私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:

政策法規(guī)與操作方略劉健鈞：理學(xué)學(xué)士、法學(xué)碩士、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、管理學(xué)博士后。歷任原中國(guó)律師事務(wù)中心主任助理、原中國(guó)農(nóng)村發(fā)展信托投資公司基金部業(yè)務(wù)主任，參與過(guò)最早設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金－淄博基金的管理工作,并兼任中國(guó)社科院研究生院投資系教授、北大創(chuàng)投研究中心副主任、研究員、MBA創(chuàng)業(yè)投資課程主講人?，F(xiàn)職國(guó)家發(fā)改委財(cái)政金融司（正處）。曾參與投資基金法、合伙企業(yè)法等法律起草和修訂，是國(guó)務(wù)院專題辦創(chuàng)業(yè)板報(bào)告執(zhí)筆人、《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》始倡者，私人股權(quán)投資基金政策起草人。私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:

政策法規(guī)與操作方略1私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:

政策法規(guī)與操作方略上午：私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資政策法規(guī)解讀下午：中國(guó)政策法規(guī)框架下的操作方略參考教材:1.劉健鈞：《創(chuàng)業(yè)投資原理與方略》，中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社，2004年第2次印刷。2.劉健鈞：《創(chuàng)業(yè)投資制度創(chuàng)新論》，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2004年第1版。私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:

政策法規(guī)與操作方略上午2私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資政策法規(guī)解讀1.私人股權(quán)基金與創(chuàng)業(yè)投資基金概念界定2.國(guó)際社會(huì)PE、VC立法監(jiān)管取向3.中國(guó)對(duì)PE、VC立法的歷程回顧4.《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)辦法》的三大制度性突破5.創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)稅收鼓勵(lì)政策解讀6.產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)的新進(jìn)展私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資政策法規(guī)解讀1.私人股權(quán)基金與創(chuàng)業(yè)投資基31.PE與VC概念界定1.1私人股權(quán)基金與創(chuàng)業(yè)投資基金的歷史淵緣PE是VC的發(fā)展,廣義VC=廣義PE,狹義PE指并購(gòu)基金1.2不同投資機(jī)構(gòu)對(duì)VC、PE的劃分：因習(xí)慣不同而異創(chuàng)投機(jī)構(gòu)傾向?qū)鹘y(tǒng)及其發(fā)展了的VC都?xì)w為VC；投行背景機(jī)構(gòu)傾向?qū)⒉①?gòu)基金與傳統(tǒng)VC區(qū)別開(kāi)來(lái)，有的甚至將成長(zhǎng)基金區(qū)別開(kāi)來(lái)1.3作為學(xué)術(shù)概念的VC、PE：講究周延性廣義VC=廣義PE=狹義VC+狹義PE(并購(gòu)基金)1.4作為法律概念的VC、PE概念：講究可操作性

