1、財務(wù)管理課件(1) 重要說明：重要說明： 資本成本是從資金的使用者的角度出發(fā)討論資本成本是從資金的使用者的角度出發(fā)討論的，指資金使用者需要向資金供給者提供的報的，指資金使用者需要向資金供給者提供的報酬。酬。 從投資者的角度看，它就是投資者要求的回報從投資者的角度看，它就是投資者要求的回報率。率。所以，資本成本、投資者要求的回報率、折現(xiàn)所以，資本成本、投資者要求的回報率、折現(xiàn)（貼現(xiàn)）率是指同一個東西，但討論問題的出發(fā)（貼現(xiàn)）率是指同一個東西，但討論問題的出發(fā)點不同。點不同。第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本一、資本成本的含義和作用一、資本成本的含義和作用（一）資本成本的含義（一）資本成本的含義 資本

2、成本指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，資本成本指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，包括資本籌集費和資本使用費兩部分。包括資本籌集費和資本使用費兩部分。 資本籌集費指企業(yè)在資本籌集過程中為獲取資本而支資本籌集費指企業(yè)在資本籌集過程中為獲取資本而支付的各項費用，如向銀行支付的借款手續(xù)費、因發(fā)行股票、付的各項費用，如向銀行支付的借款手續(xù)費、因發(fā)行股票、債券支付的印刷費、發(fā)行手續(xù)費、律師費、資信評估費、公債券支付的印刷費、發(fā)行手續(xù)費、律師費、資信評估費、公證費、擔(dān)保費、廣告費等。證費、擔(dān)保費、廣告費等。 資本使用費指因生產(chǎn)經(jīng)營、投資過程中使用資本支付資本使用費指因生產(chǎn)經(jīng)營、投資過程中使用資本支付的費

3、用，如股票的股息、銀行借款和債券利息等。的費用，如股票的股息、銀行借款和債券利息等。 第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本（二）資本成本的表示方法（二）資本成本的表示方法1. 絕對數(shù)：指企業(yè)為籌集和使用一定量的資本而絕對數(shù)：指企業(yè)為籌集和使用一定量的資本而 付出資本籌集費和資本使用費的總和。付出資本籌集費和資本使用費的總和。2. 相對數(shù)：指企業(yè)為籌集和使用一定量的資本而付相對數(shù)：指企業(yè)為籌集和使用一定量的資本而付 出的資本使用費與籌集資本的凈額之間出的資本使用費與籌集資本的凈額之間 的比率，即資本成本率。的比率，即資本成本率。 第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本每年的資本使用費資本成本籌資總額資本籌集費

4、FPDK)1(fPDK其中：其中： K資本成本；資本成本； D資本使用費；資本使用費； P籌資總額；籌資總額； F資本籌集費；資本籌集費； f籌資費用率，即資本籌集費與籌資總額的比籌資費用率，即資本籌集費與籌資總額的比率率 第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本（三）資本成本的種類（三）資本成本的種類 1. 個別資本成本個別資本成本 2. 綜合資本成本綜合資本成本 3. 邊際資本成本邊際資本成本第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本（四）資本成本的作用（四）資本成本的作用 1. 1.資本成本是比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù)資本成本是比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù) （1 1）個別資本成本是比較各種籌

5、資方式優(yōu)劣的一個尺度。）個別資本成本是比較各種籌資方式優(yōu)劣的一個尺度。 （2 2）加權(quán)平均資本成本是進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的基本依據(jù)。）加權(quán)平均資本成本是進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的基本依據(jù)。 （3 3）邊際資本成本是比較選擇追加籌資方案的重要依據(jù)。）邊際資本成本是比較選擇追加籌資方案的重要依據(jù)。 2. 2.資本成本是評價投資項目、投資方案和追加投資決策的主要資本成本是評價投資項目、投資方案和追加投資決策的主要經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。 3. 3. 資本成本還可作為衡量企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的重要標(biāo)準(zhǔn)。資本成本還可作為衡量企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的重要標(biāo)準(zhǔn)。 第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本二、決定資本成本高低的因素二、決定資本成

