況進(jìn)行審查時(shí)，可通過信息共享平臺獲取外匯管理局提供的企業(yè)資金跨境流動數(shù)據(jù)，更準(zhǔn)確地判斷企業(yè)是否存在違規(guī)行為。建立聯(lián)合執(zhí)法機(jī)制也是加強(qiáng)協(xié)同監(jiān)管的重要舉措。當(dāng)發(fā)現(xiàn)協(xié)議控制模式企業(yè)存在違法違規(guī)行為時(shí)，相關(guān)部門應(yīng)迅速組成聯(lián)合執(zhí)法小組，開展聯(lián)合執(zhí)法行動。在聯(lián)合執(zhí)法過程中，各部門應(yīng)充分發(fā)揮各自的專業(yè)優(yōu)勢，形成執(zhí)法合力。若發(fā)現(xiàn)某企業(yè)存在數(shù)據(jù)安全違規(guī)和外資準(zhǔn)入違規(guī)的雙重問題，網(wǎng)信辦和商務(wù)部可聯(lián)合執(zhí)法，網(wǎng)信辦負(fù)責(zé)調(diào)查數(shù)據(jù)安全問題，商務(wù)部負(fù)責(zé)調(diào)查外資準(zhǔn)入違規(guī)問題，共同對企業(yè)進(jìn)行處罰和整改要求。通過明確職責(zé)、建立聯(lián)席會議制度、信息共享平臺和聯(lián)合執(zhí)法機(jī)制，能夠有效加強(qiáng)多部門對協(xié)議控制模式的協(xié)同監(jiān)管，提高監(jiān)管效率，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。6.2.2強(qiáng)化跨境監(jiān)管合作為解決跨境監(jiān)管難題，我國應(yīng)積極與其他國家和地區(qū)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)簽訂合作協(xié)議。與美國證券交易委員會（SEC）、香港聯(lián)合交易所有限公司（聯(lián)交所）等監(jiān)管機(jī)構(gòu)簽訂雙邊或多邊合作協(xié)議。在合作協(xié)議中，明確雙方在信息共享、調(diào)查協(xié)助、執(zhí)法合作等方面的權(quán)利和義務(wù)。在信息共享方面，雙方可約定定期交換協(xié)議控制模式企業(yè)的監(jiān)管信息，包括企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告、公司治理情況、重大交易信息等。當(dāng)一方監(jiān)管機(jī)構(gòu)對某企業(yè)進(jìn)行調(diào)查時(shí)，另一方監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)提供必要的協(xié)助，如提供相關(guān)證據(jù)、協(xié)助約談企業(yè)高管等。建立跨境監(jiān)管信息共享平臺是加強(qiáng)跨境監(jiān)管合作的關(guān)鍵。利用先進(jìn)的信息技術(shù)，搭建跨境監(jiān)管信息共享平臺，實(shí)現(xiàn)與其他國家和地區(qū)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的信息互聯(lián)互通。平臺應(yīng)具備數(shù)據(jù)加密、權(quán)限管理等功能，確保信息的安全傳輸和合法使用。在平臺上，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以實(shí)時(shí)獲取對方監(jiān)管轄區(qū)內(nèi)協(xié)議控制模式企業(yè)的相關(guān)信息，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和處理跨境違法違規(guī)行為。我國監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以通過平臺獲取美國上市的中國協(xié)議控制模式企業(yè)的最新財(cái)務(wù)信息和重大事項(xiàng)披露情況，以便及時(shí)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評估和監(jiān)管。加強(qiáng)跨境監(jiān)管合作還需建立跨境執(zhí)法協(xié)調(diào)機(jī)制。當(dāng)協(xié)議控制模式企業(yè)在跨境上市過程中出現(xiàn)違法違規(guī)行為時(shí)，涉及的國家和地區(qū)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)及時(shí)溝通，協(xié)調(diào)執(zhí)法行動。明確執(zhí)法管轄權(quán)和執(zhí)法程序，避免出現(xiàn)執(zhí)法沖突和監(jiān)管空白。在調(diào)查跨境財(cái)務(wù)造假案件時(shí)，我國監(jiān)管機(jī)構(gòu)與境外上市地監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)共同制定調(diào)查方案，明確各自的調(diào)查范圍和職責(zé)，共同對違法企業(yè)進(jìn)行處罰。通過簽訂合作協(xié)議、建立信息共享平臺和執(zhí)法協(xié)調(diào)機(jī)制，能夠有效強(qiáng)化跨境監(jiān)管合作，提高對協(xié)議控制模式企業(yè)的監(jiān)管水平，維護(hù)國際資本市場的穩(wěn)定。6.3企業(yè)內(nèi)部治理引導(dǎo)6.3.1完善公司治理結(jié)構(gòu)在股東會層面，應(yīng)強(qiáng)化股東權(quán)利保護(hù)，完善股東表決權(quán)行使機(jī)制。對于協(xié)議控制模式企業(yè)，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制關(guān)系較為復(fù)雜，股東的表決權(quán)行使可能受到諸多限制。因此，可規(guī)定股東在涉及協(xié)議控制架構(gòu)變更、重大關(guān)聯(lián)交易等事項(xiàng)時(shí)，享有特別表決權(quán)。當(dāng)企業(yè)計(jì)劃調(diào)整協(xié)議控制架構(gòu)中的關(guān)鍵協(xié)議，如獨(dú)家服務(wù)協(xié)議的重大變更時(shí)，需經(jīng)代表三分之二以上表決權(quán)的股東通過。應(yīng)降低少數(shù)股東行使臨時(shí)股東大會召集權(quán)的門檻，規(guī)定單獨(dú)或者合計(jì)持有公司百分之三以上股份的股東，就