基礎(chǔ)化工基礎(chǔ)化工滬深3000.27-Mar25-Dec20-Dec9-7-Mar25-Dec20-Dec9-Oct29-Jul18-May-0.2抱確定性煤焦油價(jià)格漲幅居前，巨化股份擬增上行，2021年、2022年企業(yè)盈利高內(nèi)卷”的號(hào)角之后，多項(xiàng)舉措不斷落實(shí)，行業(yè)層面持續(xù)推進(jìn)。需求端，來(lái)長(zhǎng)期景氣向上周期。推薦巨化股份，三美股份。 1 1 5 6 62.2國(guó)家政策持續(xù)發(fā)力有望帶動(dòng)需求復(fù)蘇，鞏固經(jīng)濟(jì)企 82.3主要原料價(jià)格低位有助于公司業(yè) 2.3.1原油價(jià)格2025年波動(dòng)下行，預(yù)計(jì)20 2.3.2國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格2025年震蕩下行，預(yù)計(jì) 12 3.1.1萬(wàn)華化學(xué)：經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，2025Q3業(yè) 3.1.2華魯恒升：煤價(jià)下跌緩解業(yè)績(jī)壓力，資本開 3.1.4衛(wèi)星化學(xué)：C2產(chǎn)業(yè)鏈盈利穩(wěn)定，C3產(chǎn)業(yè)鏈盈利出 3.2.1云天化：商貿(mào)物流業(yè)務(wù)收縮，磷礦石維持高景氣 3.2.2興發(fā)集團(tuán)：磷礦石景氣維持高位，草甘膦景氣回暖， 3.2.3亞鉀國(guó)際：鉀肥量?jī)r(jià)齊升，開發(fā)非鉀產(chǎn)業(yè)鏈拓展 插圖目錄 1 2 2 2 2 3 3 3 4 4 4 5 5 6 6 7 7 7 7 8 8 9 9 9 9 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明1回顧過(guò)去：2025年行業(yè)盈利企穩(wěn)回升，行業(yè)指數(shù)跑贏滬深300中國(guó)化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)（CCPI）70006000500040003000200010000兩端承壓，申萬(wàn)基礎(chǔ)化工板塊整體呈現(xiàn)增收不增利的態(tài)勢(shì)。進(jìn)入2分子行業(yè)來(lái)看營(yíng)收同比增速，2025年前三季度營(yíng)收同比增速居前的五個(gè)子行業(yè)分品。請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明營(yíng)業(yè)收入（億元）同比增速（%，右軸）歸母凈利潤(rùn)（億元）同比增速（%，右軸）05000膠黏劑及膠帶氟化工非金屬材料Ⅲ民爆制品改性塑料鉀肥合成樹脂粘膠其他化學(xué)纖維煤化工復(fù)合肥農(nóng)藥其他化學(xué)原料食品及飼料添加劑橡膠助劑其他化學(xué)制品膜材料其他橡膠制品滌綸氯堿聚氨酯涂料油墨磷肥及磷化工鈦白粉紡織化學(xué)制品炭黑其他塑料制品氮肥無(wú)機(jī)鹽氨綸純堿有機(jī)硅錦綸2025Q1-3營(yíng)收同比增速（%）50膠黏劑及膠帶氟化工非金屬材料Ⅲ民爆制品改性塑料鉀肥合成樹脂粘膠其他化學(xué)纖維煤化工復(fù)合肥農(nóng)藥其他化學(xué)原料食品及飼料添加劑橡膠助劑其他化學(xué)制品膜材料其他橡膠制品滌綸氯堿聚氨酯涂料油墨磷肥及磷化工鈦白粉紡織化學(xué)制品炭黑其他塑料制品氮肥無(wú)機(jī)鹽氨綸純堿有機(jī)硅錦綸2025Q1-3營(yíng)收同比增速（%）502025Q1-3歸母凈利潤(rùn)同比增速（%）農(nóng)藥氟化工膠黏劑及膠帶鉀肥煤化工其他化學(xué)纖維氯堿其他塑料制品改性塑料食品及飼料添加劑合成樹脂滌綸復(fù)合肥膜材料民爆制品磷肥及磷化工非金屬材料Ⅲ橡膠助劑其他化學(xué)制品紡織化學(xué)制品其他化學(xué)原料涂料油墨聚氨酯粘膠炭黑農(nóng)藥氟化工膠黏劑及膠帶鉀肥煤化工其他化學(xué)纖維氯堿其他塑料制品改性塑料食品及飼料添加劑合成樹脂滌綸復(fù)合肥膜材料民爆制品磷肥及磷化工非金屬材料Ⅲ橡膠助劑其他化學(xué)制品紡織化學(xué)制品其他化學(xué)原料涂料油墨聚氨酯粘膠炭黑氨綸氮肥無(wú)機(jī)鹽其他橡膠制品鈦白粉錦綸純堿有機(jī)硅請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明本輪周期中，2021年申萬(wàn)基礎(chǔ)化工行業(yè)毛利率和凈利率達(dá)到高點(diǎn)，分別為23.62%和11.88%，之后逐年下降，2022年和2023年下降幅度較大利率和凈利率延續(xù)了下降趨勢(shì)，但降幅收窄。