信達(dá)證券CINDASECURITIES請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.ci本期內(nèi)容提要:本期內(nèi)容提要:潮玩市場持續(xù)擴(kuò)張，Z世代為消費(fèi)主力。根據(jù)樂自天成公司招股書，愿強(qiáng)，購買動機(jī)以情感寄托、社交需求和陪伴屬性為主。IP是潮玩行B座引領(lǐng)授權(quán)產(chǎn)品。樂高則擁有壟斷級的強(qiáng)大產(chǎn)品力與線下渠道，憑借積出后持續(xù)發(fā)揮文化影響。其文化產(chǎn)品消費(fèi)與B座的全面覆蓋。各潮玩企業(yè)在產(chǎn)品思路上存在共性。一方面在單一產(chǎn)品擴(kuò)充產(chǎn)品矩陣以實(shí)現(xiàn)對消費(fèi)者的多維度切割與覆蓋。成功的價(jià)值轉(zhuǎn)化企業(yè)發(fā)展階段等要素稟賦層面的競爭力差異。行業(yè)趨勢顯示，潮玩企制上游IP生產(chǎn)與下游營銷渠道以實(shí)現(xiàn)更穩(wěn)定的價(jià)值轉(zhuǎn)化與風(fēng)險(xiǎn)抵御請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.一、IP授權(quán)玩具市場規(guī)模逐年攀升，Z 7 7 8 9 253.萬代南夢宮：從玩具生產(chǎn)轉(zhuǎn)向IP生態(tài) 344.三麗鷗：輕量級形象IP持續(xù)破圈，多渠道觸 445.游戲工坊：產(chǎn)品&IP協(xié)同發(fā)展，戰(zhàn)棋 52 62 62 63 644.多渠道實(shí)現(xiàn)IP全產(chǎn)業(yè)鏈布局是潮 64 65 66 7 11 12 13 16 16 17 18 18 19 20 20 21 21 23 23 25 25 26 27 30 31 34表24：萬代南夢宮分業(yè)務(wù)收入（十億日元） 35 35 36 36 38 38 39 40 40 45 46 46表36：三麗鷗彩虹/和諧樂園收入（億日元） 49 49表38：游戲工坊分地區(qū)營業(yè)收入（億英鎊） 52請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:// 53 56 58 59表43：2015-2024年各公司業(yè)績（ 62 63 64 64 65 8 8 9 9 10 10 10 11 12 12 13 13 14 14 15 15 15 17 17 19 20 21 22 23 24 25 25 26 26 26 26 26 27 27 27 28 29 29 30 30 31 32 32 32 33 33 34圖48：萬代南夢宮凈利潤（十億日元）及同比（FY2026 34 37請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.ci請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.ci 37 37 37 37 38 39 39 41 42 42 44 44 44 44 45 45 45 47 47 47 48 48 48 48 50 50 50 50 50 51 51 51 51 52 52 53 53 53 53 54 54 54 55 57 57 58 58 58 58 59 59 60 60 60 65請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.ci一、IP授權(quán)玩具市場規(guī)模逐年攀升，Z世代成為消費(fèi)主力消費(fèi)群體不斷擴(kuò)張，中國、東南亞等新興市場快速增長，預(yù)計(jì)未來全球潮玩市場將保持增長態(tài)勢。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.c020202021202220232024200請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.c32.7%38.1%請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.女居多，童年往往缺少玩伴，潮玩產(chǎn)品恰好彌補(bǔ)了陪伴的空白，豐富了他們的情感世界。易建立起緊密社群。擁有稀有或限量潮玩不僅能帶來對于多為獨(dú)生子女的Z世代而言，潮玩融合潮流文化與社交屬性，成為維系社交的有效途徑。3請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.礎(chǔ)與粉絲粘性，擁有較低的開發(fā)、運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)，并通過內(nèi)容更新拉動相關(guān)消費(fèi)。世界觀、故事情節(jié)或角色，多出自電影、動畫運(yùn)營策略運(yùn)營策略世界觀或敘事內(nèi)容更新拉動相關(guān)消費(fèi)通過有效運(yùn)營營銷+高頻產(chǎn)品迭代拉動消費(fèi)開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)擁有內(nèi)容/作品受眾作為潛在消費(fèi)者，相對較低取決于運(yùn)營策略，不確定性較高根據(jù)作品熱度而定；部分經(jīng)典作品實(shí)現(xiàn)代際傳承，IP根據(jù)作品熱度而定；部分經(jīng)典作品實(shí)現(xiàn)代際傳承，IP生命周期取決于運(yùn)營策略，不確定性較高哈利波特（小說+電影）請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.歌曲84122.7%22.7%22.7%123456789請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.4220192020202120Molly、Dimoo請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.抖音微博 24.9%22.6%21.7%27.8%4.9%4.1%請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.卡通動漫藝術(shù)文化潮流時(shí)尚電子游戲影視綜藝企業(yè)品牌肖像形象體育運(yùn)動網(wǎng)絡(luò)文學(xué)音像圖書院校名人a歐洲其他國家a韓國a英國其他請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.112334455556677778989999請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.