底部夯實，亮點引領(lǐng)未來方向——2026年中國宏觀經(jīng)濟展望從業(yè)資格號：F3038998交易咨詢號：Z00131622025年11月一、宏觀經(jīng)濟基本面情況二、宏觀經(jīng)濟的亮點三、2026年的政策面展望四、主要結(jié)論及建議1.1工業(yè)增加值增速面臨回調(diào)的壓力，主要工業(yè)品產(chǎn)量增幅維持低位除了汽車之外，主要工業(yè)品產(chǎn)量增速維持在低位。今年汽車產(chǎn)量的增加支撐工業(yè)增加值增速。隨著消費補貼的退坡，預(yù)計明年國內(nèi)汽車銷量的增速會下降，不排除轉(zhuǎn)為負增長的可能，但出口的增加使得整體汽車產(chǎn)業(yè)獲得支撐，汽車工業(yè)增加值增速大概率將回落，但不至于會下降。中美之間達成階段性貿(mào)易休戰(zhàn)之后，中歐之間博弈加劇，不確定性依然存在。1.2短期固定資產(chǎn)投資仍面臨壓力，“十五五”開局之年有望企穩(wěn)固定資產(chǎn)投資增速回落的趨勢加速了，三季度的數(shù)據(jù)更差，1-9月固定資產(chǎn)投資增速轉(zhuǎn)為負增長。主要原因：1）很多項目推遲到明年開工；2）房地產(chǎn)仍面臨壓力，開發(fā)投資加速下滑。比較差的數(shù)據(jù)意味著“十五五”開局之年會有更強有力的政策出臺來提振投資。很多本來今年應(yīng)該開工的項目，也會在2026年集中開工1.3社零總額增速回落，消費者信心低位徘徊不是消費者不想消費，而是因為：1）收入及收入的預(yù)期轉(zhuǎn)弱；2）居民杠桿太高了，處于去杠桿狀態(tài)，居民資產(chǎn)負債表修復(fù)需要時間；3）社保不完善，居民需要進行大量的預(yù)防性儲蓄；4）居民可支配收入占GDP比重嚴(yán)重偏低。消費歷來是國內(nèi)宏觀經(jīng)濟的滯后變量1.4通脹形勢持續(xù)偏弱將長期存在一方面，下游商品類消費較差，但類似旅游等服務(wù)消費表現(xiàn)好于預(yù)期。文化和旅游部發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，前三季度，國內(nèi)居民出游人次49.98億，比上年同期增加7.61億，同比增長18%；國內(nèi)居民出游花費4.85萬億元，同比增長對于PPI，生產(chǎn)資料價格的下行壓力更加明顯，未來需要看“反內(nèi)卷”政策落地能否帶動大宗商品價格的企穩(wěn)整體的制造業(yè)規(guī)模決定了工業(yè)品價格長期面臨壓力。和資源品掛鉤緊密的工業(yè)品價格的彈性更大1.5短期CPI和PPI環(huán)比均存在回落的壓力從CPI和PPI的環(huán)比季節(jié)性規(guī)律看，一般在9-10月，CPI和PPI環(huán)比達到高峰，隨后出現(xiàn)明顯的回落，至年底才會有所反彈，然后在春節(jié)后繼續(xù)走弱，類似于生豬價格。消費偏弱、供應(yīng)過剩，限制了價格的漲幅1.6失業(yè)率季節(jié)性回升，新增就業(yè)同比壓力大隨著大學(xué)畢業(yè)生進入勞動力市場，失業(yè)率出現(xiàn)了季節(jié)性的回升，城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)累計同比轉(zhuǎn)平，顯示創(chuàng)造就業(yè)崗位壓力仍大機器人的大量使用以及結(jié)構(gòu)性失業(yè)的增加，意味著創(chuàng)造新增就業(yè)的難度在增加1.7制造業(yè)PMI持續(xù)偏弱PMI分項中，主要原料購進價格分項在榮枯線上方，采購量分項跟隨生產(chǎn)分項波動，只是波動區(qū)間更大。其他分項均位于榮枯線下方1.8生產(chǎn)強而需求弱，庫存在增加生產(chǎn)明顯強于消費，產(chǎn)成品庫存在回升，下游的需求更弱造成1.9建筑業(yè)及服務(wù)業(yè)的PMI建筑業(yè)的PMI及重要分項處于近幾年的低位，顯示建筑業(yè)的低迷。2.1出口相對較好，但對美出口大幅下降進出口增速好于預(yù)期，之前市場的解釋是擔(dān)心貿(mào)易戰(zhàn)影響搶出口導(dǎo)致，目前市場有一種觀點認為增速將回落，出口形勢轉(zhuǎn)差。