內(nèi)容目錄一、好機(jī)節(jié)局續(xù)優(yōu)驅(qū)價(jià)持回暖 4二、機(jī)節(jié)然備強(qiáng)的太應(yīng)看“五五行格持優(yōu)化 4三、機(jī)求成導(dǎo)轉(zhuǎn)向價(jià)值向行格有望一集中 6力場(chǎng)交及型化緩景，機(jī)求有從本向向值導(dǎo)向 6型同化爭(zhēng)，頭整企依高靠性現(xiàn)品價(jià) 9力場(chǎng)交需下，能重風(fēng)產(chǎn)價(jià)值系 11四、外重可性售后務(wù)本化細(xì)營(yíng)強(qiáng)格局穩(wěn)性 13五、資議看風(fēng)格局一集中 15六、險(xiǎn)示 15圖表目錄圖表1：1-11月風(fēng)均較24年漲超10 4圖表2：過(guò)六風(fēng)格的降成場(chǎng)本價(jià)格復(fù)續(xù)的憂 4圖表3：整環(huán)天備馬效，2014-2024年國(guó)集度持升勢(shì) 4圖表4：風(fēng)項(xiàng)開(kāi)主主以國(guó)為（GW） 5圖表5：以五六發(fā)電團(tuán)例招時(shí)本都風(fēng)供業(yè)有確要求 5圖表6：以唐例分央企主供商圍進(jìn)步在8企之內(nèi) 5圖表7：24有際業(yè)績(jī)整企有13家 5圖表8：國(guó)“兒”數(shù)超2.1臺(tái)為發(fā)商續(xù)維來(lái)大難 6圖表9：電市化及大化緩景，主對(duì)目入的視度有增加 6圖表10：成驅(qū)背下，備本勢(shì)同采取激價(jià)策的一重市率升顯 7圖表11：21-24國(guó)增吊機(jī)大化顯速 7圖表12：風(fēng)大化價(jià)帶項(xiàng)單造大降低 7圖表13：采更的機(jī)能有的低目單位價(jià) 7圖表14：當(dāng)風(fēng)在目建成中比約1/3，純降對(duì)本的邊貢明減弱 7圖表15：25北風(fēng)展頭企新大化度明放緩 8圖表16：龍企金科技發(fā)用現(xiàn)層領(lǐng)先億） 8圖表17：行低競(jìng)下風(fēng)故、故量幅增加 9圖表18：風(fēng)可性升帶的利系提等同風(fēng)價(jià)下降 9圖表19：我將標(biāo)項(xiàng)目據(jù)同標(biāo)劃為三類型 9圖表20：對(duì)其整企業(yè)金科近60中標(biāo)目高中，低價(jià)標(biāo)比約5（GW） 10圖表21：即采了高的格標(biāo)金/的市率最三仍保持對(duì)定 10圖表22：華風(fēng)事頻發(fā) 11圖表23：事頻后銳風(fēng)市率速滑 11圖表24：金風(fēng)科技北京風(fēng)能展新品通過(guò)高電價(jià)時(shí)段多發(fā)電、低電價(jià)時(shí)段降容延壽的智能發(fā)電模式，實(shí)現(xiàn)風(fēng)電項(xiàng)目壽命延長(zhǎng)5年，項(xiàng)目收益率提升2-2.5 11圖表25：通借助AI統(tǒng)參電市化易金風(fēng)驗(yàn)?zāi)繙y(cè)夠現(xiàn)約10元/MWh的平價(jià)格增收（元/MWh） 12圖表26：電市化易背下更的率測(cè)及場(chǎng)價(jià)測(cè)力夠輔項(xiàng)業(yè)取更的收益.12圖表27：電交依多源據(jù)合并過(guò)法量分市價(jià)走勢(shì) 圖表28：金及景南網(wǎng)的2025新功率測(cè)賽在數(shù)份均持五水平 13圖表29：國(guó)歷累風(fēng)機(jī)銷，風(fēng)遠(yuǎn)占比高 13圖表30：2025年1-11國(guó)內(nèi)業(yè)外單，風(fēng)及景約67 13圖表31：本化勢(shì)，頭整企加海產(chǎn)能局 14圖表32：從計(jì)口模來(lái)，外場(chǎng)現(xiàn)為分化特點(diǎn) 14圖表33：從口家量來(lái)，外場(chǎng)現(xiàn)顯的片特點(diǎn) 14圖表34：金科海外EPC務(wù)入步量元） 15圖表35：25年9簽的泰項(xiàng)中含EPC15圖表36：重公估表 15一、看好風(fēng)機(jī)環(huán)節(jié)格局持續(xù)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)價(jià)格持續(xù)回暖我們認(rèn)為過(guò)去四年內(nèi)風(fēng)機(jī)均價(jià)持續(xù)下降的歷史，是造成市場(chǎng)對(duì)后續(xù)風(fēng)機(jī)價(jià)格擔(dān)憂的重要因素。