正文目錄把握4-5年大行二永交易機會，優(yōu)選中高評級3-5Y較陡峭的主體 4城投債：凈融資轉(zhuǎn)正，中長久期、低評級明顯修復 9產(chǎn)業(yè)債：供給增加，收益率全線下行 14銀行資本債：凈融資同比下降，成交情緒明顯回暖 17風險提示 20圖表目錄圖1：各類型機構(gòu)周度凈買入不同期限信用債規(guī)模（億元） 5圖2：攤余成本法債基每月打開規(guī)模（億元） 5圖3：中短票AA+3Y信用利差已經(jīng)逼近均值倍標準差 6圖4：2025年10月，城投債各期限品種發(fā)行利率全線下行（%） 10圖5：二級資本債月度發(fā)行凈融資 18圖6：銀行永續(xù)債月度發(fā)行凈融資 18表1：10月，信用債單邊凈買入規(guī)模明顯上升，且年、年成交占比上升 4表2：各品種信用利差距離年以來最低點、均值倍標準差的位置 7表3：7月上旬債市調(diào)整階段以來，銀行資本債相比普信債明顯超跌 8表4：隱含評級AA及以上年公募債存量15億以上、收益率2.1%以上、年相比年斜率0.12以上的部分主體 表5：城投債分省份凈融資額及同比變動（億元） 11表6：城投債收益率和信用利差變動（bp，%） 11表7：各省公募城投債收益率變動 13表8：城投債分期限分隱含評級成交情況 14表9：10月，綜合、公用事業(yè)和非銀金融行業(yè)凈融資規(guī)模較大（億元） 15表10：產(chǎn)業(yè)債收益率和信用利差變動（bp，%） 15表各行業(yè)公募產(chǎn)業(yè)債收益率變動（17表12：2025年10月，銀行資本債收益率及利差變動 18表13：2025年10月銀行資本債成交筆數(shù)環(huán)比減少，成交情緒明顯回暖 19表14：2025年10月城商行成交情緒也明顯回暖，二級資本債成交拉久期 204-5較陡峭的主體10月債市，中美關(guān)稅沖擊下收益率下臺階，隨后受關(guān)稅博弈、債市贖回費率新規(guī)影響，利率波動加劇，27日央行官宣國債買賣操作重啟，債市預期明顯改善。機構(gòu)開始愿意為短端品種提供更優(yōu)報價，長端品種雖面臨止盈行為帶來阻力，但其收益率仍在積極情緒中呈現(xiàn)下行趨勢。10年國債個券已普遍走出了較為明顯的頭肩頂形態(tài)，或許也指向利率基本完成筑頂過程。信用債表現(xiàn)優(yōu)于利率債，信用利差全線收窄，前期調(diào)整幅度較大的中長久期、低評級品種明顯修復。319303-10Y及以上、1-5YAA(2)15-28bp，1Y及以上品種表現(xiàn)相對落后，收益率下9-13bp之間。信用利差方面，5-7Y、3-5Y、1-5YAA(2)和12bp以上，而1Y7-11bp。年、3-5年成交占比上升。101000-12009600-700億元。同時，1-320%32%，3-510%左右20%。分機構(gòu)看，109億3-5年信用債93-5年，1027-13-588億元。月下3-5年凈買入規(guī)模相對較大，在40-55億元左右。表1：10月，信用債單邊凈買入規(guī)模明顯上升，且1-3年、3-5年成交占比上升周度1年及以下1-3年信用債單邊凈買入規(guī)模（億元）3-5年 5-7年7-10年10年以上全部1年及以下1-3年各期限占比3-5年5-7年7-10年10年以上2025/6/302025/7/6 7742721841014858143654%19%13%7%3%4%2025/7/72025/7/13 36819617853606992540%21%19%6%7%7%2025/7/142025/7/20 34018512324737682141%23%15%3%9%9%2025/7/212025/7/27 2961581824986480237%20%23%0%12%8%2025/7/28638083548%17%18%1%7%10%2025/8/422611410415984247%27%14%1%5%7%2025/8/112025/8/17 337170656476068649%25%9%1%7%9%2025/8/182025/8/24 2781771459534970939%25%20%1%7%7%2025/8/252025/8/31 355135723394865354%21%11%0%6%7%2025/9/12025/9/7 372142807132463958%22%13%1%2%4%2025/9/82025/9/14 2731811354385168240%26%20%1%6%8%2025/9/152025/9/21 3551481085275169451%21%15%1%4%7%2025/9/222025/9/28 510169937344986159%20%11%1%4%6%2025/9/292025/10/5 24787484112442159%21%11%1%3%6%2025/10/62025/10/12 2564228171935273%12%8%0%2%5%2025/10/132025/10/19 6663051162310%0%3%6%2025/10/202025/10/26 4592871275313%1%3%5%2025/10/272025/11/2 394343213165142105837%32%20%1%5%4%0保險公司 基金公司及產(chǎn)品 銀行理財 其他資管9月日-5日 月日-12日 月15日-19日 月日-26日9月日-10月11月日-17日月日-24日月日-31日日年年 年年 3-5年5-7年年年 年年年年 3-5年5-7年 3-5年5-7年年年 年年 3-5年5-7年年年 年年年年 年中高評級信用債投資，5年的產(chǎn)品在買，拉久期的同時也適度下沉。