但數(shù)據(jù)說明，出口具有非常強的韌性。特朗普上臺后，對美出口增速大幅回落，但對非美地區(qū)的出口較以往以更快的速度增加。出口經(jīng)受住了貿(mào)易戰(zhàn)的考驗2.2中國商品出口額占全球比重增加，凸顯中國產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢雖然貿(mào)易摩擦愈演愈烈，但中國商品占全球出口的比例整體上在增加，中國商品出口額增速長期是快于全球商品的出口增速。中國產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢并沒有因為貿(mào)易戰(zhàn)而削弱，反而是加強了。新“新三樣”（機器人、人工智能和創(chuàng)新藥）這三類產(chǎn)品代表了當(dāng)前中國產(chǎn)業(yè)升級和外貿(mào)增長的新動能，正逐步取代此前備受關(guān)注的“新三樣”（新能源汽車、鋰電池、光伏產(chǎn)品）2.3芯片出口逐年增加，芯片進出口逆差逐步收縮最近幾年，芯片進口替代效果初現(xiàn)，芯片出口增速大幅高于芯片進口增速，芯片出口規(guī)模逐年增大，芯片進出口差額在2021年達到峰值后回落，預(yù)計今年的芯片進出口差額基本維持在去年的水平。雖然美國極力打壓中國的芯片產(chǎn)業(yè)，但是一個完全獨立于美國的完整中國芯片產(chǎn)業(yè)鏈正在崛起。預(yù)計經(jīng)過5-10年努力，中國芯片產(chǎn)業(yè)將轉(zhuǎn)為凈出口國2.4汽車產(chǎn)銷量增加，出口量已超德日之和無論是產(chǎn)量、銷量以及出口量，今年將繼續(xù)創(chuàng)新高，是目前重要的亮點之一隨著國內(nèi)補貼的退坡，預(yù)計國內(nèi)汽車的銷售增速面臨一定的壓力。不過，在新技術(shù)、新車型不斷推出的情況下，銷售增速或能維持。今年汽車出口有望達到750-800萬輛之間，同比增速約在18%，預(yù)計明年海外汽車出口增速仍能維持在較好的水平2.6規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的盈利環(huán)比有所改善規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤增速回升。中國1至8月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額累計同比增速由負轉(zhuǎn)正。另外，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額8月的同比增速為20%，出現(xiàn)了較大幅度的回升。預(yù)計隨著“反內(nèi)卷”政策的落地以及降息的落地，企業(yè)利潤或多或少將有改善。另外，近半年A股上市公司的盈利已經(jīng)回歸增長。如果后期降息，則盈利改善的空間可能更大。2.7M1增速快速上升，M1-M2剪刀差快速收斂，下行周期總有結(jié)束之時從歷史數(shù)據(jù)看，當(dāng)M1-M2剪刀差轉(zhuǎn)為正值時，PPI也將跟隨轉(zhuǎn)為正值。這也意味著，本輪股市或?qū)殡S著商品的牛市，這與2014-2015的牛市明顯不同“反內(nèi)卷”也可能是終結(jié)PPI下行的重要因素。不過，當(dāng)前在產(chǎn)能過剩的領(lǐng)域，主要以民營企業(yè)為主，落后產(chǎn)能的退出難度更大M1的增速與股市的上漲等基本上同步發(fā)生2.8房屋新開工面積或?qū)⒅鸩狡蠓€(wěn)反映在建房地產(chǎn)規(guī)模的數(shù)據(jù)已經(jīng)回到2005年的水平，房價環(huán)比繼續(xù)回落，當(dāng)前房地產(chǎn)仍處于筑底過程中。在目前這種大環(huán)境下，居民“炒房”的需求幾乎不存在。唯一能承接巨量流動性的大類資產(chǎn)只能是股市.以前房地產(chǎn)和宏觀經(jīng)濟的相關(guān)性很高，以后相關(guān)性將變低，甚至在有些時候?qū)⑹且粋€比較滯后的變量。也就是說，經(jīng)濟好了，房地產(chǎn)之后才會好，大家掙錢了之后才去買房。之前的狀態(tài)是，先貸款買房，因為相信未來會更好，收入會增加。