二、多路徑實(shí)現(xiàn)價(jià)值轉(zhuǎn)化，頭部玩家構(gòu)建“全產(chǎn)業(yè)鏈”模式務(wù)，構(gòu)建起覆蓋線上線下的娛樂帝國，業(yè)務(wù)涵蓋主題樂園、體驗(yàn)消費(fèi)及媒00資料來源：迪士尼公司公告，信達(dá)證券研發(fā)中心容銷售/授權(quán)等；體育業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)體育節(jié)目的播放與授權(quán)；體驗(yàn)業(yè)務(wù)以主題公園為核心，涵蓋商品、餐飲、住宿、游艇度假及IP授權(quán)商品的銷售。2024年，娛樂/體育/體驗(yàn)板塊收入411.9/176.2/341.5億美元（同比請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.塊收入占比基本穩(wěn)定；體驗(yàn)板塊收入在疫情期間受沖擊，顯著下滑，現(xiàn)恢復(fù)良好，已高于疫情前水平。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://www.動畫電影票房前列。通過持續(xù)的動畫內(nèi)容創(chuàng)作，迪士尼11任天堂任天堂《白雪公主》《小美人魚》《白雪公主》《小美人魚》《美女與野獸》請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww《獅子王》《星際寶貝》《冰雪奇緣》《獅子王》《星際寶貝》《冰雪奇緣》《魔法滿屋》《珍珠港》《戰(zhàn)馬》《戰(zhàn)馬》《林肯》請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww678 阿布扎比迪士尼樂園（未落成）200請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww育流媒體平臺BAMTech，為自建平臺提供技術(shù)支持。迪士尼后續(xù)相繼推出ESPN+與Dis大眾用戶，實(shí)現(xiàn)了內(nèi)容與受眾的全面覆蓋。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://wwDisney+訂閱用戶過億，已進(jìn)入120個(gè)國家/地區(qū)。Disney+/Hulu/ESPN+訂閱數(shù)分別達(dá)1.6/0.5/0.3億（同比與地區(qū)鋪開，以量取勝；Hulu的LiveTV定位高價(jià)精品，人均收請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww未證實(shí)）NEWSAGENCY，DISNEY+NEWS，THEHollywoodREPORTER，TECHCENTRAL，Reuters，mint，DigitalTV，信達(dá)請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww00分地區(qū)：2024年美洲/歐洲&中東&非洲/亞洲&太平洋市場分別實(shí)現(xiàn)收入354.1/288.5/92.4億丹麥克朗（同比請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww?2.1貫穿商業(yè)邏輯的產(chǎn)品創(chuàng)新：從“凸點(diǎn)與管道”到“LEGOIdeas”?研發(fā)費(fèi)用研發(fā)費(fèi)用201920202021202220特點(diǎn)廣泛適配各系列僅用于特定題材系列模具產(chǎn)量模具產(chǎn)量請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww?“系統(tǒng)中的系統(tǒng)”概念，細(xì)分產(chǎn)品以拓展市場覆蓋，并推出首個(gè)游玩主題——LEGOLANDTown（后改名LEGO?2)賦予玩具收藏價(jià)值，拉動多次購買：樂高也策略性地推出限量款以營造稀缺，刺激消費(fèi)：2013年動漫展限定版蜘蛛俠小人就深受請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww??請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww??????足夠的精神內(nèi)涵，難以引發(fā)玩家的情感共鳴或價(jià)值認(rèn)同，導(dǎo)致用戶粘性不足，目標(biāo)客戶基本局限于兒童群體。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w無請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w意、Creator3合1、Braill創(chuàng)守望先鋒、動物森友會、夢境城獵人、小豬佩《樂高蝙蝠俠大電影》《樂高幻影忍者大電影》??請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w????????請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w本最大的玩具供應(yīng)商之一。0請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w分業(yè)務(wù)：2025財(cái)年，網(wǎng)絡(luò)游戲及在線娛樂服務(wù)/玩具及相關(guān)產(chǎn)品/IP創(chuàng)作業(yè)務(wù)/實(shí)體娛樂設(shè)施業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w的認(rèn)知率均顯著提高：相比2014年，高達(dá)/海賊王/龍珠/面包超人在15-79歲日本人中認(rèn)知率提高至請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w認(rèn)知率好感率認(rèn)知率好感率認(rèn)知率好感率認(rèn)知率好感率資料來源：NRC全國キャラクタ-調(diào)査，信達(dá)證券研發(fā)中心0FY2021FY2022FY2023FY20240請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w資料來源：NRC全國キャラクタ-調(diào)査，信達(dá)證券研發(fā)中心動畫數(shù)量均值（部/區(qū)間）動畫數(shù)量均值（部/區(qū)間）請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://w 請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/生態(tài)，也能最大化觸及非核心粉絲或潛在受眾。以游戲?yàn)槔?