1、2,第四章 公司估值方法貼現(xiàn)現(xiàn)金流法,【本章精粹】 貼現(xiàn)現(xiàn)金流法的基本原理 貼現(xiàn)現(xiàn)金流法的應(yīng)用 如何預(yù)測(cè)公司未來的自由現(xiàn)金流 公司資本加權(quán)平均成本的含義及其計(jì)算方法 【章前導(dǎo)讀】 合眾思?jí)淹顿Y要點(diǎn)摘錄 【核心概念】 貼現(xiàn)現(xiàn)金流法 公司現(xiàn)金流循環(huán) 權(quán)益成本 債務(wù)成本 加權(quán)平均資本,3,第一節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流法的估值模型,貼現(xiàn)現(xiàn)金流法(Discounted Cash Flow Method)是目前資本市場(chǎng)上應(yīng)用最為廣泛的估值方法之一，基本適用于各種類型的企業(yè)。 利用貼現(xiàn)現(xiàn)金流法估值，首先要建立貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，然后根據(jù)貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型一步步地預(yù)測(cè)出未來每年的自由現(xiàn)金流量，從而計(jì)算出公司價(jià)值。,4,一、貼現(xiàn)

2、現(xiàn)金流模型,(一)貼現(xiàn)現(xiàn)金流基本模型 (二)估值模型中的預(yù)測(cè)期 (1)預(yù)測(cè)期的長(zhǎng)度一般超過公司的成熟期，大部分貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型的預(yù)測(cè)期一般在510年左右。 (2)在預(yù)測(cè)期以后這個(gè)階段，公司的業(yè)務(wù)發(fā)展應(yīng)該已經(jīng)達(dá)到平穩(wěn)狀態(tài)，并且公司的收入、利潤(rùn)及現(xiàn)金流的變化趨于平滑。 (三)終值及其計(jì)算 1. 永續(xù)增長(zhǎng)率法 2. 退出乘數(shù)法,5,一、貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型,(四)考慮終值后的貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型 1. 永續(xù)增長(zhǎng)率法下的貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型 2. 退出乘數(shù)法下的貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型,6,二、貼現(xiàn)現(xiàn)金流法操作流程,如圖4-3貼現(xiàn)現(xiàn)金流流程圖所示，利用貼現(xiàn)現(xiàn)金流法進(jìn)行估值的過程包括預(yù)測(cè)收入、預(yù)測(cè)成本和費(fèi)用、計(jì)算息稅前利潤(rùn)(EBIT

3、)、預(yù)測(cè)公司自由現(xiàn)金流、確定加權(quán)平均資本成本、計(jì)算公司價(jià)值和股權(quán)價(jià)值以及對(duì)公司價(jià)值和股權(quán)價(jià)值進(jìn)行敏感性分析。,7,二、貼現(xiàn)現(xiàn)金流法操作流程,(一)建立財(cái)務(wù)模型 (二)公司收入預(yù)測(cè) (三)公司成本及費(fèi)用的預(yù)測(cè) (四)公司EBIT的預(yù)測(cè) (五)預(yù)測(cè)公司自由現(xiàn)金流 (六)確定公司的加權(quán)平均資本成本 (七)計(jì)算公司價(jià)值和股權(quán)價(jià)值 (八)敏感性分析 1. 單一假設(shè)的敏感性分析 2. 多假設(shè)的敏感性分析,8,第二節(jié) 自由現(xiàn)金流分析,自由現(xiàn)金流可以分為公司自由現(xiàn)金流和股權(quán)自由現(xiàn)金流。公司自由現(xiàn)金流是歸屬于公司所有投資者的現(xiàn)金流總和，既包括股權(quán)投資者，也包括債權(quán)投資者。 股權(quán)自由現(xiàn)金流就是歸屬于股東的現(xiàn)金流，

4、即公司在履行了包括償還債務(wù)在內(nèi)的所有財(cái)務(wù)義務(wù)和滿足了再投資需要之后的全部剩余現(xiàn)金流。,9,一、公司現(xiàn)金流循環(huán),現(xiàn)金流是在公司發(fā)展過程中不斷往復(fù)循環(huán)的。如圖4-4所示，公司的現(xiàn)金流分為三個(gè)部分：融資活動(dòng)中的現(xiàn)金流、運(yùn)營(yíng)活動(dòng)中的現(xiàn)金流及投資活動(dòng)中的現(xiàn)金流。,10,二、自由現(xiàn)金流的推導(dǎo),自由現(xiàn)金流可以從會(huì)計(jì)恒等式推導(dǎo)出來。 歸屬于股東的現(xiàn)金流+歸屬于債權(quán)人的現(xiàn)金流=公司自由現(xiàn)金流+稅盾。 因此，如果從EBIT作為計(jì)算公司自由現(xiàn)金流的起點(diǎn)，則公司自由現(xiàn)金流的計(jì)算方法如下： 公司自由現(xiàn)金流= EBIT(1-稅率)+折舊-運(yùn)營(yíng)資本的增加額-資本支出,11,三、公司自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè),(一)各調(diào)整項(xiàng)目的預(yù)測(cè) 1

5、. 資本支出的預(yù)測(cè) 2. 折舊的預(yù)測(cè) 3. 運(yùn)營(yíng)資本的預(yù)測(cè) (二)公司自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)舉例 參見教材P71,12,第三節(jié) 估值中的貼現(xiàn)率,在介紹貼現(xiàn)現(xiàn)金流法估值時(shí)已經(jīng)提到，估值中的貼現(xiàn)率對(duì)估值的影響非常大。 估值模型中的貼現(xiàn)率應(yīng)該如何選取，是我們用貼現(xiàn)現(xiàn)金流法進(jìn)行估值的關(guān)鍵。選擇合理的貼現(xiàn)率，才能準(zhǔn)確地計(jì)算公司的價(jià)值。,13,一、加權(quán)平均資本成本,一個(gè)公司的資本成本由兩部分組成：權(quán)益成本和債務(wù)成本。 加權(quán)平均資本成本就是企業(yè)以各種資本在企業(yè)全部資本中所占的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)各種長(zhǎng)期資金的資本成本加權(quán)平均計(jì)算出來的資本總成本。 在貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型中，對(duì)于歸屬于不同的資本提供者的現(xiàn)金流，應(yīng)該使用不同的貼現(xiàn)率。如果是對(duì)公司的股權(quán)自由現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)，應(yīng)該使用權(quán)益成本作為貼現(xiàn)率，對(duì)公司自由現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)時(shí)，應(yīng)該選用加權(quán)平均資本成本作為貼現(xiàn)率。 因?yàn)楣咀杂涩F(xiàn)金流既包含了歸屬于股東的自由現(xiàn)金流也包含了歸屬于債權(quán)人的自由現(xiàn)金流，而加權(quán)平均資本成本也同時(shí)考慮了股東和債權(quán)人要求的回報(bào)率。,14,二、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算,(一)權(quán)益成本 (二)資本資產(chǎn)定價(jià)模型 一個(gè)個(gè)體投資的風(fēng)險(xiǎn)可分為兩類 (1)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)即市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 (2)非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。 1. 無風(fēng)險(xiǎn)收益率 2. 權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 3. 估計(jì) 1)通過回歸分析計(jì)算值 2)