國(guó)外常將投資中小企業(yè)的PE稱創(chuàng)業(yè)投資我國(guó)將投資各類未上市成長(zhǎng)性企業(yè)的PE稱創(chuàng)業(yè)投資1.PE與VC概念界定1.1私人股權(quán)基金與創(chuàng)業(yè)投資基金的歷42、國(guó)際社會(huì)PE、VC立法監(jiān)管取向1）對(duì)一般性私人股權(quán)基金，“不扶持、不監(jiān)管、不專門(mén)立法”。英國(guó)等少數(shù)國(guó)家雖然不專門(mén)立法，但由金融監(jiān)管局放在統(tǒng)一的另類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中，進(jìn)行備案監(jiān)管。2）對(duì)創(chuàng)投基金，大多給予“特別扶持、特別監(jiān)管、特別立法”。2、國(guó)際社會(huì)PE、VC立法監(jiān)管取向1）對(duì)一般性私人股權(quán)基53.中國(guó)對(duì)PE、VC立法的歷程回顧1）從1995至2001年，致力于對(duì)各類PE、VC基金，以《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》形式，進(jìn)行特別立法。2）從2001年起，考慮到創(chuàng)業(yè)投資基金的特殊性，將其從《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》中拿出來(lái)單獨(dú)立法。同時(shí)，繼續(xù)探索產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)思路。3.中國(guó)對(duì)PE、VC立法的歷程回顧1）從1995至2064.《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)辦法》的制度突破為七項(xiàng)配套性扶持政策的制定提供法律依據(jù)和條件為創(chuàng)投基金設(shè)立與運(yùn)作提供九大特別法律保護(hù)確立備案管理制度，促進(jìn)創(chuàng)投基金持續(xù)健康發(fā)展4.《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)辦法》的制度突破為七項(xiàng)配套性扶持政策的制定74.1《創(chuàng)投企業(yè)辦法》的七項(xiàng)配套政策1.創(chuàng)投企業(yè)稅收扶持政策2.運(yùn)用引導(dǎo)基金參股支持設(shè)立商業(yè)性創(chuàng)投基金3.保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資創(chuàng)投企業(yè)4.證券機(jī)構(gòu)開(kāi)展創(chuàng)投業(yè)務(wù)5.創(chuàng)投企業(yè)通過(guò)債權(quán)融資增強(qiáng)投資能力6.包括產(chǎn)權(quán)交易所在內(nèi)的多層次資本市場(chǎng)政策7.促進(jìn)境外創(chuàng)投資本自由進(jìn)出的外匯政策4.1《創(chuàng)投企業(yè)辦法》的七項(xiàng)配套政策1.創(chuàng)投企業(yè)稅收扶持84.2《創(chuàng)投企業(yè)辦法》提供的九大法律保護(hù)1.對(duì)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)進(jìn)行私募的法律保護(hù)2.通過(guò)“一次承諾，分五年注冊(cè)”解決實(shí)收資本制問(wèn)題3.明確規(guī)定創(chuàng)投企業(yè)可以全額資產(chǎn)對(duì)外投資4.為以優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等方式投資提供依據(jù)5.規(guī)定公司型創(chuàng)投基金可以委托顧問(wèn)機(jī)構(gòu)作為其經(jīng)理6.應(yīng)預(yù)設(shè)管理運(yùn)營(yíng)費(fèi)用計(jì)提方式，建立成本約束機(jī)制7.可提取業(yè)績(jī)報(bào)酬，以建立業(yè)績(jī)激勵(lì)機(jī)制8.可事先設(shè)立固定存續(xù)期，以建立風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制9.允許通過(guò)債務(wù)融資，增強(qiáng)投資能力4.2《創(chuàng)投企業(yè)辦法》提供的九大法律保護(hù)1.對(duì)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)進(jìn)94.3創(chuàng)投企業(yè)辦法所確立的備案管理制度1）必要的備案條件，確保創(chuàng)投基金具有必要的資本規(guī)模和合格的專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)；2）定期年檢、不定期檢查，確保創(chuàng)投基金專業(yè)從事創(chuàng)業(yè)投資；3）取消備案的適當(dāng)處罰措施，有利于建立起創(chuàng)投基金市場(chǎng)清出制度。4.3創(chuàng)投企業(yè)辦法所確立的備案管理制度1）必要的備案條件，105.促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展稅收政策解讀1稅收優(yōu)惠方式適應(yīng)創(chuàng)投特點(diǎn)2稅收優(yōu)惠環(huán)節(jié)適應(yīng)中國(guó)國(guó)情3稅收優(yōu)惠力度適中4稅收優(yōu)惠條件體現(xiàn)鮮明的政策導(dǎo)向性5政策實(shí)施不影響創(chuàng)投投資各類未上市企業(yè)5.促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展稅收政策解讀1稅收優(yōu)惠方式適應(yīng)創(chuàng)投特點(diǎn)11附：需要解釋的幾個(gè)問(wèn)題1在為創(chuàng)投基金立法和制定稅收政策時(shí),為何沒(méi)考慮信托形式？2在為創(chuàng)投基金制定稅收鼓勵(lì)政策時(shí)，為何沒(méi)考慮有限合伙形式？3對(duì)個(gè)人通過(guò)創(chuàng)投基金間接從事創(chuàng)業(yè)投資的稅收優(yōu)惠，如何考慮？4對(duì)創(chuàng)業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)的稅收優(yōu)惠，如何考慮？附：需要解釋的幾個(gè)問(wèn)題1在為創(chuàng)投基金立法和制定稅收政策時(shí),126.產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)新進(jìn)展1.2003年，中比產(chǎn)業(yè)投資基金率先試點(diǎn)；2.2006年，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立；3.2007年９月，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)第二批產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)，同時(shí)授權(quán)國(guó)家發(fā)展改革委會(huì)同有關(guān)部門(mén)制定《產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)總體方案》。4.2008年7月，國(guó)務(wù)院批示不再試點(diǎn)，我們又開(kāi)始研究制訂《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》。6.產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)新進(jìn)展1.2003年，中比產(chǎn)業(yè)投資基金13中國(guó)政策法規(guī)框架下的操作方略1.性質(zhì)定位：產(chǎn)業(yè)基金？創(chuàng)投基金？2.組織形式選擇：信托、合伙，公司？3.基金管理構(gòu)架選擇4.機(jī)構(gòu)投資者如何打造PE、VC平臺(tái)？中國(guó)政策法規(guī)框架下的操作方略1.性質(zhì)定位：產(chǎn)業(yè)基金？創(chuàng)投基141.性質(zhì)定位：產(chǎn)業(yè)基金？創(chuàng)投基金？鑒于國(guó)家法規(guī)不是從投資階段來(lái)界定創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的稅收優(yōu)惠標(biāo)準(zhǔn)，也并不要求創(chuàng)投基金必須以多大比例投資中小高新技術(shù)企業(yè)，但只有注冊(cè)為“創(chuàng)業(yè)投資”方可享受稅收優(yōu)惠政策，故凡是今后可能投資中小高新技術(shù)企業(yè)的（不管其投資多少比例），最好都將自己定性為“創(chuàng)業(yè)投資基金”。絕對(duì)不投中小高新技術(shù)企業(yè)的，則定性為創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金和私人股權(quán)投資基金均可。1.性質(zhì)定位：產(chǎn)業(yè)基金？創(chuàng)投基金？鑒于國(guó)家法規(guī)不是152.組織形式選擇：

