外匯儲(chǔ)備需要準(zhǔn)確把握的基本問(wèn)題中國(guó)央行外匯儲(chǔ)備以美元、歐元等發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣為主，而不是以黃金為主，并且主要存放在貨幣發(fā)行國(guó)，這是現(xiàn)有國(guó)際貨幣體系下的必然選擇。在美歐等多個(gè)國(guó)家宣布凍結(jié)俄羅斯在這些國(guó)家的官方儲(chǔ)備資產(chǎn)并引發(fā)其直接對(duì)抗后，國(guó)際社會(huì)對(duì)美元、歐元等國(guó)際貨幣儲(chǔ)備資產(chǎn)安全性產(chǎn)生了高度憂慮。國(guó)內(nèi)有聲音也在探討擁有總量超過(guò)3萬(wàn)億美元的中國(guó)央行外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的安全性問(wèn)題，這些資產(chǎn)主要是美元、歐元等貨幣儲(chǔ)備且主要存放在貨幣發(fā)行國(guó)。有人指責(zé)央行外匯儲(chǔ)備太多了，遠(yuǎn)超國(guó)際公認(rèn)的合理規(guī)模，不僅使人民幣基礎(chǔ)貨幣投放更多地依賴美元等外匯儲(chǔ)備，容易喪失貨幣政策自主性并造成貨幣超發(fā)，而且也造成國(guó)家資源過(guò)多地配置到外匯上，影響到國(guó)內(nèi)大循環(huán)的發(fā)展，且面臨外匯儲(chǔ)備收益率很低，以及美元等國(guó)際貨幣無(wú)限量化寬松貨幣政策實(shí)施后貨幣可能大幅貶值的壓力，更面臨一旦與美國(guó)及其盟友關(guān)系破裂就會(huì)被全部?jī)鼋Y(jié)或沒(méi)收的巨大風(fēng)險(xiǎn)。并由此呼吁，必須盡快將外匯儲(chǔ)備壓縮到1.5萬(wàn)億美元以內(nèi)，特別是要趕緊拋售所持美債，要將美元儲(chǔ)備拿回來(lái)，或者大量購(gòu)買(mǎi)黃金運(yùn)回國(guó)內(nèi)，或者大量向一帶一路友好國(guó)家投資或幫其償還外債，或者大量購(gòu)買(mǎi)油氣、礦產(chǎn)、糧食等戰(zhàn)略物資運(yùn)回國(guó)內(nèi)儲(chǔ)存等，還要借鑒俄羅斯出口天然氣盧布結(jié)算令的做法，出臺(tái)中國(guó)商品出口人民幣結(jié)算令，要求中國(guó)的出口一律用人民幣結(jié)算，加快推動(dòng)人民幣國(guó)際化，減少新增外匯儲(chǔ)備。上述說(shuō)法在社會(huì)上產(chǎn)生了廣泛的影響，得到不少人的推崇，但這些說(shuō)法卻忽視了央行巨額外匯儲(chǔ)備形成的歷史背景、外匯儲(chǔ)備幣種選擇并主要存放在貨幣發(fā)行國(guó)的內(nèi)在邏輯、一國(guó)貨幣要成為國(guó)際貨幣的嚴(yán)苛條件、外匯儲(chǔ)備大規(guī)模壓縮所需市場(chǎng)條件等因素，過(guò)于憑空想象，嚴(yán)重脫離現(xiàn)實(shí)，容易產(chǎn)生誤導(dǎo)，需要對(duì)一些基本問(wèn)題正本清源，準(zhǔn)確把握。央行外匯儲(chǔ)備的定位與規(guī)模把握在我國(guó)，所謂“國(guó)家外匯儲(chǔ)備”，實(shí)際上是指“央行外匯儲(chǔ)備”，并不包括財(cái)政部持有的外匯，也不包括國(guó)家機(jī)關(guān)、國(guó)有企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的外匯，更不是全社會(huì)持有的外匯。到2022年4月末，中國(guó)央行單純外匯儲(chǔ)備3.12萬(wàn)美元；黃金儲(chǔ)備6264萬(wàn)盎司，折合1200億美元上下；IMF儲(chǔ)備頭寸及SDR儲(chǔ)備合計(jì)622億美元?？