圖2：攤余成本法債基每月打開規(guī)模（億元）6月及以內(nèi) 6月-1年 1-3年 3年以上1,4001,2001,000展望11月，央行買債提供較強穩(wěn)市預期，利率下行概率更大。資金面可能受地方債發(fā)行放量的擾動，但央行呵護態(tài)度未變，或整體平穩(wěn)。不過信用債中短久期信用利差性價比偏低，可能制約其行情表現(xiàn)。我們采用兩種方式觀測信用利差潛在的壓縮空間，一是信用利差距離均值倍標準差的位置。或-2倍標準差的位置（20個交易日以中短票曲線為例，倍標準差，持續(xù)時間不會很長，隨后信用利差都會收窄。如果信用利差收窄至低于均值-2信用利差已經(jīng)逼近均值-2倍標準差，繼續(xù)壓縮的空間較小，而走擴的概率或增大。觀察各品種信用利差距離均值倍標準差的位置，5年以內(nèi)信用利差僅高于均值-21-4bp1Y3Y僅高于均值-2倍標準差3bp，AA(21Y3Y僅高于均值-24-5bp。2025年以來最低點、1/10分位數(shù)的位置。107-10Y5Y20251/10520251-2bp空間；城投債和AA(2)1Y和3Y信用利差距離2025年以來最低點僅0-1bp空間，5Y20257-8bp空間?？傮w來看，目前高評級5年以內(nèi)、中低評級3年以內(nèi)信用利差潛在壓縮空間較小，性價比偏低。圖3：中短票AA+3Y信用利差已經(jīng)逼近均值-2倍標準差中短期票據(jù)AA+3Y用利差 均值 均值-2倍標準差均值-1倍標準差 均值倍標準差 均值倍標準差8060402002018-01-02 2022-01-02 表2：各品種信用利差距離2025年以來最低點、均值-2倍標準差的位置月信用債可能跑輸利率債，對于負債端不穩(wěn)定的賬戶，可以適當降低信用債倉位，調(diào)整為利率、二永這類流動性好的久期品種。例如，4-5年大行二永相比普信債還處于超跌狀態(tài)，利率下行背景下做交易也相對占優(yōu)。一方面，央行恢復國債買賣操作，為債市多頭提供了信心與支持，11月債市利率下行概率更大（詳見《11月債市，破局之時》），對于具有利率波動放大器屬性的長久期大行資本債而言，交易機會隨之增多。另一方面，2025年7月上旬債市調(diào)整以來，銀行資本債相比普信債明顯超跌，在利率下行的背景下，修復空間或更大。10月31日相比7月7日，4-5年大行資本債收益率大幅上行20-35bp，與同期限高等級中短票之間的相對利差走擴11-23bp。其中，5年期銀行資本債或一定程度上受到債券稅收新規(guī)的影響，8月8日之后新發(fā)券取得的利息收入將恢復征收6%或3%的增值稅，而信用債此前已征稅不受影響?？紤]附加稅，理論上新規(guī)后銀行資本債相比普信債的定價將會有7-15bp左右的稅收補償（利息收入增值稅率/(1+增值稅率)（1+12%）），不過實際上債市走勢更多受貨幣政策、流動性和機構(gòu)行為等因素影響，中長期來看沖擊可能有限。按照10bp的稅負影響測算，7月上旬以來4-5年大行資本債依然比同期限中短票多調(diào)整5-14bp。二級資本債收益率（%）二級資本債-國開債（bp）二級資本債收益率（%）二級資本債-國開債（bp）變動二級資本債-中短期票據(jù)（bp）2025/10/312025/7/7變動銀行永續(xù)債收益率（%）銀行永續(xù)債-國開債（bp） 銀行永續(xù)債-中短期票據(jù)（bp）隱含評級期限2025/10/312025/7/7變動2025/10/312025/7/72025/10/312025/7/7變動2025/10/312025/7/7變動2025/10/312025/7/7變動（bp）（bp）1Y1.671.652820-12-2-201.691.6531021-100-112Y1.781.7161418-41-221.811.7471720-34133Y1.901.75151819-22-131.951.81152325-27434Y2.021.8220302469-2112.091.862236288152135Y2.131.842939271215-1172.181.90284333112041510Y2.411.99424831188-513---------1Y1.691.6621021-12-2-411.721.6651322-81-342Y1.811.7381719-21-341.851.7510212105-163Y1.941.79152223-12032.001.8219282628264Y2.081.842436261010-3132.141.8825413011151145Y2.211.863547291818-5232.241.94304937132121810Y2.482.04445535206-915---------1Y1.741.6941524-100-431.771.7241828-93032Y1.871.7611232213-361.901.8282628-2633AA 3Y2.001.87132831-34412.071.94143538-3111014Y2.171.94234536912392.242.012251438181085Y2.302.082256515201192.392.1425645782916121Y1.881.8522940-1211911.931.95-33451-161620-42Y2.041.94104040013852.152.0875154-324222AA- 3Y2.202.1464858-101116-42.362.201764640272164Y2.372.211665632171072.662.4619938854535105Y2.642.4123908463117142.822.6715107110-249426AAA-年信用債行情表現(xiàn)。