1、精品文檔第八章企業(yè)價值評估【知識點】企業(yè)價值評估的概念與目的（）闡釋備注概念分析和衡量一個企業(yè)或一個經(jīng)營單位的公平市場價值評估是一種定量分析，但它并不是完全客觀和科學(xué)的， 其結(jié)果存在一疋誤差，不可能絕對正確目 的幫助投資人和管理者改善決策， 可用于投資分析、戰(zhàn)略分析和以 價值為基礎(chǔ)的管理不要過分關(guān)注價值評估結(jié)果而忽略評估過程產(chǎn)生的大 量信息；價值評估就是利用市場不完全有效尋找被低估 的資產(chǎn)；企業(yè)價值評估的結(jié)論具有時效性（一）企業(yè)整體經(jīng)濟價值的含義企業(yè)整體的經(jīng)濟價值是指企業(yè)作為一個整體的公平市場價值?！捌髽I(yè)整體的經(jīng)濟價值”包括兩 層意思：（1） 企業(yè)的整體價值。企業(yè)的整體價值觀念主要體現(xiàn)在四個方

2、面：整體不是各部分的簡單相 加；整體價值來源于 要素的結(jié)合方式；部分只有在整體中才能體現(xiàn)出其價值 ：整體價值只有 在運行中才能體現(xiàn)出來。（2）企業(yè)的經(jīng)濟價值。經(jīng)濟價值是指一項資產(chǎn)的公平市場價值，通常用該資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn) 金流量的現(xiàn)值來計量。（二）企業(yè)整體經(jīng)濟價值的類別1. 實體價值與股權(quán)價值企業(yè)實體價值=股權(quán)價值+凈債務(wù)價值企業(yè)全部資產(chǎn)的總體價值，稱為“企業(yè)實體價值”。股權(quán)價值在這里不是指所有者權(quán)益的會計價值（賬面價值），而是股權(quán)的公平市場價值。凈債務(wù)價值也不是指它們的會計價值（賬面價值），而是凈債務(wù)的公平市場價值。2. 持續(xù)經(jīng)營價值與清算價值一個企業(yè)的公平市場價值，應(yīng)當是持續(xù)經(jīng)營價值與清算

3、價值中較高的一個。一個企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營價值已經(jīng)低于其清算價值，本應(yīng)當進行清算。但是，也有例外，那就是控制企業(yè)的人拒絕清算， 企業(yè)得以持續(xù)經(jīng)營。這種持續(xù)經(jīng)營，將持續(xù)削減股東本來可以通過清算得到的價值。3. 少數(shù)股權(quán)價值與控股權(quán)價值控股權(quán)溢價=V （新的）一V （當前）從少數(shù)股權(quán)投資者來看，V （當前）是企業(yè)股票的公平市場價值。是現(xiàn)有管理和戰(zhàn)略條件下企業(yè)能夠給股票投資人帶來的現(xiàn)金流量現(xiàn)值。對于謀求控股權(quán)的投資者來說，V （新的）是企業(yè)股票的公平市場價值。是企業(yè)進行重組，改進管理和經(jīng)營戰(zhàn)略后可以為投資人帶來的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。控股權(quán)溢價是由于轉(zhuǎn)變控股權(quán)而增加的價值。【例題多選題】（2017年）下列關(guān)

4、于企業(yè)公平市場價值的說法中，正確的有（）。A. 企業(yè)公平市場價值是企業(yè)控股權(quán)價值B. 企業(yè)公平市場價值是企業(yè)持續(xù)經(jīng)營價值C. 企業(yè)公平市場價值是企業(yè)未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值D. 企業(yè)公平市場價值是企業(yè)各部分構(gòu)成的有機整體的價值正確答案CD答案解析企業(yè)公平市場價值分為少數(shù)股權(quán)價值和控股權(quán)價值，選項A的說法錯誤；企業(yè)公平市場價值是企業(yè)持續(xù)經(jīng)營價值與清算價值中較高的一個，選項B的說法錯誤。【例題多選題】（2012年）下列關(guān)于企業(yè)價值的說法中，錯誤的有（）。A. 企業(yè)的實體價值等于各單項資產(chǎn)價值的總和B. 企業(yè)的實體價值等于企業(yè)的現(xiàn)時市場價格C. 企業(yè)的實體價值等于股權(quán)價值和凈債務(wù)價值之和D. 企業(yè)的股權(quán)價

