Marketinsghta投資紀(jì)律將成為致勝關(guān)鍵展望展望2026年，紀(jì)律可能是投資者面對(duì)日益復(fù)雜和動(dòng)蕩的市場(chǎng)格局的決定性原則。2026年全球經(jīng)濟(jì)或呈現(xiàn)先強(qiáng)后弱的增長(zhǎng)特征：受到財(cái)政刺激和人工智能驅(qū)動(dòng)的資本投資的推動(dòng)，2026年上半年或維持強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭，隨后隨著財(cái)政刺激效果的消退和勞動(dòng)力市場(chǎng)的挑戰(zhàn)變得更加突出，經(jīng)濟(jì)或過(guò)渡至偏弱的情景。這樣的轉(zhuǎn)變強(qiáng)化了有紀(jì)律的風(fēng)險(xiǎn)管理和深思熟慮的投資組合構(gòu)建的重要性，因?yàn)檎w環(huán)境從增加風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)向進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)管理。2026年前幾個(gè)月，投資者可能會(huì)受益于穩(wěn)定的企業(yè)盈利、具韌性的消費(fèi)者需求以及對(duì)技術(shù)和人工智能的持續(xù)投資。然而隨著時(shí)間的推進(jìn)，可能放緩的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，持續(xù)的政策不確定性，以及處于高位的市場(chǎng)估值，可能需要重新調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)配置。將投資組合從風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)向更均衡的配置，更好發(fā)揮生息型資產(chǎn)和多元化組合的作用，對(duì)于獲得投資回報(bào)和管理波動(dòng)性至關(guān)重要。投資紀(jì)律或?qū)⒊蔀閰^(qū)分不同投資者表現(xiàn)的關(guān)鍵——不僅在資產(chǎn)選擇方面，也在于與財(cái)政可持續(xù)性、科技投資和信用風(fēng)險(xiǎn)敞口管理相關(guān)的資產(chǎn)方面。能夠保持嚴(yán)謹(jǐn)?shù)亩嘣?、?jǐn)慎挑選投資管理人、并獲取穩(wěn)定生息的投資者或能更好地應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)，并及時(shí)把握可能出現(xiàn)的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。在未來(lái)的環(huán)境中，正面和負(fù)面的意外事件都可能發(fā)生，相較于那些在市場(chǎng)動(dòng)蕩中缺乏保護(hù)機(jī)制的投資人，堅(jiān)持有紀(jì)律的投資組合構(gòu)建和風(fēng)險(xiǎn)管理的投資者或能獲得更具穩(wěn)健的投資回報(bào)。1Marketinsghta摘要?中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨消費(fèi)和投資需求增長(zhǎng)放緩的風(fēng)險(xiǎn)，而出口可能保持韌性。?“反內(nèi)卷”政策推出后，通縮壓力有所緩解，但仍需進(jìn)一步的政策應(yīng)對(duì)。?財(cái)政政策或繼續(xù)發(fā)揮主導(dǎo)作用，強(qiáng)調(diào)對(duì)民生保障和先進(jìn)產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)性支持。?貨幣和金融政策方面，降準(zhǔn)降息和結(jié)構(gòu)性政策或同步推進(jìn)，股市也可能繼續(xù)獲得支持。2025年下半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)增長(zhǎng)逐漸放緩的趨勢(shì)，消費(fèi)和投資面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始顯現(xiàn)（圖1）。進(jìn)入2026年，需求側(cè)和供給側(cè)可能繼續(xù)承壓。“以舊換新”補(bǔ)貼的政策效應(yīng)邊際下降，可能導(dǎo)致消費(fèi)增長(zhǎng)繼續(xù)放緩，而反內(nèi)卷政策和地方政府的財(cái)政壓力或影響供給側(cè)的擴(kuò)張。出口增長(zhǎng)存在 一定的上行機(jī)會(huì)，尤其今年10月中美達(dá)成階段性貿(mào)易協(xié)議可能有助于對(duì)美出口。在2025年5月后，中國(guó)的貨幣政策和財(cái)政政策措施較為穩(wěn)健，為 在2026年實(shí)施進(jìn)一步的穩(wěn)增長(zhǎng)措施提供了空間。我們預(yù)計(jì)中國(guó)政府仍有可能維持5%左右的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)，同時(shí)將CPI通脹目標(biāo)保持在2%，并加強(qiáng)結(jié)構(gòu)性政策的支持力度，為“十五五”規(guī)劃首年開(kāi)局奠定基礎(chǔ)。2024年下半年至2025年上半年，受益于“兩新”政策，國(guó)內(nèi)消費(fèi)和投資一度展現(xiàn)韌性，但增長(zhǎng)勢(shì)頭在近期出現(xiàn)明顯停滯。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年10月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)2.9%，制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)增速同比2.7%，均遠(yuǎn)低于上半年的水平，反映出財(cái)政補(bǔ)貼政策的效果出現(xiàn)明顯消退。在這一挑戰(zhàn)的背后，可能包括三方面的原因：首先，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的國(guó)內(nèi)消費(fèi)者信心數(shù)據(jù)顯示，居民對(duì)就業(yè)機(jī)會(huì)和收入增長(zhǎng)仍然缺乏信心，這導(dǎo)致家庭部門(mén)仍傾向于增加“預(yù)防性”儲(chǔ)蓄而非提高消費(fèi)；其次，受到補(bǔ)貼的耐用消費(fèi)品和制造業(yè)設(shè)備均有較長(zhǎng)的使用年限，在一次購(gòu)買(mǎi)和更新后，短期內(nèi)出現(xiàn)重復(fù)需求的可能性較低。同時(shí)，雖然政策效果明顯，但也造成高基數(shù)效應(yīng)，使今年4季度和明年上半年的增長(zhǎng)率承壓；最后，房地產(chǎn)市場(chǎng)仍然低迷，除了直接拉低整體投資增速，也通過(guò)外溢效應(yīng)和財(cái)富效應(yīng)擴(kuò)散至居民消費(fèi)領(lǐng)域。“反內(nèi)卷”政策的啟動(dòng)對(duì)供給側(cè)的產(chǎn)能擴(kuò)張有所抑制，為上游工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格提供了支持。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，從8月開(kāi)始，PPI指數(shù)中的生產(chǎn)資料價(jià)格環(huán)比回升，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比也大幅回升。另一方面，需求側(cè)的疲弱則對(duì)終端產(chǎn)品價(jià)格繼續(xù)構(gòu)成壓制，CPI指數(shù)在8月和9月分別同比下降0.4%和0.3%。10月的CPI同比回升至0.2%，其中核心CPI同比達(dá)到1.2%，但扣除黃金價(jià)格上漲的影響后，仍處于通縮區(qū)間。需求側(cè)通縮具有粘性，可能導(dǎo)致供給側(cè)上游漲價(jià)向下游的傳導(dǎo)受阻，使得企業(yè)利潤(rùn)的回升難具持續(xù)性，進(jìn)而繼續(xù)對(duì)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)構(gòu)成壓力。從2024年起，中國(guó)人民銀行在其貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，多次強(qiáng)調(diào)把促進(jìn)物價(jià)合理回升作為把握貨幣政策的重要考量，推動(dòng)物價(jià)保持在合理水平，顯示了對(duì)通縮風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)關(guān)注。隨著通縮壓力持續(xù)，新一年的貨幣政策中應(yīng)會(huì)給予進(jìn)一步的重視。三大需求對(duì)GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)實(shí)際同比25年1季度2.80.52.15.425年1季度2.80.52.15.425年2季度2.75.225年3季度2.70.94.824年4季度2.55.4最終消費(fèi)支出（百分點(diǎn)）資本形成總額（百分點(diǎn)）20%資本形成總額（百分點(diǎn)）貨物和服務(wù)凈出口（百分點(diǎn)）16%實(shí)際GDP同比*（%）16%12%8%4%0%-4%-8%80年85年90年95年00年05年10年15年20年25年2Marketinsghta332026年是“十五五”規(guī)劃的開(kāi)局之年，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策需要在穩(wěn)定短期的周期性增長(zhǎng)和促進(jìn)長(zhǎng)期的結(jié)構(gòu)性升級(jí)之間取得平衡。