境外買殼上市概要一、為什么要買殼上市企業(yè)如果選擇買殼上市，那一定是考慮到，這會比新股上市方案更有優(yōu)勢。具體說來，買殼方式可能有以下好處：1、手續(xù)簡單。與直接上市相比，買殼方式顯然沒有那么多復(fù)雜的上市審批程序。2、節(jié)省時間。操作得好，買殼上市一步到位，會節(jié)省許多時間。避免復(fù)雜的財務(wù)、法律障礙。有些公司如果采用新股上市3、會有更多財務(wù)、法律障礙，要花較大成本才能完成“企業(yè)清潔”。買殼方式在對上市業(yè)務(wù)的審計(jì)等方面要輕松一些。4、如果擬上市業(yè)務(wù)采用新股上市難于是被市場看好，而公司又有充實(shí)的資金，那么選擇買殼上市就更有優(yōu)勢了。二、殼資源買殼上市的關(guān)鍵是找到一個“干凈”的適合企業(yè)的殼。 “殼”公司在這里指的是公眾持有的，現(xiàn)已基本停止運(yùn)營的上市公司。其股票可能仍在交易，也可能沒有；它有可能還需要向監(jiān)管者遞交有交報告，有可能也已經(jīng)不需要了。 大多數(shù)“殼”公司負(fù)債一大堆，資產(chǎn)少而又少，或者根本一文不值?！皻ぁ惫究赡苓€有一些清償?shù)呢?zé)任。比如廠房已經(jīng)抵押，或者還有一大堆負(fù)債，如中介費(fèi)用、設(shè)備租用費(fèi)用，甚至不家未清償貸款。所以利用“殼”資源之前一定要仔細(xì)調(diào)查和考慮。理想的“殼”資源應(yīng)該有以下幾個特點(diǎn)：1、規(guī)模不大、股價也不高。這樣可以降低購殼成本，容易購成功。2、股東人數(shù)在3001000人。300人以下的公眾股東太少，不值得公開交易；而超過1000人，新公司要與這些人聯(lián)系，并遞交資料報告，成本會較高。另外股東太多，收購時遇到的困難總要多一些。3、負(fù)債一定不能高，另外還要注意或有負(fù)債。原來“殼”公司股東積累的不滿，往往會在新股東入駐之后爆發(fā)出來。4、業(yè)務(wù)與擬上市業(yè)務(wù)接近，結(jié)構(gòu)簡單。5、當(dāng)然還不應(yīng)涉及任何法律訴訟。否則會帶來麻煩。當(dāng)然最好借肋專業(yè)人士幫助尋找殼公司。投資銀行常常會有好的建議。三、操作方式以下以美國買殼上市為例，著重介紹“反兼并”上市方式。“反兼并”上市即后門上市，操作上快速、靈活、費(fèi)用較低。在一個“反兼并”上市的交易中，一間上市的空殼公司以批股形式收購一間非上市的企業(yè)，同時非上市公司的股東因獲得上市公司批出的控股權(quán)而控制了上市公司?！胺醇娌ⅰ鄙鲜幸殉蔀槭状喂_發(fā)行股票上市之外非上市公司在證券市場上途徑。其操作上可以分為以下幾個步驟。1、初始狀態(tài)：境內(nèi)企業(yè)為純內(nèi)資企業(yè)；2、原股東在百慕達(dá)、BVI等地注冊境外豁免公司（AAA離岸公司）并以該公司作為外商，與境內(nèi)原股東合資，或收購原境內(nèi)公司凈資產(chǎn)，使境內(nèi)公司成為外商控股公司（外商控股比例超過50%。以下以70%為例），則股權(quán)結(jié)構(gòu)更為：3、境外AAA離岸公司因控股境內(nèi)AAA公司70%，可合并報表。再將境外AAA離岸公司與“殼”公司進(jìn)行股權(quán)置換（反兼并）：4、至此，買殼上市完成。股權(quán)結(jié)構(gòu)變?yōu)椋簭囊陨铣绦蚩?，“反兼并”上市有四大?yōu)勢：因?yàn)槭峭ㄟ^被上市公司收購的方式而取得上市資格，美國證交委（SEC）對“反兼并”上市公司的審查要比審批首次公開發(fā)行股票的申請簡單許多。與通過首次公開發(fā)行股票而上市的公司不同，經(jīng)“反兼并”上市的公司股票在籌資之前已在二級市場上交易。因?yàn)檫@一特征，“反兼并”上市的公司可雙管齊下，在組織和推行募股之前不可缺少的融資宣傳工作同時，積極在二級市場造市，相輔相成，使宣傳工作在一個活躍的股市支持下更有效地吸引市場對公司的興趣，同時股價和交易量也會在大力的宣傳推動下增長。因?yàn)楣镜墓善币言诙壥袌錾辖灰?，有一個實(shí)際的價格和投交量做參考，從投資者的角度來說，這類股票的風(fēng)險要比新公司發(fā)行的原始股少許多。因此，籌款計(jì)劃將會較容易達(dá)成。 “反兼并”上市的前期現(xiàn)金費(fèi)用要比首次公開發(fā)行股票上市低出許多。四、買殼上市時間和費(fèi)用預(yù)測時間 以下為一個大約的時間表1、與上市公司有磋商合并合同 1至1個半月2、準(zhǔn)備法律和監(jiān)管部門文件1個半月3、二級市場造市，路演4至6個月4、集資 1個月 費(fèi)用 以下為一個大約的費(fèi)用預(yù)算： 現(xiàn)金：1）律師費(fèi)：A）買殼合同美金6千至1萬B）買殼后的法律文件美金68萬2）宣傳推介：包括：宣傳資料，推介美金50萬左右 股票：1、買殼時留給殼原股東，造市所需及給安排人的手續(xù)費(fèi)發(fā)行量的1520% 招股保薦人費(fèi)用集資金額的610%買殼上市的利益點(diǎn)在我國，并不是所有的企業(yè)都有上市的機(jī)會，尤其是民營中小企業(yè)，要通過股票公開發(fā)行審核相當(dāng)不易，而且需要支付數(shù)額不菲的上市費(fèi)用。國內(nèi)的中小企業(yè)很難達(dá)到主板上市的要求，而專門為高科技企業(yè)、中小企業(yè)服務(wù)的二板市場又遲遲沒有推出。買殼上市、海外上市就成為一些企業(yè)的曲線救國之路。 據(jù)統(tǒng)計(jì)，到今年上半年，在139家A股民營上市公司中，采取直接上市方式的民營企業(yè)有59家，約占民營類上市公司總數(shù)的42；買殼上市的民營企業(yè)共有80家，約占民營類上市公司總數(shù)的58，可見買殼上市是民營企業(yè)上市的主要方式。 所謂買殼上市，又稱后門上市或逆向收購，指的是一家沒有上市的企業(yè)通過一個并購交易把自己的業(yè)務(wù)或資產(chǎn)并入到一家已經(jīng)上市的企業(yè)中，同時成為那家上市企業(yè)的股東(往往是大股東或控股股東)進(jìn)而主導(dǎo)上市企業(yè)未來的發(fā)展方向。 目前在A股市場買殼上市的主要好處是：上市后有望再融資（增發(fā)或配股），即通過擴(kuò)大股本數(shù)，從股票市場上募得現(xiàn)金。由于上市公司的股票流通性較強(qiáng)，很有可能獲得高過凈資產(chǎn)總額較多的市值，即股票在市場上的價格高于單位股票的凈資產(chǎn)。所以，只要買殼上市后企業(yè)經(jīng)營有所改善，股票價格上漲，那么買殼者就能掌控更高的股票市值，擁有更多的財富。經(jīng)過一定時間的禁售期后，這些財富在西方股票市場是可能售出兌現(xiàn)的。目前我國股票市場上的法人股不能在二級市場流通，但未來也有可能實(shí)現(xiàn)全流通。屆時，國內(nèi)買殼者也可以通過資產(chǎn)重組及改善經(jīng)營管理，努力讓股票價格走強(qiáng)，獲得在二級市場上售出部分股票并賺取價差的機(jī)會。 買殼上市成功后，買殼者可以對上市公司的股票簡稱進(jìn)行更名，這樣有助于擴(kuò)大企業(yè)知名度，宣傳企業(yè)形象，帶來廣告效益。