復(fù)盤(pán)十四五風(fēng)機(jī)價(jià)格發(fā)展歷史，價(jià)格的下降主要受風(fēng)電項(xiàng)目補(bǔ)貼退出而帶來(lái)的降本需求推動(dòng)，表現(xiàn)為大型化的快速推進(jìn)以及價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)策略激進(jìn)的企業(yè)實(shí)現(xiàn)明顯的份額擴(kuò)張。伴隨著風(fēng)機(jī)設(shè)備在項(xiàng)目整體成本中占比逐步降低、大型化的進(jìn)度放緩，以及電力市場(chǎng)化交易背景下電站收入端的重要性增加等多重因素共振背景下，行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)邏輯由成本驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向價(jià)值驅(qū)動(dòng)，并驅(qū)動(dòng)整機(jī)環(huán)節(jié)競(jìng)爭(zhēng)格局逐步實(shí)現(xiàn)優(yōu)化以及行業(yè)價(jià)格持續(xù)性回暖從而推動(dòng)整機(jī)環(huán)節(jié)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)回到合理水平。圖表1：1-11月陸風(fēng)機(jī)組均價(jià)較24年上漲超10 圖表2：過(guò)去六年風(fēng)機(jī)價(jià)格下造成市場(chǎng)對(duì)本輪價(jià)修復(fù)持續(xù)性的擔(dān)憂全招投公服平臺(tái) CWEA二、整機(jī)環(huán)節(jié)天然具備較強(qiáng)的馬太效應(yīng)，看好十五五行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化2014-2024CR66385。圖表3：整機(jī)環(huán)節(jié)天然具備馬太效應(yīng)，2014-2024年國(guó)內(nèi)集中度保持提升趨勢(shì)CWEA風(fēng)電項(xiàng)目開(kāi)發(fā)以央國(guó)企業(yè)主為主，對(duì)風(fēng)機(jī)供貨業(yè)績(jī)的普遍要求導(dǎo)致風(fēng)機(jī)環(huán)節(jié)具備較高的進(jìn)入壁壘。受項(xiàng)目開(kāi)發(fā)指標(biāo)獲取難度較大影響，風(fēng)電項(xiàng)目主要由以五大六小發(fā)電集團(tuán)為代表的央國(guó)企業(yè)主進(jìn)行開(kāi)發(fā)。以2024年為例，根據(jù)風(fēng)芒能源統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)163GW風(fēng)機(jī)中標(biāo)項(xiàng)目近90目業(yè)為國(guó)而標(biāo)文來(lái)央企對(duì)供商質(zhì)GW圖表4：風(fēng)電項(xiàng)目開(kāi)發(fā)業(yè)主主要以央國(guó)企為主（GW） 圖表5：以五大六小發(fā)電集團(tuán)為例，招標(biāo)時(shí)基本都對(duì)風(fēng)機(jī)供貨業(yè)績(jī)有明確要求 風(fēng)能源 各業(yè)25年標(biāo)告8圖表6：以大唐為例，部分央國(guó)企業(yè)主將供應(yīng)商范圍進(jìn)一步限制在8家企業(yè)之內(nèi)