一方面，在2035年實(shí)現(xiàn)“人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值達(dá)到中等發(fā)達(dá)國(guó)家水平”，可能意味著以美元計(jì)價(jià)的年均名義GDP增長(zhǎng)率需要達(dá)到6%左右，我們預(yù)計(jì)其中的4個(gè)百分點(diǎn)可能來(lái)自實(shí)際GDP增長(zhǎng)，而2個(gè)百分點(diǎn)來(lái)自于通脹和匯率升值。要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，仍需通過(guò)逆周期調(diào)控政策以穩(wěn)定增長(zhǎng)，防止經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期的通縮循環(huán)。另一方面，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、科技自立自強(qiáng)，以及擴(kuò)大內(nèi)需等長(zhǎng)期目前，可能意味著在供給側(cè)和需求側(cè)持續(xù)推進(jìn)結(jié)構(gòu)性政策和改革。具體而言，我們預(yù)計(jì)2026年的政策措施可能包括：l財(cái)政政策或繼續(xù)發(fā)揮主導(dǎo)作用，強(qiáng)調(diào)結(jié)構(gòu)性支持。根據(jù)2025年國(guó)家財(cái)政預(yù)算，財(cái)政赤字率已經(jīng)從3%上調(diào)至4%，或形成1.5萬(wàn)億元的財(cái)政脈沖。在社會(huì)融資和信貸脈沖數(shù)據(jù)（圖2）中，政府債券發(fā)行增量對(duì)沖銀行貸款走弱的效應(yīng)，對(duì)總體融資增長(zhǎng)起到顯著的支撐作用。進(jìn)入2026年，財(cái)政赤字率可能不會(huì)進(jìn)一步提升，廣義財(cái)政支出溫和擴(kuò)張，而財(cái)政政策的結(jié)構(gòu)性或得到進(jìn)一步的重視。重點(diǎn)可能包括：推動(dòng)民生保障，提高醫(yī)療、教育、社保等公共服務(wù)領(lǐng)域支出，并進(jìn)一步推動(dòng)相關(guān)改革，以支持消費(fèi)信心；以舊換新、生育補(bǔ)貼等政策有望延續(xù)，服務(wù)消費(fèi)可能成為新的方向；繼續(xù)債務(wù)置換，支持化解地方政府債務(wù)和杠桿風(fēng)險(xiǎn)；支持算力網(wǎng)絡(luò)、電力基礎(chǔ)設(shè)施等相關(guān)的新基建投資，推動(dòng)科技和先進(jìn)制造業(yè)的增長(zhǎng)。l貨幣和金融政策方面，降準(zhǔn)降息和結(jié)構(gòu)性政策同步推進(jìn)。五月初實(shí)施的降準(zhǔn)降息和一攬子金融政策對(duì)改善預(yù)期、支持內(nèi)需和提振股市起到明顯作用，此后消費(fèi)和出口增長(zhǎng)穩(wěn)定，緩解了逆周期調(diào)控的迫切性，央行主要通過(guò)數(shù)量型工具保持穩(wěn)定的市場(chǎng)流動(dòng)性。隨著需求側(cè)增長(zhǎng)放緩，同時(shí)通縮壓力造成實(shí)際利率水平居高不下，貨幣政策或需在2026年進(jìn)一步放松，以支持企業(yè)和居民部門(mén)的貸款需求回暖。在2025年底或者2026年初降準(zhǔn)的概率較高，有助于為財(cái)政刺激和政府債券發(fā)行提供進(jìn)一步的資金支持。在重啟公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)后，預(yù)計(jì)央行也將利用這一渠道實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表的穩(wěn)健擴(kuò)張，以支持市場(chǎng)流動(dòng)性。另一方面，中國(guó)人民銀行數(shù)據(jù)顯示，銀行凈息差已經(jīng)回落至1.4%左右，且繼續(xù)下調(diào)存款利率可能影響居民收入，降息時(shí)點(diǎn)可能推后，且幅度遠(yuǎn)小于過(guò)去幾年。貨幣和金融政策在推動(dòng)股票市場(chǎng)回暖、支持長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)升級(jí)方面也開(kāi)始發(fā)揮作用，信貸脈沖結(jié)構(gòu)顯示近幾個(gè)月企業(yè)直接融資開(kāi)始提升（圖2），主要集中于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的新股發(fā)行。央行可能繼續(xù)通過(guò)證券基金保險(xiǎn)公司互換便利、股票回購(gòu)增持專項(xiàng)再貸款等定向工具繼續(xù)支持長(zhǎng)期資金入市，為后續(xù)新質(zhì)生產(chǎn)力板塊融資創(chuàng)造條件。l產(chǎn)業(yè)政策方面，反內(nèi)卷和房地產(chǎn)政策并舉，以推動(dòng)供給側(cè)出清，穩(wěn)定價(jià)格預(yù)期。“反內(nèi)卷”政策推出以來(lái)，部分產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的惡性競(jìng)爭(zhēng)有所緩解，隨著供給側(cè)開(kāi)始出清，產(chǎn)品價(jià)格止跌企穩(wěn)，企業(yè)利潤(rùn)也開(kāi)始回升。在2026年，這一政策路徑可能繼續(xù)強(qiáng)化，并與統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)結(jié)合，進(jìn)一步發(fā)揮新興行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。同時(shí)，可能通過(guò)提高質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)從價(jià)格戰(zhàn)轉(zhuǎn)向產(chǎn)品質(zhì)量和生產(chǎn)效率的競(jìng)爭(zhēng)，也創(chuàng)造新的市場(chǎng)需求，對(duì)通縮起到抑制作用。雖然宏觀經(jīng)濟(jì)的支柱正在從房地產(chǎn)轉(zhuǎn)向新興產(chǎn)業(yè)，但這一過(guò)程可能仍需較長(zhǎng)時(shí)間才能夠充分完成。在短期來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)繼續(xù)調(diào)整，構(gòu)成宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，尤其是住房?jī)r(jià)值下跌造成的家庭和銀行資產(chǎn)貶值壓力。進(jìn)入2026年，一線城市的限購(gòu)限貸措施可能進(jìn)一步放松，以提振市場(chǎng)需求、穩(wěn)定房?jī)r(jià)預(yù)期。在供給側(cè)，可能繼續(xù)通過(guò)財(cái)政收購(gòu)的方式推動(dòng)市場(chǎng)出清，但考慮到地方政府財(cái)政緊張的狀況，或需中央財(cái)政提供更多社會(huì)融資增長(zhǎng)主要由政府債券發(fā)行支持，而居民和企業(yè)信貸脈沖*百分點(diǎn)，新增社會(huì)融資和主要分項(xiàng)占名義GDP百分比的同比增減銀行貸款**政府債券企業(yè)直接融資***8表外融資****6信貸脈沖總量6420-1015年1月17年1月19年1月21年1月23年1月25年1月；（*信貸脈沖衡量信貸資金（社會(huì)融資規(guī)模）增量占名義GDP百分比的同比增長(zhǎng)，使用滾動(dòng)12個(gè)月的名義GDP和社會(huì)融資總額數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算。**包括非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資和資產(chǎn)支持證券。**Marketinsghta44摘要?在個(gè)人所得稅退稅和人工智能相關(guān)資本支出的推動(dòng)下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)在2026年一季度出現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，但隨后可能逐步放緩。?這意味著在美聯(lián)儲(chǔ)在權(quán)衡財(cái)政刺激對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)和通貨膨脹的影響下，短期利率可能會(huì)以較慢的速度下降。?除非出現(xiàn)重大沖擊，美國(guó)經(jīng)濟(jì)明年可望避免出現(xiàn)衰退，但經(jīng)濟(jì)放緩意味著盈利增長(zhǎng)也或放緩。?美國(guó)基線前景中的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于勞動(dòng)力市場(chǎng)弱化和持續(xù)的政策不確定性。2026年美國(guó)經(jīng)濟(jì)上下半年可能出現(xiàn)明顯對(duì)比：上半年，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將保持強(qiáng)勁，GDP增幅或超疫情后的平均水平。在集中于年初的個(gè)人所得稅退稅加持下，消費(fèi)者需求或能受到助推，但也可能重新點(diǎn)燃通脹壓力。然而，隨著財(cái)政支持逐漸消退和就業(yè)增長(zhǎng)放緩，預(yù)計(jì)美國(guó)下半年GDP增長(zhǎng)或放緩至1%-1.5%。盡管預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)放緩，但預(yù)期企業(yè)固定投資仍將是增長(zhǎng)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素，成為經(jīng)濟(jì)動(dòng)能放緩時(shí)期的獨(dú)特動(dòng)力。對(duì)人工智能相關(guān)科技的持續(xù)需求正在推動(dòng)進(jìn)口和資本支出的增加，特別是在核心人工智能企業(yè)中。