傆?jì)3.3萬(wàn)億美元左右，是世界最大外匯儲(chǔ)備國(guó)，遠(yuǎn)超世界第二的日本1.3萬(wàn)億美元左右的規(guī)模。另外，香港還有外匯儲(chǔ)備4657億美元（2021年11月接近5000億美元），澳門(mén)有266億美元。央行外匯儲(chǔ)備最主要的來(lái)源是其買(mǎi)賣(mài)外匯的結(jié)余，受到各期外匯買(mǎi)賣(mài)多頭或空頭（增加或減少）的影響。除此之外，還受到外匯儲(chǔ)備經(jīng)營(yíng)損益及其上繳財(cái)政、央行增加或收回外匯直接投資等方面的影響。在外匯儲(chǔ)備折合美元統(tǒng)一披露情況下，折合美元的總量還受到美元與其他儲(chǔ)備貨幣之間結(jié)構(gòu)與匯率變化的影響。央行擴(kuò)大外匯儲(chǔ)備，就會(huì)相應(yīng)擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣投放，成為央行控制貨幣投放與幣值變動(dòng)，特別是控制匯率變化的重要保障。由于央行外匯儲(chǔ)備是通過(guò)擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣投放形成的，而不是使用財(cái)政資金購(gòu)買(mǎi)的，所以，不能因?yàn)榱?xí)慣性叫做“國(guó)家外匯儲(chǔ)備”，就可以像財(cái)政資金一樣由政府直接安排使用，需要保證其高度的安全性和流動(dòng)性，以支持貨幣幣值和匯率的穩(wěn)定。政府如果需要使用外匯進(jìn)行投資，需要?jiǎng)佑秘?cái)政資金（包括發(fā)行專(zhuān)項(xiàng)債）從央行購(gòu)買(mǎi)外匯才行。相應(yīng)的，財(cái)政部持有的是國(guó)有資產(chǎn)，包括國(guó)有金融機(jī)構(gòu)的出資人代表，央行原則上不能直接出資（包括從外匯儲(chǔ)備中出資）進(jìn)行一般股權(quán)投資（所以，2004年由央行從外匯儲(chǔ)備中出資成立的專(zhuān)門(mén)用于國(guó)有金融機(jī)構(gòu)投資的“中央?yún)R金公司”被后來(lái)由財(cái)政部發(fā)行專(zhuān)項(xiàng)國(guó)債購(gòu)買(mǎi)外匯成立的“國(guó)家投資公司”收購(gòu)。但央行目前依然持有不少由外匯儲(chǔ)備出資形成的特殊金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)）。按照國(guó)際慣例，在實(shí)施強(qiáng)制結(jié)售匯情況下，央行外匯儲(chǔ)備需要至少保持3個(gè)月進(jìn)口以及1年內(nèi)到期外債償還所需的外匯規(guī)模。在不實(shí)施強(qiáng)制結(jié)售匯情況下，央行對(duì)保證這方面外匯需求的壓力會(huì)大大減輕，這方面所需外匯首先應(yīng)由進(jìn)口企業(yè)或發(fā)債機(jī)構(gòu)自己解決。必須清楚的是，央行外匯儲(chǔ)備，更重要的是平抑匯率和幣值的劇烈波動(dòng)，特別是對(duì)抗國(guó)際熱錢(qián)或金融危機(jī)等外部沖擊。在沒(méi)有足夠的國(guó)際貨幣及時(shí)籌集保證（包括央行貨幣互換）情況下，如果央行沒(méi)有足夠大的外匯儲(chǔ)備，將是非常危險(xiǎn)的。實(shí)際上，拉美以及東南亞很多發(fā)展中國(guó)家就是因?yàn)橥菩薪鹑谕耆_(kāi)放和貨幣自由兌換，但又沒(méi)有形成足夠大的央行外匯儲(chǔ)備，結(jié)果在高速發(fā)展一段時(shí)間并積累金融泡沫后，面臨國(guó)際熱錢(qián)沖擊或資本大規(guī)模回流時(shí)，根本籌集不到足夠的外匯，結(jié)果引發(fā)嚴(yán)重的貨幣金融乃至經(jīng)濟(jì)社會(huì)危機(jī)。