信托、有限合伙，還是公司？2.1國(guó)際社會(huì)創(chuàng)投基金組織形式選擇2.2選擇基金組織形式需要考量的因素2.3信托制度對(duì)創(chuàng)投基金的局限性2.4普通合伙對(duì)創(chuàng)投基金的不適應(yīng)性2.5有限合伙制度對(duì)創(chuàng)投基金的適應(yīng)性與不足2.6有限合伙對(duì)公司機(jī)制的完善2.7公司制度對(duì)創(chuàng)投基金的優(yōu)勢(shì)與成本2.8公司的自我完善:放權(quán)簡(jiǎn)政降成本2.9我國(guó)稅制與法規(guī)環(huán)境下創(chuàng)投組織形式選擇2.組織形式選擇：

信托、有限合伙，還是公司？2.1162.1國(guó)際社會(huì)創(chuàng)投基金組織制度選擇

1、美國(guó)創(chuàng)投基金組織制度的變遷

(1)以公司型起步并快速發(fā)展時(shí)期

(2)受雙重征稅和高公司稅影響，公司型受

挫、有限合伙型快速發(fā)展時(shí)期

2、英國(guó)創(chuàng)投基金的組織制度

(1)創(chuàng)業(yè)投資信托：本質(zhì)上的創(chuàng)投股份公司

(2)創(chuàng)業(yè)投資有限合伙

3、其他國(guó)家與地區(qū)：幾乎均按公司型設(shè)立

2.1國(guó)際社會(huì)創(chuàng)投基金組織制度選擇

1、美國(guó)創(chuàng)投基金組織172.2選擇基金組織形式需考量的因素

1、基金組織的穩(wěn)定性

2、債務(wù)連帶責(zé)任的承擔(dān)問(wèn)題

3、“委托—代理”問(wèn)題：逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)

4、確保運(yùn)作效率切實(shí)提高需解決的問(wèn)題

集體決策下可能出現(xiàn)的低效率

分工合作關(guān)系下的權(quán)利義務(wù)相對(duì)性

5、制度成本問(wèn)題2.2選擇基金組織形式需考量的因素

1、基金組織的穩(wěn)定性182.3信托制度對(duì)創(chuàng)投基金的局限性

1、信托制度起源及其在證券基金中的應(yīng)用

Use制—民事信托—商事信托—證券投資

2、信托型投資基金的運(yùn)作機(jī)制

信而托之，以至于所有權(quán)必須轉(zhuǎn)移到受托人

3、信托制度對(duì)創(chuàng)投基金的局限性

1)靠投資隊(duì)伍穩(wěn)定來(lái)維系基金穩(wěn)定，

而信托契約的事前安排較難實(shí)現(xiàn)此目標(biāo)

2)由受托人承擔(dān)連帶責(zé)任對(duì)創(chuàng)投的影響

3)較難解決委托代理問(wèn)題

4)決策速度上的優(yōu)勢(shì)在創(chuàng)投中難體現(xiàn)

5)制度形成成本大2.3信托制度對(duì)創(chuàng)投基金的局限性

1、信托制度起源及其在192.4普通合伙對(duì)創(chuàng)投基金的不適用性

A）基金穩(wěn)定性主要靠私人關(guān)系和事前協(xié)議維系，任何合伙人的退伙即意味著散伙，不適于資本規(guī)模大的創(chuàng)投企業(yè)

B）合伙人都承擔(dān)連帶責(zé)任，影響投資積極性

C）合伙人共同管理，沒(méi)有形成制度化的選擇代理人和防范委托代理風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制

D）責(zé)權(quán)利的相對(duì)性，故主要適合于家庭企業(yè)

