證券研究報(bào)告

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地面兵裝Ⅲ

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2025年01月07日軍工團(tuán)隊(duì)?

公司深度報(bào)告中兵紅箭(000519)

低成本精確制導(dǎo)武器核心資產(chǎn)，有望開啟軍品放量序章摘要中國兵器工業(yè)集團(tuán)旗下核心上市平臺，特種裝備+超硬材料雙輪驅(qū)動。公司是兵器集團(tuán)低成本精確制導(dǎo)武器核心資產(chǎn)，通過2013年并購中南鉆石覆蓋超硬材料領(lǐng)域，2016年并購北方紅陽、江機(jī)特種、北方向東等六家公司實(shí)現(xiàn)精確制藥總裝及核心配套的能力。公司三大業(yè)務(wù)分別為特種裝備、超硬材料、專用車及汽車零部件，2023年三者營業(yè)收入占比分別為55.38%、37.61、7.01%。北方紅陽業(yè)績扭虧為盈預(yù)示行業(yè)變化，行業(yè)訂單推遲致使業(yè)績短期承壓。公司2020-2023年扣非歸母凈利潤復(fù)合增速高達(dá)47.55%，銷售凈利率由4.25%增長至13.54%，盈利能力持續(xù)改善。2023年受訂單增長及審價(jià)積極影響，北方紅陽五年來業(yè)績首次扭虧為盈或預(yù)示行業(yè)積極變化。2024年受大環(huán)境影響，特種裝備訂貨、交付推遲，且培育鉆石業(yè)務(wù)降價(jià)導(dǎo)致利潤率下滑，公司業(yè)績短期承壓。前三季度公司營業(yè)收入27.19億元，同比下滑9.6%，歸母凈利潤虧損0.6億元。我們認(rèn)為隨訂單陸續(xù)下達(dá)，公司業(yè)績有望快速修復(fù)。低成本精確制導(dǎo)武器需求擴(kuò)容，公司有望開啟軍品放量序章?，F(xiàn)代戰(zhàn)爭更強(qiáng)調(diào)遠(yuǎn)程化、精確化打擊，對精確制遠(yuǎn)火及

。在美國2024財(cái)年國防部要求306億美元用于彈藥及

采辦，金額較上一年增加了24%；占全部武器系統(tǒng)采辦及研發(fā)經(jīng)費(fèi)的9.7%，較23年上漲0.9pct。一方面我國戰(zhàn)儲需求結(jié)合實(shí)戰(zhàn)演訓(xùn)消耗，低成本精確制

藥需求有望持續(xù)擴(kuò)容；另一方面2023年新型號節(jié)點(diǎn)年或?yàn)椤靶滤幍男枨罅繕O高，主要包括域新質(zhì)”裝備元年，經(jīng)過一年調(diào)整后新一代武器彈藥預(yù)研轉(zhuǎn)批產(chǎn)有望加速。部分行業(yè)訂單合同的簽訂或預(yù)示行業(yè)需求正逐步恢復(fù)。2025為“十四五”收官之年，行業(yè)訂單或加速下達(dá)，公司有望開啟軍品放量序章。培育鉆石逐漸走出低谷期，新需求或帶來全新增量。在裝飾品等傳統(tǒng)領(lǐng)域，全球人口增長、中產(chǎn)階級財(cái)富增加及女性自主購買上升將支撐培育鉆石需求。同時(shí)培育鉆石作為光學(xué)儀器、量子器件、精密加工儀器等的新材料，也呈現(xiàn)出迅猛發(fā)展的趨勢。根據(jù)美國Akash公司發(fā)布，他們的培育鉆石散熱技術(shù)可讓GPU計(jì)算能力提升三倍，溫度降低60%，延長服務(wù)器壽命，顯著降低冷卻成本。隨著AI的不斷發(fā)展，鉆石散熱或?qū)砣略隽俊Ｖ心香@石作為世界知名的高品質(zhì)克拉級鉆石規(guī)?；a(chǎn)企業(yè)，憑借較強(qiáng)的市場競爭力有望受益。公司作為兵器工業(yè)集團(tuán)旗下核心上市公司，屬智能彈藥稀缺標(biāo)的，具備集團(tuán)背書優(yōu)勢、能力建設(shè)優(yōu)勢、研發(fā)優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢等多重競爭優(yōu)勢，有望隨下游需求恢復(fù)開啟軍品放量新篇章。超硬材料方面公司通過以價(jià)換量積極應(yīng)對市場周期性調(diào)整，并持續(xù)保持工業(yè)金剛石市場占有率第一的市場地位，未來隨培育鉆石需求持續(xù)擴(kuò)容，公司有望形成新的業(yè)績增長點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入50.54、84.98、112.45億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-0.5、2.49、6.56億元，25-26年對應(yīng)PE為77.89、29.54X。首次覆蓋，給予推薦評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：市場波動性風(fēng)險(xiǎn)、軍品訂單節(jié)奏風(fēng)險(xiǎn)、新型號裝備研制列裝不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、國際局勢變化的風(fēng)險(xiǎn)2盈利預(yù)測（人民幣）單位/百萬2023A2024E2025E2026E營業(yè)總收入(+/-)%歸母凈利潤(+/-)%EPS(元)ROE(%)PE6116-8.908285054849868.162491124532.32656-17.37-501.080.597.8723.601.86-106.08-0.04-0.48—594.240.18163.650.472.325.7677.891.8029.541.70PB1.853資料：Wind方正證券研究所注：EPS預(yù)測值按照最新股本攤薄一.精確制藥總裝龍頭，軍民業(yè)務(wù)兩手抓41.1

兵器集團(tuán)制藥龍頭，多次并購布局軍民業(yè)務(wù)公司是以生產(chǎn)軍用、民用產(chǎn)品為主的大型性企業(yè)。公司前身成都配件廠于1965年成立，1993年深交所上市，實(shí)際控制人為成都市國資委。2010年公司原股東將其持有的29.95%國有股份無償劃轉(zhuǎn)，實(shí)際控股股東發(fā)生變更。2016年公司擴(kuò)展其業(yè)務(wù)范圍，注入彈藥資產(chǎn)，并購6家企業(yè)，包括：南陽北方向東工業(yè)有限公司、河南北方紅陽機(jī)電有限公司、鄭州紅宇專用汽車有限責(zé)任公司、山東北方濱海機(jī)器有限公司、南陽北方紅宇機(jī)電制造有限公司、吉林江機(jī)特種工業(yè)有限公司。2017年正式更名為中兵紅箭股份有限公司。公司發(fā)展歷程公司在1997年和2010年經(jīng)歷了兩次國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓，2010年公司最終控股股東變更為兵工集團(tuán)，公司更名為“江南紅箭”2015年，擴(kuò)展業(yè)務(wù)范圍，公司并購6家企業(yè)（南陽北方向東、河南北方紅陽機(jī)電、山東北方濱海機(jī)器等）1989年，經(jīng)股份制試點(diǎn)后，公司正式改組為“成都動力配件股份有限公司”2022年，中兵投資增持2259萬股，成為公司第二大股東201320171993196519892010201520221965年，上海大中華汽車材2016年公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組。2017年公司正式更名為“中兵紅箭股份有限公司”2013年并購中南鉆石，公司主營業(yè)務(wù)變更為工業(yè)金剛石與內(nèi)燃機(jī)配件，控股股東變更為“豫西集團(tuán)”1993年10月，公司在深圳證券交易所掛牌上市，證券代碼為000519料制造廠、上海寶昌活塞廠和成都柴油機(jī)廠合并，公司前身成都配件廠成立5資料：Wind、公司年報(bào)、方正證券研究所整理1.2

