1、第8章 奇異期權(quán)8.1 奇異期權(quán)概述8.1.1 分拆與組合通常見到的奇異期權(quán)往往是對常規(guī)期權(quán)和其他一些金融資產(chǎn)的分拆和組合，其目的是得到我們所需要的損益，例如利率多期期權(quán)、打包期權(quán)。8.1.2 路徑依賴路徑依賴(path dependence)性質(zhì)是指期權(quán)的價(jià)值會受到標(biāo)的變量所遵循路徑的影響，它又可以分為弱式路徑依賴(weak path dependence)和強(qiáng)式路徑依賴(strong path dependence)。例如，障礙期權(quán)是弱式路徑依賴，而亞式期權(quán)和回溯期權(quán)則是強(qiáng)式路徑依賴。8.1.3 時(shí)間依賴奇異期權(quán)的一種變化形式是在常規(guī)期權(quán)中加入時(shí)間依賴 (time dependence)的

2、特性。比如百慕大期權(quán) 。8.1.4 維數(shù)維數(shù)(dimensions)指的是基本獨(dú)立變量的個(gè)數(shù)。 8.1.5 階數(shù)常規(guī)期權(quán)是一階的 。若某個(gè)期權(quán)的損益和價(jià)值取決于另一個(gè)（些）期權(quán)的價(jià)值，就被稱為高階期權(quán)。典型的二階期權(quán)的例子是復(fù)合期權(quán)和選擇者期權(quán)。 8.2 障礙期權(quán)障礙期權(quán)(barrier options)是指期權(quán)的回報(bào)依賴于標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格在一段特定時(shí)間內(nèi)是否達(dá)到了某個(gè)特定的水平，即臨界值，這個(gè)臨界值就叫做“障礙”水平。8.2.1 障礙期權(quán)的種類通常有很多種不同的障礙期權(quán)在場外市場進(jìn)行交易，它們一般可以分為兩大類。 1敲出障礙期權(quán)(knock-out options)當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格達(dá)到某個(gè)特定的

3、障礙水平時(shí)，該期權(quán)作廢（即被“敲出”）；如果在規(guī)定時(shí)間內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格并未觸及障礙水平，則仍然是一個(gè)常規(guī)期權(quán)。2敲入障礙期權(quán)(knock-in options)與敲出期權(quán)相反，只有標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格在規(guī)定時(shí)間內(nèi)達(dá)到障礙水平，該期權(quán)才得以存在（即“敲入”），其回報(bào)與相應(yīng)的常規(guī)期權(quán)相同；反之該期權(quán)無效。按障礙水平與標(biāo)的資產(chǎn)初始價(jià)格的相對位置分類：向下期權(quán)：障礙水平低于初始價(jià)格向上期權(quán)：障礙水平高于初始價(jià)格將以上分類進(jìn)行組合，可以得到向下敲出看漲期權(quán)(down-and-out call)、向下敲入看跌期權(quán)(down-and-in put)、向上敲出看漲期權(quán)(up-and-out call)和向上敲入看跌期權(quán)(u

4、p-and-in put)等8種障礙期權(quán)。 假如持有執(zhí)行價(jià)格為1.9500美元的英鎊看跌期權(quán)，而且該期權(quán)還具有l(wèi).8500美元的障礙水平，那么，一旦匯率跌至1.8500美元以下，該期權(quán)就將作廢。注意：當(dāng)執(zhí)行價(jià)格大于等于障礙水平時(shí)，向上敲出看漲期權(quán)是沒有任何價(jià)值的。 當(dāng)執(zhí)行價(jià)格小于障礙水平時(shí)，向下敲出看跌期權(quán)沒有任何價(jià)值。例：8.2.2 障礙期權(quán)的性質(zhì) 路徑依賴性質(zhì)：障礙期權(quán)的回報(bào)和價(jià)值都受到標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格到期前遵循路徑的影響。 障礙期權(quán)的路徑依賴性質(zhì)是較弱的，因?yàn)橹恍枰肋@個(gè)障礙是否被觸發(fā)，而并不需要知道關(guān)于路徑的其它任何信息。障礙期權(quán)受歡迎的主要原因在于：通常比常規(guī)期權(quán)便宜，這對那些相信障礙