另外，個別買殼者還希望通過買殼上市，將私人公司改組為公眾公司，引入外部股東，改善公司的法人治理結(jié)構(gòu)，得到更好的發(fā)展。好殼代價企業(yè)要買殼上市，首先得挑選合適的殼資源。殼之所以成為殼是有原因的，無論是因?yàn)閼?zhàn)略不明、管理不善還是外部市場和競爭環(huán)境的惡化，企業(yè)淪為殼的過程往往就是企業(yè)為了生存頑強(qiáng)掙扎以至無所不用其極的過程。在這個過程中出現(xiàn)財務(wù)黑洞、隱含債務(wù)乃至法律訴訟都是再正常不過的事了，因此市場上真正干凈的殼寥若晨星。在這種情況下，買殼的企業(yè)如果沒有經(jīng)過專業(yè)、嚴(yán)謹(jǐn)、詳盡的調(diào)查就貿(mào)然進(jìn)入，很有可能會陷入一個精心設(shè)計(jì)的財務(wù)陷阱。好殼的共同點(diǎn)包括：1、價格便宜；能夠順利地獲得公司實(shí)際控制權(quán)，且無明顯的潛在政變威脅；2、保住上市資格不太難，最好能有機(jī)會盡快獲得再融資資格；3、資產(chǎn)變現(xiàn)能力強(qiáng)、質(zhì)量不太差，債務(wù)不太多，歷史包袱不重；4、沒有或較少違法違規(guī)記錄，最好沒有受到過有關(guān)部門的調(diào)查；5、財務(wù)清楚，會計(jì)帳目方面問題不大。國內(nèi)上市公司雖然真實(shí)業(yè)績差強(qiáng)人意，但財務(wù)報表的制作技巧卻堪稱一流，尤其是在某些會計(jì)師事務(wù)所的幫助和配合之下，完全可以倒轉(zhuǎn)乾坤，變黑為白。借殼者若不明就里，很可能會在迷賬重重之中咽下苦果；6、地方政府、原有控股股東、債權(quán)人等均支持重組；公司法人治理結(jié)構(gòu)完善。7、買殼者通常不太可能很了解殼公司，所以要挑選出一個好殼相當(dāng)不易。投資銀行等中介機(jī)構(gòu)手中一般都有一些殼公司名錄與資料，買殼者可以向它們咨詢。殼有了，非上市公司如何才能獲取它？買殼的代價都有哪些？ 首先，買殼者可能需要付出一定數(shù)額的現(xiàn)金來支付殼的價格。 其次，買殼者面對的可能是一具光有軀殼沒有實(shí)體或靈魂的上市公司，入主后需要承擔(dān)一定的義務(wù)，甚或收拾爛攤子。 第三，為了置換出上市公司原有的劣質(zhì)資產(chǎn)就得注入新資產(chǎn)，這樣，買殼者可能得獨(dú)自接手劣質(zhì)資產(chǎn)，而把新資產(chǎn)與上市公司的其它股東共享。 第四，上市公司是公眾公司，買殼者得增加信息透明度，得在公眾面前曝光，得接受公眾及有關(guān)部門的監(jiān)督，還得花費(fèi)時間、精力應(yīng)付其它大股東，想辦法鞏固控股地位。 在這個過程中，賣殼者、買殼者分別需要注意些什么？ 賣殼者需要注意的是，不能隨便賤賣上市公司控制權(quán)；挑選合適的、有實(shí)力的買殼者，警惕玩空手道的不良投機(jī)商；慎重處理與券商、投資機(jī)構(gòu)之間的合作。 買殼者得選擇一個好殼，得摸清殼公司的底細(xì)，緊跟政策面的變化。殼公司最好不要有太多的債務(wù)壓力與法律訴訟糾紛，最好不要有違法違規(guī)記錄，不需要安置太多的下崗職工等，并且有把握保住上市資格；量力而行，不能為了買殼把自身實(shí)力耗盡，認(rèn)真評估消化上市公司原有不良資產(chǎn)的難度與代價；既然花錢買了殼，就得實(shí)際控制上市公司，不能大權(quán)旁落；在資產(chǎn)重組過程中注意法律問題；注意協(xié)調(diào)與地方政府、其它大中小股東的關(guān)系，對財政部國有股轉(zhuǎn)讓審批的困難有充分準(zhǔn)備，等等。 而在企業(yè)買下殼公司后，往往會出現(xiàn)與殼公司原來的管理模式產(chǎn)生沖突的現(xiàn)象，企業(yè)重組后需要經(jīng)歷經(jīng)營理念、企業(yè)文化的磨合，從而對短期內(nèi)不大可能止住公司業(yè)績的滑坡也要有個心理準(zhǔn)備。怎么買買殼，主要通過購買上市公司股權(quán)來實(shí)現(xiàn)。在我國，購買上市公司的股權(quán)，一般分為兩種：一種方式是購買未上市流通的國家股、國有法人股、其它法人股。這種方式購買成本較低，每股價格通常比二級市場的股票流通價格便宜不少，但也存在不少困難。首先，不容易與非流通股原持有人達(dá)成股票轉(zhuǎn)讓協(xié)議、托管協(xié)議；其次，這類轉(zhuǎn)讓要經(jīng)過政府部門的批準(zhǔn)，例如國家股的轉(zhuǎn)讓需要國家財政部批準(zhǔn)，這種批準(zhǔn)經(jīng)常得拖較長時間，而且被拒的概率也不小。 另一種方式是在二級市場上直接購買上市公司的公眾流通股，這種方式適合于那些流通股占總股本比例高或者是全流通（例如三無板塊）的上市公司。但是這種方法成本較高、變數(shù)較大，有時不好控制后果。因?yàn)樵诙壥袌錾鲜召徤鲜泄镜牧魍ü桑枰袷胤缮嫌嘘P(guān)股東持股信息披露甚至強(qiáng)制性全面收購等具體規(guī)定；還可能引起上市公司股票價格的異動或上漲，造成收購成本的上漲，有時會觸發(fā)原控股股東的反收購行動。 由于我國深滬股市中的上市公司流通股占總股本比重均較低，所以，我國多數(shù)買殼行為都是通過購買非流通股實(shí)現(xiàn)的，其中最常見的應(yīng)該是不同法人之間的法人股協(xié)議轉(zhuǎn)讓。 買賣殼交易中的價款支付方式包括：現(xiàn)金支付、資產(chǎn)置換支付、債權(quán)支付、混合支付、零成本收購（主要是指通過國有股無償劃撥的形式實(shí)現(xiàn)）和股權(quán)支付方式等等。 有些情況下，我們把買殼上市與借殼上市混用，則殼交易中可能不涉及價款，無支付行為。例如，創(chuàng)智軟件收購上市公司五一文時，是由五一文第一大股東以其持有的五一文法人股股權(quán)作為出資，與創(chuàng)智合資設(shè)立一家公司，后者占有51%的股份。這樣，創(chuàng)智通過絕對控股該合資公司而間接成為五一文的第一大股東，然后再注入計(jì)算機(jī)軟件業(yè)務(wù)，換出原有的商品流通業(yè)務(wù)。變身 資產(chǎn)重組一般在買殼之后進(jìn)行，或者與買殼同時完成，但個別案例則是在買殼之前進(jìn)行。買殼上市的業(yè)務(wù)創(chuàng)新主要在買殼與資產(chǎn)重組這兩大環(huán)節(jié)。買殼后，上市公司的新東家（新的控股股東）得往殼（即上市公司）中注入新的實(shí)體與靈魂，即將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入殼公司，把殼公司原有的不良資產(chǎn)換出來或壓下去，使殼公司的基本面（主營業(yè)務(wù)、財務(wù)狀況、資產(chǎn)質(zhì)量等）發(fā)生根本的轉(zhuǎn)變。如果上市公司的業(yè)績能夠得到提高，并保持在較好的水平，上市公司就有機(jī)會進(jìn)行配股或再融資，或者就可以保定上市資格。 資產(chǎn)重組的辦法有很多，但萬變不離其宗，就是想辦法把新資產(chǎn)裝入上市公司之中。