1月攤余成本法債基打開規(guī)模保持高位7億元，封閉期3年以上產(chǎn)品占比，其他資管產(chǎn)品在年信用債或仍有需求。較陡峭的主體，通過騎乘增厚持及以上，3-515以上、3-5年相比2-3年斜率0.12以上的部分主體，供投資者參考。4及以上，3-5152.1%以上、3-50.12以上的部分主體存量樣本公募債（億元） 2025/10/31存量樣本公募債收益率（%） 3-5年相比發(fā)行人 行業(yè) 省份行政級別隱含評級全部1年以內(nèi)1-2年2-3年3-5年5年以上全部1年以內(nèi)1-2年2-3年3-5年5年以上2-3年的斜率武漢國有資本投資運營集團有限公司商業(yè)貿(mào)易湖北AA+681115201662.011.741.811.912.212.660.39宜昌高新投資開發(fā)有限公司城投湖北國家級園區(qū)AA85520151801.901.76-2.022.34-0.34淮北市建投控股集團有限公司城投安徽市級AA185204230930 2.22 1.77 1.87 2.182.59-0.29廣西交通投資集團有限公司城投廣西省級AA+465184709410215 1.90 1.68 1.77 1.892.212.710.26廈門國貿(mào)控股集團有限公司商業(yè)貿(mào)易福建AA+2551015725684 2.05 1.60 1.94 2.122.432.960.220.21武漢金融控股(集團)有限公司綜合湖北AA+148542125472 2.18 1.78 2.10 2.182.533.17湖北省聯(lián)合發(fā)展投資集團有限公司城投湖北省級AA30186382714010 2.16 1.74 1.82 2.102.422.990.190.190.190.18平頂山發(fā)展投資控股集團有限公司城投河南市級AA5521011310 2.25 1.83 2.14 2.112.442.46-洛陽城市發(fā)展投資集團有限公司城投河南市級AA40803290 2.30 1.72 - 2.09-蘇州高新國有資產(chǎn)經(jīng)營管理集團有限公司城投江蘇國家級園區(qū)AA+643735200 1.85 1.70 1.76 1.922.14-珠海格力集團有限公司綜合廣東AA+270736675560 2.02 1.70 1.97 2.092.35------2.79-0.170.170.170.160.160.160.150.15新興際華集團有限公司機械設(shè)備北京AAA-11503410710 2.03 - 1.77 1.872.14五礦資本控股有限公司非銀金融北京AA+1504831551602.101.842.052.132.47淮安開發(fā)控股有限公司城投江蘇國家級園區(qū)AA90422222501.921.751.842.162.30中國光大控股有限公司非銀金融廣東AAA-1554035305002.121.801.992.222.352.33寧波市鎮(zhèn)海投資有限公司城投浙江區(qū)縣級AA55300111501.911.66-1.90贛州發(fā)展投資控股集團有限責任公司城投江西市級AA107470144072.061.68-1.902.30黃岡市城市建設(shè)投資有限公司城投湖北市級AA63251481702.091.891.962.102.37廈門建發(fā)集團有限公司商業(yè)貿(mào)易福建AA+1182715304152.141.791.882.172.332.930.14青島城市建設(shè)投資(集團)有限責任公司城投山東市級AA+618135205130118301.891.681.811.912.152.600.14四川省港航投資集團有限責任公司中國城鄉(xiāng)控股集團有限公司廣州資產(chǎn)管理有限公司商業(yè)貿(mào)易公用事業(yè)非銀金融四川湖北廣東55451011552001023514515202.101.71-1.922.132.560.131602.031.701.941.972.20-0.130.130.130.130.130.130.130.130.120.120.120.125301.971.681.782.052.18-中建國際投資集團有限公司建筑裝飾廣東AAA-155510554901.891.62-1.992.142.14-上海陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)開發(fā)股份有限公司房地產(chǎn)上海AAA-159665863001.891.781.862.00-山東省金融資產(chǎn)管理股份有限公司非銀金融山東AA+1254910105601.911.641.771.902.16-深圳資產(chǎn)管理有限公司非銀金融廣東AA+4501981902.10-1.892.002.26-南京市建鄴區(qū)高新科技投資集團有限公司城投江蘇區(qū)縣級AA60018232001.97-1.861.922.14-嘉善縣國有資產(chǎn)投資集團有限公司城投浙江區(qū)縣級AA64182471501.861.721.811.942.13-廈門安居控股集團有限公司城投福建市級AA86342971601.921.741.821.942.19-蘇州市吳中城市建設(shè)投資集團有限公司城投江蘇區(qū)縣級AA47121431801.921.711.871.972.17-中國南山開發(fā)(集團)股份有限公司綜合廣東AA+51015211502.04-1.902.022.19-張家港保稅區(qū)金港資產(chǎn)經(jīng)營集團有限公司城投江蘇國家級園區(qū)AA61.832.022.16-城投債：凈融資轉(zhuǎn)正，中長久期、低評級明顯修復10月，城投債凈融資轉(zhuǎn)正，但同比下降。