圖表7：24年有實(shí)際吊裝業(yè)績(jī)的整機(jī)企業(yè)共有13家大集招公告 CWEA下游業(yè)主對(duì)風(fēng)機(jī)企業(yè)供貨業(yè)績(jī)的重視主要來(lái)自于風(fēng)電項(xiàng)目較長(zhǎng)的資產(chǎn)壽命以及其帶來(lái)的國(guó)內(nèi)風(fēng)電發(fā)展初期風(fēng)電整機(jī)制造商超40家，但至2024年尚有裝機(jī)業(yè)績(jī)的整機(jī)制造企業(yè)僅剩13家。部分退出市場(chǎng)的整機(jī)企業(yè)留下了大量的缺少原設(shè)計(jì)/制造廠家的技術(shù)支持與售后服務(wù)的孤兒機(jī)組，項(xiàng)目出現(xiàn)故障后無(wú)法進(jìn)行迅速處理，同時(shí)由于缺少原部件的設(shè)計(jì)資料、運(yùn)行數(shù)據(jù)缺失，備品備件無(wú)法再次生產(chǎn)，也難以開(kāi)展深度技術(shù)改造。根據(jù)BNEF不完全統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)孤兒風(fēng)機(jī)數(shù)量超2.1萬(wàn)臺(tái)，為開(kāi)發(fā)商后續(xù)運(yùn)維帶來(lái)較大困難。因此，出于對(duì)后續(xù)運(yùn)維的需要，開(kāi)發(fā)商在進(jìn)行供應(yīng)商選擇時(shí)往往會(huì)更傾向于選擇市場(chǎng)份額占比更大，財(cái)務(wù)相對(duì)更穩(wěn)健的企業(yè)一起合作。圖表8：國(guó)內(nèi)孤兒風(fēng)機(jī)數(shù)量超2.1萬(wàn)臺(tái)，為開(kāi)發(fā)商后續(xù)運(yùn)維帶來(lái)較大困難BNEF三、風(fēng)機(jī)需求從成本導(dǎo)向轉(zhuǎn)向價(jià)值導(dǎo)向，行業(yè)格局有望進(jìn)一步集中我們認(rèn)為十四五期間風(fēng)機(jī)價(jià)格的不斷下行主要來(lái)自風(fēng)電平價(jià)政策帶來(lái)的降本訴求，表現(xiàn)為2020-2024年三年內(nèi)風(fēng)機(jī)大型化的快速發(fā)展以及部分采用激進(jìn)價(jià)格策略的風(fēng)機(jī)企業(yè)實(shí)現(xiàn)的超額份額提升。而在電力市場(chǎng)化交易及大型化放緩背景下，業(yè)主對(duì)項(xiàng)目收入端的重視程度有望增加，從而驅(qū)動(dòng)風(fēng)機(jī)需求邏輯由成本導(dǎo)向轉(zhuǎn)向價(jià)值導(dǎo)向，能夠提供更高可靠性產(chǎn)品及增量?jī)r(jià)值服務(wù)的企業(yè)將有望獲取更大的市場(chǎng)份額及產(chǎn)品溢價(jià)。圖表9：電力市場(chǎng)化交易及大型化放緩背景下，業(yè)主對(duì)項(xiàng)目收入端的重視程度有望增加圖表10：成本驅(qū)動(dòng)背景下，具備成本優(yōu)勢(shì)、同時(shí)采取更激進(jìn)價(jià)格策略的三一重能市占率提升明顯CWEA CWEA2021-20243.1MW/5.9MW/5.6MW/10MW/2014-202020216220/kW4200元/kW，降本幅度接近三分之一。圖表11：21-24年國(guó)內(nèi)新增吊裝組大型化明顯提速 圖表12：風(fēng)機(jī)大型化降價(jià)帶項(xiàng)單位造價(jià)大幅降低CWEA 圖表13：采用更大的風(fēng)機(jī)能夠有效的降低項(xiàng)目的單位造價(jià)

圖表14：當(dāng)前風(fēng)機(jī)在項(xiàng)目建設(shè)成本中占比僅約1/3，單純的降價(jià)對(duì)成本改善的邊際貢獻(xiàn)明顯減弱源計(jì)院 特地條假下單價(jià)測(cè)算 水總、CWEA202510-12MW24圖表15：25年北京風(fēng)能展頭部企業(yè)新品大型化速度明顯放緩風(fēng)芒能源整機(jī)環(huán)節(jié)在產(chǎn)業(yè)鏈中扮演的角色并非簡(jiǎn)單的采購(gòu)組裝工作，更需要完成整個(gè)系統(tǒng)的設(shè)計(jì)工作以及下游工程環(huán)節(jié)的優(yōu)化和升級(jí)。