怎么裝呢？ 主要辦法之一是讓上市公司掏錢來買新控股股東（買殼者）的資產(chǎn)，或者讓上市公司用原有資產(chǎn)與新控股股東（買殼者）的資產(chǎn)進(jìn)行置換，即在上市公司與買殼者之間進(jìn)行交易； 主要辦法之二是在上市公司、原控股股東（賣殼者）和新控股股東（買殼者）三者之間進(jìn)行交易，比如，買殼者用新資產(chǎn)及一定的現(xiàn)金或股權(quán)組合換取賣殼者手中的上市公司控股權(quán)，賣殼者再把剛拿到的新資產(chǎn)與上市公司的老資產(chǎn)進(jìn)行置換?，F(xiàn)在進(jìn)行時 買殼上市不止于國內(nèi)主板，海外上市也是一條途徑。據(jù)有關(guān)資料介紹，中國企業(yè)在海外買殼上市的案例眾多，單單美國一地成功者已有十多家。例如，北京世紀(jì)永聯(lián)與深圳藍(lán)點(diǎn)軟件兩家IT公司均在美國OTC（柜臺交易）市場借殼上市。另據(jù)香港媒體報道，去年福布斯中國富豪榜的民營企業(yè)家中先后已有四位通過買殼在香港上市，即：農(nóng)凱老板周正毅收購共占59.98%的建聯(lián)通股權(quán)；國美與鵬潤的老板黃光裕成為京華自動化的大股東；世茂集團(tuán)許榮茂購入世茂中國（前身為東建科訊）；原籍上海的張揚(yáng)入主國中控股（前身為柏寧頓）。 不僅中國企業(yè)可以到外國買殼上士，今后可能也會出現(xiàn)外商在國內(nèi)股市買殼上市的事件。11月初，中國證監(jiān)會、財政部和國家經(jīng)貿(mào)委等三部委聯(lián)合發(fā)布關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題的通知，允許向外商轉(zhuǎn)讓上市公司的國有股和法人股。通知稱，向外商轉(zhuǎn)讓國有股與法人股，原則上采取公開競價方式。此前，外資并購國內(nèi)上市公司的案例也有，但均未更換原來上市公司的主營業(yè)務(wù)，算不上買殼上市；有些外資并購也沒有導(dǎo)致第一大股東的變更，僅是戰(zhàn)略性投資行為。 說到底，買殼只是一條融資渠道，它最大的優(yōu)點(diǎn)是沒有人問你從哪里來。在殼資源嚴(yán)重稀缺的年代，能借到殼本身就是一種成功。而近來，隨著金融創(chuàng)新的不斷推進(jìn)以及部分禁令的解除，買殼上市遭遇前所未有的困窘。 去年下半年以來，整個資本市場發(fā)生了巨大的變化。第一是核準(zhǔn)制的大門已經(jīng)打開。對于一些產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)扎實(shí)、盈利狀況好的企業(yè)來說，無論是國有企業(yè)還是民營企業(yè)，直接核準(zhǔn)上市的通道已經(jīng)暢通，因此許多企業(yè)在選擇是否買殼上市時便多了幾分猶豫；第二是過去二級市場的暴利時代已經(jīng)過去，投資者的理念也日見成熟和理智，想借收購重組來控制二級市場的空間越來越??；第三是監(jiān)管越來越嚴(yán)格。無論是對上市公司本身的運(yùn)營還是對二級市場，監(jiān)管都愈發(fā)嚴(yán)厲，原有很多并購重組的操作手法和理念面臨著巨大的道德和法律風(fēng)險。監(jiān)管的嚴(yán)格要求上市公司必須按照規(guī)范運(yùn)作，那些沒有產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，純粹靠資本游戲生存的企業(yè)將越來越困難?？傊序?qū)動買殼上市的利益點(diǎn)在逐步喪失。 是不是上市？要不要買殼？這些都是值得我們企業(yè)再三思考的事。 資料腦白金借殼青島百貨 更名健特生物2002年8月27日，健特生物公告稱，財政部已批準(zhǔn)同意青島市商業(yè)總公司將其持有的健特生物國有法人股出讓給上海華馨投資有限公司。該公司第一大股東青島商業(yè)總公司與上海華馨曾于2000年9月29日簽署了股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，擬將其持有的公司國有法人股中的2811萬股出讓給上海華馨，轉(zhuǎn)讓總價款8071.76萬元。華馨投資成為第一大股東。由于青島國貨1999年、2000年連續(xù)虧損，公司戴上了ST帽子。為了摘帽，華馨及其關(guān)聯(lián)企業(yè)上海健特陸續(xù)把生產(chǎn)腦白金的無錫健特藥業(yè)有限公司的大多數(shù)股權(quán)注入上市公司，使上市公司業(yè)績在短時間內(nèi)有了極大提升。上市公司獲得無錫健特的方式是現(xiàn)款收購與托管經(jīng)營。企業(yè)海外間接上市的法律要點(diǎn)一，為什么企業(yè)要到海外間接上市近一階段，國內(nèi)股市走低，人氣潰散，新股發(fā)行面臨著較大的難度。同時，盡管企業(yè)上市已經(jīng)由審批制改為審核制，但仍然存在程序復(fù)雜、周期長、成本高、不確定因素多、上市遙遙無期的局面。在這種情況下，海外上市不失為那些希望走向資本市場的企業(yè)，特別是民營企業(yè)的一個較好的選擇。國內(nèi)企業(yè)海外上市的途徑主要有直接上市與間接上市兩種。直接上市即直接以國內(nèi)公司的名義向國內(nèi)證券主管部門提出境外發(fā)行股票的申請，并向境外證券交易所申請掛牌上市交易。即我們通常說的H股(香港)、N股(紐約)、S股(新加坡)等。但在海外直接上市，與境內(nèi)上市存在共同的缺陷：企業(yè)必須注冊為股份有限公司、發(fā)起人股不能流通、增發(fā)新股受限制、無法實(shí)施期權(quán)激勵措施、外匯管制嚴(yán)格、無法回購股份、法律程序繁瑣等等。 由于直接上市程序繁復(fù)、成本高、時間長、限制多，所以許多企業(yè)，尤其是民營企業(yè)為了避開國內(nèi)復(fù)雜的審批程序，便以間接方式在海外上市。即境內(nèi)企業(yè)的股東在境外注冊公司，由境外公司通過收購、股權(quán)置換等方式取得境內(nèi)資產(chǎn)的控制權(quán)，然后將境外公司拿到境外交易所上市，其實(shí)質(zhì)是境內(nèi)企業(yè)的大股東上市。從上市的角度來說，間接上市的好處是成本較低、上市程序透明、花費(fèi)的時間較短、可以避開國內(nèi)復(fù)雜的審批程序。從企業(yè)的角度來說，間接上市的實(shí)際上一家境外企業(yè)，所以境內(nèi)企業(yè)不必改組為股份有限公司、上市公司股份可以全流通、企業(yè)再融資能力強(qiáng)、增發(fā)新股不受限制、能夠?qū)嵭衅跈?quán)激勵機(jī)制、有利于引進(jìn)戰(zhàn)略投資者與風(fēng)險基金等。二，企業(yè)海外間接上市的主要政策和法律依據(jù)目前企業(yè)去海外間接上市的主要政策和法律依據(jù)如下：1，國務(wù)院1997年6月20日國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)在境外發(fā)行股票和上市管理的通知(簡稱紅籌指引)。