E）制度成本：運(yùn)作成本低，但簽約成本大2.4普通合伙對(duì)創(chuàng)投基金的不適用性

A）基金穩(wěn)定性202.5有限合伙對(duì)創(chuàng)投基金的適用性與不足

為小型加工貿(mào)易企業(yè)提供了有效的組織形式。在一定程度上也適用創(chuàng)投基金，但仍存在局限性：

A）其較差的穩(wěn)定性對(duì)加工貿(mào)易類和證券基金無(wú)影

響，但對(duì)創(chuàng)投基金而言較難維系投資人；

B）債務(wù)責(zé)任承擔(dān)機(jī)制仍有不足

C）靠私人關(guān)系的市場(chǎng)聲譽(yù)機(jī)制解決委托代理問(wèn)題

D）在一般合伙人之間仍存在相對(duì)性問(wèn)題，因而影

響投資運(yùn)作效率；

E）在市場(chǎng)不成熟的情況下，簽約成本較大。2.5有限合伙對(duì)創(chuàng)投基金的適用性與不足

為小型加工212.6合伙制度對(duì)公司機(jī)制的借鑒

A）通過(guò)非法定的制度安排，引入公司機(jī)制

使合伙人會(huì)議行使股東大會(huì)、董事會(huì)職能，并引入顧問(wèn)委員會(huì)、評(píng)估委員會(huì)；在所有一般合伙人中委托“首席合伙人”，使之成為類似總經(jīng)理的角色。

B）通過(guò)修改法律，為引進(jìn)公司機(jī)制提供法律保障

a、使合伙成為類似公司的實(shí)體；

b、1976年修改統(tǒng)一有限合伙法時(shí)，規(guī)定有限合伙人可參與重大決策，只有參與具體運(yùn)作時(shí)才會(huì)失去有限責(zé)任保護(hù)；1985年再次修訂時(shí)，進(jìn)一步明確可參與合伙事務(wù)的范圍。

c、全面引進(jìn)有限責(zé)任制度。2.6合伙制度對(duì)公司機(jī)制的借鑒

A）通過(guò)非法定的制度安222.7公司的制度優(yōu)勢(shì)與制度成本

A）能夠以獨(dú)立法人地位參與社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，且法人財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于公司股東；因而有利基金的穩(wěn)定。

B）由于公司本身只承擔(dān)有限責(zé)任，故所有股東都可享受有限責(zé)任保護(hù)。國(guó)家主要通過(guò)明示“有限責(zé)任”，提示債權(quán)人。

C）以法人治理機(jī)制和更多種類的激勵(lì)機(jī)制解決委托代理問(wèn)題。

D）通過(guò)分工最大限度克服相對(duì)性問(wèn)題，且可實(shí)行靈活的組織結(jié)構(gòu)。

E）多重制度成本，尤其是有可能雙重征稅。2.7公司的制度優(yōu)勢(shì)與制度成本

A）能夠以獨(dú)立法人232.8公司的自我完善:放權(quán)簡(jiǎn)政降成本

A）股東大會(huì)中心主義——董事會(huì)中心主義——

董事與經(jīng)理分權(quán)

B）精簡(jiǎn)不必要的公司機(jī)關(guān)：

a)精簡(jiǎn)決策機(jī)關(guān),如有限責(zé)任公司可不設(shè)董事會(huì)。

b)精簡(jiǎn)執(zhí)行機(jī)關(guān)。如業(yè)務(wù)外包，甚至不設(shè)管理團(tuán)

隊(duì)，而是委托別的公司或顧問(wèn)公司管理。

2.8公司的自我完善:放權(quán)簡(jiǎn)政降成本

A）股東大會(huì)中242.9中國(guó)稅制與法律條件下的選擇

1）因投資者而宜：社保基金等免稅主體，可考慮有限合伙型；實(shí)業(yè)企業(yè)、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行等商業(yè)性機(jī)構(gòu)，更適合按公司型設(shè)立。

2）因基金性質(zhì)而宜：可享受稅收抵扣的創(chuàng)業(yè)投資基金，宜按公司型設(shè)立；無(wú)法享受稅收抵扣的產(chǎn)業(yè)投資基金，可酌情按公司或有限合伙型設(shè)立。

2.9中國(guó)稅制與法律條件下的選擇

253.基金管理構(gòu)架選擇(1/2)

公司型創(chuàng)投基金兩種管理構(gòu)架比較

A.自我管理型

優(yōu)點(diǎn)：結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，易被投資人接受；管理費(fèi)與業(yè)績(jī)報(bào)酬可做成本列支。

不足：易受董事會(huì)干預(yù)；管理費(fèi)與業(yè)績(jī)報(bào)酬較難量化，尤其當(dāng)受托其它創(chuàng)投基金時(shí)。

B.委托管理型

優(yōu)點(diǎn)：1）人事上不受基金公司董事會(huì)干預(yù)；2）管理費(fèi)與業(yè)績(jī)報(bào)酬易量化。

不足：無(wú)法在人事上直接約束管理團(tuán)隊(duì)，不易被投資人接受；管理費(fèi)須繳稅。3.基金管理構(gòu)架選擇(1/2)