背靠中國兵器工業(yè)集團(tuán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定且集中，中國兵器工業(yè)集團(tuán)為實(shí)控人。中兵紅箭是中國兵器工業(yè)集團(tuán)有限公司所屬豫西工業(yè)集團(tuán)有限公司的控股上市公司，兵器工業(yè)通過間接控股方式合計(jì)持股41.79%。兵器工業(yè)集團(tuán)是黨執(zhí)政興國的重要依靠力量，是國家戰(zhàn)略科技力量的重要組成部分，是國家安全和國防建設(shè)的主力軍。中兵紅箭擁有深厚的軍工背景和資源，是兵器集團(tuán)智能彈藥核心生產(chǎn)基地，在軍品業(yè)務(wù)領(lǐng)域具有獨(dú)特發(fā)展優(yōu)勢。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)（截止2024Q3）國資委100%中國兵器集團(tuán)工業(yè)有限公司豫西工業(yè)集團(tuán)有限公司中兵投資管理有限責(zé)任公司吉林江北機(jī)械制造有限責(zé)任公司山東特種集團(tuán)工業(yè)有限公司江南工業(yè)集團(tuán)有限公司其他股東15.97%14.45%4.94%4.44%1.99%58.21%中兵紅箭股份有限公司100%中南鉆石北方紅陽北方向東北方紅宇江機(jī)特種北方濱海銀河動力紅宇專汽6資料：公司招股說明書、公司公告、方正證券研究所1.3

八家全資子公司，多領(lǐng)域布局中兵紅箭旗下?lián)碛?個全資子公司，業(yè)務(wù)涵蓋特種裝備、超硬材料和專用車及汽車零部件領(lǐng)域。?

特種裝備業(yè)務(wù)：涉及陸軍、陸航、火箭軍、海軍、空軍、裝甲兵及國外軍貿(mào)等多個武器裝備領(lǐng)域，公司逐步加快由傳統(tǒng)彈藥向智能化、信息化、精確制導(dǎo)、高能毀傷等低成本智能化彈藥領(lǐng)域拓展。具有多種產(chǎn)品科研試驗(yàn)設(shè)計(jì)條件，具備國家多個重點(diǎn)型號產(chǎn)品的研發(fā)和批量生產(chǎn)能力，能夠滿足不同產(chǎn)品的生產(chǎn)要求，處于國內(nèi)先進(jìn)水平。?

超硬材料業(yè)務(wù)：主要產(chǎn)品包括人造金剛石和立方氮化硼單晶及聚晶系列產(chǎn)品、復(fù)合材料、培育鉆石、高純石墨及制品等。主要應(yīng)用于傳統(tǒng)工業(yè)領(lǐng)域、消費(fèi)領(lǐng)域、高端及功能性領(lǐng)域，?

專用車及汽車零部件業(yè)務(wù)：從事冷藏保溫汽車、爆破器材運(yùn)輸車、醫(yī)療廢物轉(zhuǎn)運(yùn)車、配套軍用方艙等系列產(chǎn)品的研發(fā)、制造與銷售。子公司業(yè)務(wù)類別介紹業(yè)務(wù)領(lǐng)域特種裝備超硬材料子公司名稱持股比列主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品光電、機(jī)械產(chǎn)品的開發(fā)、設(shè)計(jì)、制造與銷售；工模具和非標(biāo)設(shè)備的設(shè)計(jì)、制造、銷售與維修；金屬制品的加工與銷售等北方向東100%光電、機(jī)械產(chǎn)品的開發(fā)、設(shè)計(jì)、制造與銷售；工模具和非標(biāo)設(shè)備的設(shè)計(jì)、制造、銷售與維修；道路普通貨物運(yùn)輸，危險(xiǎn)貨物運(yùn)輸；廢舊彈藥拆分利用銷毀及爆炸性廢物的銷毀處理和回收利用及民用爆炸物品等北方紅陽71.61%主要承擔(dān)復(fù)合材料成型加工的軍品科研和生產(chǎn)任務(wù),其中各類型碳纖維模壓、纏繞、手糊、發(fā)泡等工藝所用改性酚醛樹脂,更是分廠在復(fù)合材料行業(yè)工業(yè)能力中強(qiáng)大的工藝優(yōu)勢江機(jī)特種北方濱海100%100%軍工產(chǎn)品的科研、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)；環(huán)保設(shè)備、汽車零部件生產(chǎn)、銷售；金屬材料、橡膠制品、塑料原料及制品（不含危險(xiǎn)、易制毒化學(xué)品）銷售北方紅宇中南鉆石100%100%液壓破碎器、液壓剪、液壓夯、快速連接器等工程機(jī)械的設(shè)計(jì)開發(fā)、生產(chǎn)和進(jìn)出口經(jīng)營工業(yè)金剛石和立方氮化硼單晶及聚晶系列產(chǎn)品、復(fù)合材料、培育鉆石、高純石墨及制品等冷藏保溫車、爆破器材運(yùn)輸車、醫(yī)療廢物轉(zhuǎn)運(yùn)車、危險(xiǎn)化學(xué)品運(yùn)輸車、廂式運(yùn)輸車、罐式車、應(yīng)急電源車、掃路車、炸藥庫、炸藥廂及安防系統(tǒng)、軍用方艙等系列產(chǎn)品專用車及汽車零部件紅宇專汽銀河動力100%100%內(nèi)燃機(jī)核心基礎(chǔ)件氣缸套、鋁活塞，軍用發(fā)動機(jī)缸套活塞和光束軍刀7資料：公司公告、公司年報(bào)、方正證券研究所1.4

行業(yè)下游訂單推遲，公司業(yè)績短期承壓業(yè)績短期承壓，特種裝備持續(xù)放量。23年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入61.2億元，較上年同期減少8.9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利8.3億元，同比增加1.08%。24年前三季度實(shí)現(xiàn)營收27.2億元，同比減少9.6%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-0.6億元，主要原因系軍品訂貨、交付受到行業(yè)大環(huán)境影響不及預(yù)期，此外培育鉆石價(jià)格下跌導(dǎo)致利潤率下降。23年特種裝備業(yè)務(wù)占比持續(xù)擴(kuò)大，實(shí)現(xiàn)收入占總收入的55.4%，相比2022年占比增加2.51pct。該業(yè)務(wù)在23年核心競爭力不斷提升，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化升級，達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平，其中北方紅陽扭虧為盈，結(jié)束連續(xù)5年的業(yè)績虧損。超硬材料作為企業(yè)發(fā)展重要支撐板塊，23年實(shí)現(xiàn)收入23億元，占公司營業(yè)收入37.6%。2018-2024Q3營業(yè)收入情況2018-2024Q3歸母凈利情況2018-2023年分業(yè)務(wù)營收占比YoY歸母凈利潤（億元）YoY8.28超硬材料特種裝備汽車零部件改裝車營業(yè)收入（億元）75.1467.148070605040302010025%20%15%10%5%9.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00-1.00-2.008.19200%150%100%50%8070605040302010064.6361.1653.2249.544.853.4727.192.750%2.550%-5%-10%-15%-50%-100%-150%-0.602018201920202021202220238資料：Wind、公司年報(bào)、方正證券研究所1.5