機(jī)硅、改性塑料。0單季度銷售毛利率（%0單季度銷售毛利率（%）單季度銷售凈利率（%）銷售毛利率（%）銷售凈利率（%）502025Q1-32025Q1-3化工子行業(yè)銷售毛利率（%）0鉀肥食品及飼料添加劑氟化工紡織化學(xué)制品民爆制品涂料油墨合成樹脂橡膠助劑無(wú)機(jī)鹽農(nóng)藥純堿其他橡膠制品煤化工非金屬材料Ⅲ磷肥及磷化工鈦白粉其他化學(xué)纖維膜材料氯堿氮肥復(fù)合肥其他化學(xué)制品氨綸有機(jī)硅聚氨酯改性塑料膠黏劑及膠帶其他化學(xué)原料其他塑料制品粘膠炭黑錦綸滌綸鉀肥食品及飼料添加劑氟化工紡織化學(xué)制品民爆制品涂料油墨合成樹脂橡膠助劑無(wú)機(jī)鹽農(nóng)藥純堿其他橡膠制品煤化工非金屬材料Ⅲ磷肥及磷化工鈦白粉其他化學(xué)纖維膜材料氯堿氮肥復(fù)合肥其他化學(xué)制品氨綸有機(jī)硅聚氨酯改性塑料膠黏劑及膠帶其他化學(xué)原料其他塑料制品粘膠炭黑錦綸滌綸請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明2025Q1-3化工子行業(yè)銷售凈利率（%）50鉀肥食品及飼料添加劑氟化工橡膠助劑紡織化學(xué)制品煤化工合成樹脂磷肥及磷化工民爆制品氨綸非金屬材料Ⅲ聚氨酯無(wú)機(jī)鹽氮肥復(fù)合肥涂料油墨鈦白粉其他化學(xué)纖維純堿其他化學(xué)原料農(nóng)藥其他化學(xué)制品炭黑氯堿其他橡膠制品其他塑料制品膠黏劑及膠帶膜材料改性塑料有機(jī)硅滌綸粘膠錦綸鉀肥食品及飼料添加劑氟化工橡膠助劑紡織化學(xué)制品煤化工合成樹脂磷肥及磷化工民爆制品氨綸非金屬材料Ⅲ聚氨酯無(wú)機(jī)鹽氮肥復(fù)合肥涂料油墨鈦白粉其他化學(xué)纖維純堿其他化學(xué)原料農(nóng)藥其他化學(xué)制品炭黑氯堿其他橡膠制品其他塑料制品膠黏劑及膠帶膜材料改性塑料有機(jī)硅滌綸粘膠錦綸工行業(yè)ROE在2021年達(dá)到高點(diǎn)，為17.34%，之后逐年下降，2022年和2023年下降幅分子行業(yè)來(lái)看，2025年前三季度ROE飼料添加劑、橡膠助劑和復(fù)合肥，居于后五位的分別是粘膠、有機(jī)硅、膜材料、錦綸、圖112025年第三季度基礎(chǔ)化工行業(yè)ROE同比提升基礎(chǔ)化工行業(yè)ROE（%）申萬(wàn)基礎(chǔ)化工行業(yè)單季度ROE（%）502025Q1-3年化請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明86420鉀肥氟化工食品及飼料添加劑橡膠助劑復(fù)合肥煤化工磷肥及磷化工聚氨酯合成樹脂民爆制品改性塑料氨綸其他化學(xué)原料氮肥非金屬材料Ⅲ炭黑鈦白粉膠黏劑及膠帶農(nóng)藥滌綸涂料油墨無(wú)機(jī)鹽其他塑料制品其他化學(xué)制品紡織化學(xué)制品其他化學(xué)纖維氯堿純堿其他橡膠制品錦綸膜材料有機(jī)硅粘膠鉀肥氟化工食品及飼料添加劑橡膠助劑復(fù)合肥煤化工磷肥及磷化工聚氨酯合成樹脂民爆制品改性塑料氨綸其他化學(xué)原料氮肥非金屬材料Ⅲ炭黑鈦白粉膠黏劑及膠帶農(nóng)藥滌綸涂料油墨無(wú)機(jī)鹽其他塑料制品其他化學(xué)制品紡織化學(xué)制品其他化學(xué)纖維氯堿純堿其他橡膠制品錦綸膜材料有機(jī)硅粘膠滬深300指數(shù)0基礎(chǔ)化工（申萬(wàn)）行業(yè)指數(shù)于2002年以來(lái)的26.7%的歷史分位。請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明基礎(chǔ)化工（申萬(wàn)）PE基礎(chǔ)化工（申萬(wàn)）PB908070605040302008765432102展望未來(lái)：多方驅(qū)動(dòng)基本面穩(wěn)中向好，“業(yè)績(jī)提升”有望接棒“估值修復(fù)”續(xù)力行情表現(xiàn)本開支同比為負(fù)的有21個(gè)，其中居于后五位的分別是有機(jī)硅、其程的變化具有一定的滯后性，2024年底行業(yè)在建工程為及膠帶、炭黑、氨綸。