5、水平不會(或會)被引發(fā)的投資者很有吸引力。購買者可以使用它們來為某些非常特定的具有類似性質(zhì)的現(xiàn)金流保值。 8.2.3 案例案例8.1：中信泰富外匯衍生品交易1、案例資料中信泰富為其在澳洲的磁鐵礦項(xiàng)目規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而購買的杠桿式外匯累計(jì)期權(quán)合約Accumulator，因澳元大跌，造成155億港元巨額外匯交易虧損。消息爆出當(dāng)日，也即2008年10月21日，中信泰富股價(jià)下挫55%，累及恒生指數(shù)下挫1.84%。2. 案例分析1）AccumulatorAccumulator意為累計(jì)期權(quán)(KODA)，期限通常為1年，屬于杠桿式期權(quán)的一種。最初Accumulator是投資者與私人銀行訂立的股票累計(jì)期權(quán)合約，合約通

6、常設(shè)有“敲出價(jià)”及“執(zhí)行價(jià)”（敲出價(jià)大于執(zhí)行價(jià)），而執(zhí)行價(jià)通常比簽約時(shí)的市價(jià)有所折讓。投資者須定時(shí)用K執(zhí)行買入雙倍數(shù)量的股票，一般最低認(rèn)購額是百萬美元。 SK執(zhí)行注：K執(zhí)行為執(zhí)行價(jià)，K敲出為敲出價(jià)，S為股票價(jià)格合約終止投資者可定時(shí)以K執(zhí)行從私人銀行買入指定數(shù)量的股票SK敲出K執(zhí)行SK敲出合約生效后：運(yùn)用分拆與組合思想，我們可以得到以下關(guān)系：1份Accumulator多頭=1份向上敲出看漲期權(quán)多頭+2份向上敲出看跌期權(quán)空頭通常簽約時(shí)，敲出價(jià)格目前市場價(jià)格執(zhí)行價(jià)格。 由于受到敲出條款保護(hù)，一定時(shí)期內(nèi)：虧損有限，盈利可能無限由于受到敲出條款限制，一定時(shí)期內(nèi)：盈利有限，虧損可能無限Accumulato

7、r賣方Accumulator買方合約作廢投資者可以以執(zhí)行匯率每天（或合約規(guī)定的頻率）買入1個(gè)單位的外匯投資者必須每天（或合約規(guī)定的頻率）以執(zhí)行匯率買入2個(gè)單位的外匯。 EE敲出E執(zhí)行EE敲出注：E執(zhí)行為執(zhí)行匯率，E敲出為敲出匯率，E為市場匯率EE執(zhí)行中信泰富購買的為變種Accumulator ，對賭的目標(biāo)從股價(jià)改成了匯價(jià)KODA是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)與收益不平衡的合約，其合約設(shè)計(jì)開始時(shí)會給投資者帶來一些甜頭，但一旦投資者預(yù)測錯誤，市況大幅逆轉(zhuǎn)，投資者就會損失慘重 。（2）虧損原因分析直接原因：澳元匯率巨幅波動2008年511月澳元美元走勢圖中信泰富購買的澳元累計(jì)期權(quán)合約共90億澳元，平均價(jià)為每1澳元兌換0

8、.87美元，合約規(guī)定中信泰富的購買頻率為每月，當(dāng)匯率低于0.87美元時(shí)，公司更要兩倍買入。2008年910月份，澳大利亞儲備銀行連續(xù)兩次降息，導(dǎo)致澳元大幅貶值。自2008年7月1日至10月17日，公司已因此虧損8.07億港元 。合約定價(jià)陷阱 中信泰富的這個(gè)外匯合約相當(dāng)于在未來兩年內(nèi)的每一個(gè)月，中信泰富獲得1個(gè)向上敲出的看漲期權(quán)，同時(shí)送給銀行2.5個(gè)向上敲出的看跌期權(quán)作為對價(jià)（合約杠桿倍數(shù)絕大多數(shù)為2.5倍 ） 。根據(jù)蒙特卡羅(Monte Carlo)方法定價(jià)測算，按匯率歷史波動率（約15%）模擬，經(jīng)過十幾萬次的運(yùn)算結(jié)果表明，中信泰富在簽訂這單筆外匯合約當(dāng)時(shí)就虧損了667萬美元。因?yàn)橹行盘└坏玫?/p>