盈利能力穩(wěn)步提升，專注研發(fā)靜待東風(fēng)公司利潤率持續(xù)上升，研發(fā)投入不斷擴(kuò)大。23年公司毛利率、凈利率均達(dá)歷史新高，其中23年毛利率達(dá)32.25%，較上年增長3.4pct，實(shí)現(xiàn)凈利率13.54%，較上年同期增加1.34pct。毛利率和凈利率上漲明顯主要系其子公司北方紅陽23年業(yè)績所致。23年北方紅陽實(shí)現(xiàn)凈利潤3.35億，較上年同期增加4.84億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤扭負(fù)為正。公司研發(fā)費(fèi)用持續(xù)擴(kuò)大，23年公司研發(fā)費(fèi)用達(dá)4.8億元，同比增加23.08%。24年前三季度研發(fā)投入2.89億元，研發(fā)費(fèi)用率達(dá)10.61%，公司持續(xù)加強(qiáng)重點(diǎn)科研項(xiàng)目研究，核心競爭力不斷提升，有望在下游需求恢復(fù)的過程中把握先機(jī)。2018-2024前三季度公司利潤率2018-2024前三季度期間費(fèi)用情況毛利率凈利率期間費(fèi)用率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率32.25%13.54%35%30%25%20%15%10%5%25%20%15%10%5%21.15%28.88%23.13%15.77%22.55%21.25%20.74%6.46%202113.85%13.98%202213.12%17.58%11.59%11.47%202012.20%20227.02%20184.80%20194.25%2020-2.41%0%0%20182019202120232024Q1-Q320232024Q1-Q3-5%-5%9資料：

Wind、公司年報(bào)、方正證券研究所二.精確制導(dǎo)總裝稀缺資產(chǎn)，重點(diǎn)新型號有望開啟定型批產(chǎn)階段102.1

現(xiàn)代戰(zhàn)爭更強(qiáng)調(diào)遠(yuǎn)程化、精確化打擊，對精確制藥的需求極高據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，越戰(zhàn)時(shí)期，投入精確制導(dǎo)武器的比例為0.2%，海灣戰(zhàn)爭時(shí)期為9%，到了沙漠之狐行動，這個比例就突增到75%，科索沃戰(zhàn)爭時(shí)期達(dá)到了90%。根據(jù)美國空軍報(bào)告，2014-2020年間美國在阿富汗、以色列、敘利亞戰(zhàn)爭中合計(jì)使用13.9萬件制導(dǎo)武器，平均年使用量2萬枚，其中2017年達(dá)到驚人的3.95萬枚。主要武器包括聯(lián)合制導(dǎo)攻擊武器（JDAMs）、火狐、遠(yuǎn)程制導(dǎo)火箭炮（GMLRS）等。為應(yīng)對戰(zhàn)爭消耗，2014-2020年間美國PGM采購金額從20億美金激增至60億。隨著俄烏戰(zhàn)爭及巴以沖突的開展，美國仍將持續(xù)加強(qiáng)采購力度，預(yù)計(jì)2023-2025年將花費(fèi)114億美元采購PGM。PGM采購量及在阿富汗、伊拉克及敘利亞戰(zhàn)爭中的使用情況1998-2024財(cái)年美國PGM采購額（通脹調(diào)整后）11資料：《Precision-GuidedMunitions:BackgroundandIssuesforCongress》、

《對精確制導(dǎo)武器的分析》、方正證券研究所整理2.2

俄烏沖突彈藥消耗空前，各國或展開補(bǔ)庫競爭2020-2024年美國和彈藥國防預(yù)算申請（單位：10億美元）俄烏戰(zhàn)爭中彈藥消耗量達(dá)到史無前例的高度。北約高級官員透露，在頓巴斯戰(zhàn)役中烏克35蘭的炮兵每天要打掉6000-7000發(fā)炮彈，俄羅斯發(fā)射的火炮能達(dá)到4萬-5萬發(fā)/天。$30.603025現(xiàn)代戰(zhàn)爭就是消耗戰(zhàn)，彈藥戰(zhàn)略儲備意義重大。烏克蘭“每日最低絕對需求量”為6000枚炮彈，但烏軍每天只能發(fā)射2000枚炮彈，這也直接導(dǎo)致烏克蘭被迫撤出阿夫杰耶夫卡。作為歐洲最大的彈藥生產(chǎn)商之一，德國萊茵金屬公司首席執(zhí)行官阿明·帕珀費(fèi)爾指出，要想讓烏克蘭炮兵壓倒對手，西方每年提供給該國的炮彈數(shù)量不能低于150萬發(fā)。$24.70$21.60$21.30$20.302015105根據(jù)俄羅斯國防部2024年1月4日發(fā)布的通報(bào)，自俄烏沖突爆發(fā)以來，共有54個國家向?yàn)蹩颂m提供各類援助，援助金額為2030億美元。烏克蘭每年需要1000億左右美元的外援，才能在這場沖突中與俄羅斯打成平手。歐美意識到戰(zhàn)儲重要性，提高軍火產(chǎn)能。外界一度認(rèn)為俄烏沖突會非常短暫，但如今西方各國都已認(rèn)清了加快彈藥生產(chǎn)的重大意義。根據(jù)《青年參考》美國2023年將155毫米榴彈炮炮彈的生產(chǎn)列為最優(yōu)先事項(xiàng)，目標(biāo)是在2024年實(shí)現(xiàn)月產(chǎn)8萬發(fā)。德國萊茵金屬公司2023年宣稱自己每月能生產(chǎn)4萬發(fā)炮彈，產(chǎn)能是2022年的4倍。法國內(nèi)克斯特系統(tǒng)公司每年能夠生產(chǎn)數(shù)以萬計(jì)155毫米口徑炮彈，

“幾乎已經(jīng)達(dá)到產(chǎn)能上限”。0FY20FY21FY22FY23FY242024年美國戰(zhàn)術(shù)采辦費(fèi)171億美元（單位10億美元）戰(zhàn)略美國2024財(cái)年國防部要求306億美元用于彈藥及采辦，金額較上一年增加了24%；占7.3全部武器系統(tǒng)采辦及研發(fā)經(jīng)費(fèi)的9.7%，較23年上漲0.9pct。其中，常規(guī)

56億美元，戰(zhàn)略

73億美元，戰(zhàn)術(shù)