公司型創(chuàng)投基金兩種管263.基金管理構(gòu)架選擇(2/2)

當(dāng)前我國(guó)創(chuàng)投基金組織構(gòu)架選擇

在沒(méi)有建立足夠業(yè)績(jī)前，以基金公司自我管理型起步；待管理團(tuán)隊(duì)取得業(yè)績(jī)后，再將管理團(tuán)隊(duì)機(jī)構(gòu)化，走集團(tuán)發(fā)展戰(zhàn)略。

案例：美國(guó)研究與開(kāi)發(fā)公司、聯(lián)合創(chuàng)業(yè)投資公司，臺(tái)灣普訊、和通、和信創(chuàng)投公司。

但是，政府獨(dú)資創(chuàng)投公司可以搞委托管理模式（如上海創(chuàng)投）；政府占大股與外商合資的也可考慮搞委托管理模式（如鼎暉創(chuàng)投）。3.基金管理構(gòu)架選擇(2/2)

當(dāng)前我國(guó)創(chuàng)投基金組織274、機(jī)構(gòu)投資者如何打造PE與VC平臺(tái)對(duì)具有一定管理潛質(zhì)的機(jī)構(gòu)投資者而言，可考慮通過(guò)以下步驟，打造創(chuàng)業(yè)投資管理平臺(tái)：1）設(shè)立全資創(chuàng)業(yè)投資子公司；2）積累一定經(jīng)驗(yàn)后，將管理團(tuán)隊(duì)獨(dú)立出來(lái)，組建專業(yè)創(chuàng)業(yè)投資管理公司。一方面受托原來(lái)的創(chuàng)業(yè)投資子公司資產(chǎn)，另一方面受托母公司新設(shè)立的子基金。3）待創(chuàng)業(yè)投資管理公司形成市場(chǎng)品牌后，母公司只需出10%左右資金，其余資金從市場(chǎng)募集。甚至可以受托管理完全在市場(chǎng)募集的創(chuàng)業(yè)投資基金。4、機(jī)構(gòu)投資者如何打造PE與VC平臺(tái)對(duì)具有一定管理潛28私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:

政策法規(guī)與操作方略劉健鈞：理學(xué)學(xué)士、法學(xué)碩士、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、管理學(xué)博士后。歷任原中國(guó)律師事務(wù)中心主任助理、原中國(guó)農(nóng)村發(fā)展信托投資公司基金部業(yè)務(wù)主任，參與過(guò)最早設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金－淄博基金的管理工作,并兼任中國(guó)社科院研究生院投資系教授、北大創(chuàng)投研究中心副主任、研究員、MBA創(chuàng)業(yè)投資課程主講人?，F(xiàn)職國(guó)家發(fā)改委財(cái)政金融司（正處）。曾參與投資基金法、合伙企業(yè)法等法律起草和修訂，是國(guó)務(wù)院專題辦創(chuàng)業(yè)板報(bào)告執(zhí)筆人、《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》始倡者，私人股權(quán)投資基金政策起草人。私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:

政策法規(guī)與操作方略29私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:

政策法規(guī)與操作方略上午：私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資政策法規(guī)解讀下午：中國(guó)政策法規(guī)框架下的操作方略參考教材:1.劉健鈞：《創(chuàng)業(yè)投資原理與方略》，中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社，2004年第2次印刷。2.劉健鈞：《創(chuàng)業(yè)投資制度創(chuàng)新論》，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2004年第1版。私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:

政策法規(guī)與操作方略上午30私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資政策法規(guī)解讀1.私人股權(quán)基金與創(chuàng)業(yè)投資基金概念界定2.國(guó)際社會(huì)PE、VC立法監(jiān)管取向3.中國(guó)對(duì)PE、VC立法的歷程回顧4.《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)辦法》的三大制度性突破5.創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)稅收鼓勵(lì)政策解讀6.產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)的新進(jìn)展私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資政策法規(guī)解讀1.私人股權(quán)基金與創(chuàng)業(yè)投資基311.PE與VC概念界定1.1私人股權(quán)基金與創(chuàng)業(yè)投資基金的歷史淵緣PE是VC的發(fā)展,廣義VC=廣義PE,狹義PE指并購(gòu)基金1.2不同投資機(jī)構(gòu)對(duì)VC、PE的劃分：因習(xí)慣不同而異創(chuàng)投機(jī)構(gòu)傾向?qū)鹘y(tǒng)及其發(fā)展了的VC都?xì)w為VC；投行背景機(jī)構(gòu)傾向?qū)⒉①?gòu)基金與傳統(tǒng)VC區(qū)別開(kāi)來(lái)，有的甚至將成長(zhǎng)基金區(qū)別開(kāi)來(lái)1.3作為學(xué)術(shù)概念的VC、PE：講究周延性廣義VC=廣義PE=狹義VC+狹義PE(并購(gòu)基金)1.4作為法律概念的VC、PE概念：講究可操作性