9、的1個(gè)向上敲出看漲期權(quán)的價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于其送給交易對手的2.5個(gè)向上敲出看跌期權(quán)的價(jià)值。 由此可見，合約本身是不公平的。8.3 亞式期權(quán)亞式期權(quán)(Asian options)又稱為均值期權(quán)(average options)，是當(dāng)今金融衍生品市場上交易最為活躍的奇異期權(quán)之一最大的特點(diǎn)：到期日的支付依賴于標(biāo)的資產(chǎn)在一段特定時(shí)間（整個(gè)期權(quán)有效期或其中部分時(shí)段）內(nèi)的平均價(jià)格。 8.3.1 亞式期權(quán)的種類亞式期權(quán)的分類主要從兩方面進(jìn)行考慮：1、執(zhí)行價(jià)格與到期資產(chǎn)價(jià)格哪個(gè)值取平均值？2、如何取平均值？平均執(zhí)行價(jià)看跌期權(quán)到期的回報(bào)為max(I-ST,0) 平均資產(chǎn)價(jià)看跌期權(quán)到期的回報(bào)為max(X-I,0)平均執(zhí)

10、行價(jià)看漲期權(quán)到期的回報(bào)為max(ST-I,0)平均資產(chǎn)價(jià)看漲期權(quán)到期的回報(bào)為max(I-X,0)用平均值I取代執(zhí)行價(jià)格X用平均值I取代到期資產(chǎn)價(jià)格ST平均執(zhí)行價(jià)期權(quán)(average strike options)平均資產(chǎn)價(jià)期權(quán)(average price options)所使用的平均值主要可以分為兩類：算術(shù)平均和幾何平均。除此之外，還有一種廣泛使用的方法是指數(shù)加權(quán)平均 。亞式期權(quán)中還有一個(gè)很重要的問題：在取平均值時(shí)是使用離散方法還是連續(xù)方法。由于離散形式更易觀察和計(jì)算，所以在現(xiàn)實(shí)情況中也多采用離散平均值。 8.3.2 亞式期權(quán)的性質(zhì)路徑依賴性質(zhì)比障礙期權(quán)更強(qiáng)。因?yàn)閬喪狡跈?quán)需要知道標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的

11、平均數(shù)。亞式期權(quán)受歡迎的原因：1、亞式期權(quán)比一個(gè)類似的常規(guī)期權(quán)更便宜因?yàn)槠骄档牟捎脺p少了波動；2、滿足了市場上的公司的需求： 為他們在未來一段時(shí)間內(nèi)連續(xù)平穩(wěn)的可預(yù) 測現(xiàn)金流進(jìn)行保值；3、亞式期權(quán)所使用的是一段特定時(shí)期內(nèi)的平均價(jià)格，往往可以滿足投資者的特殊需求；4、亞式期權(quán)比常規(guī)期權(quán)更有效地降低了市場風(fēng)險(xiǎn)，具有很強(qiáng)的抵抗市場操縱的能力。 一家美國公司的財(cái)務(wù)主管預(yù)測明年內(nèi)將平穩(wěn)地收到來自德國子公司的一份1億歐元的現(xiàn)金流需要一種能保證該年內(nèi)平均匯率高于某一水平的期權(quán)購買一份平均資產(chǎn)價(jià)看跌期權(quán)既完成保值又節(jié)約保值費(fèi)用8.3.3 案例案例8.2：平均資產(chǎn)價(jià)期權(quán)一家美國進(jìn)口公司的財(cái)務(wù)主管預(yù)測未來6個(gè)月內(nèi)

12、將平穩(wěn)地支付從日本進(jìn)口貨款2億日元需要能保證這一段時(shí)期內(nèi)平均匯率低于某一水平的期權(quán)購買一份平均資產(chǎn)價(jià)看漲期權(quán)既完成保值又節(jié)約保值費(fèi)用保證出售在一段時(shí)間內(nèi)頻繁交易的資產(chǎn)所收取的價(jià)格不低于平均價(jià)格保證購買在一段時(shí)間內(nèi)頻繁交易的資產(chǎn)所支付的價(jià)格不高于平均價(jià)格平均執(zhí)行價(jià)看跌期權(quán)平均執(zhí)行價(jià)看漲期權(quán)對于平均執(zhí)行價(jià)期權(quán) 目前，亞式期權(quán)還應(yīng)用于股票期權(quán)報(bào)酬，其主要有兩個(gè)作用： 1避免人為炒作股票價(jià)格。 2減少公司員工進(jìn)行內(nèi)幕交易、損害公司利益的行為。案例8.3：深南電亞式期權(quán)合約的交易1、案例資料本案例介紹的是深南電亞式期權(quán)合約的交易。深南電A(000037)2008年810月股票行情 2008年10月17日