2，中國證監(jiān)會2000年6月9日的關(guān)于涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外發(fā)行股票和上市有關(guān)問題的通知。該通知的主要內(nèi)容是要求中國律師就涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外發(fā)行股票和上市時出具法律意見書，詳細(xì)闡明下列事項(xiàng)：(1) 境外公司的基本情況：設(shè)立時間、注冊地點(diǎn)、股權(quán)結(jié)構(gòu)(附框圖)及其股東背景(最終權(quán)益持有人)、擬上市資產(chǎn)構(gòu)成(附框圖)、從事業(yè)務(wù)等；(2) 本次發(fā)行的基本情況：主承銷商及保薦人、擬上市地、預(yù)計(jì)籌資規(guī)模及用途等；(3) 如果中國境內(nèi)機(jī)構(gòu)或公民直接或間接持有該境外公司的股權(quán)，應(yīng)詳細(xì)說明該權(quán)益的形成及其演變過程，并對其合法有效性發(fā)表意見；(4) 境外公司上市資產(chǎn)中，如果直接或間接涉及境內(nèi)權(quán)益，應(yīng)詳細(xì)說明該權(quán)益的形成過程，并對其合法有效性發(fā)表意見；(5) 說明境外公司直接或間接持有權(quán)益的境內(nèi)企業(yè)所從事的業(yè)務(wù)，并對其是否符合外商投資產(chǎn)業(yè)政策及其他相關(guān)法律法規(guī)發(fā)表意見。3，國家外匯管理局、中國證監(jiān)會2002年8月5日發(fā)布的關(guān)于進(jìn)一步完善境外上市外匯管理有關(guān)問題的通知。通知對境外上市外匯管理政策的規(guī)范與調(diào)整，主要體現(xiàn)在以下五個方面：(1) 建立境外上市股票外匯登記制度。(2) 規(guī)范對境外上市外資股公司募集資金的管理。(3) 明確境外減持或出售資產(chǎn)所得外匯資金的管理。(4) 明確境外注資的管理。(5) 規(guī)范境外上市外資股公司的回購行為。三，境外間接上市的法律難題由于我國對企業(yè)境外間接上市有上述一系列的規(guī)定，因此境內(nèi)企業(yè)如想成功地完成境外上市，必須解決好以下幾個法律難題：(一) 企業(yè)的所有權(quán)轉(zhuǎn)換在前些年國家對不同所有制企業(yè)實(shí)行歧視政策的背景下，絕大多數(shù)民營企業(yè)注冊為集體所有制企業(yè)或全民所有制企業(yè)(所謂的戴“紅帽子”)。如今為了拿這些企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)到境外上市，就要重新恢復(fù)企業(yè)所有權(quán)的原貌。雖然地方政府對此多持積極的支持態(tài)度，但證監(jiān)會作為最后一道閘門，肩負(fù)防止國有資產(chǎn)流失的重任。因此會重點(diǎn)審查企業(yè)所有權(quán)歸屬和轉(zhuǎn)換問題。在實(shí)踐中，境內(nèi)企業(yè)往往存在所有權(quán)權(quán)屬不清、資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)屬證明不全等嚴(yán)重影響上市的法律問題，必須由律師來進(jìn)行通盤考慮，掃除這些法律障礙。(二) 內(nèi)資出境由于我國目前實(shí)行較為嚴(yán)格的外匯管制政策，而中國證監(jiān)會對中國境內(nèi)機(jī)構(gòu)或公民直接或間接持有境外公司的股權(quán)，要求律師就該權(quán)益的形成及其演變過程進(jìn)行詳細(xì)說明，同時境外公司上市資產(chǎn)中，如果直接或間接涉及境內(nèi)權(quán)益，也要求律師詳細(xì)說明該權(quán)益的形成過程，并對其合法有效性發(fā)表意見，所以境內(nèi)股東必須對自己如何在海外擁有巨額資金、如何在境外設(shè)立公司、如何控制境內(nèi)企業(yè)做出合法、合理的解釋。內(nèi)資出境的主要方式如下：(1) 換股。即用境外公司的股份同所境內(nèi)的企業(yè)互相交換股份，由境外公司控股境內(nèi)公司。如北京裕興在香港創(chuàng)業(yè)板上市即采取的這種方式。但由于這種做法屬于典型的規(guī)避法律，已經(jīng)受到了監(jiān)管部門的限制。(2) 境外創(chuàng)收投資。即由境外企業(yè)在境外創(chuàng)收，用獲取的利潤進(jìn)行投資、收購國內(nèi)資產(chǎn)，如中國數(shù)碼科技即是如此。此類做法的缺點(diǎn)是對境外企業(yè)創(chuàng)收要求較高，需要較長時間，同時境外企業(yè)同境內(nèi)企業(yè)的關(guān)聯(lián)交易、定價轉(zhuǎn)移也是受審查的重點(diǎn)。(3) 境外借貸。即境外企業(yè)的股東向自己在境外的親朋好友借款來投資，如亞洲鋯業(yè)。但并不是每個人都有這樣的海外關(guān)系的。(4) 過橋貸款。這是最常見的方式，即由擬設(shè)立的境外公司的股東向境外的投資銀行等金融機(jī)構(gòu)申請一筆貸款用來設(shè)立境外公司，待境外公司上市后用套現(xiàn)的資金歸還貸款。這種方式的缺點(diǎn)是貸款利率較高；往往貸款方會提出對境外公司的股權(quán)要求；一旦上市失敗，將面臨嚴(yán)重的財務(wù)危機(jī)。(三) 監(jiān)管境內(nèi)企業(yè)海外上市將面臨中國證監(jiān)會和境外交易所的雙重監(jiān)管。由于各自的地位和功能不同，雙方的監(jiān)管重點(diǎn)是不一樣的，現(xiàn)簡述如下：中國證監(jiān)會審查的重點(diǎn)：1，是否存在內(nèi)資外流，資本外逃，特別是國有資產(chǎn)流失的情況；2，是否存在私自到海外用國有(集體)資產(chǎn)以自己或利害關(guān)系人的名義注冊公司；3，是否會引起民族產(chǎn)業(yè)控制權(quán)喪失，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)殖民主義；4，是否會敗壞中國大陸企業(yè)的形象，為境內(nèi)企業(yè)境外籌資增加難度證監(jiān)會審查的依據(jù)是前述的關(guān)于涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外發(fā)行股票和上市有關(guān)問題的通知，在審查過程中證監(jiān)會有很大自由裁量權(quán)。對審查符合規(guī)定的，即出具無異議函(No Action Letter )，允許企業(yè)海外間接上市。境外交易所審查的重點(diǎn)：1，企業(yè)是否持續(xù)經(jīng)營(根據(jù)各交易所要求略有不同)；2，經(jīng)營管理層穩(wěn)??；3，募集資金的實(shí)際投入、避免圈錢。