6、本高低的因素 1. 1. 外部因素外部因素: :資金市場環(huán)境資金市場環(huán)境 2. 2. 內(nèi)部因素內(nèi)部因素: :經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險 經(jīng)營風(fēng)險表現(xiàn)在公司預(yù)期資產(chǎn)收益率的經(jīng)營風(fēng)險表現(xiàn)在公司預(yù)期資產(chǎn)收益率的變動上變動上, ,財務(wù)風(fēng)險反映在公司融資結(jié)構(gòu)和到財務(wù)風(fēng)險反映在公司融資結(jié)構(gòu)和到期償還債務(wù)的可靠程度期償還債務(wù)的可靠程度. .1 1、個別資金成本的計算、個別資金成本的計算（一）債務(wù)資金成本的計算一）債務(wù)資金成本的計算 債務(wù)資金成本的基本內(nèi)容是利息費用，而利息費債務(wù)資金成本的基本內(nèi)容是利息費用，而利息費用一般允許在企業(yè)所得稅前支付，因此，企業(yè)實用一般允許在企業(yè)所得稅前支付，因此，企業(yè)實

7、際負(fù)擔(dān)的利息是：利息際負(fù)擔(dān)的利息是：利息（1一所得稅稅率）。一所得稅稅率）。 1長期借款資金成本。長期借款資金成本。 銀行借款資金成本的計算公式為：銀行借款資金成本的計算公式為： KI（1-T）L（1-f） 或或 Ki（1-T）(1 f) (1)當(dāng)當(dāng) f=0時時, Ki（1-T） (2)如果長期借款有附加的補償性余額如果長期借款有附加的補償性余額C K= L i （1-T）(L-C) 例1.某企業(yè)向銀行取得400萬元的長期借款，年利息率為8，期限5年，每年付息一次，到期還本。假設(shè)籌資費率為0.2，所得稅率為33，該筆長期借款的成本計算如下： KI4008（133）400（10.2） 5.47

8、2.企業(yè)債券資金成本企業(yè)債券資金成本 企業(yè)發(fā)行債券通常事先要規(guī)定出債券利息率，按照規(guī)定利息計入財務(wù)費用，作為期間費用，可在稅前利潤中支付，實際負(fù)擔(dān)的債券利息應(yīng)扣除相應(yīng)的所得稅額。其計算公式為： KbI（1T）B（1-f） 例2某企業(yè)發(fā)行總面額1 000萬元的債券，票面利率為10，期限5年，發(fā)行費用占發(fā)行價格總額的4，企業(yè)所得稅率為33。 若該債券溢價發(fā)行，其發(fā)行價格總額為1 200萬元，則其資金成本為： K1 00010（133）1 200（14） 5.82 若該債券平價發(fā)行，則其資金成本為： K1 00010（133）1 000（14） 6.98 若該債券折價發(fā)行，其發(fā)行價格總額為800萬元

9、，則： K1 00010（133）800（14） 8.72 一般而言，債券的成本高于長期借款成本債券的成本高于長期借款成本，因為債券利率水因為債券利率水平高于長期借款，同時債券的發(fā)行費用較高平高于長期借款，同時債券的發(fā)行費用較高。 （二）權(quán)益資金成本的計算（二）權(quán)益資金成本的計算 權(quán)益資金主要有優(yōu)先股、普通股和留用利潤三種形優(yōu)先股、普通股和留用利潤三種形式。權(quán)益資金的成本也包含兩大內(nèi)容：投資者的預(yù)投資者的預(yù)期投資報酬和籌資費用期投資報酬和籌資費用。 1.優(yōu)先股資金成本。優(yōu)先股資金成本。優(yōu)先股的成本也包括兩部分，籌資費用與預(yù)定的股利。 其計算公式如下： KDP(1f) 例3某企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股總面額

10、為300萬元，總價為340萬元?；I資費用率為5，預(yù)定年股利率為12。則其資金成本率計算為： K30012 340（15） 11.15 由于優(yōu)先股股利在稅后支付，不減少企業(yè)所得稅。而且在企業(yè)破產(chǎn)時，優(yōu)先股的求償權(quán)位于債券持有人之后，優(yōu)先股股東的風(fēng)險比債券持有人的風(fēng)險要大。因此，優(yōu)先股成本明顯高于債券成本優(yōu)先股成本明顯高于債券成本。 2.普通股資金成本普通股資金成本。 普通股的資金成本率計算公式如下： 1.每年股利相等:KDP(1f) 2.每年股利以g 的速度增加的速度增加 KD1P (1f) g 例4某企業(yè)發(fā)行普通股股票市價為 2 600萬元，籌資費用率為4，預(yù)計第一年股利率為14，以后每年按3