從整機(jī)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用來(lái)看，行業(yè)龍頭金風(fēng)科技每年研發(fā)費(fèi)用較其余上市整機(jī)企業(yè)基本實(shí)現(xiàn)斷崖式領(lǐng)先，但受限于十四五周期下游需求主要受降本驅(qū)動(dòng)并未表現(xiàn)出太強(qiáng)的差異化優(yōu)勢(shì)。隨著風(fēng)機(jī)大型化進(jìn)度的邊際放緩以及新能源強(qiáng)制入市帶來(lái)的電力交易需求下，我們看好可靠性、智能化等因素成為評(píng)判風(fēng)機(jī)產(chǎn)品價(jià)值的新體系，并帶動(dòng)整機(jī)環(huán)節(jié)競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)優(yōu)化。圖表16：龍頭企業(yè)金風(fēng)科技研發(fā)費(fèi)用實(shí)現(xiàn)斷層式領(lǐng)先（億元）/CWEA圖表17：行業(yè)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)下風(fēng)機(jī)故障、事故數(shù)量大幅增加CWEA1.5pct100/kW。圖表18：風(fēng)機(jī)可靠性提升帶來(lái)的可利用系數(shù)提升等同于風(fēng)機(jī)價(jià)格下降測(cè)算2023-202511220GW：1）；2）5；3）于5項(xiàng)定時(shí)公布標(biāo)選報(bào)/一個(gè)標(biāo)選。中標(biāo)類型 劃分標(biāo)準(zhǔn)圖表19：我們將中標(biāo)的項(xiàng)目依據(jù)不同的標(biāo)準(zhǔn)劃分為三種類型中標(biāo)類型 劃分標(biāo)準(zhǔn)高價(jià)（非最低價(jià)）中標(biāo) 中標(biāo)企業(yè)報(bào)價(jià)在所有中標(biāo)候選人中為非最低價(jià)中標(biāo)類型 劃分標(biāo)準(zhǔn)中標(biāo)類型 劃分標(biāo)準(zhǔn)超低價(jià)中標(biāo) 中標(biāo)企業(yè)報(bào)價(jià)低于其余中標(biāo)候選人報(bào)價(jià)平均值的幅度超過(guò)5中標(biāo)企業(yè)報(bào)價(jià)低于中標(biāo)候選人報(bào)價(jià)平均值的幅度小于等于5/項(xiàng)目定標(biāo)時(shí)未公布其他中標(biāo)候選人報(bào)價(jià)/只有一個(gè)中標(biāo)候選人從結(jié)果來(lái)看，優(yōu)質(zhì)企業(yè)已經(jīng)憑借良好的產(chǎn)品建立溢價(jià)。以金風(fēng)科技為例，其在全國(guó)累計(jì)吊裝量中占比約23，但在中電建評(píng)選的全國(guó)優(yōu)勝風(fēng)電場(chǎng)占比達(dá)33，驗(yàn)證其產(chǎn)品的可靠性。從中標(biāo)結(jié)果看，對(duì)比其余整機(jī)企業(yè)，金風(fēng)科技在過(guò)去兩年半的時(shí)間里超過(guò)50的項(xiàng)目為高價(jià)中標(biāo)，同時(shí)僅有約5的項(xiàng)目為通過(guò)超低價(jià)報(bào)價(jià)實(shí)現(xiàn)中標(biāo)，中標(biāo)結(jié)構(gòu)遠(yuǎn)好于其余整機(jī)企業(yè)。同時(shí)，在采取更高的價(jià)格去進(jìn)行投標(biāo)后，金風(fēng)科技及遠(yuǎn)景的市場(chǎng)份額并未發(fā)生大幅下降。圖表20：對(duì)比其余整機(jī)企業(yè)，金風(fēng)科技近60的中標(biāo)項(xiàng)目為高價(jià)中標(biāo)，超低價(jià)中標(biāo)占比僅約5（GW）中國(guó)招標(biāo)投標(biāo)公共服務(wù)平臺(tái)圖表21：即使采用了更高的價(jià)格投標(biāo)，金風(fēng)/遠(yuǎn)景的市占率在最近三年仍然保持相對(duì)穩(wěn)定CWEA2006201023.22011風(fēng)電占持下，2022年市率為0.6們認(rèn)導(dǎo)該象主原因，公1.5MW2011圖表22：華銳風(fēng)電事故頻發(fā) 圖表23：事故頻發(fā)后華銳風(fēng)市率快速下滑北星力電，狐網(wǎng) CWEA202529136實(shí)10/MWh）用命5年提項(xiàng)目率2～2.5。