四，境外間接上市必需的中介機(jī)構(gòu)1，投資銀行：主承銷商、保薦人、全球協(xié)調(diào)人；2，境外會計(jì)師事務(wù)所；3，主業(yè)所在地或主要利潤來源地律師事務(wù)所，說明其運(yùn)營的合法性，包括外匯、外資、稅務(wù)、重組等；4，發(fā)行與上市地律師事務(wù)所，說明該行為符合發(fā)行上市地法律與市場規(guī)則五，企業(yè)在新加坡交易所上市的條件同在香港聯(lián)交所主板上市相比，企業(yè)在新加坡主板上市的門檻相對比較低。目前，新加坡交易所已是中國企業(yè)關(guān)注的重點(diǎn)。企業(yè)在新加坡主板上市，盈利要求只需符合以下三個標(biāo)準(zhǔn)中的任意一項(xiàng)：1，過去3年稅前利潤累計(jì)750萬新元，每年至少100萬新元，營業(yè)記錄滿三年；2，過去1或2年稅前利潤累計(jì)1000萬新元；3，上市時市值達(dá)8000萬新元。六，無錫地區(qū)企業(yè)海外間接上市的實(shí)例“中國稀土”(0769.HK，上市時名稱為“宜興新威”)，系1999年7月在開曼群島注冊的一家公司，它以紅籌方式在香港聯(lián)交所主板上市?！爸袊⊥痢鄙婕暗木硟?nèi)權(quán)益主要是宜興的“新威集團(tuán)”。上市前，“中國稀土”通過復(fù)雜的資產(chǎn)重組和業(yè)務(wù)重組，不僅理清了公司的產(chǎn)權(quán)關(guān)系，建立起較完善的現(xiàn)代企業(yè)制度，而且為日后的發(fā)展打下了基礎(chǔ)。能否通過買殼實(shí)現(xiàn)NASDAQ上市？ 買殼上市有何風(fēng)險？ 問：我們是深圳一家民營高科技企業(yè)，專門從事增值電信業(yè)務(wù)，目前有多個核心產(chǎn)品占據(jù)行業(yè)領(lǐng)先地位，急需資金拓展業(yè)務(wù)。由于企業(yè)規(guī)模比較小，目前不能達(dá)到美鶱ASDAQ主板和小型資本市場的上市要求，請問我們能否通過買殼實(shí)現(xiàn)在美國NASDAQ上市?答：目前越來越多希望在美國NASDAQ上市的國內(nèi)企業(yè)采用反向收購即買殼上市的方式，這種方式尤其適合民營企業(yè)，如果操作得當(dāng)，可以比IPO上市節(jié)省大量的費(fèi)用、時間并提高上市的成功率。國內(nèi)的中貿(mào)網(wǎng)、世紀(jì)永聯(lián)、藍(lán)點(diǎn)軟件、明華環(huán)保汽車、太平洋商業(yè)網(wǎng)絡(luò)等都是通過在美國反向收購上市的。大致的操作方法是：首先，國內(nèi)企業(yè)要在具有豐富經(jīng)驗(yàn)的美國財務(wù)顧問和律師的協(xié)助下選擇一個“殼公司”。美國的殼公司主要有四種：NASDAQ小型資本市場的上市公司；OTCBB（電子柜臺交易市場）的掛牌公司；粉單（PINK SHEET）市場的掛牌公司；上報型非交易公司。購買后兩種殼公司的風(fēng)險比較大，易受債務(wù)或訴訟牽連；購買第一種殼公司可以直接達(dá)到在NASDAQ上市的目的，但是這種殼公司的市值比較大，最低也要幾百萬美元，收購成本相對比較高；購買在OTCBB掛牌的殼公司比較可行，在OTCBB掛牌的公司一般都是些小規(guī)模企業(yè)，或者是那些已經(jīng)不符合主板或小板上市資格而退到OTCBB掛牌的企業(yè)，價格一般在20-60萬美元之間。一個可用的殼公司至少應(yīng)該具備以下特征：1）沒有債務(wù)、訴訟風(fēng)險和違反美國證券法的問題，并由美國律師證明；2）至少有300名以上的股東，股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單；3）按時遞交財務(wù)報表，其股票仍在OTCBB進(jìn)行交易；4）國內(nèi)企業(yè)的股東可以取得對其絕對控股權(quán)。然后，國內(nèi)公司的股東在國外某個免稅島注冊成立一個控股公司，由該控股公司持有國內(nèi)公司的控股權(quán)，國內(nèi)公司的股東再用對該控股公司的股權(quán)交換殼公司的股權(quán)。由此，國內(nèi)公司的股東取得了對殼公司的控制權(quán)，而國內(nèi)公司的資產(chǎn)間接注入了殼公司。上述反向收購殼公司完成后，一般可以通過殼公司定向發(fā)行股票募集一定數(shù)量的資金。經(jīng)過在OTCBB一段時間的培育，當(dāng)殼公司符合NASDAQ小型資本市場或全國市場的上市條件后，即可申請轉(zhuǎn)到NASDAQ小型資本市場或全國市場掛牌交易，通過配股或增發(fā)新股募集資金。與IPO上市相比，買殼上市的缺點(diǎn)是一開始不可能募集到大量的資金，而且殼公司可能存在潛在風(fēng)險，一旦國內(nèi)股東成為殼公司的股東就要承擔(dān)這些風(fēng)險。另外，我們要特別提請貴公司以及其他欲通過買殼或造殼在境外上市的境內(nèi)公司注意的一點(diǎn)是，買殼或造殼境外上市時，境外公司持有境內(nèi)公司的股權(quán)比例要符合我國外商投資產(chǎn)業(yè)政策。貴公司專營增值電信業(yè)務(wù)，而我國現(xiàn)行的法律法規(guī)規(guī)定，經(jīng)營增值電信業(yè)務(wù)的外商投資電信企業(yè)中外方投資者的出資比例不得超過50%，而且境內(nèi)電信企業(yè)在境外上市必須經(jīng)國務(wù)院信息產(chǎn)業(yè)主管部門審查同意，并按照國家有關(guān)規(guī)定經(jīng)批準(zhǔn)。因此我們建議公司作一些商業(yè)安排，由一家內(nèi)資公司或外方出資不超過50%的中外合資企業(yè)（以下簡稱電信公司）持有增值電信業(yè)務(wù)經(jīng)營許可證，而并入上市公司財務(wù)報表的境內(nèi)公司通過向電信公司提供技術(shù)服務(wù)并收取服務(wù)費(fèi)產(chǎn)生利潤。我國企業(yè)境外借殼上市的實(shí)證分析與法律規(guī)范借殼上市是指我國企業(yè)不直接在境外發(fā)行股票掛牌上市，而是利用在境外注冊公司的名義在境外上市，上市公司與國內(nèi)企業(yè)的聯(lián)系則是通過資產(chǎn)或業(yè)務(wù)的注入、控股等方式來實(shí)現(xiàn)，從而使國內(nèi)企業(yè)達(dá)到境外上市的目的。借殼上市包括兩種模式，即買殼上市和造殼上市。通過這兩種方式可以避開股市所在地法律和規(guī)定對外來公司嚴(yán)格苛刻的條件和限制，又可化解因不同會計(jì)制度和法律制度的差異而帶來的諸多不便。因此，海外借殼上市已成為我國企業(yè)充分利用海外殼資源達(dá)到間接上市融資的一種有效途徑和方式。一、對我國企業(yè)境外借殼上市的實(shí)證分析（一）買殼上市。 買殼上市是指國內(nèi)企業(yè)通過收購已在境外上市公司的部分或全部股權(quán)，購入后以現(xiàn)成的境外上市公司作為外殼，取得上市地位，然后對其注入資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)公司海外間接上市的目的。買殼上市是最方便、最節(jié)省時間的一種境外上市方式。它的優(yōu)越性主要體現(xiàn)在兩個方面：與直接掛牌上市相比，它可以避開國內(nèi)有關(guān)法規(guī)的限制和繁復(fù)的上市審批程序，手續(xù)簡潔、辦理方便；與其它的間接上市方式相比，買殼上市可以一步到位，縮短上市時間。