13、起深南電因期權(quán)合約問題被深交所停牌。2008年3月深南電與杰潤公司簽訂了期權(quán)合約（包括2份確認(rèn)書）。S為浮動價(jià)，單位：美元/桶公司每月可獲30萬美元的收入（20萬桶1.5 ）公司每月可得(S62)20萬桶的收入公司每月需向杰潤公司支付與(62S)40萬桶等額的美元S 63.562S 63.5S 62第一份確認(rèn)書含三個(gè)期權(quán)：每個(gè)決定期限內(nèi)紐約商品交易所當(dāng)月輕質(zhì)原油期貨合約的收市結(jié)算價(jià)的算術(shù)平均數(shù)公司每月可獲34萬美元的收入（20萬桶1.7）公司每月可獲（S64.8）20萬桶的收入公司每月需向杰潤公司支付與(64.5S)40萬桶等額的美元S 66.564.8 S 66.5S 64.5第二份確認(rèn)書也

14、由三個(gè)期權(quán)合約構(gòu)成杰潤公司在2008年12月30日18點(diǎn)前，有是否執(zhí)行的選擇權(quán)2、案例分析（1）套保合約及特點(diǎn)2份合同類似，只是到期時(shí)間不同，我們就第一份合同做出解釋這是一份匯聚十次交易（每月一次）的亞式期權(quán)交易合同：深南電連續(xù)賣出十個(gè)到期日的看跌期權(quán)，在每個(gè)到期日的執(zhí)行價(jià)分別為63.5美元和62美元，數(shù)量各為20萬桶。在第一份確認(rèn)書中第一份確認(rèn)書由三個(gè)期權(quán)合約構(gòu)成：S為浮動價(jià)，單位：美元/桶S 62公司每月需向杰潤公司支付與(62S)40萬桶等額的美元62SR0R為市場參考利率，R0為協(xié)定利率上限水平利率頂實(shí)際上可以看作是一系列浮動利率歐式看漲期權(quán)的組合，其可以鎖定最大借款成本。 8.4.2

15、案例案例8.4：利率頂1、案例資料某公司有尚未償還的債務(wù)2000萬美元，該筆債務(wù)以：3個(gè)月美元 LIBOR+100個(gè)基點(diǎn)的浮動利率計(jì)息每3個(gè)月償還一次利息借款期限為4年3個(gè)月LIBOR目前水平為6.6該公司擔(dān)心未來4年內(nèi)利率會上升從而增大借款成本，并且它希望借款利率不超過8。于是該公司購買了一份以3個(gè)月LIBOR為基準(zhǔn)利率的利率頂，上限利率為7。利率頂合約的具體條款見下表以下我們分析利率頂在該公司償還債務(wù)過程中發(fā)揮的作用2、案例分析：（1）利率頂工具在公司償還債務(wù)過程中發(fā)揮的作用。利率頂?shù)淖饔迷谟阪i定了每次公司償還債務(wù)時(shí)的利率最大值。該利率頂將公司4年期借款的最大成本鎖定為8(利率頂上限利率7

16、加100個(gè)基點(diǎn))。該公司不但不會承擔(dān)因?yàn)槔噬仙斐傻膿p失，還可以從利率下降中受益。（2）對利率頂?shù)睦斫饫薯敽霞s的內(nèi)容一般包括以下內(nèi)容：上限利率、基準(zhǔn)利率、名義本金額、利率重設(shè)日、期權(quán)費(fèi)。利率頂是場外交易的金融工具，合約的具體條款由銀行與客戶自行商定。利率頂?shù)睦⒉铑~在時(shí)刻 利率頂賣方支付的利息差額為： rk ：基準(zhǔn)利率rc ：上限利率 L ：名義本金額 ：每一段支付利息的時(shí)間間隔 例：如果某公司買入一個(gè)利率頂名義本金額：3000萬美元基準(zhǔn)利率：3個(gè)月LIBOR上限利率：6利率重設(shè)日為每3個(gè)月一次假設(shè)在某個(gè)利率重設(shè)日（6月1號），3個(gè)月LIBOR為7。由于在這個(gè)利率重設(shè)日，3個(gè)月LIBOR