11、遞增，則其資金成本率計算為： K2 600142 600（14）3 17.58 3.留用利潤資金成本留用利潤資金成本。企業(yè)的留用利潤是由企業(yè)稅后凈利潤扣除派發(fā)股利后形成的。它屬于普通股股東，包括提取的盈余公積和未分配利潤。 從表面上看，企業(yè)使用留用利潤好像不需要付出任何代價，但實際上，股東愿意將其留用于企業(yè)而不作為股利取出后投資于別處，總會要求與普通股等價的報酬。因此，留用利潤的使用也有成本，不過是一種機會成本。其確定方法與普通股相同，只是其確定方法與普通股相同，只是不考慮籌資費用不考慮籌資費用。其計算公式如下： KD1 Pg 例5某企業(yè)留用利潤120萬元，第一年股利為12，以后每年遞增3，則

12、留用利潤成本率計算為： K12012 1203 2、綜合資金成本的計算、綜合資金成本的計算v由于受多種因素的影響由于受多種因素的影響,企業(yè)不可能只使用某種單企業(yè)不可能只使用某種單一的籌資方式一的籌資方式,往往需要通過多種方式籌集所需資往往需要通過多種方式籌集所需資金金.v綜合資本成本綜合資本成本-指企業(yè)全部長期資本成本的總指企業(yè)全部長期資本成本的總成本成本.v-以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)（以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)（Wj），），對個別資本成本（對個別資本成本（Kj）進(jìn)行加權(quán)平均確定的，故）進(jìn)行加權(quán)平均確定的，故亦稱加權(quán)平均資本成本。亦稱加權(quán)平均資本成本。v KW(Kj Wj ) 資

13、本取值資本取值: 帳面價值帳面價值 易取得易取得 較穩(wěn)定較穩(wěn)定 不準(zhǔn)確不準(zhǔn)確 （過去）（過去） 市場價值市場價值 易取得易取得 不穩(wěn)定不穩(wěn)定 較準(zhǔn)確較準(zhǔn)確 （現(xiàn)在）（現(xiàn)在） 目標(biāo)價值目標(biāo)價值 難取得難取得 不穩(wěn)定不穩(wěn)定 更準(zhǔn)確更準(zhǔn)確 （未來）（未來） 使用賬面價值權(quán)數(shù)容易從資產(chǎn)負(fù)債表上取得數(shù)據(jù)，但當(dāng)債券和股票的市價與賬面值相差過多的話，計算得到的綜合資金成本顯得不客觀計算得到的綜合資金成本顯得不客觀。 計算綜合資金成本也可選擇采用市場價值權(quán)數(shù)市場價值權(quán)數(shù)和目標(biāo)價值權(quán)數(shù)目標(biāo)價值權(quán)數(shù)。以上三種權(quán)數(shù)分別有利于了解過去、反映現(xiàn)在、預(yù)知未來。在計算綜合資金成本時，如無特殊說明，則要求采用賬面價值權(quán)數(shù)賬面

14、價值權(quán)數(shù)。 例6某企業(yè)共有資金1 000萬元，其中銀行借款占100萬元，長期債券占200萬元，普通股占400萬元，優(yōu)先股占100萬元，留存收益占200萬元；各種來源資金的資金成本率分別為8，9，12，10，11。則綜合資金成本率為： K(1008200940012 10010200ll)/1000 10.6 3. 邊際資本成本邊際資本成本v 企業(yè)無法以某一固定的籌資方式且按固定的加權(quán)資本成本來籌措無限企業(yè)無法以某一固定的籌資方式且按固定的加權(quán)資本成本來籌措無限的資金，當(dāng)其籌資額超過一定限度時，原來的資本成本就會增加。企的資金，當(dāng)其籌資額超過一定限度時，原來的資本成本就會增加。企業(yè)追加籌資額在什

15、么數(shù)額上便會引起資本成本的變化呢？這就要用到業(yè)追加籌資額在什么數(shù)額上便會引起資本成本的變化呢？這就要用到邊際資本成本邊際資本成本. .v （1）資金每增加一個單位而增加的成本。）資金每增加一個單位而增加的成本。v （2）計算）計算 按加權(quán)平均法來計算，其權(quán)數(shù)必須為市場價值權(quán)數(shù)。按加權(quán)平均法來計算，其權(quán)數(shù)必須為市場價值權(quán)數(shù)。v （3）規(guī)劃）規(guī)劃 具體步驟如下：具體步驟如下：v 確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 確定各種資本成本確定各種資本成本v 計算籌資突破點計算籌資突破點 計算邊際資本成本計算邊際資本成本v 籌資突破點籌資突破點v 是指在某項資本成本率條件下可籌集到的資金總限度。換言之，使某是