202510億198326467億元。發(fā)行情緒較好，3倍以上占比逐周增加。31周6日-12日）55%1周（1027日-31日）70%，2-3發(fā)行期限來看，10月中長久期城投債發(fā)行占比明顯下降，36pct28%，1年以內(nèi)、1-34pct、2pct22%、。1年以內(nèi)、3-5年、51.77%、2.27%、2.68%2.55%9月8bp、9bp、11bp、23bp。圖4：2025年10月，城投債各期限品種發(fā)行利率全線下行（%）城投債年以內(nèi) 城投債1-3年 城投債3-5年 城投債5年以上6.005.004.003.002.001.000.00分省份看，10月各省份凈融資表現(xiàn)分化，多數(shù)為凈流入狀態(tài)，約三分之一省份凈融資為負。其中，廣東城投債凈融資規(guī)模最大，為113億元，與去年同期基本持平，50億元以9個省份城投債凈融資為負，其中江西缺口64億元，主要是市級和區(qū)縣級平臺供給縮量；重慶和湖南凈流出超過50億元，其中湖南主要受省級平臺拖累，重慶主要是區(qū)縣級平臺凈流出較多。省級 市級 區(qū)縣級 省級 市級 區(qū)縣級 合計 省級 市級 區(qū)縣級 合計 省級 市級 區(qū)縣級省份2025年1-10月凈融資額同比變動2025年1-10月凈融資額2025年10月凈融資額同比變動2025年10月凈融資額-174-4530-47-42-5-30-18854-2225城投債城投債廣東浙江山東江蘇福建甘肅河北上海河南新疆廣西四川云南遼寧山西北京吉林寧夏海南西藏青海內(nèi)蒙古黑龍江安徽陜西湖北天津貴州湖南重慶江西21-123 -80 -19531182623222015108700000-3-11-12-21-34-35-52-53-6400090-7350-221103730350000000000130-1-16-23-21265314168306501801220-54-1210110700000-3-1710-383-1010-235861117-3-5-1-110000000-1802-1831-73-211043 470 -93028 306 260-55 246 -3125 372 120139 -160 -334-13 130 -6054 -11 016 63 5-94 0 99115 122 -5315 8 1886 -35 -9213 -8 -173147 13 -190 58 -1459 -26 2-18 0 1120 -33 05 -5 036 0 00 -20 00 -4 014 0 00 -49 0113 -233 -72-1339428253-244-235-323153-83-207-307-55-52-213-806-16-31-1213114-38-360-32-132-238 -97788-3038-663780-4-23383514-13-241-20-214-51-221-502900000000-110013-8-3-6-202000000-6-1-90013-8-2-51-5-7714514242644300713472-37-149-180-30-117-2800625-39-193-103-86-4-42-16-954343-487-14-23-3315813377-2431245415534-45 92 -43 -34 223-14 -76 13 30 706-187 -75 -43 -52 1 -71 -211 -175 96 68 11-35-36-33-4637-3620-134174107024-84-39111-33052-9 -73 90 14 -1117 -30 -326 0 -71-20 -103 014 16 09 0 00 -38 00 -6 0-39-28-385-4-9522-43-134-176-450-113-93-1409144-87-162-50106-263104-36-165-3326680-931373644-631735295010130-2-4393424-183012391904-76-38-12716128221718005-222354314-1020-28-93-75-2479-44287123344757646611310月，城投債收益率全線下行，前期調(diào)整幅度較大的中長久期、低評級品種明顯修復。具體來看，20251031930日，3-10Y及以上、1-5Y15-28bp，1Y及以上品種表現(xiàn)相對落后，收益率下9-13bp之間。信用利差方面，5-7Y、3-5Y1-5YAA(2)12bp5Y22bp；1Y7-11bp。