171億美元，技術(shù)開發(fā)6億美元，以確保工業(yè)基地生產(chǎn)聯(lián)合部隊(duì)所需產(chǎn)品的穩(wěn)定性。技術(shù)研發(fā)0.6戰(zhàn)術(shù)美國4月23日通過千億對外援助法案，其中包含610億對烏克蘭的援助。根據(jù)法案內(nèi)容，這筆錢中將有232億美元用于填補(bǔ)對烏武器援助給美國武器庫存造成的空缺；113億美元用于資助美軍在歐洲執(zhí)行任務(wù)；138億美元用于美國政府向軍火商采購援烏先進(jìn)武器和防御裝備。17.1常規(guī)彈藥5.612資料：新華網(wǎng)、澎湃新聞、青年參考、美2024國防預(yù)算、方正證券研究所整理2.3

戰(zhàn)儲需求結(jié)合實(shí)戰(zhàn)演訓(xùn)消耗，我國彈藥需求有望持續(xù)放量地緣政治沖突擾動，我國面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。菲律賓在南海不斷挑釁，菲防長命令菲軍啟動“全面群島防御規(guī)劃”戰(zhàn)略；印度在藏南邊境線制造沖突，并稱藏南是印領(lǐng)土；分子活動愈發(fā)猖獗，美國與臺往來頻繁；美國驅(qū)逐艦頻繁現(xiàn)身南海。我國領(lǐng)土主權(quán)安全不斷受到挑戰(zhàn)。同時(shí)美國大肆宣揚(yáng)“中國威脅論”并對我國進(jìn)行多維度制裁，我國面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，武器戰(zhàn)略儲備具有實(shí)際意義。精確制導(dǎo)武器是我國形成反介入/區(qū)域拒止能力建設(shè)的重要環(huán)節(jié)，具備戰(zhàn)略意義。遠(yuǎn)火覆蓋范圍15km-500km，打擊范圍可超過1.1萬km，結(jié)合我國現(xiàn)有的、驅(qū)逐艦等平臺，打造了海陸空天地一體化的防御體系，形成了對近海、臨海的反介入和區(qū)域拒止能力。實(shí)戰(zhàn)演訓(xùn)趨向常態(tài)化，消耗量有望加大。2024年3月7日下午，在十四屆全國人大二次會議和武警部隊(duì)代表團(tuán)全體會議上強(qiáng)調(diào)“全面加強(qiáng)練兵備戰(zhàn)，提高人民軍隊(duì)打贏能力”、“深入推進(jìn)實(shí)戰(zhàn)化軍事訓(xùn)練，深化聯(lián)合訓(xùn)練、對抗訓(xùn)練、科技練兵。加強(qiáng)軍事力量常態(tài)化多樣化運(yùn)用，堅(jiān)定靈活開展軍事斗爭，塑造安全態(tài)勢，遏控危機(jī)沖突，打贏局部戰(zhàn)爭。”部分軍事裝備打擊范圍比較我國武器打擊范圍示意圖（部分）13資料：《

Precision-GuidedMunitionsBackground》、方正證券研究所整理2.4

遠(yuǎn)火：改變戰(zhàn)爭走向的利器，美國積極儲備遠(yuǎn)火?

俄烏戰(zhàn)爭中“改變戰(zhàn)爭走向的利器”：2022年6月，美國援助的第一批“海馬斯”系統(tǒng)抵達(dá)烏克蘭戰(zhàn)場，開啟了“遠(yuǎn)火洗地”模式。根據(jù)俄烏雙方公布的戰(zhàn)報(bào)，“海馬斯”憑借其機(jī)動性強(qiáng)、反應(yīng)速度快、自動化程度高、打擊精度高等優(yōu)勢，配合北約強(qiáng)大的情報(bào)支持，多次炮轟俄軍后勤站、部隊(duì)集結(jié)點(diǎn)、重要指揮部以及后勤補(bǔ)給線，讓俄軍吃盡苦頭，曾一度被烏克蘭譽(yù)為“改變戰(zhàn)爭走向的利器”。?

美國或基于三次對外戰(zhàn)爭的經(jīng)驗(yàn)對未來戰(zhàn)場遠(yuǎn)火的重要作用做出判斷，自2018年起大幅提高制導(dǎo)火箭彈（GMLRS）采辦費(fèi)，連續(xù)7年保持在9.3億美元以上，2023年采購總額達(dá)13.2億元創(chuàng)下歷史之最。2024年美國軍費(fèi)預(yù)算中GMLRS占10.3億美元（含RDT&E費(fèi)用），占彈藥系統(tǒng)總經(jīng)費(fèi)3.4%。?

GMLRS成為美陸軍最核心制達(dá)72%。藥。2003年美國發(fā)動伊拉克戰(zhàn)爭以后，GMLRS占比陸軍PGM采辦總額比例保持持續(xù)增長勢頭，2021年占比?

美國積極儲備遠(yuǎn)火，或許暗示了未來地面戰(zhàn)爭的趨勢為低成本火力壓制，這也為我們發(fā)展地面裝備帶來啟發(fā)。2018年起美國大幅提高GMLRS采購費(fèi)用（不含RDT&E費(fèi)用）

GMLRS采購費(fèi)占美陸軍PGM采購總額比例總體呈增長態(tài)勢14資料：《Precision-GuidedMunitions:BackgroundandIssuesforCongress》、方正證券研究所2.4

遠(yuǎn)火：內(nèi)需外貿(mào)雙輪驅(qū)動，我國遠(yuǎn)火有望加速放量?

內(nèi)需：低成本化是國內(nèi)列裝方向，遠(yuǎn)火是低成本精確制導(dǎo)核心聯(lián)合演訓(xùn)中東部戰(zhàn)區(qū)陸軍遠(yuǎn)火對臺灣海峽東部實(shí)施打擊陸軍裝備部在2021年8月發(fā)布《關(guān)于加快推動陸軍裝備高質(zhì)量高效益高速度低成本發(fā)展的倡議書》，強(qiáng)調(diào)要堅(jiān)持“以低成本為導(dǎo)向的高質(zhì)量”；遠(yuǎn)火火力從境內(nèi)覆蓋周邊地區(qū)，具備戰(zhàn)略威懾意義，有戰(zhàn)略儲備需求。?