這種結(jié)構(gòu)性趨勢(shì)，加上投資稅收激勵(lì)措施，可能會(huì)將勢(shì)頭延伸到2026年，這與主要科技公司的前景指引一致。個(gè)人所得稅退稅的影響雖然是暫時(shí)的，但可能有助于維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，并促使通脹在2026年年中之后保持高于趨勢(shì)的水平。關(guān)稅可能致使家庭面臨更高的物價(jià)，但退稅的激增可能會(huì)提升消費(fèi)者情緒，但整體或仍低于2023年（圖1）。這反映了勞動(dòng)力市場(chǎng)的持續(xù)疲軟，最近幾個(gè)月的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)令人失望。到目前為止，美國(guó)消費(fèi)者相對(duì)未受到關(guān)稅的影響，因?yàn)槠髽I(yè)相對(duì)微調(diào)了其應(yīng)對(duì)方式。這部分是由于特朗普政府關(guān)稅的生效是漸近式的，以及企業(yè)從高關(guān)稅國(guó)家向關(guān)稅較低的國(guó)家進(jìn)口。然而，由于利潤(rùn)率壓縮，這種調(diào)整可能會(huì)抑制勞動(dòng)力需求，從而加劇消費(fèi)者情緒疲軟。2025年上半年因關(guān)稅抑制需求，這些成本并未完全轉(zhuǎn)嫁，但隨著時(shí)間的推移，預(yù)計(jì)企業(yè)會(huì)將更多的關(guān)稅成本轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，導(dǎo)致物價(jià)上漲。假設(shè)2026年下半年沒(méi)有額外的財(cái)政刺激、能源沖擊或供應(yīng)鏈中斷，預(yù)計(jì)2026年年中整體CPI通脹率將同比增長(zhǎng)3.5%，到年底降至2%。關(guān)稅應(yīng)視為一次性的稅，導(dǎo)致一般價(jià)格水平發(fā)生一次性變化。美聯(lián)儲(chǔ)的主要擔(dān)憂是這是否會(huì)導(dǎo)致通脹預(yù)期上升。雖然隨著轉(zhuǎn)嫁加劇，整體通脹可能進(jìn)一步偏離美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)，但我們認(rèn)為，就業(yè)下行風(fēng)險(xiǎn)上升或?qū)⑹沁M(jìn)一步降息的主要催化劑。消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)值1102%1002%90通脹預(yù)期較低903%804%705%606%6%通脹預(yù)期較高7%407%15年16年17年18年19年20年21年22年23年24年25年密歇根大學(xué)消費(fèi)者情緒指數(shù)密歇根大學(xué)未來(lái)1年通脹預(yù)期企業(yè)信心指數(shù)值8765415年16年17年18年19年20年21年22年23年24年25年企業(yè)CEO總裁對(duì)當(dāng)前營(yíng)商環(huán)境的信心NFIB小型企業(yè)樂(lè)觀度11511010510095908580資料來(lái)源：FactSet，摩根資產(chǎn)管理；（左圖）密歇根大學(xué)；（右圖）ChiefExecutiveGroup；全美獨(dú)立企業(yè)聯(lián)盟短期經(jīng)濟(jì)及長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)的展望。行政總裁信心調(diào)查著眼于美國(guó)企業(yè)現(xiàn)任行政總裁對(duì)當(dāng)前營(yíng)商環(huán)境的看法。全美獨(dú)立企業(yè)聯(lián)盟小型企業(yè)樂(lè)觀指數(shù)衡量小型企業(yè)東主對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、銷售預(yù)期、招聘計(jì)劃Marketinsghta55勞動(dòng)力市場(chǎng)在需求和供應(yīng)方面都面臨著挑戰(zhàn)。需求正在走軟，招聘放緩和薪資疲軟證明了這一點(diǎn)。與此同時(shí)，由于參與率下降和移民政策收緊，預(yù)計(jì)勞動(dòng)力供應(yīng)將下降，這些因素掩蓋了潛在的弱點(diǎn)，即便失業(yè)率沒(méi)有飆升。在貨幣政策方面，美聯(lián)儲(chǔ)的雙重任務(wù)——就業(yè)最大化和物價(jià)穩(wěn)定仍然處于緊張狀態(tài)，政策決議將取決于數(shù)據(jù)，尤其是勞動(dòng)力市場(chǎng)狀況。我們認(rèn)為，除非本季度就業(yè)出現(xiàn)意外反彈，否則美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在12月進(jìn)行25個(gè)基點(diǎn)的降息，到2026年中期再降息兩次，使聯(lián)邦基金利率達(dá)到3.00-3.25%的區(qū)間。如果數(shù)據(jù)證實(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)更具韌性，美聯(lián)儲(chǔ)3.00%的“中性”利率可能比市場(chǎng)目前預(yù)期更慢達(dá)成（圖2）。相反地，即使委員會(huì)仍然存在分歧，美聯(lián)儲(chǔ)的新領(lǐng)導(dǎo)層也可能傳達(dá)更加鴿派的立場(chǎng)。雖然預(yù)計(jì)增長(zhǎng)將放緩，但仍然有些建設(shè)性，但投資者應(yīng)該注意幾個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。?如果出現(xiàn)盈利未達(dá)預(yù)期或供應(yīng)鏈中斷，對(duì)人工智能驅(qū)動(dòng)的增長(zhǎng)的更高預(yù)期可能會(huì)令人失望，從而導(dǎo)致資本支出回落。?美國(guó)消費(fèi)者的財(cái)政退款存在因市場(chǎng)情緒低迷，而意外被節(jié)存的風(fēng)險(xiǎn)，這或?qū)⒅萍s可能的增長(zhǎng)助力。?與關(guān)稅相關(guān)的政策風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。最高法院即將對(duì)特朗普政府對(duì)它國(guó)征收對(duì)等關(guān)稅的合法性做出裁決的結(jié)果可能會(huì)產(chǎn)生重大影響。如果法院認(rèn)為總統(tǒng)無(wú)權(quán)施行，關(guān)稅可能會(huì)轉(zhuǎn)移至基于特定行業(yè)的基礎(chǔ)上體現(xiàn)，從而可能加大不確定性。?如果經(jīng)濟(jì)勢(shì)頭自2026年夏季轉(zhuǎn)弱，國(guó)會(huì)可能在中期選舉之前再推出新一輪財(cái)政刺激，以支持下半年的增長(zhǎng)。雖然目前增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)似乎平衡，但近年來(lái)顯示不確定性一直持續(xù)存在?？偨Y(jié)來(lái)看，2026年或?qū)⑹敲绹?guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的一年。隨著財(cái)政支持的減弱和勞動(dòng)力市場(chǎng)的挑戰(zhàn)持續(xù)存在，上半年的強(qiáng)勁增長(zhǎng)將逐步趨緩。企業(yè)投資，尤其是人工智能領(lǐng)域的投資，或?qū)⒊蔀榱咙c(diǎn)，但關(guān)稅、政策轉(zhuǎn)變和潛在供應(yīng)中斷的風(fēng)險(xiǎn)值得密切關(guān)注。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)將通過(guò)進(jìn)一步降息來(lái)應(yīng)對(duì)不斷變化的前景，但速度和幅度將取決于未來(lái)數(shù)據(jù)和更廣泛的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。投資者宜對(duì)正面和負(fù)面的大跨度雙向風(fēng)險(xiǎn)保持警惕。美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策路徑將繼續(xù)受到未來(lái)的數(shù)據(jù)所指引。聯(lián)邦基金利率及市場(chǎng)預(yù)期9%聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)2025年9月預(yù)測(cè)%8%20251.64.53.020251.64.53.020261.84.42.6長(zhǎng)期1.84.22.01.9實(shí)際GDP1.9實(shí)際GDP變化，四季度同比失業(yè)率，四季度PCE通脹，四季度同比4.32.16%5%4%3%2%0%91年1月94年1月97年1月00年1月03年1月06年1月09年1月12年1月15年1月18年1月21年1月24年1月27年1月長(zhǎng)期聯(lián)邦基金利率市場(chǎng)預(yù)期*聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)年末利率水平預(yù)測(cè)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)長(zhǎng)期預(yù)測(cè)*市場(chǎng)預(yù)期基于隔夜指數(shù)掉期（OIS）遠(yuǎn)期利率。所示美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)為Marketinsghta66摘要?我們預(yù)測(cè)2026年全球增長(zhǎng)放緩，但看到美國(guó)以外市場(chǎng)背后的推動(dòng)力。?亞洲增長(zhǎng)受到關(guān)稅和不確定的貿(mào)易政策的挑戰(zhàn)，但人工智能相關(guān)的投資和出口需求提供了一定緩解。?歐洲的財(cái)政支持可能會(huì)在2026年維持區(qū)域內(nèi)增長(zhǎng)，但我們?nèi)匀魂P(guān)注執(zhí)行面的風(fēng)險(xiǎn)。?