收益率（%）信用利差（bp）表6收益率（%）信用利差（bp）隱含 期限評級2025/10/312025/9/30變動分位數(shù)2025/10/312025/9/30變動分位數(shù)1Y1.681.77-91%917-71%3Y1.892.04-159%1726-91%5Y2.012.24-2310%2744-176%7Y2.212.43-2214%3246-1427%城投債 AAA 2.352.54-1915%4350-827%15Y2.492.62-1319%3439-531%20Y2.512.65-1419%2435-1116%30Y2.602.67-721%3031-126%1Y1.721.81-92%1421-71%3Y1.932.12-197%2134-130%5Y2.122.32-2012%3852-1411%AA+ 2.322.51-1916%4354-1121%10Y2.462.66-2016%5462-918%15Y2.622.72-1019%4749-220%20Y2.642.77-1318%3747-108%30Y2.732.79-620%4343014%1Y1.761.89-131%1729-110%3Y2.022.21-186%3043-123%AA 2.262.54-2811%5174-2211%7Y2.542.73-1920%6576-1124%10Y2.692.88-1916%7784-814%1Y1.801.95-151%2135-140%AA(2) 2.122.33-215%4055-155%5Y2.452.63-1811%7082-1211%1Y1.842.03-180%2543-170%AA- 2.422.61-189%7083-129%5Y2.833.02-194%108121-133%注：采用城投債收益率曲線，歷史分位數(shù)自2021年1月4日以來。分省份表現(xiàn)看，各省公募城投債收益率全線下行。202510319月13-19bp18bp分期限和隱含評級來看，3年以上品種、1-3AA(2)16-28bp10bp以內(nèi)。表7：各省公募城投債收益率變動2025/10/31較 1年以內(nèi) 1-2年 2-3年 3-5年 5年以省份 2025/9/30收益率平均變動（bp）遼寧 -19 - - --10- - - --20- - --21- - --22- - --15青海-19---------------------天津-18---12-10-11---19-20---23-20---28-30---26-27吉林-18----12-9----20----22----22----16陜西-18--8-9-10-15--12--23--18-19-24--20-28-22--16--20云南-18---24-10-13---24-24---23-21---18-22---18-7內(nèi)蒙古-17----10---------18----19----重慶-17-8-7-9-10-13-12-13-17-20-15-19-19-21-21-21-27-23-19-18-24-16河南-17-5-9-10-10-15-11-14-16-21-13-16-17-22-18-19-26-22-18-17-16-17山西-17---9-10-14---17-20--17-19-20---24-26---18-新疆-17--9-5-10-13--13--19--20-14-19--21--21--18--18河北-16-6-8-8-10-11-17-13-17-22-16-18-18-20-24-22-28-24-17-18--16安徽-16-7-8-9-10-10-11-13-17-19-14-18-18-20-21-22-24-21-16-18-18-浙江-16-6-7-8-11-13-12-13-17-20-14-18-18-20-22-22-25-22-19-17-24-20山東-16-6-8-7-9-12-15-13-15-20-18-16-17-21-18-21-25-22-15-18-26-14江西-16-7-7-8-11-12-11-13-17-19-14-17-18-20-22-21-26-23-19-17-21-江蘇-16-7-7-9-10-11-12-14-17-19-14-18-19-20-22-21-24-21-18-18-18-14廣西-16--7-8-9-13--12-18-21--17-20-20--22-30-29--17-16-福建-15-7-7-11-9-15-120-17-20-14-18-19-20-19-21-27-21-19-18-19-20湖南-15-4-8-10-10-10-12-11-15-18-14-18-18-20-23-22-23-20-20-18-19-湖北-15-6-7-10-9-10-13-13-17-19-16-18-18-20-18-22-26-21-18-18-16-四川-15-7-7-10-10-13-11-13-15-19-14-17-18-20-21-19-24-22-20-17--21貴州-15---9-10-14---17-21---19-20---24-23----廣東-15-6-7-9-10--11-13-18-18-15-18-18-19-21-21-29-21-17-18--北京-14-7-7-9---10-11-17--14-19-20--20-22-25--16-19--甘肅-14---10-7----18-17---17----20-----黑龍江-14----11---------21--------上海-13-7-7-9---123-23--19-17--公募城投債-16-7-7-9-10-12-12-13-17-20-15-17-19-20-20-21-25-22-18-18-21-16注：為了避免異常值的擾動，剔除收益率變動超過100bp的個券；采用隱含評級，隱含評級AAA包括AAA+、AAA和AAA。