請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明圖17基礎(chǔ)化工行業(yè)在建工程自2025年開始出現(xiàn)下降資本開支（億元）同比增速（%，右軸）在建工程（億元）02025Q1-3000ⅢⅢ0請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議》明確提出，堅(jiān)決破除阻礙全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)卡點(diǎn)堵點(diǎn)，防范煤制甲醇行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)。石化領(lǐng)域嚴(yán)格執(zhí)行新建煉油項(xiàng)目產(chǎn)能重點(diǎn)支持石化老舊裝置改造、新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化示范以及現(xiàn)有煉化企業(yè)“減油增化”項(xiàng)目。擴(kuò)產(chǎn)周期已經(jīng)接近尾聲，后續(xù)化工企業(yè)有望通過(guò)加強(qiáng)行業(yè)自律、淘汰落后產(chǎn)能等手段，世界經(jīng)濟(jì)在經(jīng)受了2020年疫情的沖擊之后，2021年開啟復(fù)蘇，并且在地緣政治等不利因素影響下展現(xiàn)出很強(qiáng)的韌性。2024年中國(guó)經(jīng)受住了嚴(yán)峻復(fù)雜形勢(shì)的考驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)進(jìn)入2025年以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)遭受了來(lái)自美國(guó)關(guān)稅政策圖212025年11月中國(guó)PMI回升08%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%20132014201520162017201820192020202120132014201520162017201820192020202120222023202420252026202720282029203070%65%60%55%50%45%40%35%30%25%20%中國(guó)美國(guó)歐元區(qū)全球2013-072014-032013-072014-032014-112015-072016-032016-112017-072018-032018-112019-072020-032020-112021-072022-032022-112023-072024-032024-112025-07開發(fā)投資完成額累計(jì)同比-15.90%，房屋新開工面積累計(jì)同比計(jì)同比-18.00%，商品房銷售面積累計(jì)同請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明出，因城施策控增量、去庫(kù)存、優(yōu)供給，鼓勵(lì)收購(gòu)存量商品房重點(diǎn)用于保障性住房等。房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計(jì)值，億元累計(jì)同比，%房屋新開工面積累計(jì)值，萬(wàn)平方米累計(jì)同比，%160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000504030200-10-20250,000200,000150,000100,00050,00002016-122017-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06806040200-20-40-602016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06房屋竣工面積累計(jì)值，萬(wàn)平方米累計(jì)同比，%商品房銷售面積累計(jì)值，萬(wàn)平方米累計(jì)同比，%120,000100,00080,00060,00040,00020,00002016-122017-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06504030200-10-20-30-40200,000180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000120100806040200-20-40