1997-1998年香港金融保衛(wèi)戰(zhàn)，如果沒(méi)有當(dāng)時(shí)內(nèi)地的1400億美元外匯儲(chǔ)備做后盾，僅靠香港928億美元外匯儲(chǔ)備是不可能取勝的。也正是經(jīng)歷過(guò)危機(jī)洗禮后，發(fā)展中國(guó)家普遍加大了外匯儲(chǔ)備規(guī)模。所以，所謂3個(gè)月進(jìn)口以及1年內(nèi)到期外債所需外匯只能是一般情況下央行外匯儲(chǔ)備的最低規(guī)模，根本不是應(yīng)對(duì)危急情況的充分需求。由此，央行外匯儲(chǔ)備所需規(guī)模，更應(yīng)看貨幣總量中對(duì)外匯兌換的需求與可管制程度。到2022年4月末，我國(guó)人民幣貨幣總量接近250萬(wàn)億元，按其中10%需要換匯以及與美元匯率7.0計(jì)算，就需要超過(guò)3.5萬(wàn)億美元的央行外匯儲(chǔ)備，已經(jīng)超出現(xiàn)有的外匯儲(chǔ)備規(guī)模。更重要的是，央行外匯儲(chǔ)備并不是想增加就能增加的，在整個(gè)國(guó)家都缺乏外匯來(lái)源情況下，央行即使實(shí)施強(qiáng)制結(jié)售匯，也很難擴(kuò)大外匯儲(chǔ)備，這在新中國(guó)的歷史上早就被充分證明。新中國(guó)成立以來(lái)，外匯一直是非常緊缺的資源。到改革開(kāi)放初期的1978年末，央行外匯儲(chǔ)備余額僅為1.76億美元，1980年末甚至出現(xiàn)-12.96億美元。所以國(guó)家一直采取優(yōu)惠政策鼓勵(lì)出口創(chuàng)匯和招商引資，直到1994年實(shí)施外匯管理體制改革，推動(dòng)匯率市場(chǎng)化并軌和放松結(jié)售匯管制，年末才突破500億美元，達(dá)到516億美元；到1996年突破1000億美元，達(dá)到1050億美元；2000年確定中國(guó)將于次年加入WTO后，大量國(guó)際資本和產(chǎn)能涌入，推動(dòng)央行外匯儲(chǔ)備加快增長(zhǎng)，2001年突破2000億美元，達(dá)到2021億美元；2006年突破1萬(wàn)億美元，達(dá)到10663億美元；如果還原2007年出售給財(cái)政部的2000億美元，到2008年央行外匯儲(chǔ)備即超過(guò)2萬(wàn)億美元，2010年超過(guò)3萬(wàn)億美元；到2014年6月份接近4萬(wàn)億美元。在外匯儲(chǔ)備大幅減少與基礎(chǔ)貨幣大幅收縮引發(fā)更多新的問(wèn)題和挑戰(zhàn)之后，央行實(shí)際上對(duì)外匯儲(chǔ)備減少保持警惕，一直努力將其維持在3萬(wàn)億美元以上。這種情況下，外匯儲(chǔ)備是否太多了的爭(zhēng)議才趨于平息。但在2020年新冠肺炎疫情暴發(fā)后，有關(guān)外匯儲(chǔ)備太多、需要大幅壓縮外儲(chǔ)、拿回海外資產(chǎn)等呼聲再起。在俄羅斯被制裁后，這一呼聲更是十分高漲。但實(shí)際上，央行要減少外匯儲(chǔ)備容易，要增加外匯儲(chǔ)備很難，根本就不存在所謂的“合理規(guī)?！?，只要不是依靠外債增加形成的，實(shí)際上是多多益善、求之不得。中國(guó)央行巨額外匯儲(chǔ)備，是改革開(kāi)放、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要成果，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)“兩頭在外”模式以及人民幣尚不是重要國(guó)際貨幣的客觀要求（因?yàn)槊涝亲钪匾膰?guó)際貨幣，美國(guó)對(duì)外貿(mào)易與金融交易主要使用美元，所以美國(guó)央行除繼承和保持全球最大規(guī)模的黃金儲(chǔ)備外，并不需保持多少外匯儲(chǔ)備），是對(duì)國(guó)際熱錢(qián)具有巨大震懾力的“金融核武”，是國(guó)際影響力不斷增強(qiáng)的重要組成部分，脫離中國(guó)實(shí)際說(shuō)央行外匯儲(chǔ)備規(guī)模太大，是不恰當(dāng)?shù)?。