16、指在某項資本成本率條件下可籌集到的資金總限度。換言之，使某項資本成本發(fā)生變動的籌資總額。項資本成本發(fā)生變動的籌資總額。v 籌資突破點籌資突破點=可用某一特定成本率籌到的某種資金額可用某一特定成本率籌到的某種資金額/ 該種資金在資本結(jié)構(gòu)中所占的比重該種資金在資本結(jié)構(gòu)中所占的比重規(guī)劃規(guī)劃資金種類資金種類資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資本成本資本成本新籌資額新籌資額籌資突破點籌資突破點長期借款長期借款15%3%5%7%45000以內(nèi)以內(nèi)450009000090000以上以上長期債券長期債券25%10%11%12%200000以內(nèi)以內(nèi)200000400000400000以上以上普普 通通 股股60%13%14%15

17、%300000以內(nèi)以內(nèi)300000600000600000以上以上規(guī)劃規(guī)劃資金種類資金種類資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資本成本資本成本新籌資額新籌資額籌資突破點籌資突破點長期借款長期借款15%3%5%7%45000以內(nèi)以內(nèi)450009000090000以上以上300000600000長期債券長期債券25%10%11%12%200000以內(nèi)以內(nèi)200000400000400000以上以上8000001600000普普 通通 股股60%13%14%15%300000以內(nèi)以內(nèi)300000600000600000以上以上5000001000000籌資總額范圍籌資總額范圍資金種類資金種類資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資本成本資本

18、成本邊際資本成本邊際資本成本300000以內(nèi)以內(nèi)長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股15%25% 60%3%10%13%10.75%300000500000長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股15%25% 60%5%10%13%11.05%500000600000長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股15%25% 60%5%10%14% 11.65%600000800000 11.95%8000001000000 12.20%10000001600000 12.80%1600000以上以上 13.05% 2.5 5 7.5 10 12.5 15 17.5 20161514

19、13121110邊際資本成本與投資報酬率（邊際資本成本與投資報酬率（%） 籌資與投資總額（萬元）籌資與投資總額（萬元）邊際投資報酬線邊際投資報酬線邊際資本成本線邊際資本成本線第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險一、杠桿效應(yīng)的含義一、杠桿效應(yīng)的含義二、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)與息稅前利潤二、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)與息稅前利潤三、經(jīng)營風(fēng)險與經(jīng)營杠桿三、經(jīng)營風(fēng)險與經(jīng)營杠桿四、財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿四、財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿五、總風(fēng)險與總杠桿五、總風(fēng)險與總杠桿v杠桿的種類杠桿的種類 根據(jù)固定成本發(fā)生的地點分根據(jù)固定成本發(fā)生的地點分為：為： (1）經(jīng)營杠桿）經(jīng)營杠桿 固定經(jīng)營成本固定經(jīng)營成本 （2）財務(wù)杠桿）財務(wù)杠

20、桿 固定資本成本固定資本成本（3) 聯(lián)合杠桿聯(lián)合杠桿 固定經(jīng)營成本固定經(jīng)營成本+固定資本成固定資本成本本經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿QEBITEPS總杠桿總杠桿 第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險一、杠桿效應(yīng)的含義一、杠桿效應(yīng)的含義二、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)與息稅前利潤二、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)與息稅前利潤 ( (一一) )成本習(xí)性的含義及分類成本習(xí)性的含義及分類 成本總額與業(yè)務(wù)量（可以用產(chǎn)量、銷成本總額與業(yè)務(wù)量（可以用產(chǎn)量、銷量、工時、工作量等來表示，本章用銷售量、工時、工作量等來表示，本章用銷售量）之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。量）之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。 第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效

21、應(yīng)與風(fēng)險v成本按其習(xí)性成本按其習(xí)性成本與業(yè)務(wù)量（成本與業(yè)務(wù)量（Q）之間的依存關(guān)）之間的依存關(guān)系系分為：分為：v 固定成本（固定成本（Fc） 其總額不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生變化，其總額不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生變化，v 但其單位成本隨業(yè)務(wù)量發(fā)生變化。但其單位成本隨業(yè)務(wù)量發(fā)生變化。v 變動成本（變動成本（V*Q） 其總額隨業(yè)務(wù)量發(fā)生變化，其總額隨業(yè)務(wù)量發(fā)生變化，v 但其單位成本（但其單位成本（V）不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生變化。）不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生變化。v 總成本（總成本（K）= Fc+VQ( (二二) )邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn) = 銷售收入銷售收入 - - 變動成本總額變動成本總額 M =pQ-vQM =pQ-vQ（三）息