從經(jīng)紀商成交來看，10占比和低估值占比環(huán)9月均上升，68%78%52%77%。周度來看，101-3周（9-24日）TKN70%-80%4周27-31日80%以上。分期限看，月最1周，中長久期城投債成交筆數(shù)明顯增加，年、3-55pct分別至24%、23%。分隱含評級看，10月AA(2)表8：城投債分期限分隱含評級成交情況產(chǎn)業(yè)債：供給增加，收益率全線下行10月，產(chǎn)業(yè)債發(fā)行和凈融資規(guī)模同比均大幅上升。10月產(chǎn)業(yè)債發(fā)行7030億元，同比增加2504億元，凈融資2752億元，同比增加1931億元。其中，綜合和公用事500300億元以上。從發(fā)行倍數(shù)看，103周開始產(chǎn)業(yè)債發(fā)行情緒明顯回暖。101-2314%-20%之間，2-329%-32%3-4周，330%以上。分期限看，10月產(chǎn)業(yè)債5年以上長久期發(fā)行占比有所增加，由9月的3%升至5%，1-3年占比也由39%升至44%，1年以內(nèi)、3-5年占比則分別下降至37%、14%。1-33-5年發(fā)行利率上行，其余期限則下行。101-3年、3-52.18%2.36%92bp、18bp，151.65%、2.21%96bp、22bp。年532-34bp，19-12bp。2025年10月規(guī)模 2025年102025年10月規(guī)模 2025年10月同比變化 2025年1-10月規(guī)模 2025年1-10月同比變化行業(yè)發(fā)行 到期 凈融資 發(fā)行 到期 凈融資 發(fā)行 到期 凈融資 發(fā)行 到期 凈融資信用債 11641 8562 3079 2315 842 1473城投債 4611 4285 326 -189 269 -457產(chǎn)業(yè)債 7030 4278 2752 2504 574 1931115753 97452 18301 1477 -642 211949412 49608 -195 -4292 -2953 -133966340 47844 18496 5769 2311 3458綜合 999 376公用事業(yè)非銀金融 856 528食品飲料 270 50建筑裝飾 722 527房地產(chǎn) 300 187商業(yè)貿(mào)易 231 134煤炭 261 170交通運輸 520 436農(nóng)林牧漁 93 37機械設(shè)備 77 36化工 68 28建筑材料 61 25電子 70 35通信 40 10采掘 32 10醫(yī)藥生物 38 18計算機 35 23鋼鐵 102 91輕工制造 10 0電氣設(shè)備 20 11傳媒 15 10汽車 5 5紡織服裝 0 0國防軍工 0 0家用電器 0 6休閑服務(wù) 59 90有色金屬 71 109622338 -172007 42578 14998 30343 22595 3037 -2829 2082 18188 2263 -1016 -5321 -4235 125 3-54 -229-22 -4830 23-55 -2910 -13 -14-2 -10-2 50 0-9 -400 6-1165108460 581816393 117618218 56731580 13535832 38252667 31602738 20792795 25074528 2917757 365755 4721680 838588 626472 284725 566487 622589 392174 981646 124362 9171 94362 387607 28844 48163 2952 34264298 -1355478 3408-628 -435-527 -462534 670-7 334283 362-340 -448-317 153377 -21247 -51365 -33-113 6677 9-112 -273-595 -721-39 -21-9 13-82 -87-14 -75-70 -1517 87241 4212 206 -1419 -441 13655 -13123358246322071328-722545-19222019568228-651182007-1361139791846465-493-341659-799288108-991612-4715641413635306673696334392283398298398842-38-17918815968161126-19-22561222220175-1352619612111095776-26403111785377-55-69-25000-70319199-7147-331134-6-61813-31-95-3818610月，產(chǎn)業(yè)債收益率全線下行，利差也均收窄，5年品種表現(xiàn)占優(yōu)。10月日較9月30日，5-10YAA及以上、中短票收益率下行幅度較大，在15-27bp5Y27bp；1-3Y9-16bp。信用利差方面，5Y12-22bp，1Y及以下利差收窄幅度10bp以上。收益率（%）信用利差（bp）隱含 收益率（%）信用利差（bp）隱含 期評級2025/10/312025/9/30變動分位數(shù) 2025/10/31 2025/9/30變動分位數(shù)1Y1.691.771Y1.691.77-93%1017-71%3Y1.882.02-149%1624-81%據(jù) -17 4%7Y2.162.34-1813%2738-1123%10Y2.332.51-1817%4147-731%

AAA