17、大于6，所以利率頂出售者將支付一筆補(bǔ)償金額，金額的大小是： （萬美元） 這筆補(bǔ)償金額將在下個(gè)利率重設(shè)日（即9月1號）時(shí)支付給利率頂持有者。案例8.5：公司運(yùn)用利率頂管理英鎊浮動利率貸款風(fēng)險(xiǎn)1、案例資料某公司借入一筆2000萬英鎊的浮動利率貸款貸款期限：2年每6個(gè)月償還一次利息，本金在期末還清貸款利率：6個(gè)月LIBOR+50個(gè)基點(diǎn)6個(gè)月LIBOR目前水平：6。該公司希望將最大借款成本鎖定在7.5。因此，公司從銀行購買了一份利率頂，合同條款見下表 ：2、案例分析（1）保值情況按照合同規(guī)定，在每個(gè)利率重設(shè)日，如果LIBOR高于7%，利率頂賣方向買方支付一筆補(bǔ)償金額；如果LIBOR低于7%，則無需支付

18、補(bǔ)償金額。（2）利率頂?shù)膬?yōu)缺點(diǎn)利率頂?shù)膬?yōu)點(diǎn)：設(shè)置了一個(gè)上限利率，鎖定了最大借款成本，并讓持有者可以從利率的降低中獲益。因此，利率頂提供了一種極富吸引力的手段來對沖在中期浮動利率貸款中出現(xiàn)的利率風(fēng)險(xiǎn)暴露。 利率頂主要的缺點(diǎn)：較高的成本。（3）利率頂?shù)倪\(yùn)用利率頂主要運(yùn)用的情形是當(dāng)利率行情呈上升趨勢，資金需求方擬對利率上升風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期保值，但同時(shí)又希望在利率下降時(shí)能獲得低成本好處。案例8.6：“港幣浮動封頂”理財(cái)計(jì)劃1、案例資料在我國市場上也出現(xiàn)了內(nèi)嵌利率頂?shù)慕Y(jié)構(gòu)化理財(cái)產(chǎn)品。例如，中國銀行北京分行于2005年1月18日推出的“港幣浮動封頂”理財(cái)計(jì)劃有關(guān)該產(chǎn)品的詳細(xì)條款如下所示：投資起點(diǎn)：5000港幣

19、（遞增額為1000港幣整倍數(shù)）時(shí)間投資收益率第一年1.70%第二年6個(gè)月HIBOR，封頂在2.50%第三年6個(gè)月HIBOR，封頂在3.50%計(jì)息基礎(chǔ)：30/360收益支付頻率：每半年支付一次2、案例分析(1)收益分析本金安全無憂；首年1.70%的高收益；從第二年開始，收益和6個(gè)月HIBOR的走勢掛鉤。如果HIBOR上升，則可以享受利率上升帶來的高收益，但受到上限的限制。(2)風(fēng)險(xiǎn)揭示從第二年開始：如果6個(gè)月 HIBOR保持在較低水平，甚至下降，則投資者的投資收益在后兩年較低；如果6個(gè)月HIBOR大幅上升，則客戶的收益率受到收益率上限的限制。注：2005年1月12日的6個(gè)月HIBOR為0.983

20、%左右。8.4.3 利率底利率底(interest rate floor)又稱“利率下限”，是交易雙方達(dá)成一項(xiàng)協(xié)議，指定某一種市場參考利率，同時(shí)確定一個(gè)利率下限水平。R為市場參考利率，R0為協(xié)定利率下限水平RR0賣方向買方支付R低于R0的差額部分RR01、賣方?jīng)]有任何支付義務(wù)2、賣方向買方收取一定數(shù)額的期權(quán)費(fèi)1利率底的內(nèi)容利率底的合約條款與利率頂基本相同，區(qū)別僅在于利率頂設(shè)定利率上限而利率底設(shè)定利率下限。利率底可以視為一系列浮動利率歐式看跌期權(quán)的組合。2利率底的運(yùn)用利率底主要適用于市場利率水平呈下降趨勢，資金運(yùn)用方擬對利率下降風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期保值，同時(shí)在利率上升時(shí)也希望能獲得好處的情況。8.4.4

21、案例案例8.7：利率底1、案例資料某公司擬投資2500萬英鎊于3年期浮動利率債券，該浮動利率債券以6個(gè)月LIBOR+100個(gè)基點(diǎn)計(jì)息，每6個(gè)月計(jì)息一次。6個(gè)月LIBOR的現(xiàn)期水平是6.5%。由于該公司有部分資金是以7%的固定利率融資得來的，所以它希望從浮動利率債券上獲得的收益至少應(yīng)彌補(bǔ)固定利息的支出，即該公司希望保證投資收益不會低于7%。于是該公司購買了一份利率底，下限利率為6%，基準(zhǔn)利率是6個(gè)月LIBOR。該利率底合約的具體條款見下表，分析利率下限在該公司償還債務(wù)過程發(fā)揮的作用。 2、案例分析(1)利率底是在期權(quán)交易期限內(nèi)的各利率重設(shè)日，當(dāng)基準(zhǔn)利率低于下限利率（即執(zhí)行利率）時(shí)，由期權(quán)賣方向買