外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)與海外存放中國(guó)央行外匯儲(chǔ)備以美元、歐元等發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣為主，而不是以黃金為主，并且主要存放在貨幣發(fā)行國(guó)，這是現(xiàn)有國(guó)際貨幣體系下的必然選擇。以何種貨幣作為儲(chǔ)備貨幣，是由對(duì)外貿(mào)易和金融交易中計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣的使用，以及按照“安全性、流動(dòng)性、盈利性”綜合比較優(yōu)勢(shì)決定的，并不是隨意選擇的，是由各國(guó)綜合國(guó)力（并不是僅指經(jīng)濟(jì)實(shí)力，更不是單指當(dāng)年GDP的規(guī)模，而是包括教育、科研、文化、制度、經(jīng)濟(jì)、軍事等諸多因素）和國(guó)際影響力（包括國(guó)際聯(lián)盟能力）的世界排名決定的，只有綜合國(guó)力和國(guó)際影響力最為強(qiáng)大國(guó)家的貨幣才可能成為最重要的國(guó)際貨幣。目前美元在國(guó)際交易和外匯儲(chǔ)備中的份額部分在40%以上和60%上下，歐元分別在接近40%和20%上下，分別為第一和第二大國(guó)際貨幣，二者合計(jì)約占國(guó)際交易和外匯儲(chǔ)備的80%左右，其他國(guó)家貨幣的份額則遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后。目前人民幣在國(guó)際交易和外匯儲(chǔ)備中的份額不足3%，遠(yuǎn)低于美元和歐元，與中國(guó)作為世界最大貨物貿(mào)易國(guó)與第二大經(jīng)濟(jì)體存在很大差距，是有深刻原因的，并不是國(guó)家以行政命令方式單方面想讓對(duì)外交易都用人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算并增加人民幣的國(guó)際儲(chǔ)備就能實(shí)現(xiàn)的，短期內(nèi)難以取代美元地位。相應(yīng)的，對(duì)數(shù)字人民幣、人民幣跨境支付清算系統(tǒng)CIPS等，可能短期內(nèi)也不能寄予太大期望。與美元比價(jià)而言，黃金盡管從長(zhǎng)期看具有升值潛力，但階段性波動(dòng)也很大，而且黃金需要承擔(dān)托管費(fèi)用，而產(chǎn)生不了利息收益；以黃金作為國(guó)際支付清算手段，其成本和效率遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于美元，而且需要存放在國(guó)際金融中心，依然存在安全性問(wèn)題（全部運(yùn)回國(guó)內(nèi)，則很難用于國(guó)際支付）。因此，可以擇機(jī)適當(dāng)增加黃金儲(chǔ)備，但絕非越多越好，黃金不可能重新充當(dāng)貨幣或貨幣錨定物（黃金對(duì)美元的價(jià)格同樣會(huì)大幅漲跌），所謂的“以黃金+大宗商品”作為錨定物的“布雷頓森林體系3.0”只能是一種幻想。需要特別指出的是，有人對(duì)外匯儲(chǔ)備主要存放在貨幣發(fā)行國(guó)很不理解，認(rèn)為應(yīng)該拿回來(lái)放在國(guó)內(nèi)，不僅安全，而且會(huì)支持國(guó)內(nèi)發(fā)展。