22、稅前利潤（三）息稅前利潤息稅前利潤息稅前利潤 = = 邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn) - - 固定成本固定成本 EBIT =M-Fc=pQ-vQ-Fc EBIT =M-Fc=pQ-vQ-Fc( (四四) )邊際貢獻(xiàn)率邊際貢獻(xiàn)率= =邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)/ /銷售收入銷售收入 變動成本率變動成本率= =變動成本變動成本/ /銷售收入銷售收入邊際貢獻(xiàn)率邊際貢獻(xiàn)率+ +變動成本率變動成本率=1 =1 息稅前利潤息稅前利潤= =銷售收入銷售收入* *邊際貢獻(xiàn)率邊際貢獻(xiàn)率- - 固定成本固定成本 盈虧平衡點銷售額盈虧平衡點銷售額= =固定成本固定成本/ /邊際貢獻(xiàn)率邊際貢獻(xiàn)率 第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險三

23、、經(jīng)營杠桿（三、經(jīng)營杠桿（DOLDOL） （一）基本概念: 由于存在固定成本而造成的息稅前盈余變動率大于產(chǎn)銷量變動率的現(xiàn)象，叫經(jīng)營杠桿或營業(yè)杠桿。銷售量銷售量息稅前利潤（息稅前利潤（QEBITQEBIT） 第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險項目項目基期基期 報告期報告期變動變動%銷售收入銷售收入 減減: 變動成本總額變動成本總額邊際貢獻(xiàn)總額邊際貢獻(xiàn)總額 減減:固定成本總額固定成本總額息稅前利潤息稅前利潤100 000 60 000 40 000 20 000 20 000110 000 66 000 44 000 20 000 24 000 10% 10% 10% - 20% 第二節(jié)第

24、二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險 （二）杠桿程度的計量 設(shè)：DOL經(jīng)營杠桿系數(shù) EBIT基期息稅前利潤 S基期銷售收入 EBIT息稅前利潤變動額 S銷售收入變動額 Q基期銷售量 P單價 V變動成本 Fc固定成本（不包括利息） M-邊際貢獻(xiàn)（銷售收入與變動成本之間的差額）EBITvpQFcvpQvpQDOL)()()()( 2%10%20/timeQQEBITEBITDOL)(2200004000020000) 35(20000) 35(20000倍DOL 第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險 （三）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險 引起企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的主要原因，是市場需求和成本等因素的不確定性，經(jīng)營杠

25、桿本身并不是利潤不穩(wěn)定的根源。但是，產(chǎn)銷量增加時，息稅前盈余將以DOL倍的幅度增加；而產(chǎn)銷量減少時，息稅前盈余又將以DOL倍的幅度減少?？梢?，經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響。而且經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，利潤變動越激烈，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險就越大。于是，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的大小和經(jīng)營杠桿有重要關(guān)系。一般來說，在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險越大。四、財務(wù)杠桿（四、財務(wù)杠桿（DFL） 息稅前利潤息稅前利潤每股收益（每股收益（EBITEPS） （一）基本概念 由于固定財務(wù)費用的存在，使普通股每股盈余的變動幅度大于息稅前盈余的變動幅度的現(xiàn)象，叫財務(wù)杠桿。 第二節(jié)第二

26、節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險NDTIEBITEPS)1)( 第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險普通股每股收益普通股每股收益（二）杠桿程度的計量 式中：式中：DFLDFL財務(wù)杠桿系數(shù)；財務(wù)杠桿系數(shù)；EPSEPS普通股每股盈余變動額；普通股每股盈余變動額；EPSEPS變動前的普通股每股盈余；變動前的普通股每股盈余；EBITEBIT息前稅前盈余變動額；息前稅前盈余變動額；EBITEBIT變動前的息前稅前盈余。變動前的息前稅前盈余。EBITEBITEPSEPSDFL/財務(wù)杠桿系數(shù)可說明的問題如下：財務(wù)杠桿系數(shù)可說明的問題如下：財務(wù)杠桿系數(shù)表明息前稅前盈余增長引起的每股盈余的財務(wù)杠桿系數(shù)表明