5、值等于少數(shù)股權(quán)價值和控股權(quán)價值之和正確答案ABD答案解析企業(yè)作為整體雖然是由部分組成的，但是它不是各部分的簡單相加，而是有機的 結(jié)合，所以選項 A的說法錯誤；企業(yè)價值評估的目的是確定一個企業(yè)的公平市場價值，并不是 現(xiàn)時市場價值（現(xiàn)時市場價值不一定是公平的），所以選項B的說法錯誤；少數(shù)股權(quán)價值和控股權(quán)價值均是企業(yè)整體價值，而股權(quán)價值是企業(yè)整體價值的一部分，所以選項D的說法不正確?！局R點】現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型（一）現(xiàn)金流量折現(xiàn)的基本模型（）價值=籌現(xiàn)全流量盍_& （1+資本成本丫類型現(xiàn)金流量折現(xiàn)率評估結(jié)果股利現(xiàn)金流量模型股利現(xiàn)金流量股權(quán)資本成本股權(quán)價值股權(quán)現(xiàn)金流量模型股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)資本成本

6、實體現(xiàn)金流量模型二實體自由現(xiàn)金流量加權(quán)平均資本成本實體價值【提示】 常用的是實體現(xiàn)金流量模型和股權(quán)現(xiàn)金流量模型 股權(quán)價值=實體價值-凈債務(wù)價值（二）現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型應(yīng)用的基本步驟1. 確定資本成本資本成本是計算現(xiàn)值時使用的折現(xiàn)率。風(fēng)險越高，折現(xiàn)率越大。折現(xiàn)率與現(xiàn)金流量要 相互匹配。股權(quán)現(xiàn)金流量采用股權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率； 實體現(xiàn)金流量采用加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率。2. 確定預(yù)測期間（1）預(yù)測基期。確定預(yù)測基期數(shù)據(jù)的方法有兩種：一是以上年實際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)；二是以 修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)（修正不具有可持續(xù)性的數(shù)據(jù) ）。（2）詳細預(yù)測期和后續(xù)期。詳細預(yù)測期是企業(yè)增長處于不穩(wěn)定的時期。后續(xù)

7、期是預(yù)測期以后的 無限時期?！咎崾?】詳細預(yù)測期和后續(xù)期的劃分與競爭均衡理論有關(guān)。競爭均衡理論認為，一個企業(yè)不 可能永遠以高于宏觀經(jīng)濟增長率的速度發(fā)展；同時也不可能在競爭的市場中長期獲得超額利潤，其 凈投資資本報酬率會逐漸恢復(fù)到正常水平?！咎崾?】如果一個企業(yè)的業(yè)務(wù)范圍僅限于國內(nèi)市場，宏觀經(jīng)濟增長率是指國內(nèi)的預(yù)期經(jīng)濟增 長率；如果業(yè)務(wù)范圍是世界性的，宏觀經(jīng)濟增長率則是指世界的經(jīng)濟增長率。【提示3】凈投資資本報酬率是指稅后經(jīng)營凈利潤與凈投資資本（凈負債加股東權(quán)益）的比率， 它反映企業(yè)凈投資資本的盈利能力。3. 詳細預(yù)測期內(nèi)現(xiàn)金流量估計（1）實體現(xiàn)金流量估計方法1 :實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤+

8、折舊與攤銷-經(jīng)營營運資本增加-資本支出【提示】 “稅后經(jīng)營凈利潤”項目根據(jù)預(yù)計的利潤表計算得出，即：稅后經(jīng)營凈利潤=稅前經(jīng)營利潤x（1 -企業(yè)所得稅稅率）或：稅后經(jīng)營凈利潤=凈利潤+利息費用x（1企業(yè)所得稅稅率） “折舊與攤銷”項目根據(jù)預(yù)計的假設(shè)確定（如占收入的百分比不變）； “經(jīng)營營運資本增加”項目根據(jù)預(yù)計資產(chǎn)負債表確定，即： 經(jīng)營營運資本=經(jīng)營流動資產(chǎn)-經(jīng)營流動負債經(jīng)營營運資本增加=年末經(jīng)營營運資本-年初經(jīng)營營運資本或：經(jīng)營營運資本增加=經(jīng)營流動資產(chǎn)增加-經(jīng)營流動負債增加如果經(jīng)營營運資本占收入的百分比不變，則：經(jīng)營營運資本增加=年初經(jīng)營營運資本X銷售收入增長率 “資本支出”項目根據(jù)預(yù)計資產(chǎn)