國(guó)外常將投資中小企業(yè)的PE稱創(chuàng)業(yè)投資我國(guó)將投資各類未上市成長(zhǎng)性企業(yè)的PE稱創(chuàng)業(yè)投資1.PE與VC概念界定1.1私人股權(quán)基金與創(chuàng)業(yè)投資基金的歷322、國(guó)際社會(huì)PE、VC立法監(jiān)管取向1）對(duì)一般性私人股權(quán)基金，“不扶持、不監(jiān)管、不專門(mén)立法”。英國(guó)等少數(shù)國(guó)家雖然不專門(mén)立法，但由金融監(jiān)管局放在統(tǒng)一的另類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中，進(jìn)行備案監(jiān)管。2）對(duì)創(chuàng)投基金，大多給予“特別扶持、特別監(jiān)管、特別立法”。2、國(guó)際社會(huì)PE、VC立法監(jiān)管取向1）對(duì)一般性私人股權(quán)基333.中國(guó)對(duì)PE、VC立法的歷程回顧1）從1995至2001年，致力于對(duì)各類PE、VC基金，以《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》形式，進(jìn)行特別立法。2）從2001年起，考慮到創(chuàng)業(yè)投資基金的特殊性，將其從《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》中拿出來(lái)單獨(dú)立法。同時(shí)，繼續(xù)探索產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)思路。3.中國(guó)對(duì)PE、VC立法的歷程回顧1）從1995至20344.《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)辦法》的制度突破為七項(xiàng)配套性扶持政策的制定提供法律依據(jù)和條件為創(chuàng)投基金設(shè)立與運(yùn)作提供九大特別法律保護(hù)確立備案管理制度，促進(jìn)創(chuàng)投基金持續(xù)健康發(fā)展4.《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)辦法》的制度突破為七項(xiàng)配套性扶持政策的制定354.1《創(chuàng)投企業(yè)辦法》的七項(xiàng)配套政策1.創(chuàng)投企業(yè)稅收扶持政策2.運(yùn)用引導(dǎo)基金參股支持設(shè)立商業(yè)性創(chuàng)投基金3.保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資創(chuàng)投企業(yè)4.證券機(jī)構(gòu)開(kāi)展創(chuàng)投業(yè)務(wù)5.創(chuàng)投企業(yè)通過(guò)債權(quán)融資增強(qiáng)投資能力6.包括產(chǎn)權(quán)交易所在內(nèi)的多層次資本市場(chǎng)政策7.促進(jìn)境外創(chuàng)投資本自由進(jìn)出的外匯政策4.1《創(chuàng)投企業(yè)辦法》的七項(xiàng)配套政策1.創(chuàng)投企業(yè)稅收扶持364.2《創(chuàng)投企業(yè)辦法》提供的九大法律保護(hù)1.對(duì)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)進(jìn)行私募的法律保護(hù)2.通過(guò)“一次承諾，分五年注冊(cè)”解決實(shí)收資本制問(wèn)題3.明確規(guī)定創(chuàng)投企業(yè)可以全額資產(chǎn)對(duì)外投資4.為以優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等方式投資提供依據(jù)5.規(guī)定公司型創(chuàng)投基金可以委托顧問(wèn)機(jī)構(gòu)作為其經(jīng)理6.應(yīng)預(yù)設(shè)管理運(yùn)營(yíng)費(fèi)用計(jì)提方式，建立成本約束機(jī)制7.可提取業(yè)績(jī)報(bào)酬，以建立業(yè)績(jī)激勵(lì)機(jī)制8.可事先設(shè)立固定存續(xù)期，以建立風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制9.允許通過(guò)債務(wù)融資，增強(qiáng)投資能力4.2《創(chuàng)投企業(yè)辦法》提供的九大法律保護(hù)1.對(duì)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)進(jìn)374.3創(chuàng)投企業(yè)辦法所確立的備案管理制度1）必要的備案條件，確保創(chuàng)投基金具有必要的資本規(guī)模和合格的專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)；2）定期年檢、不定期檢查，確保創(chuàng)投基金專業(yè)從事創(chuàng)業(yè)投資；3）取消備案的適當(dāng)處罰措施，有利于建立起創(chuàng)投基金市場(chǎng)清出制度。4.3創(chuàng)投企業(yè)辦法所確立的備案管理制度1）必要的備案條件，385.促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展稅收政策解讀1稅收優(yōu)惠方式適應(yīng)創(chuàng)投特點(diǎn)2稅收優(yōu)惠環(huán)節(jié)適應(yīng)中國(guó)國(guó)情3稅收優(yōu)惠力度適中4稅收優(yōu)惠條件體現(xiàn)鮮明的政策導(dǎo)向性5政策實(shí)施不影響創(chuàng)投投資各類未上市企業(yè)5.促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展稅收政策解讀1稅收優(yōu)惠方式適應(yīng)創(chuàng)投特點(diǎn)39附：需要解釋的幾個(gè)問(wèn)題1在為創(chuàng)投基金立法和制定稅收政策時(shí),為何沒(méi)考慮信托形式？2在為創(chuàng)投基金制定稅收鼓勵(lì)政策時(shí)，為何沒(méi)考慮有限合伙形式？3對(duì)個(gè)人通過(guò)創(chuàng)投基金間接從事創(chuàng)業(yè)投資的稅收優(yōu)惠，如何考慮？4對(duì)創(chuàng)業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)的稅收優(yōu)惠，如何考慮？附：需要解釋的幾個(gè)問(wèn)題1在為創(chuàng)投基金立法和制定稅收政策時(shí),406.產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)新進(jìn)展1.2003年，中比產(chǎn)業(yè)投資基金率先試點(diǎn)；2.2006年，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立；3.2007年９月，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)第二批產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)，同時(shí)授權(quán)國(guó)家發(fā)展改革委會(huì)同有關(guān)部門(mén)制定《產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)總體方案》。4.2008年7月，國(guó)務(wù)院批示不再試點(diǎn)，我們又開(kāi)始研究制訂《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》。6.產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)新進(jìn)展1.2003年，中比產(chǎn)業(yè)投資基金41中國(guó)政策法規(guī)框架下的操作方略1.性質(zhì)定位：產(chǎn)業(yè)基金？創(chuàng)投基金？2.組織形式選擇：信托、合伙，公司？3.基金管理構(gòu)架選擇4.機(jī)構(gòu)投資者如何打造PE、VC平臺(tái)？中國(guó)政策法規(guī)框架下的操作方略1.性質(zhì)定位：產(chǎn)業(yè)基金？創(chuàng)投基421.性質(zhì)定位：產(chǎn)業(yè)基金？創(chuàng)投基金？鑒于國(guó)家法規(guī)不是從投資階段來(lái)界定創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的稅收優(yōu)惠標(biāo)準(zhǔn)，也并不要求創(chuàng)投基金必須以多大比例投資中小高新技術(shù)企業(yè)，但只有注冊(cè)為“創(chuàng)業(yè)投資”方可享受稅收優(yōu)惠政策，故凡是今后可能投資中小高新技術(shù)企業(yè)的（不管其投資多少比例），最好都將自己定性為“創(chuàng)業(yè)投資基金”。絕對(duì)不投中小高新技術(shù)企業(yè)的，則定性為創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金和私人股權(quán)投資基金均可。1.性質(zhì)定位：產(chǎn)業(yè)基金？創(chuàng)投基金？鑒于國(guó)家法規(guī)不是432.組織形式選擇：