27、息前稅前盈余增長引起的每股盈余的增長幅度。增長幅度。在資本總額、息前稅前盈余相同的情況下，負(fù)債比率越在資本總額、息前稅前盈余相同的情況下，負(fù)債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，財務(wù)風(fēng)險越大，但預(yù)期每股盈余高，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，財務(wù)風(fēng)險越大，但預(yù)期每股盈余（投資者收益）也越大。（投資者收益）也越大。（3 3）控制財務(wù)杠桿的途徑。負(fù)債比率是可以控制的。企業(yè)）控制財務(wù)杠桿的途徑。負(fù)債比率是可以控制的。企業(yè)可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負(fù)債，使財務(wù)杠桿利益可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負(fù)債，使財務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險增大所帶來的不利影響。抵銷風(fēng)險增大所帶來的不利影響。)1/(TDIEBITEBITDFL （三）

28、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險 財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時，增加了破產(chǎn)機會或普通股盈余大幅度變動的機會所帶來的風(fēng)險。企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益，就要增加負(fù)債，一旦企業(yè)息稅前盈余下降，不足以補償固定利息支出，企業(yè)的每股盈余下降得更快，甚至?xí)鹌髽I(yè)破產(chǎn)。財務(wù)杠桿系數(shù)越高，財務(wù)風(fēng)險越大。項目項目 A B CA B C資產(chǎn)總額資產(chǎn)總額 2,000,000 2,000,000 2,000,0002,000,000 2,000,000 2,000,000普通股普通股 2,000,000 1,500,000 1,000,0002,000,000 1,500,000 1,000,000普通股股數(shù)普通

29、股股數(shù) 20000 15000 1000020000 15000 10000負(fù)債負(fù)債 0 500,000 1,000,0000 500,000 1,000,000息稅前利潤息稅前利潤 200,000 200,000 200,000200,000 200,000 200,000利息利息 (8%) 0 40,000 80,000(8%) 0 40,000 80,000稅前利潤稅前利潤 200,000 160,000 120,000200,000 160,000 120,000所得稅所得稅(25%) 50000 40000 30000(25%) 50000 40000 30000稅后利潤稅后利潤 1

30、50000 120000 90000150000 120000 90000每股收益每股收益 7.5 8 97.5 8 9息稅前利潤息稅前利潤 400,000 400,000 400,000400,000 400,000 400,000利息利息 (8%) 0 40,000 80,000(8%) 0 40,000 80,000稅前利潤稅前利潤 400,000 360,000 320,000400,000 360,000 320,000所得稅所得稅(25%) 100000 90000 80000(25%) 100000 90000 80000稅后利潤稅后利潤 300000 270000 240000

31、300000 270000 240000每股收益每股收益 15 18 2415 18 24DFL 1 1.25 1.67DFL 1 1.25 1.67項目t=0t=1%銷售收入息稅前利潤（EBIT）利息(10%) 稅前利潤稅前利潤所得稅(50%)稅后利潤減: 優(yōu)先股股息 普通股凈收益普通股凈收益普通股股數(shù)每股收益(EPS) 100 000 20 000 5 000 15 000 7 500 7 500 3 500 4 000 500 8 110 000 24 000 5 000 19 000 9 500 9 500 3 500 6 000 500 12 10.00% 20.00% - 26.6

32、7% 26.67% 26.67% - 50.00% - 50.00% 第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險五、復(fù)合杠桿（五、復(fù)合杠桿（DCL） （一）概念 由于存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本，產(chǎn)生經(jīng)營杠桿作用，使息稅前盈余的變動率大于業(yè)務(wù)量的變動率；同樣，由于存在固定的財務(wù)成本(如固定利息和優(yōu)先股股利)，產(chǎn)生財務(wù)杠桿作用，使企業(yè)每股盈余的變動率大于息稅前盈余的變動率。從企業(yè)利潤產(chǎn)生到利潤分配的整個過程來看，既存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本，又存在固定的財務(wù)成本，這便使得每股盈余的變動率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于業(yè)務(wù)量的變動率，通常把這種現(xiàn)象叫聯(lián)合杠桿。 第二節(jié)第二節(jié) 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險杠桿效應(yīng)與風(fēng)險DFLDOLDCLQQEP