9、負債表計算，即： 資本支出=凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加+折舊與攤銷 凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)=經(jīng)營性長期資產(chǎn)-經(jīng)營性長期負債 凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加=年末凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)-年初凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)方法2:實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)增加【提示】“凈經(jīng)營資產(chǎn)增加”項目根據(jù)預(yù)計的資產(chǎn)負債表確定，即：凈經(jīng)營資產(chǎn)增加=年末凈經(jīng)營資產(chǎn)-年初凈經(jīng)營資產(chǎn)如果凈經(jīng)營資產(chǎn)占收入百分比不變，則：凈經(jīng)營資產(chǎn)增加=年初凈經(jīng)營資產(chǎn)X銷售收入增長率（2）股權(quán)現(xiàn)金流量估計方法1 :股權(quán)現(xiàn)金流量=實體現(xiàn)金流量-債務(wù)現(xiàn)金流量=實體現(xiàn)金流量-（稅后利息-凈負債增加）【提示】 稅后利息根據(jù)題中假設(shè)條件，按年初或年末凈負債與預(yù)計的稅后利息率

10、計算； “凈負債增加”項目根據(jù)預(yù)計資產(chǎn)負債表確定，即：凈負債=金融負債-金融資產(chǎn)凈負債增加=年末凈負債一年初凈負債方法2:股權(quán)現(xiàn)金流量=稅后凈利潤-股東權(quán)益增加【提示】 “稅后凈利潤”項目根據(jù)預(yù)計的利潤表計算得出，即：稅后凈利潤=稅后經(jīng)營凈利潤-利息費用X（1-企業(yè)所得稅稅率） “股東權(quán)益增加”項目根據(jù)預(yù)計資產(chǎn)負債表確定，即：股東權(quán)益增加=年末股東權(quán)益-年初股東權(quán)益或：股東權(quán)益增加=凈經(jīng)營資產(chǎn)增加-凈負債增加【例題多選題】（2014年）下列關(guān)于實體現(xiàn)金流量計算的公式中，正確的有（）。A. 實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)增加B. 實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤-經(jīng)營營運資本增加-資本支出

11、C. 實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤-經(jīng)營資產(chǎn)增加-經(jīng)營負債增加D. 實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤-經(jīng)營營運資本增加-凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加正確答案AD答案解析實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤+折舊與攤銷-經(jīng)營營運資本增加-資本支出= 稅后經(jīng)營凈利潤+折舊與攤銷-經(jīng)營營運資本增加-（凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加+折舊與攤銷）= 稅后經(jīng)營凈利潤-（經(jīng)營營運資本增加+凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加）=稅后經(jīng)營凈利潤-凈經(jīng)營資 產(chǎn)增加。所以選項 AD正確?！纠}計算分析題】 A公司目前處于高速增長期， 2010年的營業(yè)收入增長了 12% 2011年可以 維持12%勺增長率，2012年開始逐步下降，每年下降 2個百分點，2015年下

12、降1個百分點，即增長 率5%自2015年起公司進入穩(wěn)定增長狀態(tài)，永續(xù)增長率為 5% A公司2010年營業(yè)收入1000萬元, 其他相關(guān)信息預(yù)測如下。項目預(yù)測營業(yè)成本/營業(yè)收入70%銷售和管理費用/營業(yè)收入5%凈經(jīng)營資產(chǎn)/營業(yè)收入80%凈負債/營業(yè)收入40%債務(wù)利息率6%所得稅稅率25%要求：計算各年的實體現(xiàn)金流量和股權(quán)現(xiàn)金流量。正確答案 萬元年份基期201120122013201420152016營業(yè)收入增長率(%1212108655營業(yè)收入1000112012321330.561410.39 1480.911554.96營業(yè)成本784862.4931.39987.281036.641088.4