信托、有限合伙，還是公司？2.1國(guó)際社會(huì)創(chuàng)投基金組織形式選擇2.2選擇基金組織形式需要考量的因素2.3信托制度對(duì)創(chuàng)投基金的局限性2.4普通合伙對(duì)創(chuàng)投基金的不適應(yīng)性2.5有限合伙制度對(duì)創(chuàng)投基金的適應(yīng)性與不足2.6有限合伙對(duì)公司機(jī)制的完善2.7公司制度對(duì)創(chuàng)投基金的優(yōu)勢(shì)與成本2.8公司的自我完善:放權(quán)簡(jiǎn)政降成本2.9我國(guó)稅制與法規(guī)環(huán)境下創(chuàng)投組織形式選擇2.組織形式選擇：

信托、有限合伙，還是公司？2.1442.1國(guó)際社會(huì)創(chuàng)投基金組織制度選擇

1、美國(guó)創(chuàng)投基金組織制度的變遷

(1)以公司型起步并快速發(fā)展時(shí)期

(2)受雙重征稅和高公司稅影響，公司型受

挫、有限合伙型快速發(fā)展時(shí)期

2、英國(guó)創(chuàng)投基金的組織制度

(1)創(chuàng)業(yè)投資信托：本質(zhì)上的創(chuàng)投股份公司

(2)創(chuàng)業(yè)投資有限合伙

3、其他國(guó)家與地區(qū)：幾乎均按公司型設(shè)立

2.1國(guó)際社會(huì)創(chuàng)投基金組織制度選擇

1、美國(guó)創(chuàng)投基金組織452.2選擇基金組織形式需考量的因素

1、基金組織的穩(wěn)定性

2、債務(wù)連帶責(zé)任的承擔(dān)問(wèn)題

3、“委托—代理”問(wèn)題：逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)