33、SEPSDCL/公式中：DCL代表聯(lián)合杠桿系數(shù)； EPS代表基期前的每股盈余； EPS代表每股盈余變動額； Q代表基期產(chǎn)銷量.（二）計量 杠桿原理能夠說明的問題：杠桿原理能夠說明的問題：(1)(1)經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響，但經(jīng)營杠桿本身不是引起經(jīng)營風(fēng)險的主要原因，不影響，但經(jīng)營杠桿本身不是引起經(jīng)營風(fēng)險的主要原因，不是息稅前利潤不穩(wěn)定的根源。是息稅前利潤不穩(wěn)定的根源。(2)(2)一般來說，在其他因素不變的情況下，固定成本越高，一般來說，在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險越大。經(jīng)營杠桿系數(shù)越

34、大，經(jīng)營風(fēng)險越大。(3)(3)只要在企業(yè)的籌資方式中有固定支出的債務(wù)或優(yōu)先股，只要在企業(yè)的籌資方式中有固定支出的債務(wù)或優(yōu)先股，就存在財務(wù)杠桿的作用。就存在財務(wù)杠桿的作用。(4)(4)財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時，增加了破產(chǎn)機會或普通股每股盈余大幅度變動的機會時，增加了破產(chǎn)機會或普通股每股盈余大幅度變動的機會所帶來的風(fēng)險。所帶來的風(fēng)險。(5)(5)只要企業(yè)同時存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定的利息費只要企業(yè)同時存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定的利息費用或固定的股息，就會存在經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿共同作用，用或固定的股息，就會存在經(jīng)營杠桿和

35、財務(wù)杠桿共同作用，那么銷售額稍有變動就會使每股利潤產(chǎn)生更大的變動，這那么銷售額稍有變動就會使每股利潤產(chǎn)生更大的變動，這種連鎖作用就是總杠桿。種連鎖作用就是總杠桿。 某公司年銷售額某公司年銷售額100100萬元，變動成本率萬元，變動成本率7070，全部固定成本和財務(wù)費用，全部固定成本和財務(wù)費用2020萬元，總資產(chǎn)萬元，總資產(chǎn)5050萬元，資產(chǎn)負(fù)債率萬元，資產(chǎn)負(fù)債率4040，負(fù)債的平均利息率，負(fù)債的平均利息率8 8，假設(shè)所得稅率為，假設(shè)所得稅率為4040。 計算經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿計算經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿. . 經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿= =（1001003030）/100/1003030-

36、-（20-20-505040408 8）=30=3011.6=2.59 11.6=2.59 財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿=11.6/=11.6/（11.6-5011.6-5040408 8）=1.16 =1.16 總杠桿總杠桿=2.59=2.591.16=3 1.16=3 或：總杠桿或：總杠桿= =（1001003030）/ /（1001003030-20-20）=3 =3 目前情況：目前情況： 權(quán)益凈利率權(quán)益凈利率=（1001003030-20-20）（1-401-40） 5050（1-401-40） 100100=20=20 經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿= =（1001003030）/100/1003030- -

37、（20-20-505040408 8）=30=3011.6=2.59 11.6=2.59 財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿=11.6/=11.6/（11.6-5011.6-5040408 8）=1.16 =1.16 總杠桿總杠桿=2.59=2.591.16=3 1.16=3 或：總杠桿或：總杠桿= =（1001003030）/ /（1001003030-20-20）=3 =3 第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的含義一、資本結(jié)構(gòu)的含義二、資本結(jié)構(gòu)決策二、資本結(jié)構(gòu)決策 第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的含義一、資本結(jié)構(gòu)的含義 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成

38、及其比例關(guān)系。在實務(wù)中，資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。關(guān)系。在實務(wù)中，資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。 廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成及其比廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，不僅包括權(quán)益資本和長期債務(wù)資本，還包例關(guān)系，不僅包括權(quán)益資本和長期債務(wù)資本，還包括短期債務(wù)資本；括短期債務(wù)資本； 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長期資本的構(gòu)成及狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，包括權(quán)益資本和長期債務(wù)資本，而不其比例關(guān)系，包括權(quán)益資本和長期債務(wù)資本，而不包括短期債務(wù)資本。包括短期債務(wù)資本。 第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)決策二、資本結(jié)構(gòu)決策 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策是指企業(yè)在綜合考慮