財(cái)政和貨幣政策一直是重要的支持，但未來(lái)或出現(xiàn)失衡。對(duì)某些經(jīng)濟(jì)體財(cái)政可持續(xù)性的擔(dān)憂可能意味著支出支持有限。鑒于前面強(qiáng)調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)的政策仍具不確定性。我們預(yù)計(jì)在其他地區(qū)的結(jié)構(gòu)和政策推動(dòng)下，全球增長(zhǎng)將趨同。亞洲地區(qū)的主要擔(dān)憂仍然主要聚焦在關(guān)鍵增長(zhǎng)點(diǎn)的貿(mào)易議題和出口表現(xiàn)上。在今年強(qiáng)勁的前置性出口之后，進(jìn)入2026年，出口業(yè)績(jī)的可持續(xù)性受到質(zhì)疑，美國(guó)需求與亞洲出口之間的緊密聯(lián)系凸顯了這一點(diǎn)。貿(mào)易政策上，關(guān)稅征收和持續(xù)的不確定性給亞洲的前景蒙上了陰影。貿(mào)易談判持續(xù)在進(jìn)行中，協(xié)議仍然可能出現(xiàn)變化。雖然我們判斷這方面的不確定性已見(jiàn)頂，但由于缺乏解決方案可能會(huì)拖累經(jīng)濟(jì)活動(dòng)并削弱需求，導(dǎo)致企業(yè)和消費(fèi)者采取更加謹(jǐn)慎的立場(chǎng)。不過(guò)，人工智能相關(guān)的資本支出需求強(qiáng)勁或可抵消關(guān)稅帶來(lái)的拖累。雖然人工智能通常被認(rèn)為是以美國(guó)為中心，但亞洲越來(lái)越多地成為AI生態(tài)系統(tǒng)的一部分，高性能半導(dǎo)體，內(nèi)存芯片和人工智能相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)為東北亞的亞洲科技制造商提供增長(zhǎng)助力。東盟作為新興數(shù)據(jù)中心的角色也意味著，只要人工智能趨勢(shì)保持不變，可能成為在產(chǎn)業(yè)政策的逆風(fēng)下持續(xù)增長(zhǎng)的重要途徑。然而，該地區(qū)的適應(yīng)能力將至關(guān)重要，有跡象表明，當(dāng)前的混亂正在促使經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)換供應(yīng)鏈并建立新的貿(mào)易伙伴關(guān)系。歐盟和亞洲，以及東盟和中國(guó)之間的區(qū)域內(nèi)協(xié)議，可能提供一些支持。盡管如此，總體前景仍然謹(jǐn)慎，長(zhǎng)期的不確定性可能讓經(jīng)濟(jì)活動(dòng)承壓。預(yù)測(cè)全球增長(zhǎng)溫和放緩，風(fēng)險(xiǎn)趨于下行7%6%5%4%3%2%0%-1%-2%-3%成熟市場(chǎng)實(shí)際GDP7%6%5%4%3%2%0%-1%-2%-3% 預(yù)測(cè)*●日本●●日本●美國(guó)新興市場(chǎng)實(shí)際GDP增長(zhǎng)率14%預(yù)測(cè)*12%10%8%6%4%2%0%●中國(guó)●●中國(guó)●印度資料來(lái)源：FactSet，摩根資產(chǎn)管理左圖）美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局，日本內(nèi)閣府，歐盟統(tǒng)計(jì)局右圖）中國(guó)國(guó)Marketinsghta77更積極的國(guó)內(nèi)政策正在提升歐洲的增長(zhǎng)勢(shì)頭。自疫情和能源危機(jī)以來(lái)建立的財(cái)政緩沖或可為企業(yè)和家庭提供支持。與美國(guó)不同，德國(guó)正在使用其可觀的財(cái)政空間，這可能對(duì)其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成上行風(fēng)險(xiǎn)。消費(fèi)情景的改善，加上實(shí)際工資的上升，以及貨幣政策上一系列降息對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的持續(xù)傳導(dǎo)，可能會(huì)引領(lǐng)明年歐洲的增長(zhǎng)勢(shì)頭達(dá)到高于潛在增速的水平?？赡艿娘L(fēng)險(xiǎn)在于關(guān)稅逆風(fēng)可能會(huì)影響情緒水平，這意味著增長(zhǎng)的財(cái)政乘數(shù)可能有限。雖然德國(guó)公布的財(cái)政方案是實(shí)質(zhì)性的，但關(guān)鍵問(wèn)題是其資金將如何進(jìn)行部署。除德國(guó)外，其他歐洲政府或?qū)l(fā)現(xiàn)很難在選民對(duì)高赤字的偏好與債券投資者對(duì)財(cái)政紀(jì)律的要求之間取得平衡?？偠灾?，我們預(yù)計(jì)2026年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將呈現(xiàn)更多的地域性分散。貨幣和財(cái)政政策在促進(jìn)增長(zhǎng)方面都做了很多繁重的工作，但額外的支持可能很難再?gòu)?fù)制，除美國(guó)外，發(fā)達(dá)市場(chǎng)和新興市場(chǎng)的中央銀行似乎都即將結(jié)束降息周期。與中國(guó)類似，財(cái)政支出被視為許多經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)的關(guān)鍵支持，以支撐疲軟的信心和國(guó)內(nèi)需求，但在這一些國(guó)家可能比預(yù)想中更困難，特別是財(cái)政紀(jì)律倍受爭(zhēng)議的英國(guó)，法國(guó)和日本。高額的政府債務(wù)負(fù)擔(dān)和不討選民歡迎的財(cái)政削減正在加劇市場(chǎng)焦慮。投資者日益要求可靠的政府支出計(jì)劃，以確保債務(wù)和赤字水平得到控制。如果政府財(cái)政支出不受控制，信譽(yù)和信心將下降，因此投資者對(duì)政府限制風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和避免更高的利率帶來(lái)更大的拖累寄予厚望。在某些情況下，這可能迫使各國(guó)提高稅收或削減支出計(jì)劃，從而進(jìn)一步限制增長(zhǎng)。政策制定者面臨的挑戰(zhàn)是更有效地支出，同時(shí)增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)其財(cái)政狀態(tài)的信心。如果不這樣做，借貸成本可能升高，并抑制增長(zhǎng)預(yù)期。財(cái)政支持將不均衡，政府支出計(jì)劃可能會(huì)因債務(wù)政府債務(wù)*名義GDP占比政府債務(wù)*名義GDP占比140%130%120%140%130%120%110%100%90%80%70%60%預(yù)測(cè)*8642050%10年12年14年16年18年20年22年24年26年28年美國(guó)歐元區(qū)（除德國(guó)）美國(guó)歐元區(qū)（除德國(guó)）英國(guó)德國(guó)資料來(lái)源:FactSet,摩根資產(chǎn)管理左圖）國(guó)際貨幣基金組織（IMF）;（右圖）國(guó)際清算銀行.*債務(wù)指面值的總債務(wù)。虛線預(yù)測(cè)基Marketinsghta88摘要?AI應(yīng)用的快速增長(zhǎng)正在推動(dòng)軟件、硬件和云資源的大量支出，這為技術(shù)提供商提供了機(jī)會(huì)，同時(shí)也引發(fā)了對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施瓶頸和成本上升的擔(dān)?人工智能或?qū)㈩嵏矀鹘y(tǒng)商業(yè)模式，重塑行業(yè)。美國(guó)和中國(guó)采取不同的開(kāi)發(fā)和盈利模式，實(shí)體人工智能（如自動(dòng)駕駛汽車和機(jī)器人）的出現(xiàn)進(jìn)一步擴(kuò)大了此項(xiàng)科技的影響力。?并非所有的人工智能模型和超大規(guī)模云服務(wù)商都會(huì)脫穎而出，投資者可以開(kāi)始辨別可能更具發(fā)展前景者，來(lái)進(jìn)行主動(dòng)式的管理。目前對(duì)美國(guó)人工智能（AI）的發(fā)展存在合理的質(zhì)疑。投資者提出諸如“是否有足夠強(qiáng)的使用場(chǎng)景？”、“AI超大規(guī)模云服務(wù)商在數(shù)據(jù)中心和基礎(chǔ)設(shè)施是否過(guò)度投資？”“目前的估值是否已經(jīng)反映出該行業(yè)的大部分中期增長(zhǎng)？”等問(wèn)題。與此同時(shí)，亞洲出口受到半導(dǎo)體和內(nèi)存芯片需求的大力支持而加速發(fā)展。盡管美國(guó)對(duì)訓(xùn)練和運(yùn)營(yíng)人工智能模型的高算力GPU的出口設(shè)置障礙，中國(guó)也在推進(jìn)其人工智能的發(fā)展。我們對(duì)人工智能在導(dǎo)入和應(yīng)用方面的潛在需求感到滿意。當(dāng)前的使用數(shù)據(jù)和業(yè)務(wù)調(diào)查都表明，導(dǎo)入率正在上升。隨著新的應(yīng)用程序和功能上線，這種勢(shì)頭預(yù)計(jì)將可持續(xù)，盡管未來(lái)的路徑不會(huì)完全順利。隨著組織應(yīng)對(duì)布署和變革管理的復(fù)雜性，AI的業(yè)務(wù)整合可能以重復(fù)啟停為特征。這種導(dǎo)入浪潮下的財(cái)務(wù)影響是重大的。如今，大型企業(yè)每年在軟件和軟件即服務(wù)(SaaS)解決方案上為每位員工花費(fèi)約3500美元1。以先進(jìn)AI服務(wù)每月200美元的定價(jià)，可以合理地預(yù)期企業(yè)將愿意支付一套AI驅(qū)動(dòng)的工具，推動(dòng)整個(gè)行業(yè)的強(qiáng)勁盈利增長(zhǎng)。然而，隨著人工智能模型的任務(wù)越來(lái)越復(fù)雜，現(xiàn)實(shí)世界的問(wèn)題，計(jì)算需求正在急劇上升。例如，推理模型可能需要比前幾年的單次學(xué)習(xí)模型多100倍的計(jì)算能力。