13、7銷售和管理費用5661.666.5370.5274.0577.75 寸稅前經(jīng)營利潤280308332.64352.6370.23388.74經(jīng)營利潤所得稅707783.1688.1592.5697.18稅后經(jīng)營凈利潤210231249.48264.45277.67291.55凈經(jīng)營資產(chǎn)增加9689.678.8563.8756.4259.24實體現(xiàn)金流量114141.4170.63200.58221.26232.32稅后利息費用20.1622.1823.9525.3926.6627.99凈負債增加4844.839.4231.9328.2129.62股權(quán)現(xiàn)金流量141.84164.02186.1

14、207.12 22281233.954. 后續(xù)期現(xiàn)金流量增長率的估計后續(xù)期也就是進入穩(wěn)定狀態(tài)。后續(xù)期銷售增長率大體上等于宏觀經(jīng)濟的名義增長率，如果不考 慮通貨膨脹因素，宏觀經(jīng)濟增長率大多在2%- 6%之間。進入穩(wěn)定狀態(tài)后，實體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量、債務(wù)現(xiàn)金流量、凈經(jīng)營資產(chǎn)、稅后經(jīng)營凈利 潤等的增長率都與銷售增長率相同。5. 現(xiàn)金流量的折現(xiàn)(1)永續(xù)增長模型模型使用條件：企業(yè)處于永續(xù)狀態(tài)，即企業(yè)有永續(xù)的增長率和凈投資資本報酬率。II1IIII11234:NCR NCF 昶耳 NCF, 一Ls價值-王期謊量股權(quán)資本成本齊續(xù)増長率車U第一期實休現(xiàn)金澆量!' 加叔平均資本成本永牌長率（2）兩

15、階段增長模型假設(shè)企業(yè)第一個階段超常增長，第二階段永續(xù)增長（即正常增長）。超常增長砲潮_用續(xù)增長"后續(xù)妙注：如果現(xiàn)金澆董是股權(quán)現(xiàn)金流量，折3見率是股權(quán)資本成本 如果現(xiàn)金流量是實體現(xiàn)金漬雖，折取癢是加權(quán)平均資本成本【例題計算分析題】（2017年）2017年初，甲投資基金對乙上市公司普通股股權(quán)進行估值。 乙公司2016年銷售收入6000萬元，銷售成本（含銷貨成本、銷售費用、管理費用等）占銷售收入 的60%凈經(jīng)營資產(chǎn)4000萬元。該公司自2017年開始進入穩(wěn)定增長期?？沙掷m(xù)增長率為5% 目標資本結(jié)構(gòu)（凈負債/股東權(quán)益）為1/1 , 2017年初流通在外普通股 1000萬股，每股市價22元。該

16、公 司債務(wù)稅前利率8%股權(quán)相對債權(quán)風(fēng)險溢價 5%企業(yè)所得稅稅率 25%為簡化計算，假設(shè)現(xiàn)金流量 均在年末發(fā)生，利息費用按凈負債期初余額計算。要求：（1）預(yù)計2017年乙公司稅后經(jīng)營凈利潤、實體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量。（2） 計算乙公司股權(quán)資本成本，使用股權(quán)現(xiàn)金流量法估計乙公司2017年初每股價值，并判斷 每股市價是否高估。正確答案（1）2017年乙公司稅后經(jīng)營凈利潤=6000 X（ 1 + 5% X（ 1- 60% X（ 1-25%） = 1890 （萬元）稅后利息=4000 X 1/2 X 8%X（ 1 25%） = 120 （萬元）凈利潤=1890 120 = 1770 （萬元）實體現(xiàn)金流

17、量=1890 4000 X 5%= 1690 （萬元）股權(quán)現(xiàn)金流量=1770 4000 X 1/2 X 5%= 1670 （萬元）（2）股權(quán)資本成本=8%X（ 1 25%） + 5%= 11%股權(quán)價值=1670/ （ 11%- 5%） = 27833.33 （萬元）每股價值=27833.33/1000 = 27.83 （元）每股價值高于每股市價 22元，股價被低估?！纠}計算分析題】 C公司是一家高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢。預(yù)計2011年至2015年每股股權(quán)現(xiàn)金流量如下表所示（單位：元），自2016年進入穩(wěn)定增長狀態(tài)，永續(xù)增長率為 3%企業(yè)股權(quán)資本成本為 12%年份20102011 201