39、有關(guān)影響因是指企業(yè)在綜合考慮有關(guān)影響因素的基礎(chǔ)上，運用適當(dāng)?shù)姆椒ù_定最佳資本結(jié)構(gòu)，并素的基礎(chǔ)上，運用適當(dāng)?shù)姆椒ù_定最佳資本結(jié)構(gòu)，并在以后追加籌資中繼續(xù)保持這種最佳資本結(jié)構(gòu)的行為。在以后追加籌資中繼續(xù)保持這種最佳資本結(jié)構(gòu)的行為。資本結(jié)構(gòu)決策是企業(yè)籌資決策的核心。資本結(jié)構(gòu)決策是企業(yè)籌資決策的核心。 第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)（一）資本結(jié)構(gòu)的影響因素（一）資本結(jié)構(gòu)的影響因素 1、銷售收入是否穩(wěn)定增長2、行業(yè)特點3、公司股東和債權(quán)人的態(tài)度4、現(xiàn)金流量5、公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)6、公司財務(wù)經(jīng)理的態(tài)度 第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu) （二）最佳資本結(jié)構(gòu)的含義（二）最佳資本結(jié)構(gòu)的含義 從理論上講，最佳資本結(jié)構(gòu)必然

40、是在企業(yè)風(fēng)從理論上講，最佳資本結(jié)構(gòu)必然是在企業(yè)風(fēng)險和報酬得以平衡的基礎(chǔ)上才能求得，這個資本結(jié)險和報酬得以平衡的基礎(chǔ)上才能求得，這個資本結(jié)構(gòu)當(dāng)然要使企業(yè)總體價值最大，同時使企業(yè)加權(quán)平構(gòu)當(dāng)然要使企業(yè)總體價值最大，同時使企業(yè)加權(quán)平均資本成本最小。這是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策所追求的均資本成本最小。這是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策所追求的理想目標(biāo)。理想目標(biāo)。 (三)資本結(jié)構(gòu)的種類 1、只有普通股的資本結(jié)構(gòu) 2、普通股加優(yōu)先股的資本結(jié)構(gòu) 3、普通股加優(yōu)先股加負(fù)債的資本結(jié)構(gòu) 第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)（四）資本結(jié)構(gòu)的決策方法（四）資本結(jié)構(gòu)的決策方法 1比較資本成本法比較資本成本法 2 3比較普通股每股收益（比較普通股每股

41、收益（EPS） 1、比較綜合資金成本、比較綜合資金成本 當(dāng)企業(yè)選擇不同籌資方案時可以采用比較綜合資金成本的方法選定一個資金結(jié)構(gòu)較優(yōu)的方案。 采用綜合資金成本這一方法時應(yīng)注意： 增資后會引起普通股市價等改變，普通股股東認(rèn)同的投資價值是股票市價，原先的買價是沉沒成本，他們按市價要求投資收益，按風(fēng)險要求價值補償。 增資后的資金比重可以用賬面價值確定，需要時也可以用市場價值或目標(biāo)價值， 本方法確定的只能是有限備選方案中資金結(jié)構(gòu)最優(yōu)者，因而只是較優(yōu)方案，不可能認(rèn)定這就是最優(yōu)方案。 相關(guān)案例分析相關(guān)案例分析 例：某公司目前擁有資金2000萬元，其中，長期借款800萬元，年利率10%；普通股1200萬元，上

42、年支付的每股股利2元，預(yù)計股利增長率為5%，發(fā)行價格20元，目前價格也為20元，該公司計劃籌集資金100萬元，企業(yè)所得稅率為33%，有兩種籌資方案： 方案1：增加長期借款100萬元，借款利率上升到12%，假設(shè)公司其他條件不變。 方案2：增發(fā)普通股40000股，普通股市價增加到每股25元，假設(shè)公司其他條件不變。 要求：根據(jù)以上資料 1)計算該公司籌資前加權(quán)平均資金成本。 2)用比較資金成本法確定該公司最佳的資金結(jié)構(gòu)。 答案： （1）目前資金結(jié)構(gòu)為：長期借款40%，普通股60% 借款成本=10%（133%）=6.7% 普通股成本=2（15%）205%=15.5% 加權(quán)平均資金成本=6.7%40%15.5%60%=11.98% （2）方案1： 原借款成本=10%（133%）=6.7% 新借款成本=12%（133%）=8.04% 普通股成本=2（15%）205%=15.5% 增加借款籌資方案的加權(quán)平均資金成本=6.7%（800/2100）+8.04%（100/2100）+15.5%（1200/2100）=11.8% （3）方案2： 原借款成本=10%（133%）=6.7% 普通股資金成本=2(1+5%)/25+5%=13.4% 增加普通股籌資方案的加權(quán)平均資金成本=6.7%（800/2100）+13.4%（1200+100）/2100=10.85% 該公司應(yīng)選擇普通股籌資。每股利潤