對(duì)計(jì)算資源的需求激增為硬件和云服務(wù)商提供了機(jī)會(huì)，也對(duì)潛在的基礎(chǔ)設(shè)施瓶頸和成本上升方面造成風(fēng)險(xiǎn)，這或有利于美國(guó)和亞太地區(qū)的硬件和業(yè)務(wù)導(dǎo)入率的增長(zhǎng)應(yīng)有助于證明美國(guó)AI超大規(guī)模云服務(wù)商的強(qiáng)勁資本支出是合理的超大規(guī)模云服務(wù)商的資本支出*億美元100%90%80%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%4,5004,000資本支出3,5003,0002,500經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流中資本支出占比（右軸）2,0001,5001,000500004年07年10年13年16年19年22年25年；（；（應(yīng)用人工智能進(jìn)行生產(chǎn)和提供服務(wù)的公司應(yīng)用人工智能的公司占比20%30%40%0%10%20%30%40%信息產(chǎn)業(yè)專業(yè)服務(wù)和技術(shù)金融和保險(xiǎn)教育服務(wù)房地產(chǎn)醫(yī)療健康和社會(huì)服務(wù)總體休閑娛樂(lè)23年9月25年9月新增23年9月25年9月新增未來(lái)6個(gè)月預(yù)計(jì)新增零售商業(yè)批發(fā)商業(yè)制造業(yè)交通運(yùn)輸和倉(cāng)儲(chǔ)建筑業(yè)住宿和餐飲服務(wù)*數(shù)據(jù)覆蓋谷歌（Alphabet亞馬遜（Amazon臉書(shū)（Meta）和微軟（Microsoft）。資本支出為各企業(yè)支出的總額，但亞馬遜的資本支出僅包括云服務(wù)（AWS）部門(mén)的支出。2004至2012年數(shù)據(jù)為摩根資產(chǎn)管理的估算，2013至目前的數(shù)據(jù)為實(shí)際資本支出，2025至2027年數(shù)據(jù)為彭博一致性預(yù)期。上述個(gè)股Marketinsghta99從盈利的角度來(lái)看，AI原生公司正在展示經(jīng)濟(jì)上的靈活性。人工智能模型開(kāi)發(fā)人員已經(jīng)產(chǎn)出了數(shù)十億美元的收入2。雖然這只是超大規(guī)模云服務(wù)商投入數(shù)千億美元資本支出的一小部分，但總體預(yù)期是，這種收入流將在未來(lái)3-5年內(nèi)快速增長(zhǎng)，特別是如果競(jìng)爭(zhēng)致使競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品減少。這也需要更深入地滲透到企業(yè)市場(chǎng)，擴(kuò)大訂閱用戶基礎(chǔ)，以及開(kāi)發(fā)新的變現(xiàn)渠道，如廣告，商業(yè)服務(wù)和應(yīng)用內(nèi)購(gòu)買(mǎi)。這種演變可能會(huì)擾亂現(xiàn)有的商業(yè)模式，迫使現(xiàn)有的技術(shù)平臺(tái)導(dǎo)入AI或面臨過(guò)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。除此之外，自動(dòng)駕駛汽車和人形機(jī)器人等實(shí)體人工智能的出現(xiàn)進(jìn)一步說(shuō)明了這項(xiàng)科技的變革潛力。這些機(jī)器利用生成式AI實(shí)時(shí)處理傳感器和視頻數(shù)據(jù)，實(shí)現(xiàn)端到端智能和自主決策。然而，這種復(fù)雜系統(tǒng)代價(jià)高昂，需要比傳統(tǒng)電動(dòng)汽車更多的電力和基礎(chǔ)設(shè)施-這一趨勢(shì)可能會(huì)擴(kuò)展到人工智能驅(qū)動(dòng)的機(jī)器人和其他實(shí)體應(yīng)用。盡管存在令人信服的機(jī)會(huì)，投資者仍應(yīng)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)。業(yè)務(wù)導(dǎo)入的不均衡步伐、潛在的基礎(chǔ)設(shè)施瓶頸、利潤(rùn)壓縮以及現(xiàn)有業(yè)務(wù)中斷的威脅都構(gòu)成了挑戰(zhàn)。盡管如此，在美國(guó)，企業(yè)和消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)先進(jìn)人工智能工具付的意愿正在上升，能夠擴(kuò)展基礎(chǔ)設(shè)施，捕獲需求并導(dǎo)入不斷發(fā)展的生態(tài)系統(tǒng)的公司已經(jīng)做好了實(shí)現(xiàn)巨大回報(bào)的準(zhǔn)備。中國(guó)的AI發(fā)展可能與美國(guó)有所不同。其硬件限制可能迫使AI模型開(kāi)發(fā)人員專注于更多特定解決方案的模型開(kāi)發(fā)?；谟嗛喌哪Ｊ讲惶毡橐矊⑵仁贡镜爻笠?guī)模云服務(wù)商和科技集團(tuán)專注于將人工智能嵌入到現(xiàn)有服務(wù)中，例如金融服務(wù)，電子商務(wù)和其他生活服務(wù)。達(dá)成更多特定領(lǐng)域如醫(yī)療保健、專業(yè)服務(wù)和制造業(yè)的AI發(fā)展。與美國(guó)類似，如何將AI集成到自動(dòng)駕駛汽車和人形機(jī)器人中，將是中國(guó)AI發(fā)展的下一個(gè)擴(kuò)展領(lǐng)域，并可能成為新的出口來(lái)源。預(yù)計(jì)中國(guó)科技巨頭將加大人工智能投資力度，但盈利模式的路徑3530252035302520501201008060402002018202220192020202120182022201920202021硬件和IT設(shè)備領(lǐng)域的前五大公司20232024202320242025F2026F軟件和IT服務(wù)領(lǐng)域的前五大公司中國(guó)用戶使用生成式人工智能的目的受訪用戶占比（%）0%20%40%60%80%100%計(jì)算機(jī)編程娛樂(lè)辦公室管理生活助手影像及視頻生成制作報(bào)告回答一般問(wèn)題2025年1-6月2024年7-12月資料來(lái)源：摩根資產(chǎn)管理;（左圖）FactSet，MSCI；（右圖）中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)信息中心。硬件和信息技術(shù)IT設(shè)備包括電子設(shè)備、儀器與組件、通信設(shè)備、半導(dǎo)體和件和IT服務(wù)包括IT服務(wù)、軟件、互動(dòng)媒體與服務(wù)以及廣泛的零售?；贛SCI亞洲（除日本）指數(shù)和Marketinsghta摘要?全球主要股票市場(chǎng)的估值仍然較高，標(biāo)普500指數(shù)和亞太地區(qū)除日本以外的交易價(jià)格遠(yuǎn)高于歷史平均水平，促使投資者對(duì)2026年在策略上?強(qiáng)勁的盈利增長(zhǎng)，尤其是人工智能應(yīng)用的推動(dòng)下，繼續(xù)支持高估值，美國(guó)科技巨頭引領(lǐng)的盈利擴(kuò)張和全球人工智能需求擴(kuò)大，使亞洲企業(yè)受益，推動(dòng)進(jìn)一步的盈利升級(jí)。?2026年，投資者應(yīng)專注于多元化和輪動(dòng)，減少已高估行業(yè)的集中度，并考慮防御性、收息性和價(jià)值導(dǎo)向型領(lǐng)域，以協(xié)助管理在貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)下，增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩帶來(lái)的波動(dòng)和不確定性。投資者對(duì)全球主要股市高估值的擔(dān)憂依然存在。標(biāo)普500指數(shù)、MSCI亞太(日本除外)市場(chǎng)和大量亞太市場(chǎng)股市的市盈率呈現(xiàn)高于長(zhǎng)期平均的水平3，顯示許多利潤(rùn)增長(zhǎng)的利好消息已有所反映。我們認(rèn)為，這些市場(chǎng)的估值雖已被推升，但在某種程度上，其強(qiáng)勁的中期盈利預(yù)期或繼續(xù)合理支撐股票表現(xiàn)。美國(guó)股市依然表現(xiàn)杰出，受到健康的盈利增長(zhǎng)、人工智能的快速導(dǎo)入、強(qiáng)勁的資本支出和有韌性的消費(fèi)者支撐。美元走弱也提振海外業(yè)務(wù)收益，換算回美元。年初至今，盡管美國(guó)在市場(chǎng)表現(xiàn)方面相對(duì)落后，但美國(guó)企業(yè)盈利獲得了近年來(lái)較高的回報(bào)?？萍脊颈憩F(xiàn)突出，科技七巨頭公司預(yù)計(jì)將在2025年3季度貢獻(xiàn)標(biāo)普500指數(shù)盈利增長(zhǎng)的42%4。超大規(guī)模云服務(wù)商在最近的盈利中強(qiáng)調(diào)了持久的人工智能需求和資本支出，增強(qiáng)了人工智能交易的韌性。金融和工業(yè)行業(yè)也迎來(lái)表現(xiàn)強(qiáng)勁的季度，金融業(yè)受益于強(qiáng)勁的資本市場(chǎng)活動(dòng)和更陡峭的收益率曲線。利潤(rùn)率保持在接近歷史高位13.6%。雖然關(guān)稅可能為利潤(rùn)帶來(lái)壓力，但“大美麗法案”（OBBBA）中的條款——如100%的獎(jiǎng)金折舊和加速的研發(fā)支出——應(yīng)該可減少2026年的稅收負(fù)擔(dān)并增加現(xiàn)金流，使科技和資本密集型的價(jià)值行業(yè)受益。美國(guó)股票也出現(xiàn)了估值擴(kuò)張，因?yàn)檩^低的利率使股票相對(duì)于債券更具吸引力。估值模型中的貼現(xiàn)率降低可增加未來(lái)現(xiàn)金流的現(xiàn)值。標(biāo)普500成分股創(chuàng)紀(jì)錄的回購(gòu)公告進(jìn)一步支持估值，2025年預(yù)計(jì)股份將下降0.8%，而2001-2024年股份平均增加0.2%5。股票數(shù)量的減少是一個(gè)積極的發(fā)展，因?yàn)檩^低的股票數(shù)量，加上更高的收益增長(zhǎng)，可以帶給投資者更高的每股盈利。投資者對(duì)主要股票市場(chǎng)高估值的擔(dān)憂依然存在。