5Y 1.98 2.20 -22 8% 24 4015Y2.3915Y2.392.54-1418%2430-727%1Y1.741.86-132%1526-111%3Y1.962.11-157%2433-90%5Y2.102.30-209%3650-156%7Y2.322.47-1515%4351-816%10Y2.542.71-1718%6267-623%15Y2.672.81-1319%5257-617%1Y1.771.92-162%1832-140%3Y2.092.20-116%3742-56%AA 2.332.50-1710%5970-1211%7Y2.542.69-1513%6573-811%10Y2.762.93-1717%8489-614%1Y2.162.34-190%5774-170%AA-3Y2.722.88-160%100110-100%5Y3.113.38-270%137158-222%注：采用中短期票據(jù)收益率曲線，歷史分位數(shù)自2021年1月4日以來。分行業(yè)收益率表現(xiàn)來看，各行業(yè)公募債收益率下行。存量公募債超過5000左右。分期限看，中長久期品種表現(xiàn)占優(yōu)，3-55年以上收益率普遍下行15-22bp，1-2年2-312bp以上，14-12bp。2025/10/31較2025/9/30收益率1年以內(nèi)2025/10/31較2025/9/30收益率1年以內(nèi)1-2年2-3年3-5年5年以上行業(yè)存量公募債（億元）變動（bp）AAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA城投87770-16-7-7-9-12-13-17-15-17-19-20-21-25-18-18-21公用事業(yè)25549-14-8-8-11-13-15-17-16-17-16-19-19-16-16-16-17綜合19827-15-6-8-11-11-15-17-15-17-16-19-18-17-16-17-17非銀金融19253-14-5-10-12-12-17-18-15-17-17-18-14-14-16-17-建筑裝飾10682-15-9-8-11-15-15-16-17-17-16-18-18-16-16-16-18房地產(chǎn)9779-14-7-8-10-12-20-16-16-17-17-17-19-16-15--交通運輸8717-13-5-8-10-12-15-18-14-16-15-18-17-15-16-18-18煤炭6976-15-9-9-12-14-16-17-12-15-15-20-18-15-16-17-17商業(yè)貿(mào)易3920-14-7-9-10-10-15-16-15-17-16-16-18-16-18-18-鋼鐵3501-14-6-9-8-9-17-18--17-13-22-18-14-19-18-有色金屬2643-15-7-8-13-13-15-16-15-18-15-18-18-15-16-15-化工2623-15-8-9-11-13-15-18-14-16-16-20-18-16-16-20-采掘2120-15-6-9-12-13-14-17-14-17-21-17-18--18--建筑材料1413-14-7-6-9-12-13-15-14-18-16-18-17-17-18-18-食品飲料1304-14-5-8-11-12-15-20-15-16-16-17-18-14--18-休閑服務(wù)1067-15-6-9-13--12-18-14-17-17-14-18-16-18-17-19機械設(shè)備1045-14-6-13-9-11-15-18-15-18-18-19-16--19-17-農(nóng)林牧漁1043-14-3-8-10-13-15-18-16-17-16-19-17-14-17-17-汽車1008-14-4-7-12-12-16-17-15-17-17-18-18-15-21-17-電子936-14-8-8-8-12-12-14-13-18-18-18-18-17-15-18-醫(yī)藥生物899-14-6-7-13-13-15-18-14-17-15-19-17-14-17--通信648-14-6---11---14-16-17-20--16-15--17傳媒461-11-5-7-11-12-16-18--16-15--18-15---電氣設(shè)備404-10--4-8-10-16-17-16-17-13---18---國防軍工262-17-8--10-12--18-15---20---18--計算機222-12-4-10-8-11-14-16-15-16-15--17-14---紡織服裝90-3-9--7--1---17---15---輕工制造81-15--10-7-----家用電器63-16------19-15--------注：為了避免異常值的擾動，剔除收益率變動超過100bp的個券；采用隱含評級，隱含評級AAA包括AAA+、AAA和AAA-。銀行資本債：凈融資同比下降，成交情緒明顯回暖10月，銀行資本債凈融資同比小幅下降。1095、46556047207少298億元。圖5：二級資本債月度發(fā)行凈融資 圖6：銀行永續(xù)債月度發(fā)行凈融資0

2000發(fā)行（億元）凈融資（億元，右軸）發(fā)行（億元）凈融資（億元，右軸）10000

0