18、2 2013201420152016每股股權(quán)現(xiàn)金流量1.0031.21.441.7282.07362.48835.1011要求：計算目前的每股股權(quán)價值。正確答案每股股權(quán)價值=1.2 X( P/F, 12% 1) + 1.44 X( P/F, 12% 2) + 1.728 X( P/F, 12% 3) + 2.0736X( P/F , 12% 4)+ 2.4883 X( P/F , 12% 5)+ 5.1011/ (12%- 3%) X( P/F , 12% 5)= 38.3387 (元 / 股)【例題計算分析題】D公司預(yù)計2011年至2015年實體現(xiàn)金流量如下表所示，自2016年進入穩(wěn)定增長狀

19、態(tài)，永續(xù)增長率為5%企業(yè)當前加權(quán)平均資本成本為11% 2016年及以后年份資本成本降為10%債務(wù)當前市場價值為 4650萬元，普通股當前每股市價12元，流通在外的普通股股數(shù)為1000萬股。年份2011 20122013201420152016頭體現(xiàn)金流量（力元）614663.12716.17773.46835.341142.4要求：計算目前的每股股權(quán)價值并判斷股票被市場高估還是低估了。正確答案企業(yè)實體價值=614 X( P/F , 11% 1)+ 663.12 X( P/F , 11% 2)+ 716.17 X( P/F , 11% 3)+ 773.46 X( P/F , 11% 4)+ 83

20、5.34 X( P/F , 11% 5)+ 1142.4/(10%- 5%) X( P/F , 11% 5)=16180.54 (萬元)股權(quán)價值=16180.54 4650 = 11530.54 (萬元)每股價值=11530.54/1000 = 11.53 (元 / 股)股票市價12元，高于每股價值 11.53元，所以股票被市場高估了。【知識點】相對價值評估模型（一）相對價值模型的基本原理相對價值法是將目標企業(yè)與可比企業(yè)對比，用可比企業(yè)價值，衡量目標企業(yè)價值。是一種相對 價值，而非內(nèi)在價值。（二）最常用的股票市價模型1. 市盈率模型（1）市盈率的驅(qū)動因素分析本期市盈註般利支忖率泌比增長率）股權(quán)

21、成本-增長率內(nèi)在市盈率或預(yù)期市盈率）二股利支彳寸率般權(quán)成本-増長率【公式推導(dǎo)】根據(jù)股利折現(xiàn)模型，穩(wěn)定狀態(tài)下每股價值:每股股利 股權(quán)成本-増撫率$ 毎股/每股收益。每股收益° 腔權(quán)成本-增長率總_每臉收歳X C甘壇長率”股利支付率/每股收歳每股收益。二膽權(quán)成本二增長率本期市盈率二股利支忖率匯（廿増長率）極成本曽長率注：內(nèi)在市盈率推導(dǎo)是除以“預(yù)期的每股收益”。關(guān)鍵因素是增長潛力（不僅具有相同驅(qū)動因素包括增潛力、股利支付率和股權(quán)資本成本，其中 增長率，并且增長模式類似）?！咎崾尽靠杀绕髽I(yè)應(yīng)當是這三個比率類似的企業(yè)，同行業(yè)企業(yè)不一定都具有這種類似性。（2）市盈率估值模型目標企業(yè)每股價值=可比

22、企業(yè)市盈率X目標企業(yè)每股收益【提示】估值模型 必須遵循匹配原則，即“本期市盈率”對應(yīng)“本期每股收益”；“內(nèi)在（預(yù) 期）市盈率”對應(yīng)“預(yù)期每股收益”。其他估值模型類同。（3）市盈率估值模型的適用性優(yōu)點 計算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計算簡單 市盈率把價格和收益聯(lián)系起來，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系 市盈率涵蓋了風(fēng)險補償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性局限性如果收益是負值，市盈率就失去了意義1適用范圍市盈率模型最適合連續(xù)盈利的企業(yè)（4）市盈率模型的修正修正平均市盈率法（思路是“ 先平均后修正”）工可比企業(yè)市盈軍心工倚比企業(yè)預(yù)期壇長率/nx目標企業(yè)預(yù)期增長率工目標企業(yè)每腔收益股價平均法（