外貿(mào)：地緣沖突或推動遠(yuǎn)火外貿(mào)高增，我國有望把握歷史機(jī)遇?需求端：遠(yuǎn)火是軍貿(mào)明星產(chǎn)品，實(shí)戰(zhàn)效能已得到驗(yàn)證全球軍費(fèi)高漲帶動軍貿(mào)需求：23年全球軍費(fèi)支出達(dá)2.39萬億美元，增長了6.19%（較22年+3.18pct），為近5年最高增長率。地緣沖突推動軍貿(mào)增長：烏克蘭進(jìn)口增長，23年同比增長44%，達(dá)40.1億TIV，成為全球最大的軍貿(mào)進(jìn)口國，份額為14%。其中19-23年烏克蘭及火炮進(jìn)口量占總需求的46.8%；中東地區(qū)局勢復(fù)雜，軍貿(mào)需求強(qiáng)烈。2014-2023年中國軍貿(mào)出口量?供給端：我國遠(yuǎn)火具備競爭優(yōu)勢，有望持續(xù)開拓市場俄羅斯受制于戰(zhàn)場需求，出口轉(zhuǎn)向內(nèi)：19-23年俄羅斯軍貿(mào)出口147.6億TIV，較上期減少52.5%，軍貿(mào)供給出現(xiàn)缺口。我國軍企生產(chǎn)研發(fā)自主可控，技術(shù)水平世界前列，軍貿(mào)政治附加條件少，與客戶建立長期穩(wěn)定關(guān)系。19-23年，累計(jì)出口81.2億TIV，占全球軍貿(mào)出口5.8%，居軍貿(mào)出口榜榜四位置。我國遠(yuǎn)火具有競爭優(yōu)勢：我國遠(yuǎn)火譜系眾多，可應(yīng)對不同需求。目前我國遠(yuǎn)火外貿(mào)型號主要有兵器集團(tuán)生產(chǎn)的遠(yuǎn)程火箭炮AR-2、AR-3和SR-5，“火蛇”70A與“火蛇”90A航空制導(dǎo)火箭彈，“火龍”、“神龍”BRE系列火箭彈。航天科工集團(tuán)的“SY”系列火箭炮，航天科技集團(tuán)的“A”系列、“WS”系列火箭炮也是市場主要競爭者。從效能上講，我國遠(yuǎn)火可達(dá)500km射程，處于全球領(lǐng)先。15資料：SIPRI、方正證券研究所2.5：新域新質(zhì)核心作戰(zhàn)力量，國之重器使命必達(dá)武器的問世，改變了現(xiàn)代戰(zhàn)爭的作戰(zhàn)樣式。在中東戰(zhàn)爭、海灣戰(zhàn)爭、科索沃戰(zhàn)爭等局部戰(zhàn)爭中，反艦和巡航發(fā)展熱潮”。近10年來，全世界各國研制的發(fā)展的局面已經(jīng)打破。局部戰(zhàn)爭此起彼伏，取得了令人矚目的型號超過800個，武器總是在各個戰(zhàn)作戰(zhàn)效果，一再證明一些發(fā)展中國家相繼加入了自行研制場上扮演著舉足輕重的角色，甚至影響著戰(zhàn)爭的進(jìn)程和結(jié)構(gòu)。我國已形成核常兼?zhèn)?、型號配套、射程銜接、打擊效能多樣的作?zhàn)力量體系。無論是精打尖刀，還是戰(zhàn)略利器，綜合性能越來越穩(wěn)定、信息化程度越來越高、抗干擾能力越來越強(qiáng)、毀傷威力越來越大。2015年勝利日大閱兵，昂首而行的

方陣中，半數(shù)以上首次亮相閱兵場；武器的強(qiáng)大威力，在全球范圍內(nèi)掀起新一輪的“國家行列，由少數(shù)大國壟斷2017年朱日和沙場閱兵，歷經(jīng)實(shí)戰(zhàn)化淬煉的5型組成戰(zhàn)略打擊群，以威武陣容展現(xiàn)戰(zhàn)略軍種的強(qiáng)軍風(fēng)采；2019年國慶70周年閱兵，東風(fēng)-17、長劍-100、東風(fēng)-41首次揭開“神秘面紗”，盡顯“王牌”“底牌”的強(qiáng)大戰(zhàn)略制衡能力。具備戰(zhàn)略威懾力量，是新域新質(zhì)作戰(zhàn)力量。黨的報(bào)告提出，要“開創(chuàng)國防和軍隊(duì)現(xiàn)代化新局面”，強(qiáng)調(diào)“打造強(qiáng)大戰(zhàn)略威懾力量體系，增加新域新質(zhì)作戰(zhàn)力量比重，加快無人智能作戰(zhàn)力量發(fā)展”。這對我軍建設(shè)提出了新的要求，也為新域新質(zhì)作戰(zhàn)力量建設(shè)發(fā)展提供了新的時(shí)代契機(jī)。據(jù)2022年11月8日中華人民共和國國防部文章指出，“新域新質(zhì)作戰(zhàn)力量其所立足的新型作戰(zhàn)域往往具有疆域?qū)贆?quán)未定性、力量輻射全域性、作戰(zhàn)效果戰(zhàn)略性、未來發(fā)展突變性等特點(diǎn)，是世界各國戰(zhàn)略競爭的熱點(diǎn)領(lǐng)域，更是制勝未來的關(guān)鍵領(lǐng)域。”在新域新質(zhì)作戰(zhàn)要求牽引下，需求有望快速恢復(fù)，并得到進(jìn)一步發(fā)展。閱兵儀式上的

方陣藍(lán)箭11A空地16資料：《發(fā)展簡史》、國防部、方正證券研究所2.6

精確制藥總裝龍頭，重點(diǎn)新型號有望開啟定型批產(chǎn)階段公司特種裝備業(yè)務(wù)定位于制藥的研發(fā)制造，形成“5+3+N”模式，即5類總裝產(chǎn)品，3類核心部件產(chǎn)品和多個其他裝備產(chǎn)品，涉及大口徑炮彈、火箭彈、子彈藥等多個武器裝備領(lǐng)域，能夠滿足不同彈藥的生產(chǎn)要求，在專業(yè)領(lǐng)域達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平，部分產(chǎn)品為國內(nèi)獨(dú)家生產(chǎn)。公司軍品業(yè)務(wù)由2016年注入的江機(jī)特種、北方向東、北方紅宇、北方濱海和北方紅陽五家彈藥類公司承擔(dān)。其中，江機(jī)特種是國內(nèi)、引信、智能彈藥的研制生產(chǎn)基地，具備產(chǎn)品設(shè)計(jì)、工藝研究到生產(chǎn)、檢測、試驗(yàn)等較為完善的產(chǎn)品開發(fā)及生產(chǎn)能力；北方向東是國內(nèi)航空火箭彈、戰(zhàn)斗部、遠(yuǎn)程制導(dǎo)火箭彈發(fā)射箱的研制生產(chǎn)基地；北方紅陽從事軍品加工、制造、裝藥、裝配及總裝生產(chǎn)業(yè)務(wù)，承擔(dān)著國家大口徑炮彈和戰(zhàn)斗部、智能化彈藥等軍品的研制生產(chǎn)任務(wù)，2023年受訂單增長及審價(jià)積極影響，五年來業(yè)績首次扭虧為盈。隨特種行業(yè)需求恢復(fù)，公司盈利能力持續(xù)改善。集團(tuán)優(yōu)勢：兵器集團(tuán)是國家安全和國防建設(shè)的主力軍，公司系中國兵器工業(yè)集團(tuán)旗下核心上市平臺，屬制