正因?yàn)榇耍褚延卸畮准覈鴥?nèi)企業(yè)利用買殼上市的方式在境外上市，其中主要集中在香港聯(lián)交所和紐約證交所。1984年初，當(dāng)時香港最大的上市電子集團(tuán)-康力投資有限公司，由于財務(wù)危機(jī)而瀕臨倒閉。中銀集團(tuán)與華潤集團(tuán)聯(lián)手組建新瓊企業(yè)有限公司，先后向康力注資4.3億港元，獲得67的股權(quán)，由此拉開了中資企業(yè)在港買殼上市的序幕。1990年2月，中國國際信托投資公司在香港的子公司國際信托香港集團(tuán)有限公司（簡稱中信香港）委托香港百富勤投資集團(tuán)作財務(wù)顧問，在香港提出全面收購名為泰富發(fā)展集團(tuán)有限公司（簡稱泰富）的上市公司，取得了泰富43的控股權(quán)，泰富因此在1991年1 月更名為中信泰富。其后母公司不斷注入資產(chǎn)，使其在短短的四年時間內(nèi)，從市值僅為7億港元的“侏儒”，猛成長為市值超400億港元的“巨人”，市值翻了57倍多，并在兩年內(nèi)名列香港恒生指數(shù)33個成份股之一。（注：參見王國斌：借“殼”上市-海外融資的重要途徑，載證券市場導(dǎo)報，1996（3）。）1992年10月，首都鋼鐵公司（簡稱首鋼）與香港長江實(shí)業(yè)集團(tuán)聯(lián)手，一舉收購香港聯(lián)交所上市公司東榮鋼鐵，然后由長江實(shí)業(yè)集團(tuán)將部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給首鋼，由首鋼控制東榮鋼鐵公司大部分股權(quán)，然后將其更名為首長國際，成為首綱公司控制的香港上市公司，達(dá)到了買殼上市的目的。尤其值得一提的是，首鋼公司在收購東榮鋼鐵公司做殼之后，在向其注入資產(chǎn)時并未動用現(xiàn)金，而是取之于市場。因?yàn)楫?dāng)時東榮鋼鐵的股價由收購前的0.928元攀升到2.77元，由于市場當(dāng)時看好中國概念股，所以境內(nèi)企業(yè)欲收購在港上市公司也被市場強(qiáng)烈看好，首鋼利用此次機(jī)會成功地以二配五的大比例集資18億港元，同時解決了注入國內(nèi)資產(chǎn)和收購另一家上市公司三泰實(shí)業(yè)所需的兩筆資金。僅僅三個月之后，當(dāng)東榮鋼鐵股價繼續(xù)躍升，在股價超越4元之時，首綱又采用配售的辦法，與長江實(shí)業(yè)集團(tuán)一起套現(xiàn)10.7億港元，借助殼公司獲得了巨額營運(yùn)資金。并且利用上述市場籌資，先后收購了三泰實(shí)業(yè)等四家上市公司，組成上市集團(tuán)，進(jìn)一步擴(kuò)大了境外業(yè)務(wù)規(guī)模和市場影響。 如前所述，買殼上市具有手續(xù)簡便、節(jié)省時間等方面的優(yōu)點(diǎn)，然而，買殼上市也有它的不利之處，具體表現(xiàn)在：（1）買殼成本高，與目前大多數(shù)國內(nèi)企業(yè)因融資需要而赴海外上市初衷有違。（注：其中一個主要方面來自收購過程中，如在香港市場，由于內(nèi)地中資公司買殼行動的展開，使許多股票暴漲，殼公司的價格由幾千萬港元躍升到幾億港元，使收購成本大大增加。）（2）風(fēng)險比較大。因?yàn)閲鴥?nèi)企業(yè)對境外的上市公司并不熟悉，雖然經(jīng)過專業(yè)化的中介機(jī)構(gòu)的評估，又經(jīng)過慎重選擇，可是收購一旦完成達(dá)不到上市的目的或收購失敗，代價是很大的。前者如購買了垃圾股票，控股后非但不能從市場籌資，反而背上了債務(wù)包袱，就得不償失了。（3）買殼不能使公司的業(yè)務(wù)發(fā)生重大變化。1994年2月，出于維護(hù)中國概念股的形象和對企業(yè)以非常規(guī)渠道赴海外上市嚴(yán)格控制的目的，中國證監(jiān)會給香港證監(jiān)會關(guān)于境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股票和上市審批程序的函中明確指出：境內(nèi)企業(yè)到海外上市必須經(jīng)證券委批準(zhǔn)，否則一律不準(zhǔn)買殼上市。（注：中國證監(jiān)會在該函中規(guī)定：“中國證監(jiān)會根據(jù)國務(wù)院證券委員會確立的事先審批原則，要求所有擬直接或間接到境外發(fā)行股票上市（包括利用境外設(shè)立公司的名義在境外發(fā)行股票和上市）的境內(nèi)企業(yè)及其境外關(guān)聯(lián)人，須事先向中國證監(jiān)會匯報情況，說明意圖和解釋方案。中國證監(jiān)會將在全面了解情況的基礎(chǔ)上，根據(jù)已有的規(guī)定和實(shí)踐作出判定。凡經(jīng)中國證監(jiān)會判定須經(jīng)審批的情況后，未經(jīng)國務(wù)院證券委員會批準(zhǔn)，任何境內(nèi)企業(yè)不得以任何方式到境外發(fā)行股票和上市。）廣大國內(nèi)企業(yè)即使能繞過這一規(guī)定，股市中可供選擇的殼資源也越來越缺乏，加之買殼上市又具有上述不利之處，因此，一些國內(nèi)企業(yè)選擇了另一種間接上市方式-造殼上市。 （二）造殼上市。 所謂造殼上市，即我國企業(yè)在海外證券交易所所在地或允許的國家與地區(qū)，獨(dú)資或合資重新注冊一家中資公司的控股公司，我國企業(yè)進(jìn)而以該控股公司的名義申請上市。造殼上市按境內(nèi)企業(yè)與境外公司關(guān)聯(lián)方式的不同，又可分成四種形式：控股上市、附屬上市、合資上市、分拆上市。1.控股上市?？毓缮鲜幸话阒竾鴥?nèi)企業(yè)在境外注冊一家公司，然后由該公司建立對國內(nèi)企業(yè)的控股關(guān)系，再以該境外控股公司的名義在境外申請上市，最后達(dá)到國內(nèi)企業(yè)在境外間接掛牌上市的目的，這種方式又可稱為反向收購上市。通過控股上市的方式在境外間接掛牌的一個典型例子是廣西玉柴實(shí)業(yè)股份有限公司在紐約上市。1993年4月，中外合資的廣西玉柴機(jī)器股份有限公司成立，其中國家股占21.75。法人股在staq系統(tǒng)上市，各外資股分散于五家海外投資者手中：中國光大集團(tuán)公司（境外）、首盛資本有限公司、國泰財富燃機(jī)控股公司、新加坡豐隆公司和新加坡三元公司。1993年5月，各外資方以101縮股合組中國玉柴國際有限公司，注冊地在百慕大。中國玉柴國際有限公司成為廣西玉柴機(jī)器股份有限公司的外資控股方。1994年4月，光大國投順利完成對玉柴法人股的協(xié)議收購，后把該法人股轉(zhuǎn)化成外資股，由其在英國設(shè)立的全資子公司持有，該子公司與豐隆亞洲有限公司各自投入玉柴的股份合組柴油機(jī)有限公司，作為中國玉柴國際有限公司的控股股東，中國玉柴國際有限公司于1994年12月15日在國際上募集股份，并于美國紐約證交所上市。（注：通過這個案例我們可以看出，控投上市的實(shí)質(zhì)是首先國資公司變成外資公司，然后由該外資公司在境外申請上市。）