23、思路是“ 先修正后平均”）可比企業(yè)市盈率可比企業(yè)預(yù)期增長軍工目標企業(yè)預(yù)期增長率:K目標企業(yè)毎股收益【例題單選題】（2013年）甲公司2012年每股收益0.8元，每股分配現(xiàn)金股利0.4元，女口果公司每股收益增長率預(yù)計為6%股權(quán)資本成本為10%股利支付率不變，公司的預(yù)期市盈率為（）。A. 8.33B.11.79C.12.50D.13.25正確答案C答案解析股利支付率=0.4/0.8 X 100%= 50%預(yù)期市盈率=股利支付率/ （資本成本增長率）=50%/ （10% 6% = 12.50【例題多選題】（2009年）應(yīng)用市盈率模型評估企業(yè)的股權(quán)價值，在確定可比企業(yè)時需要考 慮的因素有（）。A. 收

24、益增長率B.銷售凈利率C.未來風(fēng)險D.股利支付率正確答案ACD答案解析應(yīng)用市盈率模型評估企業(yè)的股權(quán)價值，目標公司與可比公司將具有相似的未來風(fēng) 險（即相似的股權(quán)資本成本）、股利支付率和收益增長率。2. 市凈率模型（1）市凈率的驅(qū)動因素分析本期市凈率=權(quán)益凈利峯汀第I支忖率咒（1_1增率）月鍬成本耿率內(nèi)在市凈率t或預(yù)市凈率）二權(quán)矗凈利竄汕蘇1|支忖率 股扌WS-臥率其中關(guān)鍵因素是權(quán)益凈利率驅(qū)動因素包括權(quán)益凈利率、增長率、股利支付率和股權(quán)資本成本, 【提示】可比企業(yè)應(yīng)當是這四個比率類似的企業(yè)。（2）市凈率估值模型目標企業(yè)每股價值=可比企業(yè)市凈率X目標企業(yè)每股凈資產(chǎn)（3）市凈率估值模型的適用性優(yōu)點 市

25、凈率極少為負值，可用于大多數(shù)企業(yè) 凈資產(chǎn)賬面價值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解 凈資產(chǎn)賬面價值比凈利穩(wěn)定 如果會計標準合理并且各企業(yè)會計政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價值 的變化局限性 企業(yè)執(zhí)仃不冋會計標準或會計政策，市凈率失去可比性 固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價值的關(guān)系不大，比 較市凈率沒有什么實際意義 少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負值，市凈率沒有意義適用范圍主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)（4）市凈率模型的修正修正平均市凈率法（思路是“ 先平均后修正”）工可比企業(yè)市凈率心P可比企業(yè)預(yù)期權(quán)益凈剝率九疋同標企業(yè)預(yù)期權(quán)益凈利率X目標企業(yè)每般單資產(chǎn)股價平均法（思路是“

26、先修正后平均”）可比企業(yè)市凈率可比企業(yè)魂期權(quán)益命利率淚標企業(yè)已期嘆益凈和率淚標企業(yè)每股淨資產(chǎn)【例題單選題】（2016年）甲公司進入可持續(xù)增長狀態(tài)，股利支付率50%權(quán)益凈利率20%股利增長率5%股權(quán)資本成本10%甲公司內(nèi)在市凈率（）。A.2B.10.5C.10D.2.1正確答案A答案解析內(nèi)在市凈率=50%X 20%/ ( 10%- 5%)= 2?！纠}單選題】（2015年）甲公司采用固定股利支付率政策，股利支付率50% 2014年，甲公司每股收益2元，預(yù)期可持續(xù)增長率 4%股權(quán)資本成本12%期末每股凈資產(chǎn)10元，沒有優(yōu)先股。 2014年末甲公司的本期市凈率為（）。A.1.20B.1.25C.1.

27、30D.1.35正確答案C答案解析權(quán)益凈利率= 2/10 X 100%= 20% 本期市凈率=50%X 20%X（ 1 + 4% / （12%- 4%） =1.30?！纠}單選題】2006年）市凈率的關(guān)鍵驅(qū)動因素是（）。A.增長潛力B.銷售凈利率C.權(quán)益凈利率正確答案CD.股利支付率答案解析市凈率的驅(qū)動因素有股利支付率、增長率、股權(quán)資本成本和權(quán)益凈利率，但關(guān)鍵驅(qū)動因素是權(quán)益凈利率。【例題計算分析題】（2014年）甲公司是一家尚未上市的高科技企業(yè)，固定資產(chǎn)較少 ，人工成本占銷售成本的比重較大。為了進行以價值為基礎(chǔ)的管理，公司擬采用相對價值評估模型對股權(quán) 價值進行評估：（1）甲公司2013年度實現(xiàn)