22、方支付利息差額的利率期權(quán)交易方式。在每個(gè)利率重設(shè)日 時(shí)刻，根據(jù)基準(zhǔn)利率 和下限利率 計(jì)算下一個(gè)利率重設(shè)日 時(shí)刻支付的利息差額為：(2)利率底相當(dāng)于出售方向持有者提供了一份保證，保證投資收益不會低于下限利率6%。在各利率重設(shè)日，當(dāng)6個(gè)月LIBOR低于6%時(shí)，利率底賣方將向買方支付一筆補(bǔ)償金額。(3)利率底主要適用于市場利率水平呈下降趨勢，資金運(yùn)用方擬對利率下降風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期保值，同時(shí)在利率上升時(shí)也希望能獲得好處的情況。案例8.8：區(qū)間累積保底型理財(cái)產(chǎn)品1、案例資料工商銀行深圳分行推出的“第一桶金”五期之個(gè)人外匯利率區(qū)間累積保底型理財(cái)產(chǎn)品。有關(guān)該產(chǎn)品的詳細(xì)條款如下所示：投資幣種：美元 起點(diǎn)金額：10

23、00美元起息日：2004年9月22日 到期日：2007年9月22日提前終止條款：該產(chǎn)品投資期最長三年，銀行每三個(gè)月有一次提前終止權(quán)2、案例分析區(qū)間累積保底型理財(cái)產(chǎn)品與其他同類型產(chǎn)品相比，最大優(yōu)勢在于保證產(chǎn)品天天都將有收益，故對于投資者更有吸引力。其主要風(fēng)險(xiǎn)是如果倫敦同業(yè)拆借利率大幅上漲，并超過預(yù)設(shè)區(qū)間上限時(shí)，當(dāng)日投資者將只有保底收益。8.4.5 利率套利率套(interest rate collar)又稱“利率上下限”，是將利率頂和利率底兩種金融工具合成的產(chǎn)品。購買一項(xiàng)利率套1、買進(jìn)一項(xiàng)利率頂2、賣出一項(xiàng)利率底以收入的期權(quán)費(fèi)來部分抵銷需要支出的期權(quán)費(fèi)，達(dá)到既規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)又降低費(fèi)用成本的目的。賣

24、出一項(xiàng)利率套1、賣出一項(xiàng)利率頂2、買入一項(xiàng)利率底當(dāng)借款人預(yù)計(jì)市場利率會上漲時(shí)，可以考慮購買一項(xiàng)利率套。 利率套的主要運(yùn)用范圍為：借款人預(yù)測貸款利率呈上升趨勢，需要對利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期保值，同時(shí)降低套期保值成本。8.4.6案例案例8.9：匯聚寶0806J澳視群雄之五谷豐登理財(cái)產(chǎn)品1、案例資料中國銀行推出的匯聚寶0806J澳視群雄之五谷豐登理財(cái)產(chǎn)品(1年)。有關(guān)該產(chǎn)品的詳細(xì)條款如下所示：委托幣種：澳大利亞元委托起始金額：8000（遞增單位為100）收益說明：投資收益率（絕對收益率）：所有掛鉤指標(biāo)到期平均表現(xiàn)，保底在4%，封頂在18%。其中：所有掛鉤指標(biāo)到期平均表現(xiàn)=單個(gè)掛鉤指標(biāo)到期表現(xiàn)之和3；單個(gè)掛

25、鉤指標(biāo)到期表現(xiàn)=單個(gè)掛鉤指標(biāo)期末價(jià)格期初價(jià)格掛鉤指標(biāo)：大米，芝加哥商品交易所大米最近一個(gè)即將到期的期貨合約的結(jié)算價(jià)格。白糖，紐約期貨交易所11號“國際糖”最近一個(gè)即將到期的期貨合約的結(jié)算價(jià)格。大豆，芝加哥商品交易所大豆最近一個(gè)即將到期的期貨合約的結(jié)算價(jià)格.2、案例分析由于該產(chǎn)品設(shè)有保底收益率，所以對投資者是很有吸引力的，而封頂條款則限制了最大收益。此外，在投資中，投資者還將面臨著以下風(fēng)險(xiǎn)：流動性風(fēng)險(xiǎn)：由于該理財(cái)產(chǎn)品不提供到期日之前的每日贖回機(jī)制，故投資者在理財(cái)期限內(nèi)沒有提前終止權(quán)。信用風(fēng)險(xiǎn)：中國銀行股份有限公司發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)，如被依法撤銷或被申請破產(chǎn)等，將對理財(cái)產(chǎn)品的投資收益產(chǎn)生影響；或者掛鉤指