2.附屬上市。附屬上市是指國內(nèi)欲上市企業(yè)在境外注冊一家附屬機(jī)構(gòu)，使國內(nèi)企業(yè)與之形成母子關(guān)系，然后將境內(nèi)資產(chǎn)、業(yè)務(wù)或分支機(jī)構(gòu)注入境外附屬機(jī)構(gòu)，再由該附屬公司申請境外掛牌上市。附屬上市與控股上市的區(qū)別僅在于國內(nèi)公司與境外注冊公司的附屬關(guān)系不同。（注：附屬上市公司之間附屬關(guān)系比較明晰，控制權(quán)與名義上的控股關(guān)系一致，有利于保持中資公司的形象。）國內(nèi)的民辦大型高科技企業(yè)四通集團(tuán)即是采用附屬上市的方式達(dá)到在香港聯(lián)交所間接掛牌的目的的。3.合資上市。合資上市一般是適用于國內(nèi)的中外合資企業(yè)，在這類企業(yè)的境外上市的實(shí)踐中，一般是由合資的外方在境外的控股公司申請上市。易初中國摩托車有限公司（簡稱易初中國）在美國上市即是這種模式的一個代表。易初中國是香港卜峰集團(tuán)1987年在百慕大注冊的一家子公司，其主要經(jīng)營方針是通過下屬的合資的投資公司（百慕大注冊）與國內(nèi)企業(yè)進(jìn)行合資。易初中國在國內(nèi)的四家合資企業(yè)是上海摩托車有限公司、洛陽摩托車有限公司、上海燃機(jī)有限公司和湛江尼德汽化器有限公司。1993年7月，易初中國在美國掛牌上市，其合并報表采用權(quán)益法，其業(yè)績和資產(chǎn)主要部分來自對外投資，即其在這些合資企業(yè)的股權(quán)帶來的部分。易初中國在美國上市的是合資企業(yè)的外方股權(quán)，但上市所籌資金9200萬美元全部投入合資企業(yè)，從而達(dá)到了境外間接上市的目的。此外在股權(quán)結(jié)構(gòu)變化后，中方另增加投資，保持對企業(yè)的控制權(quán)，從而保證了在合資企業(yè)中中方的權(quán)益不受侵占。4.分拆上市。分拆上市模式適用于國內(nèi)企業(yè)或企業(yè)集團(tuán)已經(jīng)是跨國公司或在境外已設(shè)有分支機(jī)構(gòu)的情況。它是指從現(xiàn)有的境外公司中分拆出一子公司，然后注入國內(nèi)資產(chǎn)分拆上市，由于可利用原母公司的聲譽(yù)和實(shí)力，因而有利于成功上市發(fā)行。利用這種模式上市的一個典型例子是國內(nèi)富益工程在境外的間接上市。富益工程有限公司是由國內(nèi)的大型跨國集團(tuán)粵海集團(tuán)控股的境外股份公司?；浐＜瘓F(tuán)決定利用分拆上市的模式將富益工程的股權(quán)在澳大利亞上市。首先，粵海集團(tuán)從其子公司粵海投資公司中分拆出分支機(jī)構(gòu)粵海實(shí)業(yè)股份有限公司。由其持有富益工程90的股權(quán)。然后由粵海集團(tuán)控制粵海實(shí)業(yè)在澳大利亞證交所上市?；浐?shí)業(yè)在澳大利亞上市非常成功，并集資3900萬澳元。 由上可知，在海外造殼上市的基本做法是國內(nèi)企業(yè)獨(dú)自或與他人合作在百慕大群島、英屬維爾金群島、開曼群島、荷屬安德烈群島等注冊一家控股公司，然后讓該控股公司購買國內(nèi)企業(yè)的控股權(quán)，并選擇某一地證券交易所上市。（注：當(dāng)然，國內(nèi)企業(yè)在選擇具體的造殼模式過程中，應(yīng)根據(jù)自身的特點(diǎn)來定。如該企業(yè)所屬的是一跨國集團(tuán)，而且該企業(yè)在境外發(fā)展多年，有一定有聲譽(yù)和實(shí)力，那就可以選擇分拆上市的模式。如該企業(yè)屬中外合資企業(yè)，則可選擇合資上市的模式。若無上述的條件，則可以視國內(nèi)企業(yè)規(guī)模而定，如果該國內(nèi)企業(yè)是一企業(yè)集團(tuán)，且實(shí)力雄厚，則可選擇附屬上市的模式，否則就可以選擇控股上市的模式，或根據(jù)具體的情況另行選擇或創(chuàng)新。）在造殼的時候，殼地點(diǎn)的選擇要取決于上市地公司法及交易的要求與限制。在英美，下列地區(qū)可以避開設(shè)立公司煩瑣手續(xù)并節(jié)省稅務(wù)：（1）美國的delaware州。一般在美國設(shè)控股公司時，常因delaware州法律富有彈性而設(shè)在該州，美國許多公司雖根據(jù)該州法律而設(shè)，但實(shí)際營業(yè)場所設(shè)在他州。美國fortune雜志上所列的500家大企業(yè)中，一半以上是在該州注冊的。臺灣等地區(qū)的一些企業(yè)進(jìn)軍美國，最先也是在delaware州設(shè)立控股公司。（2 ）英屬百慕大。百慕大雖屬英國領(lǐng)土，英國的公司法對設(shè)立公司予以很大的便利和靈活，諸如其中規(guī)定公司設(shè)立發(fā)起人可少，可以為非當(dāng)?shù)鼐用窕驀?；公司可以不必在百慕大從事生產(chǎn)經(jīng)營，而把注冊資本移作他用；百慕大與美國有租稅協(xié)定，可以利用以節(jié)約稅負(fù)。 我國企業(yè)開展境外造殼上市融資具有許多益處，主要表現(xiàn)在：（1）與買殼上市相比，造殼上市的風(fēng)險和成本相對要低。（2 ）國內(nèi)企業(yè)在境外注冊的控股公司受國外有關(guān)法規(guī)管轄，這可在國內(nèi)目前會計(jì)、審計(jì)和法律制度尚未與國際社會接軌的情況下，獲得海外證券市場的法律認(rèn)可，從而實(shí)現(xiàn)引進(jìn)外資的目的。（3 ）可以獲得較為廣泛的股東基礎(chǔ)，對殼公司的生產(chǎn)經(jīng)營和市場開拓都有益處，且有利于提高殼公司的知名度。但是造殼上市也存在一些缺陷，主要有兩方面：一是國內(nèi)企業(yè)首先必須拿出一筆外匯或其它資產(chǎn)到境外注冊設(shè)立公司，這對目前資金短缺的大多數(shù)國企來說是很難做到的。二是從海外設(shè)立控股公司到最終發(fā)行股票上市要經(jīng)歷數(shù)年時間。一般而言，境外證券管理部門不會批準(zhǔn)一家新設(shè)立的公司發(fā)行股票并上市，往往要求公司具有一定時間的營業(yè)紀(jì)錄才可發(fā)行股票和上市。 正因?yàn)橘I殼和造殼各有利弊，所以國內(nèi)企業(yè)在選擇境外上市模式的時候，一定要權(quán)衡利弊，相機(jī)抉擇，以最少的成本籌集到盡可能多的外資已供利用。二、對我國企業(yè)境外借殼上市的法律規(guī)范我國企業(yè)經(jīng)過幾年境外借殼上市融資的摸索，取得的成就是顯著的。作為我國企業(yè)走出國門、走向世界的一種方式，借殼上市必然會繼續(xù)發(fā)展。但在國內(nèi)企業(yè)境外借殼上市的過程中，也暴露出諸多亟待法律規(guī)范的問題。 （一）國內(nèi)企業(yè)在境外借殼上市過程中對國外法律制度不熟悉，缺乏足夠的經(jīng)驗(yàn)，往往導(dǎo)致在借殼中造成不必要的損失，甚至導(dǎo)致借殼的徹底失敗。