，高達(dá)系列覆蓋主機(jī)、手游、PC等多平臺，包含動模型資料來源：BANDAIHOBBYSITE，動漫科，GUND請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/展覽區(qū)銷售區(qū)一線城市延伸至武漢、重慶等中部強(qiáng)省會，進(jìn)一步開拓中國市請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/9876543210請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/0資料來源：三麗鷗公司公告，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：三麗鷗資料來源：三麗鷗公司公告，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/動營收顯著增長。2014-20財(cái)年，Hello在亞洲、美國尋求合作，挖掘增長。隨改革推進(jìn)，三麗鷗收入&利潤重回快速增長軌道。完善IP孵化、運(yùn)營，推行“世界酷洛米化計(jì)劃”色占比提高23.9pct,三麗鷗IP矩陣多樣性與抗風(fēng)險(xiǎn)能力顯著增強(qiáng)。2024財(cái)年，中國市場三者收入占比為資料來源：三麗鷗公司公告，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/表34：2016-2025年三麗鷗明星人氣評選結(jié)果排名（前10名表12345678967請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/在中國大陸的商品制造銷售獨(dú)家授權(quán)。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http:/資料來源：微信，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：微信，信達(dá)證券研發(fā)中心收入收入收入請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww美樂蒂&酷洛米紀(jì)念派對美樂蒂&酷洛米紀(jì)念派對2025.1-2025.12請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww21圖80：2023年發(fā)布第一套英語教材“SanrioEnglish請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww76543210210分地區(qū)：2025財(cái)年英國/歐洲大陸/北美/澳大利亞&新西蘭/亞洲市場分別實(shí)現(xiàn)收入1.18/1.41/2.49/0.31/0.22分渠道：游戲工坊銷售渠道包括獨(dú)立經(jīng)銷商、官方旗艦店、官網(wǎng)網(wǎng)購。2025財(cái)年經(jīng)銷商/官方店/網(wǎng)購分別收入請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww《Helsreach》戰(zhàn)爭史詩題材請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww（奇幻背景）22（科幻背景）222請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww“蘭德掠襲者”“混沌蘭德掠襲者”“Proteus型蘭德掠襲者”請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww定價(jià)，引導(dǎo)消費(fèi)升級，強(qiáng)化玩家為情緒溢價(jià)消費(fèi)的意愿，進(jìn)而細(xì)分客群，覆蓋多元需求。1)拼涂：玩家拼裝、上色板件模型，可自由改造造型、配色，打造個(gè)性化棋子。此過程賦予模資料來源：Ubuy，信達(dá)證券研發(fā)中心2)對戰(zhàn)：作為實(shí)體桌游，戰(zhàn)錘鼓勵玩家在線下場所（官方店或俱樂部）進(jìn)行對戰(zhàn)，形成社交圈層，為玩家請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww0200分地區(qū)：2025財(cái)年英國/歐洲大陸/北美/澳大利亞&新西蘭/亞洲官方店分別有134/167/201/48/20家（同比0.0%/+3.1%/+8.6%/-2.0%/+11.1%分別占比2請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww448注重線上運(yùn)營，內(nèi)容播放過億。游戲工坊線上運(yùn)營主平臺為YouTube，bil請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww504030請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww三、覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)切袠I(yè)必然趨勢，也是企業(yè)成熟必經(jīng)之路穩(wěn)健，三麗鷗和游戲工坊波動大，二者均處于高增長迪士尼、游戲工坊波動較顯著，分別歸因于重資產(chǎn)模式受疫情沖擊與利潤高速增長。憑借眾多經(jīng)典影視IP，積累龐大受眾基礎(chǔ)與跨世代粉絲群，具極強(qiáng)文化高品牌=積木產(chǎn)品，積木產(chǎn)品全球基本實(shí)現(xiàn)壟斷，地位生活場景，粉絲群龐大但客單價(jià)低，消費(fèi)生態(tài)相對“設(shè)計(jì)與規(guī)則更新，資產(chǎn)較輕，成本控制優(yōu)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww玩家情感認(rèn)同，具備較強(qiáng)擴(kuò)張力的同時(shí)維持高客戶留存率。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww的深度用戶。藏基數(shù)，同時(shí)利用隱藏款、限量款、概率梯度制造稀缺，以抬高溢價(jià)并刺激高頻次消互動玩法戰(zhàn)錘可用于桌游對戰(zhàn)，高達(dá)具備可動性，樂高社交屬性社交屬性俱樂部和同好社群促進(jìn)交流，強(qiáng)化圈層文化認(rèn)同，推動IP沉淀種產(chǎn)品的龐大產(chǎn)品矩陣；憑借長期積累的品牌認(rèn)可度、消費(fèi)號召力獲得議價(jià)空間，最終通過自有強(qiáng)勢線上/線下請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露http://ww外布局新渠道；突破“以商品為中心”模式，布局教育、虛擬偶像等86420市值（十億美元）4321050