4、確保運(yùn)作效率切實(shí)提高需解決的問(wèn)題

集體決策下可能出現(xiàn)的低效率

分工合作關(guān)系下的權(quán)利義務(wù)相對(duì)性

5、制度成本問(wèn)題2.2選擇基金組織形式需考量的因素

1、基金組織的穩(wěn)定性462.3信托制度對(duì)創(chuàng)投基金的局限性

1、信托制度起源及其在證券基金中的應(yīng)用

Use制—民事信托—商事信托—證券投資

2、信托型投資基金的運(yùn)作機(jī)制

信而托之，以至于所有權(quán)必須轉(zhuǎn)移到受托人

3、信托制度對(duì)創(chuàng)投基金的局限性

1)靠投資隊(duì)伍穩(wěn)定來(lái)維系基金穩(wěn)定，

而信托契約的事前安排較難實(shí)現(xiàn)此目標(biāo)

2)由受托人承擔(dān)連帶責(zé)任對(duì)創(chuàng)投的影響

3)較難解決委托代理問(wèn)題

4)決策速度上的優(yōu)勢(shì)在創(chuàng)投中難體現(xiàn)

5)制度形成成本大2.3信托制度對(duì)創(chuàng)投基金的局限性

1、信托制度起源及其在472.4普通合伙對(duì)創(chuàng)投基金的不適用性

A）基金穩(wěn)定性主要靠私人關(guān)系和事前協(xié)議維系，任何合伙人的退伙即意味著散伙，不適于資本規(guī)模大的創(chuàng)投企業(yè)

B）合伙人都承擔(dān)連帶責(zé)任，影響投資積極性

C）合伙人共同管理，沒(méi)有形成制度化的選擇代理人和防范委托代理風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制

D）責(zé)權(quán)利的相對(duì)性，故主要適合于家庭企業(yè)

E）制度成本：運(yùn)作成本低，但簽約成本大2.4普通合伙對(duì)創(chuàng)投基金的不適用性

A）基金穩(wěn)定性482.5有限合伙對(duì)創(chuàng)投基金的適用性與不足

為小型加工貿(mào)易企業(yè)提供了有效的組織形式。在一定程度上也適用創(chuàng)投基金，但仍存在局限性：

A）其較差的穩(wěn)定性對(duì)加工貿(mào)易類和證券基金無(wú)影

響，但對(duì)創(chuàng)投基金而言較難維系投資人；

B）債務(wù)責(zé)任承擔(dān)機(jī)制仍有不足

C）靠私人關(guān)系的市場(chǎng)聲譽(yù)機(jī)制解決委托代理問(wèn)題

D）在一般合伙人之間仍存在相對(duì)性問(wèn)題，因而影

響投資運(yùn)作效率；

E）在市場(chǎng)不成熟的情況下，簽約成本較大。2.5有限合伙對(duì)創(chuàng)投基金的適用性與不足

為小型加工492.6合伙制度對(duì)公司機(jī)制的借鑒

A）通過(guò)非法定的制度安排，引入公司機(jī)制

使合伙人會(huì)議行使股東大會(huì)、董事會(huì)職能，并引入顧問(wèn)委員會(huì)、評(píng)估委員會(huì)；在所有一般合伙人中委托“首席合伙人”，使之成為類似總經(jīng)理的角色。

B）通過(guò)修改法律，為引進(jìn)公司機(jī)制提供法律保障

a、使合伙成為類似公司的實(shí)體；

b、1976年修改統(tǒng)一有限合伙法時(shí)，規(guī)定有限合伙人可參與重大決策，只有參與具體運(yùn)作時(shí)才會(huì)失去有限責(zé)任保護(hù)；1985年再次修訂時(shí)，進(jìn)一步明確可參與合伙事務(wù)的范圍。

c、全面引進(jìn)有限責(zé)任制度。2.6合伙制度對(duì)公司機(jī)制的借鑒

A）通過(guò)非法定的制度安502.7公司的制度優(yōu)勢(shì)與制度成本

A）能夠以獨(dú)立法人地位參與社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，且法人財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于公司股東；因而有利基金的穩(wěn)定。

B）由于公司本身只承擔(dān)有限責(zé)任，故所有股東都可享受有限責(zé)任保護(hù)。國(guó)家主要通過(guò)明示“有限責(zé)任”，提示債權(quán)人。

C）以法人治理機(jī)制和更多種類的激勵(lì)機(jī)制解決委托代理問(wèn)題。

D）通過(guò)分工最大限度克服相對(duì)性問(wèn)題，且可實(shí)行靈活的組織結(jié)構(gòu)。

E）多重制度成本，