-602016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06的質(zhì)量和持續(xù)性，為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中有進(jìn)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明汽車產(chǎn)量累計(jì)值，萬(wàn)輛累計(jì)同比，%003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002013-082014-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-022025-08100806040200-20-40-60空調(diào)產(chǎn)量累計(jì)值，萬(wàn)臺(tái)累計(jì)同比，%家用電冰箱產(chǎn)量累計(jì)值，萬(wàn)臺(tái)累計(jì)同比，%30,00025,00020,00015,00010,0005,00002013-042013-102014-042013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10806040200-20-40-6012,00010,0008,0006,0004,0002,00002013-042013-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10100806040200-20-40-60續(xù)替代帶來(lái)的需求萎縮限制上行幅度，整體將在中位區(qū)間波動(dòng)。請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明Brent原油(美元/桶)WTI原油(美元/桶)140120100806040202013-07-282016-07-282019-07-282022-07-282025-07-282010-07-282013-07-282016-07-282019-07-282022-07-282025-07-282010-07-28-20-40-60長(zhǎng)。同時(shí)國(guó)內(nèi)LNG市場(chǎng)供應(yīng)充足，現(xiàn)貨進(jìn)口量大幅回升，圖312025年以來(lái)國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格整體下行煙煤（元/噸）無(wú)煙煤（元/噸） 動(dòng)力煤（元/噸）煉焦煤（元/噸）0天然氣（元/噸）0請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明帶動(dòng)化工新材料板塊估值提升。目前CCPI仍在探底，順周期相關(guān)3投資策略：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇看好順周期，推薦龍頭股、農(nóng)化、制冷劑回顧過(guò)去，2020年以來(lái)化工行業(yè)景氣上行，2021年、22022年、2023年企業(yè)資本開支快速增長(zhǎng)，行業(yè)處展望未來(lái)，供給端，2024年申萬(wàn)基礎(chǔ)化工行業(yè)資本開支開始轉(zhuǎn)向，同比大幅下降要化工原料震蕩下行，企業(yè)成本壓力得到緩解，盈利能力穩(wěn)低位，預(yù)計(jì)2026年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好，化工行業(yè)供需格局有望迎來(lái)業(yè)績(jī)提升。2025年化工行業(yè)的估值修復(fù)主要由科技主題相關(guān)的新材料板塊帶氣周期的制冷劑板塊。2025年前三季度產(chǎn)品產(chǎn)銷量提升經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，但產(chǎn)品價(jià)格下跌拖年前三季度，公司包括煙臺(tái)產(chǎn)業(yè)園120萬(wàn)噸/年乙烯二期項(xiàng)目在內(nèi)的多套新裝置建成投產(chǎn)，各板塊主要產(chǎn)品產(chǎn)銷量實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。