股市估值：市盈率動(dòng)態(tài)市盈率30倍22.922.915.015.717.715.717.721.118.416.016.713.010.514.715.116.016.713.010.514.715.113.614.614.314.113.09.510倍9.55倍0倍中國(guó)臺(tái)灣泰國(guó)全球指數(shù)標(biāo)普500指數(shù)中國(guó)臺(tái)灣泰國(guó)全球指數(shù)標(biāo)普500指數(shù)歐洲亞太新興市場(chǎng)(除日本)股市估值：市凈率歷史市凈率6倍5.05倍5.03.84倍3.83.43.63.43倍2.12.02.22.12.01.82.12.02.22.12.01.81.71.41.51.41.50倍中國(guó)臺(tái)灣泰國(guó)全球指數(shù)中國(guó)臺(tái)灣泰國(guó)指數(shù)(除日本)所有估值是基于MSCI指數(shù)。中國(guó)A股由滬深300指數(shù)代表。對(duì)于部分指數(shù)，Marketinsghta亞洲越來(lái)越受益于全球人工智能需求。AI主題正在擴(kuò)展到美國(guó)的科技巨頭之外，供應(yīng)鏈和區(qū)域擴(kuò)張促使亞洲企業(yè)受益。2026年AI需求的持續(xù)增長(zhǎng)可能會(huì)在未來(lái)6-12個(gè)月內(nèi)推動(dòng)進(jìn)一步的每股盈利提升。最近的數(shù)據(jù)顯示，亞洲強(qiáng)勁的人工智能相關(guān)需求正在抵消美國(guó)關(guān)稅不確定性給制造業(yè)帶來(lái)的壓力。8月中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)貿(mào)易數(shù)據(jù)顯示，在AI相關(guān)服務(wù)器、GPU和電子產(chǎn)品的推動(dòng)下，對(duì)美國(guó)的技術(shù)出口出現(xiàn)再次加速。美國(guó)科技盈利報(bào)告強(qiáng)調(diào)了強(qiáng)勁的人工智能活動(dòng)和持續(xù)的訂單，使中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的科技行業(yè)獲得進(jìn)一步的利潤(rùn)。受到AI驅(qū)動(dòng)的內(nèi)存上行周期預(yù)期推動(dòng)，自6月以來(lái)，韓國(guó)KOSPI指數(shù)上漲了16%6。東盟正在看到人工智能基礎(chǔ)設(shè)施的重大投資和導(dǎo)入，特別是在馬來(lái)西亞的數(shù)據(jù)中心，而新加坡對(duì)人工智能的戰(zhàn)略聚焦應(yīng)該會(huì)吸引進(jìn)一步的創(chuàng)新。2025年2季度的財(cái)報(bào)顯示，中國(guó)AI的長(zhǎng)期發(fā)展依然強(qiáng)勁。雖然美國(guó)在人工智能創(chuàng)新方面處于領(lǐng)先地位，但在政策、研究和強(qiáng)大供應(yīng)鏈的支持下，中國(guó)正在迅速建立一個(gè)自給自足的生態(tài)系統(tǒng)。盡管美國(guó)征收關(guān)稅，近期源于經(jīng)濟(jì)和出口韌性，以及中美元首會(huì)面緩和貿(mào)易緊張局勢(shì)，市場(chǎng)情緒改善，也增強(qiáng)了投資者的信心。亞洲治理改革提供了新的投資機(jī)會(huì)。除了人工智能外，亞洲主要市場(chǎng)的持續(xù)企業(yè)治理改革提供了長(zhǎng)期的投資機(jī)會(huì)。日本和韓國(guó)在旨在改善治理和股東價(jià)值的改革計(jì)劃方面取得了重大進(jìn)展。企業(yè)更明智地利用他們的現(xiàn)金儲(chǔ)備，要么將這筆現(xiàn)金作為股息返還給投資者，要么參與股票回購(gòu)。盡管估值昂貴，但仍有支持當(dāng)前水平下市場(chǎng)的理由。然而，投資組合的構(gòu)建應(yīng)側(cè)重于避開(kāi)不確定性、波動(dòng)性和倉(cāng)位緊張的風(fēng)險(xiǎn)。降低集中度是關(guān)鍵，隨著增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩，2026年輪動(dòng)需求可能會(huì)增加。特別是在亞太地區(qū)，整個(gè)地區(qū)的估值分散和股票基本面很廣泛，這增強(qiáng)了投資者在尋求重新平衡和多樣化投資組合時(shí)采取主動(dòng)管理方法的可行性。投資者已經(jīng)開(kāi)始質(zhì)疑人工智能過(guò)度投資的風(fēng)險(xiǎn)，以及未來(lái)回報(bào)是否與當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期相符。這些問(wèn)題可能導(dǎo)致單一股票層面的業(yè)績(jī)差異。與此同時(shí)，人們對(duì)人工智能使用、投資資本回報(bào)、產(chǎn)品路線圖和競(jìng)爭(zhēng)加劇可能導(dǎo)致規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)情緒上升的擔(dān)憂日益增加。此外，盡管最近貿(mào)易緊張趨緩，但特朗普政府可能繼續(xù)在談判中操縱關(guān)稅，這可能會(huì)帶來(lái)更多的市場(chǎng)不確定性和波動(dòng)性。為了實(shí)現(xiàn)多元化，投資者應(yīng)了解，某些行業(yè)/領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)較低。金融等價(jià)值板塊更多以服務(wù)為導(dǎo)向，而公用事業(yè)則更多聚焦國(guó)內(nèi)。在最近的波動(dòng)期間，必需品和公用事業(yè)等防御性行業(yè)提供了穩(wěn)定性，房地產(chǎn)則通過(guò)有吸引力的股息緩沖了回報(bào)。隨著各國(guó)重構(gòu)供應(yīng)鏈，增強(qiáng)自主可控和自給自足，工業(yè)和材料等行業(yè)或從中受益。中國(guó)股票提供豐富的高收益板塊，能源和金融提供有吸引力的股息收益率以支持以股息為導(dǎo)向的策略。傾向于產(chǎn)出收息的投資組合，在波動(dòng)的市場(chǎng)中相對(duì)表現(xiàn)更好，特別是考慮到高股息股票在中國(guó)的相對(duì)價(jià)值。期權(quán)備兌策略還能幫助變現(xiàn)波動(dòng)性，提供額外收入同時(shí)保留股票敞口。傾向于產(chǎn)出收息的投資組合，在波動(dòng)的市場(chǎng)中相對(duì)表現(xiàn)更好，特別是考慮到按風(fēng)格劃分的中國(guó)離岸股票估值市盈率，近12個(gè)月按風(fēng)格劃分的中國(guó)在岸股票估值市盈率，近12個(gè)月按風(fēng)格劃分的中國(guó)離岸股票估值市盈率，近12個(gè)月70倍6070倍60倍50倍40倍30倍20倍10倍0倍60倍50倍40倍30倍20倍10倍0倍15年16年17年18年19年20年21年22年23年24年指數(shù)高息股成長(zhǎng)股價(jià)值股15年16年17年18年19年20年21年22年23年24年指數(shù)高息股成長(zhǎng)股價(jià)值股Marketinsghta摘要?在2025年支持中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)的積極因素可能在2026年繼續(xù)存在，但是由于總體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能偏弱，市場(chǎng)或以結(jié)構(gòu)性行情為主。?分行業(yè)的盈利一致性預(yù)期指向科技、工業(yè)、通信服務(wù)、原材料等板塊較快的盈利增長(zhǎng)。?與科技成長(zhǎng)相關(guān)的板塊配置可關(guān)注半導(dǎo)體、算力鏈、消費(fèi)電子、機(jī)器人、新能源、有色金屬和創(chuàng)新藥。?宏觀不確定性持續(xù)存在，因此也需堅(jiān)持投資紀(jì)律，利用高股息策略管理波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)在2025年表現(xiàn)出色，A股、港股和離岸股票漲幅在全球主要市場(chǎng)中均居于前列，其背后的主要支持因素包括：1）對(duì)中國(guó)科技企業(yè)的預(yù)期改善，人工智能、人形機(jī)器人、國(guó)產(chǎn)芯片等多方面的技術(shù)突破使投資者重新評(píng)估中國(guó)企業(yè)的創(chuàng)新能力；2）“反內(nèi)卷”政策發(fā)揮作用，上游企業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格和利潤(rùn)觸底回升；3）雖然面臨美國(guó)提高關(guān)稅的壓力，但中國(guó)制造業(yè)在全球市場(chǎng)處于優(yōu)勢(shì)地位，商品出口保持穩(wěn)定增長(zhǎng)；4）美國(guó)的人工智能基建擴(kuò)張，提升對(duì)中國(guó)算力鏈產(chǎn)品的依賴度，而中國(guó)企業(yè)在一些細(xì)分領(lǐng)域已經(jīng)難以替代；5）支持股市的一攬子措施提升市場(chǎng)流動(dòng)性和股市估值，隨著市場(chǎng)情緒改善，賺錢(qián)效應(yīng)開(kāi)始吸引居民儲(chǔ)蓄資金流入股市。2025年4季度，股市在連續(xù)上行后估值達(dá)到相對(duì)高位，而宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)則指向內(nèi)需放緩的壓力，疊加美股科技行情出現(xiàn)波動(dòng)，導(dǎo)致主要的中國(guó)權(quán)益寬基指數(shù)進(jìn)入震蕩整固行情。在市場(chǎng)震蕩的過(guò)程中，市場(chǎng)輪動(dòng)速度較快，投資者采取相對(duì)均衡的策略控制回撤，同時(shí)等待新的基本面和政策催化經(jīng)過(guò)2025年末的整固行情后，我們預(yù)計(jì)上述積極因素在2026年仍可能存在，但是由于總體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能偏弱，市場(chǎng)或繼續(xù)以結(jié)構(gòu)性行情為主。