26、標(biāo)發(fā)生破產(chǎn)、無力償付、債務(wù)重組等信用事件將對理財(cái)產(chǎn)品的投資收益產(chǎn)生影響。匯率風(fēng)險(xiǎn)：在產(chǎn)品到期日之前，人民幣匯率變化將可能影響投資者以人民幣幣值計(jì)算的實(shí)際收益率。8.5 其它奇異期權(quán)8.5.1 回溯期權(quán)回溯期權(quán)(lookback options)是這樣一種期權(quán)：它給投資者提供一種能在價(jià)格最高點(diǎn)賣出，或在最低點(diǎn)買進(jìn)的可能性?；厮萜跈?quán)的收益依附于標(biāo)的資產(chǎn)在期權(quán)有效期（稱為回溯時(shí)段）內(nèi)達(dá)到的最大或最小價(jià)格（又稱為回溯價(jià)）?；厮萜跈?quán)可以分為以下兩類 ：1固定執(zhí)行價(jià)期權(quán)(fixed strike) ：收益中用回溯價(jià)替代資產(chǎn)價(jià)格 ST2浮動執(zhí)行價(jià)期權(quán)(floating strike) :收益中回溯價(jià)替代的是

27、執(zhí)行價(jià)格X而非資產(chǎn)價(jià)格 總的來說，回溯期權(quán)很適合那些對資產(chǎn)價(jià)格波動幅度較有把握，但是對到期價(jià)格把握不大的投資者。它保證了持有者可以得到一段時(shí)期內(nèi)的最優(yōu)價(jià)格，因此與常規(guī)期權(quán)相比也相對昂貴。8.5.2 兩值期權(quán)兩值期權(quán)(binary options)是具有不連續(xù)收益的期權(quán)。1、或有現(xiàn)金期權(quán)或有現(xiàn)金看漲期權(quán)(cash-or-nothing call)：在到期日，如果標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格低于執(zhí)行價(jià)格，該期權(quán)沒有價(jià)值；如果高于執(zhí)行價(jià)格，則該期權(quán)支付一個(gè)固定的現(xiàn)金數(shù)額Q?；蛴鞋F(xiàn)金看跌期權(quán)(cash-or-nothing put)：在到期日，如果標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格低于執(zhí)行價(jià)格，該期權(quán)支付一個(gè)固定的現(xiàn)金數(shù)額Q；如果高于執(zhí)行

28、價(jià)格，則該期權(quán)沒有價(jià)值。2、或有資產(chǎn)期權(quán)或有資產(chǎn)看漲期權(quán)(asset-or-nothing call)：如果標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格在到期日時(shí)低于執(zhí)行價(jià)格，該期權(quán)沒有價(jià)值；如果高于執(zhí)行價(jià)格，則該期權(quán)支付一個(gè)等于資產(chǎn)價(jià)格本身的款額?；蛴匈Y產(chǎn)看跌期權(quán)(asset-or-nothing put)：在到期日，如果標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格低于執(zhí)行價(jià)格，該期權(quán)支付一個(gè)等于資產(chǎn)價(jià)格本身的款額；如果高于執(zhí)行價(jià)格，則該期權(quán)沒有價(jià)值。常規(guī)期權(quán)往往可以分解為兩值期權(quán)的組合。比如，一個(gè)常規(guī)歐式看漲期權(quán)就等于一個(gè)或有資產(chǎn)看漲期權(quán)多頭和一個(gè)或有現(xiàn)金看漲期權(quán)空頭之和，其中或有現(xiàn)金看漲期權(quán)的現(xiàn)金支付數(shù)額等于執(zhí)行價(jià)格。類似地，一個(gè)常規(guī)歐式看跌期權(quán)等于