藥稀缺標(biāo)的，在競爭中具備優(yōu)勢。能力建設(shè)優(yōu)勢：公司具有多種產(chǎn)品科研試驗(yàn)設(shè)計(jì)條件，具備國家多個重點(diǎn)型號產(chǎn)品的研發(fā)和批量生產(chǎn)能力，能夠滿足不同產(chǎn)品的生產(chǎn)要求，處于國內(nèi)先進(jìn)水平；有專業(yè)化試驗(yàn)場和部分產(chǎn)品危險(xiǎn)性評估試驗(yàn)場。規(guī)模優(yōu)勢：公司堅(jiān)定有力扛起了“強(qiáng)軍勝戰(zhàn)”的使命擔(dān)當(dāng)，特種裝備營收占比近4年保持在50%以上。規(guī)模效應(yīng)帶來盈利能力提升，公司毛利率穩(wěn)中有增，2024H1達(dá)到32%。研發(fā)優(yōu)勢：公司秉承生產(chǎn)一代，研制一代，預(yù)研一代”整體思路，研發(fā)費(fèi)用呈現(xiàn)逐年增長的趨勢。公司在研項(xiàng)目充足，在“十四五”收官之年，研制及預(yù)研項(xiàng)目有望進(jìn)入批產(chǎn)轉(zhuǎn)階段，公司業(yè)績有望增厚。精確制藥具有消耗品屬性，在內(nèi)需+外貿(mào)、老型號批產(chǎn)+新型號落地的多重催化下，有望在2025年進(jìn)入新一輪放量階段。公司作為彈藥總裝龍頭，有望深度受益。2020-2024H1特種裝備營收（億元）2020-2024H1特種裝備毛利率2018-2023研發(fā)費(fèi)用（億元）研發(fā)費(fèi)用（億元）特種裝備營收（億元）特種裝備業(yè)務(wù)毛利率50.0045.0070.0060.0050.0040.0040.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%6.005.004.003.002.001.000.00353025201510533.53%32.09%4.7859.0238.1458.4043.8828.740.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.0055.3833.8752.8735.503.883.453.112.9223.0834.0116.13%2.2730.0020.0010.000.0010.70%12.3112.759.88%10.636.476.350.000.00%020202021202220232024H120202021202220232024H120182019202020212022202317資料：Wind、公司公告、方正證券研究所三.培育鉆石逐漸走出低谷期，新需求或帶來全新增量183.1

天然鉆石平替產(chǎn)品，應(yīng)用場景廣闊培育鉆石即在實(shí)驗(yàn)室人工合成的鉆石，人工培育鉆石與天然鉆石紋理有所差異，但是其化學(xué)成分以及顏色、硬度等物理性質(zhì)完全相同。培育鉆石的開發(fā)不僅可以生產(chǎn)出高克拉、高凈度的鉆石，還能生產(chǎn)出不同顏色的彩鉆。培育鉆石在航空航天、精密電子設(shè)備、材料以及飾品裝飾等方面的應(yīng)用比較廣泛，同時(shí)作為光學(xué)儀器、量子器件、精密加工儀器等的新材料，也呈現(xiàn)出迅猛發(fā)展的趨勢。相較天然鉆石，培育鉆石具有以下優(yōu)勢：?

性價(jià)比高：人工培育鉆石在化學(xué)成分、晶體形態(tài)等化學(xué)物理性質(zhì)方面與天然鉆石相差無幾，價(jià)格是天然鉆石價(jià)格的十分之一到九分之一。相比于天然鉆石，培育鉆石高性價(jià)比成為消費(fèi)者選擇其的重要原因。?

生長周期短，純凈度高：相比于天然鉆石幾億年的生長，培育鉆石具有短生長周期的特點(diǎn)。2019年中科院在培育鉆石領(lǐng)域取得突破，僅需7天就可以培育出一顆36克拉的高純度鉆石。由CVD法合成鉆石的純凈度均相當(dāng)于自然界中稀有的Ⅱa型鉆石，其含碳量較高，純凈度高。?

環(huán)保，符合綠色發(fā)展理念:相較于天然鉆石復(fù)雜的發(fā)掘開采過程對地表造成的破壞，培育鉆石生產(chǎn)過程更加環(huán)保。CVD法利用空氣中的二氧化碳制作甲烷，實(shí)現(xiàn)了碳的負(fù)排放。天然鉆石與培育鉆石對比公司超硬材料業(yè)務(wù)細(xì)分對比化學(xué)成分天然鉆石碳培育鉆石碳硬度1010相同折射率2.422.423.520.044相對密度（g/cm^3)3.52火彩0.044地質(zhì)變化自然產(chǎn)生，形成周期數(shù)億年實(shí)驗(yàn)室人工合成，僅需幾周至幾個月時(shí)間形成方式區(qū)別價(jià)格（元/克拉）5w上下幾千元，僅約天然鉆石1/10GIA、IGI等培育鉆石等級證書，證書GIA、IGI等鉆石等級證書

明確標(biāo)注LaboratoryGrown或LabCreated19資料《培育鉆石的發(fā)展現(xiàn)狀及應(yīng)用研究》、CRD官網(wǎng)、公司官網(wǎng)、方正證券研究所3.2

產(chǎn)業(yè)鏈成熟，上游具備高盈利水平鉆石培育產(chǎn)業(yè)鏈上游主要進(jìn)行毛胚鉆制造培育，中游進(jìn)行鉆石打磨、加工，下游是培育鉆石的終端零售。?

產(chǎn)業(yè)鏈上游：鉆石培育的兩種主要方法為高溫高壓(HPHT)法和化學(xué)氣相沉積(CVD)法。HPHT法指指溫度梯度法,國內(nèi)也稱溫度差法，是我國廠商主要采用的制備方法。HPHT法模擬了球深處天然鉆石形成時(shí)的極端熱量與壓力條件，其具有鉆石生長速度快、培育成本低等優(yōu)點(diǎn)，具有較高的綜合效益。CVD法是在真空室內(nèi)對烴類混合氣體施加適當(dāng)?shù)膲毫蜏囟葋頋M足鉆石生長需要，這種培育方法生產(chǎn)出來的鉆石純度更高。主要集中在中國，其中河南占全國毛坯鉆石生產(chǎn)能力的80%以上，主要采用HPHT法進(jìn)行生產(chǎn)。?

產(chǎn)業(yè)鏈中游：與天然鉆石加工環(huán)節(jié)相同，主要是對鉆石進(jìn)行切割、打磨，此生產(chǎn)環(huán)節(jié)主要集中在印度。?

產(chǎn)業(yè)鏈下游：終端消費(fèi)環(huán)節(jié)，最大的培育鉆石消費(fèi)市場在美國。近年來培育鉆石的下游認(rèn)可度不斷提高，如美國聯(lián)邦貿(mào)易協(xié)會及主流鑒定機(jī)構(gòu)（IGI、GIA）認(rèn)可培育鉆石地位。上游：毛胚鉆制造中游：鉆石加工切割、打磨下游：終端零售HPHT法CVD法終端消費(fèi)環(huán)節(jié)鉆石打磨、切割等加工環(huán)節(jié)最大消費(fèi)市場在美國，培育鉆石滲主要集中在印度，占比約80%。毛利率10%-15%。透率達(dá)55%。主要集中在中國，毛坯鉆石生產(chǎn)能力超總體市場的70%。毛利率約60%。毛利率60%左右。20資料《人造大單晶金剛石的合成技術(shù)進(jìn)展及主要應(yīng)用》、方正證券研究所3.3

供需雙側(cè)推動行業(yè)發(fā)展，未來市場發(fā)展前景廣闊?