28、凈利潤3000萬元，年初股東權(quán)益總額為20000萬元，年末股東權(quán)益總額為21800萬元，2013年股東權(quán)益的增加全部源于利潤留存。 公司沒有優(yōu)先股，2013年年末普通 股股數(shù)為10000萬股，公司當年沒有增發(fā)新股， 也沒有回購股票。 預(yù)計甲公司2014年及以后年度的 利潤增長率為9%權(quán)益凈利率保持不變。（2）甲公司選擇了同行業(yè)的3家上市公司作為可比公司，并收集了以下相關(guān)數(shù)據(jù)：可比公司每股收益（元）每股凈資產(chǎn)（元）預(yù)期權(quán)益凈利 率每股市價（元）預(yù)期利潤增長 率A公司 0.4221.20%88%B公司0.5317.50%8.16%C公司0.52.224.30%1110%要求：（1）使用市盈率模型下

29、的修正平均市盈率法計算甲公司的每股股權(quán)價值。（2）使用市凈率模型下的修正平均市凈率法計算甲公司的每股股權(quán)價值。（3）判斷甲公司更適合使用市盈率模型和市凈率模型中的哪種模型進行估值，并說明原因。正確答案（1）甲公司每股收益=3000十10000= 0.3 （元）可比公司平均市盈率 =（8/0.4+8.1/0.5+11/0.5）- 3 = 19.4可比公司平均預(yù)期增長率 =（8%+6%+10%十3= 8%甲公司每股股權(quán)價值 =19.4/8% X 9%X 0.3 = 6.55 （元）甲公司2013年度實現(xiàn)凈利潤 3000萬元，年末普通股股數(shù)為10000萬股;預(yù)計甲公司2014年及以后年度的利潤增長率

30、為9%可比公司每股收益（元）每股市價（元）預(yù)期利潤增長率A公司0.488%B公司0.58.16%C公司0.51110%甲公司每股凈杳=21800*100002.10（元）甲公司刃丄奔權(quán)益凈利率二3000=14 35%(2)由于權(quán)益凈利辜保持不変年權(quán)益凈利¥14.35%2013年度實現(xiàn)凈利潤 3000萬元，年初股東權(quán)益總額為 20000萬元，年末股東權(quán)益總額為 21800 萬元，2013年股東權(quán)益的增加全部源于利潤留存。 公司沒有優(yōu)先股，2013年年末普通股股數(shù)為 10000 萬股。預(yù)計甲公司 2014年及以后年度的利潤增長率為 9%權(quán)益凈利率保持不變?？杀裙酒骄袃袈识?忙十豈十亠

31、）“三9232,2可比處司平均也期權(quán)益凈利率=I 21,2+1.7.5%+24.3%）-3=21%3 9甲公可毎股股權(quán)情值=LKi4.35%x2.18 = 5.Sl（5t）21%可比公司每股凈資產(chǎn)（兀）預(yù)期權(quán)益凈利率每股市價（元）A公司221.20%8B公司317.50%8.1C公司2.224.30%11（3）由于甲公司的固定資產(chǎn)較少（或者由于甲公司屬于高科技企業(yè)），凈資產(chǎn)與企業(yè)價值關(guān)系 不大，因此，市凈率模型不適用；由于甲公司是連續(xù)盈利的企業(yè)，因此，用市盈率模型估值更合適。3. 市銷率模型（1）市銷率的驅(qū)動因素分析本期市銷率二營業(yè)冷利率"冥股氷肢村率十増長率）股權(quán)成本-增長率內(nèi)在市銷率（或預(yù)期市銷率=營業(yè)淨利率股利支討率股楓成本-増檢率其中關(guān)鍵因素是營業(yè)凈利率驅(qū)動因素包括營業(yè)凈利率、增長率、股利支付率和股權(quán)資本成本, 【提示】可比企業(yè)應(yīng)當是這四個比率類似的企業(yè)。（2）市銷率估值模型目標企業(yè)每股價值=可比企業(yè)市銷率X目標企業(yè)每股營業(yè)收入（3）市銷率估值模型的適用性優(yōu)點 它不會出現(xiàn)負值，對于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計算出一個有意義 的市銷率 它比較穩(wěn)定、可靠，不容易被操縱 市銷率對價格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的后果局限性不能