圖表24：金風(fēng)科技北京風(fēng)能展新品通過(guò)高電價(jià)時(shí)段多發(fā)電、低電價(jià)時(shí)段降容延壽的智能發(fā)電模式，實(shí)現(xiàn)風(fēng)電項(xiàng)目壽命延長(zhǎng)5年，項(xiàng)目收益率提升2-2.5金風(fēng)科技微信公眾號(hào)圖表25：通過(guò)借助AI系統(tǒng)參與電力市場(chǎng)化交易，金風(fēng)試驗(yàn)項(xiàng)目實(shí)測(cè)能夠?qū)崿F(xiàn)約10元/MWh的年平均價(jià)格有效增收（元/MWh）金風(fēng)科技宣傳材料21040圖表26主取得更大的收益圖表27：電力交易依賴多源數(shù)據(jù)融合，并通過(guò)算法量化分析市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)

圖表28：金風(fēng)及遠(yuǎn)景在南網(wǎng)舉辦的2025年新能源功率預(yù)測(cè)比賽中在多數(shù)月份均維持前五的水平金科宣材料 鰲型力統(tǒng)會(huì) 注豎為月名測(cè)試目場(chǎng)含伏四、海外：重視可靠性及售后服務(wù)，本土化精細(xì)運(yùn)營(yíng)強(qiáng)化格局穩(wěn)定性CWEA4142520圖表29：國(guó)內(nèi)歷史累計(jì)風(fēng)機(jī)外銷中，金風(fēng)及遠(yuǎn)景占比最高

圖表30：20251-1167CWEA ；=本土口+海工銷售 每風(fēng)電圖表31：本地化趨勢(shì)下，頭部整機(jī)企業(yè)加速海外產(chǎn)能布局整機(jī)企業(yè)地區(qū)整機(jī)企業(yè)地區(qū)產(chǎn)能目前狀態(tài)巴西風(fēng)機(jī)、葉片已投運(yùn)德國(guó)風(fēng)機(jī)已投運(yùn)金風(fēng)科技南非塔筒已投運(yùn)土耳其葉片計(jì)劃沙特阿拉伯塔筒建設(shè)中沙特阿拉伯風(fēng)機(jī)、塔筒、葉片計(jì)劃烏茲別克斯坦遠(yuǎn)景能源哈薩克斯坦塔筒、葉片風(fēng)機(jī)計(jì)劃計(jì)劃印度風(fēng)機(jī)已投運(yùn)英國(guó)風(fēng)機(jī)、塔筒、葉片計(jì)劃明陽(yáng)智能意大利風(fēng)機(jī)、塔筒、葉片計(jì)劃韓國(guó)風(fēng)機(jī)計(jì)劃運(yùn)達(dá)股份巴西風(fēng)機(jī)、儲(chǔ)能計(jì)劃哈薩克斯坦風(fēng)機(jī)、塔筒建設(shè)中

印度 風(fēng)機(jī) 已投運(yùn)東方電氣 土耳其 風(fēng)機(jī) 計(jì)劃電氣風(fēng)電 阿曼 風(fēng)機(jī) 計(jì)劃OWA、中國(guó)能源報(bào)、每日風(fēng)電圖表32：從累計(jì)出口規(guī)模來(lái)看，海外市場(chǎng)呈現(xiàn)較為分散化的特點(diǎn)

圖表33：從出口國(guó)家數(shù)量來(lái)看，海外市場(chǎng)呈現(xiàn)明顯的碎片化特點(diǎn)CWEA CWEA（OGWOEPCEPC11348。圖表34：金風(fēng)科技海外EPC服務(wù)入初步放量（億元） 圖表35：25年9月簽單的泰國(guó)項(xiàng)中包含EPC服務(wù)五、投資建議：看好風(fēng)機(jī)格局進(jìn)一步集中圖表36：重點(diǎn)公司估值表

（H代碼名稱總市值（億元）收盤(pán)價(jià)（元）歸母凈利潤(rùn)PE20242025E 2026E2027E20242025E2026E2027E002202.SZ金風(fēng)科技613.015.318.632.544.050.450.418.913.912.2300772.SZ運(yùn)達(dá)股份14