目前房屋新開工面積大幅回落，這也意味著，在某個時期，房價依然存在報復(fù)性上漲的可能。2.9存款搬家仍有空間，市場預(yù)期改善將繼續(xù)推動股市上漲因為居民存款大概率將維持上行趨勢。股市的總市值與居民存款的比值尚處于低位，有很大的上行空間。從資產(chǎn)配置的角度來說，居民將資產(chǎn)更多的配置于股市的趨勢才剛剛開始。?牛市能帶來財富效應(yīng)，刺激消費熱情，進而拉動內(nèi)需。內(nèi)需擴大可推動企業(yè)擴大生產(chǎn)規(guī)模，增加就業(yè)崗位助力其搞新技術(shù)研發(fā)、開拓新市場，促進經(jīng)濟?在牛市中，上市公司股價上升，企業(yè)通過增發(fā)股票、發(fā)行債?一方面，牛市能夠提升國有企業(yè)和中字頭公司的股價，地方?一個繁榮的股市是國家經(jīng)濟實力的重要標(biāo)志，能吸引更多國2.10技術(shù)進步帶來的股市的牛市以開源的DeepSeek人工智能大模型以及宇樹科技為代表的人工智能、機器人技術(shù)，可能率先在中國落地應(yīng)芯片產(chǎn)業(yè)鏈：中國成為技術(shù)超級大國前的最后一塊重要的短板產(chǎn)生的作用：1）削弱了美國的技術(shù)優(yōu)勢；2）使得美國的投資回報率下降；3）美國的“七姐妹”還能維持強勁增長嗎？中國將誕生越來越多的世界級應(yīng)用和技術(shù)公司低利率環(huán)境本身對成長股更友好科技創(chuàng)新和制造是“十五五”的核心，到2035年“再造一個高科技產(chǎn)業(yè)”新技術(shù)更容易在中國落地轉(zhuǎn)變?yōu)閮?yōu)質(zhì)優(yōu)價的產(chǎn)品，新技術(shù)的不斷落地推動了生產(chǎn)力的發(fā)展，擴大產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，也有利于“反內(nèi)卷”2.11從估值的角度看牛市的階段3.1寬松的財政政策預(yù)計將維持很長時間政府部門杠桿率相對偏低，仍有加杠桿空間。而且，寬財政的時間預(yù)計會較長，不會很快結(jié)束1）各種消費補貼存在一定的不確定性，但大概率會以某種方式延續(xù)，不會全面結(jié)束，會延續(xù)2-3年的時間；2）其他措施如加大赤字規(guī)模、加大轉(zhuǎn)移支付力度等措施3.2宏觀資金面將長期保持偏寬松的狀態(tài)7天期逆回購利率已經(jīng)在較長時期維持在低位，沒有出現(xiàn)明顯的波動。資金面寬松將繼續(xù)，資金利率仍有繼續(xù)下降另外，雖然近期資金利率處于低位，且重心在不斷下降，但國債期貨卻持續(xù)調(diào)整了超過半年時間，說明市場整體的預(yù)期出現(xiàn)了非常明顯的變化。從債券市場的角度看，市場預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)了重大的扭轉(zhuǎn)。這種扭轉(zhuǎn)主要因市場風(fēng)險偏好改變造成，并非政策面和資金面出現(xiàn)的變化造成。3.3美元打開下行空間，銀行結(jié)售匯轉(zhuǎn)為順差一方面因美元貶值壓力增大，美股處于紀(jì)錄高位，回調(diào)壓力大，而海外投資者對A股的預(yù)期改善，在貿(mào)易盈余沒有出現(xiàn)明顯擴大的情況下，結(jié)售匯順差擴大，或主要因海外熱錢不斷流入所致而且，一般來說，當(dāng)結(jié)售匯轉(zhuǎn)為順差時，A股整體走勢偏強3.4人民幣升值壓力相對更大，海外資金的流入是重要原因近期海外資金對A股的關(guān)注不斷上升，預(yù)期大股改善，資金在不斷流入，造成人民幣升值壓力比貶值壓力大，官方有意控制人民幣升值的節(jié)奏人民幣在國際貿(mào)易中的份額也在快速增加，熊貓債的大量發(fā)現(xiàn)，也加強了人民幣的地位3.5美聯(lián)儲降息為國內(nèi)降息提供了空間美聯(lián)儲降息25個基點，預(yù)計年內(nèi)可能還會有一次降息。明年美聯(lián)儲將更換主席，貨幣政策大概率將比今年明顯偏鴿，估計有2-3次降息。人民幣由貶值壓力轉(zhuǎn)為升值壓力以及美聯(lián)儲的降息解除了中國央行降息的掣肘國內(nèi)的商業(yè)銀行已經(jīng)下調(diào)了存