具體來(lái)看，聚氨酯板塊的產(chǎn)銷量分別為454/458萬(wàn)噸，同比+7.84%/+11.71%，石化板塊產(chǎn)銷量分別為478/460萬(wàn)噸，同比+17.44%/+13.02%，精細(xì)化學(xué)品及新材料板塊產(chǎn)銷量分別為189/184萬(wàn)噸，同比請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明價(jià)格走低，前三季度公司聚氨酯/石化/精細(xì)化學(xué)品及新材料板塊的產(chǎn)品均價(jià)分別為營(yíng)收漲跌互現(xiàn)，具體來(lái)看，聚氨酯/石化/精細(xì)化學(xué)品及新材料板塊的營(yíng)收分別為年第三季度，純MDI/聚合MDI的市場(chǎng)均價(jià)分別為17492/15511元/噸，同比分別為-價(jià)格波動(dòng)傳導(dǎo)，化工品價(jià)格呈現(xiàn)下跌態(tài)勢(shì)。2025年前三季度，公司化學(xué)肥料/有機(jī)胺系具體為，化學(xué)肥料/有機(jī)胺系列產(chǎn)品/醋酸及衍生品/新能源新材料相關(guān)產(chǎn)品銷量分別為433.29/43.92/114.38/216.34萬(wàn)噸，同比分別為+35.45%國(guó)內(nèi)煤價(jià)延續(xù)2024年的下行趨勢(shì)，單季度均價(jià)持續(xù)下跌，第260萬(wàn)噸/年煤制烯烴及配套40萬(wàn)噸/年綠氫耦合制烯烴項(xiàng)目按計(jì)劃建成投產(chǎn)并全面達(dá)萬(wàn)噸，同比+121.82%/+116.55/+70.29%。公司前三季度焦炭銷量為517.54萬(wàn)噸，同比-請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明公司的成本優(yōu)勢(shì)和盈利能力將繼續(xù)增強(qiáng)。OCC裝置開車成功，產(chǎn)品指標(biāo)全部合格。展望未來(lái)，一是寧東四期烯烴項(xiàng)目項(xiàng)目的建成投產(chǎn)將陸續(xù)為公司業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)新的增置及配套原料裝置進(jìn)行例行檢修，檢修期限預(yù)計(jì)45天，裝利情況整體保持穩(wěn)定。丙烯均價(jià)為6487元/噸，環(huán)比-2.51%，丙烷裂解制丙烯價(jià)差平均為1115元/噸，環(huán)比+61.41%，PDH裝置盈利好轉(zhuǎn)。下游主要產(chǎn)品聚丙烯/丙烯酸/丙烯酸丁2937/2551/1959元/噸，環(huán)比分別噸，同比+862.83%，環(huán)比+74.57%。請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明年，是我國(guó)重要的磷礦采選企業(yè)之一。磷礦石維持高景氣，公司有望充分受益。草甘膦景氣回暖增厚公司業(yè)績(jī)。草甘膦價(jià)格自2024年以來(lái)維持低位，2025年3月噸，同比+6.93%，環(huán)比+13.28%，草請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明入2024年，三代制冷劑隨著配額的開啟而進(jìn)入景氣向上步擴(kuò)大，企業(yè)盈利能力逐步改善。據(jù)百川盈孚，2024年流制冷劑R32/R134a/R125的平均價(jià)格分別為57851/50873/45500元/噸，同比分別45719/35446/30803元/噸，同比分別為+98.58%/+100.49%/+95.36%，環(huán)比分別為圖33三代制冷劑R32自2024年開啟新一輪景氣周期R32-1.8*二氯甲烷-0.8*無(wú)水氫氟酸制冷劑R32市場(chǎng)均價(jià)(元/噸)無(wú)水氫氟酸市場(chǎng)均價(jià)(元/噸)二氯甲烷市場(chǎng)均價(jià)(元/噸)0圖34三代制冷劑R134a自2024年開啟新一輪景氣周期R134a-1.35*三氯乙烯-0.88*無(wú)水氫氟酸制冷劑R134a市場(chǎng)均價(jià)(元/噸)無(wú)水氫氟酸市場(chǎng)均價(jià)(元/噸)三氯乙烯市場(chǎng)均價(jià)(元/噸)0請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本報(bào)告最后部分的重要法律聲明圖35三代制冷劑R125自2024年開啟新一輪景氣周期R125-1.5*四氯乙烯-0