供給側(cè)：

產(chǎn)量規(guī)模逐年擴(kuò)大，中國鉆石毛坯供給超70%。過去20年，天然鉆石產(chǎn)量從峰值1.75億克拉降至今年剛過1億克拉，預(yù)計(jì)到2020年代末將維持在數(shù)十年來低位，即1.05-1.2億克拉，供應(yīng)量與需求量的差別為培育鉆石的發(fā)展提供了發(fā)展的空間，自2015年以來，實(shí)驗(yàn)室培育鉆石產(chǎn)量每兩年翻一番。中國作為培育鉆石生產(chǎn)大國，具有完備的人造金剛石產(chǎn)業(yè)鏈。

2023年中國培育鉆石毛坯產(chǎn)量超過2200萬克拉，全球占比超70%。中國培育鉆石毛坯代表型企業(yè)主要集中在河南，2023年的產(chǎn)量達(dá)到1800萬克拉以上。因?yàn)槭袌龌潭雀?，在產(chǎn)品差異化小的條件下，人造金剛石行業(yè)十分考驗(yàn)企業(yè)的研發(fā)、工藝和質(zhì)量控制，具有一定的行業(yè)進(jìn)入壁壘。?

需求側(cè)：?培育鉆石認(rèn)可度提高：隨著知名品牌如施華洛世奇、DeBeers等進(jìn)軍培育鉆石市場，以及美國聯(lián)邦貿(mào)易協(xié)會及主流鑒定機(jī)構(gòu)認(rèn)可培育鉆石，知名企業(yè)布局培育及主流鑒定機(jī)構(gòu)認(rèn)可將較大的提振消費(fèi)者對于培育鉆石品類的信心與認(rèn)可度。?滲透率提升，需求長期向好：以印度培育鉆毛鉆進(jìn)口/裸鉆出口金額作為滲透率指標(biāo)，已由2018年的低單位數(shù)穩(wěn)步提升至2024年10%左右。根據(jù)貝恩咨詢數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，預(yù)計(jì)到2025年中國培育鉆石市場滲透率將達(dá)到13.8%。中期來看，2024-2026年訂婚數(shù)量預(yù)計(jì)增加25%。中國和印度目前占全球鉆石需求

25%，預(yù)計(jì)下一個十年將超過占

50%的美國，雖西方和中國結(jié)婚率下降影響婚慶鉆石銷量，但人口增長、中產(chǎn)階級壯大及女性自主購買上升可抵消部分趨勢。長期來看，全球人口增長、中產(chǎn)階級財(cái)富增加及女性自主購買上升將支撐鉆石需求，天然鉆石協(xié)會、戴比爾斯與主要零售商的合作等行業(yè)營銷努力對強(qiáng)化天然鉆石價(jià)值至關(guān)重要。鉆石需求結(jié)構(gòu)印度培育鉆石滲透率取悅自己贈送禮物婚慶需要投資其他印度培育鉆石毛鉆進(jìn)口滲透率印度培育鉆石毛鉆出口滲透率140%120%100%80%60%40%20%0%1%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%15%1%10%12%10%36%54%25%24%46%中國27%33%0.00%29%27%美國印度21資料：中國新聞網(wǎng)、鉆石觀察網(wǎng)、貝恩咨詢、GJEPC、方正證券研究所3.4

新需求涌現(xiàn)，電子領(lǐng)域應(yīng)用需求有望突破培育鉆石具有導(dǎo)熱性好、傳導(dǎo)性優(yōu)良等特點(diǎn)，這也使得它將會成為最理想的傳導(dǎo)材料而被廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體及電子器件中。?

GPU需求不斷增加，GPU冷卻方式創(chuàng)新成為必要。數(shù)字經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展，AI大模型快速擴(kuò)張，AI時(shí)代的到來成為GPU需求增長的重要推動力。相比于CPU，GPU具備更多的算數(shù)邏輯單元、控制單元與內(nèi)存緩存，其SIMD架構(gòu)與深度學(xué)習(xí)算法需求更吻合。2022年全球GPU的市場已經(jīng)達(dá)到了448億美元的規(guī)模，根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)預(yù)測，2023年將實(shí)現(xiàn)近600億美元的市場規(guī)模。GPU冷卻方式包括：風(fēng)冷散熱、水冷散熱、直接液冷技術(shù)、油浸冷卻等。?

鉆石散熱技術(shù)成為新領(lǐng)域，培育鉆石應(yīng)用不斷擴(kuò)展。根據(jù)AkashSystems與美國商務(wù)部簽署的初步備忘錄，該公司提出了一項(xiàng)「用鉆石冷卻

GPU」的技術(shù)，其利用鉆石物理特性，不僅可以大幅提升服務(wù)器的工作效率，而且可以給宇宙空間的衛(wèi)星實(shí)現(xiàn)加速。金剛石作為一種超寬禁帶半導(dǎo)體，具有優(yōu)異的導(dǎo)熱性、載流子遷移率、擊穿電場強(qiáng)度等關(guān)鍵特性，是高算力時(shí)代散熱技術(shù)突破的關(guān)鍵。鉆石散熱技術(shù)可讓GPU計(jì)算能力提升三倍，溫度降低60%，延長服務(wù)器壽命，顯著降低冷卻成本。各種冷卻方式對比英偉達(dá)GPU冷卻方式風(fēng)冷散熱優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)印度培育鉆石滲透率空氣冷卻成本低廉、易于實(shí)現(xiàn)散熱效率有限，系統(tǒng)復(fù)雜，難以應(yīng)對高性能GPU的散熱需求水冷散熱散熱效率較高成本相對較高，且存在漏液風(fēng)險(xiǎn)液體冷卻浸沒式液冷技術(shù)節(jié)約水電、性能更好，提升

冷卻液對人體健康的有害，冷卻IT設(shè)備的使用效率和穩(wěn)定性

液需特殊處理，運(yùn)維難度大性能好，鉆石散熱技術(shù)可讓

金剛石散熱技術(shù)規(guī)模產(chǎn)業(yè)化存在GPU計(jì)算能力提升三倍，延長服務(wù)器壽命，降低冷卻成本挑戰(zhàn)，金剛石芯片成本相對較高鉆石冷卻22資料：

英偉達(dá)官網(wǎng)、英特爾官網(wǎng)、中國儲能網(wǎng)、方正證券研究所整理3.5

中南鉆石為超硬材料龍頭，進(jìn)軍培育鉆石實(shí)現(xiàn)高端轉(zhuǎn)型中南鉆石是超硬材料行業(yè)龍頭企業(yè)，技術(shù)力量雄厚，具有較強(qiáng)的科技創(chuàng)新能力及整合創(chuàng)新能力，擁有超硬材料產(chǎn)品全流程技術(shù)優(yōu)勢，從原材料、零部件生產(chǎn)與組裝、產(chǎn)品合成、提純、分選到產(chǎn)品檢測以及裝備制造均具有先進(jìn)的、完整的核心自主知識產(chǎn)權(quán)，整體競爭優(yōu)勢明顯，“中南”品牌目前已成為行業(yè)公認(rèn)的工業(yè)鉆石產(chǎn)品首選品牌。培育鉆石產(chǎn)品是中南鉆石進(jìn)軍消費(fèi)品領(lǐng)域、實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級的重要戰(zhàn)略產(chǎn)品，其凈度高、色彩斑斕、單粒重量大等特點(diǎn)受到消費(fèi)者的青睞，市場前景廣闊，中南鉆石作為世界知名的高品質(zhì)克拉級鉆石規(guī)?；a(chǎn)企業(yè)，有很強(qiáng)的市場競爭力。公司研發(fā)優(yōu)勢和產(chǎn)品優(yōu)勢突出。公司牢牢掌握培育鉆石的多層技術(shù)，生產(chǎn)的培育鉆石顏色等級可達(dá)到