發(fā)行（億元） 凈融資（億元，右軸）1,000010月，銀行資本債收益率全線下行，利差均收窄，中長久期品種表現(xiàn)更好。具體來看，3-5Y10Y二級資本債、4-5Y18bp以上；1Y8-11bp。信用利差方面，3-5Y4-5Y12bp5Y中小行二級資本債表現(xiàn)強勢，利差收窄幅度在18-19bp。與同期中短期票據(jù)相比，2-4Y大行資本債、3-5Y3-5Y中小行二級資本4-9bp5年大行資本債與中短票相對利差仍走擴。1Y2YAAA- 1Y2YAAA- 1.671.781.902.022.132.411.691.811.942.082.212.481.741.872.002.172.301.882.042.202.372.641.75 -8 81.95 -17 142.08 -18 182.22 -20 302.30 -17 392.60 -19 481.78 -10 101.96 -15 172.12 -18 222.28-20 362.39 -18 472.66 -18 551.84 -11 152.02 -15 232.22 -22 282.38 -21 452.54 -24 561.98 -11 292.20 -16 402.40 -20 482.56 -19 652.87 -23 90152730435056182834495962243444597438526277107-7 0%-13 1%-12 1%-13 14%-11 28%-8 34%-9 0%-11 2%-12 5%3691824234812233129581226341116193152514203032268142336403110152841501522334667-2 2%-8 7%-11 13%-12 29%-8 43%-2 51%-4 3%-6 18%-11 19%-13 35%-9 48%-2 53%-5 4%-7 8%-16 8%-15 27%-16 33%-4 3%-6 8%-14 5%-15 9%-15 21%-2129158-2121018603412201113111731-2568109-23812156-231216246132123371-4-415-10-2-5-23-120-7-4-450-9-6-63%23%20%43%63%62%13%45%32%55%78%66%14%33%19%43%55%13%15%5%15%32%-1-217126-2445661-6-336015%18%26%41%63%68%AA+-1319%AAAA--13-7-10-11-16-14-19-10-12-14-12-1831%33%0%2%4%14%17%1%4%4%10%12%13714181115182338331013221014201634-20-31-421-27518%30%27%45%44%13%13%12%13%23%銀行永續(xù)債收益率（%） 銀行永續(xù)債-國開債（bp） 銀行永續(xù)債-商金債（bp） 銀行永續(xù)債-中短期票據(jù)（bp） 銀行永續(xù)債-城投債（bp）隱含評級期限2025/10/312025/9/30變動2025/10/312025/9/30變動利差分2025/10/312025/9/30變動利差分2025/10/312025/9/30變動利差分2025/10/312025/9/30變動利差分利差分位數(shù)位數(shù) 位數(shù) 位數(shù)2025/10/312025/9/30變動利差分2025/10/312025/9/30變動利差分2025/10/312025/9/30變動利差分2025/10/312025/9/30變動（bp）隱含評級期限二級資本債-城投債（bp）二級資本債-中短期票據(jù)（bp）二級資本債-商金債（bp）二級資本債-國開債（bp）二級資本債收益率（%）變動2025/10/312025/9/30（bp）位數(shù)位數(shù)位數(shù)位數(shù)1Y-71%57-33%0004%11016%2Y-131%916-86%48-418%17-614%AAA-3Y1.952.14-192336-135%1426-1119%712-528%610-333%4Y2.092.31-233652-1619%2440-1533%1518-343%1414-141%5Y2.182.40-224360-1727%2842-1341%2020048%1616048%1Y1.721.81-91320-71%710-310%10117%2Y1.852.01-162133-123%1218-720%58-340%AA+3Y2.002.17-172839-1110%1828-930%812-438%4Y2.142.34-214155-1424%2842-1338%1518-351%5Y2.242.44-204964-1529%3345-1145%2120161%1Y1.771.86-91825-71%811-36%3-1416%44017%2Y1.902.06-162638-122%1118-84%67-120%67-119%AA3Y2.072.24-173546-11-223%1412332%4Y2.242.42-195163-121-236%2017336%5Y2.392.58-196478-1418%4254-1131%2928146%2626038%1Y1.932.01-83440-60%1617-14%168811%1712510%2Y2.152.31-165163-123%2732-66%2424013%2524113%AA-3Y2.362.52-166474-107%3545-910%2732-513%3431317%4Y2.662.86-2193107-1414%5976-1617%4553-825%5145522%5Y2