在最近的市場(chǎng)調(diào)整后，股市估值已經(jīng)回落至相對(duì)均衡的區(qū)間，市場(chǎng)可能在新的一年回歸行業(yè)基本面驅(qū)動(dòng)的邏輯。分行業(yè)的盈利一致性預(yù)期（圖11）顯示，科技、工業(yè)、通信服務(wù)、原材料等板塊可能在2026年維持較快的盈利增長(zhǎng)。成長(zhǎng)側(cè)的行業(yè)配置方面，建議聚焦于供給側(cè)面臨約束，同時(shí)需求側(cè)修復(fù)和穩(wěn)步上行的板塊和標(biāo)的。如國(guó)內(nèi)貨幣政策發(fā)力，或進(jìn)一步催化對(duì)利率敏感的成長(zhǎng)板塊。行業(yè)配置上，建議在2026年關(guān)注以下方向：l半導(dǎo)體、算力鏈、消費(fèi)電子的景氣度進(jìn)一步提升，行業(yè)龍頭業(yè)績(jī)預(yù)期較強(qiáng)，算力鏈業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的置信度較高；l機(jī)器人可能從概念期進(jìn)入導(dǎo)入期，標(biāo)的從多點(diǎn)開(kāi)花向核心供應(yīng)鏈聚焦，或是成長(zhǎng)彈性最大的細(xì)分方向；l新能源板塊，關(guān)注電池價(jià)格和產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格提升的前景，尤其是國(guó)內(nèi)外AI數(shù)據(jù)中心對(duì)儲(chǔ)能的增量需求；l有色金屬的供給約束或持續(xù)，而需求側(cè)有望繼續(xù)向好，行業(yè)龍頭業(yè)績(jī)兌現(xiàn)力度更強(qiáng)，可關(guān)注銅、白銀、電解鋁、錫等組合配置；l創(chuàng)新藥板塊在前期快速上漲后回落，但產(chǎn)業(yè)邏輯并未發(fā)生變化，回調(diào)主要由于短期缺乏BD催化和資金分流。估值回歸合理區(qū)間后，今年年底至2026年初可能BD密集期，或重新吸引資金流入。2026年中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)可能維持穩(wěn)健的盈利增長(zhǎng)，尤滬深300指數(shù)分行業(yè)盈利增長(zhǎng)同比2025年一致性預(yù)期2025年一致性預(yù)期2024年2026年一致性預(yù)期60%50%60%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%MSCI中國(guó)指數(shù)分行業(yè)盈利增長(zhǎng)同比20242025年一致性預(yù)期20242025年一致性預(yù)期2026年一致性預(yù)期50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%），Marketinsghta雖然中國(guó)和全球股市在2025年保持上行趨勢(shì)，但經(jīng)濟(jì)、財(cái)政、地緣政治等領(lǐng)域意外事件發(fā)生的頻率上升，為投資者造成嚴(yán)重的困擾。進(jìn)入2026年，這些意外風(fēng)險(xiǎn)因素并未消失，有些甚至可能惡化。面臨不確定性，缺乏嚴(yán)格紀(jì)律的投資者往往受到情緒影響，做出錯(cuò)誤的投資決策，而中國(guó)權(quán)益市場(chǎng)高波動(dòng)的特性進(jìn)一步放大了這一風(fēng)險(xiǎn)。因此，相較全球投資組合，堅(jiān)持紀(jì)律性對(duì)中國(guó)投資組合的管理更為重要，盡量緩沖宏觀不確定性、資產(chǎn)波動(dòng)性和市場(chǎng)快速輪動(dòng)帶來(lái)的影響。面對(duì)不確定性和市場(chǎng)波動(dòng)，我們?nèi)越ㄗh采取啞鈴型的配置策略。一方面繼續(xù)持有科技成長(zhǎng)板塊可能有助于獲取超額收益，另一方面利用高股息股票和債券資產(chǎn)提供下行保護(hù)，控制整個(gè)組合的波動(dòng)。隨著無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行至歷史底部區(qū)域，生息型資產(chǎn)正變得更具吸引力，投資者不僅獲得股息回報(bào)，也有望通過(guò)價(jià)格上漲獲得資本利得。在市場(chǎng)調(diào)整的過(guò)程中，科技成長(zhǎng)板塊往往下行壓力較大，而高股息板塊則可能跑贏大市。近期的市場(chǎng)走勢(shì)也反映出機(jī)構(gòu)資金在科技成長(zhǎng)和高股息策略之間的輪動(dòng)配置（圖12）。在行業(yè)板塊方面，銀行、能源、公用事業(yè)等高股息板塊有望保持較高的股息率，對(duì)長(zhǎng)期投資者仍具有吸引力，中期配置或可關(guān)注包括券商和保險(xiǎn)在內(nèi)的非銀金融。本輪股市上行周期如果可持續(xù)性，券商和保險(xiǎn)的業(yè)績(jī)有可能獲得持續(xù)提升，但在目前的震蕩市中，投資者尚未形成一致預(yù)期，非銀金融板塊的資金流入仍然緩慢，因此估值也處于歷史區(qū)間底部。如果市場(chǎng)對(duì)中長(zhǎng)期上行的預(yù)期進(jìn)一步鞏固，非銀金融的業(yè)績(jī)預(yù)期和估值有望抬升。高股息策略有望提供更為穩(wěn)定和持續(xù)性的回報(bào)，且在市場(chǎng)輪動(dòng)過(guò)程高息股指數(shù)相對(duì)全市場(chǎng)指數(shù)的超額回報(bào)*百分點(diǎn)，以2014年12月31日為基準(zhǔn)日14010年年化（15年11月18日至25年11月17日）波動(dòng)率（%）回報(bào)（%）10年年化（15年11月18日至25年11月17日）波動(dòng)率（%）回報(bào)（%）中證紅利全收益100中證紅利全收益1004.38.6中證全指全收益恒生高股息率指數(shù)全收益恒生綜合指數(shù)全收益恒生高股息率指數(shù)全收益恒生綜合指數(shù)全收益80A股高息股超額回報(bào)604020港股高息股超額回報(bào)200-2015年1月5日17年1月5日19年1月5日21年1月5日23年1月5日25年1月5日*A股高息股以中證紅利全收益指數(shù)代表，A股全市場(chǎng)指數(shù)以中證全指全收益代表，港股高息股以恒生高股息率指Marketinsghta摘要?隨著美聯(lián)儲(chǔ)偏鴿和財(cái)政刺激的可能性增加，美國(guó)國(guó)債收益率曲線似乎傾向于進(jìn)一步陡峭。?預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐漸放緩，投資組合可以相應(yīng)地重新關(guān)注更高評(píng)級(jí)和更高質(zhì)量的債券，以降低風(fēng)險(xiǎn)。?我們繼續(xù)看到固定收益在多方面為投資組合提升多元化收益的優(yōu)點(diǎn)，但主動(dòng)管理仍然至關(guān)重要。未來(lái)一年，美國(guó)政策利率路徑和財(cái)政赤字擔(dān)憂或?qū)⒗^續(xù)是美國(guó)國(guó)債收益率曲線的主要驅(qū)動(dòng)因素，而優(yōu)質(zhì)信用利差可能仍然得到強(qiáng)勁企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的良好支持。但與2025年不同的是，固定收益資產(chǎn)類別中更廣泛的回報(bào)分化正在出現(xiàn)，2026年的業(yè)績(jī)回報(bào)可能會(huì)不均衡。財(cái)政與貨幣政策的“拉據(jù)戰(zhàn)”在我們的基本情景下，2026年上半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有望保持強(qiáng)勁，隨后隨著勞動(dòng)力市場(chǎng)需求在靠前式財(cái)政刺激的衰退效應(yīng)下走弱而放緩。因此，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)貨幣寬松，到2026年年中將政策利率降至3.00-3.25%的“中性”區(qū)間，略高于當(dāng)前市場(chǎng)定價(jià)。在沒(méi)有其他影響因素的情況，利率下降通常應(yīng)導(dǎo)引國(guó)債收益率下降。然而，由于財(cái)政赤字可能持續(xù)較大，對(duì)債務(wù)可持續(xù)性的擔(dān)憂可能會(huì)持續(xù)全年，長(zhǎng)期利率可能隨著美國(guó)國(guó)債收益率曲線的陡峭而上升。在美聯(lián)儲(chǔ)更為鴿派的風(fēng)險(xiǎn)下，短期利率可能面臨壓力，中期選舉前可能增加的額外財(cái)政刺激，這可能促使市場(chǎng)要求更高的期限溢價(jià)，美國(guó)國(guó)債的前景似乎傾向收益率曲線進(jìn)一步陡峭。值得注意的是，曲線陡峭不是美國(guó)獨(dú)有的，財(cái)政擴(kuò)張一直是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體反復(fù)出現(xiàn)的主題，例如德國(guó)增加國(guó)防和基礎(chǔ)設(shè)施支出。然而，預(yù)計(jì)2026年全球央行政策方向分化，歐洲央行對(duì)進(jìn)一步降息的空間有限，日本央行繼續(xù)偏向收緊，美國(guó)長(zhǎng)期利率在財(cái)政和貨幣政策拉據(jù)下抵消而出現(xiàn)國(guó)債收益率牛陡的情況顯得獨(dú)特，這使得美國(guó)國(guó)債相對(duì)更具吸引力，可在票息之外比其他成熟市場(chǎng)政府債券提供額外收入。盡管初期利差水平較低，但企業(yè)信貸也是一直是2025年額外收益率的可靠來(lái)源。然而，由于企業(yè)基本面保持良好狀態(tài)，違約率因盈利能力強(qiáng)勁而降低，投資級(jí)和高收益信貸利差進(jìn)一步收窄至歷史底部。盡管凈上調(diào)速度比去年慢，但也表明信用質(zhì)量進(jìn)一步改善（圖9）。