這其實(shí)是對(duì)國(guó)際支付清算體系缺乏認(rèn)知的表現(xiàn)?，F(xiàn)在國(guó)際交易采用的是記賬清算而非現(xiàn)金支付。外匯儲(chǔ)備主要存放在貨幣發(fā)行國(guó)，表現(xiàn)為儲(chǔ)備國(guó)的海外資產(chǎn)以及貨幣發(fā)行國(guó)的對(duì)外負(fù)債；外匯儲(chǔ)備只能用出去（投資或進(jìn)口等）而不能拿回來(lái)（如拿回外幣現(xiàn)金），這是記賬清算下一種沒(méi)有選擇的結(jié)果。這種清算制度，不僅大大減少了現(xiàn)金支付的相關(guān)成本和風(fēng)險(xiǎn)，而且使得貿(mào)易項(xiàng)下逆差能得到資本項(xiàng)下順差的對(duì)沖，保持貨幣流動(dòng)性充裕穩(wěn)定，很好地解決了現(xiàn)金清算方式下國(guó)家之間因貿(mào)易嚴(yán)重失衡而導(dǎo)致貨幣嚴(yán)重失衡進(jìn)而引發(fā)戰(zhàn)爭(zhēng)的危險(xiǎn)問(wèn)題，有利于推動(dòng)經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展。當(dāng)然，這也使外匯儲(chǔ)備的所有權(quán)與使用權(quán)分離，容易被國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)凍結(jié)或沒(méi)收。因此，在外匯儲(chǔ)備貨幣選擇上，安全性和流動(dòng)性永遠(yuǎn)要排在盈利性之前。如果一國(guó)貨幣作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的安全性和流動(dòng)性失去信任，這種貨幣的國(guó)際貨幣地位也將受到嚴(yán)重?fù)p害。需要看到的是，人民幣要成為重要的國(guó)際貨幣，也會(huì)出現(xiàn)同樣的情況。推動(dòng)人民幣國(guó)際化，不應(yīng)該是推動(dòng)人民幣現(xiàn)金大量走出去，而應(yīng)該是采用記賬清算方式推動(dòng)人民幣所有權(quán)走出去；人民幣國(guó)際化的重心應(yīng)該是在境內(nèi)，而不是離岸，要加快境內(nèi)金融交易市場(chǎng)的市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化進(jìn)程。在這方面，美元與美國(guó)金融體系有很多值得學(xué)習(xí)借鑒的地方。央行巨額外匯儲(chǔ)備相關(guān)的兩個(gè)特殊問(wèn)題一是央行外匯儲(chǔ)備與貨幣政策獨(dú)立性的關(guān)系。央行外匯儲(chǔ)備大規(guī)模增加或減少，必然引發(fā)基礎(chǔ)貨幣的大幅擴(kuò)張或收縮，有人由此認(rèn)為，這很容易造成中國(guó)貨幣政策喪失獨(dú)立性，容易造成貨幣嚴(yán)重超發(fā)。這實(shí)際上是對(duì)基礎(chǔ)貨幣與貨幣總量關(guān)系缺乏準(zhǔn)確理解。實(shí)際上，外匯儲(chǔ)備增加、基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張，不意味著人民幣總量就一定會(huì)失控，貨幣政策就會(huì)失去自主性，央行完全可以通過(guò)提高存款準(zhǔn)備金率乃至基準(zhǔn)利率等多種舉措抑制商業(yè)銀行信貸投放規(guī)模和派生貨幣的乘數(shù)，將貨幣總量增長(zhǎng)控制在合理水平，并有效控制宏觀杠桿率的快速提升；在外匯儲(chǔ)備大幅減少，帶動(dòng)基礎(chǔ)貨幣收縮時(shí)，央行又可以通過(guò)降準(zhǔn)降息等多種舉措推動(dòng)商業(yè)銀行擴(kuò)大信貸投放、提高貨幣乘數(shù)，維持貨幣總量的適度增長(zhǎng)。