最為典型的案例是中國航空技術(shù)進(jìn)出口公司希望通過收購mamco公司來境外上市并獲得該公司有關(guān)生產(chǎn)飛機(jī)關(guān)鍵部件的技術(shù)，以用于我國國內(nèi)的軍、民用飛機(jī)的生產(chǎn)。但由于在收購過程中，一則未在事前充分考慮美國有關(guān)法律對外資限制性的規(guī)定并采取回避性措施；再則在美國“外國人投資調(diào)查委員會”對該次收購進(jìn)行調(diào)查中，也沒有充分利用美國法律來保障自己的正當(dāng)權(quán)益，導(dǎo)致該委員會認(rèn)為該收購案具有危及美國國家安全的可能，并適用愛克遜-佛羅里歐修正案（exonflorio amendment），強(qiáng)迫中航技出售已購得的股票，給中航技造成巨大損失。 （二）境外借殼上市過程中國有資產(chǎn)流失十分嚴(yán)重。主要表現(xiàn)在以下兩個方面：（1）競價買殼，造成國有資產(chǎn)流失，并使買殼之路越走越窄。長期以來，由于買殼上市不必受正常申請上市規(guī)定的限制，在注入業(yè)務(wù)和資產(chǎn)的時間上有較大的選擇性，因而一度是國內(nèi)公司境外上市的重要途徑。本來，殼公司是境外股市中交易不活躍、透明度差、前景不明的劣質(zhì)公司，正常情況下常常無人問津。即使有人收購，也往往以低于面值的股價出售。中資機(jī)構(gòu)介入后，以前為人所不齒的殼公司成為“搶手貨”。由于殼公司數(shù)目有限，中資企業(yè)為了拿下殼公司，互相抬價，形成炒殼熱潮。目前，一個殼公司的溢價通常為40005000萬港元，已大大高于直接申請上市的成本，這使得買殼之路越來越窄。盡管現(xiàn)在有關(guān)監(jiān)管部門對買殼提出了一些限制措施，但由于法規(guī)不完善，再加上進(jìn)行海外買殼上市的國內(nèi)企業(yè)背景非凡，競價買殼造成國有資產(chǎn)流失的行為仍未完全杜絕。（2）造殼上市中，由于境外殼公司國有資產(chǎn)的經(jīng)營主體在國外，其經(jīng)營要按東道國的法律進(jìn)行操作，接受東道國有關(guān)部門的監(jiān)督管理，從而造成國有資產(chǎn)管理中存在諸多問題，國有資產(chǎn)嚴(yán)重流失。存在的主要問題有：a.最近境外一些公司（如中策公司）把其購買的國有企業(yè)的資產(chǎn)注入境外殼公司，拿到海外證券市場上上市集資。這種行為是外商倒賣國有企業(yè)而自己謀利的活動。在整個交易過程中，中方企業(yè)得到的是境外公司最初的有限投資，結(jié)果中方不僅喪失了自己在海外股權(quán)籌資的資格，而且一旦外方在海外的上市公司發(fā)生問題還需承擔(dān)連帶賠償責(zé)任，造成國有資產(chǎn)的流失；b.一些海外殼公司設(shè)立兩本賬，對外賬供當(dāng)?shù)赜嘘P(guān)部門檢查，對內(nèi)賬則記錄公司的真實(shí)經(jīng)營情況，從而為公司的一些主管人員提供了轉(zhuǎn)移國有資產(chǎn)的機(jī)會；c.缺乏相應(yīng)的法律制度，使境外殼公司的國有資產(chǎn)管理失去監(jiān)控。（注：據(jù)香港信報（1993年5月9日）報導(dǎo)，赴港買殼上市的中資公司具有以下特點(diǎn)：一是背景特殊或享有特權(quán)，有的為國務(wù)院直屬企業(yè)，有的則為國務(wù)院賦予多種特殊權(quán)力；二是和外界貿(mào)易往來多，有把握時機(jī)擴(kuò)展為跨國公司的野心；三是資金雄厚，可以動用較大資金從事收購活動?？梢韵胍?，此等國有企業(yè)集幾億資產(chǎn)和立項(xiàng)權(quán)、對外經(jīng)營權(quán)等多種特殊權(quán)力于一身，如果沒有法律制約，實(shí)可為所欲為，這是其一。其二，長此以往，將會有更多的國有資產(chǎn)私有化。其三，國家外匯儲備亦會失控。） （三）一些企業(yè)私自到海外進(jìn)行借殼上市，影響國家的整體發(fā)展戰(zhàn)略。如前所述，借殼上市是一種非常規(guī)的上市行為，一些機(jī)構(gòu)和企業(yè)違反規(guī)定，未經(jīng)批準(zhǔn)擅自將境內(nèi)資產(chǎn)以各種形式轉(zhuǎn)移到境外上市，造成了不良影響。一方面是為了規(guī)避我國的宏觀管理，造成了國有資產(chǎn)的流失；另一方面，企業(yè)海外借殼上市的行為往往對上市地證券市場產(chǎn)生不利影響，直接影響到股市的穩(wěn)定與安全。而且，由于以這種方式上市的國內(nèi)企業(yè)會計(jì)及管理制度往往不規(guī)范，給證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行正常的監(jiān)管造成了困難。 我國企業(yè)借殼上市活動之所以存在上述問題，與我國證券業(yè)剛剛起步，有關(guān)法律制度尚不健全有關(guān)。因此，應(yīng)從法律上對現(xiàn)存的問題進(jìn)行有效的規(guī)范。（一）應(yīng)建立健全有關(guān)法律規(guī)范。（1 ）世界各主要國家對企業(yè)的并購活動，都有完善的法律制度進(jìn)行監(jiān)管。其中，雖經(jīng)九屆人大常委會通過的，但尚需在1999年7月1日才能實(shí)行的證券法，而反壟斷法在我國尚未出臺，現(xiàn)有的配套法規(guī)也極不健全。有關(guān)的法律規(guī)范不健全，使得我國一些企業(yè)的海外買殼上市缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)制而影響整體收購上市計(jì)劃，也使得國際投資者的權(quán)益無法得到充分保障而影響其積極性。為此，應(yīng)參照各主要國家的法律規(guī)定，結(jié)合我國實(shí)際情況，盡快制頒有關(guān)法律，健全現(xiàn)有配套法規(guī)。（2 ）盡快頒行出我國企業(yè)海外借殼上市的專門法規(guī)，對于借殼上市的審批程序、中介機(jī)構(gòu)的聘請和服務(wù)范圍及收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，注資過程中的資產(chǎn)評估、上市的總體規(guī)劃、外匯出入、資金融通、國有資產(chǎn)保護(hù)、稅收政策、處罰規(guī)定等有關(guān)問題給予法律上的明確規(guī)定，對我國企業(yè)境外借殼上市依法管理，實(shí)現(xiàn)法制化。 （二）將企業(yè)海外借殼上市活動置于國家統(tǒng)一規(guī)范之內(nèi)，杜絕私自赴海外借殼上市行為的出現(xiàn)和國內(nèi)資產(chǎn)的流失。企業(yè)海外借殼上市這種投資行為，除上市地法律基于屬地主義有權(quán)對其進(jìn)行監(jiān)管外，借殼企業(yè)所屬國基于屬人主義也有權(quán)進(jìn)行規(guī)范。我國對企業(yè)海外借殼上市這種現(xiàn)象，通過頒布一系列法律文件以及與一些國家簽訂證券合作監(jiān)管備忘錄進(jìn)行規(guī)范。（1）我國國務(wù)院證券委于1993年4月9 日發(fā)布的關(guān)于批轉(zhuǎn)證監(jiān)會