盡管凈上調(diào)速度比去年慢，但仍表明信用質(zhì)量進(jìn)一步改善百分比80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025●投資級(jí)債券●高收益?zhèn)疢arketinsghta盡管未來(lái)一年利差進(jìn)一步收緊有限，但總收益率看來(lái)合理，有望在具韌性的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)順風(fēng)下，為投資組合增加健康的利差。短期任何因信用緊張市場(chǎng)噪音出現(xiàn)的反彈，都可能為利差壓縮帶來(lái)有吸引力的切入點(diǎn)。然而，隨著2026年下半年增長(zhǎng)放緩的情況逐漸被市場(chǎng)定價(jià)，企業(yè)利潤(rùn)的疲軟可能會(huì)讓資產(chǎn)負(fù)債表暴露出更廣泛的脆弱性，這給2025年觀察到的評(píng)級(jí)上調(diào)勢(shì)頭的減速帶來(lái)壓力，投資組合宜重新關(guān)注更高級(jí)別和更高質(zhì)量的債券，謹(jǐn)慎應(yīng)對(duì)以緩解不斷上升的違約風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)證券化資產(chǎn)的展望也偏正向。在住房市場(chǎng)穩(wěn)定且空置率低的背景下，住房供應(yīng)持續(xù)不足可能會(huì)繼續(xù)支持按揭抵押證券(MBS)市場(chǎng)。消費(fèi)者資產(chǎn)負(fù)債表的韌性也表明對(duì)資產(chǎn)支持證券(ABS)持正面看法，盡管近期學(xué)生貸款和汽車貸款拖欠率有所回升，但違約率仍低。此外，如果美聯(lián)儲(chǔ)降息速度快于預(yù)期，ABS的正凸性也為提前還貸風(fēng)險(xiǎn)提供了天然對(duì)沖。將固定收益范圍擴(kuò)展到亞洲債券，我們認(rèn)為亞洲國(guó)家央行正在放緩貨幣寬松政策，預(yù)計(jì)亞洲債券久期間的空間將在2026年進(jìn)一步受限。雖然隨著美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)寬松，利差收窄，一些亞洲高息貨幣可能會(huì)對(duì)美元升值，但隨著央行優(yōu)先考慮貨幣和金融穩(wěn)定，預(yù)計(jì)升值速度將是溫和的。相反，亞洲硬通貨的主權(quán)債和企業(yè)債在基本面和技術(shù)面方面似乎相對(duì)更具吸引力。違約率隨著信用評(píng)級(jí)的提高而繼續(xù)下調(diào)，包括9月份標(biāo)普提升印度主權(quán)和企業(yè)評(píng)級(jí)，以及負(fù)凈融資新發(fā)行放緩的趨勢(shì)預(yù)計(jì)將繼續(xù)使市場(chǎng)供應(yīng)吃緊，支持利差保持在緊縮的水平。從我們的基本情景，我們繼續(xù)看到固定收益在多方面為投資組合提升多元化收益的優(yōu)點(diǎn)，但主動(dòng)管理仍然至關(guān)重要。然而，區(qū)域內(nèi)估值普遍受到壓制，表明強(qiáng)勁的中期增長(zhǎng)大多已反映在價(jià)格中，容錯(cuò)空間極小。如果風(fēng)險(xiǎn)情緒轉(zhuǎn)向下行，固定收益，特別是美國(guó)國(guó)債和高評(píng)級(jí)債券，將仍然是較具韌性對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的較具韌性資產(chǎn)類別。我們繼續(xù)看到固定收益在多方面為投資組合提升多元化收益的優(yōu)點(diǎn).固定收益類資產(chǎn)收益率到期收益率16%成熟市場(chǎng)政府債券投資級(jí)別債券高收益?zhèn)瘉喼藜靶屡d市場(chǎng)債券14%12%10%8%6%4%2%0%新興市場(chǎng)美元債券中資美元債美國(guó)高收益?zhèn)屡d市場(chǎng)本幣債券美國(guó)投資級(jí)別債券美國(guó)按揭抵押證券美國(guó)新興市場(chǎng)美元債券中資美元債美國(guó)高收益?zhèn)屡d市場(chǎng)本幣債券美國(guó)投資級(jí)別債券美國(guó)按揭抵押證券美國(guó)資產(chǎn)抵押證券歐洲高收益?zhèn)瘒?guó)債(10年期)德國(guó)國(guó)債(10年期)歐洲投資級(jí)別債券全球高收益?zhèn)蛲顿Y級(jí)別債券亞洲美元信用債亞洲高收益?zhèn)瘉喼尥顿Y級(jí)別債券(10年3.03.12.95.03.03.12.95.04.25.05.36.6指數(shù)久期（年）4.52.85.95.86.95.0資料來(lái)源：彭博，F(xiàn)actSet，ICE美銀美林，摩根經(jīng)濟(jì)研究，摩根資產(chǎn)管理。圖例中的“美國(guó)投資級(jí)別債券”為彭博美國(guó)綜合信用債–投資級(jí)別企業(yè)用債–企業(yè)債券指數(shù)，“亞洲投資級(jí)別債券”為摩根亞洲投資級(jí)別信用債指數(shù)，“全球投資級(jí)別債券”為彭博全球綜合–企業(yè)債券指數(shù)，“美國(guó)高收益?zhèn)睘榕聿┟绹?guó)綜合信用債–高收指數(shù)，“美國(guó)資產(chǎn)抵押證券”為彭博美國(guó)綜合證券化債券–資產(chǎn)抵押證券指數(shù)，“美國(guó)按揭抵押證券”為彭博美國(guó)綜合證券化指數(shù)，“歐洲高收益?zhèn)睘榕聿┓簹W高收益?zhèn)笖?shù)，“亞券”為摩根亞洲信用債高收益?zhèn)笖?shù)，“全球高收益?zhèn)睘镮CE美銀美林全球高收益?zhèn)笖?shù)，“新興市場(chǎng)本幣債券”為摩根政府債券指數(shù)–新興市場(chǎng)債券指數(shù)，“新興市場(chǎng)美元債券市場(chǎng)債券環(huán)球指數(shù)，“亞洲美元信用債”為摩根亞洲信用債指數(shù)，“中資美元債”為摩根亞洲信用債中國(guó)指數(shù)。久期是用以度量債券價(jià)格對(duì)利率變動(dòng)的敏感度，并以年為單位。顯示的息差久期亞洲投資級(jí)別債券、亞洲高收益?zhèn)?、新興市場(chǎng)美元債券、亞洲美元信用債和中資美元債。利率上升令債券價(jià)格下跌，反之亦然。收益率并無(wú)保證，正收益率并不代表正回報(bào)。過(guò)往表現(xiàn)并非Marketinsghta摘要?2026年，在財(cái)政可持續(xù)性、科技投資和金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理方面缺乏紀(jì)律的投資者可能面臨不利結(jié)果。?美國(guó)靠前式的增長(zhǎng)周期將要求投資者逐步從風(fēng)險(xiǎn)偏好轉(zhuǎn)向更保守的配置。?通過(guò)另類資產(chǎn)和期權(quán)備兌策略產(chǎn)生的收益仍然是關(guān)鍵。預(yù)計(jì)2026年將是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走緩和貨幣政策寬松的一年。由于美國(guó)可能避免經(jīng)濟(jì)硬著陸，股票和企業(yè)債券等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的前景仍然正向。然而，經(jīng)過(guò)三年的強(qiáng)勁市場(chǎng)回報(bào)，某些市場(chǎng)的估值上升，包括美國(guó)股票和非投資級(jí)企業(yè)債券，可能容易受到負(fù)面沖擊?？傮w而言，我們預(yù)計(jì)2026年金融市場(chǎng)的波動(dòng)性會(huì)更高。當(dāng)前盈利勢(shì)頭和2026年上半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的階段性拔高，進(jìn)入新一年應(yīng)繼續(xù)有利于股票資產(chǎn)。隨著經(jīng)濟(jì)勢(shì)頭在稍晚逐漸消退，投資者可能會(huì)轉(zhuǎn)向更平衡的股債配置，并盡可能尋求收息資產(chǎn)來(lái)替代。無(wú)論是在資產(chǎn)選擇和投資組合構(gòu)建，紀(jì)律應(yīng)該是投資者的指導(dǎo)原則。財(cái)政紀(jì)律可能變得越來(lái)越重要，特別是由于政治僵局或缺乏政策緊迫性，可能促使投資者要求長(zhǎng)期發(fā)達(dá)市場(chǎng)政府債券取得更高的期限溢價(jià)。這種趨勢(shì)已經(jīng)在法國(guó)和日本等經(jīng)濟(jì)體中出現(xiàn)。投資者還將關(guān)注2026年美國(guó)中期選舉的結(jié)果，以評(píng)估聯(lián)邦政府減少赤字的能力。相較之下，財(cái)政赤字和債務(wù)水平較低的經(jīng)濟(jì)體可能會(huì)吸引更大的需求。參與人工智能開(kāi)展的科技公司需要在資本支出戰(zhàn)略和融資方法中執(zhí)行紀(jì)律，并與投資者保持清晰的溝通。雖然我們對(duì)人工智能模型和計(jì)算能力的中期需求保持樂(lè)觀，但增長(zhǎng)可能不會(huì)均勻地分布在主要的超大規(guī)模云服務(wù)商中，突顯了謹(jǐn)慎選擇公司的重要性。此外，克服數(shù)據(jù)中心電力供應(yīng)等潛在瓶頸可以進(jìn)一步差異化投資回報(bào)。經(jīng)濟(jì)走緩和美聯(lián)儲(chǔ)降息為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)奠定了有利背景過(guò)去六次降息周期開(kāi)始后12個(gè)月期間各資產(chǎn)類別的回報(bào)*80%股票固定收益其它60%40%20%0%-20%-40%1989(衰退，油價(jià)沖擊)1995（軟著陸)1998（軟著陸）2001（衰退，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂）2007（衰退，全球金融危機(jī)）2019（軟著陸，疫情）均值回報(bào)率分布區(qū)間），資產(chǎn)類別回報(bào)的計(jì)算基于MSCI世界全部國(guó)家指數(shù)（全球股票），MSCI世界指數(shù)（成熟市場(chǎng)股票），MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)