在這方面中國(guó)已經(jīng)積累了成功經(jīng)驗(yàn)。當(dāng)然，在人民幣匯率高度掛鉤美元時(shí)，會(huì)造成貨幣政策自主性受到影響。因此，我國(guó)不斷深化人民幣匯率市場(chǎng)化改革，形成人民幣與一籃子主要貨幣結(jié)構(gòu)性掛鉤、有管理的浮動(dòng)匯率制，錨定美元不復(fù)存在。二是如何看待央行外匯儲(chǔ)備收益水平。有人指出，中國(guó)以20%-30%的股權(quán)回報(bào)率招商引資，獲得的外匯交給央行后，央行送到國(guó)外，僅僅只能獲得2%-3%的回報(bào)率，形成嚴(yán)重的財(cái)富外流，是根本不合理的；美國(guó)海外凈資產(chǎn)為負(fù)的3萬(wàn)億美元左右，但每年卻能獲得上千億乃至數(shù)千億美元凈收益，這也反映出中國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備嚴(yán)重不合理。這種說(shuō)法很有震撼力，但卻存在嚴(yán)重的誤導(dǎo)：招商引資是我國(guó)改革開(kāi)放之后的重要舉措，不僅要引進(jìn)資本、設(shè)備、技術(shù)和管理，而且有利于以開(kāi)放促改革。招商引資的股權(quán)回報(bào)率應(yīng)該與招商引資項(xiàng)目本身的實(shí)際產(chǎn)出率相比較，保證其投入產(chǎn)出有正效益，否則就應(yīng)該提高招商引資的門(mén)檻。招商引資所獲得的外匯，從一開(kāi)始就存放在海外，企業(yè)將外匯賣(mài)給央行，僅僅是轉(zhuǎn)讓了外匯的所有權(quán)（改變了外匯的所有者），外匯儲(chǔ)備收益只能與國(guó)際市場(chǎng)一般水平進(jìn)行比較，用招商引資的股權(quán)回報(bào)率與外匯儲(chǔ)備收益率進(jìn)行比較，本身就是偷換概念，并不合理。至于中美海外凈資產(chǎn)與凈收益存在巨大反差，是因?yàn)閮蓢?guó)的海外資產(chǎn)（包括諸多種類(lèi)，如股權(quán)投資、企業(yè)債務(wù)投資、國(guó)債投資、銀行存款等）與對(duì)應(yīng)負(fù)債的性質(zhì)完全不同，其收益或成本本身就存在很大的差距，其背后存在兩國(guó)綜合國(guó)力與國(guó)際影響力的重大差別，不加區(qū)分地進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債的軋差以及收入支出的軋差并進(jìn)行比較，同樣是不合理的；希望中國(guó)海外凈收益能很快達(dá)到美國(guó)的水平，也是不現(xiàn)實(shí)的。同時(shí)，所謂一國(guó)海外凈資產(chǎn)，是該國(guó)全社會(huì)在海外的資產(chǎn)減去境外在本國(guó)資產(chǎn)后的凈額，央行儲(chǔ)備資產(chǎn)僅是國(guó)家海外資產(chǎn)的一部分，以中國(guó)海外凈資產(chǎn)的凈收益與美國(guó)相差巨大就認(rèn)定央行外匯儲(chǔ)備不合理，并不成立。如何看待潛在風(fēng)險(xiǎn)國(guó)際形勢(shì)日趨復(fù)雜嚴(yán)峻的今天，中國(guó)作為世界最大貨物貿(mào)易國(guó)與外匯儲(chǔ)備國(guó)且外匯儲(chǔ)備主要存放在美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家，國(guó)內(nèi)有聲音擔(dān)憂外匯儲(chǔ)備可能被凍結(jié)的風(fēng)險(xiǎn)是合理的。但是，越是這種特殊時(shí)期，越要保持冷靜和清醒，避免盲目行動(dòng)犯下嚴(yán)重錯(cuò)誤。需要清楚的是，要對(duì)央行外匯儲(chǔ)備規(guī)模和結(jié)構(gòu)做適度調(diào)整是