29、一個(gè)或有資產(chǎn)看跌期權(quán)空頭和一個(gè)或有現(xiàn)金看跌期權(quán)多頭之和，其中或有現(xiàn)金看跌期權(quán)的現(xiàn)金支付金額等于執(zhí)行價(jià)格。 8.5.3 打包期權(quán)打包期權(quán)(packages)是指由標(biāo)準(zhǔn)的歐式看漲期權(quán)、標(biāo)準(zhǔn)的歐式看跌期權(quán)、遠(yuǎn)期合約、現(xiàn)金和標(biāo)的資產(chǎn)本身等構(gòu)成的證券組合。通常一個(gè)打包期權(quán)被交易者構(gòu)建為具有零初始成本。典型的有如下組合：1差價(jià)(spreads)組合：持相同期限，不同執(zhí)行價(jià)格的兩個(gè)或多個(gè)同種期權(quán)頭寸組合(同是看漲期權(quán)，或者同是看跌期權(quán))。主要類型有牛市差價(jià)組合、熊市差價(jià)組合、蝶式差價(jià)組合等。2期差組合(calendar spreads)：是由兩份相同協(xié)議價(jià)格、不同期限的同種期權(quán)的不同頭寸組成的組合。3對角協(xié)

30、議(diagonal spreads)：指兩份協(xié)議價(jià)格不同、期限也不同的同種期權(quán)的不同頭寸組成。4跨式期權(quán)：由具有相同執(zhí)行價(jià)格、相同到期日、同種標(biāo)的資產(chǎn)的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)組成的組合。5條式組合(strips)：由具有相同協(xié)議價(jià)格、相同期限的一份看漲期權(quán)和兩份看跌期權(quán)組成。6帶式組合(straps)：由具有相同協(xié)議價(jià)格、相同期限的兩份看漲期權(quán)和一份看跌期權(quán)組成。7范圍遠(yuǎn)期合約(range forward contract)：范圍遠(yuǎn)期合約由具有相同期限、但協(xié)議價(jià)格不同的一個(gè)看漲期權(quán)多頭和一個(gè)看跌期權(quán)空頭，或者由一個(gè)看漲期權(quán)空頭和一個(gè)看跌期權(quán)多頭組成。其中，看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格大于看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格

31、，并且選擇的執(zhí)行價(jià)格應(yīng)使得看漲期權(quán)的價(jià)值等于看跌期權(quán)的價(jià)值。8延遲支付期權(quán)(deferred payment options)：目前不支付期權(quán)價(jià)格，到期時(shí)支付期權(quán)價(jià)格的終值。當(dāng)執(zhí)行價(jià)格等于相應(yīng)資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價(jià)格時(shí)，這類延遲支付期權(quán)又叫做不完全遠(yuǎn)期、波士頓期權(quán)、可選退出的遠(yuǎn)期和可撤銷遠(yuǎn)期。案例8.10：范圍遠(yuǎn)期合約假定一家美國公司其將在3個(gè)月后收到1 000 000英鎊，目前3個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為1英鎊=1.9200美元。該公司可以通過做空3個(gè)月期的英鎊遠(yuǎn)期來鎖定匯率，這將保證公司收到1 920 000美元。一種替代選擇是買入一份執(zhí)行價(jià)格為k1的歐式看跌期權(quán)，同時(shí)賣出一份執(zhí)行價(jià)格為k2的歐式看漲期權(quán)(k1

32、1.9200t0)才啟動，啟動時(shí)執(zhí)行價(jià)格為當(dāng)時(shí)的資產(chǎn)價(jià)格S1，而該期權(quán)將在時(shí)刻t2(t2t1t0)到期。8.5.6吶喊期權(quán)吶喊期權(quán)(shout options)是一個(gè)常規(guī)歐式期權(quán)加上一個(gè)額外的特征：在整個(gè)期權(quán)有效期內(nèi)，持有者可以向空頭方“吶喊”一次。在期權(quán)到期時(shí)，期權(quán)持有者可以選擇以下兩種損益中的一種：1、常規(guī)歐式期權(quán)的回報(bào)；2、根據(jù)吶喊時(shí)刻期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值得到的回報(bào)。投資者可以選擇其中較大者。例：假設(shè)一個(gè)看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格是50美元，持有者在標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格上升到60美元的時(shí)候吶喊了一次，如果到期時(shí)資產(chǎn)價(jià)格低于60美元，持有者就可以獲得10美元，如果到期資產(chǎn)價(jià)格高于60美元，就按到期價(jià)格計(jì)算持有者的收益。吶喊期權(quán)實(shí)際上和回溯期權(quán)有點(diǎn)類似，但由于吶喊次數(shù)有限，相對要便宜一些。8.5.7 復(fù)合期權(quán)和選擇者期權(quán)復(fù)合期權(quán)(compounded options)和選擇者期權(quán)(chooser options)都是期權(quán)的期權(quán)，即二階