D-E

級，凈度可達(dá)到

VS以上。在競爭加劇的環(huán)境下，公司通過技術(shù)的進(jìn)步，通過降本、提質(zhì)，利用公司強(qiáng)大的研發(fā)優(yōu)勢進(jìn)行布局。公司主導(dǎo)起草的磨料磨具國際標(biāo)準(zhǔn)《超硬磨料沖擊韌性測定方法》獲批立項(xiàng)，成為超硬材料行業(yè)首個獲得立項(xiàng)的國際標(biāo)準(zhǔn)。中南鉆石和鄭州中南成功入選2023年度國家知識產(chǎn)權(quán)優(yōu)勢企業(yè)。2018-2023年中南鉆石營業(yè)收入情況營業(yè)收入(億元)YoY3025201510530%25%20%15%10%5%0%-5%2725.21%242320201911.51%7.25%2.32%-3.73%-10%-14.27%-15%0-20%201820192020202120222023中南鉆石生產(chǎn)的鉆石飾品企業(yè)培育鉆石業(yè)務(wù)發(fā)展歷程23資料：

Wind、公司官網(wǎng)、方正證券研究所四.盈利預(yù)測與投資建議244.1

盈利預(yù)測業(yè)務(wù)拆分表我們對公司未來三年盈利進(jìn)行預(yù)測，假設(shè)前提有：?

超硬材料業(yè)務(wù)：超硬材料行業(yè)處于市場調(diào)整周期，受市場需求下降及行業(yè)競爭激烈影響，公司通過以價(jià)換量積極應(yīng)對市場周期性調(diào)整，預(yù)計(jì)2024-2026年該部分業(yè)務(wù)收入同比增長-13%、35%、10%，毛利率分別為25%、26%、27%。202220232024E2025E2026E營業(yè)總收入（百萬元）-YOY6713.59-10.65%28.88%6115.92-8.90%5053.76-17.37%22.44%8498.2468.16%24.34%11244.9032.32%28.21%綜合毛利率32.25%超硬材料?

特種裝備業(yè)務(wù)：受行業(yè)下游訂單推遲影響，該部分業(yè)務(wù)短期抗壓。2025年精確制藥需求有望反彈高增，營業(yè)收入（百萬元）-YOY2683.4611.51%50.95%2300.32001.261-13.00%25.00%2701.70235.00%26.00%2971.87310.00%27.00%公司有望深度受益。預(yù)計(jì)2024-2026年該部分業(yè)務(wù)收入同比增長-20%、100%、45%，毛利率分別為23%、25%、30%。-14.28%毛利率35.65%特種裝備?

專用車及汽車零部件業(yè)務(wù)：公司主要從事?；愤\(yùn)輸車、冷藏保溫車及軍用方艙三大類系列產(chǎn)品研制生產(chǎn)，受行業(yè)競爭加劇影響出現(xiàn)虧損。公司降本增效，未來有望實(shí)現(xiàn)良性發(fā)展。預(yù)計(jì)2024-2026年該部分業(yè)務(wù)收入同比增長-20%、10%、10%，毛利率分別為3%、3%、3%。營業(yè)收入（百萬元）-YOY3549.83387.21-4.58%33.53%2709.77-20.00%23.00%5419.54100.00%25.00%7858.3345.00%30.00%-19.11%16.13%毛利率專用車及汽車零部件業(yè)務(wù)營業(yè)收入（百萬元）-YOY480.33428.41-10.81%3.89%342.728377.000810.00%3.00%414.700910.00%3.00%綜上，我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入50.54、84.98、112.45億元，收入增速為-17.37%、68.16%、32.32%，綜合毛利率為22.44%、24.34%、28.21%。-33.18%-0.25%-20.00%3.00%毛利率25資料：Wind、方正證券研究所4.2

投資建議公司特種業(yè)務(wù)主要涉及常規(guī)彈藥和制導(dǎo)武器，在內(nèi)需+外貿(mào)、老型號批產(chǎn)+新型號落地的多重催化下，制導(dǎo)武器及彈藥有望在2025年進(jìn)入新一輪放量階段。公司作為彈藥總裝龍頭，有望深度受益。超硬材料方面公司通過以價(jià)換量積極應(yīng)對市場周期性調(diào)整，并持續(xù)保持工業(yè)金剛石市場占有率第一的市場地位，未來隨培育鉆石需求持續(xù)擴(kuò)容，公司有望形成新的業(yè)績增長點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入50.54、84.98、112.45億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-0.5、2.49、6.56億元，25-26年對應(yīng)PE為77.89、29.54X，選取同樣深耕特種彈藥領(lǐng)域的高德紅外、廣聯(lián)航空、洪都航空、北方導(dǎo)航作為可比公司，考慮公司在產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)勢地位，首次覆蓋，給予推薦評級。可比公司估值指標(biāo)（注：市值截止日期為2025年1月7日，可比公司采用Wind一致預(yù)測）歸母凈利潤（百萬元）PE公司簡稱股票代碼市值（億元）2024E2025E558.55175.23154.67304.952026E924.07234.05231.67411.392024E132.6647.652025E53.0633.572026E32.0725.1389.4934.38002414.SZ300900.SZ600316.SH600435.SH296.3958.82223.41123.4476.33高德紅外廣聯(lián)航空洪都航空北方導(dǎo)航207.32141.42271.6080.20134.0446.37176.32133.03-66.7677.8945.2729.54平均000519.SZ190.36-50249656中兵紅箭26資料：Wind、方正證券研究所4.3

風(fēng)險(xiǎn)提示1.市場波動性風(fēng)險(xiǎn)。市場風(fēng)險(xiǎn)偏好對軍工板塊下游企業(yè)有一定影響，若風(fēng)險(xiǎn)偏好急劇下滑，對下游企業(yè)有一定影響。2.軍品訂單節(jié)奏風(fēng)險(xiǎn)。部分產(chǎn)品訂單下達(dá)和實(shí)際收入確認(rèn)可能存在短期錯位。3.新型號裝備研制列裝不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。新裝備研制進(jìn)程存在一定不確定性，列裝進(jìn)度或受到一定影響。4.國際局勢變化的風(fēng)險(xiǎn)。若國際局勢緊張態(tài)勢加劇，可能會對企業(yè)造成影響。27附錄:公司財(cái)務(wù)預(yù)測表

單位：百萬元（人民幣）資產(chǎn)負(fù)債表流動資產(chǎn)貨幣資金應(yīng)收票據(jù)應(yīng)收賬款其他應(yīng)收款預(yù)付賬款存貨2023A2024E2025E2026E利潤表營業(yè)總收入營業(yè)成本稅金及附加銷售費(fèi)用管理費(fèi)用研發(fā)費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用資產(chǎn)減值損失公允價(jià)值變動收益投資收益2023A2024E2025E2026E105936498